如果你不知道读什么书或者想获得更多免费电子书请加小编QQ：2338856113 小编也和结交一些喜欢读书的朋友 或者关注小编个人微信公众号名称：幸福的味道 获得上百个书单 为了方便书友朋友找书和看书，小编自己做了一个电子书下载网站，网址：http://www.ireadweek.com 如于某种原因，经常换网址 如果打不开，可以qq联系我

财务知识轻松学

财务报表阅读与信贷分析实务

崔宏　著

ISBN：978-7-111-34618-0

本书纸版由机械工业出版社于2011年出版。电子版由华章分社（北京华章图文信息有限公司）全球范围内制作与发行。

版权所有，侵权必究

客服热线：+ 86-10-68995265

客服信箱：service@bbbvip.com

官方网址：www.bbbvip.com

新浪微博 @言商书局

腾讯微博 @bbb-vip

目录

推荐序

前言

上篇 理念与框架

第1章 信贷人员财务分析导论

1.1 银行信贷管理与风险防范

1.2 企业财务分析与信贷风险识别

1.3 实践呼吁信贷财务分析水平的改进与提升

1.4 传达科学信息引领企业共舞

第2章 信贷人员财务分析的基本理念

2.1 财务报表与报表分析的局限性

2.2 信贷财务分析的特殊性

2.3 信贷财务分析的基本理念

第3章 信贷人员财务分析的理论框架

3.1 理论框架的重要性

3.2 信贷财务分析框架

3.3 基于信贷风险管理的财务报表分析切入点

3.4 信贷财务分析技术

中篇 操作与应用

第4章 信贷人员财务分析之战略导航

4.1 宏观环境与行业分析

4.2 价值驱动因素与竞争优势分析

4.3 竞争战略与财务预判

4.4 生产经营与授信风险

4.5 战略导航中常见陷阱及规避

第5章 信贷人员财务分析之会计调整

5.1 辨认和评价关键会计政策

5.2 报表危险信号识别与关注

5.3 归准则化会计调整与实施

5.4 去准则化会计调整与实施

5.5 至可比化会计调整与实施

5.6 会计调整中常见陷阱及规避

第6章 信贷人员财务分析之指标分析

6.1 资产质量分析

6.2 盈利质量分析

6.3 现金流量分析

6.4 偿债能力分析

6.5 指标分析中常见陷阱及规避

第7章 信贷人员财务分析之前景预测

7.1 前景的定性分析预测

7.2 现金流预测

7.3 基于模型的企业财务困境预测

7.4 前景预测中常见陷阱及规避

下篇 衍生与拓展

第8章 信贷人员财务分析之商业机会发掘

8.1 报表结构调整业务

8.2 报表要素调整业务

8.3 产业链条金融业务

8.4 商业模式嵌入业务

8.5 坐庄客户投行业务

第9章 信贷人员财务分析之抵押价值审视

9.1 抵押与贷款定价

9.2 抵押价值是什么价值

9.3 抵押贷款价值的检验与利用

9.4 银行推行抵押贷款价值的挑战与管理改进

参考文献

后记

如果你不知道读什么书，

就关注这个微信公众号号。

微信公众号名称：幸福的味道

加小编QQ一起读书

QQ号：2338856113

【幸福的味道】已提供200个不同类型的书单

1、 历届茅盾文学奖获奖作品

2、 每年豆瓣，当当，亚马逊年度图书销售排行榜

3、 25岁前一定要读的25本书

4、 有生之年，你一定要看的25部外国纯文学名著

5、 有生之年，你一定要看的20部中国现当代名著

6、 美国亚马逊编辑推荐的一生必读书单100本

7、 30个领域30本不容错过的入门书

8、 这20本书，是各领域的巅峰之作

9、 这7本书，教你如何高效读书

10、 80万书虫力荐的“给五星都不够”的30本书

关注“幸福的味道”微信公众号，即可查看对应书单和得到电子书

更多书单，请关注微信公众号：一种思路

推荐序

我从来没有给人题词作序过，因为我既不是什么名人，也没有渊博的知识，但读了崔宏博士的《财务报表阅读与信贷分析实务》一书，还真想写几句什么，就算是读后感吧。

一是在当前出版这样一本著作是十分必要的。大家知道世界金融危机以后，西方国家的商业银行都损失惨重，但中国的银行业不仅没有遭受损失，反而逆势而上，近两三年利润大增，这主要得益于中国政府采取的投资拉动刺激经济政策，使整个经济处在上升期。与此同时，各家银行走的都是贷款规模扩张型道路，利润的主要来源靠的是信贷规模的突飞猛进。正如崔宏博士所言，在经济繁荣期银行可能做出最坏的信贷决策，因为在繁荣期随着银行盈余和资本增加，客户违约率下降，容易放松信贷标准，扩大信贷规模，而当经济周期下行时，问题就会逐渐暴露出来。因此，在这个时候能有一本关于防范信贷风险的著作出版可谓是未雨绸缪，给还在盲目走扩张型的商业银行敲敲警钟是完全必要的。

二是该著作基于信贷风险管理的企业财务分析提出的理论与框架、思路与方法是完全可行的。根据我在金融机构工作的经验和调查论证发现的问题，在信贷管理方面的确存在着贷前调查重财务报表分析，轻宏观环境分析、行业趋势分析和各项指标综合分析等现象，崔宏博士提出的利用哈佛框架重点关注战略导航、会计调整、指标分析与前景预测四个环节是积极可行的。我相信如果商业银行信贷调查人员和信贷审批人员抓住这四个核心环节，强化信贷管理，定能使信贷管理水平登上一个新的台阶。

三是该著作通过报表分析挖掘商业机会和重新审视抵押贷款价值的论述也是很有意义的探索。尤其是抵押作为缓释信贷风险的工具，在发展中国家应用并不理想，我对抵押贷款价值有过一定的研究，在国际间也做过比较，正如崔宏博士在此书中阐述的抵押贷款价值是非市场价值，不是市场价值，而目前包括美国在内的国家都把市场价值作为评估抵押贷款价值的基准是有问题的。因为抵押工具要发挥作用不是在评估基准日而是在事后很长一段时间才发生，此期间不可能是一成不变的，以市场价值为基础做抵押是不可靠、不牢固的。因此，我相信广大读者通过阅读崔宏博士的这本书定会从中悟出其中的道理。

中国农业银行董事　程凤朝博士

前言

企业财务分析是商业银行信贷客户经理、授信评审人员和风险监控人员等必须掌握的一项基本技能，但长期以来很多实务界人士将企业财务分析仅仅局限于企业财务会计报表本身，且虽然名义上是以信贷风险管理为目的在分析会计报表，但实际应用中却存在就报表分析报表、信贷风险管理指向不明的问题，不可避免地造成分析体系不完整、分析思路不清晰、分析方法不完善、分析效果不理想的后果，严重制约和影响了商业银行在信贷工作中对企业财务分析的恰当性、针对性和高价值利用。

商业银行信贷实践呼唤对企业财务分析的高效应用。本书正是基于如此背景和目的而写的。目前，市场上各类企业会计报表分析的书籍可谓琳琅满目，但基本都是通用目的下的分析之作，若简单套用于商业银行信贷风险管理的目的，总是给人以隔靴搔痒之感，由于没有针对性也就失去了参考价值。

以作者本人的观察，既有的企业财务报表分析领域的优秀著作，其作者多为高校财务会计学教师，内容严谨扎实而信贷实务经验缺失；商业银行中从事信贷工作及其风险管理的人员又大多非财务会计专业出身，其丰富的企业财务分析工作经验由于埋头于繁忙的日常工作而缺乏总结，鲜见成果问世；而个别翻译作品又多是国外背景，削弱了其原本的价值。

本书旨在填补这方面的欠缺。一则起因于作者本人在高校对会计学、审计学和工商管理等专业的学习和工作经历，打上了专业烙印并养成了写作的长期习惯；二则得益于本人在会计师事务所和商业银行工作的亲身实践，形成了发现一点问题就想总结提高一下的良好学习方式。但愿这样的写作初衷和动机有助于提高本书的实践针对性和应用价值。

本书内容包括上、中、下三篇共9章。上篇为理念与框架，分三章对信贷风险管理视角下企业财务分析的作用、特殊性以及应把握的基本理念进行论述，并基于哈佛框架提出了适于信贷风险管理目的的企业财务分析框架，同时给出了信贷财务分析的切入点及适用技术。中篇为操作与应用，分四章在信贷财务分析框架下，就战略导航、会计调整、指标分析与前景预测四个核心环节，逐级论述，完整展示了企业偿债能力分析的全过程要点和技巧，并指出各环节中常见的陷阱及规避措施。下篇为衍生与拓展，用两章的篇幅分别述及了基于企业会计报表发现业务机会的策略与方法，以及银行对于抵押贷款价值的重新认识与管理改进。这两部分内容是对当前商业银行刚刚提出并探讨的报表营销与抵押价值问题进行的一种研究和探索。

需要交代的是，本书不是一本单纯讲述企业财务分析的书，而是着眼于介绍商业银行授信风险管理视角下的企业财务分析的方法论。在写作过程中，作者力求内容体现如下四个特点：一是专门化，聚焦于商业银行信贷风险管理视角下的企业财务分析，即围绕如何评价企业债务偿还能力而展开，不是市场上广泛流行的普适性报表分析著作；二是专业化，不是泛泛而谈，而是综合了财务分析理论与银行信贷实践，以明确的任务主题一以贯之，从理论框架到技术方法，再到案例操作，是为专业人士撰写的专业书；三是实战化，专门与专业特色，绝不是孤芳自赏，而是为指导实务提供正确的方向和科学的依据，辅以大量的案例，提供具体操作指导，让读者掌握正确的精锐武器，决胜实务天地；四是研讨化，财务分析没有定式，权变是不变的灵魂。传统内容不做教条理解，而报表营销和抵押价值的分析内容，则是对商业银行最新诉求的创新性回应，体现了一定的前沿性。

由于财务分析毕竟是一项专门的技术，本书在写作方式上实难做到通俗并专业着，但还是尽量规避太过学术化，除参考文献外，尽量去掉令实务人员看着头疼的学术论文写作体例。同时写作中秉持作者一贯坚持的“奥卡姆剃刀”原则，拒绝“摆花架子”，能简则简，不求面面俱到，但求对实务有所总结和拓展为旨归，理论仅做点到为止式梳理，同时结合大量案例进行形象说明或操作性展示。另外，本书假设读者也不是完全的企业财务分析的门外汉，书中对一些财务会计基础性知识和报表分析的基本概念（包括基本指标的解释和计算），除非特殊，一般也不再画蛇添足。

一句话，本书是为有一定财务会计基础，且对商业银行信贷工作有一定了解的人士写作的，目的是期望能对提高商业银行信贷财务分析水平做点贡献。

当然，基于当前学校教育日益强调学生实际操作能力的导向而言，对于财经类专业高年级学生或研究生，本书也是有益的参考书，对启发他们沟通理论与实践、锻炼快速适应实务工作能力具有较强的指导意义；另外，对于已经取得和正在谋求银行融资的企业而言，了解银行对企业财务分析的范式和要点，就能够知道银行评估企业的关键所在，也就不会再迷惑于“我们企业这么好，怎么你们银行就不贷呢？”，有助于其融资成功和持续满足银行授信条件。因此，对广大企业而言，本书也不失为一本可资参考的有益资料。

最后要说明的是，由于企业财务分析涉及诸多因素（包括主观判断），尽管企业还是那个企业，但分析的范式和结论则可能“仁者见仁，智者见智”。本书作为一种探索“抛砖引玉”，期望这一领域出现越来越多的研究成果，大家共享提高。

相对于信贷工作中企业财务分析之高超的“科学与艺术”属性，我只能说作者本人也是一名新兵，尽管自认为是一个有心之人，但也只能窥见一二。由于作者本人水平所限，不当之处甚或错谬肯定在所难免，欢迎广大读者批评指正。联系方式：cuih3@sem.tsinghua.edu.cn。

崔宏

2011年4月30日

上篇　理念与框架

第1章　信贷人员财务分析导论

第2章　信贷人员财务分析的基本理念

第3章　信贷人员财务分析的理论框架

第1章　信贷人员财务分析导论

1.1　银行信贷管理与风险防范

对于商业银行与风险的认识，现在流行说，商业银行是经营风险的，风险不可能消失，只能管理。银行面对的风险种类繁多，按照巴塞尔协议的说法，主要是信用风险、市场风险和操作风险。当然还有流动性风险、法律风险和声誉风险等，如若细化，还可生出许多风险来源，但尽管风险很多，依据当前我国商业银行的主营业务，银行面对的主要风险依然是企业的信用风险。

信用风险可以定义为受信方拒绝或无力按时、全额支付所欠债务时，给信用提供方带来的潜在损失。作为交易对手违约风险的一种形式，信用风险总是受到授信方的更多考虑，但构成商业银行主要风险的企业信用风险，本身又来源于企业生产经营过程中面临的商业风险（信用风险、市场风险、信誉风险、法律风险等）、管理风险（战略失误、运营失败、资产损失、操作风险等）、财务风险（流动性风险、财务危机等）、道德风险，这些因素一起影响企业的偿债能力和偿债意愿。

因此，商业银行信贷风险管理的主要任务之一就是识别和发现企业的信用风险，要做到贷前科学评价企业的还款能力和意愿，争取客户但不忘充分揭示和预警风险；贷中做到独立评审，科学规划风险管控措施，正确做出信贷决策；贷后及时发现企业问题，确保资产安全。

但风险说起来容易，管理起来却很难。因为风险之所以谓之风险，乃是因其不确定性和不规律性。在信贷实践中，业内人士对风险也多“讳莫如深” [1] ：

“你知道的风险越多，不知道的风险会更多。

风险没有完全一样的，不能用一个风险解释另一个风险，风险是个案的。

每一笔业务都是新的风险，如果风险真有规律，那么每笔业务风险总是例外处理。

风险程度可能与你认为的无风险程度成正比。

人的风险直觉没有质的区别，就看你能否坚持。”

而同时，银行对企业发放贷款之后，由于我国目前还没有一个广泛交易的信贷市场为银行提供充分的流动性，致使银行信贷存在“套牢”效应。在这种条件下，银行没有办法通过“一走了之”的方式规避企业信用风险，多数情况下只能与企业“共存亡”。因此，商业银行对自身权利的保护将依赖于通过积极地参与公司治理或强化对企业的监督，以谋求对投资资产安全性的及时预警和及早处置。

这其中，强化对企业的财务分析就是一个重要的手段。

[1] 屈建国，龙小宝，新信贷：银行客户经理业务手册[M].北京：北京大学出版社，2009，P232-233。

1.2　企业财务分析与信贷风险识别

显然，银行应该向经营状况良好、破产可能性不大的客户发放贷款。因此，银行应对潜在的客户进行信用分析，根据分析的结果，判断客户的风险，从而决定是否提供贷款；随后，银行还应随时监督企业经营状况，判断贷款是否能够按时收回，特别是在企业陷入财务困境前，要及时发出预警。这里，对企业进行信用分析，核心地就是进行企业财务分析（当然，本书所指的财务分析绝不是简单的对几张会计报表的分析）。通过企业财务分析可以有效识别信贷风险，进而做出科学的信贷决策。

依据企业财务分析识别信贷风险的典型公开案例可参见蓝田股份：

蓝田股份，证券代码600709，1996年在上海证券交易所上市以来，在财务数字上一直保持着神奇的增长速度：总资产规模从上市前的2.66亿元发展到2000年年末的28.38亿元，增长了10倍，历年年报的业绩都在每股0.60元以上，最高达到1.15元，即使遭遇了1998年特大洪灾以后，每股收益也达到了不可思议的0.81元，创造了中国农业企业罕见的“蓝田神话”，被称做“中国农业第一股”。蓝田股份也因此被有关部门当做农业产业化的一面旗帜。然而，2001年10月26日，中央财经大学刘姝威研究员在《金融内参》上发表的一篇短文《应立即停止对蓝田股份发放贷款》，却直接改变了蓝田神话的命运。文章指出，“蓝田股份已经成为一个空壳，已经没有任何创造现金流量的能力，也没有收入来源……蓝田股份完全依靠银行贷款维持运转，而且用拆西墙补东墙的办法，支付银行利息。只要银行减少对蓝田股份的贷款，蓝田股份会立即垮掉……为了避免遭受严重的坏账损失，我建议银行尽快收回对蓝田股份的贷款”。文章揭开了蓝田股份神秘的面纱，也导致众多银行向该公司清收贷款，加速了蓝田股份的资金链断裂。

刘姝威做出这个结论的依据，主要是对企业财务报告的分析结果（包括偿债能力、销售收入、现金流量、资产结构等四方面的分析）。分析显示，蓝田股份的偿债能力越来越恶化；扣除各项成本和费用后，蓝田股份没有净收入来源；蓝田股份不能创造足够的现金流量以便支持正常经营活动和保证按时偿还银行贷款的本金和利息。故此，研究推理的结论是：银行应该立即停止对蓝田股份发放贷款。

纵观刘姝威出示的分析报告“蓝田之谜”，其分析不过采用了最常见、最基本的企业财务分析方法和指标，却达到了立竿见影的效果：最终成为压垮蓝田股份的最后一根稻草。从这个角度上说，企业财务分析是信贷风险识别的利器，一点都不夸张。

但是另一方面，我们也应注意到，财务分析并非如此简单、明了，财务分析往往只能得出公司财务异常的结论，而不能得出造假的定论，其对银行信贷决策的影响必须结合其他方面综合判定，单纯依靠财务报表的分析显然不具有说服力，且分析过程必须严密，否则势必影响分析结论的可信性。

【案例1-1】蓝田股份财务分析与信贷风险识别的辩论

甲方（刘姝威）：蓝田之谜 [1]

■我研究推理“应立即停止对蓝田股份发放贷款”的依据

在对借款企业发放贷款前和发放贷款后，银行必须分析借款企业的财务报告。如果财务分析结果显示企业的风险度超过银行的风险承受能力，那么，银行可以立即停止向企业发放贷款。

1.蓝田股份的偿债能力分析

2000年蓝田股份的流动比率是0.77。这说明蓝田股份短期可转换成现金的流动资产不足以偿还到期流动负债，偿还短期债务能力弱。

2000年蓝田股份的速动比率是0.35。这说明，扣除存货后，蓝田股份的流动资产只能偿还35%的到期流动负债。

2000年蓝田股份的净营运资金是-1.3亿元。这说明蓝田股份将不能按时偿还1.3亿元的到期流动负债。

1997~2000年蓝田股份的固定资产周转率和流动比率逐年下降，到2000年二者均小于1。这说明蓝田股份的偿还短期债务能力越来越弱。

2000年蓝田股份的主营产品是农副水产品和饮料。2000年蓝田股份“货币资金”和“现金及现金等价物净增加额”，以及流动比率、速动比率、净营运资金和现金流动负债比率均位于“A07渔业”上市公司的同业最低水平，其中，流动比率和速动比率分别低于“A07渔业”上市公司的同业平均值大约5倍和11倍。这说明，在“A07渔业”上市公司中，蓝田股份的现金流量是最短缺的，短期偿债能力是最低的。

2000年蓝田股份的流动比率、速动比率和现金流动负债比率均处于“C0食品、饮料”上市公司的同业最低水平，分别低于同业平均值的2倍、5倍和3倍。这说明，在“C0食品、饮料”行业上市公司中，蓝田股份的现金流量是最短缺的，偿还短期债务能力是最低的。

2.蓝田股份的农副水产品销售收入分析

2000年蓝田股份的农副水产品收入占主营业务收入的69%，饮料收入占主营业务收入的29%，二者合计占主营业务收入的98%。

2001年8月29日蓝田股份发布公告称：由于公司基地地处洪湖市瞿家湾镇，占公司产品70%的水产品在养殖基地现场成交，上门提货的客户中个体比重大，因此“钱货两清”成为惯例，应收款占主营业务收入比重较低。

2000年蓝田股份的水产品收入位于“A07渔业”上市公司的同业最高水平，高于同业平均值3倍。

2000年蓝田股份的应收款回收期位于“A07渔业”上市公司的同业最低水平，低于同业平均值大约31倍。这说明，在“A07渔业”上市公司中，蓝田股份给予买主的赊销期是最短的、销售条件是最严格的。

作为海洋渔业生产企业，华龙集团以应收款回收期7天（相当于给予客户7天赊销期）的销售方式，只销售价值相当于蓝田股份水产品收入5%的水产品；中水渔业以应收款回收期187天（相当于给予客户187天赊销期，比蓝田股份“钱货两清”销售方式更优惠、对客户更有吸引力）的销售方式，只销售价值相当于蓝田股份水产品收入26%的水产品。

蓝田股份的农副水产品生产基地位于湖北省洪湖市，公司生产区是一个几十万亩的天然水产种养场。武昌鱼公司位于湖北省鄂州市，距洪湖的直线距离200公里左右，其主营业务是淡水鱼类及其他水产品养殖，其应收款回收期是577天，比蓝田股份应收款回收期长95倍；但是其水产品收入只是蓝田股份水产品收入的8%。洞庭水殖位于湖南省常德市，距洪湖的直线距离200公里左右，其主营产品是淡水鱼及特种水产品，其产销量在湖南省位于前列，其应收款回收期是178天，比蓝田股份应收款回收期长30倍，这相当于给予客户178天赊销期；但是其水产品收入只是蓝田股份的4%。在方圆200公里以内，武昌鱼和洞庭水殖与蓝田股份的淡水产品收入出现了巨大的差距。

武昌鱼和洞庭水殖与蓝田股份都生产淡水产品，产品的差异性很小，人们不会只喜欢洪湖里的鱼，而不喜欢武昌鱼或洞庭湖里的鱼。蓝田股份采取“钱货两清”和客户上门提货的销售方式，这与过去渔民在湖边卖鱼的传统销售方式是相同的。蓝田股份的传统销售方式不能支持其水产品收入异常高于同业企业。除非蓝田股份大幅度降低产品价格，巨大的价格差异才能对客户产生特殊的吸引力。但是，蓝田股份与武昌鱼和洞庭水殖位于同一地区，自然地理和人文条件相同，生产成本不会存在巨大的差异，若蓝田股份大幅度降低产品价格，它将面临亏损。

根据以上分析，我研究推理：蓝田股份不可能以“钱货两清”和客户上门提货的销售方式，一年销售12.7亿元水产品。

3.蓝田股份的现金流量分析

2000年蓝田股份的“销售商品、提供劳务收到的现金”超过了“主营业务收入”，但是其短期偿债能力却位于同业最低水平。这种矛盾来源于“购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金”是“经营活动产生的现金流量净额”的92%。2000年蓝田股份的在建工程增加投资7.1亿元，其中“生态基地”、“鱼塘升级改造”和“大湖开发项目”三个项目占75%，在建工程增加投资的资金来源是自有资金。这意味着2000年蓝田股份经营活动产生的净现金流量大部分转化成在建工程本期增加投资。

根据2001年8月29日蓝田股份发布的公告，2000年蓝田股份的农副水产品收入12.7亿元应该是现金收入。

我从事商业银行研究，了解我国的商业银行。如果蓝田股份水产品基地瞿家湾每年有12.7亿元销售水产品收到的现金，各家银行会争先恐后地在瞿家湾设立分支机构，会为争取这“12.7亿元销售水产品收到的现金”业务而展开激烈的竞争。银行会专门为方便个体户到瞿家湾购买水产品而设计银行业务和工具，促进个体户与蓝田股份的水产品交易。银行会采取各种措施，绝不会让“12.7亿元销售水产品收到的现金”游离于银行系统之外。与发达国家的银行相比，我国商业银行确实存在差距，但是，我国的商业银行还没有迟钝到“瞿家湾每年有12.7亿元销售水产品收到的现金”而无动于衷。

根据以上分析，我研究推理：2000年蓝田股份的农副水产品收入12.7亿元的数据是虚假的。

4.蓝田股份的资产结构分析

蓝田股份的流动资产逐年下降，应收款逐年下降，到2000年流动资产主要由存货和货币资金构成，到2000年在产品占存货的82%；蓝田股份的资产逐年上升主要由于固定资产逐年上升，到2000年资产主要由固定资产构成。

2000年蓝田股份的流动资产占资产百分比位于“A07渔业”上市公司的同业最低水平，低于同业平均值约3倍；而存货占流动资产百分比位于“A07渔业”上市公司的同业最高水平，高于同业平均值约3倍。

2000年蓝田股份的固定资产占资产百分比位于“A07渔业”上市公司的同业最高水平，高于同业平均值1倍多。

2000年蓝田股份的在产品占存货百分比位于“A07渔业”上市公司的同业最高水平，高于同业平均值1倍；在产品绝对值位于同业最高水平，高于同业平均值3倍。

2000年蓝田股份的存货占流动资产百分比位于“C0食品、饮料”上市公司的同业最高水平，高于同业平均值1倍。

2000年蓝田股份的在产品占存货百分比位于“C0食品、饮料”上市公司的同业最高水平，高于同业平均值约3倍。

根据以上分析，我研究推理：蓝田股份的在产品占存货百分比和固定资产占资产百分比异常高于同业平均水平，蓝田股份的在产品和固定资产的数据是虚假的。

5.我的研究推理

根据以上分析，我研究推理：蓝田股份的偿债能力越来越恶化；扣除各项成本和费用后，蓝田股份没有净收入来源；蓝田股份不能创造足够的现金流量以便维持正常经营活动和保证按时偿还银行贷款的本金和利息；银行应该立即停止对蓝田股份发放贷款。

乙方（飞草、孙进山）：刘姝威揭露蓝田的推理过程是存在问题的 [2]

■《蓝田之谜》论证不严密

1.蓝田股份的偿债能力分析：截至2000年年底，蓝田股份流动资产43310万元（其中存货27934万元），流动负债56701万元（其中短期贷款9980万元），根据刘的计算，蓝田股份2000年年底流动比率是0.77，速动比率是0.35，净营运资金是-1.3亿元，为此刘认为其短期偿债能力不行，但是她应注意到该公司资产负债率是23%，这说明其长期偿债能力非常好。在短期负债中，主要是其他应付款32717万元，而短期贷款只有9980万元，而该公司当期的货币资金余额有16714亿元，基于其良好的经营性现金流，短期偿债能力怎么就不行呢？要知道，它2000年经营性现金净流入是78583万元，区区56701万元债务并不会对它构成威胁。而且其他应付款中有22252万元是关联单位欠款，自家人，谈不上偿还风险。

2.蓝田股份的农副水产品销售收入分析：刘以应收账款周转率同业对比认定蓝田股份的农副水产品销售收入12.7亿元是假的，笔者认为单以一个指标来推断蓝田股份主营收入是假的未免太武断了。最关键是这个指标往往被操纵，如有的上市公司为了降低应收账款周转率，年末将应收账款转至其他账户，或者以代垫款方式将应收账款冲掉，应收账款余额小不只是蓝田股份特有，也许是其为了操纵经营性现金流，提前回收货款或调度存款以冲销应收账款。刘又怎么可以以应收账款周转率偏快为由认定其主营收入是假的？

3.蓝田股份的现金流量分析：刘在该点写道：我从事商业银行研究，了解我国的商业银行。如果蓝田股份水产品基地瞿家湾每年有12.7亿元销售水产品收到的现金，各家银行会争先恐后地在瞿家湾设立分支机构，会为争取这“12.7亿元销售水产品收到的现金”业务而展开激烈的竞争。银行会专门为方便个体户到瞿家湾购买水产品而设计银行业务和工具，促进个体户与蓝田股份的水产品交易。银行会采取各种措施，绝不会让“12.7亿元销售水产品收到的现金”游离于银行系统之外。与发达国家的银行相比，我国商业银行确实存在差距，但是，我国的商业银行还没有迟钝到“瞿家湾每年有12.7亿元销售水产品收到的现金”而无动于衷。笔者认为，蓝田股份“钱货两清”交易规则是可疑，但这一点质疑早已有更精辟的论述，作者对此没有更深入地阐述。业内人士认为，蓝田股份巨额销售应主要发生在与大经销商之间，而与大经销商交易不太可能都是钱货两清。对于蓝田股份“钱货两清”交易规则怀疑也只能说明其交易方式不可能70%以上都是钱货两清，但并不能因此认为其收入一定是假的，而且前已述及，假是肯定有假，关键有多少虚假成分？

在这一点里，作者还写道：2000年蓝田股份的“销售商品、提供劳务收到的现金”超过了“主营业务收入”，但是其短期偿债能力却位于同业最低水平。这种矛盾来源于“购建固定资产、无形资产和其他长期资产所支付的现金”是“经营活动产生的现金流量净额”的92%。2000年蓝田股份的在建工程增加投资7.1亿元，其中“生态基地”、“鱼塘升级改造”和“大湖开发项目”三个项目占75%，在建工程增加投资的资金来源是自有资金。这意味着2000年蓝田股份经营活动产生的净现金流量大部分转化成在建工程本期增加投资。作者没有更深入阐述这里面的玄机：所谓的“生态基地”、“鱼塘升级改造”和“大湖开发项目”巨额投资可能都是假的，蓝田股份正是利用虚增经营性现金流入和虚增投资性流出来达到现金流的平衡和资产负债表的平衡，当然这也是一种猜测，并不是必然。但蓝田股份造假手法应该就是利用虚增收入的手法虚增在产品、虚增固定资产和在建工程。这一点作者一直没有指出。

4.蓝田股份的资产结构分析：刘以“蓝田股份的在产品占存货百分比和固定资产占资产百分比异常高于同业平均水平”为由认定“蓝田股份的在产品和固定资产的数据是虚假的”。我们认为这一结论太武断了，也许蓝田股份的融投资策略是激进型的，长期资产在总资产所占比重比较高，而在产品占存货百分比较高则更好解释了，蓝田股份主业是水产品，刘以食品、饮料业比率去对比，显然没有可比性，而与水产业相比，又由于水产品生产周期问题，也不一定能说明其比率不合理。

刘的结论是：蓝田股份的偿债能力越来越恶化；扣除各项成本和费用后，蓝田股份没有净收入来源；蓝田股份不能创造足够的现金流量以便维持正常经营活动和保证按时偿还银行贷款的本金和利息；银行应该立即停止对蓝田股份发放贷款。我们想请教的是：为什么说“蓝田股份的偿债能力越来越恶化”？在没有进行三年以上的趋势研究就得出这个结论显然证据是不充分的，而且人家只是短期偿债能力有问题，但也要考虑其主要债权人是关联方，怎么能说明“蓝田股份的偿债能力越来越恶化”？为什么说“扣除各项成本和费用后，蓝田股份没有净收入来源”？蓝田股份1998年、1999年、2000年净利润分别为36259万元、51303万元、43163万元，刘怎么能断定这所有的净利润都是假的？

蓝田造假了，但怎样造假到现在对广大投资者还应是一个谜！根据我们长期对上市公司财务行为的观察，简单推测蓝田股份可能的大致造假思路。

通过大量的现金交易形式，人为虚构交易，通过多次重复放大交易，即使资金量小，也可把交易做大。这也就像许多投资者质疑的那样，蓝田广告多、销售量大，但市场上并没有看到多少产品，但一手交钱一手交货至少保证了账面上现金流量的实现，这种欺骗性比较大。这种做法的缺点会使增值税—销项税加大，但并没有多少进项税，结果会使税收负担加重。为逃避税收企业只有两种办法解决：一是购买增值税发票；二是通过特殊税收优惠政策降低税负。

中国蓝田总公司负担本应由蓝田股份负担的费用，人为提升上市公司利润。为上市公司输送较多的利润，意味着从经营现金流量角度看会出现流入大于流出，从蓝田股份的资料看也是这样。长期这样做会使“控制人”的现金枯竭，解决这个问题的办法有两种，一是通过应收款项使资金流出企业，这样做很容易被发现；二是通过虚列固定资产投资项目，使资金流出企业。第二种方法的好处在于在建工程不影响损益，即使形成固定资产延长折旧年限对利润影响也不会太大。从蓝田股份的资料大家显然可以看出蓝田操作现金流量的手法。

5.刘女士研究推理“蓝田股份依靠银行贷款维持运转”的依据，只泛泛而谈“我没有发现蓝田股份足以维持其正常经营和按时偿还银行贷款本息的现金流量来源”，从而认为“蓝田股份依靠银行的贷款维持运转，而且用拆西墙补东墙的办法，支付银行利息”。

我们认为，要论证“蓝田股份依靠银行贷款维持运转”最关键要证明其经营性现金净流量是负的，但从蓝田股份近年来的年报、中报上看，其经营性现金净流量一直是不错的，如2000年每股收益是0.97元，每股经营性现金流量1.76元；1999年每股收益是1.15元，每股经营性现金流量1.15元；就是2001年上半年，其经营性现金净流量也有13434万元。当然这只是表面现象，其实际的经营性现金流不会是这么好，刘的重点是要证明其现金流是假的，但她显然没做到这一点，当然她在第一部分已认定“2000年蓝田股份的农副水产品收入12.7亿元的数据是虚假的”，这间接证明其经营性现金流入也是假的，但有多少是虚假的，她不清楚，而该公司2000年经营性现金净流量是78583万元，就是说即使有一半是假的，它的2000年经营性现金净流量仍是正的，而且，刘要证明它所有年度的收入都是假的，才能支持“蓝田股份依靠银行贷款维持运转”结论，比如说，蓝田股份2000年造假是不假，但1999年业绩是真实的，而1999年经营性现金净流入是51293万元，这就不能说明其没有“维持其正常经营和按时偿还银行贷款本息的现金流量来源”，实际上，蓝田股份2000年筹资性现金净流量是-9612万元，怎么能说“蓝田股份依靠银行贷款维持运转”？

[1] 本处援引的内容为刘姝威公开发表的关于蓝田股份会计报表的研究推理摘要中财务分析与信贷决策建议的相关部分，全文参见http://business.sohu.com/11/68/article13836811.shtml。

[2] 本处援引的内容为飞草和孙进山发表的质疑刘姝威关于蓝田股份会计报表研究推理文章的部分内容，全文参见http://business.sohu.com/73/31/article200603173.shtml。

1.3　实践呼吁信贷财务分析水平的改进与提升

一般认为，财务分析起源于19世纪末20世纪初，最早的财务分析主要就是为银行对企业进行信用分析服务的。从目前我国的实际看，普遍意义上讲，商业银行信贷风险管理水平还不是很高，特别是在对企业进行财务分析的环节上，多少还存在分析体系不完整、分析思路不清晰、分析方法不完善、分析效果不理想的问题。从作者收集到的不同银行的多份授信调查报告、贷后检查报告、贷款风险分类报告可以看出，对客户的财务分析普遍较为简单，甚至就报表分析报表，若不是放在信贷报告中，根本看不出是在为信贷决策提供判断依据。换句话说，企业财务分析的信贷风险管理指向不明，且还存在较多其他问题。

以下以某银行对某客户的授信调查报告（重点就财务分析部分）为例进行说明。

【案例1-2】某煤炭集团公司2亿元中长期流动资金贷款调查报告（概要）

1.申请人与我行关系

2.企业概况

3.生产经营情况（资源背景、行业政策及分析、生产能力、产品市场分析）

4.财务状况

表1-1为该集团公司资产负债情况表。

通过以上财务数据我们可以看出，该集团企业规模较大，销售收入较高，能够获得较好的规模经济效益；同时，企业净资产收益率较高，企业盈利能力有所提高。影响利润水平的具体原因分析如下：

（1）煤炭销售数量影响：商品煤销量806万吨，比上年同期的780万吨增加26万吨，影响利润增加1729万元。

（2）煤炭售价的影响：同期商品煤销售价格为462元/吨，较去年同期的309元/吨增加153元/吨，影响利润增加122990万元。

（3）煤炭销售成本影响：商品煤销售成本为322元/吨，比去年同期的196元/吨增加126元/吨，影响利润减少98836万元。销售成本增加的主要原因：一是受地方小煤窑坑口价上涨影响，煤运公司销售成本同比增加168元/吨；二是受提取煤炭可持续发展基金等三项基金影响，生产成本增加18元/吨；安全费用标准提高增加29元/吨。

（4）管理费用和财务费用：两项费用合计50569万元，比上年的同期增长14750万元。主要原因：一是原材料价格上涨及工资提高增加2449万元；二是财务费用同比增加2861万元；三是土地使用税增支766万元；四是土地使用权、采矿权摊销增加1341万元；五是受工资增加影响，劳动保险费增加2006万元；六是技术开发增加322万元；七是矿产资源补偿费增加781万元。

（5）非煤产品销售利润：非煤产品销售利润为39万元，比上年同期的利润下降2725万元，主要原因是受汇总某发电公司影响。

（6）其他业务亏损：其他业务亏损为4344万元，比上年同期的亏损3982万元，增加亏损362万元，主要是费用单位增支。

（7）营业外净支出：营业外净支出为1264万元，比上年同期的3065万元，减少1810万元，主要是费用单位减支。

5.企业经营发展动向及竞争力分析

6.授信用途及还款来源

7.保证人/抵质押物分析

8.授信收益与风险分析

（1）收益分析。

（2）风险分析及措施（宏观经济与经济周期的风险、依赖相关行业的风险、安全生产的风险）。

9.调查建议

我们姑且不论最后的调查结论与建议是什么，仅从案例1-2并结合商业银行目前实践可以看出，普遍存在的问题主要有以下几方面。

1.财务分析与宏观环境及行业分析相互独立，关联性不强

不单是这里所选取的授信调查报告，几乎所有的授信管理相关的报告中，都有当前宏观环境及其客户所处行业的分析，尽管详略有别，但内容还是有的。在信贷财务分析的实践中，我们有“行业分析先于报表分析”的惯例，但这并不是说，对企业经营环境和所处行业的分析位置在前，而是强调要通过对宏观环境和行业的把握，辨识影响公司财务状况的主要因素和主要风险，了解其对会计报表的影响，二者是制约、影响的因果关系，而绝不是位置的先后顺序。比如不同的行业，其资产分布状态不一样，其盈利能力不一样，其债务承受能力不一样，这些都会在会计报表和财务指标上有所反映，脱离了行业基本特点的企业，或者说其财务指标异于行业常规的企业，需要深入分析其内在原因，而我们绝不能忽略行业的特点，就报表分析报表。但实务中，如案例1-2所示，很多的财务分析并没有和报告前半部分之环境与行业分析相结合，造成报告内容相互独立和割裂，关联性不强，不可避免地降低了发现问题的概率。

2.以企业报表中数据为依据进行分析，很少进行会计调整

实务中，银行客户经理或信贷管理人员多依据企业的会计报表进行各种分析，出于谨慎的考虑也至多要求企业的会计报表必须经过注册会计师的审计而已。这种做法存在严重的缺陷。因为，企业的经营活动经过会计准则转换为财务报表时，在客观上受制于会计准则的不完善性影响，主观上企业管理层可能存在报表粉饰的动机，而注册会计师在当前执业环境中则更可能存在专业胜任能力不足以及与管理层合谋的可能性。这样，呈现在银行面前的会计报表，则极有可能是“迎合”银行需要的报表，若以这样的报表对企业进行分析进而影响信贷决策，无疑存在重大的问题。这要求商业银行应当充分认识到自己相对于客户自身的信息劣势地位，对企业原始报表数据、包括经过了注册会计师审计过的会计报表保持应有的怀疑态度。实际上，我们说识别报表粉饰，是对企业报表进行分析的前置条件，这就要求我们通过会计调整，对会计报表中不应存在的“杂质”进行过滤，通过去伪存真，夯实企业财务分析的信息基础。

3.财务报表分析体系零散，切入点不明，整体把握感不强

上述案例显示，较之对经营情况极尽详细的描述来说，报告对财务分析的处理十分简单，尤其是还完全忽略了对企业现金流量的关注。概括而言，其财务分析体系零散，主要是报表数字和部分财务指标的简单罗列，缺乏深入和有条理地分析，看完这些数字和指标很难在财务上对企业形成整体把握。比如企业的偿债能力、盈利能力、营运能力、发展能力到底如果，综合评价结果又如何？再比如企业实力、企业风险、企业质量、企业效率、企业成长等方面究竟如何，整体发展态势怎样？这些评价结果对企业授信或贷后风险有多大影响？这些都是财务分析需要回答的问题。同时在实务中，信贷人员对财务调查更关注的多是重要科目明细和重大科目的变化，系统性缺失。实际上，要想有效地对财务报表进行分析，除了要利用行业环境分析的结果形成必要的预期基础，以及将真实而未经粉饰的报表数据作为前置基础外，就报表分析自身而言，需要基于特定的分析目的，找到恰当的切入点，形成完整的分析体系，并要结合非财务数据和资料，才能形成关于目标企业整体的财务印象。尽管财务分析的结果不能代表存在问题的解决，但只有建立在关于企业完整的财务分析基础上，才有可能正确认识问题。信贷财务分析必须围绕企业的盈利质量、资产质量和现金流量三者的相互关系而展开，最终形成以企业流动性和盈利能力为依托的关于企业承债能力的综合判断上。

4.欠缺对企业财务前景的预测分析，以历史武断代表未来

包括以信贷风险管理为目的的所有企业财务分析，都具有功利性。

现行财务报表体系也是以决策有用观为导向的，但企业的财务信息、尤其是财务报表中的财务信息往往只提供历史数据，而决策却是面向未来的。因此，如何以历史数据为基础，对未来进行预测，是实现财务报表“决策有用性”，同时也是财务分析目的导向的关键步骤。在信贷管理实践中，银行需要通过预测来评估受信方的承债能力以及贷款回收的可能性。因此，企业财务分析必然要求包括对企业财务前景的预测性分析，但是反观现实中的多数报告，正如案例1-2中显示的那样，普遍欠缺对企业财务前景的预测分析，其对决策的支撑作用显然不怎么对称，这种以历史数据直接武断地代表未来的做法，带有极大的缺陷。实务中，除了在项目贷款或并购贷款等特殊项目的信贷调查与风险分析报告中，多进行了项目的财务前景预测（尽管方法比较单一）和不确定性分析外，在常规性的授信项目中，对企业财务前景的预测分析急需完善与增强。

5.机械套用固定模式，企业千差万别而财务分析千人一面

实务中，多数银行对授信调查报告、贷款风险分类报告等规定了一定的格式，其中对于企业的财务分析也都规定了一定的分析模式。这种统一的规范实际上限制了对企业财务状况的充分揭示。因为每一个企业都有自己的特点和秉性，可以说没有任何一家企业与另一家企业完全相同。既然如此，那么不同企业的问题也各种各样、各不相同。简单一个例子：对于“营业收入没有增长”这样的问题，对A企业而言，问题在于市场占有率在下降，产品销售数量没有增长；而对B企业而言，问题则在于为了扩大市场占有率，销售数量在增长但价格却不断下跌。所以即使表面看上去似乎完全相同的问题，如果深入地挖掘其本质，就会发现这些问题的内部构成其实各不相同，同样的财务指标，反映的问题却不同。而依据企业几张会计报表的总括数字简单推算几个指标，就贸下结论，极易导致“指标差不多则企业也一样”的机械观点，抹杀了企业之间的差别，得出实质上错误的分析结论。以这样的分析水准去进行信贷管理，很可能因“看着邻家的草坪很绿”就贸然进入试图分一杯羹，却换来“被邻家的狗咬成重伤”的后果。

综上所述，信贷风险管理实践呼吁企业财务分析水平的改进与提升。

1.4　传达科学信息引领企业共舞

信贷实务中，对企业财务分析的简化处之，还在一定程度上导致了误导企业的弊病：

其一，对银行只需提供会计报表或注册会计师审计报告就行了，如何利用会计信息是银行自己的事。由于银行只做简单分析，至多就报表科目的重大金额变化询问一下企业财务，缺乏银企双方的深入交流和沟通，特别是缺乏银行对企业会计报表及相关数据的刨根问底，以及对相关账簿、凭证与经济事项的必要核查，使企业更易滋生美化报表而不必担忧银行“追究”的侥幸心理。

其二，对于那些品质优良的企业而言，由于缺乏银企关于财务分析的有效沟通，而信贷相关的各项调查分析报告又不示之于企业，致使企业对于银行如何分析自己不得而知，导致其在正常申请授信时，简单提供资料，而不能更好地展示自己，有些企业在资质不错的情况下也可能丧失了获得授信的机会，以致我们经常在市场中能够听到类似“我们企业这么好，怎么你们银行就不贷呢？”的疑惑。

因此，对于企业而言，知晓银行对企业进行财务分析的操作思路、技术方法及关注重点，就可以知道银行是在如何评估自己，从而有助于企业获得银行的“内部信息”，以消除双方之间的信息不对称，有助于促使企业与银行在信贷财务分析活动中建立起双方更加顺畅的交流机制。一方面，银行在资料收集和分析时会更加便捷地获得企业的配合与支持；另一方面，企业也可以银行的视角审视自身，知己知彼，在与银行合作时事半功倍。

第2章　信贷人员财务分析的基本理念

2.1　财务报表与报表分析的局限性

企业财务分析的核心是企业财务报表分析。信贷实务中，有许多客户经理或授信风险管理人员提起对企业进行财务分析，马上就想到索要企业的财务报表或审计报告，一看到财务报表，马上就埋头阅读和计算起来。其实，这种阅读和分析方法存在相当大的缺陷。本节首先要强调的是，企业财务分析的核心数据来源于财务报表，但又要对财务报表原始数据及其分析方法保持一份谨慎的态度。因为，不仅财务报表与报表分析自身存在局限性，而且财务分析也不等同于财务报表分析。这是我们首先需要明确和认识的。

2.1.1　企业财务报表的局限性

概言之，企业财务报表是对企业经营活动的数字化反映，而企业经营活动转化为会计数字，其加工机器是财务会计规则。从总体上看，现行财务会计具有以权责发生制为确认基础、以历史成本为计量基础，以复式簿记为记账方式的“三大特色”，加之会计核算的会计主体、持续经营、会计分期、货币计量的“四大假设”，以及企业管理当局对会计政策的主观选择甚或舞弊考虑，必然导致作为核算成果的企业财务报表存在诸多问题。

1.财务报表主要采用表内揭示的方式提供货币性财务信息

许多不能货币化计量的企业经营活动不能进入报表之中，而只能被视为“表外业务”。这些被视为“表外业务”的经营活动对企业未来可持续发展影响可能更为重大。在这种会计模式下，企业财务报表采用“会计”这种特有语言部分或大部分地总结了企业经营活动的财务后果，而难以全面完整反映企业的经营活动过程及其结果，也就是财务报表本身就是企业经营活动某种程度上的失真反映。

2.历史成本计量的结果使得财务报表难以反映企业现时财务状况

如在通货膨胀环境下，企业货币性资产的实际购买力下降，非货币性资产的账面价值也不代表企业的市场价值；货币性负债在物价上升时可为企业带来利润，非货币性负债由于需要在将来以商品或劳务偿还，物价上涨时则会给企业造成损失。通货膨胀同样影响利润表的可靠性，由于收入是现时的，而成本是历史的，在通货膨胀情况下，由于资产的低估导致成本偏低，因此会使收益虚增，从而造成收入与成本的不配比等问题。

3.财务报表以历史成本为基本原则不能直接提供未来信息

由于财务报表描述的是企业“过去的故事”，只能说明“企业过去做得怎么样”，企业财务报表并不能向其使用者保证或承诺企业“明天风采依旧”或“明天会更好”。由于任何决策都是面向未来的，而过去与未来的关系在财务报表中不能得到直观的显现，导致决策分析者要想在了解过去和评价现在的基础上预测未来的困难加大。

4.货币计量制约了企业财务报表对企业无形资产的完整反映

无形资产已经成为许多企业创造价值的重要源泉，甚至超过有形资产的作用。诸如品牌价值、网络价值、人才价值、研发成果、顾客忠诚度、产品创新能力、企业管理水平等的作用日益重要，一个企业对无形资产的开发与利用能力已经成为创造持续竞争优势的主要决定因素。仅靠有形资产，企业已经难以取得持续的竞争优势。然而，并非所有无形资产或者说现代会计系统对绝大多数无形资产还难以做到用货币加以计量。因此，企业财务报表对企业软资产的揭示作用非常微弱。

5.会计估计的存在和对会计政策的选择使报表数据具有相当的主观性

财务报表中包括了诸多假设、估计、判断等，一方面，财务报表中的某些数据不能做到十分精确，有些项目数据是会计人员根据经验和实际情况加以估计计量的，比如资产减值准备的计提比例、固定资产的净残值率、无形资产的摊销年限的确定等都不同程度地含有主观估计因素。另一方面，再翔实、科学的会计准则，也不得不允许企业对会计政策与会计处理方法进行选择，如企业存货发出计价方法、固定资产折旧方法等，从而使不同企业同类的报表数据可能缺乏可比性。即使是会计师事务所出具了无保留意见的审计报告，也只能说是在重大方面确保了公允。

6.统一财务报表的“通用性”与特定目的下的“专用性”之间的矛盾

现行准则下编制并对外公布的财务报表是“通用型”的财务报表，是根据全体使用者的一般要求而设计的，若就某一特殊的需求主体而言，必然对其特殊性或专用性照顾不周，一些对其重要的信息可能没有纳入报表，一些对其不重要的信息可能又过多。不同的分析主体应从自己的特定目的出发，在财务报表中搜寻对其决策有用的信息，并结合大量的表外信息做出自己的判断。

7.财务报表经常会受到企业管理层的粉饰或舞弊的影响而导致信息失真

因为会计信息具有重大的经济后果性，所以企业管理层试图改变或修饰会计信息的做法，某种程度上可以理解为合乎逻辑的博弈行为。基于业绩考核、获取信贷资金、股票发行上市、税收筹划、政治利益、推卸责任等动机，企业管理层或控股股东极有可能利用其所处的信息优势地位，滥用会计准则和制度所赋予的会计政策选择权，进行报表粉饰，人为改变企业的财务状况、经营成果和现金流量。对于信贷人员等报表使用者而言，期望企业如实地提供的财务报表就显得有些不切实际。

由此可见，企业财务报表的内在局限性不言而喻。这就决定了企业财务报表的阅读和分析不能简单地“就报表论报表”。孤立地阅读和分析企业财务报表难以理解和体会企业财务报表所反映的企业经营活动，甚至根本无法解读“会计数字”的经济含义。这样，企业财务报表的阅读和分析者只能是“不识庐山真面目，只缘身在此山中”。如此一来，企业财务报表分析可能演化为一种“重形式、轻实质”的“数字游戏”。 [1]

2.1.2　报表分析的局限性

1.财务报表是企业会计核算的“结果”，而对报表的分析难以“由果及因”

也就是说，仅观财务报表本身，“知其然，而不尽然，更不知其所以然”。比如，某企业某个年度财务报表显示利润100万元，孤立地看企业财务报表，我们能清楚这个是利润在什么环境下、基于何种战略取得的吗？再如两个企业某年末的总资产都是1亿元，实现的净利润都是100万元，我们能得出两个企业的盈利能力相同吗？由此导致的一个结果是，如同说“功在诗外”，企业财务报表的分析对象即使是财务报表，但其分析功夫恐怕也在企业财务报表之外！

2.报表分析的直接依据是报表数据，从而对报表数据的质量具有依赖性

受制于多方面主客观因素的影响，财务报表的信息失真问题必然存在。客观上，一方面因为会计是对经营活动的反映，由于会计系统的缺陷，导致企业经营活动量化为会计数字时必然存在一定程度的信息失真。而报表分析则是从会计数字反推或还原企业经营活动并预测未来。由于第一个环节本身就发生了信息过滤，第二个环节的还原不可避免地会发生再一次偏差。另一方面现代会计系统自身存在的技术问题使得难以对企业全部的资产和负债等要素进行及时确认和准确计量，而会计人员的误处理也时有发生，这些必然导致部分会计信息失真。主观上，企业管理层和会计人员出于某种动机，如向银行争取信贷资金，可能美化企业财务报表，造成报表反映失实。可以说，由于财务报表结果的弹性，造成报表分析的先天营养不良。

3.报表分析方法自身存在缺陷

报表分析方法通常主要是比较分析、趋势分析和比率分析。比较分析法既然是比较，那么可比性就成为比较分析法的灵魂，只有具有可比性的指标，采用比较分析才有价值，而由于报表数据的局限，不同企业甚至同一企业不同时期的数据均缺乏严格意义上的可比性，从这个意义上说，比较分析法的运用必然受到影响。趋势分析法相类似，可比性的数据看趋势才有意义，否则得出的所谓趋势将是误导性的趋向。比如，企业当年的经营出现拐点，将造成不同时期的财务报表可能不具有可比性，打破一贯的趋势。比率分析法的局限性除可比性难以保证外，还在于比率的标准值难以取舍，特别是不同企业或同一个企业不同时期的多元化发展程度不同，给定一个比率，比如流动比率为2，很难断定其优劣。

4.报表分析的结论可能是见仁见智，很难有统一的认识

一方面，报表分析的具体指标可能由分析人员“随心所欲”地构造，即使是相同一个指标，取值和算法也可能存在一定差异；另一方面由于相同的指标值在不同的经营环境中、不同的行业中、不同的行业发展阶段、不同的企业、同一企业的不同发展阶段，同一企业的不同经营方针下，其经济含义可能不尽相同，甚至有巨大差异；同时，同一家企业同一时期或时点的有关财务指标可能会相互冲突，如可能利润率很高而财务杠杆率也很高，可能利息保障倍数很低而经营性现金流量很充足，可能利润率很高而流动性很低。许多情况下企业的经营状况既不是非常好，也不是非常差。授信人员可能会中庸地看待这些企业，是否授信或授信多少可能会取决于自己的主观判断，加之不同分析人员的不同认知和能力水平，其对同一个企业报表的解读可能存在差异，特殊情况下甚至可以得出相反的观点来。

[1] 胡玉明，企业财务报表分析的新思维，http://jpkc.jnu.edu.cn/2009/cwxyl/duiwu/lw/lw05.doc。

2.2　信贷财务分析的特殊性

进行企业财务分析的目的有多种，企业内部的管理层可能是为了绩效评价的目的；企业外部的投资者可能是为了研判企业的价值以决定投资策略；而银行则可能是为了决定是否发放贷款或监控企业财务状况以判定其对贷款安全性的影响。不同的分析主体基于不同的目的，进行企业财务分析的侧重点是不同的，会存在较大差异。与其他分析目的相比，信贷财务分析基于信贷风险管理的目的，具有自身的特点。

2.2.1　分析的目的直接指向企业的财务风险和偿债能力

财务分析是一个公共工具，哪种目的下都可以运用，但不同的分析目的下分析的具体目标导向是不一样的。基于信贷风险管理目的下的企业财务分析，其目标是从债权人的角度分析借款人的财务状况，进而判断借款人财务风险的大小和偿债能力的大小，以便为银行授信决策、资产风险分类决策、资产保全决策等提供基本依据。

其他目的下的财务分析一般均关注企业的财务风险、偿债能力、盈利能力、运营能力和发展能力，其偿债能力多作为关注的问题之一，而基于信贷风险管理目的下的财务分析，通常也会关注这些方面，但其最终的目标导向则是在各方面分析的综合基础上，以企业的财务风险和偿债能力为核心或基本指向。当然企业的财务风险和偿债能力不是孤立存在的，它和借款人的资产质量、盈利能力和现金流量等因素密切相关，基于信贷风险管理的财务分析就是要在对这些因素分析的基础上，得出对企业财务风险和偿债能力的评价。

与此对应，这种指向下更需要贯彻谨慎性原则，相比其他分析，将更加注重企业资产的高估与负债的低估问题。

当然，本书论及的财务报表分析也主要适用于那些财务制度相对规范、信息透明度较高的大中型企业。至于小微企业授信以“水表、电表和税表”取代“资产负债表、利润表和现金流量表”，以及依赖于贷款购置的资产所创造的现金流而与企业主体偿债能力没有直接关联的“专业贷款”，其报表对于银行而言几乎没有意义，也就不在本书探讨范围。

2.2.2　分析的重点更加关注企业的流动性和盈利能力

与其他分析目的不同，基于信贷风险管理目的的企业财务分析，更加关注企业的流动性和盈利能力指标，因为这些指标与企业的财务风险和偿债能力直接相关。

根据国外学者的研究，如Gibon 1983年对美国100家最大的银行的信贷部门进行了调查，在对授信条款产生影响的财务指标中，结果显示大多数信贷部门认为负债/权益比率最重要，其次是流动比率和现金流量/到期长期债务比率。而在信贷协议中包含的财务比率中，最重要的依然是负债/权益比率，其次是流动比率、股利支付率和现金流量/到期长期债务比率。而Backer和Gosman于1979年就“信贷条款中最先考虑哪个财务比率”对美国银行、D＆B征信机构、投资银行和债券评级机构的调查结果显示，随着贷款期的增加，人们更关注杠杆效应和盈利指标，较少关注流动性和周转率指标 [1] 。

可以看出，短期内关注流动性，长期更关注盈利能力，而杠杆比率则是基础性一个评价指标。这是业界内部的通行看法，也是基于信贷风险管理目的下财务分析的必然推论。

2.2.3　分析的结果直接影响信贷风险管理决策

不同的分析目的，其结果的应用自然不同。根据信贷风险管理的目的，企业财务分析的结果对授信决策、资产风险分类、相关人员责任认定有重大影响。在贷款前，分析的结果显然是决定客户经理授信调查结果的一个重要方面，也是授信评审人员决定是否授信的基本依据。在贷款后，则是授信风险监控人员对贷款进行分类的一个重要参考，也是后续的资产管理、特别是资产保全管理的一个最重要监控指标。根据现行各商业银行授信风险管理政策，这样的分析结果还会与客户经理以及相应风险管理人员的责任认定相联系。

可见，作为决策依据的财务分析结果，其后果在任何领域可能都是重大的。在信贷风险管理领域，同样如此。

2.2.4　分析的主体不同于其他情形，分析技术各有所长

财务分析绝不仅仅是对财务报表本身的分析，在分析的过程中，一定会伴随着必要的调查和审查技术。在实务中，信贷人员倾向于拿来主义，对其他方面的材料也乐于引用和参考，但是需要注意的是，不同的分析主体由于其手段和动机不同，其分析各有所长与所短，要充分认识到不同分析主体分析技术和结果的差异。

首先与注册会计师相比，通常信贷人员没有经过专门的系统审计技术的培训，对会计准则或会计制度的理解和掌握也往往逊于注册会计师，其企业财务分析能力和水平似乎要弱于注册会计师。然而，信贷人员也具有注册会计师不具有的优势，如对客户所处经营环境和行业的认识（目前中国的注册会计师多是“万金油”，专业分工不细）、对企业资金监控的便利（注册会计师往往还需要向银行询证）、对企业或有债务的掌握（信贷人员可充分利用人民银行信贷登记系统进行查询）、对客户的长期跟踪和对客户上下游情况的掌握（目前中国的注册会计师普遍还做不到）等。

其次与其他外部投资者相比，一般而言，其他外部投资者包括专业分析师对企业的研判技术水平较高，分析技术和能力也较强，基于决策影响和专业考虑，除公开资料外，他们也可能会对企业进行实地调研，另外他们对政策和行业的把握能力也很强大。但信贷人员与他们相比，同样具有自己的优势，除了在企业资金监控和或有债务的掌握等方面的优势外，许多信贷人员甚至仍然扮演了“驻厂员”的角色，与企业融资部门和财务部门“朝夕相处”，对企业自然比其他外部人员更为熟悉，这样对企业进行财务分析显然信息更为充分。

[1] 张先治，韩季瀛，现代财务分析[M].北京：中国财政经济出版社，2003，246.

