主权债务简史

——金融的结构性权力和国际危机管理

[荷]杰罗姆·鲁斯 著

黄名剑 张文婷 译

中信出版集团

目录

导言

第一节 主权债务之谜

第二节 主权债务违约简史

第三节 为什么政府要偿还债务

第四节 债务人履约的三种执行机制

第五节 国际危机管理的结果

第一部分 主权债务理论

第一章 为何各国要偿还债务

第一节 声誉：长期市场排斥的威胁

第二节 制裁：资产扣押、贸易禁运和炮舰外交

第三节 制度：可信的承诺和民主优势

第四节 溢出成本：银行挤兑、私人借贷和产出损失

第二章 至关重要的政治经济学方法

第一节 关于单一代理人假设的问题

第二节 区分偿付意愿和偿付能力

第三节 走向违约的政治类型

第三章 金融的结构性权力

第一节 企业权力与现代国家

第二节 国家的结构性依赖

第三节 世界经济的金融化

第四章 三种执行机制

第一节 债权人卡特尔施加的市场规则

第二节 官方债权人的有条件贷款

第三节 国内精英的桥梁作用

第二部分 主权违约简史

第五章 负债国的形成

第一节 公共债务的兴起

第二节 有争议的偿债政治

第三节 国际贷款的出现

第六章 金融国际化

第一节 19世纪20年代的国际债务危机

第二节 高度帝国主义时代的主权违约

第三节 20世纪转向炮舰外交

第四节 大金融集团的结构性权力

第七章 从大萧条到金融抑制

第一节 20世纪30年代单边暂停偿债

第二节 三种执行机制的失效

第三节 主权债务与违约史的启