2.3　信贷财务分析的基本理念

由于企业财务报表和报表分析存在内在局限，且信贷风险管理目的下的财务分析又具有不同于其他分析的特殊性，这就要求我们在对企业进行分析时，树立全新的理念，以指导基于信贷风险管理的企业财务分析实践。

2.3.1　分析是一个研究推理过程

我们这里特别强调目的、研究和推理。分析不是数据的排列组合，要在特定目的下（信贷风险管理），把财务数据背后的故事或实质挖掘出来，其过程就是研究和推理的过程，只有这样，才能把财务分析进行得更鲜活，避免陷入“就数据论数据”的误区。

纵观信贷风险管理实践，在财务分析方面普遍较为薄弱，还存在不少缺陷或者说是误区。比如：虽说是为信贷风险管理服务，但分析范围和重点的选择与其他分析没有区别，与分析的需求基本脱节，为分析而分析，决策者难以从中获得真正有用的信息；部分分析难以跳出财务固有的思维惯性，拿着一堆财务数据进行比较和分析，与企业经营管理脱节，就财务论财务，从而割裂了财务分析与企业经营的紧密联系；部分分析水平仅仅停留在财务报表层次，经常忽视那些报表华丽的企业存在的潜在风险和问题，也难以挖掘那些业绩一般的企业的潜在价值，就报表论报表，表外事项关注度不够；部分分析多是数据描述，未把各项财务数据和财务指标串联起来分析，不能挖掘财务数据背后的经济实质，就数据论数据，真正的归纳、提炼少，不能形成恰当的分析结论；相反，另有部分分析则太过“综合”，没有深入到各业务板块或企业级次，特别是对多元化发展模式下的企业集团，不同的业务或企业，或好或坏，或增或减，只看整体、不看结构，得到的结论往往趋于“中庸”和“平淡”，容易掩盖企业真相；另外，财务分析的目的在于了解过去、评价现状、预测未来，基此做出恰当的信贷决策，而不少分析恰恰忽略了这一点，对过去和现在分析较多，对未来预测的很少，从而大大降低了财务分析的“导航”作用。

要想彻底提升财务分析水平，就必须克服以上缺陷、特别是要系统解决本书第1章中提到当前商业银行信贷风险管理实践中存在的五大问题。这里，解决问题的根本途径就是将财务分析过程作为一个研究推理的过程。既然是研究的过程，就得按“研究”的套路进行，首先明确分析目的，要牢记是为信贷决策服务；其次要确立分析的架构和逻辑，找准切入点；再次则进行分析和调查，由果及因，并做出未来预测；最后得出分析结论。

与一项典型的“科学研究”过程相比，财务分析过程如图2-1所示。

图　2-1　科学研究过程与财务分析过程对比

2.3.2　行业分析先于报表分析

这里所说的行业分析是一个大家约定俗成或习惯的叫法，实际上称为经营环境与战略分析更为恰当些。企业的经营活动受经营环境和经营战略的影响，经营环境包括企业所处的行业、要素市场、政策法规管制等；经营战略则决定了企业如何在经营环境中获得竞争优势。二者对企业经营状况和发展前景有重要影响。比如，一个企业是否有长期发展的前景，首先同它所处的行业本身的性质有关。身处高速发展的行业，对任何企业来说都是一个财富；当一个企业处于弱势发展行业中，即使财务数据优良，也因大环境的下行趋势而影响其未来的盈利能力。再如，企业采取薄利多销的策略还是利用某种竞争优势进行差异化竞争，对企业的盈利能力和相应的财务指标都会产生不同的重要影响，而对其分析的目的就是确认利润动因和业务风险，从而对企业潜在利润和持续经营能力做进一步的了解，为财务分析奠定基础。

因此，有效的财务报表分析不能仅仅就报表数据分析而分析，更应从企业的行业背景、宏观环境、竞争策略、会计政策等方面来解释报表数据，这样才能更好地了解企业，解读会计数据，只有将报表分析与企业所处的环境、行业、竞争以及管理层对会计政策的选择等结合起来，报表分析的结果才较为客观和准确。从这个意义上说，行业分析先于报表分析，这是进行财务分析应有的一个理念。

实际上，这一理念的由来是与企业财务报表的由来逻辑是一致的。之前我们已经提到，财务报表是对企业经营活动的记录和反映，而经营活动则受企业经营环境和经营战略的制约，但由于企业的经营活动复杂多样，包罗万象，逐一进行详细说明是不可能的，况且还有部分活动具有保密性，其披露可能影响企业的竞争地位，加之许多内容无法进行货币量化，决定了许多经营活动难以对外报告。这样，经过会计系统对企业经营活动进行挑选、计量并汇总，最终的财务报告数据就无疑将受制于企业经营活动本身与对其进行处理的会计系统的双重影响。这样从经营活动到财务报表的形成逻辑也就是企业财务分析应遵循的内在逻辑。图2-2清晰地显示了这种关系和影响。

图2-2描述了企业基于特定经营环境和经营战略所从事的经营活动，经过会计环境、会计政策和会计系统的影响、加工，最终表现为企业财务报表的过程。可见，经营活动是企业财务报表试图反映的经济实质，企业财务报表只是用来反映企业经营活动的一面美妙的“镜子”。如果企业财务报表的阅读和分析者不了解企业所面临的经营环境、经营战略、会计环境和会计政策，仅仅陷入会计数字的迷宫，就难以把握和理解企业经营活动的实质 [1] 。

图　2-2　从企业经营活动到财务报表

资料来源：Krishna G. Palepu、Paul M. Healy and Victor L. Bernard, Business Analysis ＆Valuation: Using Financial Statements: Text ＆ Cases. 2nd ed. South-Western College Publishing.2002.（参阅中信出版社，2004年1月第1版，中译本，第5页）

2.3.3　权变是财务分析的灵魂

有人说，要做“标准”的分析，只要一台电脑就够了：写好程序，让它定时从数据库中提取数据并运算，计算出各种比率（甚至可在编程时设定好根据某些情况进行公式修订），如果设定了某指标的正常值范围和报警方式，它在生成的分析报告中还会提醒“异常”指标。这种情况在实务中甚至还真的被业界人士作为“科学管理”的愿景，准备或正在开发呢。这里不得不指出的是，那种知道几个比率的计算公式就叫懂财务分析，能把一组比率的计算结果和一些文字或图表组合到一起就说会写财务分析报告的行为或做法，是非常肤浅、非常错误的。

因为，财务分析不是死的，权变才是财务分析活的灵魂！只有“科学成分”是不够的，还必须有“艺术细胞”，否则财务分析的效果将大打折扣。

说财务分析必须树立权变的理念，可以举出无数的理由，例如：

（1）不同的分析目的应选择不同的指标进行分析。对于信贷风险管理目的下的财务分析，与银行自身的经营要兼顾流动性、安全性、盈利性相类似，也要侧重于企业的流动性、盈利性，从而保护投资资产的安全性。一般企业的财务分析通常并列偿债能力、盈利能力、运营能力和发展能力四类指标，得出一个综合评价；而基于信贷风险管理目的的企业财务分析则主要应在企业流动性、盈利能力、运营能力和发展能力等方面的综合考察基础上，考虑财务风险，判定其偿债能力，从而对信贷决策提供依据，此时就不宜再将企业的偿债能力与其他指标并列，而应该将其作为最终的评价标准。

（2）针对企业的不同发展阶段和贷款期限应选择不同的分析重点。在企业的创业阶段，重点分析收入增长和自由现金流量及各项非财务指标；成长阶段则应重点分析收入增长、资产结构和财务弹性等指标；成熟阶段则需要重点分析资产收益率、收入成本比、现金流量等指标；衰退阶段则分析的重点主要集中在现金流量上。在考察企业短期贷款偿还能力时，现金流变得比利润更重要，而在长期贷款的考察中，利润更为重要，因为如果企业不能赚取足够的利润，该企业可能就无法继续生存下去。

（3）就选定的分析内容还要选择恰当的分析方法和计算公式。教科书上一般给出的方法和公式仅是通常情况下使用的方法和公式，但在实际工作中则要灵活运用，不能生搬硬套，要根据分析对象和分析目的决定分析方法并改进公式，才能得出更符合实际的结论。

例如，速动比率指标的计算，就需要在具体情况下权变处理。速动资产的计算一般公式是流动资产减去存货。将存货从流动资产中剔除的原因可能是：在流动资产中存货的变现速度慢；由于某种原因，部分存货可能已经损失报废但还没做处理；部分存货可能已抵押给债权人；存货估价存在着成本与市价相差悬殊的问题等。实际上，对于某些企业，剔除存货的原因可能一个都不存在。如煤炭等能源商品作为企业的存货变现非常容易且在变现过程中还可能发生增值，显然应该包括在速动资产当中。在速动资产中包括的其他应收款（如关联方、尤其是大股东占款）其流动性可能极差（要不然证监会也不会三令五申进行清理了）。如此等等，具体计算时必须灵活考虑各种情况予以修正。

（4）单一财务指标本身可能不能说明任何问题，要结合其他情况综合判断。财务分析中没有一个单独的指标能准确揭示企业经营状况的好坏，分析人员必须分析一系列的财务和非财务信息，才能对客户的财务风险做出综合判断。在许多情形中，有关信息甚至是相互矛盾、指向不同结论的，更需要进行科学判断。例如计算得出一个企业的资产负债率是40%、流动比率是2、速动比率是1，这样的债务人一定是一个让银行放心的企业吗？如果该企业其他指标存在异常，比如本期主营业务收入降低了50%，或者没有计提坏账准备的大股东占款占流动资产的50%，或者该企业有巨额的担保或未决诉讼，则其偿债能力可能已经严重恶化，需要引起银行的高度警惕。再比如，资产负债率低是否一定意味着债权保障程度高？流动（速动）比率高，是否就能肯定支付能力强？利润高的企业还款就没有问题？所有这些恐怕都需要具体情况具体分析后，才能得出确切的结论。

（5）财务分析指标可以随意构造，只要有意义。我们知道财务指标非常多，在分析时你大可以从指标库中进行取舍，更重要的是你还完全可以根据需要自行构造指标，只要该指标具有经济意义即可。实际情况中，在进行分析时，没有两家银行或企业会选择同样的财务比率、使用同样的计量方法，目前还没有普遍接受的官方财务比率组合 [2] 。那么，如何取舍、怎样构造、又如何去解读指标的含义，某种程度上就成为见仁见智的东西了。

综上可见，权变的分析理念要求我们在进行具体分析时，一定要从实际出发，实事求是，力戒主观臆断，结论先行，将分析搞成数字游戏；要用全面的观点看问题，坚持一分为二，反对片面化；要坚持事物之间普遍联系的观点，辩证地、动态地、发展地看待问题，而不能机械地、孤立地、静止地看待问题。只有这样，分析结论才能与分析过程浑然一体，才能取信于人。

2.3.4　不能迷信注册会计师或审计报告

信贷实务中，许多人倾向于直接使用注册会计师的审计报告，在进行财务分析时，有的还特别强调了报表是否经过了审计，审计意见的类型如何等。

诚然，审计行业之所以存在，自有其社会分工的专业价值所在。这里不准备详细去论述注册会计师的专业水平和重要作用，但是一个全球性不容忽视的问题是，审计师的受托责任关系混乱，导致其独立、客观、公正性受到致命影响。审计师收取的服务费用是由被审计企业支付的，但审计意见却要服务于投资者和其他利益相关者。除了为从被审计企业管理层手中争取业务而必须与管理层修好之外，审计师也必须维系与企业管理层的良好工作关系，因为是管理层在负责准备备审信息。如此，在真实审计需求错位的情况下，在审计市场竞争也十分激烈的情况下，除非审计师是圣人，否则其受制管理层的压力做出让步甚或与企业管理层的合谋就是一种常态。因此，从这一大的背景下，我们就必须对注册会计师的审计质量，进而其审计过的会计信息继续保持一份审慎态度，简单的拿来主义必然会承受不该承受之重。即使一度被奉若神明的所谓国际四大会计师事务所，也经常发生审计失败。如美国安然、世通等公司在倒闭之前，无不有着“健康”的财务报表，并被会计师出具了无保留意见。可见，及时经过审计的财务报表，并不足以充分揭示企业的真实管理、经营或风险水平，并借此做出信贷决策。

即使排除了注册会计师被企业“购买”的情况，其审计报告就一定没有问题吗？答案仍然是否定的。如同授信决策面临风险一样，注册会计师的审计也会由于各种原因的影响遭遇风险，出现审计失败，造成未能发现财务报表存在的重大错误与舞弊。其原因可归结为 [3] ：

（1）审计人员专业及个人的缺失，如专业水平差、审计不独立等。

（2）对客户的业务经营了解不够，如对企业的产品、制造过程及设备了解不够等。

（3）审计程序不妥，如过度信赖内部审计人员的工作等。

（4）会计师事务所内部的管理问题，如审计时间的预算压力和人员频繁变动导致经常指派新人参与工作等。

基于上述因素影响，即使排除了注册会计师主观认同企业的报表粉饰，经过审计的报表也可能会存在问题。实务中，情况确实如此。我们经常会在很多企业舞弊被发现之后，听到社会公众的普遍追问：“审计师哪里去了？”所以，信贷人员在利用注册会计师的成果时，也绝不应简单地说：“审计报告在这里”，就信手拈来直接引用。

进一步而言，不能全部照单接受注册会计师的审计报告，还有更深的客观原因。因为按要求注册会计师审计的标准是企业的会计报表编制是否遵循了公认会计原则，遵循了就是无保留意见。但是，恰恰是公认会计原则也存在若干问题，并不是企业的报表严格按照要求进行编制，企业的报表就不存在任何问题了。世界范围内认为公认会计原则主要存在三大问题 [4] ，即：

（1）它促使公司管理层和资本市场都在进行利润游戏。因为长久以来，利润几乎是考核公司业绩唯一重要的标准。

（2）它不会说明或披露与无形资产相关的特定信息。知识资本、技术秘诀、客户忠诚度等项目以及其他同样具有经济意义的无形资产在现行会计准则下还很难定义为资产。

（3）它不能提供充分的价值创造信息。因为公认会计原则是一个混合模型，其中包括了历史成本、摊销成本、折旧成本、公允价值。

此外，就公认会计原则的“规则/原则”导向还存在激烈争议，规则导向会导致人们拘泥于会计准则的条文而非精神实质，原则导向又会给企业与审计师更多的自由裁量权以致滥用。可见，即使报表的编制符合公认会计原则的要求，也很难说明报表就是“公允”的。

现阶段受法律环境影响，我们还不能指望由于利用了注册会计师的审计报告，在发生决策失误或损失时，就能够推卸自己的责任甚至可以向注册会计师问责或追讨。因此，信贷人员在看待和利用注册会计师审计报告时还是保留一份审慎心态吧。

【案例2-1】骗贷，究竟谁忽悠了谁 [5]

一场骗贷闹剧中，各方当事人在明知存在弄虚作假和被忽悠的情况下，不符合贷款条件的企业要去忽悠银行，银行信贷员为其“指点迷津”，会计师事务所乐意为其服务，注册会计师愿意为相关审计报告签字。骗贷，究竟谁忽悠了谁？

事情是这样的：2003年9月，A公司为扩大生产规模，向B银行申请贷款，信贷员发现A公司会计报表上的有关财务指标不符合发放贷款的基本条件，要求A公司找会计师事务所进行“包装”，取得无保留意见的审计报告。于是，A公司找到C会计师事务所，要求C事务所按照信贷员提示的指标数据出具审计报告，但C事务所未能满足A公司的需求，没有调整有关财务指标，并出具了保留意见的审计报告。A公司又找到D会计师事务所，D事务所第二天就按要求完成了全部工作，A公司因此顺利地得到了期限两年的2800万元贷款。2005年9月底，A公司无力偿还贷款，B银行的信贷员再次出谋划策，D事务所再次出具无保留意见的审计报告，A公司又获取了B银行期限两年的2600万元贷款。2007年10月，A公司逾期未能偿还贷款本金及利息，B银行一纸诉状将A公司及D事务所告上法庭，三方进入了旷日持久的诉讼程序。

2.3.5　标准的财务分析不是对每一家公司都必要

标准的财务分析对每一家公司而言，不一定都是必要的，这是在信贷风险管理实践中，就实质重于形式的意义上说的，其实这也是权变理念的一种应用。

显然，对于公认的、特别优质的公司，仅就授信决策而言，财务分析几乎不需要。换句话说，对这类公司即使不加分析（当然仅就财务分析而言），直接授信也不会有什么风险，其他方面的了解和分析完全可以涵盖财务分析之风险。例如，在目前体制和环境下，要对中国石油或中国神华发放几亿元、几十亿元贷款，授信决策时进行全面的财务分析几乎没有多大价值，因为我们相信，这几亿元贷款绝不可能成为压倒“骆驼”的那根最后的“稻草”。这类业务中进行所谓的财务分析多半是基于流程管理的需要、出于合规要求，形式上的需要重于实质性的需求。当然对于市场上那些看似庞大有名、特别是资本运作高手的民营性质的公司另当别论，不属于这里的公认的特别优质的公司（确实是大而不倒的公司）。

对于中小公司，甚至微型企业或是所谓个体工商户而言，由于其财务本身就缺乏规范，即使想要进行全面的财务分析也几乎不可能，这类小企业不适合所谓的“报表型融资”，自然报表分析不再适用。信贷实践中，要小企业编制报表，通常是行不通的。当然这也就需要客户经理或授信人员采取其他方式搞清楚其财务状况，甚至帮企业计算，每天能挣多少钱，能拿出多大比例来还款，通过未来现金流来控制风险，从而对客户进行识别。

【案例2-2】小型企业会计账簿的失灵 [6]

“包商银行包头振华支行的客户经理给记者讲了个故事。当地东河区某个体商户，首次借贷2万元，顺利偿还。第二次申请借贷10万元，同时提供了完整的营业账簿，并带来一份贷款可行性分析。而这些附带资料，操作笔法与银行极为相似，且该商户在第一次借款时并不能提供。客户经理同时发现，所谓的营业账簿纸面极为白净，显然不像经常使用。于是，客户经理拒绝了其贷款要求。半年后，这位客户主动上门承认伪造营业账簿，并再次要求贷款。经银行审核，给予4万元借款。最终顺利还清。”

当然对于处于中间层的其他企业，还是必须按要求进行严谨财务分析的。不需进行严谨报表分析（而采取其他手段分析财务状况）的毕竟是少数和例外。

2.3.6　对企业提供给银行的财务报表务必保留一份戒心

最后还是想再特别重申和强调一下，就是对企业为向银行贷款或在贷款存续期间而提供的财务报表务必保留一份戒心，或者说必须持有一种合理怀疑的态度。特别是实践中不少企业还有多套报表，其中一套是“给银行的”，以更大程度地迎合银行的需要，这些报表即使经过了注册会计师的审计，也需要信贷人员擦亮眼睛。实践中，许多企业似乎都感悟出这样一个道理：向银行只能报喜而不能报忧，否则将很难得到银行的支持或受到银行的制裁。例如，现在许多银行为控制风险，往往对贷款企业的财务指标提出若干限制性要求、甚至对贷款企业的继续举债、利润分配、兼并收购等行为做出限制。这意味着，若违反与银行签订的以会计数据为基础的债务契约，企业将面临许多严重的经济后果，如银行可能提高利率、要求追加抵质押品、提高信用担保条件、提前收回贷款等。所有这些，都会增加企业的借款成本，甚至使企业陷入技术性偿债困难。因此，为了避免违反以会计数据为基础的债务契约，企业可能诉诸财务报表粉饰 [7] 。

【案例2-3】“审计风暴”下的南海华光骗贷案

为了获取信贷资金而不惜粉饰财务报表的一个典型案例是南海华光骗贷案。2004年审计总署掀起的“审计风暴”，揭露了南海华光集团通过粉饰财务报表骗取中国工商银行74亿元贷款的恶性事件。表2-1列示了该企业造假前后的报表数据。

表2-1显示，其造假的程度是多么的触目惊心。如中国工商银行这样在我国规模最大、风险管理水平也较高的银行尚且对企业报表陷阱都防不胜防，惨痛的教训警示我们，对企业提供的报表一定要保持一份戒心，小心识别。

[1] 胡玉明，企业财务报表分析的新思维，http://jpkc.jnu.edu.cn/2009/cwxyl/duiwu/lw/lw05.doc。

[2] Chartered Institute of Bankers, Corporate Credit Analysis，中信出版社，2003年3月第1版，中译本，第193页。

[3] Filex Pomeranz, The Successful Audit.Richard D.Irwin，1990.P39-46.

[4] Samuel A.Dipiazza Jr.and Robert G.Eccles.Building Public Trust:The Future of Corporate Reporting.John Wiley＆Sons, Inc.2002.（机械工业出版社，2004年6月第1版，中译本，第32-44页）

[5] 蔡小青、刘志耕，骗贷，究竟谁忽悠了谁，《中国税务报》，2008年5月19日，第9版。

[6] 韩瑞芸，解密微贷“放款机器”，《21世纪经济报道》，2009年6月5日，第10版。

[7] 黄世忠，《财务报表分析：理论、框架、方法与案例》，中国财政经济出版社，2007年2月第1版，第45页。

第3章　信贷人员财务分析的理论框架

3.1　理论框架的重要性

很多人，特别是实务界人士，包括银行客户经理和授信管理人员，一提到理论，往往觉得没有必要，认为对实际工作用处不大。其实这是一个误解。当然，理论学习不能替代实践，这是必然的，但理论绝对有其重大价值，对实践具有重要指导作用，这是马克思早就教导过我们的。然而，由于理论的抽象性、甚至乏味性，一度使我们许多人对其敬而远之。为了消除客户经理等信贷风险管理人员对理论的偏见，且容作者稍事引经据典对理论及理论框架做点额外说明。

我们知道，理论本身来自于实践，来自实践意味着我们在观察大量现象之后，从中发现了某些带有共性的特征，通过理性认识，把它上升为“概念”，从而形成理论。其实，“理论不是别的，只是概念的展开” [1] 。任何理论大厦都是由一块块概念（包括假定）做砖做瓦盖成的。一般而言，概念是对社会现实加以定义的最小单位，同时也是理论的浓缩。“而特定理论，则是关于两个或多个概念的陈述。说得更通俗些，理论不外乎是在多个概念（包括假定）之间用推理来架起的因果关系的桥梁” [2] 。而这一桥梁也就搭建起了一个逻辑推理的框架。

而框架的概念由贝特森1955年提出，1974年德国社会学家高夫曼将这个概念首次引入文化社会学。高夫曼指出：所谓框架，指的是人们用来阐释外在客观世界的心理模式；所有我们对于现实生活经验的归纳、结构与阐释都依赖于一定的框架；框架能使我们确定、理解、归纳、指称事件和信息。因此，这个框架则是人们将社会真实转换为主观思想的重要凭据，也就是人们对事件的主观解释与思考结构。人们借框架建立了观察事物的基础架构，用来处理和分析外在世界层出不穷的社会事件。

而理论和框架二者结合起来形成的所谓理论框架，就是指某一学科内在的知识结构和知识体系的整体架构，它通常是由这一学科所涉及的一系列基本概念、基本问题和基本原理构成的。理论框架的建构是学科存在的基础，也是指导和推动这一学科所对称的实践的发展依据。

如果说上文对于理论或理论框架的解释还稍显抽象，那就再用大家的话翻译一遍：在通常用法中，“理论”总是与“实践”相对而言的，且从词源学上考据，理论最初是与行动状态相区别的沉思状态 [3] 。依作者理解，理论就是对实践的思考并用以指导行动的根据，而其思考和指导的范畴就是理论框架。这样，理论框架的重要性就非常突出了，它是具体指导我们实践行为的指针。

概而广之，我们进行企业财务分析这一实践活动，也需要在一定的“指南”下进行，这一指南即是财务分析的理论框架。鉴于其对企业财务分析活动的重要作用，在本书开始进入如何进行财务分析之前，本章专门就信贷风险管理视角下的企业财务分析框架进行论述，并对这一框架之下具体报表的分析切入点进行归纳，以为如何进行企业财务分析搭建起一座顺利前行的桥梁。

[1] 汪丁丁，“应用经济学杂感（之三）：‘概念问题’”，《经济学消息报》1996年8月30日。此处转引自汪丁丁的《我思考的经济学》，北京：生活、读书、新知三联书店，1997年，第144页。

[2] 张宇燕，《经济发展与制度选择—对制度的经济分析》，北京：中国人民大学出版社，1992年第1版，1999年第3次印刷，第31页。

[3] 江天骥主编，《科学哲学和科学方法论》，华夏出版社，1990年5月第1版，第23页。

3.2　信贷财务分析框架

3.2.1　企业财务分析的PHB框架

本书第2章的图2-2“从企业经营活动到财务报表”表明，企业财务报表分析并不是有效分析企业经营活动的全部，而只是其中一个较为技术化的组成部分。有效的企业经营活动分析，必须首先了解企业所处的经营环境和经营战略，分析企业经营范围和竞争优势，识别关键成功因素和风险，然后才能进行企业财务报表分析。

由于企业管理层拥有企业的完整信息，且财务报表由他们来完成，这样处于信息劣势地位的外部人士、包括银行信贷人员就很难把正确信息与可能的歪曲或噪声区别开来。通过有效的财务分析，可以从公开或企业提供的财务报表数据中提取管理者的部分内部信息，但由于分析者不能直接或完全得到内部信息，转而只能依靠对企业所在行业及其竞争战略的了解来解释财务报表。一个称职或成功的财务分析者必须像企业管理者一样了解行业经济特征，而且应很好地把握企业的竞争战略。只有这样才能透过报表数字还原经营活动，从而较为全面和客观地掌握企业的财务状况。

正是基于如上考虑，哈佛大学的佩普、希利和伯纳德三位教授在其著作《运用财务报表进行企业分析与估价》一书中提出了一个全新的企业财务分析框架（本书将其称之为PHB框架，也有其他学者称其为哈佛分析框架 [1] ）。PHB框架的核心是：阅读和分析企业财务报表的基本顺序是：

“战略分析→会计分析→财务分析→前景分析”。也就是说，先分析企业的战略及其定位；然后进行会计分析，评估企业财务报表的会计数据及其质量；再进行财务分析，评价企业的经营绩效；最后进行前景分析，诊断企业未来发展前景。PHB框架如图3-1所示。

图　3-1　财务分析之PHB框架

资料来源：Krishna G. Palepu、Paul M. Healy and Victor L. Bernard, Business Analysis ＆Valuation: Using Financial Statements: Text ＆ Cases. 2nd ed. South-Western College Publishing.2002.（参阅中信出版社，2004年1月第1版，中译本，第8页）

可见，PHB框架完全超越了传统的“报表结构介绍—报表项目分析—财务比率分析”的体例安排，跳出了会计数字的迷宫，以企业经营环境为背景，以战略为导向，立足于企业经营活动，讨论企业经营活动（过程）与企业财务报表（结果）之间的关系，从而构造了企业财务分析的基本框架，展示了企业财务分析的新思维 [2] 。

3.2.2　基于信贷风险管理的企业财务分析框架

基于信贷风险管理的企业财务分析是一般性财务分析在信贷风险管理领域的具体应用。也就是说，借鉴一般性企业财务分析的理论框架，再紧密结合信贷风险管理的具体目的，就可以形成基于信贷风险管理的企业财务分析框架。

本书借鉴PHB框架，结合信贷风险管理目的，提出一个基于信贷风险管理的企业财务分析框架：141框架。即：

1个起因—问题界定

4个核心—战略导航、会计调整、指标分析、前景预测

1个结果—信贷决策

这一框架可用图3-2表示。

图　3-2　基于信贷风险管理的企业财务分析框架

1.问题界定

问题界定，是解决问题的首要一步。在对问题进行界定时，关键是问题本身，而不是问题的表象。如企业收入增长乏力或许是问题，但也可能是行业衰退、经济下行、企业管理落后、职工激励不足的表象。抓错药方的最普遍的原因是没有正确地界定病症。正如有人指出的那样，如果问题表述得准确，就等于问题已经解决了一半。

所以问题界定是进行企业财务分析的第一步，那基于信贷风险管理的目的对企业进行财务分析，要解决的真正问题是什么？是评价企业的财务风险，还是评价企业的偿债能力大小？是评价企业申请授信金额对应的财务实力，还是评价已发放贷款的安全性高低？进一步而言，这些是分析的问题本身还是问题表象？

让我们先通过其他行业的一个案例看看到底该如何界定问题，从中或许可以得到些许启发。

【案例3-1】问题界定：问题到底是什么？ [3]

一谈到解决问题，人们常有的第一感觉就是巴不得立即找到好的方法去解决问题。这样的想法无可厚非，但是，如果直接从方法着手，未必能够理想地解决问题，甚至容易陷入陷阱。

那么，该从何处着手呢？当然应该从问题界定开始，即问清“问题到底是什么？”

20世纪50年代，全世界都在研究制造晶体管的原料—锗，大家认为最大的问题是如何将锗提炼得更纯。

日本新力公司的江畸博士和助手黑田百合子就此进行了探索，但总免不了会混进一些物质，而且每次测量都显示了不同的数据。后来他们反思：研究这一问题的目的，无非是要让锗能制造出更好的晶体管。为何一定要将问题陷在如何将锗提炼得更纯这一点呢？

于是，他们去掉原来的前提，而另辟新途，即有意地一点一点添加杂质，看它究竟能制造出怎样的锗晶体来。结果在将锗的纯度降到原来的一半时，一种最理想的晶体产生了。此项发明一举轰动世界，江畸博士和黑田百合子分别获得诺贝尔奖和民间诺贝尔奖。

不妨做一下比较：

错误界定：将锗提纯。

正确界定：制造出更好的晶体管。

以上案例生动地说明了界定问题的重要性。回到上文，在我们进行企业财务分析时，我们的目的应该如何正确界定？

现状是大家可能倾向于如此界定：

·评价企业的财务风险。

·评价企业的偿债能力。

·评价企业债务违约的可能性。

·评价企业申请授信金额对应的财务实力。

·评价已发放贷款的安全性。

·评价企业是否符合贷款条件。

·评价贷款风险分类是否准确。

以上这些都是基于企业分析的具体目标而言的，若提升一下目标的层次，会否有更本质的发现？

本书在此尝试提出一个新的观点：安全开展信贷业务。

不管是贷前的分析还是贷后的分析，目的无非是为信贷决策和资产监控提供参考依据，本质上都是开展业务的需要、保障资产安全的需要，促进商业银行主营业务的顺利进行。一句话，即促进安全开展信贷业务。这才是银行进行企业财务分析的根本或问题所在，而评价企业的财务风险或偿债能力等仅仅是表象。如此界定问题，还有额外的功能，即本书第8章将要讨论的，通过对企业的财务分析，还可发现业务机会，而不是仅仅限于对已有的业务决策服务。

2.战略导航

战略导航的目的是通过对企业经营环境和经营战略的分析，确定企业的主要利润驱动因素、辨识企业的经营风险，以及定性评估企业的盈利潜力和偿债能力。

战略导航的分析属于定性分析，这也是企业财务分析的前置性步骤。首先，战略导航能帮助分析人员更好地、有针对性地设计随后的会计分析和指标分析。例如，确定了主要的利润驱动因素和经营风险后，可以更好地评价企业的会计政策，以及对偿债能力的影响等；对企业竞争战略的评估有助于评价企业当前盈利水平的可持续性。其次，战略导航可帮助分析人员在预测企业的未来业绩时，做出合理的假设，从而保证对企业前景进行更为准确的预判。

3.会计调整

会计报表反映的是企业的经营活动，那么这种反映的程度如何？是否做到了客观、公允、完整？所以要对企业的会计政策、会计估计和会计处理进行基本的评价，特别是要对那些存在较大灵活性的环节重点进行关注，评价其会计政策和估计的适宜性。对企业报表可能存在的重大错误和舞弊进行识别，找出企业在会计处理上偏离准则制度、偏离行业惯例、偏离企业既往、不能恰当反映企业经营事实的事项。

找到存在的问题之后，下一个重要步骤就是重新计算企业财务报表中的相应会计数字，通过数据或报表调整，形成没有重大偏差的会计数据，从而修正原先对会计数据的歪曲。

可以说，会计调整是确保下一步各类指标分析结论可靠性的必要基础。

4.指标分析

这里所谓的指标泛指所有可能的分析数据及其组合。指标分析是财务分析的核心，目标是运用会计数据定量地评价企业的当前和过去的业绩，以及企业的财务风险和偿债能力，并评估其可持续性。

进行指标分析必须按照一定的逻辑，形成系统有效的分析体系，从而正确反映企业的财务状况、经营成果和现金流量。通过指标分析，分析人员还要达到明了企业现状问题的功能。分析中，根据需要可以使用各个具体指标工具，通过比较分析、趋势分析、结构分析、比率分析等，对企业做出全面评价，借此形成企业流动性与盈利能力的准确判断，对企业财务风险、财务弹性及其偿债能力做出最佳测算。

5.前景预测

财务报表数据是历史数据，而决策要面向未来。因此，以报表中的历史数据为基础，对未来进行前瞻性预测，是实现财务报表的“信贷决策有用性”的关键步骤。故在前述分析步骤基础上，还需要进一步进行恰当的前景分析。

前景分析中主要运用财务预测的工具，财务预测基于具体分析目的，可以是报表预测、指标预测，也可采用判别模型进行预测等。

前景预测对银行信贷决策的重要性不言自明，因为贷款是需要企业未来归还的，是企业的未来而不是现在决定其偿债能力。

6.信贷决策

前述分析步骤，准确说只得到了企业财务状况目前怎么样和未来发展可能是什么样的一个结论，要想形成具体的信贷决策，必须根据上述分析结论，结合其他情况（如银行授信政策、监管要求、企业实际需求、其他条件满足程度等）进行综合考虑才能得出，如否决贷款申请，批准授信，调整授信期限、结构、条件和规模等；或者是宣布贷款提前到期，建议贷款风险重新分类等；或者是根据企业财务分析结果，提出新的投融资方案或建议等。

[1] 黄世忠，财务报表分析：理论、框架、方法与案例[M].北京：中国财政经济出版社，2007.

[2] 胡玉明，企业财务报表分析的新思维，http://jpkc.jnu.edu.cn/2009/cwxyl/duiwu/lw/lw05.doc.

[3] http://www.glwe.com/WISDOM/JJWTZH.HTM

3.3　基于信贷风险管理的财务报表分析切入点

不管是PHB框架还是141框架，都是围绕如何对企业财务进行分析的思维框架。在这一框架之中，财务报表的分析依然是其中最具技术性的一个核心部分。那么，对具体财务报表，该如何下手进行分析呢？分析的重点又是什么呢？这就涉及报表本身分析的切入点问题。

从企业向银行贷款的关联关系看，企业最常用的三张财务报表，每张报表都与其贷款归还有着紧密的逻辑关系。即：

·与现金流量表的关系—借债（贷款）是要还钱的，当然是拿现金流来偿还。

·与利润表的关系—钱是靠企业盈利赚来的，当然是看实现利润情况了。

·与资产负债表的关系—盈利是资产创造的，当然要依靠资产的规模和质量了。

这三层关系是反推和依次被制约的，从一般人们习惯的正向思维来看，就是“资产创造收益（资产负债表），收益形成盈利（利润表），盈利形成现金（现金流量表），现金归还贷款”。

其中，资产负债表的关键是看资产质量（创造的收益尽可能多），利润表的关键是看盈利质量（收入和利润持续多），现金流量表的关键是看现金流（剩余现金流足够多）。这样，从信贷风险管理的角度出发，三张会计报表就与企业偿债能力紧密结合了起来，也指出了企业报表分析的恰当切入点。即，资产质量、盈利质量、现金流是财务报表自身分析的三大逻辑切入点。

1.从资产负债表入手，分析资产质量

首先是考察报表整体结构，资产与负债的规模与期限匹配问题，判断财务稳健性；其次是考察各类资产比重，来考察企业的财务弹性。如固定资产和无形资产的比重较高且多为专用设备或专用技术，在行业竞争加剧的情况下，企业将面临较高的退出壁垒。而伪劣资产的比重则体现企业发生潜在损失的风险。

2.从利润表入手，分析盈利质量

通过销售收入及利润的成长性和波动性，体现主营业务收入创造现金流量的能力、市场份额增长情况以及创造现金流量的稳定性。毛利率也是盈利质量分析的重要方面，因为它表明企业有多少钱可以用于各项期间费用并形成盈利，没有足够高的毛利率便不能盈利。毛利率是反映企业产品盈利能力的最好数据，是企业经营战略的直观反映，通过产品毛利率的变化也能洞察一个行业的兴衰。

3.从现金流量表着手，分析现金流

企业现金周转不灵，即使利润表中反映出有很多利润，也可能陷入财务困境。所以应提高对现金流分析的关注度。核心是在分析现金流结构的基础上对经营性现金流量和自由现金流量进行分析。经营活动产生的现金流量很重要，但并不代表企业可自由支配的现金流，因为企业首先要保证自己为持续经营而进行必要投资的前提下，才能把钱用于还本付息、为股东派发股利。自由现金流不仅可以衡量企业扩张性发展、偿还债务、支付股利和股票回购能力，还可以增强不同企业和企业兼并前后的可比性，是企业健康发展的标志。

以资产质量、盈利质量、现金流为逻辑切入点，对企业财务状况、经营成果和现金流量进行分析后，就可以得到企业流动性和盈利性方面的完整信息，借此可以对企业财务风险进行评估，从而就企业偿债能力可以形成较为科学的认识。结合其他表外信息的分析结果，就可以为信贷决策提供可靠依据。图3-3为基于信贷风险管理的企业财务分析逻辑切入点。

图　3-3　基于信贷风险管理的企业财务分析逻辑切入点

3.4　信贷财务分析技术

3.4.1　闻嗅复核：含义与应用

适用于信贷风险管理目的的企业财务分析，当然不仅仅是计算哪些指标的问题，更重要的是如何评价这些指标，怎样分析这些指标，这就涉及分析方法或分析技术的问题。但需要明确指出的是，信贷人员不是注册会计师，要求他们去采取详细的审计程序去核实客户的财务报表的公允性，既不现实也无必要。但信贷人员对客户的财务状况又要做出自己的独立判断，那么适合信贷人员的财务分析技术又是什么呢？

本书认为，这一分析技术形象化地可称之为“闻嗅复核”。这一技术在审计实务中被广泛应用，概称从分析财务与非财务数据之间的关系中获得审计证据，并分析评价这些数据，进而形成审计结论的一种活动。在审计实务和专业文献中，该项技术被称为“分析性复核”、“合理性测试”、“分析程序”、“比较审计”、“排除法审计”等。该技术主要应用的四个领域是：制订审计计划、作为实质性审计程序、报表总体合理性复核、财务分析。在应用于财务分析中时，由于名称的冲突，如我们说“分析程序”是“财务分析”的分析方法，多少有点自我循环解释的味道，既然诸多的学名都有此类问题，我们就干脆取其要义形象地将其命名为“闻嗅复核” [1] ，以标明这一“方向关注性技术”，并强调其“复核”性而非“审计测试”。

具体而言，“闻嗅复核”是指通过研究不同财务数据以及财务数据与非财务数据之间的内在关系，对财务信息做出评价。在该技术应用过程中，还包括调查识别与其他相关信息不一致或与预期数据严重偏离的波动和关系。

1.“闻嗅复核”技术的运用和步骤

“闻嗅复核”技术的运用包括以下几个步骤：

（1）识别企业报表的重点项目、发展趋势和重要比率；

（2）依据环境、行业及企业战略分析确定上述报表项目、发展趋势和比率的期望值；

（3）依据企业报表资料确定和计算上述项目、趋势、比率的实际值；

（4）比较期望值与实际值的差异，识别需要进一步调查和了解的重大异常；

（5）调查异常数据关系，直到所有数据都得到合理的解释。

这里的一个关键点是如何确认“异常”？我们不能片面地将之理解为财务数据存在的重大波动就是“异常”。实际上，这里的所谓“异常”是指银行工作人员的“合理预期”（期望值）与财务数据存在的重大差异，它通常包括三类：一是预期增长而财务数据不增长；二是预期下降而财务数据不下降；三是预期稳定而财务数据不稳定。当然这里的“异常”也不等于是数据造假，因为此时往往银行对客户的了解还不全面，可能在了解深入后，就不认为存在异常了。

所以，在运用该程序时，信贷人员应重点关注关键的账户余额、趋势和财务比率关系等方面，对其形成一个合理的预期，并与企业报表的金额、依据记录金额计算的比率或趋势相比较。如果结果显示的比率、比例或趋势与我们对企业及其环境的了解不一致，我们必须取得企业管理层的合理解释，在此基础上，我们才能更好地对企业未来做出恰当评价。

例如，企业的高利润率一般意味着在产业链上拥有强势地位，在这种情况下，企业就会尽量占用上游客户的资金，而不给下游客户很长的赊账期，如果这两者背离，往往意味着其高利润率不真实。这时就必须提高对企业盈利的警惕性了。

科学应用“闻嗅复核”技术，有两点非常重要：

一是对宏观环境、行业背景和企业战略等的分析，包括与企业管理层讨论获得的信息和认识，是进行企业财务分析最重要的信息资源，在任何时候都是全面理解企业财务状况并借以评价企业财务风险和偿债能力所必须的。

二是对企业财务分析的结果，应当与从宏观环境、行业背景和企业战略等的分析中所得出的观察、分析和结论相一致。如果二者存在显著不符，则必须进行更深入的调研，直到所有不符点或数据都得到合理的解释。

2.“闻嗅复核”技术的性质与特点

“闻嗅复核”技术是一种环境与报表互动的评估技术：

一方面，要从环境的变化寻找报表的解释，如某行业今年陷入全行业亏损，那么对照该行业中的客户报表，若发现在全行业亏损及收入出现下滑的情况下，该客户的收入却急剧上升，这时就要注意是否存在其他因素导致其收入的增长，如果客户提供的一种解释是收入增长得益于出口的大幅度增长，这时应把出口收入的真实性作为调查的重点。

另一方面，要从报表的异常寻找环境的解释，如果找不到合理的解释，便要进一步追查。如某家拟上市煤炭公司，前几年毛利率较低，报告年度毛利率有较大幅度的上升，经了解这与近期煤炭行业的景气度上升有关，全国煤炭价格有大幅度增长，这时基本就可以消除银行的疑虑，但要注意是不是为了上市，企业在以前年度隐瞒收入，而在近期释放收入。此时，疑虑仍然没有完全消除，有必要进一步追查。

需要指出的是，“闻嗅复核”作为信贷人员进行财务分析的基本分析技术，它本身其实是一种集合性技术，具体应用中可以使用不同的方法，包括从简单的比较到使用高级统计技术的复杂分析。典型的如：

（1）趋势分析法。通过对比两期或连续数期的财务或非财务数据，确定其增减变动的方向、数额或幅度，以掌握有关数据的变动趋势或发现异常的变动。典型的趋势分析是将本期数据与上期数据进行比较，更为复杂的趋势分析则涉及多个会计期间的比较。用于趋势分析的数据既可以是绝对值，也可以是以比率表示的相对值。

当客户处于稳定经营环境下时，趋势分析法最适用。当客户业务或经营环境变化较大或会计政策变更较大，趋势分析法就不再适用。趋势分析法中涉及的会计期间的期数，有赖于企业经营环境的稳定性。经营环境越稳定，数据关系的可预测性越强，进行多个会计期间的数据比较越为适用。

（2）比率分析法。主要是结合其他有关信息，将同一报表内部或不同报表间的相关项目联系起来，通过计算比率，反映数据之间的关系，用以评价客户的财务信息。例如，应收账款周转率反映赊销销售收入与应收账款平均余额之间的比率，这一比率变小可能说明应收账款回收速度放慢，需要计提更多的坏账准备，也可能说明本期赊销销售收入与期末应收账款余额存在错报。

当财务报表项目之间的关系稳定并可直接预测时，比率分析法最为适用。

（3）回归分析法。回归分析法是在掌握大量观察数据的基础上，利用统计方法建立因变量与自变量之间回归关系的函数表达式，并利用回归方程式进行分析。例如，产品销售收入与广告费用之间通常存在正相关关系，我们可以建立两者之间的回归模型，并根据模型估计某一年度产品销售收入的预期值。

回归分析法理论上能考虑所有因素的影响，如相关经营数据、经营情况、经济环境的变化等，其预测精度较高，适用于中、短期预测。回归分析法的一个突出优点在于以可计量的风险和准确性水平，量化预期值。

3.4.2　“闻嗅复核”的缺陷与改善

“闻嗅复核”可以帮助信贷人员发现财务报表中的异常变化，或者预期发生而未发生的变化，从而识别可能存在的重大错报或舞弊，同时还可以帮助信贷人员发现财务状况、盈利能力或偿债能力发生变化的信息和征兆，识别那些表明客户持续经营能力存在问题的事项。

但要想取得实际效果，“闻嗅复核”的运用必须恰当，其关键是“预期值”的准确性问题以及“实际值”的真实性问题。这两个问题需要我们通过“战略导航”和“会计调整”两个分析步骤来解决。

在建立预期值时，信贷人员可根据前期对企业经营环境、行业态势、竞争优势等的了解，以下列数据为基础：

（1）上期或以前数期的可比信息；

（2）所在行业或同行业中规模相近的其他单位的可比信息；

（3）信贷人员的经验估计数据。

而在预期值准确，实际值也真实的情况下，二者就没有太大差异，但最需要关注的是，实际值若经过了企业的粉饰，刻意迎奉信贷人员，从而就可以麻痹信贷人员，也使得“闻嗅复核”失效。也就是说，波动小的项目正是企业操纵的结果！

例如，客户的经营状况落后于行业的平均水平，但管理层篡改了相关的报表数据，以使其看起来与行业平均水平接近。在这种情况下，使用行业数据进行分析可能会误导信贷人员。

3.4.3　“闻嗅复核”的应用举例

【案例3-2】运用“闻嗅复核”技术找寻报表重点关注项目

某客户经理A对XYZ股份有限公司2009年度财务状况进行跟踪了解，该企业于当年下半年准备注册发行短期融资券，之前年度和该年上半年会计报表都进行了审计，注册会计师出具了标准无保留意见审计报告。该公司为一均衡生产企业，2009年产供销形势与上年相当，且未发生资产与债务重组行为。利润表相关数据如表3-1所示。

假设经审计后的报表数据是准确无误的。若运用“闻嗅复核”方法，该客户经理在对XYZ股份有限公司提供的利润表进行分析时，应重点关注哪些项目呢？

1.营业收入。2009年报表未审数比2008年审定数增加了96014000元（=336700000-240686000），增长率为40%，而上半年营业收入审定数120400000元与上年平均水平（240686000/2）持平，由于该公司为一均衡生产企业，2009年产供销形势与上年相当，且未发生资产与债务重组行为，据此可初步判断2009年7~12月营业收入明显不正常偏高。

2.营业成本。一般情况下，均衡生产企业应具有比较稳定的销售毛利率，XYZ股份有限公司2008年度销售毛利率仅为15.2%[=（240686000-204000000）/240686000×100%]，而2009年度销售毛利率则高达22.2%[=（336700000-262000000）/336700000×100%]，因上半年销售毛利率与上年几乎一致，主要是由于7~12月25.1%[=（216300000-162000000）/216300000×100%]的高销售毛利率的影响所致。

3.销售费用。2009年度报表数与2008年度审定数基本相等，仅比上年增长1.25%[=（1620000-1600000）/1600000×100%]，在营业收入比上年增长40%的情况下，与之相应的销售费用通常也应有一定程度的增加。

4.营业外收入和营业外支出。由于营业外收支项目本身具有相当的偶然性和不可预见性，通常要将其列入重点关注内容，尤其是当其发生额较大时更是如此。

找到以上重点关注项目后，客户经理应该进一步调查了解企业，与企业管理层或相关岗位人员进行座谈，以寻求合理解释，直到满意为止。

【案例3-3】运用“闻嗅复核”技术挖掘重点项目背后逻辑

如果说案例3-2有些静态与呆板的话，下面我们看一个真实的例子。

宇通客车（600066.SH）作为行业龙头公司，从财务报表发现，其经营数据存在异常现象需要解释：2009年在公司营业收入和净利润创造历史新高，分别达到87.82亿元和5.67亿元，比2008年分别增长5.35%和8.21%的情况下，经营活动现金净流量却从2008年的9.64亿元骤降至2009年的0.73亿元，下降幅度达92.43%，这不能不引起信贷经理的疑虑。在看到这种情况后，信贷经理必须搞清楚，这种现金流的重大不利变化是企业正常经营下会计数据的偶然波动，还是财务数据质量存疑的标志，抑或是企业基本面发生突变的信号？对已经发放给企业贷款的按时回收是否有不利影响？表3-2为宇通客车主要经营数据。

图3-4~图3-6分别为宇通客车2007~2009年度营业收入、净利润、经营活动产生的现金流量趋势图。

图　3-4　宇通客车营业收入趋势图

图　3-5　宇通客车净利润趋势图

图　3-6　宇通客车经营活动产生的现金流量趋势图

此时，信贷经理迅速在脑中搜索可能的原因，并实施了相关检查、计算和询问：

1.对上市公司而言，普遍的一个可能性是大股东占款。公司经营活动现金流突变的原因是否来自于企业与大股东之间不正常的资金往来呢？查看报表，2007年公司与关联方往来款中有4.27亿元应收账款，该笔资金在2008年收回，这也成为公司经营活动现金流在2007年下降，而在2008年大幅上升的重要原因之一。但2009年关联方应收类余额超应付类余额仅仅比2008年高出2000万元，不足以构成公司2009年经营活动现金净流量大幅降低的主要原因。

2.2008年度，公司已经将所持有的原子公司郑州绿都置业有限公司的股权全部转让，致使当年存货（开发成本、出租开发产品、开发产品）减少了7.5亿元，改善了现金流。2009年度公司应该不会再拿地和投入大额建造资金了。若是，则大部分资金投入都将在存货科目中核算和反映。经查，企业存货科目中用于记录房地产的开发成本、出租开发产品和开发产品在2008年、2009年末均为零。因此买地、建造等资金支出对企业的经营活动现金流影响并不存在。

3.排除了上述两类对多数上市公司普遍存在且特殊的因素后，信贷经理将眼光转向了企业的现金流量表补充资料。首先发现，在采用间接法将净利润调节为经营活动现金流量的相关内容中，与2008年度相比，造成公司2009年度经营性现金流量不利影响的因素主要来源于两大方面：一是相比于2008年度存货减少了0.97亿元，2009年度存货则增加了1.49亿元，与2008年相比，存货对现金流的占用增加了2.46亿元；二是相比2008年度经营性应收项目大幅减少6.41亿元，2009年度经营性应收项目则大幅增加了8.54亿元，造成相比2008年，现金流占用增加了14.95亿元。这两方面应是公司经营性现金净流量出现巨幅下滑的最大因素。具体而言：

（1）2009年末影响现金流量的存货相对2008年末增加1.49亿元。其中主要是库存商品增加了0.59亿元，在产品增加了0.61亿元，二者合计为1.2亿元。根据公司产销量统计，2009年累计生产客车28625辆，销售客车28186辆，2008年分别为26703辆和27556辆。产销量分别增长了7.2%和2.3%。简单依据2009年产销量差（439辆）及客车的营业成本率（82.36%）计算，估计新增存货成本约为1.1亿元，与企业披露的存货增加无重大差异，可予认可。

（2）2009年年末应收票据相对2008年年末增加3.54亿元，增长185.92%。根据公司的解释，主要是2009年汽车行业受政策刺激以及经济回暖的影响，销售增长强劲，营业收入增长，相应导致应收票据增加。经进一步核对，公司应收票据全部为银行承兑汇票，且余额中无关联单位款项。从银行承兑汇票的可变现性讲，其大幅增加所造成的经营活动现金流的相应减少一般并不代表公司资金的不合理占用，更多的则是由于公司现金压力不是很大。因此，如果公司2009年经营活动现金流的变化是基于这一原因，那么显然银行并不用为之担心。再考虑到公司应付票据增加的1.48亿元，若剔除掉票据因素，公司2009年的经营活动净现金流约为2.79亿元，远远超出财务报表上0.73亿元的水平，不过与其他年份的经营活动现金仍有不少差距。

（3）2009年年末应收账款相对2008年年末增加4.28亿元，增长75%。根据公司的解释，主要也是2009年整体经济回暖，汽车行业受相关政策刺激销售强劲所致。综合考虑预付账款增加0.18亿元，应付账款减少1.35亿元，预收款项增加0.63亿元，综合影响公司现金净流量下降5.18亿元，这是影响公司现金流量减少的最重要因素。根据宇通客车的产量公告，2009年“在12月实现了公司持续投产能力和单月交付量的新高”，销量达到4899辆，远高于公司11月的2876辆，以及披露月度经营数据以来2009年4~11月的月均2436辆的水平。以公司客车每辆均价30万元计算，2009年12月较之前月份新增销售收入达7亿元左右，考虑到销售政策和结算周期，形成较大的应收票据和账款也属合理。

综合所有上述分析，与企业营业收入和净利润趋势相悖的经营性现金净流量，具有可以解释的合理性，应该不会形成对公司基本面价值判断的重大影响。

【案例3-4】运用“闻嗅复核”技术验证报表勾稽关系并探寻可能错弊

众所周知，财务报表内部和报表之间存在着勾稽关系。当然，有些勾稽关系是精确的，各个项目之间可以构成等式。如，资产=负债+所有者权益，收入-费用=利润。而更多的或更为重要的勾稽关系则是非精确的，只在某些假设前提和条件下才可以构成等式。如，现金流量表中的“现金及现金等价物净增加额”一般与资产负债表“货币资金”年末数和年初数之差相等，前提是企业不存在现金等价物；利润表中的“营业收入”、现金流量表中的“销售商品、提供劳务收到的现金”、资产负债表中的“应收账款”等项目之间存在勾稽关系[一般情况下，不考虑应交税费中的有关税金的变动数，可以做如下简单估算：营业收入-应收账款（票据）=销售商品、提供劳务收到的现金]等。

通过“闻嗅复核”技术，依据报表及其项目之间的勾稽关系，并从报表及报表附注中发现相关证据，进而就可以形成对分析对象的基本判断。

某客户经理在审阅客户的年报时发现，利润表中主营业务收入为8亿元，现金流量表中销售商品、提供劳务收到的现金为5亿元，收入与现金流相差3亿元；同时在资产负债表中，年末的应收票据、应收账款合计只有近2亿元，而其年初余额还有1亿元，当年净增加只有1亿元。根据报表项目的勾稽关系，还有大约2亿元的收入没有在现金流量表与资产负债表中体现出来。是客户的报表存在问题，还是有其他什么原因？

在后来的对客户的询问和相关凭证查看中，客户经理发现了如下事项：

一是对某重要客户在以前年度收取了“预收账款”0.8亿元，企业在确认主营业务收入时冲减了以前年度的“预收账款”，既没有收到现金流，也没有确认应收账款或应收票据。

二是客户本年度内在银行办理了应收账款保理业务2亿元，应收票据贴现2亿元，售价与所得金额低于面值约0.2亿元。

三是客户在10月将年初纳入合并报表的一家全资子公司进行了出售，导致年末编制合并利润表时将子公司出售前的1~9月利润表纳入合并范围，该子公司1~9月实现净利润0.9亿元，而其资产负债表在年末编制合并报表时没有纳入。这样由于企业合并报表范围发生了变化，也导致勾稽关系不成立。

客户经理在证实了上述三类原因后，初步判定客户的收入确认、应收账款（票据）与现金流量并不存在重大需要引起特别关注的差异。

[1] 这一称呼也不是空穴来风。Thomas E.McKee在其著作MODERN ANALYTICAL AUDITING:Practical Guidance for Auditors and Accountants中就认为这些名称中“闻嗅测试”最形象（参见:中国铁道出版社，中译本，1999年）。

中篇　操作与应用

第4章　信贷人员财务分析之战略导航

第5章　信贷人员财务分析之会计调整

第6章　信贷人员财务分析之指标分析

第7章　信贷人员财务分析之前景预测

第4章　信贷人员财务分析之战略导航

企业战略问题是一个宏大的命题，对战略本身进行详细而深入地分析不是本书的任务，读者可参考诸多的战略管理一类书籍。本章名为战略导航，是从信贷风险管理目的下财务分析的角度出发，对企业经营所处的宏观经济环境、行业特点与趋势、价值驱动因素、竞争优势和经营战略进行分析的基础上，重点关注其对企业财务状况的影响和预判，为其后的具体分析准备定性基础，着重发挥其方向性作用，即导航作用。

4.1　宏观环境与行业分析

环境无所不含。对企业而言，从整个宇宙中减去代表企业的那一部分，余下的部分就是环境，但我们重点要关注企业生产经营所处的宏观经济环境和行业竞争环境，这二者构成了企业成败与否的最关键的系统性影响因素。

4.1.1　宏观经济环境分析

对企业来说，宏观环境通常可以看做是那些不直接影响企业短期行为，但能够间接影响并对其长期决策有影响的一般力量。主要包括经济因素、技术因素、政治法律因素、社会文化因素等，但信贷风险管理目的下财务分析通常更关注对企业产生普遍影响的经济波动及其相应的货币财政政策等。在不利环境下，对企业而言就构成宏观经济风险，这种整体且全面性的风险可能导因于GDP变动、货币供应的变化、进出口成长或衰退、产值提升或下降等。

经济波动又称经济周期，是指从长期看经济有一个平滑的稳定增长趋势，经济围绕这个长期趋势波动，表现为经济扩张和经济紧缩交替出现，包括繁荣、衰退、萧条和复苏四个阶段，衰退通常是经济周期的下降期。一般认为，在经济运行过程中，如果实际GDP至少连续两个季度呈现出下降趋势，即认为经济进入衰退阶段。经济下行期企业的经营环境恶化，势必对银行信贷产生不利影响，这是在信贷管理实践中需要密切关注的方向性问题。

就我国而言，经济波动性表现非常明显，以GDP为衡量指标，改革开放后到目前，经济发展经历了5次较为完整的波动过程，且第5次经济下行期从2008年才刚刚开始（见图4-1）。

图　4-1　1978~2009年度我国经济波动发展特征

根据其波动发展特点，可划分为几个明显的周期（见表4-1）。

在经济周期的不同阶段，经济增长速度迥异，政府实施的财政货币政策也大相径庭，这些将对企业的经营和外部融资环境产生重大影响。从财务指标上，我们可以比较明显地看到，经济景气时期企业资金充裕，收入增长较快；而经济不景气时期盈利水平则大幅度降低 [1] 。

当然，具体而言，研判经济周期的影响，首先应区分不同的行业或企业特征分而待之：

对顺周期性行业而言，商业活动倾向于反映经济的总体趋势：在复苏（扩张）期增长，在衰退（收缩）期下降，在严重衰退或萧条阶段则出现最差企业的倒闭。

对反周期性行业而言，企业在经济衰退期的表现好于复苏期。当然，明显的反周期行业几乎很难找到。

对非周期性企业而言，经济的复苏和衰退对于企业的影响并不明显，尽管经济的活跃程度肯定会降低一些。这类行业提供的往往是绝对必需的产品和服务，如基本的食品和药品。

经济周期对企业的影响也最终将传导到银行身上。因为银行放贷行为具有顺周期性，在经济上行期，银行增加信贷供给，由于对融资项目预期盈利能力、借款人的偿债能力会表现乐观，甚至对一些风险较大、收益相对较小的项目也提供贷款。由于企业盈利水平较高，银行收益也高，但伴随着经济下行期的到来，银行原先的贷款风险暴露和损失则会增加。已有的研究和观察表明，经济周期对信用质量迁徙具有显著影响，经济下行期，企业支付能力降低，使企业违约率增加、违约损失加大。

图4-2为经济周期影响银行业的基本机制。

图　4-2　经济周期影响银行业的基本机制

资料来源：何浩，商业银行应对经济周期下行的国际经验及对中国的启示，《国际金融研究》，2009年第6期，第50页。

所以，分析企业的经营环境离不开对经济波动的分析，特别是对顺经济周期行业中的企业，在经济下行期要对放贷行为格外关注。在贷款期限较长、甚至会跨经济周期的情况下，对未来的经济下行风险要予以充分评价。

具体在分析时，应重点考虑如下问题：借款人所在行业的周期性如何？经济周期目前处于何种阶段，这对行业和借款人而言意味着什么？经济周期在多大程度上影响着企业的销售、利润和现金流？行业是否存在严重的产能过剩，历史上行业应对经济衰退阶段的能力如何？借款人必须做好哪些事情才能在经济周期中持续取得成功？

特别要指出的是，银行往往在经济周期的繁荣期做出坏的信贷决策，而不是在萧条期！原因在于：

其一，经济繁荣期，随着银行盈余和资本逐年积累，在持续盈利增长的压力下，容易放松授信标准，扩大信贷；同时经济高速发展，客户贷款违约率下降，银行会相应减少计提的拨备，表现出更高的利润水平，进一步提高放贷的积极性；另外，经济萧条期与繁荣期相比，银行将受到更加严格的资本约束，筹集新资本的成本更高，也导致银行有强烈动机在经济繁荣时迅速扩张贷款。在经济繁荣期加大信贷投放的内外激励作用下，银行业务增长率高于实体经济扩张程度，投机性融资和庞氏型融资 [2] 比重不断加大，业务体系由稳健趋向脆弱，一旦遭遇经济下滑，势必导致不良贷款的形成。

其二，经济繁荣期，企业生产形势不错，积极扩张，出现投资饥渴。同时，相当一部分企业发展欲望不断膨胀，多元化发展心态蔓延。而商业银行授信的一个基本原则是，不为企业非主营业务提供贷款。若贷款不被用于支持企业主营业务的生产性资产上，则这样的贷款很少是安全的，但在企业、行业和整个经济一片大好的形势下，基于竞争压力，银行可能会支持企业更多的投资和多元化发展，在经济出现拐点而下行时，不良贷款的形成势必加速。

其三，经济繁荣期，市场上好客户增多，原先不怎么样的企业也看似发展前景不错，银行信贷投放的领域和视角越来越向低端延伸。一旦遭遇经济衰退，真正的好客户得以生存发展，那些在经济繁荣期迈入好客户行列的客户不再是好客户，其脆弱性不堪一击。而在经济下行期，纳入银行授信范围和标准的往往则是可以经受经济衰退影响的真正优质客户，虽然可能出现多家银行同时竞争一家客户的情形，所谓累大户，但正是这些大户表现出了优质低风险特征。

其四，经济繁荣期，企业经过了几年的高涨式发展，业务指标和报表信息更臻于健康和完美。此时，银行做出授信的依据，如连续三年的业务或财务数据，乃是企业处在经济增长阶段若干年的经营数据，这些信息往往体现的是最强的经营业绩，由于没有经过经济低迷的检验或缺乏经济衰退期较差历史表现的数据参考，基于此做出的信贷决策势必过于乐观。

其五，经济繁荣期，企业资产价值势必高涨或高估，在目前银行信贷业务抵押化的背景下，与经济衰退期相比，同样的资产将支持更多的贷款投放。换句话说，与经济繁荣期相比，在同样的抵押率条件下，经济衰退期银行抵押贷款的安全边际更高。这样在经济出现下滑，资产价值贬值的情况下，繁荣期发放的抵押贷款势必更多地处于风险暴露之下，客户违约率必然增大，不良贷款更容易形成。

最后，与经济下行期相比，在经济繁荣期，监管更可能趋于宽松。在金融领域，随着金融危机的蔓延和经济的下滑，国内外都强化了对银行的监管，特别是欧美，已经出台了新的严格监管法案。国内，基于商业银行的资本监管和规模管制力度不断加大，“三个办法一个指引”贷款新规密集出台，同时对银行贷款的跟踪检查也更加频繁。这些措施更加保证了经济下行期发放贷款的安全性。

总之，可以这样认为，经济繁荣期发放的贷款多是顺周期贷款，当经济继续繁荣时没问题，一旦经济下行，部分贷款就会出现不良；而经济下行期发放的贷款多是抗周期贷款，在经济下行期没有问题，经济繁荣期就更没有问题了。结论就是：银行往往在经济周期的最强时点做出坏的信贷决策，而不是在最弱时点。

4.1.2　行业竞争环境分析

俗话说，“女怕嫁错郎，男怕入错行”，企业也一样，进入什么行业大致决定了其生存状态和盈利空间。当然也有话说：“没有倒闭的行业，只有倒闭的企业”，但不可否认，一个企业是否有长期发展的前景，首先同它所处的行业本身的性质有关。身处高速发展的行业，对任何企业来说都是一笔财富，当一个企业处于弱势发展行业中，即使财务数据优良，也因大环境的下行趋势而影响其未来的盈利能力。所以，行业分析对定性判断贷款企业的发展前景具有重要的指示作用。

1.行业生命周期分析

行业生命周期是指一个行业或行业内部的某个环节一般会遵循四个发展阶段，即导入期、成长期、成熟期和衰退期。分析行业生命周期有助于从企业之外的恰当视角看待行业和企业前景，决定应该加大投入还是撤离该行业或企业。一个企业如果不了解行业的生命周期阶段，其发展策略会变得危险和不可靠。如企业在某行业中处于领先地位，但是该行业却处于衰退阶段，那么企业的未来发展前景也会岌岌可危。同样对于银行而言，不了解企业的行业生命周期，也可能造成贷款的盲目投放。行业生命周期曲线如图4-3所示。

图　4-3　行业生命周期曲线

首先，行业发展阶段决定了企业的扩张速度及其资本支出需求，企业在经历导入期而步入成长期后，市场需求的快速扩张将引领行业产能的迅速扩张，从而导致资本支出的大幅增长，相应地对银行的信贷需求增大。进入成熟期后，市场趋于稳定，竞争也转向质量、性能、服务等非价格方面，行业大规模、集中式资本支出将大大减少，相应地银行的还款来源较有保证，但贷款空间同时将萎缩。

其次，行业发展阶段还决定了企业不同的风险水平和盈利特征，对应于不同的偿债能力。如在导入期，行业发展不仅面临产品能否被社会广泛接受的市场风险，还面临因生产成本过高导致的亏损风险。这个阶段适合风投，银行贷款则不宜大规模介入。

2.行业市场结构分析

经济学理论将市场结构分为四种基本类型，其中完全竞争市场和完全垄断市场是两种极端。现实中的市场大多介于这两种极端之间，也就是既有竞争，又有垄断，既不是完全竞争，又不是完全垄断，称之为不完全竞争市场。根据市场的垄断程度，不完全竞争市场又分为垄断竞争和寡头垄断。影响市场结构的因素主要有市场集中度、进入壁垒及产品差异程度等。

市场结构的首要因素就是市场集中度。市场集中度是指行业内规模最大的前几位企业的有关数值（比如产量、产值、销售额、销售量、职工人数、资产总额等）占整个市场或行业的份额。根据产业经济学的“结构—行为—绩效”范式（structure-conduct-performance, SCP），集中度较高的产业有利于企业间的合谋，大企业运用市场势力制定较高价格，从而获得较高的产业利润。

不同的市场结构中，由于企业竞争的激烈程度不同，企业所获取的利润也就各不相同。越是竞争激烈，身陷其中的企业的毛利率就可能越低。特别是那些成熟的、甚至走向衰退期的行业，由于竞争非常激烈，整个行业的毛利率水平都会比较低。该行业中的企业尽管有差别，但很难在毛利率方面与行业的总体水平有太大的突破。

信贷人员加强对客户所在行业市场结构的分析，可以加深对企业的竞争地位和盈利前景的认识。例如，观察我国煤炭行业市场集中度（以产量计算），我们不难发现，改革开放以后市场集中度保持一个小幅下行的趋势，直到1998年才开始止跌回升，2002年中国煤炭行业进入低集中竞争型市场格局，规模最大的前8家企业的市场集中度为20.65%。尤其进入2007年，煤炭行业规模最大的前4家企业的市场集中度就达到20.97%，标志着整个行业已经告别了分散竞争状态 [3] 。而在2008年开始的以山西省煤炭资源重组为核心的更加强大的产业政策的推进下，近期中国煤炭行业集中度将会快速提高，寡头竞争的局面很快将会全面形成。目前以神华集团、大同煤矿集团、中煤能源集团、山西焦煤集团等行业龙头企业组成的类寡头性质市场结构，在供给方的地位举足轻重，从2009年的“煤电之争”也可以看出，以龙头企业为主的大煤炭企业已经开始了主动联合步伐，共同谋求提升整体产业利润。

当然从不同的银行或其分支机构角度出发，依据资源配置范围，行业集中度的分析不能仅仅从全国的角度分析，而且必要时应依据区域视角才更具有针对性和决策的依据性。一些行业从全国范围看集中度可能较低，属于竞争型结构，而若从区域的角度单独进行集中度的计量，其市场集中度可能很高，市场结构可能属于寡占型，具有鲜明的垄断性市场特征，对于在该区域的信贷投放可能更具有参考价值。因此，基于区域市场集中度与全国性行业集中度的差异，在对区域性产业进行分析并决定信贷投放时，以具有相互竞争关系的企业范围作为计算市场集中度和判断市场结构的基本依据，才是建立正确评判方法的基本思路。

3.行业盈利能力分析

不同行业的获利能力显然不同，甚至有天壤之别。分析行业盈利能力的工具有多种，但仍以波特提出的“五种力量模型”为经典，且便于分析使用。

波特认为，有五种竞争力量决定了行业的盈利能力，其中三种来源于“水平”竞争，它们是产业内部现存的竞争者、潜在的进入者和替代品生产者，另外两个则来自于企业的“垂直”关系，它们是供应商的讨价还价能力和购买者的讨价还价能力。根据波特的分析框架，行业内实际和潜在的竞争程度决定了行业获取超额利润的可能性，而这一潜在利润能否由行业取得则取决于该行业中的企业与客户和供应商的讨价还价能力。图4-4为行业盈利能力影响力量模型。

图　4-4　行业盈利能力影响力量模型

资料来源：参见Michael E.Poter. Competitive Strategy, New York: The Free Press,1980.略有改动。

各种竞争力量都将从不同方面对行业盈利能力带来影响 [4] ：

（1）现有竞争对手间的竞争程度与利润摊薄。现有企业间的竞争是企业所面临的最强大压力。现有竞争者根据自己的资源，采取价格竞争、新产品开发、服务质量以及促销等手段力图在市场上占据有利地位和争夺更多的消费者，对行业内竞争者构成极大威胁。一般情况下，行业增长率高、竞争者的集中度和均衡度高、产品的独特性好、进入壁垒高、退出障碍低、则企业间的竞争强度会小些，反之，则竞争会更加激烈。同行竞争总是由一个或几个企业认为存在改善其市场地位的机会而引发的。比如我国家电市场上，四川长虹几次依仗资金实力和规模经济发起价格大战，导致同行业其他企业报复性反应。竞争的结果可能会使彼此都无从得益，特别是行业中竞争者数量较多的情况下。同样，如果行业内竞争者较为集中，实力、规模相当，如美国软饮料业的可口可乐和百事可乐，它们可以心照不宣地相互合作，避免破坏性的价格竞争。

（2）进入者威胁利润分配的格局。早期进入的企业，其先行优势有助于阻止未来企业的进入而获取垄断利润，先入者容易取得成本或价格优势，制定有利的行业标准或取得资源许可，而行业的高额利润必然招致新入企业分割。新进入者的加入，一方面会带来生产能力和市场占有率方面的要求，这必然引起与现有企业的激烈竞争，促使产品价格下跌。另一方面，新进入者加入行业，同时会带来对生产资源的争夺，从而可能使行业生产成本升高，倒挤利润。因此，行业进入难易程度成为影响新进入者威胁大小的关键。规模经济、先行优势、分销渠道的进入和法律障碍等都会影响行业进入的难易程度。站在行业利润的角度，最有利的情况是进入壁垒高而退出障碍低。因为新进入者将被壁垒阻挡，而不成功的竞争者可以退出该行业。当两种壁垒都高时，潜在利润较高但通常伴随着高风险。因为尽管挡住了新进入者，但不成功的企业仍会留在该行业内坚持斗争，进入壁垒和退出障碍都很低的情况虽然不尽理想，但不是最糟的。当进入壁垒低而退出障碍高时，进入该行业很容易，经济状况好转时会吸引新企业加入，但当情况恶化时，企业却无力撤出该行业，结果使这些生产能力滞留在行业里，导致行业获利能力长期恶化。

（3）替代品威胁利润大餐。替代品由于与被替代品有相似的功能，无形中加大了被替代品的行业的竞争边界，而且这些替代品往往由高盈利行业提供，表现出一种价格优势，从而限制了企业所在行业的产品价格，抑制了行业利润水平。所以，企业的产品一旦被模仿和替代，其利润趋势必然下滑。

（4）供求双方的强弱对利润的影响。行业的竞争程度决定了获取超额利润的潜力，而行业供应商和消费者的议价能力决定了行业的实际利润水平。在产出前，企业面临着与劳动力供应方、原材料供应商的交易；在产出时，企业直接面对消费者或分销商。买方实际上也在和行业内的企业竞争，他们迫使企业降价、提高质量、提供更优服务，这些均会降低行业的获利能力。当然，买方的议价能力受其价格敏感性和交易地位的影响，若产品缺乏独特性且转换成本低或在其成本结构中占有较大比重，则其愿意寻找成本更低的产品。而相对于供应商数量的买主数量少，购买量大，可供买方选择的产品或替代品多，则买方在交易中更容易保持强势地位。而当供应商数量少且客户可选择的替代品少时，则供应商具有强势地位，从而可以提高买方的购买成本，压缩行业盈利空间。

4.行业成本结构分析

不同的行业呈现出不同的成本性态或成本习性，也即行业内公司的固定成本和变动成本体现为较为稳定的比例特征，特定行业内的公司往往有着相似的资产转换周期、财务报表结构和成本结构，而不同的成本结构将会影响行业内公司的行业风险、企业风险、利润和竞争属性等。依据行业成本结构的不同，可以大体分为“重资产”和“轻资产”两类行业：

重资产行业，即高经营杠杆行业，指固定成本所占比重高于变动成本的行业。该类行业中，产量高的企业比产量低的企业更能盈利。因为随着产量的增加，平均单位产品中的生产成本会迅速下降，即出现规模经济。在成熟的重资产行业中，为维持产量而保持市场份额，对于企业的盈利是至关重要的。典型的重资产行业有航空运输业、电力、钢铁等。

轻资产行业，即低经营杠杆行业，指变动成本较固定成本占比更大的行业。这类行业中的公司进行纠错的战略可行性和现实性较高，在经济衰退期或产量下降时相对更具有优势。因为这类企业更容易快速降低变动成本，维持盈利，但如果处于经济和销售增长都很强的时期，轻资产行业的盈利增长速度要慢于重资产行业。典型的轻资产行业有影视业、服装业、面向研发的高科技企业等。

当然，重资产和轻资产两类行业一定条件下可发生转化：重资产行业的企业可以通过商业模式创新演变为轻资产企业，如手机生产商可以将制造环节委托其他企业代工，从而实现成本结构的由重变轻；而轻资产行业的企业由于经营策略原因也可能转变为重资产企业，如服装业若是采取直营店为主的销售模式，其成本结构将会由变轻重。

通常而言，经营杠杆越高，企业面临的风险越大，需要较高的销售水平来维持行业的盈利，而且行业的盈利性相对于销售的下降也更加敏感。因此，重资产行业与顺经济周期的叠加，将表现出非常脆弱的特性。保持较高的销售额和较高市场占有率，对于重资产行业内的企业取得成功非常重要。

5.行业与区域政策分析

各国经济发展的历史经验表明，随着经济发展和国民收入水平的提高，产业结构将随之由低水平均衡向高水平均衡演化，呈现出有序性、阶段性和明显的规律性特征。而经济结构的调整往往伴随着行业或区域政策的引导和促动。

产业政策是通过鼓励、限制或禁止某些产业、产品和技术的发展，合理配置、利用资源，优化经济结构，促进产业发展。经济政策和信贷政策是实现产业政策的重要手段和途径，而区域政策相应主要是在一定的区域内对产业政策进行局部规划，以促进区域内部的发展以及与区域外部的协调。

从本质上讲，产业政策或区域政策是一种政府行为，是政府经济职能的重要实现形式，是政府为实现一定的经济和社会目标而对产业的形成和发展进行干预的各种政策的总和。产业政策的有效实施需要其他政策的配合，从现阶段来看，信贷政策已经成为产业政策实施的重要支柱之一。可以说，信贷手段是实现产业政策的重要手段和途径。

在商业银行内部，其授信政策的制定往往要依据国家或区域的产业政策，并依据产业和区域政策的调整而调整。银行在保证风险可控的前提下，依据地方产业特点安排信贷资金的投向和结构。反过来讲，遵循行业和区域政策也是商业银行规避政策性风险的基本要求。银行在分析客户时，必须关注客户所在行业的政策要求，对于产业政策所限制或禁止发展的要慎贷、禁贷。

综上，对行业竞争环境的分析，从反方向看，是要识别行业风险，并将行业风险与企业在行业中的竞争地位结合起来分析。依据行业发展的基本规律，了解行业的增长点和风险所在，进而制定行业授信规模和行业资产组合，提高投资效率，降低信贷风险。同时通过行业分析、判断出行业发展趋势、企业的总体竞争水平及高低差别水平、产品市场空间，掌握总体的行业财务及比率标准和差异，从而促进某一个企业的财务状况分析质量和现金流预测的准确性，可以科学把握客户，超前规避行业内的客户风险。从正向看，则可以识别出行业中真正的优质客户，促使银行信贷业务安全开展。

【案例4-1】行业前景判断重要性的例证 [5]

上海超日太阳能科技股份有限公司，主营太阳能电池产品的生产和销售。公司是国内最早从事太阳能电池组件生产的公司之一，并已全面掌握了太阳能电池片生产的核心技术。目前已经成为国内太阳能电池组件生产行业的领先企业，是最早获得德国TUV认证和国际IEC认证的国内太阳能电池组件制造商之一（其他主要有天威英利、无锡尚德、江苏林洋和天合光能）。2008年开始投产单晶硅电池片，向太阳能产业链上游延伸，其生产的电池片最大功率和光电转换率高于同行业平均水平，产品质量达到了国内先进水平。2008年12月25日，公司获得国家高新技术企业证书。同时，财务数据显示，其2006~2008年营业收入每年都以超过80%的速率在增长。

公司募集资金投资项目—年产100MW多晶硅太阳能电池项目的建设，将充分利用公司自有技术，项目达产后不仅使公司拥有铸锭、切片、电池片和电池组件的完整产业链，而且将扩大公司产品产能，丰富公司产品结构，提升公司市场竞争能力。

作为一家新能源企业，看似行业前景明朗，在中国证券监督管理委员会发行审核委员会于2009年7月15日召开的2009年第48次会议上，其首发上市申请未能通过。审核意见稿中显示，“因产能急剧扩大存在市场风险，以及因产业链转向上游存在技术风险……与会委员同意票数未超过5票”，也就是说，委员们因对该公司行业前景问题的担忧而对其上市申请进行了否决。

补充：国务院总理温家宝2009年8月26日主持召开国务院常务会议，研究部署抑制部分行业产能过剩和重复建设，引导产业健康发展。会议指出，多晶硅等新兴产业也出现重复建设倾向，要求对多晶硅等新兴产业要建立和完善准入标准。

[1] 应惟伟，经济周期对企业投资影响的实证研究[J].财政研究，2008年第5期，第30-34页。

[2] 根据经济学家海曼·明斯基创立的“金融不稳定性假说”，融资方式根据收入-债务关系，可分为三种类型：对冲型、投机型和庞氏型。对冲型融资，是指债务人的现金流能覆盖利息和本金；投机型融资，是指债务人的现金流只能覆盖利息，需要借新债还旧债；庞氏型融资则是指债务人经营产生的现金流既不足以满足本金的偿付，也不足以支付现有债务的利息。债务人需要依靠资产价格的不断上涨来最终来偿还他们的债务。该假说认为，在一个持久的繁荣期内，经济体系将从稳定的金融关系转变为不稳定的金融关系。人们通过承担风险赚钱的时间越长，在承担风险方面就会变得越不谨慎，这是自我实现的，程度会越来越高。

[3] 陈小毅、周德群，中国煤炭行业市场结构与经济绩效实证研究，《统计与信息论坛》，2009年第4期，第37页。

[4] 此处参考和引用了以下文献相关内容：一是戴欣苗，《财务报表分析》（第2版），清华大学出版社，2008年，第44-46页；二是杨贺，《基于信用评级角度的财务分析体系构建研究》，中国人民大学-大公国际资信评估有限公司博士后研究工作报告，2008年，第54-55页。

[5] 中国证监会发审委2009年第48次会议审核结果公告、上海超日太阳能科技股份有限公司首次公开发行股票招股说明书（申报稿）。

4.2　价值驱动因素与竞争优势分析

4.2.1　价值驱动因素

战略分析应当围绕企业的价值创造能力展开。那究竟什么是企业的价值驱动因素？理论上讲，如果用多个变量对企业在一个细分市场的利润做一个回归分析，价值驱动因素就是回归系数具有更大的统计重要性的那些变量。通俗点讲，可以理解为最能影响企业能不能在市场上持续取得竞争胜利和实现良好经营效益的因素，它可以是特定的战略因素、产品属性、竞争能力、财务实力、顾客满意度、创新水平，等等。价值驱动因素也可以称之为关键成功因素或成败攸关因素，一般而言，对一个细分市场，最重要的因素可能有至多3~5个。

对关键成功因素的把握决定了企业在行业中的竞争地位和最后的经营效益以及是否能够持续发展。关键成功因素在每个行业、每个企业中所表现出来的内容或者说特点是各不相同的，也就是说，每个行业或企业都会有各自不同的关键成功因素。例如对啤酒行业，其关键成功因素可能是酿酒能力、批发分销商网络、广告推广；对煤炭行业，资源储量的多少、煤种煤质、运输条件的优劣、产业链的衔接、安全管理水平的高低成为关键成功因素。同时在产业竞争的不同阶段，行业的关键成功因素也可能会有所不同，例如在生产供不应求的时候，生产能力可能成为关键的成功因素；而当生产供过于求时，则寻求低成本的制造能力将成为关键成功因素。当然，一般情况下，企业的现存经济实力也是必不可少的一个关键因素。

普华永道会计公司在2001年曾向157位分散在不同行业的公司经理进行了调查，依据公司经理在不同方面的使用和赞成比例，八大类价值驱动因素的相对重要性结果如表4-4所示。

调查结果显示，公司经理们认为产品和服务质量、客户满意度和忠诚度、运营效率、当前财务绩效4个因素，不管在什么用途下，都获得了60%以上的认可度。

4.2.2　竞争优势分析

在评价企业是否是银行的目标或优质客户时，客户在行业或细分市场中的竞争位势是一个非常重要的参考指标。即使某个行业的吸引力很大，某个企业也不一定就是有吸引力的客户，这至少要看企业处于行业平均值的上方还是下方。通常而言，我们可以说，高于行业平均水平则具有竞争优势，而低于行业平均水平则不具有竞争优势。

对于具体某个商业银行而言，由于其经营范围不同、管理体制不同、客户定位不同，其资源配置模式也不同，相应其评价客户的竞争优势的出发点也不同。例如，某个定位于中小企业的商业银行，若在分析客户的竞争优势时选取的参照物是整个行业，那结果是其全部客户几乎都不具有竞争优势，难道就因此能得出结论说，客户没什么开发价值，业务就不做了吗？显然，答案和做法都不是这样的。

因此，对于商业银行而言，谈论客户的竞争优势，绝不是笼统相对行业而言分析客户的竞争优势。相反，依据该银行的经营范围、特别是资源配置模式和客户定位进行分析，更具有针对性和应用价值。一个可资参考的方式是，以银行同一资源配置范围内（如分行范围内或全国范围内等）的现有客户群为基本参照点，将其按行业分类，竞争力高于其平均水平的就具有竞争优势，反之则无竞争优势。或者也可以进一步这样简便操作：根据银行同一资源配置范围内现有客户的行业分类，选取各行业中有代表性或相对优质的3个客户作为参照，若某目标客户或现有客户在价值创造因素或关键成功因素上相对优于该3个客户的平均水平，就称其具有竞争优势。

本质上，一个企业的竞争优势取决于它在价值驱动因素上具有哪些强力点和弱力点。将竞争优势定量化予以表达有助于形象化地突显企业的竞争地位。

从实用和可操作目的出发，我们可以使用笛卡尔坐标图将一家企业的竞争优势形象化。标有刻度的坐标轴分别代表不同的价值驱动因素，数值越大，说明竞争优势越明显。企业占据的特定位置（从单位1到7），取决于它与其他竞争者（参照客户）或行业平均水平相比较的强力点和弱力点的力量大小。图4-5为竞争优势笛卡尔坐标图。

图中E为分析企业；A、B、C为3家主要竞争对手或参照公司。

进一步地，我们可以将被分析企业的竞争优势通过一个简单的计算公式，用一个数值来反映，更为清晰明了。

图　4-5　竞争优势笛卡尔坐标图

以图4-5所示为例：

首先，计算待分析企业在各个价值驱动因素上的平均刻度水平（均值）：

E均值=（4+6+6+4）/4=5

其次，计算3个主要竞争对手在各个价值驱动因素上的平均刻度水平（均值）：

ABC均值=[（4+2+2+2）/4+（2+2+4+3）/4+（6+4+5+6）/4]/3=3.5

最后，计算待分析企业的竞争优势：

E竞争优势=（5-3.5）/3.5×100%=43%

由此可以得出结论：待分析企业E相比三个主要竞争对手而言，具有较高的竞争优势，平均而言，高出竞争对手43%。

这一结论是一种非常有价值的概括，它用一个简单的百分比数字表明了从价值驱动因素或关键成功因素的强力点和弱力点方面来说，相对于主要的竞争对手，待分析公司所处的位置。相比我们许多信贷人员在调查或分析报告中经常采用的如“行业成熟，盈利能力较强，企业具有较强的竞争优势，可以进入”等语言描述准确得多。

4.3　竞争战略与财务预判

企业的盈利能力不仅受到行业结构的影响，还受到其在行业中对自身进行定位时所做出的战略选择的影响。根据波特的观点，竞争战略就是要在产业中建立一个可以防守的位置，使公司业绩能够超出竞争对手。竞争战略主要关注两个问题：

其一，以低成本为基础竞争，还是以质量或服务等成本之外的产品或服务差异为基础竞争？

其二，与竞争对手在最热门的那一块市场面对面竞争，还是集中于一个市场空隙，满足于一个不那么热门但也还盈利的细分市场？

对于竞争战略选择来说，前一个问题更为根本。因而，波特认为，尽管企业的经营战略多种多样，但一般性的竞争战略主要有两种：成本领先战略和差异化战略。

4.3.1　成本优势创造利润优势

如果一个企业实施的所有经营活动的累计成本低于其竞争对手的成本，那么它具有成本优势。如果企业能够做到成本领先，那么只要其要价与竞争对手相同，就可以获得超额利润；反之，成本领先企业会迫使其竞争对手降低价格，并接受较低的收益水平、或者退出该行业。成本优势的战略价值在于其持续性。若是企业的成本优势的来源是竞争对手难以模仿的，即通常人们所说的“不可复制”，那么成本优势的持续性就显示出来了。所以，实行成本领先战略的企业，对规模经济、产品设计、生产效率和成本控制水平的要求很高。

4.3.2　差异化与高收益

实行差异化战略的企业在行业中追求独一无二。当一个企业向其客户提供某种独特、有价值的产品而不仅仅是价格低廉时，它就把自己和其竞争对手区别开了。为保持这种竞争优势，企业需要在超值产品和服务以及研发、技术和市场容量方面加大投资。但只要差异化取得成功，就可使企业弥补成本后获得溢价、以一定价格出售更多产品，或在季节性经济萧条来临时，有更多客户忠诚于其产品，从而获得利润。如果实现的溢价超过为使产品独特而追加的成本，则差异化就会带来更高的收益。

两种不同的经营战略由于提供产品或服务的价值体现和成本不同，相应在对企业的财务指标上就具有不同的影响。一般来说，采用成本领先战略的企业虽然有成本低的优势，但是由于产品没有独特性而只能采取低价策略，最终毛利率将是比较低的。然而，这类企业虽然牺牲了毛利率，但由于它们提供的产品更能满足大多数消费者的需求，所以在周转率等资产的运作效率方面往往会有优势，正所谓“薄利多销”。而采用差异化战略的企业虽然为了获得产品的独特性而必须提高产品的生产成本，但是它们可以通过较高的售价得到弥补，而且这样的企业一般能获得更高的毛利率。与此同时，由于提供的是高价产品，在一般情况下毕竟会使其面对的客户数量减少，从而影响其存货的周转率，进而影响其他相关资产的周转率。

企业经营战略给我们进行财务分析的基本启示是，采用成本领先战略的企业往往具有比较高的周转率，但是在净利润率，特别是毛利率方面却很难具有优势；而采取差异化战略的企业往往具有比较高的毛利率，但是在周转率方面又往往落后于那些采取成本领先战略的企业。这实际上告诉我们，企业可以通过不同的途径来达到同样的综合盈利水平，一种途径是低盈利而高周转（成本领先战略），另一种途径是高盈利而低周转（差异化战略）。两种途径都可以达到同样的目的，但是一般的企业需要有一个重点，很难两种优势同时兼备。在信贷实践中，我们在对客户财务进行分析时，一定要注意那些另类的企业：低成本同时低周转。这往往意味着企业经营战略的不成功，其盈利能力显然值得怀疑，偿债能力也难以保证。

4.4　生产经营与授信风险

不同的企业表现出不同的生产经营特征，即使具有若干相同行业特征的企业，其生产经营也会存在差异。而识别这种特征，将对企业的历史和可预见的未来经营业绩及其债务偿还能力做出可靠的判断。特别是在对中小企业或民营企业授信时，银行人员应把大部分的分析时间花在行业分析与企业生产经营分析方面，这样在企业财务信息质量和详细程度方面有所欠缺的情况下，将最大限度地缓释授信风险。

概括而言，基于信贷风险导向下的企业生产经营分析，集中于两类六个因素：一类是产业链特征，包括供应、生产、销售三个因素；一类是一般性考量，包括盈利模式、经营历史、管理风险三个因素。

4.4.1　供应

关注企业的供应特征，主要在于分析企业生产资料供应的集中度、稳健性、控制力三个方面。若企业的原材料供应依赖于少数几个供应商，则企业可能面临供应中断、接嫁成本等集中度风险，一般对单一供应商的依赖不应超过10%，规模较小的企业为获得批量折扣时可适当提供判定标准，但一般也不应超过20%。供应的稳健性，衡量企业生产资料在合理市场价格下保质保量按时的获得性，如原材料的稀缺性、不可替代性、运输瓶颈、缺乏买方议价能力、跨境风险等都会造成企业供应的波动。而控制力主要是指企业对采购价格的影响力，具体衡量企业的供货价格风险。若企业供应商分散、生产技术对多种原材料兼容、购买地位强大、真正具备使用衍生工具对冲风险的能力，则企业对供应价格的控制力就强。

通过几方面分析，分析人员一般应获得如下三个问题的答案：

（1）企业如何以及从哪里获得生产供应？

（2）企业对生产资料供应的稳定性和价格的控制能力如何？

（3）在保障供应方面企业采取了哪些策略和行动？

4.4.2　生产

一般而言，银行工作人员对企业的生产流程应做到心中有数，并重点关注生产能力及利用率、技术及装备水平、风险缓释及限制三个方面。若企业的生产能力达不到规模经济水平，或产能利用率低，将不利于企业维持较低的生产成本，影响产品的市场竞争力。而企业生产的技术和设备水平，若面临变化迅速的行业科技更替，特别是在企业采用“未经证实的”技术情况下，将遭遇巨大的科技风险。如当前对于新能源的生产技术和设备就处于快速发展的进程之中，所谓的传统技术企业面临的科技风险很大。而风险缓释及限制关注企业的主要或核心资产的安全性和对可能信贷的保障性。如是否对固定资产进行了保险，保险受益人是谁，可否指定为本银行，企业正常生产面临的最大风险是什么，企业的资产是否已经做了抵押登记，是否是租赁资产，所有权是否存在瑕疵，这些都对授信风险的缓释措施具有重要影响。

通过几方面分析，分析人员一般应获得如下三个问题的答案：

（1）企业的生产能力及产能利用率多大，是否达到规模经济或行业平均水平？

（2）企业生产技术或设备技术水平如何，是否面临淘汰？

（3）企业对主要资产是否采取风险缓释措施，所有权是否受到了限制，若银行进行授信是否可对企业相关资产进行控制或作为受益人？

4.4.3　销售

与供应分析类似，对企业销售情况的分析，也应着重于销售的集中度、稳健性、价格控制力。此外，还应重点关注产品性质、产品策略与销售渠道三方面因素。销售是卖产品给客户，首先越是重要的产品，风险越低，如生活必需品就比奢侈品风险低。产品策略衡量企业产品的多样化和差异化，分析人员应该关注，若企业正在对其产品做脱离其核心业务和能力的多样化运作，这样无疑将把企业带入一个新的行业，若此时授信，将会承担股权投资水平的风险，务必审慎，而企业坚持在核心领域实行产品差异化策略，则显然会提升企业的竞争能力和盈利水平。销售渠道或销售体系的建设往往也成为企业竞争力的一个主要方面，并极大地影响企业的成本和盈利水平。银行需要了解企业与批发商和分销商之间的典型交易条件，以及企业对于销售渠道的整合能力。对于那些由企业自己的关联公司销售产品的情形而言，要注意销售的关联方交易特征和销售的真实实现性。例如，企业将产品销售给控股股东和非控股子公司，因无须编制合并会计报表，对企业而言，销售收入增加，同时应收账款和利润增加，从而实现了对外“合法”销售。

通过几方面分析，分析人员一般应获得如下三个问题的答案：

（1）企业产品的属性和竞争力如何，产品市场容量多大，市场占有率多大，变动趋势如何？

（2）企业的产品销售到了哪里，销售的稳定性和销售价格的控制能力如何？

（3）在促进销售方面企业采取了哪些策略和行动，销售渠道是否健全和完善？

4.4.4　盈利模式

盈利模式就是企业赚钱的渠道，即通过怎样的模式和渠道来赚钱。盈利模式是企业在市场竞争中逐步形成的企业特有的赖以盈利的商务结构及其对应的业务结构，也即在企业产供销结构下，形成的具体生产产品、满足客户、赚取利润的方式。如饮料公司通过卖饮料来赚钱，快递公司通过送快递来赚钱，网络公司通过点击率来赚钱，通信公司通过收话费赚钱。而煤炭企业的盈利模式属于典型的传统“产品模式”，基本可以归纳为“少出事，多出煤”。在目前中国的资源结构和市场需求下，只要挖出煤就会有收入，关键是不要受行业政策的影响停工，更别因为自己的安全问题导致整顿即可，安全第一，产量为王。

4.4.5　经营历史

经营历史衡量的是企业的成熟度，若企业成立时间很短，缺乏用来证明企业经营业绩所必须的经营记录，管理层的能力也难以得到检验性证明。国内外的研究均表明，每年新成立的企业其死亡迁徙率是非常高的。因此，对于新成立的企业，往往不是银行提供融资的对象。某些时候，即使企业经营历史已经较长，也不一定就能证明企业较为成熟，管理层水平较高。如一个企业成立已有3年时间，管理层稳定，业绩平稳增长，风险看似不高，但若是该企业所在的行业正处于经济的上升期，大势所趋，不盈利都难，则企业的管理层仍不能证明其具有在经济衰退通道下带领企业继续持续发展的能力。

4.4.6　管理风险

有效的管理对于企业至关重要，对企业管理层的分析，特别是对民营中小企业而言尤其重要。这是因为这类企业的成功与否与其创始人或管理层中的关键人物关联性很强，且其决策可能对企业的信用产生迅速而重大的影响。同时，这类企业财务信息质量存在一定问题，导致对管理层的信任变得更为重要。实践中，有不少银行授信人员甚至笑谈到，若是对中石油、中移动、华能授信，不用看企业任何资料，闭着眼就可以，不仅是因为这类企业财务实力本身就非常强大，还因为这类企业的经营业绩几乎不受管理层变动的太大影响；而对中小民营企业而言，时时瞪大眼睛也总是对管理者布下的陷阱防不胜防。

对企业管理风险的分析，可重点对管理层的能力、品行、过往经营记录、企业对其依赖度或可替代性等几方面进行分析。

【案例4-2】企业不同生产经营模式导致不同的风险

1999年，互联网如日中天的时候，风险投资家阿赫恩选中了第二代太阳能产品：薄膜电池，并说服沃尔玛继承者之一的沃尔顿先后投资1.5亿美元。2006年，第一太阳能在纳斯达克上市，一年内上涨888%。如今，沃尔顿的投资账面价值高达80亿美元。2009年，第一太阳能产量全球第一，并且是全球首家生产成本低于每瓦1美元的生产商。

差不多同时起步的无锡尚德借力地方政府，拉来8家国企投资600万美元，结合中国的制造优势，生产传统型晶体硅电池。2005年3月，在无锡市政府的动员下，国有股东主动退出，取得了10~23倍的投资收益，高盛等海外资本顺利入股。同年10月，尚德在纽交所上市。当年，尚德产能排名世界第八，第一太阳能则远未进入前十。但是中国太阳能产业带有天然罩门：晶硅原料由海外控制、市场和融资渠道也在海外。经历了原料价格的大幅波动后，2008年第四季度尚德毛利率骤降至0.6%。

试想，若是这两家企业同时提出信贷需求，作为银行工作人员，你倾向于哪家呢？

尚德电力VS First Solar两大流派的巅峰对决 [1]

如日方升的光伏产业，短短数年成就了两家年轻的世界级企业：中国的尚德太阳能、美国的First Solar公司。它们有类似的成长轨迹，又有迥异的基因。规模、成本、技术，当然还有运气，是它们的共同武器，可在具体成长路径上却大有不同。

2000年，37岁的澳洲博士施正荣来到江苏无锡。除了几页商业计划书，他两手空空。之前，他曾经在秦皇岛、大连、上海徘徊，可最终没有获得资金支持。这一次幸运之神终于降临，无锡市政府仅用了三个月的时间，即完成了项目接洽、论证、调查、股权谈判，并拉来8家当地国有企业，投资600万美元。2001年9月，尚德太阳能电力有限公司注册成立。

对看好施正荣的当地官员来说，这是一次豪赌。2000年中国电力不是紧缺，而是过剩。光伏发电在国内找不到需求，海外市场也没有大起色，商业前景难测。

而在大洋的彼岸，美国俄亥俄州匹兹堡市，风险投资家阿赫恩（Michael Ahearn）和施正荣一样陷入焦灼。他当时为沃尔玛继承者之一约翰·沃尔顿（John T.Walton）担任顾问，给后者寻找具有成长潜力的公司。就在1999年互联网投资异常火爆的时刻，阿赫恩却选中了一家不起眼的太阳能电池公司Solar Cells。他说服沃尔顿向Solar Cells投资4500万美元，随后给公司改了个霸气的名字—First Solar（第一太阳能），并自任CEO。

施正荣和阿赫恩较早预料到这个产业的未来，可实际上，他们手中并没有预言兑现的时间表。尽管美国、日本、瑞士、法国、意大利、西班牙、芬兰在21世纪之初都纷纷制定了光伏发展规划，终端市场却并未同步启动。1999年全球光伏产量为201.3兆瓦，两年后达到390.54兆瓦，尚不足一个小型发电厂提供的电量。

2002年，尚德第一条10兆瓦太阳电池生产线正式投产，产能相当于此前四年中国太阳电池产量总和，当时First Solar尚在试产阶段。两家公司选择了不同的技术路线，有趣的是，曾在太平洋太阳能电气有限公司担任研发负责人6年多的施正荣，并没有延续在薄膜技术上的优势，而是结合中国的制造优势，生产传统型晶体硅电池；反而是技术的门外汉阿赫恩，把目光直接聚焦于第二代产品：新型的碲化镉薄膜电池。

其后大家的日子都不好过。2002年尚德的销售额1000多万美元，亏损700多万美元；2003年年初更加困难，为了获取银行贷款，能抵押的已全部抵押，创业团队也分崩离析。幸运的是，中国光伏企业在萌芽之时就打上了“政府工程”的烙印，几个国有大股东半自愿半被迫地轮流为尚德担保贷款，无锡市也在2003~2004年替尚德申请了9个政府基金项目。

这一年，First Solar账面上的资金也所剩无几，但阿赫恩没有其他外力可以求助。曾经做过律师的他只好再次鼓动如簧之舌，说服沃尔顿向这个看似无底洞般的公司追加注资1亿美元。

2004年8月尚德第三条生产线投产，当时已处于内外交困之境，甚至连设备都要抵押给工程队。恰在此刻峰回路转，德国政府实施著名的EEG法案，对太阳能等新兴能源发放高额政府补贴，市场需求瞬间爆发。随后，德国超越日本，一跃成为全球最大的光伏市场，2004年推动全球光伏市场的规模同比增长61%。而大多数同行对这一转机显然准备不足，尚德有足够胃口吞下膨胀的蛋糕，在2004年一举扭亏，净利润达到1980万美元。

2005年3月，又是在无锡市政府的动员下，国有股东主动退出尚德，分别取得了10~23倍的投资收益（国资的顺利退出，这在国内甚少先例）。高盛、英联等多家海外资本顺利入股，尚德转制为外资企业，同年10月19日在纽交所上市，募集到4亿美元。施正荣因而成为当年的“中国首富”。

这一阶段尚德暂时跑在了First Solar前面。2005年，尚德电力产能达到120兆瓦，排名世界第八，而First Solar的产能不过75兆瓦，远远没有进入世界前十名。

这与双方的产品有关。薄膜电池是以各种化合物配制而成，光电转化效率远低于晶体硅电池，商业化速度相对落后于前者。

不过，薄膜电池的制造成本却低得多。阿赫恩还在马来西亚的居林修建了一座工厂，共16条生产线，以便让成本更具竞争性。

自2004~2008年上半年，光伏是中国最性感的行业，它被视为中国唯一能与世界同步的高科技产业。除尚德外，还涌现出一大批明星公司。江苏、河北、内蒙古等多个省份将发展光伏产业作为重点工程。然而，中国光伏产业带有天然的罩门，即俗称的“两头在外”：晶硅原料主要由海外控制，市场主要在海外，实际上是三头在外，融资渠道主要也在海外。

2006年11月17日，First Solar在纳斯达克公开上市，此后公司股价一飞冲天，一年内上涨888%。约翰·沃尔顿合计投资1.5亿美元，如今持股市值已超过80亿美元。在中国同行忙于杀价时，First Solar已在薄膜太阳能电池模块研发领域突飞猛进，在全球率先达成能源转换率超过10%的目标，并不断尝试商业模式创新，是世界上第一个实行预付费产品回收和再利用系统的光伏企业。

中国光伏企业的好日子在2008年10月突然终止，随着硅料价格进入跳水状态。业内素有“拥硅为王”之说，组件企业为保证生产连续性，需要有储量不等的备货，2004年多晶硅价格为24美元/公斤，到2008年3月份涨到400~500美元/公斤，而到2009年3月份，突降至115美元/公斤，这番折腾，给晶硅光伏企业的财报真捅了个大窟窿。

尚德作为行业龙头所受冲击颇大，其2008年第三季度毛利率尚有21.6%，第四季度骤降至0.6%，并因减产、裁员成为舆论焦点。

First Solar却轻松避开了这场危机，成为该行业中的超级大赢家，成为美国拥有最高估值水平的光伏股。它的模块转换效率仍在不断提高，生产成本也持续下降，2008年第四季平均生产成本已降到每瓦0.98美元，是全球首家生产成本低于每瓦1美元的太阳能厂商。

以产量计，到2009年，First Solar兑现了自己的名字，成为第一，尚德虽然位居亚军，1.1GW的年产量也与First Solar接近，生产成本和毛利率却无法与之比肩。

目前德国等欧洲市场出现萎缩迹象，而美国与中国的诱惑开始释放，正因如此，长期以来并无正面较量的First Solar与尚德可能出现交锋。尚德通过合资、并购等方式，希望在美国不仅是设备供应商，还要成为系统方案解决商和电站运营商，而First Solar也正在中国内蒙古戈壁沙漠地区兴建一座2GW的太阳能发电站，该项目将历时十年，面积相当于一个曼哈顿。

可以说，作为光伏行业的两大产业骄子，尚德电力与First Solar的不同发展轨迹，既是对选择不同技术路线的逻辑结果，也有不同资本对接渠道的差异影响；既是施正荣和阿赫恩两人的各自市场预期所导致的，同时也折射出中美两国在新能源领域的差异化特征。

如果说上述案例对企业生产经营的特点与授信风险的关系还体现得不够充分，或者说对于新能源领域之外的人员稍嫌专业与陌生的话，下边我们举一个大家似乎都很熟悉行业的例子—电视剧和电影制作公司，来研判其授信风险的大小。

【案例4-3】华策影视的生产经营模式与授信风险 [2]

中国证券监督管理委员会创业板发行审核委员会2010年第40次会议于2010年6月28日召开，浙江华策影视股份有限公司的首发申请顺利通过审核，与华谊兄弟作为中国“电影第一股”相对应，公司的上市将成为中国“电视剧第一股”。我们这里的问题是，假如华策影视不进行IPO，而是依据其业务发展规划对资金的需求，寻求银行贷款支持2.5亿元，作为银行的客户经理与授信管理人员，该如何评价企业经营风险，从而做出科学的授信决策？

华策影视是由浙江华策影视有限公司依法整体变更、发起设立的股份有限公司，成立于2005年10月25日。公司自成立以来，一直专注于影视剧的制作、发行及衍生业务。公司电视剧业务位于电视剧行业民营企业第一梯队，是浙江省电视剧行业民营企业龙头。目前公司已经形成了年产约300集电视剧的生产规模。目前我国电视剧市场制作主体数量庞大，电视剧市场集中度较低，华策影视制作、发行影视剧的市场占有率较高。2009年度全国完成并获得国产电视剧和合拍电视剧发行许可证的剧目共414部13294集，公司作为制作单位制作发行国产和合拍电视剧6部249集，市场份额按集数和部数均位于民营制作机构的第二位，公司合拍剧市场份额按集数和部数均位于民营制作机构的第一位。代表作品有《中国往事》、《倾城之恋》、《万卷楼》等。

公司经过审计的2007~2009年度主要财务数据如表4-5所示。

公司未来三年的战略发展目标是：经过2年多的发展，到2012年，公司每年投拍的电视剧将达到20部600集左右，每年外购的电视剧将达到7部200集左右，每年投拍的电影将达到3~4部左右，其中1~2部为有票房号召力的电影大片。

未来两年（2010~2011年）影视剧业务发展的具体计划是：外购250集电视剧；投拍20部电视剧；投拍6部电影。为实现上述影视剧项目投资计划所需的营运资金测算具体如表4-6所示。

授信风险分析如下：

影视剧企业的生产经营方式与一般工商企业有很大不同。采购（供应）主要包括剧本创作服务、演职人员劳务、摄制耗材、道具、服装、化妆用品等的采购，以及专用设施、设备和场景的经营租赁等，其中剧本是整个电视剧产业链的源头，是影视制作机构的核心价值所在。生产（制作）则以剧组为基本生产单位，分为独家拍摄、联合拍摄（执行制片方）和联合拍摄（非执行制片方）等方式进行。销售对电视剧而言通常包括预售和发行销售两个阶段，而电影的销售一般不存在预售情形，且销售渠道以“院线+电影院”为主。其业务流程如图4-6所示。

图　4-6　影视剧产品业务流程

电视剧一般采取“预先销售为主，后期销售为辅”的销售模式。在电视剧摄制阶段，制作公司就会将其版权提前销售给电视台等客户，通过这种预售的方式有利于加速公司资金周转、缓解资金压力。华策影视通过预售的方式大部分可以完成单部电视剧计划销售收入的50%左右，有的剧目甚至超过100%的比例。一般情况下，首轮发行期结束，电视剧作品预计销售收入的90%以上已经实现，成本已经基本结转完毕。

电影的销售主要是公司取得《电影片公映许可证》后，自己或委托发行公司代理，与各院线公司就影片的放映业务达成合作协议，然后由各院线公司负责对其所管理的影院就影片放映做出统一安排及管理，所取得的票房收入在扣除国家电影专项资金、税金与附加费之后，按行业惯例，一般由电影发行公司、院线公司和影院按40:10:50的比例进行分账。目前中国影片放映后音像版权等其他后续销售收入较少，电影的销售收入基本来自票房收入。

影视行业这一独特的生产制作、销售模式，使得华策影视的报表呈现出典型的“两高一低轻资产”行业特色，即“高应收账款+高存货+低固定资产+高流动资产占比”。表4-7为华策影视报表的行业特色。

首先，从资产构成来看，公司流动资产占总资产比重很高，三年均在98%以上。对影视制作企业而言，其产品—影视作品的生产过程中可以不需要购置形成固定资产的生产设备、土地、厂房等，投入的资金主要用于剧本创作服务、演职人员劳务及相关支出、摄制耗材、道具、服装、化妆用品等的采购，以及专用设施、设备和场景的经营租赁等，影视制作企业的持续生产就是货币资金、应收账款、预付款项和存货等流动资产之间的不断转换。因此，形成流动资产占比奇高的“轻资产”特征。

其次，高应收账款占比。由于影视剧的销售收入是在影视剧摄制完成并通过审查取得《电影片公映许可证》或《电视剧发行许可证》，于影视剧上映或转移给购货方后进行确认，并按照合同约定的收款期限收款。特别是在四季度或年末有大量产品发行时，更是容易为公司带来巨额的应收账款。2009年年底，华策影视应收账款占流动资产比例为20.57%，占总资产比例为20.28%。虽然公司应收账款余额较大，占资产比例较高，但由于公司的销售客户主要为各大电视台，普遍信用良好，应收账款的坏账风险较低。根据公司销售政策和历史业务数据，销售回款周期平均约为3个月。截至2009年12月31日，公司1年以内的应收账款余额的占比是97.09%，1~2年内的应收账款余额占比是2.91%，公司期末应收账款的账龄相对较短。

再次，大量存货积压。根据现行会计政策，资金一经投入影视剧拍摄便形成存货—影视作品，分别由“存货”项下的“原材料”、“在产品（在拍影视剧）”、“库存商品（完成拍摄影视剧、外购影视剧）”等科目予以体现。由于影视作品从拍摄到销售通常需要耗费较长时间，导致公司资产项下不可避免地积压着大量的存货。从2007~2009年，其存货占比分别高达53.00%，38.89%和20.43%。其中，在拍影视剧占比最大，各年从53%到91%不等，在产品反映的是处于制作期的影视成本，这部分存货只有在拍摄完成并取得许可证后才转入库存商品，然后根据电视剧的预售、销售情况、电影的随后公映情况再结转成本。

最后，低固定资产特征。影视行业经营所用房产基本是租赁而来，公司不拥有房屋产权；公司影视剧业务所需要的生产设备，如道具、影视基地、摄影棚、大型机房、整套摄影器材、洗印设备等，通常以租赁或对外采购专业劳务的方式取得及使用；公司的艺人经纪业务属于服务性行业，购买日常办公设备即可满足经营需要。因此，其固定资产的账面价值及占总资产的比例均比较低，在1%左右。截至2009年12月31日，华策影视固定资产主要为通用设备与运输工具，金额仅仅为207.22万元，资产占比仅为0.86%。轻资产结构特征非常明显。

华策影视“两高一低轻资产”的显著特色，为公司资金带来了持久压力，也催生了巨大的融资需求，但在传统银行信贷产品面前也不可避免地遭遇融资困境。

一方面，高应收账款和高存货，加之高预付账款，将占用公司大量的可用资金，再加上影视业务的收入来源相应具有较强的季节性或发行周期效应，难以形成稳定、持续的现金流，公司现金流吃紧成为必然。对影视制作企业而言，经营活动现金流量具备以下两大特性：一是经营活动现金流入的周期性，即影视剧从启动投资开始拍摄到实现销售收入并回笼资金往往需要1年以上的周期，投资摄制到发行普遍存在跨期现象；二是经营活动现金流入流出的非均衡性，在影视剧的摄制和发行过程中，资金流出持续全部过程直至发行结束，而影视剧发行结束后资金的回笼往往在某几个时点发生，呈明显的间歇性，从而导致了经营活动现金流入和流出的非均衡性。2007年、2008年和2009年公司经营活动净现金流量分别为373.60万元、-500.98万元和1147.29万元。扣除公司与关联企业资金往来的影响，经营活动净现金流量分别为470.02万元、-1344.59万元和1147.29万元，波动明显，为准确预测公司的现金还款能力带来困难。

另一方面，影视公司产品投资风险大，而抵押手段缺失，致使传统银行产品难以对应，收益难以覆盖风险。影视行业是一个投资大、回收期长、风险高的行业。为了制作精品大片提升作品质量，赢得高收视率，制作公司加大投入并延长制作周期，使得影视公司制作成本不断上升。同时，由于电视剧市场竞争比较激烈、电视台、院线具备较强的话语权，除少数精品大片能获得理想的发行价格外，多数影视剧的购片价格滞涨、甚至下跌。加之盗版的存在，音像销售收入也难以取得大的突破，造成影视公司生产经营存在不断上升的风险。此外，如果公司影视作品完成后，未能通过主管部门的审查（或审查时间过长）或发行失败，更会招致较大的投资风险 [3] 。即使成功发行，由于影视剧兼具商业属性和艺术属性，观众口味不可捉摸，所谓精品作品难以预期。一流的编导演职员可能会拍出一部烂片，无名小卒搭建的草台班子却有可能制作出精品。所以，影视公司的产品和收入具有相当的不确定性。影视剧在公司基本没有固定资产的情况下，传统银行产品难以提供融资，或收益难以覆盖信贷风险。

对于华策影视而言，其未来投资项目不仅继续投向其具有一定优势的电视剧，而且还将投资1.83亿元进行电影拍摄，新领域风险更是不可忽视。一是电影拍摄风险甚至比电视剧更大。数据显示，美国电影协会成员公司每部电影投资平均为1.07亿美元，但是每10部片子中只有4部片子可以收回投资，6部片子是亏损状态 [4] 。二是公司初涉电影业务，电影拍摄和发行经验不足。作为摄制主体的公司子公司金球影业，成立于2007年3月，2009年实现营业收入67万元，净利润则为-123.18万元。其投资拍摄的影片《A面B面》在2010年五月黄金档上映时被《叶问2》、《杜拉拉升职记》、《诸神之战》三部大片挤得几乎抢不到放映厅，首映周末三天，全国票房仅90余万元。公司旗下没有签约大牌电影导演和艺人，目前来说，票房号召力与中影集团、华谊兄弟等大型、专业的电影摄制单位存在一定的差距，具有业务的不确定性。

所以，就传统银行视角而言，华策影视的业务与经营具有较高的风险，在公司不能提供可靠的风险缓释工具的条件下，提供贷款难度较大。

2009年7月22日国务院通过了《文化产业振兴规划》，明确提出要加大对文化产业的金融支持力度，鼓励银行等金融机构加大对文化企业的支持力度。2010年1月25日，国务院办公厅发布公告《国务院办公厅关于促进电影产业繁荣发展的指导意见》，提出促进中国电影产业发展的总体要求、基本原则和发展目标。可以说，目前在中国，影视剧行业已经进入相对成熟的发展增长期，如何分享这一行业成果，需要银行在其他产品上开动脑筋。

比如，在应收账款方面，公司账面价值较大，账龄又多集中在1年以内，且所对应的客户大多为资金实力雄厚、信用记录良好的各大电视台，坏账风险较低，以应收账款质押贷款或通过保理是否可为公司融资？过程控制又如何实现？

又比如，可否尝试以影视剧版权质押进行融资？2007年10月31日，交通银行北京分行对北京天星际影视文化传播公司的电视剧《宝莲灯前传》，以版权为质押提供了600万元贷款，开创了文化创意产业企业获银行版权质押贷款的第一单。但是如前所述，未经市场检验的版权其可带来的收入存在巨大不确定性，而已经市场检验的版权其后续发行收入已经很少，基本失去了质押价值，如何评估版权价值存在较大挑战。

再比如，对于类似华策影视这样有一定竞争优势的影视公司，可否考虑在实施某种特殊控制或收益覆盖的基础上，提供贷款？例如是否可发放类似发达金融市场非常传统的“可转换贷款”（convertible loan）或“可交换贷款”（exchangeable loan），在国内特定的法律与监管环境下，将其变形为嵌入期权贷款，通过一定比例的股权增值效应覆盖业务风险，并进而带来较大收益？

总之，尽管不排除在特殊设计之下，由商业银行为公司进行融资的较大可能，但就普遍意义上讲，一方面，作为一家“轻资产”运营的公司，公司固定资产较少，以资产抵押方式获得银行贷款的空间有限；另一方面，公司开始踏入电影行业，管理经验有待检验，在公司原有电视剧产品基础上进一步放大了生产经营风险，此时银行授信必然面临较大风险。正如上文我们一再强调指出的那样，银行一般不能承受股权一样的风险。适合公司融资的途径主要还是股权融资，包括投资人增资和上市等。

[1] 何伊凡，“尚德电力VS First Solar两大流派的巅峰对决”，《中国企业家》2010年第11期，第186-187页。

[2] 主要数据来自于浙江华策影视股份有限公司首次公开发行股票并在创业板上市招股说明书（申报稿）。

[3] 资料显示，2009年广电总局审批国内发行电视剧共402部（12910集），但全国所有频道所有时段播出的电视剧只有5000集以内，太多的电视剧被浪费掉。参见：郭闻捷，“卫视频道采购：竞争白热化”，《三联生活周刊》2010年第15期，第52页。

[4] 美国电影协会中国区总裁冯伟在第六届2009年中国数字电视产业高峰论坛发表的主题为《影视产业如何应对新媒体挑战》的演讲。可参见：http://homea.people.com.cn/GB/41416/166388/166390/9908503.html

4.5　战略导航中常见陷阱及规避

4.5.1　在浩如烟海的战略中迷失了方向

战略问题本身就是一个偏宏观的大问题，加之目前有关企业战略分析的理论与书籍层出不穷，令人眼花缭乱。所以在分析中，信贷人员可能会罗列许多战略理论与分析工具，但却不知其所云，让分析淹没在战略的浩如烟海中，迷失了方向。战略是很实在的东西，不是虚无缥缈的，必须在与企业财务分析相关联的视角下把握重点，挖掘行业本质，判断企业盈利空间和未来。所以，战略分析部分不在多，而在精。

4.5.2　战略分析与企业财务分析相脱节

战略分析的目的不是为战略而战略，而是要为其后的财务分析奠定必要的基础。所以，在战略分析中关键是发挥其导航作用，对企业有什么影响？对财务指标有什么影响？对预测企业未来发展有什么影响？这才是我们进行战略分析的目的。

反过来说，财务分析应在企业战略导向下进行，其分析发现也应当与从战略分析中所得出的观察、分析和结论相一致。

4.5.3　无视企业多元化战略对财务分析的影响

对于企业集团，可能多数不会停留在单一的产品、甚至单一行业中。前文中我们没有特意提及企业的多元化问题，这里一并说明。比如现在的利润表，其第一行数字就是营业收入，而不是以前的主营业务收入，就是在适应企业的集团化、多元化、产业链式发展的新趋向。在分析时，多元化集团的财务分析，与单体企业财务分析还是存在许多差异，有必要进行分部分析，而不能笼统来看。必要时，将新准则下的利润表还原为原会计制度下的分步式利润表可能更有意义。

4.5.4　战略分析对授信风险的影响不及财务分析重要

不少人认为，评价授信风险重要的是看企业财务状况，财务分析的结果对授信风险的判断至关重要。不可否认，多数情况下的确如此。但也不能一概而论。有些时候，通过对企业战略的分析，特别是基于企业生产经营特点而进行的企业风险的分析，有可能直接导出对授信进行否决的意见。正所谓战略导航一旦发现航向不对，即可刹车，而不再需要进行企业财务分析。

第5章　信贷人员财务分析之会计调整

银行工作人员毕竟不是审计人员，其直接职责不是对企业财务报表进行质量鉴证，而是在多数情况下，依据经过审计的企业财务报表进行分析并做出判断，但这不否认在财务分析之前进行会计分析并做出适当调整的必要性和重要性。因为，一是会计准则本身存在一定的质量问题，并不尽善尽美；二是企业在执行会计准则时可能存在主观选择甚至滥用，导致好的准则由于执行力的弱化而偏离应有的结果；三是审计可能失败，而且审计师发现舞弊的概率非常低，甚至存在与企业一起合谋而掩藏不当会计处理的操纵行为。

当然，这里需要再一次申明，做出分析前的会计调整对银行而言是一个巨大挑战。已有研究表明，银行在信贷决策时没有或没有能力对企业的财务状况进行深入调查和分析，不能识别企业的盈余管理行为 [1] ，即使银行有一定的识别意愿，但无法整体上识别企业的盈余管理以授予其相应的债务期限，从而损害了银行的债权 [2] 。总之，现有证据表明，中国银行业并不能有效识别企业的会计操纵行为 [3] 。

尽管如此，银行工作人员还是在可能的情况下，在具体分析之前应对企业财务信息保持必要的警惕，采取必要的措施消除不能排除的合理怀疑，从而做出必要的会计调整。

进行会计调整的前置步骤是分析会计信息质量是否存在问题，这涉及两个主要的环节，即辨认和评价企业的关键会计政策，以及识别危险信号。在此基础上，才能寻求合理解释或做适当调整。

5.1　辨认和评价关键会计政策

5.1.1　会计政策和会计估计

1.会计政策

会计政策通常是指企业在会计确认、计量和报告中所采用的原则、基础和会计处理方法。其中，原则是指按照企业会计准则规定的、适合于企业会计核算所采用的具体会计原则。基础是指为了将会计原则应用于交易或者事项而采用的基础，主要是计量基础（即计量属性），包括历史成本、重置成本、可变现净值、现值和公允价值等。会计处理方法是指按照会计原则和基础的要求，由企业在会计核算中采用或者选择的、适合于本企业的具体会计处理方法。会计原则、基础和会计处理方法三者之间是一个具有逻辑性、密不可分的整体，通过这个整体，会计政策才能得以应用和落实。

对会计政策的判断通常应当考虑从会计要素角度出发，根据各项资产、负债、所有者权益、收入、费用等会计确认条件、计量属性以及相关的处理方法、列报要求等进行。

比如：在资产方面，存货的取得、发出和期末计价的处理方法，长期投资的取得及后续计量中的成本法和权益法，投资性房地产的确认及后续计量模式，固定资产、无形资产的确认条件及其减值政策、金融资产的分类等，属于资产要素的会计政策。

在负债方面，借款费用资本化的条件、债务重组的确认和计量、预计负债的确认条件、应付职工薪酬和股份支付的确认和计量、金融负债的分类等，属于负债要素的会计政策。

在所有者权益方面，权益工具的确认和计量、混合金融工具的分析等，属于所有者权益要素的会计政策。

在收入方面，商品销售收入和提供劳务的确认条件、建造合同、租赁合同、保险合同、贷款合同等合同收入的确认与计量方法，属于收入要素的会计政策。

在费用方面，商品销售成本及劳务成本的结转、期间费用的划分等，属于费用要素的会计政策。

除会计要素相关会计政策外，财务报表列报方面所涉及的编制现金流量表的直接法和间接法、合并财务报表合并范围的判断、分部报告中报告分部的确定，也属于会计政策。

在我国，会计准则属于法规，会计政策所包括的具体会计原则、基础和具体会计处理方法由会计准则规定。企业基本上是在法规所允许的范围内选择适合本企业实际情况的会计政策。所以，会计政策具有强制性的特点。当然，由于会计准则的不完备性，留下了很大的弹性空间，企业可以自己发挥，在这个意义上讲，会计政策又具有一定的自主性。

2.会计估计

会计估计是指企业对结果不确定的交易或者事项以最近可利用的信息为基础所做的判断。由于商业活动中内在的不确定因素影响，许多财务报表中的项目不能精确地计量，而只能加以估计。

会计估计的判断，一般应当考虑与会计估计相关项目的性质和金额，通常情况下，下列属于会计估计：

（1）存货可变现净值的确定。

（2）采用公允价值模式下的投资性房地产公允价值的确定。

（3）固定资产的预计使用寿命与净残值；固定资产的折旧方法、弃置费用的确定。

（4）消耗性生物资产可变现净值的确定、生物资产的预计使用寿命、预计净残值和折旧方法。

（5）使用寿命有限的无形资产的预计使用寿命、残值、摊销方法。

（6）非货币性资产公允价值的确定。

（7）固定资产、无形资产、长期股权投资等非流动资产可回收金额的确定。

（8）职工薪酬金额的确定。

（9）与股份支付相关的公允价值的确定。

（10）与债务重组相关的公允价值的确定。

（11）预计负债金额的确定。

（12）收入金额的确定、提供劳务完工进度的确定。

（13）建造合同完工进度的确定。

（14）与政府补助相关的公允价值的确定。

（15）一般借款资本化金额的确定。

（16）应纳税暂时性差异和可抵扣暂时性差异的确定。

（17）与非同一控制下的企业合并相关的公允价值的确定。

（18）租赁资产公允价值的确定、最低租赁付款额现值的确定、承租人融资租赁折现率的确定、融资费用和融资收入的确定、未担保余值的确定。

（19）与金融工具相关的公允价值的确定、摊余成本的确定、金融资产减值损失的确定。

（20）继续涉入所转移金融资产程度的确定、金融资产所有权上风险和报酬转移程度的确定。

（21）套期工具和被套期项目公允价值的确定。

（22）保险合同准备金的计算及充足性测试。

（23）探明矿区权益、矿井及相关设施的折耗计提方法；与油气开采活动相关的辅助设备及设施的折旧方法，弃置费用的确定。

由会计估计的性质可以看出，虽然会计估计也由会计准则进行规范，但既然是估计就免不了太多的人为成分在内，所以对于会计估计，特别是对企业有重要影响的会计估计，需要授信人员重点关注。

一般地，对会计确认的指定或选择、对计量基础的指定或选择、对列报项目的指定或选择是会计政策；而根据会计确认、计量基础和列报项目所选择的、为取得与该项目有关的金额或数值所采用的处理方法是会计估计。

5.1.2　辨认和评价关键会计政策

通过战略导航步骤，已经对企业经营所处的宏观经济环境、行业特点与趋势、价值驱动因素、竞争优势和经营战略进行了详细了解，这些因素决定了企业创造价值的源泉和所面临的主要风险。依此基础，有助于对企业财务状况的现状和未来发展形成一个基本的判断。因此，企业财务报表中反映这些因素和风险的项目就自然成为财务报表分析的重点关注内容。这样，首要的工作就是对企业用于衡量价值驱动因素和风险的会计政策及估计进行确认和评价。同时，通过对会计政策的确认和评价，还可以提高企业财务报表的相关性和可靠性，以及同一企业不同期间和同一期间不同企业的财务报表可比性。

例如，对于实施产品差异化战略并以产品质量和产品创新作为主要竞争优势的制造企业而言，与研究与开发及售后服务相关的会计政策就显得十分关键；而对于实施成本领先战略的零售和批发企业而言，存货管理则是关键，与存货相关的会计政策与估计如存货跌价损失准备、存货可变现净值、存货计价就成为重点关注内容。特别地，对于企业前后政策或估计的变动要特别予以关注。

一般地，对企业会计政策的确认和评价，应重点关注如下内容：

（1）企业关键的会计政策和会计估计是什么？

（2）企业所选择的会计政策和会计估计是否与会计准则的规定相一致？

（3）企业所选择的会计政策和会计估计是否与行业惯例或其他主要竞争对手企业相一致？若不一致，是因为企业的经营战略与众不同，还是其他原因？

（4）企业的会计政策和会计估计弹性有多大？企业管理层是否存在利用会计弹性进行特定目的下不当会计处理的可能性？

（5）企业是否变更了会计政策和会计估计？理由是什么及是否充分，影响有多大？

[1] 陆正飞、祝继高、孙便霞，盈余管理、会计信息与银行债务契约，《管理世界》，2008年第3期，第152—158页。

[2] 叶志锋、胡玉明、纳超洪，盈余管理、债务期限与银行债权保护—来自中国证券市场的经验证据，中国金融学术研究网：银行和金融机构工作论文，2009年12月17日，第2卷第10期。

[3] 叶志锋、胡玉明，银行能够有效识别企业的会计操纵行为吗—以中国上市公司的银行借款违约概率为视角，《审计与经济研究》，2009年第2期，第89—94页。

5.2　报表危险信号识别与关注

对企业财务报表进行会计分析和调整的目的就是评价企业会计信息质量，并将可能存在的重要的影响会计信息质量的危险因素予以消除，使企业财务报表尽量能够反映企业实际的经营状况。具体使用的主要方法就是确认和评价企业会计政策和会计估计，以及在本书第3章中阐述过的“闻嗅复核”技术。作为信贷人员，本身不是注册会计师，要求他们去采取详细的审计程序去核实客户的财务报表的公允性，既不现实也不符合成本效益原则，但信贷人员对企业的财务状况又必须做出自己的独立判断，在参考审计结论外，适合信贷人员的财务分析技术最适合的就是“闻嗅复核”。通过重点关注关键的账户余额、趋势和财务比率关系等方面与预期相比较显示的重大差异，并辅以适当的调查，以寻求合理解释或对报表数据进行调整。

那么，哪些报表项目或内容值得信贷人员重点关注呢？或者说，哪些关键的内容或项目值得信贷人员警觉，并采取“闻嗅复核”技术、进一步进行辨识呢？这里，我们首先借鉴国内外审计职业界的已有成果，对一般情况下报表存在错报的高风险领域予以揭示。随后根据以往的调查研究和案件案例，特别是对于企业提交给银行的报表，将其危险信号予以归纳，供信贷人员参考。

5.2.1　会计职业界视野下的舞弊红旗标志

舞弊红旗（fraud red flag），也称舞弊风险因素（fraud risk factors），或警讯（warning signal），是指企业的经营环境中可能存在故意错报的高风险征兆，“红旗”标志在一般审计业务中的作用是增加独立审计师对企业经营者产生舞弊动机的职业关注，提高其对舞弊财务报告风险领域的警觉。舞弊红旗的存在并不表明舞弊一定发生，但却是值得关注的重点领域。长期以来，会计职业界研究总结出了一大批认为能够显示舞弊财务报告的“红旗”标志，这里列举两个代表性的成果，供参考。

1.美国会计职业界归纳的舞弊红旗标志

2002年10月，美国注册会计师协会（AICPA）颁布了第99号审计准则（以下简称SAS 99）《财务报表审计中对舞弊的考虑》，要求注册会计师以更加积极主动的方式、近乎怀疑一切的职业审慎，在财务报表审计中尽可能发现和揭露舞弊行为。SAS 99所提出的风险因素或预警信号，对于我们判断企业财务报表是否存在舞弊极具借鉴意义。

SAS 99借鉴舞弊三角理论 [1] ，从动机/压力（incentive/pressure）、机会（opportunity）、合理化借口（rationalization）等三个角度，提出了识别财务报表舞弊的42个风险因素。

·动机/压力层面的风险因素或预警信号（16个）

（1）董事会或CEO对经营层或经营人员施加过分的压力，以实现设定的目标。

（2）以奖金、股票期权为代表的管理层报酬，有很大一部分取决于能否实现股票价格、经营成果或财务状况等激进目标。

（3）与同行业其他企业相比，企业增长快速或盈利能力异常高。

（4）管理层在新闻公告或年度报告中提供了过于乐观、不切实际的盈利或增长预期。

（5）经常发生入不敷出的经营性现金流量，或者在报告盈利和盈利增长的同时未能创造足够的现金流量。

（6）担心报告糟糕的财务状况将对一些重大未决交易（如企业合并或合同争取）产生潜在或实际的不利影响。

（7）投资分析师、机构投资者、重要债权人或其他外部主体因为管理层在新闻公告或年度报告中过于乐观而形成不切实际的盈利或增长预期。

（8）管理层或董事会成员个人为企业重大债务提供担保。

（9）经营损失将导致企业立即破产、被取消抵押权或被接管。

（10）管理层和（或）董事会成员在企业拥有重大的财务利益。

（11）企业没有能力符合交易所的上市要求或没有能力偿还负债。

（12）特别容易受到技术、产品或利率迅速变化的不利影响。

（13）竞争激烈、市场饱和、毛利率不断下降。

（14）客户需求大幅下降、行业或整个经济的经营失败不断上升。

（15）为了维持竞争力，在主要的研究开发或资本支出方面需要获得额外的债务或权益融资。

（16）出现新的会计、法规或监管要求。

·机会层面的风险因素或预警信号（14个）

（17）对审计师接触人员、信息进行正式或非正式限制，或者限制了审计师与董事会或内部审计人员的沟通能力。

（18）在正常经营活动之外，或者与未经审计或经由其他事务所审计的关联方发生了重大关联交易。

（19）在由非业主管理且缺乏相应控制的企业中，管理层由一个人或一个小团体所支配；

（20）会计或信息系统失效，包括涉及可报告状况的情形。

（21）重大的内部控制缺乏充分监督。

（22）董事会或审计委员会未能对财务报告程序和内部控制系统进行有效监控。

（23）会计、内部审计或信息技术等部分的人员流动性很高，或者在这些部门雇用了不称职的人员。

（24）在税收天堂管辖区内设有银行账户、子公司或分支机构，且缺乏明显的商业理由。

（25）资产、负债、收入或费用以重大估计为基础，这些估计涉及难以证实的主观判断或不确定性。

（26）CEO或董事会成员离职率很高。

（27）难以确定在企业中拥有控制权益的组织和个人。

（28）组织结构过于复杂，涉及异常的法律主体或管理权限。

（29）因财务实力显赫或有能力支配特定的行业领域，企业能够左右供应商或客户的交易条款或条件，由此可能产生不恰当或不公平的交易。

（30）重大的经营业务位于或在经营环境和文化迥异的国际边界开展。

·合理化借口层面的风险因素或预警信号（12个）

（31）引发“实质重于形式”问题的重大、异常或高度复杂的交易，在年末发生此类交易尤其如此。

（32）在处理与审计师的关系时，管理当局具有霸道行为，尤其是试图限制审计师的工作范围。

（33）存在违反证券法的不良记录，或者企业、其高管层或董事会成员因涉嫌舞弊或证券法而遭受指控。

（34）管理层未能就企业的价值或道德标准进行有效的宣传、实施、支持或督促，或者宣传了不恰当的价值或道德标准。

（35）现任或前任审计师经常在会计、审计或报告问题上发生争端。

（36）管理层基于税收动机的理由，对采用不当手法尽可能减少报告盈利表现出浓厚兴趣。

（37）管理层经常试图以重要性为理由为一些微不足道或不恰当的会计处理进行辩解。

（38）管理层未能及时纠正内部控制已发现的可报告状况。

（39）不分管财务的管理层过多地参与会计原则的选择或重大估计的确定。

（40）管理层具有向财务分析师、债权人和其他第三方承诺过于激进或不切实际预测的做法。

（41）向审计师提出不合理的要求，如对完成审计工作或签发审计报告提出不合理的时间限制。

（42）管理层过分热衷于保持或抬升企业的股票价格或盈利趋势。

当然，这些因素在发现财务报表舞弊方面的有效性方面，存在着一定区别。2005年10月，美国《内部审计师》杂志刊登了得克萨斯-泛美大学（University of Texas-Pan American）研究人员对这42个风险因素有效性的研究成果。根据调查数据，研究人员计算了这42个风险因素在发现财务报表舞弊方面的有效性分值，并按分值将这42个风险因素的有效性划分为三类：最有效的风险因素、有效的风险因素和较无效的风险因素。上述对三类因素的列示就是根据有效性分值排序的，每类因素中排位越是靠前的，其有效性就越高。其中（1）、（17）~（23）、（31）~（38）共16个因素为最有效的风险因素；（2）~（5）、（24）~（27）、（39）~（41）共11个因素为有效的风险因素；其他15个因素为较无效的风险因素。

2.中国会计职业界归纳的舞弊红旗标志

中国注册会计师协会于2002年7月19日印发了《审计技术提示第1号—财务欺诈风险》（会协[2002]203号），提示列举了9类54个可能导致公司进行财务欺诈或表明公司存在财务欺诈风险的因素，要求注册会计师在执行公司会计报表审计业务时，应当对此予以充分关注，保持应有的职业谨慎。

这9类54个因素大量借鉴了国际经验并结合了我国的实际情况。

·财务稳定性或盈利能力受到威胁（10个）

（1）因竞争激烈或市场饱和，主营业务毛利率持续下降。

（2）主营业务不突出，或非经常性收益所占比重较大。

（3）会计报表项目或财务指标异常或发生重大波动。

（4）难以适应技术变革、产品更新或利率调整等市场环境的剧烈变动。

（5）市场需求急剧下降，所处行业的经营失败日益增多。

（6）持续的或严重的经营性亏损可能导致破产、资产重组或被恶意收购。

（7）经营活动产生的现金流量净额连年为负值，或虽然账面盈利且利润不断增长，但经营活动没有带来正的现金流量净额。

（8）与同行业的其他公司相比，获利能力过高或增长速度过快。

（9）新颁布的法规对财务状况或经营成果可能产生严重的负面影响。

（10）已经被证券监管机构特别处理（ST）。

·管理当局承受异常压力（8个）

（11）政府部门、大股东、机构投资者、主要债权人、投资分析人士等对公司获利能力或增长速度的不合理期望。

（12）管理当局对外提供的信息过于乐观而导致外界对其产生不合理的期望。

（13）为了满足增发、配股、发行可转换债券等对外筹资的条件。

（14）可能被证券监管机构特别处理（ST）或退市。

（15）急于摆脱特别处理（ST）或恢复上市。

（16）为了清偿债务或满足债务约束条款的要求。

（17）不良经营业绩对未来重大交易事项可能产生负面影响。

（18）为了实现设定的盈利预测目标、销售目标、财务目标或其他经营目标。

·管理当局受到个人经济利益驱使（3个）

（19）管理当局的薪酬与公司的经营成果挂钩。

（20）管理当局持有的公司股票即将解冻。

（21）管理当局可能利用本公司股票价格的异常波动谋取额外利益。

·特殊的行业或经营性质（4个）

（22）科技含量高，产品价值主要来源于研发而非生产过程。

（23）市场风险很大，很可能在投入了巨额研发支出后却不被市场接受。

（24）产品寿命周期短。

（25）大量利用分销渠道、销售折扣及退货等协议条款。

·特殊的交易或事项（6个）

（26）不符合正常商业运作程序的重大交易。

（27）重大的关联交易，特别是与未经审计或由其他注册会计师审计的关联方发生的重大交易。

（28）资产、负债、收入、费用的计量涉及难以证实的主观判断或不确定事项，如八项减值准备的计提。

（29）尚未办理或完成法律手续的交易。

（30）发生于境外或跨境的重大经营活动。

（31）母公司或重要子公司、分支机构设在税收优惠区，但不开展实质性的经营活动。

·公司治理缺陷（5个）

（32）董事会被大股东操纵。

（33）独立董事无法发挥应有的作用。

（34）难以识别对公司拥有实质控制权的单位或个人。

（35）过于复杂的组织结构，或涉及特殊的法人身份或管理权限。

（36）董事、经理或其他关键管理人员频繁变更。

·内部控制缺陷（5个）

（37）管理当局凌驾于内部控制之上。

（38）有关人员相互勾结，致使内部控制失效。

（39）内部控制的设计不合理或执行无效。

（40）会计人员、内部审计人员或信息技术人员变动频繁，或不具备胜任能力。

（41）会计信息系统失效。

·管理当局态度不端或缺乏诚信（8个）

（42）管理当局对公司的价值观或道德标准倡导不力，或灌输了不恰当的价值观或道德标准。

（43）非财务管理人员过度参与会计政策的选择或重大会计估计的确定。

（44）公司、董事、经理或其他关键管理人员曾存在违反证券法规或其他法规的不良记录，或因涉嫌舞弊或违反法规而被起诉。

（45）管理当局过分强调保持或提高公司股票价格或盈利水平。

（46）管理当局向政府部门、大股东、机构投资者、主要债权人、投资分析人士等就实现不切实际的目标做出承诺。

（47）管理当局没有及时纠正已发现的内部控制重大缺陷。

（48）管理当局出于逃税目的而采用不恰当的方法减少账面利润。

（49）对于重要事项，管理当局采用不恰当的会计处理方法，并试图将其合理化。

·管理当局与注册会计师的关系异常或紧张（5个）

（50）频繁变更会计师事务所。

（51）在重大的会计、审计或信息披露问题上经常与注册会计师发生意见分歧。

（52）对注册会计师提出不合理的要求，如对出具审计报告的时间做出不合理的限制。

（53）对注册会计师施加限制，使其难以向有关人士进行询证、获取有关信息、与董事会进行有效沟通等。

（54）干涉注册会计师的审计工作，如试图对注册会计师的审计范围或审计项目小组的人员安排施加影响。

5.2.2　信贷人员应予重点关注的舞弊红旗标志

不管是SAS 99所提出的风险因素或预警信号，还是中国注册会计师协会提示的风险信号，对于我们判断企业是否存在财务报表舞弊都具有借鉴意义。在信贷实践中，如果存在上述风险因素或预警信号，信贷管理人员就应当保持高度的职业怀疑态度，实施必要的调查程序，以获得企业的合理解释，直至疑虑被消除。

1.一般预警信号

在我国信贷实践中，许多信贷人员经常会产生这样的疑问：客户提供的财务报表看起来总是很“漂亮”，似乎非常符合银行信贷标准，但总觉得心里不怎么踏实。计算常规的财务比率，得到的结果也很正常而满意，可就是觉得财务数据之间好像有点说不清楚的关系。部分企业就这样在贷款后却不能按时还本付息。

总结实践经验，基于企业更加可能“高估资产、低估负债；高估收入、低估成本”的基本导向，我们应当特别关注以下30个可能表明企业存在财务报表舞弊的一般性风险因素或预警信号：

（1）企业组织结构过于复杂，难以识别企业的最终控制人或企业有意隐瞒。

（2）高管人员异常变动（尤其是分管财务的高管或主管会计频繁辞职或被调离）。

（3）企业或企业的高管人员曾存在违反有关法规而被起诉或处理的不良记录，或在资本市场上声名远扬。

（4）频繁变更会计师事事务所（尤其是被出具“不干净”审计报告后更换会计师事务所）。

（5）企业经营发生亏损、甚至陷入财务困境（尤其是面临着退市、有债务到期等艰难处境）。

（6）盈利质量与资产质量相互背离，如在报告大幅增长利润的同时，不良资产大量增加。

（7）净利润与经营活动产生的现金流量持续背离（尤其是企业连续盈利，但经营活动产生的现金流量却连续几年入不敷出）。

（8）企业合并报表的合并范围发生变动。

（9）经济不景气、行业产能过剩，企业资产质量没有受到影响（如资产不计提或很少计提减值准备），或在某个会计期间出现原先计提的资产减值又大量转回。

（10）主营业务不突出，或非经常性收益所占比重较大。

（11）企业毛利率水平比上年或比其他同行业企业大幅度提高。

（12）以成本利润率衡量的企业获利水平有较大提高。

（13）市场需求急剧下降，行业一片萧条，而企业盈利状况一枝独秀。

（14）企业所在行业处于成熟或衰退阶段。

（15）企业经营业绩与其所处行业地位不相称。

（16）与同行业的其他公司相比，获利能力过高或增长速度过快。

（17）企业一直在谋求增发、配股、发行债券等对外筹资的事项。

（18）不合乎商业逻辑的资产置换。

（19）期末发生的异常销售（尤其是对新客户的大额销售）。

（20）前期“销售”在本期大量退货。

（21）企业的订单显著减少，预示未来销售收入下降。

（22）企业产品遭受同业或低价进口品的竞争。

（23）会计政策或会计估计发生变化，例如折旧由年数总和法改为直线法但欠正当理由。

（24）发生套换交易（如售后回租等）。

（25）企业的经营模式缺乏独立性，主要通过关联方进行购销业务。

（26）经常在会计期末发生数额巨大的关联交易，或当期的收入或利润主要来自重大关联交易。

（27）对关联方的应收或应付款居高不下。

（28）对单一或少数产品、顾客或交易的依赖。

（29）企业经常卷入诉讼官司。

（30）企业会计报表被注册会计师出具“不干净”的审计意见。

2.具体预警信号

从会计角度看，财务报表舞弊主要表现为销售收入高估舞弊、销售成本低估舞弊、负债和费用低估舞弊、资产高估舞弊等形式。

·销售收入高估舞弊的预警信号

（1）对外报告的收入太高、销售退回和销售折扣过低、坏账准备的计提明显不足。

（2）在对外报告的收入中，已收回现金的比例明显偏低。

（3）应收账款的增幅明显高于收入的增幅。

（4）在经营规模不断扩大的情况下，存货呈急剧下降趋势。

（5）当期确认的应收账款坏账准备占过去几年销售收入的比重明显偏高。

（6）本期发生的退货占前期销售收入的比重明显偏高。

（7）销售收入与经营活动产生的现金流入呈背离趋势。

（8）最后时刻的收入调整极大地改善了当期的经营业绩。

（9）销售交易循环中的关键凭证“丢失”或未能提供收入的原始凭证，或以复印件代替原件的现象屡见不鲜。

（10）与收入相关的记录（如应收款记录）与其他证据（如对供应链上客户的了解咨询）存在异常差异。

（11）内部控制报告中显示高级管理层有可能逾越销售交易循环的内部控制，新客户、异常客户或大客户未遵循惯常的客户审批程序。

（12）高级管理层或相关雇员对收入或收入异常现象的解释前后矛盾、含混不清或难以置信。

（13）存在着禁止信贷人员接触相关设施、雇员、记录、客户、供应商等有助于获取收入证据的行为。

（14）对信贷人员要求提供的收入相关信息拖延搪塞。

（15）高级管理层对信贷人员就收入提出的质询做出行为失常的举动（如勃然大怒、威胁利诱等）。

（16）接到客户、雇员、竞争对手关于收入失实的暗示或投诉。

·销售成本低估舞弊的预警信号

（1）对外报告的销售成本太低、降幅太大、购买退回和购货折扣太高。

（2）期末存货余额太高或增幅太大。

（3）内部控制报告显示，与存货和销售成本相关的交易没有完整和及时地加以记录或者在交易金额、会计期间和分类方面记录明显不当，记录的存货和销售成本缺乏凭证支持或与之相关的交易未获恰当授权。

（4）期末的存货和销售成本调整对当期的经营成果产生重大影响。

（5）存货和销售成本的关键凭证“丢失”，或未能提供存货和销售成本的原始凭证，或只能提供复印件。

（6）存货和销售成本的会计记录与佐证证据（如对供应链上下游企业了解到的采购与销售价格）存在异常差异。

（7）相关报告（如审计报告等）显示，存货盘点数与存货记录数存在系统性差异，或存货盘盈数量巨大。

（8）新出现了以前未了解到的存货供应商，或供应商的身份难以通过正常渠道予以证实。

（9）内部控制报告显示，高级管理层可能逾越与存货和销售成本循环的内部控制，新的或异常的供货商未遵循正常的审批程序，存货实物盘点制度薄弱等。

（10）前期企业计提了巨额的资产减值准备，或固定资产折旧明显比前期或其他企业减少。

（11）高级管理层或相关雇员对存货和销售成本的解释前后矛盾、含混不清或难以置信。

（12）存在着禁止信贷人员接触相关设施、雇员、记录、客户、供应商等有助于获取存货和销售成本证据的行为。

（13）企业对信贷人员要求提供的存货和销售成本相关信息拖延搪塞。

（14）高级管理层对信贷人员就存货和销售成本提出的质询做出行为失常的举动。

（15）接到知情者关于存货和销售成本不实的暗示或举报。

·负债和费用低估舞弊的预警信号

（1）期后事项分析表明，在下一会计期间支付的金额属于资产负债表日业已存在的负债，但未加以记录。

（2）存货盘点数超过存货会计记录数。

（3）供货商发货声明上载明的金额未体现在会计记录中。

（4）采购金额、数量和条件与信贷人员了解到供应链上的情况存在着重大差异。

（5）未能提供雇员薪酬个人所得税代扣证明。

（6）有贷款但没有相应的利息支出，或有利息支出但未发现贷款。

（7）有租赁办公场所，但没有相应的租金支出。或有租金支出，但没有租赁负债。

（8）在会计期末编制了增加了销售收入、减少了预收货款的重分类分录。

（9）收入会计记录与对销售客户的了解存在重大差异。

（10）产品担保支出大大超过担保负债。

（11）企业与客户签订有回购协议。

（12）征信系统查询结果表明，有贷款在会计记录中未得到反映。

（13）董事会会议记录讨论的或有负债没有反映在会计记录中。

（14）向外聘律师支付了大额费用，但未确认任何或有负债，或有情况表明公司可能卷入重大法律诉讼。

（15）监管部门的公函或媒体报道公司可能存在重大违法违规行为，但公司既未确认或有负债，也未有附注披露。

（16）公司设立了众多的特殊目的实体，且资金往来频繁。

（17）公司与关联方的资金往来频繁，委托付款或委托收款现象突出。

（18）在收购兼并过程中未预提重组负债和重组费用。

（19）对信贷人员要求提供的重要负债和费用相关信息拖延搪塞。

（20）高级管理层对信贷人员就重要负债和费用提出的质疑做出行为失常的举动。

（21）接到知情者对重要负债和费用不实的暗示或举报。

·资产高估舞弊的预警信号

（1）缺乏正当理由对固定资产进行评估并将评估增减值调整入账。

（2）频繁进行非货币性资产置换。

（3）期后事项分析表明，注销的资产价值大大超过以前年度计提的减值准备。

（4）固定资产、在建工程和无形资产中包含了研究开发费用或广告促销费用。

（5）固定资产和在建工程当期增加额与经过批准的资本支出预算存在重大差异，且未能合理解释。

（6）企业的主要客户遭受严重经济压力，收回欠账有困难。

（7）存货大量增加超过销售所需，尤其是高科技产业的产品可能过时。

（8）将亏损子公司排除在合并报表之外且缺乏正当理由。

（9）采用成本法反映亏损的被投资单位。

（10）经常将长期投资转让给关联方或与关联方置换。

（11）频繁与关联方发生经常性资产的买卖行为。

（12）固定资产和无形资产的折旧或摊销政策显失稳健。

（13）未能提供重要固定资产和土地或矿产资源有效的产权凭证。

（14）内部控制报告显示，重大资产的购置或处置未经恰当的授权批准程序，未建立有效的固定资产盘点制度。

（15）高级管理层或相关雇员对重大资产的解释前后矛盾、含混不清或难以置信。

（16）存在着禁止信贷人员接触相关设施、雇员、记录、供应商等有助于获取重大资产证据的行为。

（17）对信贷人员要求提供的重要资产相关信息拖延搪塞。

（18）高级管理层对信贷人员就重要资产提出的质询做出行为失常的举动。

（19）接到知情者对重要资产不实的暗示或举报。

[1] Steve Albrecht认为，尽管舞弊的手段多种多样，但所有舞弊都有三个要素：压力、机会和合理化。舞弊的发生是上述三个要素互动的结果，是这三个要素的函数。参见:Fraud Examination, by W.Steve Albrecht.Thomson South-Western Publishing，2003。

5.3　归准则化会计调整与实施

当我们依循可疑或异常的财务关系，进一步调查之后，确认了企业的会计处理有所偏颇的时候，在财务分析之前，我们必须对其影响予以消除。多数情况下，我们所做的就是归准则化的调整与实施。

所谓归准则化，意即将企业没有按照会计准则的要求正确进行的会计处理的影响，纠正到会计准则的要求之内。信贷人员的调整不是企业会计人员对会计报表或会计账簿本身的调整，不需要专门的技术和步骤，只需要将其影响反映到报表相关科目和有关评价指标中就可以了。

【案例5-1】企业通过业务的不当处理虚增利润

2008年10月28日，皖能电力（000543）与淮南矿业（集团）有限责任公司（简称“淮南矿业”）签署《股权转让协议》，公司将其持有的子公司皖能合肥发电有限责任公司12%的股权转让给淮南矿业。本次股权转让的总交易金额为人民币9660万元，使公司2008年度取得投资收益33382681.56元，增加税后利润25037011.17元。

经对公司2008年度财务报告进行全面审计后，华普天健高商会计师事务所（北京）有限公司于2009年3月16日出具了会审字[2009]3236号无保留意见的审计报告。公司第五届董事会于2009年3月16日召开第二十八次会议审议通过了公司2008年度报告，并于2009年3月18日在《证券时报》、《巨潮资讯网》上进行了相关信息披露。

但值得关注的是，早在公司审计报告出具与财务报告公开披露前，财政部会计司于2009年2月27日，就证监会会计部“关于处置子公司长期股权投资（不丧失控制权）会计处理有关问题”的征询，出具了财会便[2009]14号《关于不丧失控制权情况下处置部分对子公司投资会计处理的复函》，其中规定：母公司在不丧失控制权的情况下部分处置对子公司的长期股权投资，在合并财务报表中处置价款与处置长期股权投资相对应享有子公司净资产的差额应当计入所有者权益。

按此处理规定，皖能电力以上投资收益在合并财务报表中不能计入当期损益，而只能计入所有者权益。皖能电力2008年营业利润只有33287583.83元，净利润33516100.74元，如果该投资收益不能确认，则皖能电力2008年营业利润将出现负数，净利润也几成负数。

对此事项，应做相应调整，具体如表5-1所示。

案例点评：虚增收入、虚减费用是许多企业虚增利润的惯常手法。假如信贷人员要对皖能电力2008年度会计报表进行分析，就必须对上述事实导致的报表数据进行调整，并据以进行相关指标分析。事实上，就本案例以上事项，皖能电力在2009年7月7日也发布了“关于公司2008年度财务报告调整事项的公告”，决定对2008年度和2009年度第一季度财务报告的相关财务数据进行调整。

【案例5-2】企业通过保理业务降低资产负债率并改善现金流动性

在企业融资实践中，加之各商业银行的业务营销，企业应收账款融资成为不少企业的一项经常性业务。企业为了筹资或加速资金回收等，将其销售商品、提供劳务所产生的应收账款通过保理方式向银行或其他金融机构融通资金。应收账款保理按保理商有无追索权，分为有追索权应收账款保理和无追索权应收账款保理。对于有追索权应收账款保理，由于企业需承担该项应收账款的坏账风险，即当应收账款不能收回时，银行可向企业追索。因此，这类保理业务实质上是应收账款抵押借款，即企业与银行等金融机构签订合同，以应收账款作为抵押品，向银行等金融机构取得借款。其特点是：①应收账款的债权未发生转移，仍由企业向货物或服务购买方收款，并承担应收账款可能产生的现金折扣、销售折让及退回等损失以及坏账风险；②银行一般视应收账款的质量、企业的财务状况等情况核定借款数额；③企业承担相关的手续费和借款利息。

某公司于2009年12月1日，将预计账期为2个月的80000万元应收账款（已提取坏账准备4000万元）交由某商业银行保理，银行按应收账款的6%收取手续费。公司进行了如下会计处理：

借：银行存款　75200

财务费用　4800

坏账准备　4000

贷：应收账款　80000

营业外收入　4000

同时在该年的现金流量表中，公司将收到的款项做了增加经营活动的现金流量的处理。

某信贷经理经过核查，发现公司与银行签订的保理协议为有追索权应收账款保理协议，协议规定：①应收账款仍由公司负责收账并承担现金折扣、销售折让及退回和坏账损失；②公司每月月底把收回的款项如数向银行结算；③公司按照12%的年利率支付利息。

据此，信贷经理认为公司会计处理错误，将实质上融资业务处理为出售业务，在2009年12月31日报表中同时虚减了资产和负债，降低了资产负债率，同时改善了流动比率和现金流量指标。该信贷经理在具体对公司财务状况进行分析时，考虑到12月份的利息支付，该笔业务的会计处理应如下进行：

借：银行存款　74400

财务费用—手续费　4800

财务费用—利息费用　800

贷：短期借款　80000

同时，在现金流量表中，将该笔业务导致增加的经营活动的现金流量归入筹资活动现金流量。

案例点评：本例也可以看做是企业隐瞒债务的一种方式。这种情况典型表现为表外融资，当然这里的所谓表外融资不是指那些在会计上可以不必表内确认的融资，而是指应该是表内确认而没有确认的债务。实践证明，大部分公司资金链断裂都是因为债务危机导致，而这种债务危机也往往是表外债务引发（或者称之为隐瞒债务）。资产、负债同时虚减是表外融资最有效的方式。此外，在新的会计准则下，依据《企业会计准则第23号—金融资产转移》，附追索权的票据贴现和背书转让，都可能存在类似问题。

【案例5-3】企业对会计估计变更进行追溯调整

某公司主营业务为小电器的制造与销售。信贷经理在2010年5月对该公司进行授信调查时，了解到公司从2010年开始变更模具费用摊销年限，由2年变更为3年。该公司将此视为会计政策变更，对会计报表进行追溯调整，调增2008年、2009年净利润824万元、2400万元，分别占当期净利润的12%、31%。信贷经理再查审计机构出具的报告，也是标准无保留意见，但该经理认为，该项变更明显是会计估计变更，而不是会计政策变更，公司不应按照会计政策的变更进行追溯调整。鉴于该项调整事项对公司经营成果有重大影响，在具体分析时，该经理对该公司2008~2009年净利润等相关数据进行了再调整。

案例点评：本案例属于典型地利用会计政策变更可以追溯调整的会计处理要求，混淆会计政策与会计估计，虚增以前年度利润指标、进而美化会计报表的情形。实务中，许多公司基于特定事项（IPO、信贷等目的）而滥用会计政策与会计估计，在该事项影响重大时，信贷经理有必要进行回溯调整，以达到财务分析客观准确的要求。

5.4　去准则化会计调整与实施

与归准则化相反，有时候，我们还需求“故意”去偏离会计准则的要求。因为会计准则是统一性的、一刀切地要求全部企业来执行，这就不可避免地忽视了不同企业的个性，有时候会造成这么一种情况：严格按照会计准则的要求去做，会对公允反映企业的财务状况、经营成果和现金流量造成不良影响，而偏离了会计准则的要求，采取其他的处理方式，有可能更加公允地反映企业的经营状况。对信贷人员而言，甚至在对企业某事项有所“怀疑”或“保留”的情况下，宁肯采取保守主义而适度偏离会计准则。这些情况下，我们就应实施去准则化会计调整了。

【案例5-4】历史成本的局限造成横向对比的信息失真

我们知道，会计一般执行的是历史成本原则，但历史成本原则往往导致同行业新老企业比较的困难。比如：

甲、乙两家企业生产完全同样的产品，生产能力一样，本年销售收入也完全一样，都是1亿元，但甲企业是10年前成立的企业，由于固定资产购建比较早，当初的成本较低，再由于使用中折旧的缘故，故其固定资产的账面值较低，仅为2000万元，总资产为6000万元，净利润为1200万元，净资产为4000万元；而乙企业是刚成立3年的企业，固定资产的购建成本较高，累计提取的折旧较少，所以其账面值较高，为6000万元，总资产为1亿元，净利润为800万元，净资产为8000万元。

我们计算甲、乙两家企业的相关指标：

固定资产周转率：甲企业=10000/2000=5（次）

乙企业=10000/6000=1.67（次）

资产报酬率：甲企业=1200/6000×100%=20%

乙企业=800/10000×100%=8%

权益报酬率：甲企业=1200/4000×100%=30%

乙企业=800/8000×100%=10%

二者简单相比，会得到乙企业的周转率仅仅为甲企业的1/3，资产报酬率仅为甲企业的1/2.5，权益报酬率仅为甲企业的1/3，乙企业的资产管理效率和资产效益似乎远远不如甲企业的结论。但是，这样的结论显然是有失公允的。若信贷经理对比这两家企业显然不能以此结论做出相关决策。解决这一局限性的方法是在信贷经理计算两家企业的相关指标时，统一到一个计价基础上来，比如对甲企业可以按固定资产重新购建的成本—重置成本来替换其账面值，这样甲乙两家企业的对比才有一致性的基础。

案例点评：由于会计核算中的历史成本限制，企业的资产以及利润表中的产品销售成本是按资产或存货获得时所支付的金额记录的，因此资产和销售成本不是按资产或存货现行价值反映的。在通货膨胀的情况下，通常将引起资产管理效率和资产报酬率或权益报酬率的高估。在对类似企业的比较中，应研判比较基础差异的影响程度并做出适当调整。

【案例5-5】严格执行坏账准备计提的一贯政策不一定公允反映其经济实质

某信贷经理于2010年6月对某公司进行授信调查时，得知如下信息：该公司于2009年11月12日经股东大会批准，与另一非关联方公司（甲公司）签订协议，用其3年以上的应收账款与甲公司的一块土地（使用权）进行置换，交易已于2010年4月完成，并已完成土地过户手续。截至2009年12月31日，拟置出的3年以上应收账款原值为2.5亿元，已提坏账准备0.7亿元，净值为1.8亿元。根据该公司的会计政策，2009年年末应补提坏账准备0.4亿元，应收账款净值为1.4亿元。如公司进行补提，则2009年公司将由盈利3500万元变为亏损。事实上，该公司没有进行补充计提。该信贷经理询问公司得到的解释是：因为换出的应收账款与换入的土地使用权（评估值为1.82亿元）相当，没有发生减值，即预计可回收金额高于拟换出资产的账面值，因此，换出的应收账款未按相应的会计政策计提坏账准备。再查阅审计报告，注册会计师因该事项出具了保留意见审计报告。

根据注册会计师的审计意见，信贷经理在对该企业进行财务分析时，对公司报表项目进行了调整，由于调整后2009年公司经营亏损，在内部小组分析时，一致认为该公司经营状况不好，遂决定暂时缓报该授信项目。

案例点评：若不考虑其他因素，仅就公司该应收账款坏账准备的计提导致公司2009年亏损一事，实际存在可商榷之处。通常认为（本例中注册会计师也如此认为），公司应按照会计政策的规定进行坏账准备的补提。理由是，应收账款的“预计可回收金额”应理解为一种公允价值，亦即转让给独立第三方的公允市场价值，该公司3年以上的应收账款原值为2.5亿元，即使补提0.4亿元，计提的坏账准备也只有1.1亿元，计提比率也只有44%，仍然低于一般公司3年以上应收账款计提标准。同时，鉴于市场盛行的关联交易非关联化的忧虑，以及土地使用权可能高估的情况，信贷经理以及审计师可能有足够理由怀疑应收账款的期末公允价值低于1.8亿元，实际上土地使用权评估价1.82亿元与应收账款账面价值1.8亿元当不是偶然的巧合，或许是企业的精心谋划与刻意安排。

但从另一方面讲，对于该笔资产置换，在2009年年底，一方面已经具备了法律效力（股东大会已经通过），另一方面，在后续发展中也得到了证明（土地使用权也完成了过户）。在2010年6月信贷经理对企业进行授信调查时，上述事项已成既定事实，信贷经理完全可以认可2009年公司年报中对坏账准备偏离会计政策的处理，这样公司2009年实现盈利。基于更公允地反映经济业务性质的角度，相信授信评审人员应该就该点予以认可，而不一定非要缓报该授信项目，或许一次业务机会就此丢失了呢。

【案例5-6】遵守会计准则的要求并不一定能消除信贷人员的担心

ABC公司是一家从事电力控制系统产品开发的科技企业，该公司5年前以外购的方式引进了一套电力控制产品的制造技术，该技术当时成交价值3000万元，预计摊销年限为10年，经过几年的摊销后目前账面价值为1500万元。根据信贷人员掌握的信息，该企业的竞争对手正在开发该技术的替代技术，并且预计替代技术在未来的3~5年内可以出台。而ABC公司也十分关注企业目前拥有的技术账面价值是否存在减值，根据会计准则的要求，公司还委托了专门的评估机构进行了无形资产减值测试。

根据评估公司的评估报告，该套厂站自动化及保护系统技术，主要用于发电厂、变电站自动化系统的和保护设备的设计、生产以及工程服务，范围包括自动化系统和保护设备的设计、软件开发、硬件组装、工程调试、系统维护等各个方面。评估公司估算了该技术所有权的在用价值为1600万元。由于被评估无形资产的在用价值高于被评估无形资产的账面价值，因此得出结论，本次评估的无形资产没有减值。企业据此未提取资产减值准备。

但是信贷人员担心，企业该项技术的替代技术最快可能3年就会出现，届时，公司的现有技术将面临贬值，保守估计，3年后该项技术的600万元账面价值将为0。为此，该信贷人员在分析企业财务状况时，调增600万元的减值准备，相应调减利润总额600万元。

案例点评：尽管企业依据会计准则的要求，聘请了专业的评估机构进行了无形资产的评估，以确定无形资产是否发生减值，但是基于对未来的情势判断和保守原则，信贷人员仍然在分析时对减值准备进行了计提，这在信贷分析时也是理性的反映，尽管表面上看与会计准则的要求有所偏离。

5.5　至可比化会计调整与实施

在某些情况下，企业的会计处理既符合会计准则的要求，也未造成对企业财务状况的不公允反映，但还是可能要做出适当调整，这就是至可比化会计调整。

所谓至可比化，意思是虽然企业的会计处理与准则不相违背，企业的会计政策与会计估计选择也在会计准则的允许范围之内，但若是同行业其他企业，特别是那些标杆企业、与分析企业有竞争的企业，对某些会计事项的处理采纳了另一种会计政策或会计估计，这时候对分析企业的会计处理一般也应做出适当调整，以与之看齐，便于分析和对比。而企业自身的会计政策或会计估计若在分析的年度视野内发生了重大调整，也应予以进行调整，以便于对企业连续几年的情况进行对比分析。

【案例5-7】企业前后几年会计政策不一致

企业采用的会计政策，在每一会计期间和前后各期都应当保持一致，除非在法律、行政法规或者国家统一的会计制度等要求变更或者会计政策变更能够提供更可靠、更相关的会计信息，否则是不能随意变更的。同样，企业据以进行估计的基础发生了变化，或者由于取得新信息、积累更多经验以及后来的发展变化，也可以对会计估计进行修订，但会计估计变更的依据应当真实、可靠。随意变更会计政策或会计估计，将导致企业会计信息失去可比性。

根据《企业会计准则第4号—固定资产》的规定，企业应当结合自身实际情况，制定固定资产目录、分类方法、每类或每项固定资产的使用寿命、预计净残值、折旧方法等，并编制成册，根据企业的管理权限，经股东大会或董事会，或经理（厂长）会议或类似机构批准，按照法律、行政法规等的规定报送有关各方备案，同时备置于企业所在地，以供投资者等有关各方查阅。企业已经确定并对外报送，或备置于企业所在地的有关固定资产目录、分类方法、使用寿命、预计净残值、折旧方法等，一经确定不得随意变更，如需变更，仍然应按照上述程序，经批准后报送有关各方备案。

但是，固定资产使用过程中所处经济环境、技术环境以及其他环境的变化，也可能致使与固定资产有关的经济利益的预期实现方式发生重大改变。如果固定资产给企业带来经济利益的方式发生重大变化，企业也应相应改变固定资产折旧方法。例如，某企业之前年度采用年限平均法计提固定资产折旧，因为与该固定资产相关的技术发生很大变化，年限平均法已很难反映该项固定资产给企业带来经济利益的方式，因此，决定变年限平均法为加速折旧法。上述会计处理完全符合会计准则的规定，但信贷人员在对企业财务进行分析时，则必须考虑这一变更对相关指标、特别是年度对比指标的影响，必要时应进行调整。

例如：2007年1月1日，某公司购入10台不需要安装的生产用设备，取得的增值税专用发票上注明的设备价款为10000万元，增值税进项税额为1700万元，发生运输费50万元，款项全部付清。该公司为增值税一般纳税人，其发生在购建固定资产上的增值税进项税额均符合规定可以抵扣。

公司购置设备的成本=100000000+500000-500000×7%=100465000（元）

在不考虑其他相关税费的情况下，其账务处理如下：

借：固定资产—××设备100465000

应交税费—应交增值税（进项税额）

（17000000+500000×7%）17035000

贷：银行存款117500000

对该设备，公司确定的折旧方法是年限平均法，预计使用寿命为15年，预计净残值率为4%。这样2007~2008年每年提取的折旧额为6429760元。

从2009年开始，公司出于某些理由，将原先的年限平均法改为双倍余额递减法，作为会计估计变更采用未来适用法进行了会计处理，全年计提的折旧额为13477766元。

信贷人员了解到，公司2007~2008年受金融危机影响，经营效益不甚理想，年盈利均为1000万元，2009年经营形势逐步好转，企业希望少缴部分税项，遂改变了固定资产的折旧方法。公司账面显示2009年度实现净利6713996元。在信贷人员分析企业的盈利增长趋势时，显然不能简单依靠企业的账面利润进行对比，若此，则将得出公司的盈利在2009年度发生下滑的错误结论。

实际上，在信贷人员分析时，应剔除固定资产折旧方法变更的影响，假设企业未变更，则公司会增加税前利润7048006元。考虑25%所得税影响后，企业将增加净利润5286004元，这样2009年度企业实际盈利将高达1200万元。比2007~2008年度盈利增加20%。与仅依据企业账面指标进行分析的结论截然相反！

案例点评：企业选择折旧方法应当根据与固定资产有关的经济利益的预期实现方式合理确定。当经济利益的预期实现方法发生变更，折旧方法相应变更也在情理之中。由于选用不同的固定资产折旧方法，将影响固定资产使用寿命期间内不同时期的折旧费用，进而影响企业盈利。因此，固定资产的折旧方法一经确定，除非符合固定资产准则的规定，否则不得随意变更。本例中，企业的变更理由不充分，或者即使允许企业在核算时变更，信贷人员分析时，也应做出适当调整，否则将得出错误的判断。当然，若是判定企业当初采取的年限平均法本身就不合理，企业更应采取加速折旧法，信贷人员在分析时也完全可以将双倍余额递减法倒推到2007年度，这样也并不改变企业的盈利趋势。

【案例5-8】企业会计政策与行业内主要可比公司不一致

会计准则赋予企业对会计政策的一定选择权，在准则允许范围内，企业可以自行确定自己的具体会计政策。这样可能导致的一个问题是，同一个行业的不同公司可能采用了不同的会计政策，从而导致相互可比性降低。

例如，《企业会计准则第1号—存货》第14条中明确规定：企业应当采用先进先出法、加权平均法或者个别计价法确定发出存货的实际成本。换言之，该项规定允许企业对发出存货的计价采用三种不同的计价方法。由于存货通常是企业一项很重要的资产，所占的比重较大，选择不同的计价方法对企业的经营成果有着重要的影响。

在一个实际情形中，信贷人员需要比较某公司相对同行业三家主要竞争公司的毛利率。从四家公司2009年经审计后的无保留意见会计报表数据计算，各家毛利率分别如表5-2所示。

但数据显示的结果是否就表明目标公司的毛利率好于竞争对手公司呢？不一定。

依据了解，目标公司与三家竞争对手公司的会计政策基本相同，只是在存货的发出计价上有所不同。三家竞争对手公司采用的是加权平均法，而目标公司采用的是先进先出法。

经进一步详细了解，目标公司在2009年期初存货为零，全年的购销情况如表5-3所示。

全年共购进150台（=40+20+90），金额为6500万元（=40×30+20×40+90×50）

全年共销售108台（=13+35+60），销售收入为5630万元（=13×35+35×45+60×60）

依据公司采用的先进先出法：

年末存货成本=（150-108）×50=2100（万元）

全年销售成本=期初存货+本期购进-期末存货

=0+6500-2100=4400（万元）

毛利=销售收入-销售成本=5630-4400=1230（万元）

毛利率=（1230÷5630）×100%=21.85%

但是，若改为与竞争对手公司相同的加权平均法，则：

=（0+6500）/（0+150）

=43.33（万元）

年末存货成本=（150-108）×43.33=1819.86（万元）

全年销售成本=期初存货+本期购进-期末存货

=0+6500-1819.86=4680.14（万元）

毛利=销售收入-销售成本=5630-4680.14=949.86（万元）

毛利率=（949.86÷5630）×100%=16.87%

这样，目标公司与竞争对手相比，其毛利率为最低。与企业报表显示结果截然相反！

案例点评：在国际经济形势不景气的大环境下，国内不少产品市场价格处于波动上行通道，在企业会计准则取消了后进先出法的情况下，本案例中的竞争对手公司都采取了加权平均法，经营成果较为稳健，企业的所得税税负也较轻。而目标公司存货发出成本的核算采用先进先出法，相对竞争对手公司，有高估本期利润的效果。即使企业正处于所得税的减免期，可借此得到更多的减免额，但在不同公司之间进行对比时，仍有必要进行调整。

5.6　会计调整中常见陷阱及规避

5.6.1　所有的差异都要调整

是不是发现了企业财务报表中的一点问题，就需要调整一番呢？事实上也不尽然。正如企业的会计处理需要遵守重要性原则一样，信贷人员对企业会计报表的错误也应像注册会计师一样，为错误和舞弊设置一个重要性水平。对于那些对企业财务状况、经营成果和现金流量的影响不重大，或是对随后的财务分析结论不致产生重大的影响，即使我们发现了错报，也不一定进行调整。因为通常一个项目的调整会关联或影响到一系列其他科目或项目的调整，可谓牵一发而动全身。有时，太过麻烦反而显得没有必要。当然若是调整非常之容易，将不重要的调整事项进行调整并没有任何坏处，而更向精确靠近了一小步。

5.6.2　经审计无误的会计数据都可拿来主义

信贷实务中，许多银行对企业报表的审计机构还实行了所谓的准入制度，所要的财务报表一般也要求必须是经过注册会计师审计后的报表，似乎经审计后的报表就是正确的。诚如本书之前章节和本章有关内容表述的那样，经过了注册会计师的审计，即使还出具了标准的无保留意见审计报告，也并不表明企业的报表就真实可靠。在这一方面，我们一定不能奉行拿来主义，好像注册会计师为我们作了挡箭牌似的。且不说，绝大多数的审计报告不是专门针对银行出具的，人家不会对银行承担任何责任，就是专门针对银行使用目的出具的，真的出了问题，其对银行能赔付的，与可能造成的损失相比也是可以忽略不计的。我们的信贷人员，特别是客户经理一定要发挥比注册会计师对企业更加了解的优势，在企业提供信息的基础上，自行判断，以形成更加可靠的数据分析基础。在这方面，要坚持“不以善小而不为”的原则和精神，尽管超越注册会计师水平做出分析前的适当调整，对信贷人员而言是一个巨大的挑战，但我们必须尽己所能，努力而为。

5.6.3　现金流量表一定比资产负债表和利润表更可靠

在企业财务分析实务中，一般都认为资产负债表和利润表中的项目及数据容易造假，而现金流量表提供的信息不易造假，分析时可更加倚重现金流量表。推论到对报表的调整上，则认为调整主要是对资产负债表和利润表的调整，一般不涉及现金流量表。其实不然。在实际工作中，一些企业为粉饰经营业绩，无视国家统一会计制度的规定，制造虚假的交易和现金流量，对现金流进行恣意操纵。从表5-4的数据中可以看到，蓝田股份1998年、1999年、2000年经营活动净现金流连续几年都很好，但事实是：蓝田股份1998~2000年3年间累计经营活动现金净流入177734万元，但同期投资活动现金净流出187981万元，蓝田股份虚构收入的同时虚增经营性现金流入，然后通过投资名义将虚增的现金流消化掉，再加上几套账的运作，使其账面现金流十分充沛与好看，显示了很强的现金获取能力，给人一种业绩良好的虚假表象。表5-4为蓝田股份1998~2000年4年现金流量和收益情况。

当然，现金流量表的造价假方式还有很多，如混淆不同活动现金流量的分类，错误列报等。所以，在实际工作中，一定要对重要的几张报表进行全面质疑与审视，以便在随后的具体分析中，使数据建立在坚实的基础上。

5.6.4　盲目相信自己的识别能力

在实际工作中，我们看到和听到过太多的自信人士，他们都在工作中号称对客户非常之了解，对自己的专业能力从不怀疑，特别是部分人也确实能够发现企业部分财务信息的错误处理，但殊不知，在厨房中发现了一只蟑螂，并不代表全部，多数情况下还会发现更多的蟑螂。所以，信贷工作人员一定不能浅尝辄止，要记住，怀疑比技术更重要，保持警惕才是应有的态度。

附录5A大道至简：会计魔术就这么简单 [1]

会计魔术大致可以分为两类：一是无中生有，典型如虚构收入、虚增资产；或是有化成无，典型如隐瞒费用、隐瞒债务，这类性质会计魔术会导致“永久性差异”；二是跨期调整，典型如提前确认收入、推迟确认费用，这类性质会计魔术会导致“暂时性差异”。早期野蛮年代，会计魔术主要表现为“无中生有”、“有化成无”的“永久性差异”；进入文明年代，会计魔术主要表现为操纵收益确认时点的“暂时性差异”。当然，会计野蛮年代也有“文明人”，文明年代也有“野蛮人”，只是主流不同而已。

文明年代的会计魔法就这么五招：收入看“提前确认收入”；费用看“推迟确认费用”，包括收益性支出资本化；信息披露看“关联交易非关联化”；绩优公司关注“甜蜜罐”；亏损公司和并购企业关注“洗大澡”和“蓄水池”。

收入看“提前确认收入”：爆发财务丑闻的公司有一半涉及寅吃卯粮，如在没有交货的前提下提前确认收入，账面上表现为应收账款非正常增长，为了消灭“罪证”，造假公司可能又会偷偷摸摸通过应收账款保理方式将非正常增长的应收账款处理掉。尽管这类行为可以做得天衣无缝，可寅吃卯粮最怕行业泡沫破裂、企业资金链断裂，亦即“断粮”，这时魔术破绽就暴露了。还有的公司可能涉及另外一种典型的提前确认收入，即将本属于一揽子收入（如包括销售商品、让渡资产使用权等）中的绝大部分尽可能多地确认销售收益、少确认递延收益，导致销售租赁的毛利率大大高于正常销售的毛利率，导致公司长期应收款虚增。

费用看“推迟确认费用”：这也是一种常见的会计魔术，亦称“收益性支出资本化”。分析财报时要高度关注“资本性支出”项目，如果资本性支出增长过快、尤其是无形资产（包括开发支出、商誉）增长过快，要非常小心该公司是否涉嫌推迟确认费用。广告费、研发费是最容易发生收益性支出资本化的支出。

信息披露看“关联交易非关联化”：金融业信息披露的核心是风险信息披露，因为金融行业是吃风险饭的；对于非金融企业，信息披露的核心是关联交易，当然或有事项及承诺也很重要。要特别关注公司的供应商和经销商是否是关联方，是否同受同一控制人控制。

绩优公司关注“甜蜜罐”：有些公司基于业绩平滑、绩效考核、股价操纵等利益诉求，会隐瞒收益，包括推迟确认收入、提前确认费用。

亏损公司和并购企业关注“洗大澡”：亏损公司通过提前确认费用、推迟确认收入报出巨亏，为以后扭亏创造收益“蓄水池”。并购的目标企业通过提前确认费用、推迟确认收入为并购方提供收益“蓄水池”。一家目标企业收购之前业绩平平，收购之后立即扭亏为盈，甚至出现业绩井喷，这时要考量行业背景、管理团队是否能提供业绩改良的支持，如果行业景气度依然不高、管理层没有发生实质变化，这时要非常怀疑目标企业通过并购实现会计扭亏。

附录5B财务报表舞弊的关键识别指标 [2]

1999年，美国印第安纳大学的比奈什教授在《财务分析杂志》上发表了一篇题为“盈余操纵之侦查”的文章，提出了至少有5个财务指标可用于预测企业是否进行盈余操纵。这5个财务指标分别是：应收账款周转指数、毛利率指数、资产质量指数、销售增长指数、应计总额占总资产指数。

（1）应收账款周转指数（Days Sales in Receivables Index）。该指标的计算公式为：

应收账款周转指数=本期应收账款周转天数÷上期应收账款周转天数

比奈什教授的研究表明，盈余操纵公司与非盈余操纵公司的应收账款周转指数存在着显著差别。非盈余操纵公司的应收账款周转指数的平均值为1.031，而盈余操纵公司的平均值为1.465，二者相差42%。

（2）毛利率指数（Gross Margin Index）。该指标的计算公式为：

毛利率指数=上期毛利率÷本期毛利率

由于计算公式的设计，该指数大于1，表明企业毛利率出现恶化。比奈什教授的研究表明，盈余操纵公司与非盈余操纵公司的毛利率指数存在着显著差别。非盈余操纵公司的毛利率指数平均值为1.014，而盈利操纵公司的平均值为1.193，二者相差18%。也就是说，毛利率恶化的公司更容易进行盈余操纵。

（3）资产质量指数（Asset Quality Index）。该指标的计算公式为：

资产质量指数＝本期资产质量÷上期资产质量

其中，资产质量＝1-（流动资产＋固定资产净值）÷资产总额

资产质量指数越大，表明企业将经营费用资本化的风险越高。比奈什教授的研究表明，盈余操纵公司与非盈余操纵公司的资产质量指数存在着显著差别。非盈余操纵公司的资产质量指数平均值为1.039，而盈利操纵公司的平均值为1.254，二者相差21%。

（4）销售增长指数（Sales Growth Index）。销售增长指数的计算公式为：

销售增长指数=本期销售收入÷上期销售收入

比奈什教授的研究表明，盈余操纵公司与非盈余操纵公司的销售增长指数存在着显著差别。非盈余操纵公司的销售增长指数平均值为1.134，而盈利操纵公司的平均值为1.607，二者相差47%。

（5）应计总额资产指数（Total Accruals to Total Assets）。该指标的计算公式为：

该指标主要用于分析公司高级管理层是否利用应计项目的自由裁量权进行盈余操纵。比奈什教授的研究表明，盈余操纵公司与非盈余操纵公司的应计总额占总资产指数存在着显著差别。非盈余操纵公司的应计总额占总资产指数平均绝对值为0.018，而盈利操纵公司的平均绝对值为0.031，二者相差72%。

该项研究中，盈余操纵公司与配对公司相关变量的描述性分析如表5-5所示。

比奈什教授的研究显示，平均而言，相对非盈余操纵公司，操纵公司通常具有更高的应收账款周转天数、毛利率和资产质量恶化、更高的销售增长率和更大的应计规模。

附录5C企业会计准则执行和财务信息披露的不规范问题 [3]

2009年是上市公司执行企业会计准则的第三年。截至2009年12月31日，沪深证券交易所共有1718家上市公司，除2010年1~2月期间终止上市的*ST上航、上实医药、中西药业和ST东北高外，其余1714家公司均按期公布了2009年年度报告。分析上述1714家上市公司公开披露的年报数据，发现存在如下具体问题：

（1）专业判断有违企业会计准则

2009年年报中比较普遍的专业判断有违企业会计准则的问题集中在金融工具的会计处理、所得税的核算、会计估计变更和前期差错更正三个方面。

在金融工具相关的会计处理方面，出现的问题主要是金融资产分类不符合企业会计准则的规定，特别是对持有至到期投资的理解有误，也有个别公司将不属于金融资产的项目作为金融资产列报。另外，部分公司并未完全以风险和报酬的转移作为终止确认金融资产的依据。

在所得税的会计处理方面，较多出现的问题是确认递延所得税资产的依据不足，部分公司并未严格按照会计准则的规定，结合公司未来可取得用来抵扣可抵扣暂时性差异的应纳税所得额的情况确认递延所得税资产。另外，个别公司还存在与企业合并相关的递延所得税的确认不符合准则规定，按税法规定预缴所得税的处理有误等问题。

在会计估计变更方面，一些公司会计估计变更的生效日期被错误追溯到董事会审议通过该估计变更之前，并对2009年损益产生一定影响。另外，个别公司前期差错更正存在问题，重述报表规定普遍执行不到位。

（2）复杂交易的专业判断中存在会计处理争议

对于政府补助的确认时点、调整以前年度税款的处理、房地产销售收入的确认时点、理财产品的会计处理等问题，由于会计准则尚无明确规定或是有关规定过于原则，实务中的会计处理存在一定的不一致性。

企业会计准则讲解要求，除按照固定的定额标准取得的政府补助按照应收金额计量外，其他政府补助应当按照实际收到的金额计量，即遵循收付实现制确认，与会计准则本身的权责发生制存在一定矛盾，上市公司在实务中的会计处理也不一致。多数公司按讲解规定在收到政府补助的资产时确认政府补助收入，有部分公司将定额补助之外的政府补助按权责发生制确认。

大量公司在报表中涉及补缴前期所得税、增值税、营业税等税款，对于此类补缴的税款是否应追溯调整以前期间的相关报表项目，会计准则没有明确规定，在会计实务中存在不同做法。有些公司认为，补缴税款行为本身说明前期存在会计差错，因此按照会计准则对前期差错更正的规定进行了追溯调整，部分公司因该项调整对前期已经列报的经营成果产生较大影响；有些公司认为，确定应缴纳税款的金额涉及会计估计和判断，应当按照会计准则对会计估计的相关规定进行处理，是否调整前期报表项目视具体情况而定。

目前存在商品房销售业务的上市公司较多，但准则对收入确认的规定较为原则，公司对商品房销售收入的确认时点很不一致，对收入的可比性产生一定影响。例如，有的公司在收到购房者的首付款项后即确认销售收入，有的公司在办理完结交房手续后确认销售收入，还有些公司是在签订销售合同，并且建造活动基本完成，取得工程监管部门出具的验收合格证时确认收入。

从2009年年报看，多家上市公司投资了银行理财产品，所涉及的理财产品种类多样，对风险和报酬的规定也千差万别，有些情况在会计准则中没有具体规定。年报中不同公司对同类理财产品在资产分类和计量方面很不一致，资产负债表中多个资产项目涉及理财产品的列报，既包括金融资产项目，也包括非金融资产项目；计量方法既包括成本法，也包括公允价值。

（3）非经常性损益的影响

非经常性损益是客观评价企业盈利能力的一项重要指标。从2009年年报披露情况看，非经常性损益对上市公司整体损益影响不大，但对个别上市公司的盈亏仍具有实质性影响。

1714家上市公司2009年非经常性损益净额合计数为805亿元，较2008年增加286亿元；非经常性损益占净利润的比例为7.55%，较2008年度上升了1.36个百分点。其中，非经常性损益为净收益的公司为1446家，占上市公司总数的84.36%，收益总额为899亿元。从非经常性损益对净利润的影响看，多数上市公司非经常性损益对2009年度净利润的影响不大，1714家上市公司中有1318家公司非经常性损益对其净利润的影响小于50%，占全部公司的76.90%。

1714家公司中有184家公司非经常性损益占净利润比例的绝对值在50%以上（低于100%），占上市公司整体的10.73%；其中ST类公司为88家，占全部ST类公司的47.31%。212家公司非经常性损益占净利润比例的绝对值在100%以上，占上市公司总数的12.37%；其中ST类公司为63家，占ST类公司总数的33.87%。扣除非经常性损益后，191家公司净利润由盈转亏，4家公司由亏转盈，其中有54家ST类公司通过非经常性损益实现了由亏转盈。有63家ST公司的非经常性损益贡献率超过了100%，占ST公司总数的33.87%。

从各非经常性损益项目的金额看，持有交易性金融资产、交易性金融负债产生的公允价值变动损益，以及处置交易性金融资产、交易性金融负债和可供出售金融资产取得的投资收益占非经常性损益总计金额的比例最高，2009年度该项金额总计294亿元，占非经常性损益总计的36.51%；其次是计入当期损益的政府补助，2009年该项金额合计为275亿元，占非经常性损益总计的34.15%；第三为非流动性资产处置损益，该项金额为167亿元，占非经常性损益总额的20.74%。

从公司的影响面看，非经常性损益各项目中其他营业外收入和支出、非流动性资产处置损益和计入当期损益的政府补助等项目出现的频率较高，出现的公司家数分别为1644家、1601家和1452家。交易价格显失公允的交易产生的超过公允价值部分的损益、因不可抗力因素，如遭受自然灾害而计提的各项资产减值准备、采用公允价值模式进行后续计量的投资性房地产公允价值变动产生的损益等其他项目出现的频率相对较少，出现公司家数占公司总数的比重相对较低。通过非经常性损益实现扭亏为盈的191家公司中，非流动资产处置损益，债务重组，政府补助，持有交易性金融资产、交易性金融负债产生的公允价值变动损益以及处置交易性金融资产、交易性金融负债和可供出售金融资产取得的投资收益是实现盈利的主要手段。

非经常性损益认定存在的主要问题在于，对税收优惠等政府补助项目，不同公司存在不同的判断。根据规定，计入当期损益的政府补助属于非经常性损益，但与企业业务密切相关，按照国家统一标准定额或定量享受的政府补助除外。在对是否与企业业务密切相关、是否属于按照一定标准定额或定量计算、是否能够持续享受方面，不同企业存在不同的判断。

在经过上一章的会计调整之后，依程序可进入指标分析环节。在进入具体的指标分析之前，我们有必要对第3章中“基于信贷风险管理的财务报表分析切入点”再进行一次简要的回顾。依据资产负债表的关键是看资产质量（创造的收益尽可能多），利润表的关键是看盈利质量（收入和利润持续多），现金流量表的关键是看现金流（剩余现金流足够多）的基本判断，以企业偿债能力为归宿，从信贷风险管理的角度出发，资产质量、盈利质量、现金流是财务报表自身分析的三大逻辑切入点（如图6-1所示）。相应地，分析指标也围绕这些切入点而形成。当然，既然是分析的切入点，围绕资产质量、盈利质量、现金流而展开的具体分析，其内容乃是极为丰富的。

[1] 本部分内容来源于夏草于中国会计视野网站上发表的文章（引用时略有改写）。http://bbs.esnai.com/frame.php？frameon=yes＆referer=http%3A//bbs.esnai.com/viewthread.php%3Ftid%3D 4660064

[2] 本部分内容参见：Messod D.Beneish, The Detection of Earnings Manipulation, Financial Analysts Journal，1999，55（5）：24-36.

[3] 本部分内容来源于中国证监会会计部发布的《2009年上市公司执行企业会计准则监管报告》。

第6章　信贷人员财务分析之指标分析

6.1　资产质量分析

资产质量的分析将主要依据资产负债表中的数据来进行。所谓资产质量，就是指通过对资产的安排和使用，资产实际发挥的效用与其预期效用之间的吻合程度。资产质量不同将直接导致企业实现利润、创造价值方面的差异。好的资产质量会使企业的资产结构与企业的竞争战略相匹配，与企业所处的行业性质相吻合，与企业在行业中的定位相适应。从这个意义上看，不断优化企业资产质量，促进资产的良性循环，是决定企业保持持久竞争优势的源泉。

但表现在企业会计报表上，资产质量主要体现在三个方面：一是计量质量，二是结构质量，三是变现质量。我们知道，资产是预期能带来价值的资源，而资产价值就是资产未来预期收益的现值，也就是其体现的收益能力或盈利性。资产本身无所谓好坏，正如我们不能问桌子和椅子的哪个质量好一样，在会计上是否按照准则的要求进行确认和计量决定了一项资产的好坏，符合确认条件的质量就好，不符合确认条件或确认有水分的，质量就差。也就是说，所谓资产质量不是资产本身的质量，而是确认和计量的质量。本书在此不打算对此问题进行深入探讨，而是关注资产质量的另外两个方面，即资产结构和现金含量两个方面。

图　6-1　基于信贷风险管理的企业财务分析逻辑切入点（同图3-3）

但从总体把握计，我们先从资产负债表的整体审视开始，然后再看资产结构和现金含量。

6.1.1　资产负债表的总体审视

对于信贷人员而言，拿到一张企业的资产负债表，先看什么？相信不同的人有不同的习惯。我们观察到很多人是先看经营规模（总资产），再看股东权益（净资产），当然中间经过了对负债的考量，然后是看报表相关科目本期与上期的变动。

依据本书的逻辑，在对一个企业的会计报表进行具体指标分析时，之前我们已经对目标企业财务数据进行了战略导航与会计调整，诸如会计数据的异常变动、数据体现的行业特点等，将不再是本环节的重点关注内容。基于信贷风险管理的角度，我们建议在具体的资产质量分析前，从整体上关注如下内容：

1.财务结构

企业的融（筹）资和投资活动是企业的重大的财务活动和经营活动。融资的目的在于投资，投资的结果表现为企业的不同资产分布。从经济实质或会计等式上看，企业的融资（资金来源）在总量上一定等于企业的投资（资金占用）。由于不同的资金来源与不同的资金占用性质和特点不同，二者的适应性可能在不同企业存在不同的差异，对企业财务健康状况造成不同的影响。归纳起来，由于资产结构和资本结构的不同适应性表现，资产负债表呈现出保守型、稳健性、风险型三种结构类型。

（1）保守型结构。保守型结构是指企业全部或绝大部分资产的资金来源都是长期资本，其形式可用图6-2来表示。

图　6-2　保守型结构示意

保守型结构的主要标志是企业全部或绝大部分资产的资金来源依赖于长期资本，即长期负债和所有者权益来满足，也就是企业的流动资产，特别是临时性占用流动资产不仅占用了流动负债，还占用了长期负债或所有者权益资金。这种类型的财务状态的最大优点是财务风险低，但缺点是由于几乎全部资本都是长期资本，资金成本高。同时，由于资金使用保守，更多的资金停留在收益率较低的资产上。从长期看，由于缺乏财务杠杆，企业发展后劲受到影响。

（2）稳健性结构。稳健性结构是指企业的长期资产和永久性占用流动资产的资金来源于长期资本，临时性占用流动资产的资金来源于流动负债，其形式可用图6-3来表示。

图　6-3　稳健性结构示意

稳健性结构的主要标志是企业的流动资产（临时性占用部分）和长期资产（包括永久性占用流动资产）与流动负债和长期资本分别对应。这种类型的财务状态的最大优点是资金的来源与应用相对应，财务风险较小，与保守型结构相比，其负债成本相对要低。同时由于流动资产是流动负债的一倍以上，符合流动比率的一般要求，对流动负债的偿还较有保障，又比较充分地运用了资金，财务状况较好，比较稳固。

（3）风险型结构。风险型结构是指企业的长期资产的资金部分来源于流动负债，也即流动负债不仅用于满足流动资产的需要，而且还用于满足部分长期资产的资金需要，形式可用图6-4来表示。

图　6-4　风险型结构示意

风险型结构的主要标志是企业的短期流动负债长期化使用。这种类型由于流动负债的构成高于流动资产的构成，必然使企业面临较大的支付压力，财务风险较大。虽然相对其他类型，这种类型的资本成本可能最低，但如果不能采取非常措施解决企业短期偿债能力，企业随时会由于流动性出现问题而可能发生财务危机。这种类型只适用于企业资产流动性好且经营现金流充足的情况，长远看企业不宜采用这种结构。

当然，不同的财务结构体现了企业不同的融资偏好与投资分布，对企业偿债能力有重要影响。信贷人员在分析企业的财务结构时，必要时还可进一步对企业的融资来源进行细分，并结合企业的不同资金运用，研判企业的融资弹性和资产流动性，借此更为准确地评估企业投融资状况对债务偿还能力的影响。

不管分析形式如何多样，两个关键的考虑因素是：期限匹配和风险配置。理想状态是：短期资产应当与短期融资来源相匹配，长期资产应当与长期融资来源相匹配；风险水平越高，财务结构中的净资产比重就应越高。

2.财务变化

在企业的生产经营过程中，资金不断发生变化，对企业财务状态不断产生影响。通常财务变化的类型有六种，如表6-1所示。

在具体分析时，可结合财务状态与财务变化进行。看企业的资产负债表中资产、负债和所有者权益发生了怎样的变动，进而对企业财务结构类型有何影响。

【案例6-1】资产负债表总体审视某企业的资产负债简表如表6-2所示。

分析如下：

（1）2009年年末，该企业在财务结构上，属于风险型结构。其流动负债为64500万元，而流动资产为55700万元；长期资本仅为43450万元（=长期负债+所有者权益），而长期资产为52250万元（=长期投资+固定资产+无形资产）。企业的流动负债不仅用来满足流动资产的需要，而且还用于满足部分长期资产的资金需要，存在着短期流动负债长期化使用的问题，财务风险较大。该企业风险型财务结构如图6-5所示。

（2）2010年，企业为改善财务结构，不仅决定2009年度不进行股利分配，而且股东还进行了追加投资，同时部分短期借款到期后，企业申请了长期贷款，企业财务状况发生了可喜变化，属于表6-1中的类型2。表6-3为该企业财务状况变化。

图　6-5　该企业风险型财务结构

（3）2010年年末，该企业在财务结构上，属于稳健型结构（见图6-6）。其流动负债为45000万元，而流动资产为61200万元；长期资本增加为88120万元，而长期资产为71920万元。企业的长期资本不仅完全满足长期资产的需要，而且还用于满足部分永久性流动资产的资金占用需要，企业资产结构与资本结构相匹配，与上年年末相比，财务结构显著改善。

图　6-6　该企业稳健性财务结构

6.1.2　资产结构分析

对资产结构的分析，主要是对各类资产占资产总额的比例及其变动进行分析，目的是识别企业的成本性态与经营杠杆，评估企业的退出壁垒与经营风险，从而判断其对债务偿还能力的影响。

1.结构报表分析法

资产结构的分析，最有效的办法是编制结构报表。表6-4列示了华电国际电力股份有限公司（600027；以下简称“华电国际”）和华谊兄弟传媒股份有限公司（300027；以下简称“华谊兄弟”）2009年和2008年会计年度结束时的资产结构（见表6-4）。

从上表可以非常明显地看出，身处发电行业与影视行业中的华电国际和华谊兄弟二者之间在行业成本性态或成本习性上存在的显著区别。发电行业投资巨大，属于典型的资本密集型行业，也属于典型“重资产”行业。以2009年年底为例，华电国际的非流动资产占比高达92.5%，其中固定资产（包括在建工程）占比就超过80%。公司固定成本占比越高，意味着将来需要支付的成本费用也越多，这类企业经营杠杆高，面临的风险也大，公司不仅需要较高的销售水平来维持盈利，而且盈利性相对于销售的下降也更加敏感。事实上，2009年公司燃煤发电机组利用小时完成4954小时，同比下降约72小时。保持较高的销售额和较高市场占有率，对于公司取得成功非常重要。对公司而言，发电小时数和电量计划成为关键的价值驱动因素。

相反，影视行业则属于典型的人力和知识资本密集型行业，其独特的生产制作、销售模式，使得影视公司的报表呈现出典型的“两高一低轻资产”行业特色，即“高应收账款+高存货+低固定资产+高流动资产占比”。以2009年年底为例，华谊兄弟的流动资产占比高达97%，其中以货币资金、应收账款和存货为主，三项合计超过90%。公司作为影视制作、发行企业，自有固定资产较少，企业资金主要用于摄制电影、电视剧，资金一经投入生产即形成存货—影视作品，并在销售环节形成较多的应收账款。2009年年末公司货币资金占比突然增高，主要是2009年10月30日，公司在深圳证券交易所创业板上市，获得募集资金净额11.48亿元所致。作为轻资产行业公司，华谊兄弟经营杠杆低，与重资产行业公司相比，公司进行纠错的战略可行性和现实性更高。

一般而言，固定资产占资产总额的比例越高，公司的退出壁垒就越高，企业的自由选择权也越小，在经济不景气的情况下，公司几乎不能实现竞争退出，只能选择惨淡经营，承受巨大的市场、经营和财务风险，同时却只能获得微不足道的回报，甚至发生巨额亏损。公司应对不利经营环境和市场环境的能力显然低于流动资产占比较高的公司。

2.资产归类分析法

在对资产结构进行分析时，还有两个分类视角需要关注：

一是将资产分类为三项：具有实际账面价值的资产（如现金及现金等价物等）、账面价值不确定的资产（如应收账款和存货等）、需要分期摊提的资产（如固定资产和递延资产等）。

二是将资产同样分类为三项：使用受限资产（如已经抵、质押了的资产等）、租赁资产、自由使用资产。

这两种分类分析法，对于研判企业的资产变现能力、对债务的担保能力等均具有重要意义。

3.项目变化释义法

许多信贷人员已经熟悉和习惯了对报表项目的变动进行关注和原因分析，着眼于资产质量角度，信贷人员对于企业的资产结构的重要变化可能包含的质量含义，应予以关注。对主要资产项目概括如下（见表6-5），供参考。

6.1.3　资产利用效率分析

资产利用效率指资产利用的有效性和充分性，其中有效性是指使用的后果，属于产出的概念，一般通过资产运用创造的收入来衡量；而充分性是指使用的进行，属于投入的概念。从字面理解，就是企业的资产是不是被全部利用起来了，各类资产的功能是不是被充分地发挥出来了。企业资产被利用得越充分，资产运用创造的收益就越多，资产的质量也自然就高。

从资产使用效率的概念可以知道，企业偿债能力与资产使用效率是密切相关的。当企业各类资产占用资金过多或出现有问题的资产时，就会使资产运用不充分，资金积压，企业盈利能力下降，则企业偿债能力就会相应减弱。

一般而言，影响资产使用效率的因素包括：企业所处行业及其经营环境，企业经营周期的长短，企业的资产构成及其质量，资产的管理力度，以及企业所采用的财务政策等。资产使用效率一般用资产周转率指标来反映。常用的指标有以下几个：

1.总资产周转率

总资产周转率指企业一定时期的营业收入与总资产平均总额的比率，说明企业的总资产在一定时期内（通常为一年）周转的次数。该指标反映了企业对全部资产的运用效率，指标数值越大，说明企业全部资产的周转速度越快，资产的使用效率越好，其结果必然会给企业带来更多的收益，使企业的盈利能力、偿债能力都得到提高。从指标的含义可知，要想提高总资产的使用效率有两条途径：一是增加收入，二是减少资产。

2.固定资产周转率

固定资产周转率是指企业一定时期的营业收入与固定资产平均净值的比率。该指标衡量的是固定资产的使用效率，固定资产周转率越高，表明企业固定资产利用越充分，说明企业固定资产投资得当，固定资产结构分布合理，能够较充分地发挥固定资产的使用效率，企业的经营活动也就越有效；反之，则表明固定资产使用效率不高，提供的生产经营成果不多，企业固定资产的营运能力较差。同样，要提高固定资产的周转率也需要从公式的分子、分母寻找解决的办法。

3.应收账款周转率

应收账款周转率是指企业一定时期的营业收入与应收账款平均余额的比值，它意味着企业的应收账款在一定时期内（通常为一年）周转的次数。一定期间内，企业的应收账款周转率越高，周转次数越多，表明企业应收账款回收速度越快，企业应收账款的管理效率越高，资产流动性越强，短期偿债能力也就越强。如果该指标下降，会影响企业资金状况，带来资金紧张，风险加大。同时，较高的应收账款周转率可有效地减少收款费用和坏账损失，从而相对增加企业流动资产的收益能力。

计算和分析应收账款周转率指标应注意的问题是：

（1）影响应收账款周转率下降的原因主要是企业的信用政策、客户故意拖延和客户财务困难。

（2）应收账款是时点指标，易于受季节性、偶然性和人为因素的影响。为了使该指标尽可能接近实际值，计算平均数时应采用尽可能详细的资料。

（3）一般而言，应收账款周转率越快越好，但过快的应收账款周转率也可能是由紧缩的信用政策引起的，其结果可能会危及企业的销售增长，影响企业的市场占有率。

4.存货周转率

存货周转率是反映企业存货在一定时期内周转速度的指标。其计算可有两种方式：一是以成本为基础的存货周转率，用营业成本与存货平均净额的比值来反映，主要用于流动性分析；二是以收入为基础的存货周转率，用营业收入与存货平均净额的比值来反映，主要用于盈利性分析。

以成本为基础的存货周转率，公式中分子、分母口径一致，可以更准确地反映企业存货的周转情况，而以收入为基础的存货周转率既维护了资产使用效率比率各指标计算上的一致性，还能与应收账款周转率相对应，从而计算得出企业的营业周期。但不论采用哪一个指标，一般情况下存货周转次数越多，说明存货的周转速度越快，存货的占用水平越低，流动性越强，存货转换为现金或应收账款的速度越快。因此，提高存货周转率，改善存货的使用效率，可以增强企业的获利能力，提高企业变现能力。但在计算分析存货周转率指标时，也应注意以下几个问题：

（1）应尽可能结合存货的批量因素、季节性变化因素等情况对指标加以理解，同时可结合存货的组成结构进一步计算分析。

（2）存货周转过快，有可能会因为存货储备不足而影响生产或销售业务的进一步发展，特别是那些供应较紧张的存货。

需要注意的是，以上各项资产周转率的计算，公式的分子我们采用的“营业收入或营业成本”，是现行利润表中的“营业总收入和营业总成本”的概念，而没有采用“主营业务收入或主营业务成本”，主要是考虑到多数公司的实际情况，当公司主营业务突出、采用聚焦战略时，主营业务收入或成本占企业营业总收入或总成本的比例很大，相互替代问题不大；而当公司主营业务不突出，采用多元化战略时，区分主营业务收入或成本意义不大，采用总收入或成本的概念更符合实际情况。表6-6列示了华谊兄弟和华电国际的资产周转率。

两家公司的周转率体现了各自显著的行业特征。华电国际作为“重资产”型发电公司，固定资产和总资产周转率低且稳定，而应收账款和存货周转率快；而华谊兄弟作为典型的“轻资产”型影视公司，应收账款和存货资产为主，而固定资产很少。在同样的收入下，固定资产周转率就很高，但近两年由于固定资产的快速增加，导致固定资产周转率也快速下滑。2009年因为上市募集资金增加了货币资金，造成总资产周转率降低。特别指出的是，对于华谊兄弟这样的影视公司来说，存货周转率超过1已经是非常了不起的运营水平。2009年，广电总局审批国内发行电视剧共402部（12910集），但全国所有频道所有时段播出的电视剧只有5000集以内，太多的电视剧被浪费掉，而中国电影市场每年也差不多有400~500部电影，但只有100~200部能上院线，而上映的电影中，只有30%能赚钱。影视行业的竞争激烈可见一斑，甚至可用惨烈来表示。这样的经营环境下，公司存货周转率达到1以上已经很好地体现出公司产品的“畅销”程度和存货管理水平。

6.1.4　现金含量分析

由于资产是企业因过去的交易、事项而拥有或控制的能够带来未来现金流量的资源，据此，评价企业资产质量的一个方法就是分析资产的现金含量。资产的现金含量越高，表明资产质量就越好。

这里的现金含量指的是在企业全部资产中，现金及现金等价物所占的比重。若资产的现金含量越高，则企业的财务弹性就越大，而发生潜在损失的风险就越低。

对于拥有充裕现金储备的企业而言，一旦市场出现好的投资机会，企业就可迅速加以高效利用；相反，对于市场出现的不利境况，企业也有较大的空间从容应对。反之，对于现金储备匮乏的企业，则根本无法抓住市场上稍纵即逝的投资机会，对于市场逆境更是无法应对。从表6-4可以看出，华电国际2008~2009年资产总额中的现金含量仅仅为1.2%~2.2%，可供出售的金融资产仅为0~0.1%，企业维持日常生产仍嫌捉襟见肘。相反，华谊兄弟的现金含量在2008年为14.6%，2009年由于上市融资，更是扩大到62.6%，显示了较强的财务弹性，使企业可以有充足的资源拓展主业和其他投资机会。

对于拥有充裕现金储备的企业而言，相应其非现金资产（如应收账款、存货、固定资产等）占比相对较低，与现金含量低或说非现金资金占比相对更高的企业相比较，企业发生坏账、跌价损失和减值损失的概率就更小，也即企业发生潜在损失的风险相对更低。从表6-4可以看出，华电国际98%~99%占比的非现金资产与华谊兄弟37%~85%占比的非现金资产相比，发生潜在损失的可能性要大得多。

6.2　盈利质量分析

盈利质量的分析主要依据利润表中的数据来进行。所谓盈利质量没有权威定义，通常是指企业盈利的趋高性（尽可能高）、真实性（或可靠性）、持续性（或稳定性）和收现性（或获现性）。若盈利很少，或其大部分不是主营业务收入而是政府补助收入，或者主营业务收入的计算中费用被非正常资本化，又或者盈利并没有同步取得现金，而是以应收账款的形式体现等，这样盈利中就包含较大“水分”，盈利质量就低。而一个良好的企业则应该具有较高的盈利水平、没有确认水分、有现金流的保障、有较好的发展潜力。

6.2.1　利润表的整体审视

基于对盈利质量的评价，为从总体把握计，我们还是先从利润表的整体结构审视开始，即从利润表自身结构的协调性来看盈利的质量特征。

1.利润表层级与调整

需要提示的是，根据《企业会计准则第30号—财务报表列报》的要求，利润表的格式和构成与之前发生了变化。新会计准则调整了利润表的层级，增加了每股收益的列报。其列报步骤如下：

（1）以营业收入为基础，减去营业成本、营业税金及附加、销售费用、管理费用、财务费用、资产减值损失，加上公允价值变动收益和投资收益，计算出营业利润。

（2）以营业利润为基础，加上营业外收入，减去营业外支出，得出利润总额。

（3）以利润总额为基础，减去所得税，计算出净利润（或亏损）。

（4）计算每股收益和稀释每股收益。

2009年6月，财政部又印发了《企业会计准则解释第3号》（财会[2009]8号），进一步对利润表的列报内容与方式做出了适当调整，全面引入了综合收益的理念，即在净利润的基础上增加其他综合收益（即直接计入所有者权益的利得和损失）项目。

根据企业会计准则的相关规定，“其他综合收益”项目用来反映企业根据会计准则规定未在损益中确认的各项利得和损失扣除所得税影响后的净额，也就是企业非日常活动所形成或发生且不计入当期损益的、会导致所有者权益变动但与所有者投入资本或者向所有者分配利润无关的经济利益的流入或流出。从上述定义看，其他综合收益与所有者投入资本或者向所有者分配利润无关，也与权益性交易无关。其他综合收益与权益性交易在具体表现形式上有很大不同，从交易对象看，权益性交易的对象主要是公司股东，而其他综合收益项目涉及的对象为股东之外的第三方；从未来期间能否转入损益看，权益性交易一般不可重分类调整计入“净利润”，而其他综合收益项目在有关收益实现后，应重分类调整计入“净利润”。

其他综合收益主要包括以下内容：①可供出售金融资产产生的利得（损失）；②按照权益法核算的在被投资单位其他综合收益中所享有的份额；③现金流量套期工具产生的利得（或损失）；④外币财务报表折算差额；⑤其他，如：自用房地产或存货转换为采用公允价值模式计量的投资性房地产，转换当日导致的其他资本公积的增加，及处置时的转出；计入其他资本公积的，满足运用套期会计方法条件的境外经营净投资套期产生的利得或损失中有效套期的部分以及其后续的转出。

综合收益体现了会计报表确认思想上的“资产负债观”，只要能引起所有者权益变化（除所有者与企业交易外），都属于其核算范畴。由于原计入资本公积的其他综合收益，在相关资产终止确认时将被转出并计入当期损益，相当于企业利润或亏损的“蓄水池”，因此在有大额其他综合收益的企业中，其他综合收益一旦被释放出来，将对净利润产生巨大的影响。利润表全面引入综合收益的理念后，将限制企业管理层进行盈余管理、利润操纵的空间。

仍以华电国际为例，最新的利润表格式如表6-7所示。

据此会计准则的规定，我们需要注意的是，2007年前后的营业利润比较时需要做出相关调整，2007年之前的营业利润不包括投资收益、公允价值变动收益以及资产减值损失的影响，但是自2007年开始营业利润则包括了此类相关内容。

形式上看，与之前的利润表格式和内容相比，新准则下的利润表更加“综合化”了。主要表现在：一是确立了会计报表确认思想的“资产负债观”，引入了综合收益等指标；二是着眼于企业日益综合化经营的发展趋势，不再区分主营业务和其他业务；三是考虑了投资人对股份公司、特别是上市公司业绩评价的需要，引入了每股收益并区分了少数股东权益等。

但是，基于债权人的角度出发，现有的利润表太过复杂，同时考虑到报表之间数据的勾稽关系（例如，营业利润等指标与现金流量表中经营活动产生的现金净流量等指标的匹配性等），有必要对其进行适当地改编和调整，以利于信贷人员更便捷和有针对性地进行分析。

改编后的报表，仍以华能国际为例，如表6-8所示。

2.利润表整体评价内容

改编后，我们可以从如下三个方面对利润表进行总体评价：

（1）主营业务的突出性。企业主营业务的规模及其成长性是企业可持续盈利能力最重要的来源之一，主营业务收入既是创造经营活动现金流量的根本源泉，也是衡量企业核心竞争力的最重要指标之一。一般认为，主营业务突出也代表了企业发展战略清晰，具有可持续发展和高增长潜力。因此，企业要持续发展，必须扎根主业，即使企业需要进行多元化发展，也必须建立在坚实的主业之上。主营业务是否突出，可用主营业务收入占全部营业收入的比重来衡量。

如华电国际2009年度主营业务收入占比为99.4%，2008年则为99.5%，显示华电国际主营业务非常突出。

需要注意的是，在判断企业主营业务是否突出的过程中，涉及企业是否进行多元化经营时，不能简单地仅仅依据各行业或者各条线产品的销售占比判断，必须根据企业利润来源、资金投入重点及其未来发展战略等进行综合分析和判断。实务中，要特别注意以下两点：

一是多元化与产业链延伸的区别。如果是现有产品的上下游的产业链的延伸或者是现有产品和品牌的补充或者丰富，则不能以简单的多元化来进行定义。相应地，也不能视之为不是主业。

二是跨行业短程投资。如果企业跨行业投资回收期较短，一定时间内可以随时退出，其跨行业投资可能只是其经营行为中的一个过程，最终其主要资金及管理力量仍然以其原有主业为主，则不能简单认定为多元化趋势或者主业不突出，比如部分民企涉足房地产，但是在介入房地产业务的同时仍对其原有主业进行投资和扩张，房地产业务只是为了促进和反哺其主业的发展。

（2）营业利润的主导性。如果我们将营业利润视为是与公司基本业务相关的经常性的交易所带来的，而非一次性的收益的话，那么利润总额中除去营业利润部分外，其他的利润来源如公允价值变动净收益、投资收益和营业外收支净额等则是不具有持续性、稳定性和核心性的非经常性损益，因其发生与经营业务无直接关系，或虽与经营业务相关，但由于其性质、金额或发生频率的原因，会影响真实、公允地反映公司正常盈利能力的各项收入、支出，一般难以也不应成为企业利润贡献的主要项目。从长远看，即使在某一特定时期，上述项目对利润的贡献较大，这种贡献也难以持久，也很难说明企业未来的盈利能力具有持续性。因此，营业利润、特别是主营业务利润所占比重大小就成为决定企业利润是否稳定可靠的必要基础。在其他条件不变的情况下，营业利润所占比重越大，盈利质量就越高。

如华电国际2009年营业利润与利润总额的比例为82.5%，同时也预示了公司非经常性损益的占比为17.5%。显示公司营业利乃是利润总额的主导成分。而2008年营业利润的亏损直接导致了当年利润总额亏损，营业利润占利润总额的比例高达105.1%。同时也预示了，公司没有依赖非经常性损益的操纵实现总体的盈利。

（3）整体经营的获利性。许多人、包括信贷人员习惯于拿到利润表后，首先去扫最后一行（之前利润表的格式下），这最后一行就是净利润。在解读利润表时，是第一行营业收入重要还是最后一行净利润重要，还真是一个见仁见智的问题。以致美国有知名会计学教授曾幽默地建议准则制定机构干脆将利润表的顺序颠倒一下，将净利润列在第一行得了，省得人们费心地从第一行找到最后一行。此说虽有些笑谈，但却也更加证明了净利润的重要性。因为企业经营的目的就是盈利，不能实现盈利的企业是不能存在于竞争性市场中的。所以，一个企业盈利质量高，一定是要实现盈利，且越高越好，多多益善。

如华电国际在2008年经营出现了亏损，总额也高达30多亿元，净资产收益率为-20%；这一状况在2009年度有了改善，全年实现净利润约16亿元，但总资产收益率仍然只有1.6%，而净资产收益率也仅为7.6%，获利能力有待改善。

6.2.2　收入质量分析

企业销售商品或提供劳务所获得的收入，是企业实现资本“惊险一挑”的源泉，也是企业最稳定、最可靠的现金流量来源，而获取现金才能维持企业资金链条的顺畅运转。因此，通过分析收入质量，可以探知企业通过业务经营创造现金的能力，进而对企业能否持续经营做出基本判断。

1.持续稳定性

收入质量分析侧重于观察企业收入的持续稳定性，这里所谓的持续稳定性表现在收入水平是稳定的或收入增长趋势是稳定的，没有剧烈的上下波动。持续稳定的收入所产生的盈利的质量较高，反之，盈利质量则较低。

在分析评价收入的持续稳定性时，应关注以下几点：

（1）持续稳定的收入应主要来源于主营业务。

（2）持续稳定的收入应主要来源于经常性项目，而不是非经常性项目。对于非股权管理型集团公司，长期投资通常因控制力度较弱，分析中一般将其产生的收入归类为非经常性收益。

（3）持续稳定的收入应主要来源于非关联交易。

（4）持续稳定的收入不能是管理当局刻意安排的结果。

分析收入的持续稳定性，最有效的办法是编制趋势图表，一目了然。编制方法是，以公司某一年度的营业收入（主营业务收入）为基数，将其后若干年度的相应数据除以基数年的收入数据，看连续若干年的收入成长性和波动性。成长性越高、波动性越小，质量越高。

对于指标出现波动情况如何判断持续增长的问题，一个可资判断的标准是借鉴商标形状来比喻，“耐克型”符合持续增长的标准，而“李宁型”不符合。例如，出现2009年收入大于2008年收入，2008年收入小于2007年收入的情况：若2009年收入大于2007年收入，即“耐克型”（见图6-7），则可认定为持续增长；反之为“李宁型”（见图6-8），则不能认定为持续增长。这一原则也适用于其他各类收益指标的判定。

图　6-7　“高—低—更高”之“耐克型”

图　6-8　“高—低—次高”之“李宁型”

仍以华电国际和华谊兄弟2006~2009年度营业收入（合并口径）为例。其收入变动趋势如表6-9和图6-9所示。

图　6-9　华电国际和华谊兄弟营业收入变动趋势

从图6-9中可以清晰地看出，在过去3个年度中，华谊兄弟的营业收入获得了近乎直线型的快速攀升，2009年度的收入几乎是2006年度收入的5倍，且2007~2008年度的收入增长一年快似一年。高速持续增长特征显而易见。相比之下，华电国际虽然也在增长，但经过3年，收入仅仅增长了1倍多，增长性远不如华谊兄弟。

分析收入的波动性时，将特定公司的营业收入与宏观经济周期的波动结合在一起考察，还可判断公司抵御宏观经济周期波动的能力。示例中，华电国际2009年增长最慢，而华谊兄弟2009年度则比2008年发展还快，考虑到国际金融危机的影响，国内经济走低的宏观经济形势，也可以看出，影视行业的华谊兄弟比发电行业的华电国际具有更强的抗周期能力。

当然，进一步深入分析，企业的持续稳定性实际上也是在说企业的成长性问题。我们一般强调销售收入的持续稳定性，但在实际工作中，也不应排除企业资产规模增长、利润增加、成本降低、技术进步等指标对企业成长性的描画，必要时应一并关注。

2.销售净利率

对于收入质量的分析，还应关注一个指标，即销售净利率，该指标表示销售收入有多少最终转化为了净利润。企业在增加销售收入额的同时，必须相应地获得更多的净利润，才能使销售净利率保持不变或有所提高。

由于，

销售净利率=（净利/销售收入）×100%

=[（销售收入-总耗费）/销售收入]×100%

=1-成本费用率

因此，销售净利率往往还代表了企业经营者的经营管理水平，销售净利率低，也就是成本费用率高，说明企业管理当局未能创造足够的销售收入或未能控制好成本、费用或二者皆有。

从图6-10可知，华谊兄弟销售净利率在2007年度冲高后，2008~2009年逐步回落，显示公司在销售收入增长的同时，成本费用开支增长更快，主要是公司快速发展带来相应制作费用、演职员劳务及费用、广告发布费和联合摄制费升高，同时人员规模和办公场地面积迅速增加，工资费用和房屋租赁费用随之增加，产品的销售费用和管理费用也相应增长引起。

而华电国际的销售净利率总体上低于华谊兄弟的销售净利率，且波动更加剧烈，2008年竟然降低为-9.5%，其营业收入没有带来相应的利润。

图　6-10　华电国际和华谊兄弟销售净利率

6.2.3　利润质量分析

利润是企业创造价值的最主要来源，是衡量企业绩效的最主要指标之一。与收入分析的关注点和要求一样，利润质量的分析同样也侧重于观察利润的持续稳定性。在分析评价利润的持续稳定性时，同样也要关注来源于主营业务的利润、来源于经常性项目的利润、来源于非关联交易的利润、来源于公司自然增长而不是管理当局刻意管理甚至操纵的利润。同时，利润应是可实现的，能够给公司带来真实的现金流量增量，而并非仅仅体现在账面上，纸上富贵。因此我们可以有以下结论：营业利润比净利润更好地反映了盈利质量，应收账款的质量及其变动趋势与盈利质量也密切相关。

1.持续稳定性

分析利润的持续稳定性，最有效的办法也是编制趋势图表，看连续若干年的利润成长性和波动性。成长性越高、波动性越小，利润质量就越高。

仍以华电国际和华谊兄弟2006~2009年度的营业利润和净利润（合并口径）为例。其利润变动趋势如表6-10和图6-11所示。

图　6-11　华电国际和华谊兄弟营业利润和净利润变动趋势

图表显示，在过去三个年度中，华谊兄弟的营业利润和净利润获得了平稳较快发展，2009年度的营业利润几乎是2006年度的6倍，净利润增长了近3倍，且增速稳定。可以看出，公司最近几年成长性高、波动性小，利润质量较高。相比之下，华电国际利润的增长可谓坑坑洼洼，2008年度出现巨额亏损，2009年度营业利润仅仅恢复为2006年度基年的一半，净利润也仅仅恢复到2007年的水平。其持续稳定性较差。

2.利润获现率

一般而言，没有现金净流量的利润，其盈利质量是不可靠的。有研究表明，将近4/5的破产企业是盈利企业，它们倒闭并不是因为亏损，而是因为现金“贫血”。事实上，很多企业处于盈利状态，但是并不能保证其现金流量能应付债务的本息；另一种情况就是不能保证其现金流量满足公司进一步投资增长的需要，而出现“盈利性破产”。这说明，企业不是靠利润生存的。只要企业资金链条不断裂，就应该没有破产之虞。利润与相应现金流量的匹配程度，或说利润与现金流量之间的差异往往可以暴露出公司利润质量的高低。如果利润与现金流量之间的差额异常扩大，则可能预示着公司利润质量出现问题。

利润获现率可以用经营性现金净流量与营业应得现金的比率来表示，其含义是在企业经营性活动中产生的应得现金中实际取得了多少现金。其计算公式是：

利润获现率=经营性现金净流量÷（营业利润+非付现成本）

如果该比率小于1，说明利润质量不够好。因为指标小于1说明经营现金净流量小于经营应得现金，它们的差额被投入到营运资金上，即应收账款增加、应付账款减少、存货增加等，使实际得到的经营现金减少。这种情况下，说明一部分营业应得现金尚没有真实实现现金流入，而是停留在实物和债权形态，而实物和债权风险大于现金，因此未收现的利润质量低于已收现的利润。同时，也说明营运资金增加了，反映公司为取得同样的利润占用了更多的营运资金，取得利润代价增加了，同样的利润代表着较差的业绩。

以华电国际和华谊兄弟2006~2009年度利润获现率为例，计算结果如表6-11所示。

两公司2006~2009年度利润获现率数据显示，华谊兄弟公司前3个年度经营活动产生的现金流量净额为负数，2009年获现率转正，但也远低于1，公司过多的经营应得现金被用于了营运资金上了。相反，华电国际表现良好，2006~2007年度虽小于1，但2008~2009年度则大于1，这也符合公司作为发电企业经营现金流量较为稳定的特点。

3.销售赊账增长比率

该比率用于衡量企业应收账款增长率与销售收入增长率的对比关系。在权责发生制下采用赊销所确认的收入，如果不能很快转化为现金，势必降低盈利的质量，从而影响企业的流动性和正常的商业运作。高质量的盈利一定是在营业利润增长的同时，应收账款变动处于正常状况，如果应收账款的增长远远大于销售收入的增长，且出现账龄延长的情况，很有可能是盈利质量下降的信号（甚至虚增营业收入和利润）。此外，如果应收账款的增加仅仅是由于公司向销售商进行“渠道填充”引起的，这种向未来透支销售的情形也会降低盈利的质量。该指标计算公式可表示为：

销售赊账增长比率=应收账款增长率/销售收入增长率表6-12为华电国际和华谊兄弟销售赊账增长比率。

表中数据显示，华谊兄弟在2007年应收账款经历了巨幅增长之后，2008~2009年度逐步改善，而华电国际在经历了2007~2008年度指标优越的境况后，2009年度应收账款的增长幅度又大幅超越营业收入增长幅度。

6.2.4　毛利率分析

毛利率反映了企业产品销售的初始获利能力，是企业净利润的起点，没有足够高的毛利率便不能形成较大的盈利。所以用毛利率来衡量公司利润质量，可以直观地反映企业及其产品的盈利能力。毛利率越高，企业及其产品的盈利能力就越强，企业及其产品价格抗冲击能力也就越强，而毛利率越低，则相反。

影响毛利率高低的因素有很多，直接因素主要有产品规模、产品成本和产品价格。产品规模取决于企业技术经济要求和市场竞争状况，产品成本取决于原材料价格和生产技术水平，产品价格取决于产品竞争力、区域供求关系、市场定价权等。间接看，毛利率还受到企业竞争战略、品牌效应、生命周期阶段等影响。因此，毛利率反映的是公司业务转化为利润的核心能力，直接反映公司的竞争力强弱，如贵州茅台（600519，SH）毛利率水平始终维持在80%以上，就得益于公司超强的品牌效应和定价能力。

毛利率具有明显的行业特征。通常是高科技行业的毛利率比普通产业的毛利率高；新兴产业的毛利率比传统产业、夕阳产业的毛利率高；轻资产公司的毛利率比重资产公司的毛利率高；相对于同类产品，新开发的产品毛利率比原有老产品的毛利率高；资源类行业由于资源的稀缺性，毛利率较高。但毛利率的高低变化既与行业本身有关，又与经济环境相关，特别是对于周期性行业来说，其毛利率的变化更具有明显的周期性。

如以采掘业为代表的资源类行业对经济形势反应敏锐，价格变化明显，在经济回升时毛利率快速升高。在2003年开始的经济上升周期中，采掘业毛利率呈明显上升态势，而2008年开始的国际金融危机打击了世界经济，采掘业毛利率也明显下降，2009年后随着经济的回升则又大幅上升。如西藏矿业（000762.SZ）2008年中报公司毛利率还保持在46%左右，但随着大宗商品价格的暴跌，2009年年初公司的毛利率跌至19%，但在2009年年末公司毛利率又回到51%。周期类的公司经常会这样，并且周而复始，根据大的经济环境潮起潮落，这时在运用毛利率指标时，一定要结合经济周期阶段综合考虑。

在实践中，需要注意的是，虽然我们说毛利率是企业净利润的起点，没有足够高的毛利率便不能形成较大的盈利，但是较大的毛利并不必然形成较大的净利润。这是因为毛利指的是营业收入与营业成本的差额，并没有计算相关费用以及税负等对业绩的影响。Wind统计显示，2009年毛利率高于50%的上市公司中有不少净利率小于10%，甚至为负。这些公司主要集中在房地产、信息技术、医药、旅游以及采掘等板块。如海虹控股（000503.SZ）就是一家毛利率与净利率相差甚大的典型软件公司。近三年来公司毛利率持续处于相对较高位置，在60%~82%范围内徘徊，但同时净利润率却始终保持在个位数，在2009年一季报、2008年中报中，公司净利润甚至出现亏损。除公司经营方面的因素外，软件公司毛利率高、净利润率相对较低，主要是因为研发以及销售方面投入的费用相对较高。

再以华电国际和华谊兄弟为例，2006~2009年度毛利率如图6-12所示。

图　6-12　华电国际和华谊兄弟毛利率

从图中可以明显看出两个公司毛利率的差异，这也反映出两个公司“轻重”的行业资本构成差异。此外，还可以看出华电国际行业性质和经营环境对其毛利率的巨大影响。发电企业由于“两头受气”，上游受市场化煤炭等原材料价格的刚性影响，下游受政府对电量计划和上网电价的管制，其盈利空间小，毛利率不高。而在2008年受金融危机影响经济下行，毛利率更是跌入低谷。但结合两方面因素，可以合理预计，即使从2009年开始企业毛利率开始回升，在经济向好，煤炭等价格稳中有升的趋势下，除非电价提升，否则毛利率也很难超越20%。

6.3　现金流量分析

现金流量的分析主要依据现金流量表中的数据来进行。现行企业会计准则将现金流量分为经营活动产生的现金流量、投资活动产生的现金流量和筹资活动产生的现金流量三大类，要求企业采用直接法报告经营活动的现金流量，并在报表附注中将净利润调节为经营活动现金流量（即间接法）。可以做个比喻，若是将企业的现金流量比做血液的话，那么经营活动发挥的是“造血功能”，而投资活动发挥的是“放血功能”，而筹资活动发挥的则是“输血功能”。显然，若是企业的“造血功能”大于“放血功能”，企业不需要“输血”（直接和间接融资）也照样可以身强体健。相反，若是“放血功能”大于“造血功能”，企业则只有依赖“输血”才能生存下去。

可见，企业现金流量的不同构成是多么重要，我们还是对现金流量表从整体到具体开始分析路程吧。

6.3.1　现金流量表整体审视

1.现金流量结构分析

对现金流量表进行整体上的审视，主要是对现金流量的结构进行分析。所谓现金流量结构分析是指通过对同一时期现金流量表中不同项目间的比较，分析企业现金流入的主要来源和现金流出的方向，并评价对企业的影响。表6-13给出了不同现金流构成情况的一个概括性分析，共依据现金流的正（以“+”号表示）负（以“-”表示）情况分8类情况进行说明。当然，这里的所谓现金流正负情况应当是指金额较大的情形，而现金流接近于0的情况会有所不同。

2.现金流量性质分析

对企业现金流量分析时，还有必要对三大类现金流的性质形成一个科学的认识。经营活动与融资活动现金流容易理解，这里主要强调一下投资活动现金流。

我们知道，企业从募集资金成立开始，其生产经营活动的主要内容就是投资（所谓资金运用），由投资而形成各类不同的资产，由各项资产的运用产生收益。所以，投资是企业的一项常规业务。当然投资又分为实业投资与金融资产投资，而实业投资又根据企业采用的不同组织结构或方式，分为两种：一种是被放在企业主体内部的业务部门形成企业的固定资产等资产形式，另一种是被安排为一个独立法人的业务部门形成企业的对外长期投资。由是观之，企业投资行为依据不同的生产组织方式，其导致的结果是：企业要么将被投资对象纳入原企业主体内部，作为各类资产而存在；要么将被投资对象形成一个独立的主体作为企业的长期投资形式而存在。可见，企业对生产的不同组织方式，导致了不同的资产存在形式，但该投资行为所涉及的具体行为或行为的最终目的（组织生产赚取利润）则是完全一样的。

然而，按照现行会计报表的反映，两种实业投资形式在财务报表上有不同的归属。那些被作为企业内部一个部门的业务活动或部门所创造的收益成为企业的营业收入（与之相关的现金流也成为经营活动现金流）；而那些被作为独立法人的业务活动或部门所创造的收益则成为投资收益（与之相关的现金流也成为投资活动现金流）。当然，这种由于不同的组织结构或生产组织方式所导致的不同财务后果，仅仅是财务会计制度的规定人为造成的分类上的区别，本质上并没有实质差异。

6.3.2　经营性现金流量分析

在三方面的现金流量中，经营活动现金流量在评价企业获取现金能力方面尤为关键。企业虽然可以通过变卖资产或借债来维持或弥补现金的不足，但这都是暂时性的。从长远看，企业必须能够通过自身的经营产生现金，否则越来越多的债务负担将使企业的财务状况形成恶性循环。同时，经营活动是企业经济活动的主体，而且具有可再生性，信贷人员可借助经营活动现金流量来考察企业支付能力的稳定程度。因此，经营活动现金流量是现金流量表分析的重点。

影响经营活动现金流量变化的主要原因在于以下几个方面 [1] ：

1.行业特点

不同的行业，由于商业惯例不同，现金流量的模式也不同。有的行业采用预收账款方式销售，有的采用赊销方式销售，有的则采用现销的方式销售。显然，不同的销售模式会导致不同的经营活动现金流量模式。

2.发展阶段

处于不同发展阶段的企业，其经营活动现金流量的态势也不相同。在企业发展的初级阶段或投入阶段，为了迅速占领市场，扩大影响力，企业往往会加大现金投入；反之，在处于成熟的发展阶段，市场竞争优势明显的企业，其现金流量态势会明显改善。

3.营销策略

即使在同一个行业内，由于企业间的竞争优势各不相同，在市场中的营销策略也会有所差异。竞争优势明显、产品供不应求的企业，往往采用预收货款的方式；而销售困难、在市场中处于暂时竞争劣势的企业往往会加大赊销的力度。

4.收付异常

在多数情况下，影响企业经营活动产生现金流量的主要因素是其常规的收付过程的控制情况。在企业由于种种原因收款或付款异常的时候，其经营活动产生的净现金流量也会发生显著的变化。

5.关联交易

关联交易既可能对交易的盈亏进行操纵，也可能对现金流的流向进行操纵。以关联交易为主的企业，其经营活动现金流量正常与否，更多地取决于关联企业之间的现金流量控制。

6.异常运作

在企业的经营资金被关联方占用的情况下，即使常规的经营活动的现金流量再努力，也难以抵挡关联方的巨额占用对经营活动现金流量的冲击。

表6-14和表6-15分别列示了2006~2009年度华电国际和华谊兄弟两个公司的现金流量情况。

从整体结构上看，华电国际现金流量属于表6-13中的第3种情形。预示公司在内部经营稳定进行的前提下，通过筹集资金进行规模扩张，若投资项目盈利能力有保证，可以预期项目建成后会带来更充沛的经营性现金流量。

而华谊兄弟现金流量则稍显“紊乱”，2006~2007年度公司经营活动现金为净流出，公司为发展不得不收回投资，并通过借款支持高额的现金支付。2008年度公司仍然属于投入期，经营活动现金仍为净流出，且公司加大了对合营公司与联营公司的投资，为此不得不继续通过大额借款来支持经营与投资业务。到2009年，公司为改善现金流量情况，成功实现了公开上市，募集了大笔资金，同时经营活动开始产生净现金流入。可以预期，随着公司投入期的逐步结束，现金流将进一步得到改善。

6.3.3　自由现金流量分析

经营性现金流量虽然能够揭示企业“造血功能”的强弱，但即使是正值的经营性现金流量，也未必代表企业可将其全部用于还本付息或支付股利。衡量企业还本付息和支付股利能力的最重要指标是自由现金流量。

关于自由现金流量的定义和算法并没有取得公认一致的标准。从公司的生产与发展角度看，一般倾向于认为，自由现金流量就是企业产生的在满足了扩大生产需要之后剩余的现金流量。该定义下，自由现金流量在性质上是指企业在维持现有经营规模和适度增长的前提下，能够自由处置（包括还本付息和支付股利）的经营性现金净流量，或者说是在不危及公司生存与发展的前提下可分配给股东和债权人的最大现金额。在数额上等于经营业务活动产生的现金净流量减去维持和扩大经营规模的资本性支出。自由现金流量主要用于衡量企业还本付息和支付现金股利的能力，也是衡量公司财务弹性的指标。

用公式可以简化表示为：

自由现金流量=经营活动产生的现金净流量-投资活动现金净流量

表6-16为华电国际和华谊兄弟自由现金流量表。

表中显示，两家公司几乎都不能创造出自由现金流量来，都需要借债运营，缺乏财务弹性，维持正常的运营都存在巨大的资金缺口。华谊兄弟只是在2009年度因公开上市募集了大量权益资金，状况才得以好转。而华电国际则一直呈现负值状态，长此以往，则股东收益不能保证，银行贷款也面临巨大的偿还风险，公司扩大投资项目必须尽快发挥效益，以扭转这种不利局面。

[1] 参阅张新民、钱爱民：《财务报表分析》，中国人民大学出版社，2008年：174—175.

6.4　偿债能力分析

企业偿债能力，静态地讲，就是用企业资产清偿企业债务的能力；动态地讲，就是用企业资产和经营过程创造的收益偿还债务的能力。企业有无现金支付能力和偿债能力是企业能否健康发展的关键。偿债能力的分析一般要依据三张主要报表中的数据综合进行分析。通常，偿债能力分析包括短期偿债能力和长期偿债能力分析两个方面。

长期和短期两种偿债能力既有区别又有联系（见表6-17）。

6.4.1　短期偿债能力分析

对于短期债权人而言，关心的是公司是否有足够的现金或其他能在短期内变现的资产，以支付各种即将到期的债务。反映公司短期偿债能力的指标主要包括流动比率、速动比率、现金比率、经营现金流动比率等。

1.流动比率

偿还到期债务的能力，主要取决于有多少可以动用的流动资产，流动资产越多，流动负债越少，则短期偿债能力越强。流动资产与流动负债之比就是流动比率。如果某公司流动比率逐年增加，则说明其短期偿债能力趋于改善和增强，反之，则说明其短期偿债能力趋于降低，经营风险在加大。由于流动资产中的存货和待摊费用的变现能力差，因此，流动比率至少应大于1。但是，流动比率的值并非是越大越好，流动比率过大，说明企业有过多的资金滞留在流动资产上，而流动资产的盈利水平一般都较差。因此，流动比率一般在2左右较好。当然，由于行业特点不同，不同行业间的流动比率的合理区间便存在着差异。

流动资产不去除以流动负债，而是减去后者，余额就是营运资金，用营运资金也可以表明偿债风险的大小。

2.速动比率

速动资产一般是指流动资产总额扣除了存货后的余额，主要包括货币资金、短期投资、应收票据、应收账款等可快速变现的资产。速动比率就是速动资产与流动负债的比率，可作为流动比率的一个重要辅助指标。而存货由于在流动资产中变现速度最慢、可能含有已损失报废但还未做处理的存货、部分可能已做抵押、可能存在已发生减值但未做处理的存货等原因，在不希望企业用变卖存货的办法还债，以及排除使人产生种种误解的情况下，把存货从流动资产总额中扣除所反映的短期偿债能力更加令人信服。速动比率的合理区间也视行业的不同而有所差异，在理想的状态下，速动比率值应为1，即速动资产可以偿还流动债务。但有的行业，比如商业零售企业，一方面都是现金销售，另一方面可能占用大量供应商货款，因而速动比率经常低于1也很正常。

3.现金比率

现金比率一般也叫超速动比率或保守速动比率，就是在速动比率的计算基础上再把应收账款扣除，原因是应收账款可能存在坏账损失，到期又不一定能够收回现金。所以，现金比率最能反映企业直接偿付流动负债的能力，可以衡量企业的随时偿付能力，是最稳妥的衡量标准。也有人在计算该指标时，采取货币资金和持有的有价证券（指易于变为现金的有价证券）之和作为计算公式中的分子。现金比率虽然能反映企业的直接支付能力，但在一般情况下，企业不可能、也无必要保留过多的现金类资产。如果这一比率过高，就意味着企业所筹集的流动负债未能得到合理的运用，而经常以获利能力低的现金类资产保持着。通常，现金比率一般要求在20%左右。当然在实际工作中，企业储备的现金资产并非都是用来偿还债务的，有些现金被限制用途而不能随便动用，现金比率反映的直接偿还能力也存在风险和不确定性。

4.经营现金流动比率

经营现金流动比率是经营活动净现金流量与流动负债的比率。该指标反映了经营现金流量可以支付流动负债的程度。这个指标也是债权人非常关心的指标，它反映企业用生产经营活动产生的现金偿还短期债务的能力，是衡量企业短期偿债能力的动态指标。其值越大，表明企业的短期偿债能力越好，反之，则表示企业短期偿债能力较差。

5.影响短期偿债能力的特别项目

除了前述指标外，还有一些特别项目对企业的短期偿债能力有影响，分析时应注意。

增强短期偿债能力的项目：可随时动用的银行授信额度；准备很快变现的长期资产；企业良好的偿债声誉；强势企业可适当延长占用供应商货款等。若存在这些项目，说明企业实际的短期偿债能力大于前述指标计算出的偿债能力。

削弱短期偿债能力的项目：未作记录的或有负债；对外承担担保责任；经营性租赁等。这些的项目的存在，尽管最终不一定发生，但是一旦发生会导致企业的负债增加，引起支付能力下降。

根据华电国际和华谊兄弟2006~2009年相关财务数据，计算其短期偿债能力指标如表6-18所示。

从两公司的短期偿债能力指标看，首先看出华谊兄弟的短期偿债能力2006~2008年虽然经营现金流量净额为负值，但由于流动资产、速动资产、现金资金还维持在相当水平，其总体表现出较强的短期偿债能力，特别是2009年年末，由于现金资产的大幅度增加，导致各项具体指标大幅度提升。而反观华电国际，各项指标有两个鲜明特点，一是2006~2009年表现稳定，二是数值很低，所有指标都处于0.1至0.2之间或左右，远低于行业平均水平，如根据《2009年企业绩效评价标准值》，大型火力发电企业，速动比率平均为0.50，经营现金流动比率平均为0.18；而优秀企业则更是分别达到1.39和0.40，相比而言，华电国际显示出极差的短期偿债能力。

6.4.2　长期偿债能力分析

对于长期债权人而言，他们更关心公司的盈利能力。长期看，公司的利润水平决定企业的现金获取能力，也决定了企业的偿债能力。反映公司长期偿债能力的指标主要是资产负债率、产权比率、有形净值债务率、利息保障倍数、经营现金长期比率、长期负债比率等。

1.资产负债率

资产负债率是负债总额和资产总额之比值，表明债权人所提供的资金占企业全部资产的比重，揭示企业出资者对债权人债务的保障程度，因此该指标是分析企业长期偿债能力的重要指标。负债对企业而言是杠杆，企业可以较少的自有资本投资放大盈利或亏损。对于债权人而言，他们最关心债权的安全性，即能否按期收回本息。若股东提供的资本只占总资本很小比例，则表明债权人的资金比例较高，大部分风险会转由债权人承担，一旦资产负债率超过1，则说明企业资不抵债，有濒临倒闭的危险，债权人将受损失。故债权人一般是希望这个比率越低越好。

2.产权比率

产权比率是负债总额与所有者权益之间的比率。它反映由债权人提供的资本与所有者提供的资本二者之间的相对关系，反映企业基本财务结构是否稳定，也揭示企业所有者权益对债权人权益的保障程度。这一比率越低，表明企业的长期偿债能力越强，债权人权益的保障程度越高，承担的风险越小。在这种情况下，债权人就愿意向企业增加借款。一般认为，企业的产权比率保持在1或100%左右比较合适。由于资产与负债和所有者权益之间的关系，产权比率也可以看做是资产负债率的补充分析指标。

3.有形净值债务率

有形净值债务率是企业负债总额与有形净资产的比率。有形净值是所有者权益减去无形资产后的净值，即所有者具有所有权的有形资产净值。该指标实质上是产权比率的延伸，只是更为谨慎、保守地反映企业债权人受股东权益的保障程度。因为扣除了一般不能用于偿债的无形资产。有形净值债务率用于揭示企业的长期偿债能力，表明债权人在企业破产时的被保护程度。指标越大表明风险越大，指标越小表明企业长期偿债能力越强。

4.利息保障倍数

利息保障倍数又称已获利息倍数，是指企业生产经营所获得的息税前利润与利息费用的比率，用于反映企业经营活动承担利息支出的能力。企业生产经营所获得的息税前利润对于利息费用的倍数越多，说明企业支付利息费用的能力越强。因此，债权人要分析利息保障倍数指标，来衡量债权的安全程度。

息税前利润，是一个很重要的概念，在数额上等于利润总额（净利润+所得税）与利息费用之和，也有人称之为经营收益。引入这一概念的重要性在于：一是该指标能够更加准确地反映和比较不同负债及权益结构企业的生产经营活动成果，因为该指标使对生产经营活动的盈利计算剔除了因利息支出这一与企业筹资方式有关、而与企业经营活动效益不直接相关因素的影响；二是由于从实现利润中同时剔除了上缴所得税的数额，因而该指标同净利润指标相比，能够更准确地反映出不同税负企业的经营活动收益。该指标把利息支出从日常生产经营活动支出中分离出来，突出反映企业金融活动的资金成本。

因企业所处的行业不同，利息保障倍数有不同的标准界限。一般公认的利息保障倍数为3或300%。

利息保障倍数的一个缺陷是，仅仅考虑利息的因素，而实际信贷工作中，要求企业还本付息经常是同步进行的，而且偿还额可能小于收入大于现金。基于此，也有人主张用企业的经营活动现金流量与本息支付合计数相比较计算所谓的“本息保障倍数”。

5.经营现金长期比率

经营现金长期比率是经营活动现金流量净额与企业负债总额之比，反映企业用经营活动中所获现金偿还全部债务的能力，比率越高，说明偿还全部债务的能力越强。

6.长期负债比率

长期负债比率，是指企业的长期负债与负债总额之间的比例关系，用以反映企业负债中长期负债的份额。该比率的高低可以揭示出企业借入资本成本的高低，同时也可以反映企业筹借长期负债资金的能力。相对而言，长期负债具有期限长、成本高、风险性低、稳定性强的特点。在资金需求量一定的情况下，提高长期负债率，意味着企业对短期借入资金依赖度的降低，从而可以减轻企业的当期债务偿还压力。

7.影响长期偿债能力的特别项目

与影响企业短期偿债能力的还有一些特别项目一样，影响长期偿债能力的特别项目在分析时也应加以注意。

增强长期偿债能力的项目：企业持有资产发生增值，但囿于会计核算的历史成本原则，账面反映的仍是历史成本；有未入账的资产存在，特别是无形资产等。若存在这些项目，说明企业实际的长期偿债能力大于前述指标计算出的偿债能力。

削弱长期偿债能力的项目：企业持有资产发生减值但未足额计提减值准备；融资租赁以经营租赁方式处理；存在未来可能执行的购货、担保、回购、对赌等承诺事项或合同；未来可能实施的员工激励计划；或有负债等。这些的项目的存在，都可能导致企业债务偿还能力下降。表6-19为华电国际和华谊兄弟长期偿债能力指标计算表。

从表中可以看出，华电国际的长期偿债能力各项指标都处于高风险状态，显示长期偿债能力低下；而华谊兄弟的长期偿债能力各项指标趋好。

6.5　指标分析中常见陷阱及规避

6.5.1　指标分析必须中规中矩

不少信贷人员会认为，财务分析是一门技术性、科学性非常强的工作，必须严格按照公认的指标、公式去计算。其实，正如本书前文提到的那样，我们认为，权变是财务分析的灵魂。财务指标的分析有原则而没有定式。在评价企业的资产质量、盈利质量、现金流量和偿债能力时，本书所列举的指标仅仅是常用的一些，分析者完全可以再添加若干个、甚至自行创造若干个指标出来。也就是说，财务分析指标可以随意构造，只要有意义。比如对于资产质量和盈利质量的分析，若是针对发电企业来说，增加一个“装机容量”，并将其与投资、资产规模、营业收入等相比较，就很有意义。另外，有时多个指标之间似乎是矛盾的，分析时必须结合企业的实际情况、行业情况等综合判断，这时经验和艺术性似乎更加重要。再比如，本章各项指标的计算或结果表达，就采取了不同的形式，如同样的比率指标，有的采用了数值型方式，有的则采用了百分比的方式；而有的指标在具体计算时，考虑到数据的可得性或操作性方便，或者做了较简化的处理，或者进行了更详细的表达，这样做也是有意提醒财务分析人员，完全可以“自由发挥”，而不必去追求所谓的定式东西。当然，在这样去创造的时候，要注意，与分析对象公司可比的同类公司或行业相关指标或数据的可得性问题，以便进行对比。

6.5.2　分析指标越多越好

实践中，不少信贷人员认为，对企业财务进行分析时，罗列的指标越多越好，其实不然。在任何评价中，对指标的众多要求中有一条便是独立性原则，即评价指标之间最好是相互独立的，若相关性太高，那么其包含的信息量并不会随着指标的增加而相应增加，徒增指标的复杂性和评价成本。比如“流动比率”和“运营资金”的计算都是流动资产和流动负债的比较，只是一个除，一个减，二者是高度相关的，很多时候你列出两个指标并不能超出一个指标的信息含量。方便或适合用哪个，用其中一个便可；再比如“资产负债率”、“产权比率”和“权益乘数”的计算，都是利用会计的恒等式“资产=负债+所有者权益”中的两个进行的，这三个指标实际含有的信息是一样的，这就要求我们在具体分析时，应采用那个更能或更便于直接说明问题的指标。这也是在进行财务分析时贯彻“奥卡姆剃刀” [1] 原则的要求，即不管是指标有多少个，在具体选择时，都要在能说明或解决问题的前提下，尽量保持简单，而不能“摆花架子”，将简单问题复杂化。

6.5.3　分析结果是唯一的

对同一个企业、同一时期的报表进行分析，基于同样的分析目的，不同的信贷人员是否应该或必然得出唯一的结果呢？理论上似乎是，但实践的答案是否定的。一方面，虽然企业的经济行为是一定的，但由于会计系统的缺陷，在“投射”到财务报告中将不可避免地发生误差，更不要说企业出于某些目的还可能对财务数据进行不当管理；另一方面，各项指标的表面含义可能并不指向同一个方向，甚至是相互矛盾的；再加上，不同的分析人员对公司的背景信息掌握还存有差异，经验和艺术性有多少和高低之分，这样对同样的对象解读的结论可能是不尽相同的，有些时候甚至出现相反的结论也并不奇怪。这或许也是实践中对不同信贷事项产生争议的来源之一。正如专家所称“不论评价标准多么恰当，争议总是不可避免的”（Ittner，2000）。怎么办？多思考、多比较、多怀疑、多方位求证或许是唯一的解决办法。

6.5.4　指标所指方向总是对的

这里所谓的指标所指方向，是指指标对债权人的单向度含义，比如有信贷人员会认为资产负债率越低越好，流动（速动）比率越来越高，因为这样代表了更高的债权保障和支付能力；再比如很多人会认为，企业费用下降就是企业管理能力提高的表现等，诸如此类的判断都是存在一定误差的。我们姑且假定这些指标计算所依据的数据是完全没有任何问题的，反映企业偿债能力的指标过度指向债权人，就会偏离企业的自身利益，如保持过高的偿债能力，就必然会影响企业的杠杆效益和导致企业资金闲置和浪费，而这反过来也会限制企业偿债能力的进一步提高，长远来看，未必有利于债权人的利益保障，毕竟企业更好的发展才是债权人利益的最好保护。而反映企业管理效率的指标，若过分强调费用率的下降，可能反过来会影响企业“大投入大产出”，最终得不偿失。其实，还是财务指标分析的权变思想，任何时候都要坚持辩证法。

6.5.5　分析出结果就结束了

对财务报表进行分析，得出了结果，那是否就意味着分析的结束呢？当然不是。对任何分析人员、包括信贷人员而言，对企业财务报表进行分析、评估贷款风险时，一则不能仅停留在表面现象上，更要透过现象看本质，重点根据计算的指标，进行更加透彻的考察，去发掘导致指标呈现某种结果或发生变化的背后原因。要通过分析结果，挖掘背后的经济事项，理解背后的经济事项，同时以更加了解的经济事项修正和理解财务指标。所以应该说，财务分析某种意义上也是一个螺旋式上升的过程：认知、分析、决策，再认知、再分析、再决策……依次递进、相互交叉。

信贷人员进行企业财务分析是功利性质的，或者说是以决策有用观为导向的，但任何决策都是面向未来的，财务报表提供的信息只是过去的历史数据，因此对未来进行前瞻性预测分析，是实现信贷人员分析目的的关键步骤。通过对企业的发展前景进行预测、特别是对企业现金流进行预测分析，是信贷人员判断贷款回收可能性的必要前提。

在经过了前期的战略分析、会计调整和指标分析、进而对企业当期财务信息进行掌握后，将其进行综合审视，就可为企业未来的财务信息提供预测基础。正是在此意义上，所谓前景分析，也就是将企业战略分析、会计调整和指标分析所得出的结论综合起来的一种方法。

企业的前景预测包括定性分析预测和定量分析预测两类内容，同时定性分析预测的结果也是定量分析预测的前提和假设。

[1] 英国唯名论哲学家、逻辑学家威廉·奥卡姆（Willian of Ockham，1284—1347）提出过一句享有盛名的格言，这句格言只有八个字：“如无必要，勿增实体”（Entities should not be multiplied unnecessarily）。其含义是：只承认一个个确实存在的东西，凡干扰这一具体存在的空洞的普遍性概念都是无用的累赘和废话，应当一律取消。这一似乎偏激独断的思维方式，被称为“奥卡姆剃刀”（Occam's Razor）。奥卡姆挥舞这个剃刀的本意，是为了说明上帝的存在不能通过理性推导而得。后来“奥卡姆剃刀”也被当做科学研究和理性思维的一条原则。对于科学家来说，这一原理最常见的形式可以表述为：当你有两个处于竞争地位的理论能得出同样的结论，那么简单的那个更好。在实务中，人们也常常在引用“奥卡姆剃刀”时采用如下多种形式：①如果你有两个原理，它们都能解释观测到的事实，那么你应该使用简单的那个，直到发现更多的证据。②对于现象最简单的解释往往比较复杂的解释更正确。③如果你有两个类似的解决方案，选择最简单的。④需要最少假设的解释最有可能是正确的。当然，“万事万物应该尽量简单，而不是更简单”。有关“奥卡姆剃刀”的详细说明可参阅：鲍勃·瑞安等著《财务与会计研究：方法与方法论》（中译本，第176—178页译者所加的附录部分内容），机械工业出版社，2004年。

第7章　信贷人员财务分析之前景预测

7.1　前景的定性分析预测

本书第4章，从信贷风险管理目的下财务分析的角度出发，对企业经营所处的宏观经济环境、行业特点与趋势、价值驱动因素、竞争优势和经营战略进行了较为系统的分析。如果说，之前的分析是为正确理解和预期企业当期的财务信息提供背景和基础，那么，在对当期财务信息进行掌握后，再次对上述因素进行分析预测，则是为企业未来的财务信息提供预测基础。正是在此意义上，信贷人员应重点就上述各因素对企业财务状况的影响和预判进行一个较为明确的概括说明。

7.1.1　未来宏观环境分析

基于当前的发展情势，应对企业未来一段时期内的经营环境进行概述分析，包括国内外经济、金融形势，经济周期的阶段性判断，宏观调控政策的变化等。这些因素对企业信用质量的影响都十分重要。对于可预见将来存在重大正面或负面宏观影响因素的企业，即使目前运营较差或良好，也可能是只暂时的现象，随着宏观因素作用的发挥，企业的盈利趋势将向反方向发展。

7.1.2　行业景气度分析

主要是对国家产业政策调整、行业发展规划、行业周期性判断、行业市场结构、区域产业政策、行业成长性等进行判断。虽说只有不景气的企业，而没有不景气的行业，但一个行业的发展潜力和发展态势如果良好的话，企业相对更容易取得成功，也就更容易取得不断增长的销售、利润和资产规模，也才越有可能加速发展或稳步扩张。相反，对于夕阳行业，除非是行业内的龙头企业，否则其获利能力可能无法保证其债务偿还。

7.1.3　企业战略分析

要结合企业发展战略、竞争优劣势、价值驱动因素和企业内在资源的分析，形成企业销售规模及其增长、毛利率大小、成本费用结构、盈利长期趋势等的基本判断。同时，将企业当前的销售、成本、利润、资产规模等与行业平均水平或主要竞争对手相比较，了解其行业地位的变化，及其未来市场份额的可能变化，对企业的未来发展奠定一个比较乐观或是悲观的预期定位。

7.1.4　未来收益与现金流趋势分析

在对上述三方面进行预期分析的基础上，可进一步形成对企业在产业链上的控制力的基本判断，依据企业产供销的形势，参照当前企业的收益和现金流水平，可形成企业未来收益的大小和稳定性以及未来现金流的基本预计，从而可对其作为偿还企业已有短期和长期债务的基础是否安全稳定得出定性判断，并对企业的再融资或额外举债的潜力或支撑能力得出大体的概算空间。

7.2　现金流预测

实务中，可以通过编制预测性财务报表或进行现金流预测，对上述前景分析予以定量化总结。事实上，也确实有许多人习惯于编制预测性财务报表作为前景分析的常用方法。理论上讲，对企业未来期间损益、资产负债情况和现金流情况全面预测，是预测企业未来业绩的最好方法。这种全面预测的好处是，可以避免分析人员做出不切实际的绝对假设。例如，分析人员要预测未来3年内的销售增长和收益，如果没有考虑这种增长所需要的营运资本和长期资本及其融资情况，那么这种预测很可能对资产周转率、财务杠杆等做出不合理的假设。

由于只有对关乎企业经营成果、财务状况、现金流量的若干关键性驱动因素做出内在逻辑一致性的合理假设，才能做出较为科学的前景预测，这样就可顺理成章地得出全面的预测性财务报表。实务中，甚至还有人按照类似企业编制预算的方法逐年编制企业的预测性财务报表。

但是，对于信贷人员而言，我们认为，尽管编制出一套全面的预测性财务报表没有什么坏处，但不免有些“浪费精力”。着眼于分析的核心目的（即判断未来期间企业是否有足够的现金流偿还债务），进行现金流预测多数情况已经能够满足前景分析的目的。

此外，对于流动资金贷款，作为一种季节性贷款，由于其还款期限短，企业财务状况变动不是很大，且企业可有多种手段协调短期贷款的偿还，本书不做探讨，而将主要精力投放在中长期贷款的分析上。

7.2.1　作为偿还中长期贷款的现金来源

众所周知，企业的现金来源有多种，这从现金流量表及其附表中，可以清晰地看出，如销售、税费减少、销售成本与费用的减少、资产使用效率的提高、应付款项的延付、投资回收及投资收益、固定资产处置、吸收股本投资、取得借款等。虽然上述任何来源的现金都可用于偿还贷款，但并非所有来源都是银行可以仰赖的。特别对于银行的中长期贷款而言，其偿还的现金质量各不相同，用做偿还银行中长期贷款的现金来源，必须具备如下四方面特征：

1.可预测性

银行不能指望那些也许有的现金来还贷，任何信贷决策必须基于对还款来源的现金的可靠预期，那些未来可能存在的现金是不能作为偿还来源的。也就是说，在整个贷款期内，用于还款的现金在时间上和金额上都必须是能够合理预期和预测的。

2.可持续性

银行不能指望那些不能反复生成的现金来还贷，任何信贷决策必须基于偿还贷款的现金的可持续性。一次性的现金流，尽管从其他方面看有其价值，但若作为还款来源，其质量远不如那些持续或反复发生的现金流。

3.安全边际

不同的现金来源对银行的贷款安全性具有不同的边际保护影响，那些能够提高对银行保护的现金流，比那些侵蚀保护边际的现金流质量更高，因为前者有助于降低借款人违约时的损失。

4.管理水平

不同来源的现金可反映出公司不同的管理水平，那些由良好的公司治理机制和内部管理产生的现金流质量更高，因为其证明了企业创造价值和利润的管理能力。

结合企业不同的现金来源和相对质量，可总结如下（见表7-1）：

表7-1表明，用于企业还款的唯一可靠的、可持续的、有保护边际作用并反映出良好的管理能力的潜在未来现金来源，就是销售收入。当然企业要维持经营并创造销售收入，必须支付相应的成本费用，而且成本费用控制越有效，利润就更高。因此，来自利润的现金就成了最高质量的潜在还款来源，也就是来自营业利润（对应于第6章我们调整后的利润表中的营业利润）的现金流。而其他方面的现金来源，则在适宜用作偿还银行中长期贷款应具备的四方面特征上，存在不同程度的缺陷。

因此，在评估和预测企业的中长期还款能力时，要谨记，来自营业利润的现金流才是我们唯一要考虑的因素。

7.2.2　现金流预测的框架模型

1.模型结构

当然，企业即使创造出了营业利润和相应的现金流，也并不是都能够用于还贷。因为企业为创造这些利润还将发生现金支付需求，如支持销售增长的额外营运资金和固定资产投资，以及既有债务的清偿和支付，甚至必要的股利支付等。只有在对企业的预期现金流收入和支出加以比较，我们才能估计企业是否有以及有多少现金可用于偿还“新增债务”。

因此，估算新增中长期贷款的偿还能力的现金流预测框架模型，结构如图7-1所示。

图　7-1　现金流预测模型框架结构

2.模型说明

（1）将企业账面上的历史净利润调整为正常化的营业净利润。任何非经常性发生的或非重复发生的收入或费用对企业净利润的影响都应排除，以显示企业在正常状态下实现的净利润水平，从而预测未来的现金流。具体是把非经常性收益减去，而加回非经常性成本，从而得出正常化营业净利润，也就是扣除非经常性损益后的净利润。

一般而言，非经常性损益是指与公司正常经营业务无直接关系，以及虽与正常经营业务相关，但由于其性质特殊和偶发性，影响报表使用人对公司经营业绩和盈利能力做出正常判断的各项交易和事项产生的损益。具体通常包括如下内容：[1]非流动性资产处置损益，包括已计提资产减值准备的冲销部分；[2]越权审批，或无正式批准文件，或偶发性的税收返还、减免；[3]计入当期损益的政府补助，但与公司正常经营业务密切相关，符合国家政策规定、按照一定标准定额或定量持续享受的政府补助除外；[4]计入当期损益的对非金融企业收取的资金占用费；[5]企业取得子公司、联营企业及合营企业的投资成本小于取得投资时应享有被投资单位可辨认净资产公允价值产生的收益；[6]非货币性资产交换损益；[7]委托他人投资或管理资产的损益；[8]因不可抗力因素，如遭受自然灾害而计提的各项资产减值准备；[9]债务重组损益；[10]企业重组费用，如安置职工的支出、整合费用等；[11]交易价格显失公允的交易产生的超过公允价值部分的损益；[12]同一控制下企业合并产生的子公司期初至合并日的当期净损益；[13]与公司正常经营业务无关的或有事项产生的损益；[14]除同公司正常经营业务相关的有效套期保值业务外，持有交易性金融资产、交易性金融负债产生的公允价值变动损益，以及处置交易性金融资产、交易性金融负债和可供出售金融资产取得的投资收益；[15]单独进行减值测试的应收款项减值准备转回；[16]对外委托贷款取得的损益；[17]采用公允价值模式进行后续计量的投资性房地产公允价值变动产生的损益；[18]根据税收、会计等法律、法规的要求对当期损益进行一次性调整所造成的当期损益影响；[19]受托经营取得的托管费收入；[20]除上述各项之外的其他营业外收入和支出；其他符合非经常性损益定义的损益项目。

当然，在实际业务中，一般企业不会出现如此之多的非经常性损益项目，而且个别项目可能金额很少，实务中可以简化处理。

（2）加回折旧与摊销费用，目的是把净利润调整到接近企业所收到的现金值。

（3）在预测中，通常我们并不把短期债务的偿付义务纳入对现金的即时需求之中，因为我们预期短期债务会随时续做。所以在上述模型中，短期债务既不作为现金来源，也不作为现金的使用。

（4）在现有的长期债务中，除了银行的长期借款外，还可能有对租赁公司的融资租赁租金。特别要注意，部分企业以经营租赁方式开展的实质为融资租赁的业务，实质上也构成企业的长期债务。

（5）模型所显示的清偿新增长期债务的现金流水平，都是企业在正常经营情况下的现金流。这些正常现金流不仅要清偿新增贷款，还要用来满足营运资金的增长、资本性支出和股利的支付，这些支出都是企业在持续意义上增长、竞争和取得成功所必需的。因此，也只有在这些支出得到满足的情况下，上述模型才去估算用来偿还新增贷款的现金。

7.2.3　现金流预测的起点和假设

预计未来期间的某一特定数额（如销售收入等）将成为怎样一种状态，必须依据一个初始的判断基准。一般认为存在三个起点：一是最近一年的财务数据；二是考虑近期趋势进行调整后的最近一年的财务数据；三是过去几年的平均财务数据。显然，对企业现金流预测的起点是基于企业的历史财务数据的。如果我们对企业的未来缺少具体信息，我们就只能假设企业的销售和收益维持在现有水平，再根据最近几年的总体发展趋势对数据进行适当调整。但通常，由于信贷人员对企业的未来并非一无所知，特别在完成对企业的战略分析、会计调整和指标分析之后，对企业的未来已有所感知，所以，调整后的最近财务数据相比单纯用最近一年或最近几年的平均数据更适合做预测的起点。

由于设定起点是为了支撑起具体的预测分析，因此，我们还有必要对某些关键财务数据在所有企业中的“通常表现”进行适当了解，也即了解各种财务数据一般是如何变化的以及究竟是什么因素导致企业偏离了平均水平，这样做可以避免我们的预测从起点就开始“跑偏”。

在现金流的预测中，最重要的假设条件是销售收入。因为大部分其他的假设条件以及预测结果都直接和间接地与未来销售的增长或下降有关。实际上，有不少人对预测性财务报表的编制采用的就是销售收入比例法，其他报表要素的预测都以其对销售收入的比例为基础。因此，对于销售收入的预测，需要仔细斟酌。

尽管销售收入的预测应该从产品产量、价格着手，产量的增长得益于产能扩张和收购兼并，价格的变化服从行业景气周期（供求）与公司定价策略。但从整体趋势看，收入增长速度受到行业平均水平的制约。在较长的时期内，行业内各类公司收入增长速度趋同，也就是说销售增长率趋向于统计学中的“均值回归”（reversion to the mean）。对于销售增长率超过平均水平或低于平均水平的企业来说，其销售增长率在3~10年的时间内会逐步趋于“正常水平”。

依据美国的一项权威研究，美国企业的销售增长率水平在7%~9%。图7-2显示了美国1979~1998年全部非金融上市公司的销售增长率的变化情况。根据初始年份的销售增长率情况将所有企业进行排名，并分成5个组合，组合1中的企业是1979年销售增长率排在前20%的企业，组合2中的企业是依次排列下来的20%的企业，组合5中的企业是销售增长率最低的20%的企业。从1979年开始，在随后的9年中，对5个组合中的企业的销售增长率做跟踪调查。随后又分别以1984年和1989年为基年反复做了同样实验。对3次实验的结果进行平均，每一个组合从第1年到第10年的最终的销售增长率如图7-2所示。

该图表明，最初销售增长率最高（超过50%）的一组企业在3年的时间内下降到约6%，并在随后的7年内从未超过13%；而起初销售增长率最低的那些企业，到第5年达到约8%，而且其后从未低过5%。无论起初企业处于哪个组合，在5年时间内5个组合的增长率都回复到7%~9%的“正常水平”。

以上的研究其作者后来又利用1988~2005年期间Compustat数据中所有上市交易的非金融公司的相关数据再次进行了验证，其长期趋势仍然符合以上“均值回归”规律，从第6年到第10年，企业的平均销售增长率为7.5% [1] 。

图　7-2　美国企业销售收入增长率10年内的变化趋势

资料来源：Krishna G.Palepu、Paul M.Healy、Victor L.Bernard: Business Analysis ＆ Valuation: Using Financial Statements:ext ＆ Cases,2nd ed. South-Western College Publishing, a division of Thomson Learning.2000.

可以看到，随着行业和公司的成熟，其销售增长率会因需求饱和与行业内部竞争而趋缓。因此，即使公司目前的销售增长率水平很高，但若就此假定当前的水平会无限期保持下去，一般是不切实际和不现实的。当然，具体到某个公司的销售增长率恢复到平均水平的速度则取决于所在行业的特点以及该公司在行业中的竞争地位。

作为预测的其他必要条件，如企业的营业净利润率、资产周转率等通常较为稳定，主要原因在于它们在很大程度上是行业技术的函数，但由于企业所奉行的整体战略不同，不同的企业可能表现出较大差异。预测这些数据的合理出发点，不仅要考虑最近的数据，还应考虑其是否与正常水平存在较大差异。当然，若在缺少详细信息的情况下，我们可以预期在一段时间内相关指标将保持相对不变。

在具体执行预测的过程中，我们将合理运用以上会计数据的变化模式，但是重要的是要记住，一般性的变化模式不会适用于所有的企业。企业财务分析的技巧就在于不仅要知道“常规”模式和水平是什么，更要善于找到那些不按常规模式运作企业的具体证据和支撑。

【案例7-1】销售收入增长率的预测分析

某企业2005~2009年的销售增长率如表7-2所示，那预期2010~2012年的销售增长率多少比较合适？

信贷人员了解到，该企业是一家管理规范且处于成熟行业中的企业，该行业没有明显的周期性，最近10年来，GDP的增长率基本保持在8%及以上的水平。假定没有其他更具体的指导性信息，我们可以看到：

①企业销售增长率水平一直高于所在地区的宏观经济水平；②最近5年的平均销售增长率约为14%；③从5年来的历史数据看，是快慢相间，一年慢，一年快，似乎没有明显的规律；④从2006~2009年共5年的趋势看，似乎有逐年走强的趋势，唯独2008年似乎也多少受到金融危机的影响，有所下滑，未来似乎比较乐观。

根据数据预测的基本原则，经过调整的最近一期数据更具合理性。如果没有任何预期发生变化的理由，则最近一期的数据应保持当前的水平就是合理的。本例中，最近一期的销售增长率是18%，那么在缺少能够证明和符合逻辑的预期变化的情况下，把2010年的销售增长率也假设为18%，可能也是合理的。但考虑到，18%毕竟是最近5年来的历史峰值，而其他各年存在下上波动，所以更合理的做法是适当降低预期的水平但使其高于平均水平，比如16%。综合考虑上述各因素，看来16%作为基础假设条件应当是合理和审慎的。再考虑到对未来信息的缺失以及企业资产管理水平的成熟稳定而难以大幅提高的情况，2011和2012年均采用16%的水平也是理性的。

【案例7-2】营业净利润率的预测分析

某企业2005~2009年的营业利润率如表7-3所示，那预期2010~2012年的营业净利润率多少比较合适？

以上营业净利润率是信贷人员对案例7-1中的企业相关数据进行调整后得到的正常化的净利润率。观察相关数据，可以发现：①企业营业净利润率波动幅度较小，相对稳定；②利润率与销售收入存在着较为稳定的关联关系，即5年来保持着与销售收入同样的波动趋向，一年低，一年高，高低相间。这可能与企业的规模经济或经营杠杆有关；③企业所在行业虽然受经济周期影响不大，但企业利润率似乎也受到2008年金融危机的影响，2008年在2007年的基础上下跌了3个百分点，但2009年开始似乎逐步好转。

由于对无特别明显的周期性的企业来说，最近的历史数据一般比更远期的数据更具未来指示意义。我们可以假设2010~2012年企业的营业净利润率为12%应当是谨慎和合理的。

7.2.4　情景分析和敏感性分析

与企业现金流预测相伴随的技术要求还有两项关键要素：一是要对企业的未来现金流预测一个合理的可能范围，该范围区间将由不同的情景来表达；二是要检验企业的未来现金流相对关键变量的敏感性。这两项要求，通过情景分析和敏感性分析来进行。

由于未来是不确定的，预测模型对未来现金流的预测是建立在一系列假设的基础上的，而这些假设在预测期内无论是如何谨慎或合理给出，也未必符合企业未来的实际状况。因此，人们不可能确切地对未来可能影响企业的经济和商业因素加以预测，但情景分析和敏感性分析能够为信贷人员提供一个可能最好的分析框架，用以评价借款人在未来各种可能条件下的现金偿债能力。

1.情景分析

情境分析通过考虑各种可能发生的结果及其影响，可以帮助决策者做出更明智的选择。对信贷人员而言，其意义不在于准确地预测现金流的未来状态，而是对不同趋势条件下可能出现的不同现金流状态进行考察、分析和比较，从而对企业的偿债能力做出更科学的预测，并对可能出现的最坏情景做出提前应对。

在对企业可用于偿还新增债务的现金流进行预测时，应围绕影响未来现金流的关键要素如销售收入、利润率、资产使用效率等，制定合理的假设条件范围，并生成不同的结果。多数情况下，有必要制定三种不同的情景：

（1）基础情景。即，最有可能出现的情形。对信贷人员而言，基础情景的假设应是偏保守的审慎估计。

（2）最坏情景。即，关键影响因素出现最坏水平时的情形。需要注意的是，所谓的最坏，相关假设也应当是现实的，是信贷人员认为在正常经营和商业环境下可能发生的最坏情形。这与银行人士熟悉的压力测试是不同的，因为压力测试分析的是当极不可能发生的事件发生时，用于评估小概率事件对企业可能产生的影响。

（3）最好情景。即，关键影响因素在现实的、最好的假设条件成为事实时的情形。对信贷人员而言，需要注意的是，最好情景下的现金流不一定是最充沛的现金流，有些情况下，企业的销售增长率很高，反而会消耗企业的经营现金流，可能导致用于清偿长期债务的现金流的减少。

在实际工作中，从最坏到基础，再到最好，不同情景的假设范围虽然没有现成的标准，且其确定需要分析人员的知识和经验的“艺术”构造，但可资参考的一个原则，是借鉴会计上对或有事项发生“可能性”的说明。

美国会计准则委员会第5号准则公告将可能性程度分为三个档次：很可能（probable）、有可能（possible）和极小可能（remote），但具体概率分别是多少并未说明；《国际会计准则第37号：准备、或有负债和或有资产》也未对可能性层次和概率进行明确说明；加拿大特许会计师协会研究认为，可能性基本可以分为四个层次，用概率表示如下：“可合理确定”（reasonable certain）对应95%~100%，“很可能”（probable）对应50%~95%，“有可能”（possible）对应5%~50%，“极小可能”（remote）对应0~5%。我国企业会计准则对可能性程度的划分基本上借鉴加拿大特许会计师协会的研究成果，将可能性划分为基本确定、很可能、可能、极小可能，概率区间与加拿大的一样。

有鉴于此，在信贷人员对最坏和最好情景的假设标准应取“合理确定”的标准，即要有大约95%的可能性或概率出现。反过来说，在选择假设条件时，应该能做到，最好情景下最终有大约5%的可能性是实际情况比最好还要好，最坏情景下最终有大约5%的可能性比实际情况还要差。

2.敏感性分析

与情景分析的多因素变化同时检验不同，敏感性分析是一种单因素分析，也就是对单一假设条件的变化所产生的影响进行分析。其意义在于从众多不确定性因素中找出对企业未来现金流有重要影响的敏感性因素，并分析、测算其对企业偿债能力的影响程度，进而判断银行贷款的承受风险能力。具体看，信贷人员进行敏感性分析可实现以下目的：

（1）确定因某一假设条件发生变化时，会对企业现金流产生多大影响，从而找出最为关键的假设条件，该条件背后的支持要素代表了更大的风险来源。

（2）弄清某一假设条件发生多大程度的变化时，才会导致企业没有足够的现金流来满足拟新增贷款的还款义务。

（3）针对特定的、小概率事件对还款能力的影响做压力测试。

7.2.5　一个预测示例 [2]

1.历史数据

假设ABC公司是一家成功的、中等规模的、管理良好的洗洁用品生产企业，其产品以含有环保成分为特色，多项产品享受专利保护。其历史财务数据以下列简要利润表和资产负债表如表7-4和表7-5所示。

假定目前正处于第6年年初，ABC公司正在申请一笔金额为250的长期贷款，用来购买新设备，这将使得第6年的资本性支出达到400左右。某银行信贷人员基于对上述报表的分析和对企业的调查了解，得到的初步看法如下：

（1）考虑到借款人的特定设备需求，而且总体风险较低，ABC公司应能够在5年内偿还250的新增借款；

（2）为了降低风险，拟采用每半年一次等额还款的方式，每期还款本金25；

（3）在第6年年中提款，第1笔还款发生在第6年年底。这样，还款结构是：第6年偿还25，第7年至第10年每年偿还2次共计50，第11年中偿还最后的25。

这样，信贷人员对借款人的还款能力的预测，将从当前的第6年开始，一直到第11年的年中为止。

2.基础情景分析

具体预测中的假设条件做如下研判（基础情景）：

（1）销售收入和净利润率的预测。销售增长率是进行财务预测的关键假设条件，因此，信贷人员与ABC公司管理层就公司产品的市场前景做了讨论，并向行业专家进行了咨询。可以达成的一个基本共识是，公司产品已经开始引起人们越来越高的兴趣，因为越来越多的消费者已经意识到环境问题及环保的重要性。公司的历史销售率一直相对稳定，并在第4年达到了一个小高峰。这种稳定的增长形态，有助于降低向该公司贷款的风险，银行应在设置预测条件和设定授信限额时加以考虑。第5年的销售增长率为9.6%，而信贷人员认为第6年的增长率可能稍高一些，但大概达不到第3年、第4年的水平，因此将其设定为10%。此外，信贷人员通过对企业及其所在行业与经营环境的分析，认为公司未来几年没有理由在第7~11年改变增长率。

ABC公司正常化的净利润率也保持了相当稳定的态势。在经历了第1、2年的较高历史水平后，净利润率在第3年所有下降，然后在第3~5年又呈现稳定增长的趋势。信贷人员综合考虑了竞争环境和其他影响盈利能力的因素后，认为没有理由让未来的净利润率有别于当前水平，所以使用了第5年的5.7%作为预测的假设条件。

（2）折旧与摊销预测。折旧费用受公司固定资产规模和折旧政策的影响。但以“折旧费用/期初固定资产原值”指标衡量，ABC公司的这一指标一直稳定在12.2%~12.5%，信贷人员选择了第5年的12.3%作为预测第6~11年的合理假设条件。依据此指标的约束，在预测出固定资产总值的前提下，可以推导出预测年度的折旧费用。

摊销费用一项，ABC公司的历史财务数据显示出了明显趋势，信贷人员因此沿用了这一趋势，在每年的摊销费用上加1。该项数值在现金流中微不足道，所以不必投入太多分析精力。

（3）营运资金预测。营运资金的预测主要基于其与销售收入的关系，通过“营运资金/销售收入”指标，可对未来营运资金的年度增减以及相应的现金使用和现金来源进行预测。该指标主要受公司资产效率变化、流动资产和流动负债结构的变化两个因素的影响，而这些因素的共同作用可能导致“营运资金/销售收入”指标在历史年度中呈现不稳定状态。因此，预测的假设条件应当基于最近的历史水平、导致该水平的趋势以及信贷人员对企业营运循环的变化预期等。信贷人员对该指标的预期，应能够反映出公司在应收账款、存货和应付账款管理效率方面的主要变化。在该比率的可能性区间，数值越高越保守，因为这意味着在效率下降的年度里，会存在更大的营运资金需求，以及更少的可用现金流。这一假设条件也常常是敏感性分析的重点。

对ABC公司而言，信贷人员注意到，该比率在历史上保持了较高的稳定性，一直处于5.7%~6.1%，因而选择了第5年的5.9%作为预测第6~11年的合理假定。

（4）固定资产与资本性支出预测。对企业资本性支出的预测最有效的办法是：①评估企业为支持销售增长和解决产能局限，而替换现有固定资产或对其扩张的可能需求；②基于这种认识，与管理层讨论企业的资本性支出计划。特别是，企业管理层应当能够提供企业拟申请贷款期限内（或至少2~3年）的资本性投资的预计时间和金额等有用信息。管理层提供的这些信息，应当与企业在成长时期所发生的，以及为保持企业在市场及行业内的竞争地位所需的技术要求相一致，还应与银行对其现有固定资产的使用年龄、状况和生产力的观察保持一致。

因此，在具体预测中应重点关注公司计划的“资本性支出”，并参考依据“销售增长率”和“净固定资产/销售收入”、“固定资产处置/期初固定资产原值”比率指标做出的预测数。

“净固定资产/销售收入”用于预测支持预期销售水平所需的未来固定资产水平。这一比率在有些企业是稳定的，而在另一些企业可能是波动的或呈“阶梯状”。信贷人员在设置这一假设条件时，应与企业历史模式保持一致。对ABC公司而言，历史数据显示，这一比率从第1年的17.7%，微幅下降到最后三年的17.3%。第1年或之前的水平高于正常水平，可能是产生这一现象的原因。对信贷人员来说，17.3%似乎是一个不错的假设水平。

“固定资产处置/期初固定资产原值”用于预测企业在固定资产原值中将要淘汰的、并将从资产负债表中去掉的固定资产金额。这一数据也是进行其他有关固定资产计算的必要因素。若淘汰的固定资产已经做了全额折旧处理，那么它们就不会成为固定资产净值的一部分或对其产生影响了。出于预测考虑，信贷人员假定每年被淘汰的固定资产都已完成了全额折旧。观察ABC公司这一比率的历史水平，尽管存在一定程度的波动性，但这对中小企业而言是很正常的。该数值在最近两年显示出了一定的稳定性，第4年为5.3%，第5年为5.4%。信贷人员没有理由对当前水平加以调整，因此直接使用5.4%作为预测参数。

在与公司管理层沟通后，信贷人员确信，ABC公司在第6年中将要发生明确的资本性支出400。因此，从第7年开始直到第11年的资本性投资，将基于正常的固定资产替换和增长需求来完成。于是，信贷人员决定按照销售增长率和固定资产使用效率进行预测，使其符合预期的销售增长率和使用效率。至于第6年度由于采用400的数据，据此推算出该年度的“净固定资产/销售收入”比率为17.8%，信贷人员认为这一比率也是符合预期的，与第1年的历史数据水平接近。

（5）股利预测。通常而言，在预测中“股利/净利润”比率应反映公司最近的历史水平以及预期的变化。ABC公司的股利支付率在历史上相当稳定，所以信贷人员使用了当年比率22.2%作为预测的假设条件。

（6）当期应支付的现有长期债务。信贷人员查阅了企业财务报表附注，查阅了相关合同文本，并与企业管理层进行了探讨，逐年确定了预测年度的当期应支付的长期债务，包括租赁义务。

（7）基础情景预测结果。根据以上各项假设条件，按照估算新增中长期贷款偿还能力的现金流预测框架模型（见图7-1），预测从第6年到第11年各年度ABC公司可用于偿还新增长期债务的现金分别为：56、130、118、134、153、174。在基础情景下，年度现金额从第6年的56，蹿升至第7年的130，这主要是由于第7年的预期资本性支出的减少所致。随着资本性支出恢复到正常水平，第8年的可用现金又略降为118，并继续增长至第11年。基础情景的分析结果表明，对于拟议中的5年期规模为250分期还款的“拟新增长期贷款”而言，企业的现金流完全能够覆盖。具体预测计算分析表如表7-6所示。

3.情景分析和敏感性分析

至此，我们对基础情景进行了分析，接下来的工作是需要对最好和最坏情景依次进行同样的分析。计算过程一模一样。此例中，信贷人员将通过调整ABC公司的销售增长率和净利润率这两项假设条件，来展开情景分析。信贷人员确定的假设条件变动范围如表7-7所示，相对于基础情景中销售增长率和净利润率分别为10%和5.7%而言，信贷人员确定了最好情景两项假设条件分别为12%和6.1%，而最坏情景两项假设条件分别为9%和5.1%。

在完成基础情景分析后，信贷人员需要把最好和最坏情景下的销售增长率和净利润率假设条件分别代入与表7-6一样的预测分析表中，类似计算即可。其他条件保持不变，但资本性支出除外，也就是说只需对基础情景中的三个变量进行修改。本书此处省略最好与最坏情景分析计算表（最终结果见表7-8）。

结果可见，与基础情景相比，由于来自利润的现金发生了减少，最坏情景下可用于偿还新增长期债务的现金有所减少，按仍能满足“拟议中的长期贷款250”的偿还要求。值得注意的是，最坏情景下销售增长率的下降，会减少对资产的投资需求，这在一定程度上抵消了来自利润的现金减少。

通过情景分析，我们对来自利润的现金流的各项合理假设条件的范围，完成了检验，并认为结果令人满意。但我们仍需知道，假如ABC公司的资产效率发生了变化，将对现金流产生什么样的影响？这里的资产效率是由“营运资金/销售收入”和“固定资产净值/销售收入”来衡量的。在三种情景分析中，这两项指标一直保持着固定的水平。更低的资产效率，将意味着需要更多的现金投入支持资产的增长，这样就会降低“可用于偿还新增债务的现金”数量。信贷人员可以通过调高这两项比率、降低资产使用效率，来进行敏感性分析。不妨假定调高后的比率与企业过去5年内的较高历史水平相当。这一敏感性分析的结果表明，ABC公司仍有足够的现金可用于偿还新增债务。

此外，如果我们还想检验另一项可能导致较高现金需求的因素：持续的高水平的销售增长率。如果在一定时间内，企业的销售增长水平大大超过了以企业内部现金来源所能维持的水平（即，把来自留存利润的现金投资于资产增长，以维持更高水平的生产和销售，并用于满足股利支付预期）时，则企业的经营将会消耗更多现金，并导致可用现金降低，甚至变为零。因此，最好情景下“可用于偿还新增债务的现金”水平低于基础情景也就不足为奇了，因为后者使用了较低的销售增长率假设。为此，信贷人员将销售增长率调整为15%，这一比率虽然高于过去五年中的12.3%的最高水平，但考虑到较强的行业前景，这仍属于合理预期。分析结果显示，ABC公司每年仍然有足够的“可用于偿还新增债务的现金”，不过在第7年，就几乎没有什么“保护边际”了。此外，最好情景下的“可用于偿还新增债务的现金”，比基础情景更低，这表明15%的增长率导致了公司在经营、固定资产投入和股利支付等方面使用了更多的经营活动所创造的现金。表7-8对情景分析和敏感性分析的结果进行了汇总。

汇总结果显示，ABC公司能够在信贷人员所检验的任何条件下按计划还款。其中有两年，其预期的可用现金额非常接近新信贷还款额：最坏情景下的预测第1年和高销售增长率敏感性分析的预测第2年。前者的部分原因是较高的资本性支出；后者原因则是，该年度是第一个全额分期还款年份（两期金额共50），以及为了支持较高的销售增长率而发生的较高资产投资。

4.“盈亏平衡”假设水平分析

在完成了上述分析之后，我们可能还想做最后一项敏感性分析，即基于正在考虑的新增长期贷款的每年还款额，我们想知道，在基础情景下，“正常化净利润率”或其他假设变量达到何种程度时，会导致“可用于偿还新增债务的现金”达到“盈亏平衡”的水平。其衡量标准是，在接下来的6年中的任何一年，该金额能满足还款义务的最低水平是多少。该项敏感性分析的具体做法是，信贷人员在基础情景预测分析计算表中，连续改变“正常化净利润率”至更低水平，直到计算后预测的“可用于偿还新增债务的现金”非常接近于还款义务为止。就本例ABC公司的基础情景而言，当“正常化利润率”降至5.0%时，会形成这一“盈亏平衡点”，该比率要显著低于正常的历史年度。这一做法为检验客户还贷现金流的风险，提供了一个有益的分析角度。就本例而言，其风险水平看上去相对较低。

5.预测结果的应用

上述预测的结果虽然不一定很精确，但最终预测的偿债能力水平，却是信贷决策中的重要参考因素。

信贷人员应当把预测结果用于确定企业能够游刃有余地偿还预期债务。如果基础情景的预测显示，企业持续存在现金不足的情况，则表明其偿债风险很高，因此有必要对贷款结构进行修改以降低风险，或者干脆不予新增授信。

通过情景分析和敏感性分析，我们还能发现，企业未来的现金流将面临某几种潜在条件的冲击，而且我们有理由相信这种条件有可能发生。这也表明，企业的还款风险较高，不宜发放贷款或者应在对贷款结构和条件进行严格设计的基础上，严格控制授信风险。

若基础情景下的现金盈余始终是勉勉强强的，那么就意味着银行在定价时应充分考虑贷款违约概率和违约损失率，使收益覆盖风险，而且在贷款设计方面应强化风险控制和对银行资产安全的考虑。

即使基础情景下的现金盈余和保护边际看上去比较充足，但其他情景分析或敏感性分析结果若显示，在某种可能发生的条件下，企业偿还新增贷款的能力会明显不足，那么银行也应对贷款金额和其他结构因素进行重新考虑或修改，以便形成贷款的安全保护。

此外，支持预测方法的有效性和预测结果的实用性的一个重要前提是，借款人必须把贷款用于支持生产经营上。如上例中，ABC公司确实把250的贷款投资于机器设备，以创造收入、提升企业效率和竞争力，则预测的方法是有效的，结果也是有意义的。反之，若企业把这笔贷款用于投机或管理层在职消费，则这250的贷款将无从产生相应的利润和现金流。

需要特别提醒注意的是，对预测结果不能错误利用。一个典型的错误做法是：把对企业现金流的估测，作为确定贷款金额的唯一依据，即把预测出的未来一段时期内的现金总和作为授信规模的确定依据。如上例基础情景下，未来6年包括了拟授信的持续存在期间（5年），总共的可用现金估算总额为765，假使取整数为750，并将其作为授信规模，这将是一个十足的糟糕决定！原则在于：

（1）银行无从知晓企业将如何使用多余的500（=750-250）信贷资金。即使银行对企业管理层的经营能力非常信任，ABC公司的管理层仍有可能将这500“额外”现金用于其他非生产性投资，而这些投资可能无从获得收益或承受更高的风险，而这显然将增加还贷风险。

（2）企业可能会在不动用自有资金的情况下用多余的500现金去进行其他投资。这样的话，银行的信贷资金只取得债权风险收益，但却承担了本应由企业股东来承担的“股权”风险。企业财务杠杆做到了最大化，但银行承受了不该承受的风险。

（3）如此拟定授信金额将导致企业现金盈余为零。这将使贷款失去安全边际的保护，再考虑到前两条原因，这样的风险水平是银行根本无法接受的。

[1] 参见Krishna G.Palepu、Paul M.Healy:Business Analysis and Valuation:Text And Cases, Fourth Edition.South-Western College Publishing.2007.

[2] 本示例根据IFC中国项目开发中心，《信贷分析与公司贷款》，外文出版社，2010年。第227-240页的相关内容改编。

7.3　基于模型的企业财务困境预测

财务困境又称财务危机，最严重的财务困境是企业破产。企业因财务困境导致破产实际上是一种违约行为，所以财务困境又可称为违约风险。由于企业陷入财务困境是一个逐步发展的过程，通常都是由财务状况正常到逐步恶化，最终导致财务困境或破产。因此，企业的财务困境不但具有先兆性，而且也应是可预测的。

定性预测分析和现金流预测不仅过程复杂且成本较高，对分析人员的技术与艺术要求也高。因此在实务中，有人试图通过统计模型的方法来建立企业财务困境模型，并取得了一些成果。虽然，机械的财务困境模型不能取代全面的分析所需的艰巨工作，但是对这些模型的研究和应用有助于分析人员对全面分析结果进行印证，且成本低，对分析人员的技术和艺术要求低，对于评价银行贷款的安全性还是具有一定的应用价值。

根据统计方法选取的指标是单变量还是多变量，财务困境模型可分为单变量模型和多变量模型。

7.3.1　单变量模型

单变量模型是指使用单一财务变量对企业财务困境进行预警的模型。最早的财务预警分析研究开始于20世纪30年代。由于当时缺乏先进的统计和计算工具，因此主要的研究方法是对失败企业和正常企业的一系列财务比率进行经验分析和比较。

1932年Fitzpatrick以19家公司为样本，运用单个财务比率将样本划分为破产和非破产两组进行研究，结果发现，出现财务困境的公司其财务比率和正常公司相比有着显著的不同，在所有指标中判别能力最高的是净利润/股东权益和股东权益/负债这两个指标，并指出财务比率对企业未来具有猜测作用。

到20世纪60年代初期，有关财务困境研究开始进入系统化阶段。典型的研究成果是Beaver提出的单变量财务预警模型。1966年，Beaver利用单一的财务比率来预测企业的财务困境，他通过对1954~1964年79家失败企业和对应的79家成功企业的29个财务比率进行了研究，发现破产企业在破产前5年就有比率报警，且这些比率会迅速恶化，尤其以最后一年情况为最。在排除行业因素和公司资产规模因素的前提下，可以有效预测财务失败的三个比率依次为：

债务保障率=现金流量÷债务总额

资产负债率=负债总额÷资产总额

资产收益率=净收益÷资产总额

其中，债务保障率能够最好地判定企业的财务状况，即使在5年前，其正确区分破产企业与非破产企业的比率也接近80%。

单变量模型的最大优势是，只针对单个财务比率按其对财务危机的影响分先后顺序进行分析考察，观察企业发展变化趋势，据此来判定企业财务状况，模型有助于找出与破产相关的因素，且取值简单，不需要进行复杂的计算。

但其不足之处也非常明显：由于不同的财务比率的预测能力经常有较大的差距，会导致相同的财务状况却得出不同的财务反映，造成误判，同时在较长的一段时期内进行的单变量比率分析可能说明企业正处于困境或未来可能出现的困境，但无法具体证明企业可能破产及破产的时间。另外，多个比率结合在一起运用时各比率的相对重要性不明确，如一家企业拥有高流动比率和高资产负债率，另一家企业拥有低流动比率和低资产负债率，依托单变量模型我们无法区分哪家公司破产概率更高。

7.3.2　多变量模型

单变量模型的缺陷促使研究者开始转向开发多变量模型。多变量模型就是指使用多个变量组成的鉴别函数来预测企业财务失败的模型。目前经典的多变量模型主要是Altman的Z计分法模型和Ohlson的logit模型。

1.Altman的Z计分法模型

Altman是第一个使用多元线性判别分析法研究企业失败预警的人。1968年，他选取了1946~1965年间的33家破产的和33家正常经营的公司，使用了22个财务比率（涵盖流动性、盈利、杠杆、偿债、运营5方面的比率）来分析公司潜在的失败危机。他利用逐步多元判别分析法逐步粹取5种最具共同预测能力的财务比率，建立起了一个类似回归方程式的鉴别函数—Z计分法模型。该模型是通过5个变量（5种财务比率）将反映企业偿债能力的指标、获利能力指标和营运能力指标有机联系起来，综合分析预测企业财务失败或破产的可能性。

（1）基本模型。表达式如下：

Z =0.012X_1 + 0.014X_2 + 0.033X_3 + 0.006X_4 + 0.999X_5

式中：Z为判别函数值；

X_1 =营运资金÷资产总额

X_2 =留存收益÷资产总额

X_3 =息税前利润÷资产总额

X_4 =权益市场价值÷总负债账面价值

X_5 =销售收入÷资产总额

特别要注意的是，Altman的原始模型中，前四个变量必须用百分比的绝对值，如留存收益÷资产总额=0.1=10%，在代入模型时的数据应是10；最后一个变量则采用百分比数，如销售收入÷资产总额=1.5=150%，代入模型时的数据则是1.5。

为规避上述麻烦，后来人们包括Altman本人逐渐采用了如下的统一形式：

Z=1.2X_1 +1.4X_2 +3.3X_3 +0.6X_4 +1.0X_5

模型应用时，一般地，Z值越低，表明企业越有可能发生破产。Altman提出了判断企业破产的临界值：

若Z≥2.99，则表明企业的财务状况良好，发生破产的可能性较小。

若Z≤1.81，则企业存在很大的破产危险。

若Z值处于二者之间的灰色地带，则需要审慎考虑。

Altman将该模型用于样本公司破产前一年的财务比率进行测算，准确率高达95%。破产前第二年的预测准确率为83%。

后来，Altman又分别对1969~1975年间的86家破产公司、1976~1995年间的110家破产公司、1997~1999年间的120家破产公司进行了后续研究，发现Z计分法模型具有强大的稳定有效性，以2.675作为破产临界值，模型对破产公司的正确预测率高达82%~94%。

（2）修订模型。对于非上市公司，由于无法获得市场价值，2000年Altman提出以账面价值替代，并重新估计了模型系数，提出了适用于非上市公司的修订的Z计分法模型：

Z'=0.717X_1 +0.847X_2 +3.107X_3 +0.420X_4 +0.998X_5

模型对破产公司的预测准确率也高达91%。此时，判别企业破产的临界值是：

若Z'≥2.90，则表明企业的财务状况良好，发生破产的可能性较小。若Z'≤1.23，则企业存在很大的破产危险。

如果Z'值处于1.23~2.90，则企业处于极不稳定状态。

由于Z计分法模型简便、成本低、效果佳，Z计分法模型已经商业化，广泛应用于各国商业银行，取得了巨大的经济效益。

2.Ohlson的logit模型

Logit分析法是一种非线性分类的统计方法，它与判别分析法最大的区别是前者不要求正态分布或等方差，其模型采用logistic函数：

P=1/（1+e-y ）

式中，P为公司发生财务危机的概率，y为线性函数的因变量，其表达式是：

y=a+b_1 X_1 +b_2 X_2 +……+bn Xn

1980年，Ohlson用1970~1976年间105家破产公司及2058家正常公司为研究对象（样本为工业上市公司，不包括公用、交通和金融服务公司），采取9个财务变量，利用logit模型建立了财务预警模型：

模型1：用于预测随后一年内破产公司

y_1 =-1.32-0.407X_1 +6.03X_2 -1.43X_3 +0.0757X_4 -2.37X_5 -1.83X_6 -0.521X_7 +0.285D_1 -1.72D_2

该模型的拟合优度为0.8388，以0.5为破产分界点的正确预测比例为96.12%。

模型2：用于预测随后第二年破产公司

y_2 =1.84-0.519X_1 +4.76X_2 -1.71X_3 -0.297X_4 -2.74X_5 -2.18X_6 +0.4218X_7 -0.780D_1 -1.98D_2

该模型的拟合优度为0.7970，以0.5为破产分界点的正确预测比例为95.55%。

模型3：用于预测随后第一年或第二年破产公司

y_3 =1.13-0.478X_1 +5.29X_2 -0.990X_3 +0.062X_4 -4.62X_5 -2.25X_6 +0.212X_7 -0.521D_1 -1.91D_2

该模型的拟合优度为0.719，以0.5为破产分界点的正确预测比例为92.84%。

其中：

X_1 代表公司的规模，是用物价指数调整后的总资产的自然对数；

X_2 代表资本结构，总负债/总资产；

X_3 代表短期流动性，营运资金/总资产；

X_4 代表短期流动性，流动负债/流动资产；

X_5 代表盈利能力，净利润/总资产；

X_6 代表盈利能力与债务保障，经营活动现金流/总负债；

X_7 代表净收益变动率，计算公式是（NIt -NIt-1 ）/（|NIt |+|NIt-1 |）；

D_1 为虚拟变量，当企业总负债超过总资产时为1，否则为0；

D_2 为虚拟变量，当企业破产前两年的净利润为负值时为1，否则为0。

模型显示，有四类指标对企业破产具有显著影响：规模（X_1 ）、资本结构（X_2 ）、盈利能力（X_5 和/或X_6 ）、短期流动性（X_3 或X_3 与X_4 一起）。

与单变量模型相比，多变量模型通过将多个反映企业偿债能力、获利能力以及营运能力的财务指标有机联系起来，进行综合分析之后预测企业风险，较之单变量预警模型更为科学，但多变量模型预测能力的准确性主要取决于权数选取的合理性，由于各个模型的权数一般来自经验数据或是历史数据的回归分析所得，统计结论受样本选择的限制。

7.4　前景预测中常见陷阱及规避

7.4.1　前景预测就是对企业未来发展的概括说明

实务中，不少信贷人员对企业的前景预测仅仅以几句简短的语言笼统说明，如“企业发展前景良好”等。在作者拿到的一份某银行省分行的一份“优秀评审报告”中，其关于拟授信企业的前景预测基本没有，只是在“主要风险点及风险防范措施分析”章节中，就企业的生产经营和财务现状指出了企业经营面临的一定问题，随即得出结论说“企业未来发展前景堪忧”，而没有对企业的未来偿债能力做任何具体测试和风险度预估。虽然说，前景预测本身就是对企业战略、会计和财务进行综合分析的一种方法，但一定要揭示企业发展前景好或坏趋势下的偿债能力大小，才能更好地设定授信限额或贷款结构，而不是简单地依据企业发展前景的好与坏，简单地进行贷与不贷的决策。

7.4.2　前景预测就是编制企业预测性财务报表

或许是受企业编制预算及进行盈利预测的影响，一说到预测，不少人就想到编制全套的预测性财务报表。诚然，预测企业未来业绩的最好方法就是进行全面预测，不仅要预测现金流量，还要进行收益预测和资产负债表预测。全面预测的方法非常有用，即使是在人们只对业绩的一个方面感兴趣的情况下，也同样如此，这样做的好处是可以最大限度地避免假设之间的矛盾。但是，正如本书已经强调过的那样，对于信贷人员而言，尽管编制出一套全面的预测性财务报表没有什么坏处，但不免有些“浪费精力”。着眼于分析的核心目的（即判断未来期间企业是否有足够的现金流偿还债务），进行现金流预测多数情况已经能够满足前景分析的主要目的，而且即使需要编制全套预测性财务报表，也应是简式报表，而不能是详细报表，若是，则真的就像是在编制企业预算，过多的细节与银行的决策无关。

7.4.3　未来是不确定的，不预测也罢

实务中还存在一种倾向，就是一些信贷人员认为市场瞬息万变，未来不确定因素太多，预测本来就是一种“猜测”，不准确是常态，预测准确是运气。即使认真预测了，由于涉及太多的主观判断，通常会面临不同人员的不同意见，甚至引起不必要的争论，不预测也罢。由于未来是不确定的，对前景预测势必建立在一系列假设的基础上，从这个意义上讲，财务预测本身就一半是“科学”，一半是“艺术”。对不同预期进行讨论和争论本身就是通向“真理”的途径，这是正常和预料之中的事，也是应当加以鼓励的事，有助于我们重新考虑相关的假设条件，以提高预测的质量。何况在情景分析的技术中，通过情景分析和敏感性分析，能够为信贷人员提供一个较好的分析框架，用以评价借款人在未来各种可能条件下的偿债能力。因此，那种不预测也罢的说法，与其说是对前景预测的否定，不如说是对增加工作量的一种情绪抗拒反应。

7.4.4　奉行预测模型的拿来主义

本书在基于模型的企业财务困境预测部分，介绍了在实务界和学术界中取得一致公认的几个预测模型，虽然信贷人员可以尝试运用到实际工作之中，但也不应简单奉行拿来主义。由于模型的时间（都是样本公司早期的数据）、空间（样本公司都来源于国外）导致的企业经营环境差异，破产的影响因素或许存在某些系统性差异，书中的模型更多的是提供可资借鉴的思路，而国内针对上市公司财务困境预测的模型又没有取得明显的权威成果，拿来同样并不完全适合。实务中，各商业银行应结合巴塞尔协议的实施，自己建立企业财务困境预测或违约模型，当更为准确。但在没有实现“自主研发”的前提下，不妨先行借鉴已有模型，作为对其他定性与定量预测的辅助性说明。

下篇　衍生与拓展

第8章　信贷人员财务分析之商业机会发掘

第9章　信贷人员财务分析之抵押价值审视

随着商业银行信息系统建设的不断进步，客户关系信息管理、客户信息挖掘、数据库营销等概念不断提出并将付诸实施。与财务分析相联系，部分前沿银行提出了报表营销，并希望利用会计报表发现业务机会。

该命题的形成和提出，正是基于企业会计报表是企业经营活动、筹资活动和投资活动的综合反映，反过来，从会计报表就可能影射出企业经营活动、投资活动和筹资活动的影子，并进而发现需要调整和改进的领域。针对发现的需求，银行借助丰富的金融产品，就可与企业需求实施对接，从而完成利用会计报表发现业务机会的诉求。

那利用会计报表如何去发现业务机会呢？恐怕还是要从会计报表之间的关系、会计报表的总体结构、会计报表要素的结构特征，以及反映出来的产业链地位和商业模式等角度出发，看哪些环节可以嵌入银行各类产品和服务，从而挖掘出企业的潜在需求，并通过积极营销和对接，最终实现业务的成功续做。

需要说明的是，在上述各个环节，银行似乎都可以通过财务顾问业务嵌入，对企业提供服务建议，本书对这一普适性业务存而不论，仅探讨报表结构调整业务、报表要素调整业务、产业链条金融业务、商业模式嵌入业务、坐庄客户投行业务等五个方面。

第8章　信贷人员财务分析之商业机会发掘

8.1　报表结构调整业务

从企业会计报表的总体结构出发，我们可从如下两个角度去发现潜在业务机会。

8.1.1　财务结构调整业务

在第6章中，我们提到，由于资产结构和资本结构的不同适应性表现，资产负债表呈现出保守型、稳健性、风险型三种财务结构类型。我们可以综合考虑企业的经营环境、行业特点、发展阶段、企业实际，结合企业管理层偏好，建议企业向相对稳健性结构改进。因为既然准备或已经作为银行的客户，太过保守的结构将制约企业资源配置效益的发挥，太过激进的结构又将带来较高的风险，两类结构对银行而言都不是理想的结构。

保守性财务结构向稳健性结构迈进，可从两个渠道进行：一是从资产方入手，使流动资产向长期资产转化，银行可从资产管理类业务入手，将企业流动资产、特别是现金，用于企业投资或理财，并可衍生出理财、托管等业务。二是从负债方入手，使长期资本短期化，银行可通过短期贷款替换长期贷款，一方面节约企业财务费用，另一方面增加新增短期贷款（可能替换他行长期贷款）或改善中长期占比（替代自身长期贷款）。

风险型财务结构向稳健性结构迈进，同样可从两个渠道进行：一是着眼于企业短期流动负债长期化使用的问题，以长期贷款替换短期贷款。二是从资产方入手，促使长期资产向流动资产转化，银行可做的业务包括：帮助企业处置长期投资，通过代理租赁等降低固定资产等。

【案例8-1】银行依托产品介入企业财务结构调整业务

某企业的资产负债表简表如表8-1所示。

该企业在财务结构上，属于典型的风险型结构。其流动负债为21500万元，而流动资产为18566万元；长期资本仅为14483万元（长期负债+所有者权益），而长期资产为17417万元（长期投资+固定资产+无形资产）。企业的流动负债不仅用来满足流动资产的需要，而且还用于满足部分长期资产的资金需要，存在着短期流动负债长期化使用的问题，财务风险较大。

为改善企业财务结构，2011年1月，某银行客户经理建议企业6000万元短期借款到期后，续做长期贷款，同时企业通过引入金融租赁公司，为公司承做了5000万元机器设备售后回租业务，假设企业其他指标不变，则财务结构将发生可喜变化，调整后资产负债表简表如表8-2所示。

经过贷款的替换和金融租赁业务的开展，该企业在财务结构上已属于稳健型结构。其流动负债为15500万元，而流动资产为23566万元；长期资本增加为25483万元，而长期资产为17417万元。企业的长期资本不仅完全满足长期资产的需要，而且还用于满足部分永久性流动资产的资金占用需要，企业资产结构与资本结构相匹配，与调整前相比，财务结构显著改善。

在该业务中，银行通过长期贷款对短期贷款的替换，增加了利息收益，同时通过租赁公司也可获取部分代理费或财务顾问费。由于财务顾问收入不占用资本，银行在该客户的风险资本收益大幅度增加。

8.1.2　收益结构调整业务

从企业利润表结构看，我们可以发现企业的利润来源结构、特别是企业净利润的负向影响因素，从而发现可能的业务机会。

我们可将目光投向以下两个视角进行分析：

一是看营业收入的大小和主营业务是否突出。营业收入的大小需要和企业的资产周转率结合观察，若是资产周转率相比同行业显著低下，围绕企业如何提高资产管理效率，银行可借助相关产品协助企业扩大销售，具体操作可见产业链条金融业务部分。主营业务是否突出通常是判断企业竞争力的一个主要指标，若是企业主营业务不突出，除非大型多元化企业集团，否则一般企业应聚焦核心产业。在这方面，银行可依托投资银行类业务协助企业提高主营业务占比，一方面是对于贡献不大的辅营业务，银行可借助自己的客户群网络，协助企业出售辅营业务；另一方面则借助相关产业链融资产品帮助企业做大主业。

二是看企业的利润是否主要来源于营业利润。这方面，要重点看影响企业营业利润转化为利润总额的负面因素，发掘可能的业务机会，具体主要是看公允价值变动损失、投资损失、汇兑损失三项。银行客户经理的着眼点可围绕如何规避上述三类损失或进一步提高其收益上。除了以投资咨询方式为企业服务外，对于企业的金融资产投资，银行可以通过资产管理、理财产品等形式保证企业收益，还可以提供对冲产品为企业进行避险。而对于企业发生的汇兑损失，银行更是可以为企业量身设计通过远期结售汇业务锁定未来结汇价格的汇率避险保值方案，开拓客户的远期结售汇业务。

8.2　报表要素调整业务

报表要素调整业务主要是针对企业的会计报表各项目的低效率应用，通过银行各类产品提高企业资产使用效率，降低负债成本、增加现金流量，在帮助企业提高经济效益、改善报表的同时，也培育客户的忠诚度，实现银行的收益。报表要素调整业务可从下列两个角度进行：

8.2.1　让资产动起来

所谓让资产动起来，含义是一方面让资产变轻而浮上来，另一方面让资产别闲下来，提高使用效率。

让资产变轻盈。在资产负债表上，越是上面的资产一般而言越轻，流动性更强，质量也更好。显然一个企业的资产质量越重，固定成本将越大，企业经营杠杆高，面临的风险也大，越要求企业以更大的生产规模消耗庞大的固定成本，以提高单位产品的盈利水平，而且盈利性相对于销售的下降也更加敏感。相反，轻资产结构的企业，则正相反，固定成本小，随着生产规模的提高，毛利率越大。

另外，正如本书第6章所言，一般而言，固定资产占资产总额的比例越高，公司的退出壁垒就越高，企业的自由选择权也越小，在经济不景气的情况下，公司几乎不能实现竞争退出，只能选择惨淡经营，承受巨大的市场、经营和财务风险，同时却只能获得微不足道的回报，甚至发生巨额亏损。公司应对不利经营环境和市场环境的能力显然低于流动资产占比较高的公司。

当然，企业的“轻”与“重”根本上受制于行业的影响，但企业也可借助于某些金融产品实现由“重”变“轻”。例如，可借助融资租赁和经营租赁，将企业资产结构变轻。在这方面，银行凭借自己的客户资源实现对租赁公司租赁业务的主导，另外，也可衔接对租赁公司应收租赁款的保理业务，将业务控制在自己手中。

对于某些存货和应收账款占比较高且规模较大的企业，通过应收账款保理或动产融资则可将其变为企业的现金，减少企业营运资金占用，促进企业扩大销售。

让资产提高使用效率。主要是针对企业可能存在的闲置现金，在确保企业的最优现金持有量的基础上，通过资产管理业务实现企业的较高收益。

【案例8-2】银行依托租赁保理介入企业报表要素调整业务

某公司为一水力发电企业，在建三级及四级河口电站总体工程量已达70%，计划于2011年年中投产发电。公司上述电站自开工以来，国内外金融形势发生了巨变，国内银行业的监管更加严厉，规模窗口指导更加频繁，尤其是2010年年初以来的各种指引和办法的颁布，对公司的银行融资产生了一定的影响，且公司目前资产负债率已经很高，承债能力较差。某银行客户经理提出通过租赁保理产品实现企业融资的思路，并通过积极营销，最终取得了企业认可，并同时续做了存量资产的售后回租保理4.2亿元和新增资产的租赁保理2.5亿元的业务。

对增量固定资产的融资租赁和租赁保理，其操作模式如下：

①租赁公司与供货商签署设备买卖合同；②租赁公司将该设备出租给承租人；③租赁公司向银行申请保理业务；④银行给租赁公司授信、双方签署合同；⑤租赁公司通知承租人进行债权转让；⑥银行受让租金收取权益，给租赁公司提供保理融资；⑦承租人按期支付租金给银行；⑧当租金出现不能给付情况时，供货商提供回购担保。

交易结构图示如图8-1所示。

而对存量固定资产售后回租加租赁保理模式，其操作模式是：①租赁公司与企业签署设备买卖合同；②租赁公司将该设备出租给承租人；③租赁公司向银行申请保理业务；④银行给租赁公司授信、双方签署合同；⑤租赁公司通知承租人进行债权转让；⑥银行受让租金收取权益，给租赁公司提供保理融资；⑦承租人按期支付租金给银行。

交易结构图示如图8-2所示。

图　8-1　增量固定资产租赁保理业务交易结构

图　8-2　存量固定资产售后回租保理业务交易结构

【案例8-3】银行依托资产管理介入企业报表要素调整业务

2010年8月，某客户经理在营销某煤炭公司的信贷业务时，发现企业近期根本不需要资金，由于企业近几年生产稳定，企业资产负债表中现金资产在最近3年从5亿元稳定攀升为9亿元，资金沉淀时间长、规模大、稳定性强。为此，该客户经理改变了营销思路，从给企业贷款变为为企业理财。本着“本金安全、产品组合多样、收益水平高于普通存款”的原则，为公司提供了切实可行的保值增值理财方案，将在他行的银行存款变为自己银行的存款和托管资产。

其综合配置的投资组合包括：定期存款、货币市场基金、债券投资、增利型理财产品、信托贷款计划，通过不同品种的组合和不同权重的设计形成4个组合方案，最终企业选择了收益率较高的第4个方案，并委托银行理财规模4亿元。至2010年年底4个月时间，该项业务为企业实现年化净收益率3.5%。而银行则获得了稳定的8000万元的定期存款，实现托管费收入2.1万元。

此后，2010年11月，某信托公司委托该银行私人银行部就信托公司发行的煤炭资源产业投资基金募集资金，客户经理又将该产品介绍给企业，经过评估，企业认为该基金投资的同业公司发展前景良好，并设置了良好的风险控制措施，决定投资基金2亿元，投资期限为2年，预期年回报率大约为9.5%。该基金托管于该银行，该客户经理也获得了部分销售佣金收入。

8.2.2　让成本降下来

对于任何公司而言，控制或降低成本都是一条不变的利器。管理学大师彼得·德鲁克曾说，企业经营者只需做两件事，第一是销售，第二是控制成本。特别是对于成熟行业中的成熟企业，本来就是微利经营，销售在激烈的竞争中难以扩大，而成本控制就成为企业盈利的不二法则。

由于“收入-成本=利润”，如果企业的收入是10，成本是9，则利润就是1，利润率10%。但是如果通过各种手段将成本降低10%，也就是说降低到8.1，那么在收入不变的情况下，利润就成了1.9，利润率成为19%，增加90%。显见，成本控制对于企业的重要性。

对于客户经理而言，从降低成本方面营销业务应从两方面着手：一是着眼于企业的负债成本，二是着眼于企业的营业成本。

从负债成本讲，一方面在降低企业财务成本方面发力，主要是借助直接债务融资工具，在企业具备基本条件下，以直接债务融资工具的承销等投行业务替代企业间接融资、特别是他行贷款；另一方面可以通过企业暂时闲置资金的理财业务，为企业带来更高的收益，从而降低企业财务成本；此外，在详细考察企业上下游关系的基础上，以对上下游企业的融资支持，换取企业对上下游企业资金的更大规模和更长时期的经营占用，减少对外部融资的需求，也可降低企业财务成本。

从降低企业的营业成本讲，银行可以在企业的采购领域通过产品的介入为企业节约成本。通过贷款、定单融资、动产融资等产品，协助企业稳定供应渠道、加大采购规模取得较低价格、在预期价格上涨时储备库存，或通过金融支持使企业能够实现实时采购和零库存等，降低企业在原材料方面的开支。这类企业的信贷需求属于理财型信贷需求。

【案例8-4】银行依托资产托管业务降低企业财务成本

2009年9月底，在某银行客户经理对某省能源公司进行短期融资券业务的营销过程中，通过沟通，发现企业有意通过保险债权投资计划进行融资。随后，该银行组织项目小组，集中走访北京、上海、深圳三地的主要保险公司及保险资产管理公司，向它们推介该能源公司，并寻求能给予债权投资计划最优惠利率的保险公司。

经过与保险公司接触并反复商谈，确定了可以合作的保险公司，其表示待2009年公司的财务与审计报告出具后，即可向中国保监会申报该公司债权投资计划，保险公司同意该债权投资计划规模为13亿元，期限为7年，利率与同期银行5年期以上贷款利率挂钩，下浮比例为13%，按当时银行5年期以上贷款利率5.94%测算，该能源公司债权投资计划的票面年利率为5.17%，本息偿还方式为每年支付一次利息，到期一次偿还本金及最后一次利息。

如果将按季付息的银行贷款利率折成按年付息来比较，该项债权投资计划在同期银行5年期以上贷款利率下浮比例达到14.83%。保守地说，债权投资计划融入的资金与下浮10%的同期5年期以上银行贷款相比，7年能为公司节省财务费用在2000万元以上；而如果将债权投资计划融入的资金与同期5年期以上银行贷款基准利率相比，7年能为公司节省财务费用在8000万元以上，且债权投资计划融入的资金在使用上更为灵活，包括作为资金本使用等。

该笔保险债权投资计划项目的成功运作，对银行带来了较大的收益：企业融资顾问收入1000万元，作为计划的托管人获得连续7年、每年0.25‰的中间业务收入，同时获得大量低成本资金存款。

（注：债权投资计划是中国保监会为扩大保险资金投资渠道而力推的一种创新投资方式。经国务院批准，2006年3月，中国保监会公布了《保险资金间接投资基础设施项目试点管理办法》，确定通过债权投资计划的形式将保险资金投资于交通、通信、能源、市政、环境保护等重点基础设施项目。）

8.3　产业链条金融业务

产业链或供应链金融是近年来兴起的新的金融生态，也是大有可为的业务领域。

8.3.1　企业级产业链中的业务机会

现代商业竞争是产业链（或供应链）级的竞争。核心企业基于自身成本和现金流优化的一些反映个体理性的财务策略，如推迟对供应商的付款和加快向销售商转移库存并预收货款，往往是以损害上下游的财务利益为代价，这种简单的成本转移，把上下游企业置于竞争的对立面，将导致整个产业链条的融资成本高期，表现出团体非理性的特征。因此，通过产业链融资方案，在保证供应商和销售商的现金改善的前提下，进一步松绑核心企业的流动资金约束，降低整条产业链的融资成本，从而可以降低最终产品成本，提高市场竞争力，进而提高整条产业链的稳定性和运行效率。

从企业财务报表，特别是附注中的应收账款、应付账款和预收账款、预付账款，我们可以了解企业的核心供应商和销售商，结合对企业的调查了解，我们就能掌握企业的上下游，以及企业在整条产业链中的地位。这样，基于产业链中的核心企业并在对产业链内部的交易结构进行分析的基础上，就可以运用自偿性贸易的信贷模型，依托核心企业、物流监管公司、资金流导引工具等新的风险控制变量，对产业链的不同节点提供封闭的授信支持及其他结算、理财等综合金融服务。

这与前面提到过的保理以及动产融资不同，因为后者只是简单的贸易融资产品，而前者却是核心企业与银行间达成的一种面向产业链所有成员企业的系统性金融安排。

对于银行而言，通过产业链融资服务，不仅可以绑定核心大客户，同时借助“团购”式的开发模式和风险控制手段，改善了中小企业融资的收益成本比，无疑扩大了银行的客户群，将实现贷款、存款、结算、理财等一系列收入。

产业链融资业务模式也正是现在许多银行提出的“1+N”业务模式：利用“1”（核心企业）与产业链其他成员企业的利益关联及其在产业链中的强势谈判地位，引入“1”的信用开展对“N”的面向贸易环节的金融服务，以及“N”与“1”之间的贸易、结算关系，进一步深化“1”对主办银行的依赖，并创造对“1”开发的更多机会。

【案例8-5】银行产业链融资的批量开发

AC公司是一家著名民营服装企业，其运动服和运动鞋品牌在国内排名居前，年销售额在30亿元左右，2008~2009年先后引进了部分投资者入资，目前资产负债率仅为33%；拥有28家省级经销商，6000多家专卖店，省级经销商净利润水平在5%~10%；公司70%的鞋自己生产，服装及配饰均外包；订货管理实行期货制，每年4次订货会、2次补货会；由下属B公司负责定期配货，经销商均配有物流仓库；货款均采用现金及银票结算，平均应收账款余额控制在销售额的20%以内。

企业的财务状况如表8-3所示。

表中显示出的问题主要是：①虽然AC公司的资产、利润和销售收入连续3年大幅增加，但公司的赊销规模大，应收账款增长远高于销售增长；②市场政策激进、经销商市场拓展及回款压力巨大；③经销商高增长缺乏有力支持，其可持续性有待观察。

某银行客户经理认为，服装鞋类企业虽属于高风险行业，但也孕育着巨大的商机，关键是如何在行业的产业链条中找到最有竞争力、附加值最高的环节并挖掘市场机会，同时采取合适的业务模式规避风险。

经企业配合，客户经理进一步证实公司准备上市，加强了规范化管理、快速扩张及严格的回款要求，使得经销商面临极大的资金压力，亟须AC公司的资金支持，经销商总资金缺口10亿元，仅两家经销商获得银行抵押贷款，总融资额度仅5000万元，经销商融资难及融资额度低已严重影响AC企业的业务扩展。为实现公司的战略扩张，AC公司同意为银行对经销商融资给予积极配合。

经调研后，客户经理形成了初步的营销思路及方案：①给予AC公司专项融资额度；②重点支持下游网络扩张；③商票贴现；④经销商付息；⑤经销商个人担保。

方案突出了如下特点：①支持下游经销商融资，加快销售网络扩张；②全方位的应收账款托收及管理服务；③经销商个人担保，提高应收账款或票据资产质量；④加快应收账款周转，美化财务报表；⑤提高经销商信用意识及规范化管理水平；⑥融资成本不高于同期贷款基准利率；

2009年年底，借助AC公司年底经销商大会契机，银行项目团队与AC公司相关财务人员及全国各地经销商座谈，介绍产业链金融服务方案，得到了经销商热烈欢迎。

在就经销商经济实力调查内容、授信额度确定公式、经销商准入、商票贴现及相应风险控制措施与分行评审人员进行充分沟通后，形成了最终的授信申请报告，并经省分行上报总行。

最终，经总行贷审会审议，同意给予AC公司综合专项授信额度10亿元，期限1年，额度共用人为25家经销商。品种为商票贴现、流贷和银承，其中流贷和银承合计不超过2亿元，用于AC公司和下属物流B公司的经营资金周转，商票和银承保证金不低于20%，贷款利率按基准利率执行、贴现利率执行分行指导利率。商票贴现为框架性额度，专项用于AC公司与其下游经销商之间的贸易结算，具体使用需由票据承兑人/贴现人另行按程序报批。

交易结构如图8-3所示。

该笔授信，到2010年年底商票贴现累计实现近20亿元，商票贴现累计创利2000多万元，带动保证金存款2亿多元，结算性存款4亿多元。同时该银行也成为AC公司及其28家省级经销商的主要结算行，未来收益更加可观。

图　8-3　AC公司与经销商融资交易结构

8.3.2　资产转换周期中的业务机会

产业链在企业内部表现为资产的转换形态。一个企业在组织生产时投入资金、购买原材料和人力资源（以及必要的固定资产），然后把这些资源转化为产品和服务，最后销售并收回资金的循环过程，是所有商业活动的核心，被称做资产转换周期。分析企业的资产转换周期，有助于理解并确定企业贷款需求与期限，还能为考察企业的贷款用途与还款来源提供有价值的信息。

具体而言，资产转换周期还分为运营循环周期和资本循环周期。所谓运营循环周期是指企业正常的生产经营中投入与产出的循环过程；而资本循环周期是指用于支持运营循环的固定资产的购买和使用的循环过程。银行发放流动资金和固定资产贷款，就需要对企业的运营循环和资本循环进行分析，以测算企业的资金需求和回收期。

在对企业的资产转换周期进行信贷分析时，信贷人员需要考虑：①运营循环各环节的时间性，以及对运营循环各阶段所需资源数量的估计。此类分析关注资源流动的时间性和数量，以及运营循环的现金流情况；②公司固定资产的特性、使用寿命和使用状况、新的或授权使用的技术在多大程度上决定了企业的成功和资本性投资模式，以及为支持销售增长而对固定资产进行更新换代的时间和金额。

利用资产负债表，我们可以将企业运营循环的表达方法展示为“线形版本”，即：

运营循环周期=存货周转天数+应收账款周转天数

现金循环周期=运营循环周期-应付账款周转天数

运营投资需求=存货+应收账款-应付账款

用图表示则如图8-4所示。

图　8-4　企业运营循环周期示意图

资料来源：参考IFC中国项目开发中心，《信贷分析与公司贷款》，外文出版社，2010年。第48页。

对于季节性企业而言，在旺季到来之前或之时，存货和应收账款的增长通常会高于应付账款等自发融资的增长，因此，那些由于存货和应收账款增长引起的但不能由企业自发融资的季节性增长所需融资的部分，必须由企业自身的现金资源或通过借款来满足。通过分析企业的现金循环周期，可有助于分析企业是否需要季节性运营融资。

【案例8-6】通过报表要素估算企业季节性融资需求

ZT公司是一家季节性特点非常明显的小型公司，其销售旺季和淡季非常固定，每年的1月为销售高点，而7月则为销售低点。企业经营现金流特点是，当年的7月到次年1月，销售逐步提高，运营投资逐步增多；而从1月开始到当年的7月，销售逐步回落，运营投资逐步减少，并释放出相应规模的现金资源。以下是运营投资的部分相关数据（见表8-4）。

从表中可以看出，在季节性销售攀升时期，存货和应收账款的增加导致了现金的占用，而应付账款的增长则形成了现金的来源，从净值角度看，现金的占用快于现金的自发融资，形成了3060万元的现金使用，也就是3060万元的运营投资增长，代表了企业无法由应付账款的增长所满足的季节性资产增长的融资需求。

而在季节性销售回落时期，则相反，存货和应收账款的减少代表了一种资金来源，而应付账款的减少则形成了一种现金的使用，从净值角度看，存货和应收账款的减少速度快于自发融资的减少，相应形成了2840万元的现金来源，也就是2840万元的运营投资减少，代表了企业由运营投资的减少所释放的现金金额。

对于处于成长期的ZT公司而言，季节性运营投资的下降程度要低于此前的季节性增长程度。因此，运营投资下降所释放的现金，往往会小于为季节性增长所提供融资的现金。ZT公司在季节性增长阶段需要使用3060万元现金，而运营投资的下降仅仅释放出2840万元。可见ZT公司存在潜在的融资需求，在企业自有现金不足时，银行则可介入。

需要注意的是，企业的季节性还款能力为2840万元，银行在为企业提供季节性贷款时，要在此规模之下。另外，上表中还显示，ZT公司在销售低点运营投资从2009年7月的1160万元增长到2010年7月的1380万元，对于处于增长期的ZT公司而言，净增部分220万元是企业永久性流动资产占用，该部分融资需求应由长期资金来满足，而不能依赖银行的季节性资金贷款。

当然，本例中界定的企业的季节性还款能力仅限于企业运营投资下降所释放的现金规模，而实际上企业的日常经营中还会产生其他的还款来源并可用于流动资金贷款的偿还，但是这并不影响银行和客户经理去识别与季节性贷款相对应的、可靠的现金还款来源。

【案例8-7】通过现金循环周期估算企业短期贷款额度 [1]

某公司没有显著的季节性特征。其财务信息如表8-5所示。

1.现金循环周期计算

根据以上财务信息计算企业相关指标如下：

存货周转率=产品销售成本/平均存货=8200/2500=3.28（次）

存货周转天数=365/存货周转率=365/3.28=111（天）

应收账款周转率=赊销额/平均应收账款=11500/1800=6.4（次）

应收账款周转天数=365/应收账款周转率=365/6.4=57（天）

应付账款周转率=产品销售成本/平均应付账款=8200/875=9.4（次）

应付账款周转天数=365/应付账款周转率=365/9.4=39（天）

因此，

现金循环周期=存货周转天数+应收账款周转天数-应付账款周转天数=111+57-39=129（天）

2.信贷额度简易匡算法

测算企业短期贷款额度的简单算法，就是根据运营循环周期或现金循环周期再结合销售收入来计算。即用企业某年计划销售收入减去上年的销售收入，得出预计销售收入净增加值，再除以现金周转次数，就得出信贷额度。

信贷额度=预计销售收入净增加值/（365/现金循环周期）

更保守的算法还要扣除企业的自有资金，把公式中的现金循环周期换成运营循环周期亦可，只是粗略一些。如果表8-5中的公司新一年的计划是新增3000万元销售收入，那么信贷额度匡算如下：

信贷额度=3000/（365/129）=1060（万元）

[1] 本示例来源于屈建国、龙小宝，《新信贷：银行客户经理业务手册》，北京大学出版社，2009年。第54-55页。

8.4　商业模式嵌入业务

商业模式这个词组现在似乎已成为了一个筐，什么都可以往里面装，但不管怎么样理解，我们认为，根本而言，商业模式还是指一个企业的盈利模式，也就是企业如何获取利润，如何竞争。盈利模式可以用来解释公司的销售收入是通过什么方式产生的，成本管理水平又如何。它们决定了公司的优势和劣势，相应地也决定了它会面临哪些机会或挑战。

从银行客户经理报表营销的角度，我们依据企业的发展阶段将商业模式划分为以下三大类：

8.4.1　规模盈利模式

规模盈利模式是指企业把扩大市场份额或者经营范围作为竞争的手段，以获取一定利润的经营方式。这也是业务拉动增长型的盈利模式。

这种盈利模式下，企业的会计报表体现出如下特点：销售收入增长很快，应收账款增长快且账期延长，但毛利率不高，利润和现金流增长不快。

这种模式取胜的关键在于如何启动和开拓市场，不断突破扩张和发展的瓶颈，在渠道和终端上做文章，以生产能力的持续投入、渠道建设的不断强化，来实现销售规模的不断扩大，从而实现规模经济，奠定进一步发展和战略转型的坚实基础。

如果企业属于这种盈利模式，则现金流势必紧缺。银行客户经理可基于实现客户价值的角度，以固定资产贷款、技改贷款、流贷等方式支持企业生产经营，对销售和渠道则可以通过对企业提供应收账款产品、为销售商提供采购与预付款融资来支持，从而协助企业做大。

【案例8-8】以交易融资产品支持企业扩大生产销售

XDG公司创建于1996年，现注册资本5亿元，股份制企业，现已发展成为我国机电制造行业的知名企业。公司以电机电器成套设备技术为基础，以风力发电成套设备和大型矿山开采运输车辆为核心，产品市场占有率不断提升。表8-6为主要财务数据。

可以看出，XDG公司近几年发展很快，但伴随着公司市场的不断扩大和销售收入的快速增长，应收账款也飞速增长，从2007年占当年销售收入的24%，增长到2008年的38%，2009年占比更是达到41%，同时销售费用居高不下，净利润率很低。由于公司生产周转资金占用时间较长，并不断扩张市场，虽然XDG公司凭借自身的强势地位，不断向上游供应商转嫁资金压力和资金成本，但公司回款压力仍然很大，经营采购资金短缺，负债率不断攀升，常规贷款空间不断缩小。而根据市场发展需求和意向订单，加之公司新上项目产能释放及业务向海外拓展，XDG公司确定2010年目标产值为50~60亿元，整个公司继续处于加速增长期。但自身和上游供应商均有较大的资金需求。

经客户经理了解，公司交易特征大体如下：

公司上游供应商处于弱势地位，而下游采购客户相对公司处于更强地位。

上游供应商采购原材料，一般为现款现货方式，结算方式多为现金和银票，从采购进货到生产完成周期大概为1~2个月左右；

供应商销售给XDG公司后，经安装调试验收合格，周期约45~60天，再由供应商开具发票。单纯的贸易类公司供货，周期会略短于生产型企业，但一般也不少于30天；

XDG公司收到发票后，形成对供应商的应付账款。公司要求供应商按全年交易额铺底资金20%，货款延后3个月支付。致使上游中小供应商的资金周转期一般为5~6个月。对于部分大宗采购的供应商，公司采取国际国内信用证、信用证议付、银票等形式付款。

公司销售产品，一般签约后预收20%货款，安装调试验收合格后，开具发票收取40%，剩余部分3个月账期，但也有6~12个月付款的，要具体看谈判条件。

此外，客户经理还了解到，XDG公司已在各家银行获授信额度25亿元，实际提用他行贷款21亿元；上游供应商虽实力较弱，但与当地商业银行、信用社也有合作，资产已做抵押；上游生产型供应商从采购原材料到形成应收款有4个月以上时间，期间无法通过应收款融资。

基于XDG公司的实际需求，客户经理提出上游满足供应商，下游变现应收账款的综合融资方案，一方面配合XDG公司对上游中小供应商实施管理，将资金压力及资金成本充分转嫁至上游供应商，减轻公司付款压力，但要求公司对未开票部分应收款进行及时确认，以订单融资、应收款融资结合固定资产抵押、存货质押等模式，提高上游供应商授信额度；同时对公司自身的资金使用尽量也以交易融资产品介入，以订单融资、应收账款融资实现自偿融资，规避公司资产负债率较高的风险。

最终，总行评审同意给予XDG公司综合授信额度15亿元，同意按上述方案操作。

3个月后，XDG公司自身提用额度3亿余元，首批4家供应商融资1.2亿元，第二批进入授信上报阶段的客户也有4户，预计上报额度1亿元，总体供应链客户预计24户，预计上游供应商客户授信总额7亿元。

案例8-8与案例8-5的开发原理和模式基本一致，表面上看，案例8-8强调的是核心厂商与上游供应商的融资，而案例8-5则强调核心厂商与下游经销商的融资，但核心的不同点在于：案例8-8的营销始源于核心厂商要求将资金压力及资金成本充分转嫁给上游供应商，以更多更长地占用供应商资金，减轻核心厂商的付款压力，从而达到促进企业扩大生产销售的目的。严格来说，该案例看似是产业链上下游的融资问题，却不是供应链金融的本义，而案例8-5并没有强调核心厂商向下游经销商传导资金压力的意图，着眼点在于共同发展的问题，在此意义上讲，案例8-5更具产业链金融生态融资的意味。

8.4.2　管理盈利模式

这种模式是指企业以产品作为利润的生成和产出的载体，生产要素围绕产品差异化进行培育和配置，以获取较高利润的经营方式。这也是管理带动增长型的盈利模式。

这种盈利模式下，企业的会计报表体现出如下特点：销售收入增长放缓，成本费用下降较快，但毛利率增高，利润增长加快。

这种模式取胜的关键在于市场份额较为稳定且很难再有更大上升空间的情况下，如何提升产品品质，不断优化内部组织结构和业务流程，依靠技术开发、经营管理、节能降耗，来实现经济效益的不断提高，进一步巩固竞争优势，促进企业持续增长。

如果企业属于这种盈利模式，则日常现金流应该较为充裕，但企业对资本运作和资金管理的要求不断提高，对企业资产转换周期的关注日益加强。此时，银行客户经理可基于精细管理的角度，为企业技术开发提供信贷支持，通过现金管理产品促进企业加强管理，降低成本，从而促进提升企业的整体竞争力。

【案例8-9】以集团网+银企直联支持企业规范管理、降低成本

SN公司为一家成立于1996年的零售连锁企业。经过15年的快速发展，已形成完善的销售网络，并通过ISO 9000服务体系国际质量认证，是某省重点培育的“三家大型商业企业集团”之一。作为一个区域性零售业巨头，SN公司在全省拥有众多的分支机构，且分布十分广泛，10多个地级市和100多个县城均有网点。根据全国零售连锁企业的竞争状况，公司决定在本省区域内深耕细作，巩固市场。

在客户经理与公司的接触中，发现公司近两年销售增长较为缓慢，但成本费用一直维持在较高水平。公司也反映其现有的ERP系统不能满足自身需求，大量的在途资金造成企业资金利用率低、财务成本过高。为此，客户经理希望通过现金管理产品对公司的财务管理平台进行优化，帮助企业降低费用。进一步了解后，SN公司存在以下几个方面的潜在需求：

（1）对于系统内资金的划转，由于银行网点、服务功能以及主观偏好等原因，使上下级机构在不同银行之间开立结算账户，造成了本来可以在同行内部划转的资金需要进行跨行循环，增加了转账风险、到账时间和转账手续费。

（2）公司经常性需要上收分公司的账户资金，但是由于不在同一系统等原因，造成划款不及时，资金在途时间较长，影响了财务管理的效率。

（3）公司无法及时统一查询下属各家分公司的账户情况以及具体时间段的交易信息。

（4）公司因长期使用深圳市某科技有限公司开发的资金系统，希望能够直接通过已有的资金系统开通网上银行功能，而不需要另行登录其他银行企网。

为此，客户经理在分行电子银行部的协助下，提出了如下的服务方案：

（1）SN公司作为集团总公司在本行签约集团网，并申请签约银企直联。

（2）本行电子银行部将银企直联的接口文件交给公司的系统开发公司进行开发，并配合开发公司开展接口的调试工作，保证公司通过银企直联能够顺利与本行网银系统进行对接。

（3）SN公司的分公司在当地或者就近在本行的网点开户，同时根据银企直联的需要签约网银，并提供银企直联账户授权书，授予总公司对其账户进行查询和转账的权限。

（4）SN公司可以通过银企直联直接实现对下属分公司的账户信息一览的功能。同时，通过主动收款将分公司的资金及时上划到总公司的账户，实现资金的统一管理。

（5）针对SN公司提出的希望开通电子票据功能，分行电子银行部在与相关部门商讨后回复公司可以通过本行集团网在系统内部进行操作，一旦总行的新网银针对银企直联系统增加了电子票据的接口，将及时配合公司进行电子票据操作。

以上服务方案得到了公司的认可。目前在该行的授信规模高达6亿元，存款最高时点近12亿元，日均存款5.3亿元。该行还借此银企直联的机会，给SN公司提供了相关更多增值服务，如：网络POS、公司理财、专户储值卡、信用卡分期付款归集等，带来了更多的业务回报，双方合作愉快，实现了银企双赢。

8.4.3　共生盈利模式

这种盈利模式是指企业与其上下游共同形成一个完善的商业生态系统，以整条产业链的稳定性和运行的高效率来实现自身更好的盈利的一种经营方式。这也是基于供应链协同发展的盈利模式，是企业实现盈利的最高形式。

这种盈利模式下，由于利润、风险、成本在价值链成员中进行了合理而富有创造性的分配，企业的会计报表体现出如下特点：销售收入、毛利率、利润增长趋稳，应收应付规模增长适度，存货流转顺畅，账期较短且稳定。

这种模式取胜的关键在于整条供应链的稳定性，降低整条产业链的融资成本，从而降低最终产品成本，提高整条产业链的市场竞争力，从而实现价值链中企业的持续稳定收益。

如果企业属于这种盈利模式，则单纯的扩大自身规模而不惜填塞销售渠道，或为单方面压缩自己的成本费用而过长占用供应商货款等做法，将不再可取。此时，银行对企业的融资应通过产业链融资方案，在保证供应商和经销商现金改善的前提下，进一步松绑核心企业的流动资金约束，以促进提高整条产业链的稳定性和运行效率，从而协助企业做大做强。

8.5　坐庄客户投行业务

以2001年7月央行出台《商业银行中间业务暂行规定》为标志，大约经过了10年的发展，目前投资银行业务已经成为国内商业银行的共同选择和发力点，除交易所市场公募证券承销、发行、交易以及非金融企业股权投资等难以涉足外，商业银行投行业务范畴理论上已可覆盖投行业务其他主要业务领域。而且从市场供求的角度来看，商业银行投行业务领域的需求远远大于供给，关键在于商业银行如何有效提升自身的投行产品供应能力，并在风险管理、团队建设、考核激励等方面做出相应的配套机制安排。

我们基层的信贷人员经常会遇到这样的情形：银行为企业提供了贷款，而贷款业务又派生出来相应的结算，支付过程中一旦产生盈余，客户希望这些盈余资金得到最有效运用，一些大企业甚至还希望银行提供优化的负债结构组合，需要一些特殊产品和服务来进行各种各样的债务工具、资产管理等方面的设计，以改善资本结构，降低财务成本，增加财务收益。特别是在有些情况下，如对于中小型高科技企业，客户经理骨子里认为企业是个好企业，未来发展前景很好，但就是在企业缺乏有效的抵押担保等措施下，传统贷款很难介入，对创新产品极度渴望。

这都是企业在发展过程中碰到的切实问题，也是我们银行越来越多会面临的问题。如果一个银行的业务相对全能，就可以把企业所有的服务都抓在手里，通过为客户提供一揽子的综合金融服务，甚至以企业金融管家的身份，外包企业的一站式金融需求的采购和提供，相信银行将获得最忠实的客户，其盈利能力和竞争力也必将得到极大提升。

在投资银行业务领域，作者本人最推崇所谓的结构性融资业务，即在传统双边贷款难以满足客户特殊需求的情况下，通过一系列结构性安排，为客户量身定制融资产品。这是最能发挥商业银行传统优势的创新产品，即“融资+投资+顾问”。

融资是客户选择商业银行做投行业务的基础。我们不能以投行业务的名义忽视和减弱融资的作用。这也正是商业银行从事投行业务相较于其他机构的最大优势。但是，在从事投行业务时，仍然要尽可能较少地占用或使用银行的信贷资源与资本资源。在投行业务中，融资发挥的是四两拨千斤的作用，是撬动投行业务的支点。

投资是商业银行从事投行业务的必要手段。某种意义上讲，没有投资就不成其为投行。一方面我们要在客户的项目和业务中，进行必要的资源配置，取得类似股权或完全股权的收益；另一方面要集成其他金融和非金融机构以及社会投资人的资源，发挥我们投资中介的作用，满足双方面客户的需求。

顾问是商业银行从事投行业务的价值所在。投行业务的含金量在于顾问业务，在于基于顾问业务的客户需求解决能力。可以说，任何一单投行业务的开发与执行，都离不开顾问业务的提供，顾问收入也是投行业务的常规收入。在“1+N”业务模式下，投行业务的顾问服务可以呈现出不同的服务内容，但顾问能力将构成投行业务的核心竞争力。因为顾问能力关系到投行业务的资源整合与配置能力，包括整合银行与其他机构的资源提供综合服务的能力，以及整合客户拥有的各类自身资源进行综合配置的能力。

【案例8-10】利用含权贷款一揽子满足客户需求

在发达金融市场，可转换贷款和可交换贷款等是商业银行在特定情景下针对目标客户经常采用的融资工具，但在目前国内“分业经营”的法律与监管框架下，商业银行不允许投资非金融企业股权，故直接操作“可转换贷款”或“可交换贷款”存在一定的法律障碍。可是，有的创新领先银行，在不违背有关法规的前提下，通过事先或事后指定合格商业投资者作为行权主体，为目标客户提供含权贷款，达到了类似于可转换贷款或可交换贷款的实质效果。具体而言，含权贷款是指银行在向目标客户提供传统授信业务的基础上，额外获得一定的选择权。该选择权赋予银行指定的符合约定要求的行权方享有按约定行权条款（约定行权期间、价格、份额）认购目标客户股权或目标客户持有其他公司股权的权利。

含权贷款是商业银行业务与资本市场相结合的一种产品。它通过结合期权的形式赋予商业银行和商业投资者更多的选择性，进而实现合作与收益的多样性。该产品改变了以往银行对企业的简单授信模式，使企业更容易获得银行借款；同时，企业亦可能获得商业投资者的股权投资。中小企业在发展早期的融资问题得以解决的可能性显著增加，公司治理结构也得到更好的改善。

含权贷款通过引入商业投资者实现股权溢价收益，改变了商业银行传统的收益结构，从而使收益结构更为合理。该产品还结合了期权，其灵活性大为增强，内在价值得到大幅度提升。

BBD电力仪器制造公司，成立于2003年，是北京中关村科技园内的高新技术企业，注册资本1000万元。公司是电力智能检测设备专业制造商，核心设备在国内细分市场的占有率位居第一。公司虽然规模不大，但发展强劲。表8-7为BBD电力仪器制造公司合并报表主要数据。

2009年公司实现销售收入1.4亿元，净利润2600万元，总资产规模1.56亿元，净资产1.16亿元。公司新研制的几种新产品，填补了国家空白，预计未来几年将迎来快速增长期。2010年预计实现净利润5000万元。公司目前正处于上市辅导和筹备期，预计2011年下半年实现上市。为适应公司高速发展，公司拟在经济技术开发区投资建设研发制造中心项目（2010年8月已经办理了50亩土地的出让手续），需投资2亿元。加之经营中资金需求较大（应收账款占资7000多万元），2010年10月公司申请3年期银行贷款1.8亿元。

但客户经理发现公司的资产负债表，显示出典型的“轻资产特征”，流动资产占比高达90%左右，且以应收账款和现金为主。固定资产占比不足10%，无形资产主要是软件。而新取得的土地为工业用地，出让价款为2500万元。按照公司的财务状况，客户经理很难以传统信贷产品满足企业的资金要求。

鉴于企业良好的发展前景，以及正在筹备上市的实际情况，客户经理找到券商进行了充分了解和沟通，企业在2011年、最晚2012年实现成功上市应该有较大的把握。而且公司的想法是，上市前融资成本要低些，以免影响每股收益，但上市后的成本也不能过大，否则上市申报资料需要披露大额合同，影响也不大好。为此，客户经理计划以含权贷款形式全面满足客户需求，并封闭企业，坐庄经营，一揽子取得企业各项业务，同时将风险控制在可承受范围之内。具体方案如下：

授信安排：2亿元，其中1.3亿元用于研发制造中心项目建设，期限3年；0.5亿元用于应收账款保理，期限1年；0.2亿元用于归还他行贷款。贷款利息执行基准利率上浮20%，同时以8倍市盈率的价格取得公司4%的股份期权，行权期为2011年6月前，行权价格大约2000万元。

收益结构：上浮20%的利率；每年200万元的财务顾问费；可能的行权收益。如公司2年内不能如期实现上市，则公司以当初行权价的2倍予以回购。若2011年年底之前公司未实现上市且公司支付2000万元顾问费，则可要求银行放弃行权。若公司实现上市，保守估计40倍市盈率，持股市值可达1.2亿元，增值1亿元。以与第三方按照7：3分成计算，2亿元贷款可实现或有收益7000万元。或有收益率可达35%，不计贷款利息，每年可达12%。综合年化收益率约为20%。

风险措施：现有全部固定资产和土地抵押；无形资产质押；公司股权质押；股东个人无限连带担保责任；封闭账户。

其他收益：封闭账户带来公司结算存款；公司上市募集资金的托管。

本书不打算讨论和深究抵押担保机制的利弊究竟怎样，不管说银行存在抵押物崇拜也好，还是说要求抵押是银行的恶习也罢，至少在当前，银行还在大面积地依赖抵押是不争的事实，“纸头+砖头”式的操作思维依然根深蒂固。

中国银监会主席刘明康曾深有感触地指出：“以往我们的法规和政策倾向于过分要求商业银行在贷款中要求抵押担保，而对于信用放款则持限制性态度。结果，银行过分依靠抵押担保，几乎把自己变成了当铺，但是同时却并没有真正消除信用风险，反而还破坏了信贷文化” [1] 。

我们关注的问题是，为什么有了抵押却并没有真正消除信用风险？既然抵押不安全，为什么不采用信用方式，或者采用抵押时可做什么改进？

[1] 参见刘明康，四问微小企业融资难，《国际金融报》2005年04月18日，第5版。

第9章　信贷人员财务分析之抵押价值审视

9.1　抵押与贷款定价

要是说信用贷款比抵押贷款更安全，或许会有人表示反对，但事实就是如此。君不见，媒体纷纷盛行这样的观点：一见银行报表显示信用贷款余额占比相对抵押贷款余额占比上升，就发表议论说贷款质量下降或风险上升；而一些专业研究人员从信用风险缓释工具对贷款定价的影响出发，认为抵押贷款由于风险的缓释，定价应比信用贷款的定价低。这两类观点一脉相传，是一个硬币的两面。不幸的是，这只是雾里看花式的错误解读。

9.1.1　抵押贷款定价的理论阐释

众所周知，贷款的保障方式主要有信用和担保，担保又分为保证、抵押和质押。不过广义而言，信用也是一种担保，只是以借款人自身信用担保而已。理论上讲，由于信用风险缓释工具不同程度地降低了贷款的违约风险暴露、违约损失率等，进而对贷款的预期损失和非预期损失产生一定影响，根据收益与风险平衡原则，商业银行在贷款定价时，应扣减信用风险缓释工具对信用风险的缓释作用，进而确定一个较之无信用风险缓释工具情形相对优惠的价格。一般认为，信用风险缓释工具对贷款风险的缓释程度遵循如下递减关系：质押、抵押、保证、信用，相应银行贷款的风险溢价应遵循如下递减关系：信用贷款、保证贷款、抵押贷款、质押贷款。

值得注意的是，以上理论的正确性严格依赖于同一笔贷款的判别基础，若是用于比较不同贷款，特别是不同借款人的不同贷款，则容易发生置换概念般的错误。同是上述理论前提，若推导出同一笔贷款若采用不同的风险缓释工具，则由于信用贷款、保证贷款、抵押贷款、质押贷款的风险缓释程度不断增大，相应其风险也是逐级递减的，因而其定价也应渐次降低。理论上看，这应该没有什么错误，但若是凭此即单纯推导出，信用贷款、保证贷款、抵押贷款、质押贷款的定价逐级降低，相应其风险也是逐级递减的，就不正确，特别是用于比较不同企业的不同的贷款时更是会出现错误，总量上的合成谬误。

我们形象化地以图9-1进行比较分析。

图　9-1　不同担保方式贷款定价示意

在基准利率为I 0的情况下，A公司的贷款利率若采用不同的风险缓释工具，由于不同的风险缓释工具其风险缓释程度不同（信用、保证、抵押、质押依次递增），结果其风险溢价依次递减，从而导致贷款定价表现出质押＜抵押＜保证＜信用的关系。B公司类似。

但是，由于不同企业的资质不同，或者说信用不同，在同样的基准利率下，其总体风险不同，贷款利率也不会相等。同样的风险缓释工具，其缓释程度不同，即使缓释程度一样，由于总体信用或风险不同，导致其风险溢价也不可能相同，这样，两个企业之间就不能进行简单比较。如图9-1中B公司的抵押贷款的定价就要比A公司的信用贷款定价还要高。

9.1.2　抵押在贷款实务中的置信威胁

尽管理论上银行对企业普遍采用抵押、质押或保证等方式发放贷款，是在信息不对称情况下抑制融资企业道德风险与逆向选择、降低企业贷款违约损失的关键措施。调查和研究也表明，对同样信用等级的客户，担保贷款的违约率或违约损失整体而言低于信用贷款，但在中国，银行普遍采用担保方式发放贷款，则有其特定的历史渊源。在计划经济时期，与传统的经济体制相适应，银行对企业发放的贷款被视为“第二财政”，相应都是信用贷款，这是信贷资金“供给制”的重要形式。20世纪80年代中期，随着专业银行向商业银行的转轨，为了增强企业还款的意愿，银行开始探索新中国金融史上从未发放过的“抵押贷款”。发展至今，在中国的商业银行中，抵押贷款成了常规性业务，以至于市场上都已流传着“现在银行信贷人员打死都不做无抵押贷款了”的传言。

事实上，从贷款担保方式分类及占比情况来看，目前典型如四大银行的抵质押贷款占比均为50%左右，加上保证贷款，占比高达70%左右，而信用贷款占比仅在30%左右。在一些县级银行，其质押贷款、抵押贷款占比基本达到90%以上。导致担保贷款占比居高不下的原因，在实际信贷活动中，除了法规政策的要求外，对企业还款的约束、信贷人员囿于责任追究的考量是一方面，另一方面还由于各商业银行实行经济资本管理考核，保证、抵押、质押贷款的风险加权系数低于信用贷款，基于优化资产配置，最大化经济资本回报，各银行均将信用风险缓释工具作为了重要手段而运用于信贷实践中。

随着对担保手段的越来越倚重，抵押贷款成了银行的常规业务，反而淡化了担保手段的内在作用机理，并形成了“信用贷款占比较高，风险系数相对也比较大”、“抵押贷款占比较大，风险相对较小”等简单化认识。在具体评价一家银行的资产结构，或者对比不同企业贷款的安全性时，如此结论是不严谨、甚或是错误的。

回到担保等风险缓释工具对贷款定价的影响方面看，实务中多数商业银行的做法是：先根据企业自身资质（信用水平），确定是否可作为授信对象，再考虑双方的谈判地位，确定贷款利率和担保措施。对于优质强势客户，利率不仅低，而且客户可能还不会答应任何担保措施；对于优质均势客户，可能会考虑是否有担保措施而在利率水平上微小浮动；而对于弱势客户而言，利率不仅高，而且担保措施是授信的前提条件，有了担保措施，也不会降低利率，多数情况下抵押贷款的定价是不考虑或很少考虑抵押缓释作用之前的价格。

从如此实务出发，可以看出，越是没有担保的信用贷款，利率越低，事实上也正是越安全的贷款；而越是有担保的贷款，风险系数越高，定价也越高，安全性自然就差。在信贷实务中，我们很少会看到同一家银行对同一个企业，抵押贷款的利率会低于信用贷款的利率；在同一时期，也很少能看到不同企业之间，获得信用贷款的利率会比获得抵押贷款的利率高。也就是说，在银行相同的授信政策下，抵押等担保手段更多发挥的是置信威胁的作用，而不是降低风险溢价的功能！在这个问题上，不能认为因为有抵押缓释了风险，价格就应该低。殊不知，是因为不安全，才有抵押，而不是有了抵押才安全。

9.2　抵押价值是什么价值

抵押置信威胁作用的发挥仰仗于抵押资产的评估价值与抵押贷款率，最核心的在于抵押价值的判定。那抵押价值到底是什么价值？在实务中，什么抵押价值才有助于保护银行贷款的安全？

9.2.1　抵押资产评估价值变现率低下

不管理论上抵押的作用机制如何，对银行定价的影响几何，事实上抵押在实际工作中的作用效果表现得“有点儿糟糕”。一方面，相当一部分抵押贷款在抵押有效的情况下也成了不良贷款，在我们做的一个较大规模的不良资产调研中，超过一半的不良资产是各类担保贷款，似乎抵押比信用还更容易违约，抵押的降低客户违约概率的作用发挥并不明显；另一方面，抵押资产的变现率也很低下，抵押贷款的违约损失率也很高。一系列调研结果显示，抵押贷款的回收率平均不足50%，抵押资产评估价值的变现率则不足40%，抵押资产评估质量很不理想。尽管不同的调查结果有所差异，但抵押贷款违约率并不比信用贷款低、抵押资产变现清偿比率不高、抵押资产评估质量低下却是摆在银行信贷人员面前的严酷事实。

调查结果显示，抵押有效的不良贷款之所以发生，多数是因为当初抵押资产的评估值过高造成的，而评估值过高除了部分虚评外，多数则是因为评估价值类型的选择造成的。现行评估实务与相关法规、规章都对抵押资产评估采纳市场价值，而市场价值作为银行贷款决策的基础与抵押资产评估的目的是不相容的。但就是这种错误的认识和做法，长期以来竟被认为是合理的！为银行贷款提供决策基础的抵押资产评估事实上误导了银行贷款决策。对此，作为抵押资产评估行为的需求者和评估结果的使用者，银行业应该反思。

在抵押资产评估存在的诸多问题中，最为核心或者说最具技术含量的问题是评估中的价值类型缺乏针对性，造成抵押物在可能变现的过程中价值发生贬损的风险。目前的抵押物评估主要是基于市场价值，然而市场价值代表的是评估时点的市场价值，随着时间的推移抵押物的市场价值必然会发生变化，甚至巨大变化。当抵押资产市场价值下降到一定程度时，无疑将使银行贷款丧失安全保障。在我国现行抵押资产评估实践中，无论采取何种评估方法，都没有考虑抵押物价值的长期性和变现性，简单采用市场价值类型，与银行贷款需要抵押做担保的目的不相吻合。

9.2.2　市场价值为何根深蒂固

国际上，资产评估实务中采纳市场价值的做法由来已久。目前《国际评估准则》、《美国评估准则》、《澳大利亚评估准则》、《香港评估准则》等对资产的评估、包括抵押资产的评估所采用的价值类型通常情况下都是市场价值。针对抵押贷款对评估的要求，德国率先提出了抵押贷款价值的概念，并在欧洲市场上逐步得到认同和应用，并完全纳入《欧洲评估准则》。巴塞尔资本协议Ⅱ也特别强调了抵押贷款价值的运用。可见，目前国内外对于抵押资产评估所适用的价值类型还处于理论的不同认识之中，实践中表现在不同国家或地区的评估规范中不同的价值类型同时存在。但从应用范围看，除欧洲外，基本都倾向于市场价值，而我国评估实践以及调查中多数评估师的意见都认为应该是市场价值。

在国际层面，英美系国家普遍采用市场价值类型进行抵押资产的评估，还主要受到了银行实施积极扩张型发展战略的影响，由于在评估值上市场价值通常会高于抵押贷款价值，采取市场价值类型进行评估并将评估结果作为发放贷款的依据，可以发放更多的贷款，符合积极扩张型发展战略的需要。相反，欧洲国家的银行更倾向于采取谨慎扩张的发展战略，基于贷款安全与稳健经营的考虑，则采纳了抵押贷款价值类型。

我国评估界对抵押资产采用市场价值进行评估，本书认为可能是出于如下几个目的：一是自利的考虑，因为在当前评估环境中，相对评估其他价值类型而言，市场价值的评估更为简单；二是习惯性思维的路径依赖作用，因为评估师职业从诞生之日起，评估的价值类型多是市场价值，此后出现的任何类型资产的评估，不管其特殊性如何，评估师首先想到并习惯的就是市场价值。三是受既有评估理论、包括《国际资产评估准则》的误导，不加分析，全盘接纳。四是遵照有关政策法规的“强制实施”。我国《贷款风险分类指导原则》、《房地产估价规范》、《城镇土地估价规程》、《房地产抵押估价指导意见》等法律法规都对抵押资产的评估采用了市场价值类型。五是我国经济较长时间处于上升通道，以市场价值类型进行评估的抵押资产，即使出现价格膨胀与泡沫，也得到了暂时性掩饰，抵押资产评估危机没有暴露，造成了市场价值能够满足抵押资产评估目的的假象。

但我们认为，还是欧洲评估准则提出的“抵押贷款价值”类型更适合我国国情，因为市场价值包含了某项资产的全部可能的未来收益，而抵押资产似乎应更多地考虑资产的长期存续性、正常的和当地的市场条件、资产当前的用途和可选择适宜用途等因素，并对资产的未来可出售性进行谨慎评估，不应考虑投机等因素，这样将抵押资产评估的价值类型定义为抵押贷款价值更具创新性和恰当性。

9.2.3　抵押贷款价值对市场价值的取代

抵押资产评估到底要评估什么价值，归根到底取决于抵押资产评估的目的。众所周知，抵押是指抵押人以自己或第三人的财产以不转移占有方式向抵押权人提供债务履行担保的行为。债务人不履行债务时，抵押权人有权依法处置抵押财产并优先受偿。根据《担保法》的规定，抵押的本质就是对债权的保证，这里抵押表现出一个显著属性，即保证抵押债权的安全。设定抵押权是国家依法赋予抵押权人对抵押人履约的督促权、在一定条件下对抵押物的处分权和优先受偿权，以保证抵押债权安全无损。安全问题是发放贷款的首要问题，从抵押的本质属性出发，设定抵押的目的，显然就是保证银行贷款的安全。因此，抵押资产的评估必须统一在“保证银行贷款安全”这一目的之下。否则，抵押评估的实践就失去了方向。

适应于保证银行贷款安全这一评估目的的价值类型，必须在目前对“市场价值”类型盲目崇拜的“破”中而“立”。因为若采取市场价值类型，尽管抵押资产的未来价值不知道，但对借贷双方来说抵押资产的初始市场价值是已知的。在此条件下，如果在合同期间的任何时间，抵押资产的市场价值小于贷款合同的价值，那借款方的理性选择便是违约。因此，用市场价值进行评估，而不考虑资产的长期持续性，将助长企业的违约风险，并损害银行贷款安全。任何有违抵押目的的价值概念都必须抛在抵押评估理论与实务之外，哪怕其多么的根深蒂固，因为逻辑无法保持一致，而自相矛盾的观点必然不能共存于一个体系之内！

具体而言，抵押贷款价值是指考虑到资产的长期存续性、正常的和当地的市场条件、资产当前的用途和可选择适宜用途等因素，经过对资产的未来可出售性进行的谨慎评估得出的资产的评估价值。在评估抵押贷款价值时不应该考虑投机因素。这也正是欧洲评估准则第6号所倡导的适宜于抵押资产评估的价值类型。这样定义的抵押资产价值类型，与抵押资产评估目的是最相符合与匹配的。

与市场价值相比，抵押贷款价值的主要特征表现在：一是安全性。抵押贷款价值以安全性为首要目标；二是保守性。这是与安全性特性相伴而生的，主要是针对抵押资产评估操作而言的。这一特征要求评估师必须以谨慎的态度、保守的方式进行评估，确保稳定性和可持续性为基本原则，从而使抵押贷款价值不受市场价格和租金波动的影响（主要是市场价格和租金暂时上扬的影响）；三是持续有效性。市场价值反映的是公开市场上在某一时点存在的最可能实现的价格水平。而抵押贷款是一个较长期的、具有一定确定性的商业行为，抵押贷款价值需要充分考虑当前和未来的市场因素变化的影响以及由此带来的风险，并对未来出售的可能性进行估计和判断。在这一过程中随着时间的变化和市场的波动，抵押贷款价值虽然也会随之进行定期或不定期的调整，但在评估时必须以整个贷款期间的价值有效性为基准，考虑抵押资产的稳定和持续性特征。

目前评估理论界与实务界对抵押资产评估价值类型还存在相当大的分歧或不同认识。导致这一情形的出现有其自身的根源：银行设置抵押的作用在于保护贷款安全，是在借款人的偿还能力即第一还款来源之外，以资产抵押物代偿为条件设置了第二还款来源。当第一还款来源出现问题，借款人无法用正常经营活动所产生的现金流来归还贷款时，银行可通过处置抵押物获得补偿。正是在这个意义上，抵押资产的“现时担保作用”与“他时的清偿功能”使得借贷双方对抵押资产的价值认识上存在着明显的分歧，进而在借贷双方心中抵押资产呈现出不同的价值。对于借款方而言，抵押资产是企业重要的生产要素，其价值取决于该资产与其他生产要素一起，为企业创造的未来收益的现值，期望评估时假设这些资产按最佳用途使用，获取其即期在用价值。所以，从借款方角度考虑资产的抵押并不应该改变其市场价值。与此相反，贷款方在进行贷款决策时，要考虑万一借款人偿债能力不足时，贷款的担保—抵押资产必须作为还款的保证。由此可见，贷款人对抵押资产注重的不是使用价值，而是该资产从现有经济实体分离并被用于抵债的价值，而这时抵押资产的抵债价值比它在生产经营中的使用价值通常要低。因此，从贷款方的角度考虑，抵押资产的适宜价值类型似乎应该为清算价值。

因此，如何获得双方都认可、客观公正的抵押资产价值，成为抵押资产评估的难点，也成为银行抵押贷款业务中的重要问题。实务中，银行对抵押资产进行评估要考虑到银行内部风险管理的需要：一是看抵押物能否起到对借款人信用增级的目的，也就是通过抵押设定威胁，降低客户违约概率；二是假定借款人违约后，处置抵押物的收益能否覆盖贷款，从而确定违约损失。抵押资产的特点是产权在评估时点不发生转移，银行的主观意愿也是希望贷款能够正常持续、抵押资产产权不转移。这种或有的产权转移对价值类型提出了特殊要求，若为满足需要一，市场价值似乎合适；而若要满足需要二，则清算价值似乎更为恰当。

那么，如何协调借款抵押人、抵押权人银行以及评估界的认识与做法？在既有的框架内，采用哪一种价值类型其实都将使另一方或两方利益受到影响，我们必须寻求一种帕累托改进路线，这就是确立“抵押贷款价值”类型。根据前述抵押贷款价值的定义，首先由于该价值类型考虑到资产的长期存续性、正常的和当地的市场条件、资产当前的用途和可选择适宜用途等因素，符合资产所有权方（借款方）对所持有资产的预期，如此定义的抵押资产价值不会损害资产持有者的经济利益；再次，由于该价值类型的评估不考虑投机因素，并考虑到资产价值较长时期的有效性，符合一定的谨慎原则，可以照顾到银行的利益，与维护其贷款安全的目的并不矛盾；最后，对评估师来讲，采用抵押价值类型对抵押资产进行评估，只需要对习惯的市场价值进行某种程度的修正，并不会带来“实质上”的巨大改变，理念转变甚于难度程度的增加。因此，这样定义的抵押资产价值类型，不仅理论上与抵押资产评估的目的相符，实践中也不会产生太大阻力，且有助于维护各方既有利益，是一种协调式的帕累托改进策略。

9.2.4　抵押价值与银行贷款安全

市场价值是各国评估业务中最重要也是最常用的价值类型。虽然各国对市场价值的定义在措词上有所不同，但基本构成要件是相似或相近的。核心的一个要素是，市场价值是对应于评估时点的一个值。因此，随着时间推移，受资产本身及市场影响，市场价值将不断发生变动，甚至剧烈变动，而作为银行贷款担保物的抵押品，其价值则不宜随着时间大幅度变动，尤其是在贷款合约期间，最好保持不变。根据定义显见，强调价值长期有效性的抵押贷款价值在贷款期内是一个不变的恒量，且其小于（等于）市场价值。

在银行按照抵押资产评估值的一定比例（LTV，我国多数银行的抵押贷款比例多为70%）发放贷款的情况下，要是贷款决策的依据是市场价值的话，显然随着抵押资产市场价值的不断变动，贷款数额很可能超过抵押资产的市场价值，这样抵押资产的价值将不能全额覆盖贷款，从而形成银行贷款风险。而与市场价值的时点有效性相反，抵押贷款价值的长期有效性正好满足银行贷款抵押的目的和要求。以抵押贷款价值为贷款决策依据，可以保证在整个贷款合约期间，贷款都将被覆盖在抵押资产价值之下，银行贷款安全得以保证。图9-2具体反映了抵押贷款价值、市场价值、银行贷款三者之间的关系。

假设在时点1，某抵押资产的市场价值为A，以抵押贷款比率70%（LTV）为标准发放银行贷款数额为B；该抵押资产的抵押贷款价值为C，以抵押贷款比率70%（LTV）为标准发放银行贷款数额为D。

图　9-2　抵押贷款价值、市场价值与银行贷款关系

等到时点2贷款到期时，抵押资产的市场价值降到了银行贷款数额以下，此时LTV值超过100%，借款人出于自身财务效益最大化的考虑，可能放弃还款，而抵押资产的市场价值低于贷款余额，发放的银行贷款B显然将暴露在风险之中，并将蒙受损失。相反，以抵押贷款价值为决策基础发放的贷款D，仍然全部被覆盖在抵押贷款价值之下，LTV值仍然保持在时点1发放贷款时的水平（70%），银行贷款是安全的。

理论上，根据市场价值与抵押贷款比率的乘积，并实时调整银行贷款的数额，同样可以保证银行贷款的安全。但在实务中，一笔贷款合约签订后，不可能实时再进行调整。另外，根据LTV的变动，理论上也可对贷后风险进行实时监控，但前提是需要随时都知道抵押资产的市场价值变化情况，因贷前抵押资产的市场价值是通过评估得到的，贷后若要实时掌握市场价值的话，同样需要实时评估，而这从技术上与成本上几乎都是不可能的。所以，对银行而言，要保证贷款的安全，其发放抵押贷款的依据只能是抵押资产的抵押贷款价值，而不能是抵押资产的市场价值。

9.3　抵押贷款价值的检验与利用

由于抵押资产评估反映的是历史时点资产的价值，导致评估结论与银行在抵押评估中的真实目的产生差异，使银行在判断贷款的可回收性和贷款质量时，无法直接使用评估结论。在实际操作中，银行一般很少将评估结论作为贷款发放流程控制的直接依据，而通常在评估结论的基础上，根据有关规定或历史经验确定一个比率，作为贷款发放时的参考。

实践证明，抵押资产市场价值的30%（=1-70%）并没有给银行带来稳定的安全边际。要求评估师提供抵押资产的市场价值，实质上将判断抵押资产的未来市场波动对贷款安全性的影响的责任，留给了银行自己，而要求评估师提供抵押资产的抵押贷款价值，实质上是将判断抵押资产的未来市场波动对贷款安全性的影响的责任，推给了评估师。显然，从社会分工与专业胜任能力角度考虑，评估师相比银行更具有这方面优势。

那么，抵押贷款价值类型的应用是否在中国的现实环境下可以起到改进作用，相对实践中长期存在的市场价值评估是否更能有效地维护银行贷款的安全？为此，我们进行了抵押资产评估的模拟实验，实验中评估标的物包括三类：一是土地，二是房地产，三是机器设备，共邀请86名注册资产评估师分别进行模拟评估，三项标的物评估样本量分别为24例，28例，34例。我们期望，与确保银行贷款安全这一评估目的相适应，抵押贷款价值的评估值通常应低于同一抵押物的市场价值，而二者之间的差异则构成了银行贷款的一个安全边际，当这一差异达到一定程度时，无疑将显著促进银行抵押贷款的安全性。

实验中，我们首先给出三种抵押物的描述与相关环境条件，让参加实验的注册资产评估师按照之前通行的评估方法，对抵押物的市场价值进行评估。随后在将抵押资产评估所适用的价值类型定义为“抵押贷款价值”时，让参与实验的注册资产评估师对之前的抵押物重新进行评估。根据抵押物的“市场价值”评估值与“抵押贷款价值”评估值的对比，来验证抵押资产评估理论与方法创新的效果。

实验结果表明，抵押贷款价值在统计意义上显著低于市场价值，平均降低幅度达到15.0%，而不同的抵押物由于其本身属性与未来市场发展趋势的不同，其抵押贷款价值与市场价值相比的降低幅度也有所不同，其中土地降低幅度最小，为7.4%，房地产为10.5%，机器设备最高，为19.7%。具体结果如表9-1所示。

以上模拟实验结果对比情况如图9-3所示。

图　9-3　抵押资产评估模拟实验结果对比

若以商业银行平均70%的抵押贷款比率计算，本模拟结果显示，银行若根据抵押物的抵押贷款价值发放贷款，而不是依据市场价值，则在抵押物不变的情况下，将少发放贷款15.0%，或者说采用抵押贷款价值作为发放贷款的基础，同样一笔贷款，就市场价值而言，要求比原先增加17.5%的资产作为担保。

可见，采用新的抵押资产评估理论与技术方法，可以有效地帮助银行谨慎做出贷款决策，从而有力维护银行贷款安全。这一实验结果验证了以“抵押贷款价值”为核心的抵押资产评估理论与技术创新的积极意义和重大的实践价值，对于银行防范和降低抵押贷款风险具有重要作用。

9.4　银行推行抵押贷款价值的挑战与管理改进

9.4.1　全面推进抵押贷款价值的挑战与实践困难

前述抵押贷款价值，理论上比市场价值更要符合银行抵押实际工作的需要，然而在评估实践中却也面临着相当的困难。

1.未来资产市场价格走势如何判定

这是推行抵押贷款价值类型遭遇的最大担心和障碍。由于抵押贷款价值核心是要考虑资产的长期存续性，并对资产的未来可出售性进行谨慎评估。这就要求评估师对时间的关注视角应扩展至整个贷款期间，正确评价经济发展周期的低谷与高峰，以整个贷款期间内预期可以稳定实现的销售价格为基本判别依据，并清楚地鉴别那些不具有持续性的当期市场现象，而且所有的评估参数的取值都要根据长期市场趋势来确定，而不应受任何短期因素的影响。这无疑提高了评估师的专业能力要求，在现阶段评估师甚至对市场价值评估中的收益现值法的应用都把握不是很大的情况下，确实是一种极大的挑战。但我们的基本观点是：尽管存在这样那样的困难，但只要是考虑了抵押贷款价值应该考虑的因素，抵押资产的价值评估就与“真理”更接近了一步，哪怕是一小步，并且这一小步也是对市场价值的超越，是与抵押贷款资产评估目的相匹配的更加真实地反映。在初期评估师应用这一价值类型时，我们不期望评估的精确度达到统计学的要求，哪怕只是对以前实务的一点改进都是一种帕累托效率的改善。

2.抵押贷款价值评估的有效期如何确定

实务中，许多评估师习惯于确定评估报告的有效期，这既是表明评估师专业水平的检验器，也是评估师解脱责任的挡箭牌。应该说这在评估资产的市场价值时，也是必然的一种结果，因为市场价值是不断变化的，所以评估值的准确性会随着时间发生偏差，为不使这一偏差达到社会公众不能忍受的程度，在这一偏差来临之际必须对资产评估结果的有效性进行叫停，因为价值的及时验证的不可行性，在假设评估价值有效性发生偏差与时间成正比的基础上，从可操作性出发，人为规定了评估报告的有效期。如果说评估报告有效期的规定是市场价值评估值的必然要求的话，则抵押贷款价值的评估值理论上是不需要规定有效期的，根据图9-3中市场价值与抵押贷款价值的比较看，抵押贷款价值相比市场价值的波动曲线是一条水平直线，至少是在贷款期间内理论是这样的。如果要同样规定一个有效期的话，那就是整个贷款期间。然而，毕竟抵押贷款价值的评估面临比评估市场价值更多的不确定性，没有人可以绝对保证抵押贷款价值的评估值在未来的贷款期间内维持一条直线，从实务出发，我们可以规定一个灵活的评估报告有效期，比如当有迹象表明市场价值发生了较大波动时，就应该对抵押贷款价值重新进行评估，此时原先的评估结果自动失效。

3.抵押贷款价值评估的参数如何确定

与市场价值评估方法中的收益现值法类似，抵押贷款价值评估也同样遭遇评估参数不确定性的困惑。这一问题应该没有什么有效的解决办法，只能依赖评估师的专业能力了。因为本质上一项资产的价值就在于其未来的盈利能力或现金流水平，既然是未来就必然存在不确定性。可以说，不能有效处理未来不确定性，就不会评估，也不能评估。这一问题，对作为社会分工一部分的评估师，理应胜任起来。

9.4.2　抵押贷款价值实践推进的策略与方法

既然抵押贷款价值实务中存在较大的困难和阻力，采取激进式变革方案，彻底由抵押贷款价值取代市场价值，也就不具有现实性，至少在目前是如此。因此，可行的思路是采取渐进式改进路线，在市场价值评估的基础上引入抵押贷款价值，并依据银行抵押资产不同的管理阶段采取不同的策略：

1.坚持贷前双评估

以市场价值评估为主，引入抵押贷款价值，实现价值鉴证与价值咨询功能相统一，市场价值与抵押贷款价值相结合。在确定贷款发放之前，抵押资产的评估应在以前单纯评估市场价值的基础上，引入抵押贷款价值的评估，并将抵押贷款价值的评估作为咨询性质的业务，与作为鉴证作用的市场价值一起，共同作为银行发放贷款金额的决策参考依据。从评估师的专业角度，在市场价值的基础上，为银行提供抵押资产长期价值的一种专业判断。

2.坚持贷后抵押资产市场价值的实时评估

抵押贷款发放后，银行应实时监控抵押资产的市场变化，随时观察抵押资产对贷款的风险覆盖作用，并采取有效措施，以合理规避风险。

3.违约处置时抵押资产的评估需采取变现或清算价值

在客户违约后，银行在处置抵押资产以优先受偿的过程中，抵押资产对银行而言，其价值既不是资产的公开市场价值，也不是抵押贷款价值，而是即时处置的变现或清算价值。此时，市场价值或抵押贷款价值均不再适用。

9.4.3　抵押资产市场价值波动与银行风险动态管理

1.正确认识抵押资产市场价值的波动

由于市场价值是一种时点价值，且受制于当时的市场状况，所以抵押资产的市场价值必然随着时间的改变而改变，理论上讲，这种改变有三种可能：价值上涨（上升）、价值衰减（下降）、价值持平（不变）。当然，对于不同的抵押资产而言，三种可能性出现的概率不同，而且随着时间长短的不同，三种可能性之间也可能相互转换。

而依据抵押资产评估价值发放的贷款，在暂不考虑利息的按时偿还和本金的分期偿还等情况下，银行贷款的本息余额，受时间的递延而产生利息的影响，从而债权金额会随着时间的推移而不断增大。贷款与抵押资产市场价值的关系如图9-4所示。

图　9-4　抵押资产市场价值波动与银行贷款余额关系

（1）当抵押资产市场价值发生衰减时，T时点后，抵押资产市场价1值将低于贷款余额，除非贷款期限短于T_1 ，否则银行将面临借款人违约风险。

（2）当抵押资产市场价值不发生大的波动而基本维持在贷款前的价值时，此时由于贷款发放金额少于抵押资产的市场价值，一般不会出现风险。除非抵押贷款比例较大，而贷款利息增长较快，时点T后，抵押资2产市场价值不能有效覆盖贷款风险敞口。

（3）当抵押资产市场价值发生增值时，这种情况下，银行贷款会被抵押资产市场价值有效覆盖。特殊情况下，若抵押资产增值的速度小于银行贷款利息增长的速度，则T 3时点后，抵押资产市场价值将低于贷款余额，银行面临借款人违约风险。

上述三种情形中，银行最需要预防或关注的是（1）的情形，也就是抵押资产市场价值发生衰减的情形，而在实务中，这也是一种最为普遍的情形。在贷款存续期间，许多抵押品本身随着使用时间的变化会产生实体性损耗、功能性损耗及经济性损耗，从而使抵押品价值随着抵押时间延续而自然衰减，并最终导致抵押品价值无法覆盖银行债权。一般来说，贬值的程度与时间呈正相关关系。这也是在银行需要处置抵押品时，抵押时间越长受偿率越低的原因之一。所以对这类价值衰减较快的抵押资产，银行除了依据更小比例发放贷款外，主要是合理谋划贷款期限，以规避此类风险。

2.银行对抵押资产应实施风险动态管理

由于抵押资产的价值不断波动，因此银行必须强化抵押品的全过程动态监管。

（1）在贷前重点考察抵押品的合法性、有效性、可靠性和流动性，建立中介机构的准入和淘汰制度，防止价值高估。

（2）贷时加强对抵押品的审核，由具有专业资格的内部人员对抵押品进行全面复核，合理设定抵押率与合理规划贷款期限。

（3）建立抵押品从抵入到处置全过程动态监控机制，及时发现风险隐患。通过开发抵押品监控系统，实时监测抵押品实物及价值情况，结合建模及债项评级的需要，及时进行抵押品数据维护，为决策提供必要的信息支撑。对中长期贷款定期重估抵押品价值，在抵押品出现价值下降和实物毁损时，及时要求借款人恢复抵押品价值、追加抵押品或采取收回贷款等有效措施，确保贷款存续期内的任一时点抵押品的足额有效。此外，还可开发一些协助决策的抵押品价值评估模型或系统，及早识别抵押品的潜在风险，争取在出现问题的前期实行救治。

（4）切实落实分期还贷制度，逐步降低银行贷款风险暴露的余额，提高抵押的覆盖率。

参考文献

[1]AICPA. Consideration of fraud in a financial statement audit[K].SAS99，2002.

[2]Altman, E I. Predicting Financial Distress of Companies:Revisiting the Z-Score and ZETA-Models.http://www.stern.nyu.edu/~ealtman/Zscores.pdf.2000.

[3]Altman, E I.，Financial Ratios, Discriminate Analysis and the Prediction of Corporate Bankruptcy[J]. The Journal of Finance，1968，23（4）:589-609.

[4]Bateson, Gregory. A Theory of Play and Fantasy.Psychiatric Research Reports, II.pp.39-51.1955.It is reprinted in Bateson's Steps to an Ecology of Mind（NY:Ballantine Books，1972:177-193.

[5]Beaver, W H. Financial Ratios as Predictors of Failure[J].Journal of Accounting Research，1966，4（3）:71-111.

[6]Filex Pomeranz, The Successful Audit[M]. Richard D.Irwin，1990.

[7]Fitzpatrick, P J. A Comparison of the Ratios of Successful Industrial Enterprises with those of Failed Companies[M].The Accountants Publishing Company.1932.

[8]Goffman, Erving. Frame Analysis:An Essay on the Organization of Experience[M].NY:Harper＆Rop, Publishers（Harper Colophon Books）.1974.

[9]IFC中国项目开发中心，信贷分析与公司贷款[M].北京：外文出版社，2010.

[10]Ittner, C. and Larcker D.，改革公司业绩评价标准[J].国外社会科学文摘，2001（4）:69-71.

[11]Jorge Vasconcellose Sa. The War Lords[M].Kogan Page Ltd，1999.

[12]Krishna G Palepu, Paul M Healy and Victor L Bernard. Business Analysis＆Valuation:Using Financial Statements:Text＆Cases[M].2nd ed.South-Western College Publishing.2002.

[13]Messod D Beneish. The Detection of Earnings Manipulation[J].Financial Analysts Journal，1999，55（5）:24-36.

[14]Michael E Poter. Competitive Strategy[M].New York:The Free Press，1980.

[15]Ohlson J A. Financial Ratios and the Probabilistic Prediction of Bankruptcy[J].Journal of Accounting Research，1980，18（1）:109-131.

[16]Samuel A Dipiazza Jr and Robert G Eccles. Building Public Trust:The Future of Corporate Reporting[M].John Wiley＆Sons, Inc.2002.

[17]Steve Albrecht. Fraud Examination[M].Thomson South-Western Publishing，2003.

[18]鲍勃·瑞安，等，财务与会计研究：方法与方法论[M].北京：机械工业出版社，2004.

[19]陈小毅，周德群，中国煤炭行业市场结构与经济绩效实证研究[J].统计与信息论坛，2009，4：（36-41）.

[20]崔宏，抵押资产评估理论与技术创新研究[C].中国博士后科学基金项目研究报告，2007.

[21]崔宏.10万亿信贷≠天量风险[J].证券市场周刊，2010（38）：56-57.

[22]崔宏，抵押资产：市场价值亦或抵押贷款价值？[J].农村金融研究，2008（4）：28-34.

[23]崔宏，基于银行贷款安全的抵押资产评估[J].经济理论与经济管理，2007（6）：53-56.

[24]崔宏，信用贷款比抵押贷款更安全[J].当代金融家，2010（11）：64-65.

[25]崔宏、程凤朝，中国金融不良资产回收率的影响因素[J].金融论坛，2007（9）：32-39。

[26]戴欣苗，财务报表分析[M].北京：清华大学出版社，2008.

[27]迪皮亚滋，艾克力，建立公众信任：公司报告的未来[M].北京：机械工业出版社，2004.

[28]董大海，战略管理[M].大连：大连理工大学出版社，2000.

[29]何浩，商业银行应对经济周期下行的国际经验及对中国的启示[J].国际金融研究，2009（6）：48-54.

[30]何伊凡，尚德电力VS First Solar两大流派的巅峰对决[J].中国企业家，2010（11）：186-187.

[31]何自力，抵押物贷款担保效果的实证研究[J].投资研究，2005（12）：17-19.

[32]胡玉明，董毅华，肖继辉，财务报告与评价[M].广州：暨南大学出版社，2006.

[33]黄世忠，财务报表分析：理论、框架、方法与案例[M].北京：中国财政经济出版社，2007.

[34]黄世忠，黄京菁，财务报表舞弊行为特征及预警信号综述[J].财会通讯，2004（12）：4-9.

[35]李践，砍掉成本：企业家的12把财务砍刀[M].北京：机械工业出版社，2006.

[36]林家超，从会计报表的结构透视利润质量[J].商业经济，2008（12）：51-52.

[37]陆正飞，祝继高，孙便霞，盈余管理、会计信息与银行债务契约[J].管理世界，2008（3）：152-158.

[38]佩普，希利，伯纳德，运用财务报表进行企业分析与估价[M].北京：中信出版社，2004.

[39]屈建国，龙小宝，新信贷：银行客户经理业务手册[M].北京：北京大学出版社，2009.

[40]深圳发展银行—中欧国际工商学院课题组，供应链金融[M].上海：上海远东出版社，2009.

[41]托马斯·麦基，现代分析审计—审计师和会计师实用指南[M].北京：中国铁道出版社，1999.

[42]瓦斯康塞洛斯，战略管理方法—定性与定量分析[M].北京：中国标准出版社，2000.

[43]肖星，上市公司财务问题及其分析[M].北京中国计划出版社，2002.

[44]杨贺，基于信用评级角度的财务分析体系构建研究[R].中国人民大学-大公国际资信评估有限公司博士后研究工作报告，2008.

[45]叶志锋，胡玉明，银行能够有效识别企业的会计操纵行为吗—以中国上市公司的银行借款违约概率为视角[J].审计与经济研究，2009（2）：89-94.

[46]叶志锋，胡玉明，纳超洪，盈余管理、债务期限与银行债权保护—来自中国证券市场的经验证据，中国金融学术研究网：银行和金融机构工作论文，2009年12月17日，第2卷第10期。

[47]应惟伟，经济周期对企业投资影响的实证研究[J].财政研究，2008（5）：30-34.

[48]英国皇家银行学会，信用风险管理[M].北京：中信出版社，2003.

[49]于延琦，上市公司财务舞弊审计与审计失败案例研究（PPT），2007年12月，北京。

[50]张肃询，张肃琪，公司财务分析的两个误区[J].中国注册会计师，2005（3）：45-47.

[51]张先治，韩季瀛，现代财务分析[M].北京：中国财政经济出版社，2003.

[52]张新民，钱爱民，财务报表分析[M].北京：中国人民大学出版社，2008.

后记

到写后记的时候，也是本书写作即将完成的时刻。我写作有一个习惯：要么不下笔，要么从头到尾一气呵成。这样的写作方式在写文章，甚至博士论文时一直是这样，但对本书来说，我不得不说出现了例外。因此看着本书开始写前言的时间，至今已过去整整一年有余！

写作之初，我给自己定下每天至少写满一张A4纸的要求，但由于白天工作太忙，业余还有许多其他的琐事缠身，有时一连几天都不得动笔，但基本也做到了“隔二连三”，算是时断时续直到今天。

现在勉强完工，还是偷了一些懒的：原本计划写10章，在中篇最后还有一章的综合案例，但由于按本书框架的要求编写一个完整的案例，一则篇幅会很长，可能要再增加目前篇幅的1/3左右，导致本书太过厚重，恐生实务人士烦看之感；二则在本书论及分析框架各组成部分时，已附加了较多的案例，从操作的角度看，应能满足指导实务操作的需要，再增加较大篇幅有些画蛇添足之虑；三则也是怕耗费的时间太长，知悉我写作本书的朋友和领导，已经多次打问我的写作进度了，自己都觉得有些不好意思，我可不想让本书的写作前后跨越两个新年；最后我给自己还找了一个套话理由，若是读者朋友认为有必要增加的话，我就等有机会再版时，进一步完善。

当然，我认为本书的最大缺憾是：书中在述及具体内容，特别是指标分析时，虽有提及和分析，但并没有过多地对目标公司与竞争对手及行业标准进行详细对比分析，本计划在综合案例中予以强调，看来这一缺陷也只能在再版时一并弥补了。

翻阅300多个晚上孤灯下、电脑前不断思索与敲打的成果，除了自己略感轻松之外，剩下的就是担心读者众口难调，但对本书的内容也只有留待读者诸君品评吧。这里，我特别要提及的是，借此机会衷心感谢对本书做出贡献的各位。

感谢为本书写推荐序和推荐语的各位领导、专家和老师，他们百忙之中能够审阅本书初稿为之慷慨荐言，其对下属、后辈和学生的爱护给我提供了职业发展和学识成长的最大激励。

感谢我的诸多朋友和同事，太多的名字我深恐挂一漏万，感谢大家从众多银行及其不同的部门和岗位，以评审专家、市场专家、信贷专家的视角，为本书部分案例和章节提出了详细的修改建议，并热忱鼓励着本书的写作。

感谢教我步入知识殿堂的老师，从大学一直到博士（后），太多的老师都是我汲取知识的不竭源泉。

感谢本书所列参考文献和引用资料的作者们，是他们用坚实的肩膀给我提供了顺利写作的营养和阶梯。

感谢机械工业出版社华章公司石美华和佟欣书编辑，没有她们的辛勤努力，本书可能不会这么快就与读者见面。

谢谢你们！谢谢！

崔宏

2010年11月29日凌晨于颐慧佳园

如果你不知道读什么书或者想获得更多免费电子书请加小编QQ：2338856113 小编也和结交一些喜欢读书的朋友 或者关注小编个人微信公众号名称：幸福的味道 获得上百个书单 为了方便书友朋友找书和看书，小编自己做了一个电子书下载网站，网址：http://www.ireadweek.com 如于某种原因，经常换网址 如果打不开，可以qq联系我

如果你不知道读什么书，

就关注这个微信公众号号。

微信公众号名称：幸福的味道

加小编QQ一起读书

QQ号：2338856113

【幸福的味道】已提供200个不同类型的书单

1、 历届茅盾文学奖获奖作品

2、 每年豆瓣，当当，亚马逊年度图书销售排行榜

3、 25岁前一定要读的25本书

4、 有生之年，你一定要看的25部外国纯文学名著

5、 有生之年，你一定要看的20部中国现当代名著

6、 美国亚马逊编辑推荐的一生必读书单100本

7、 30个领域30本不容错过的入门书

8、 这20本书，是各领域的巅峰之作

9、 这7本书，教你如何高效读书

10、 80万书虫力荐的“给五星都不够”的30本书

关注“幸福的味道”微信公众号，即可查看对应书单和得到电子书

也可以在我的网站（周读）www.ireadweek.com 自行下载

更多书单，请关注微信公众号：一种思路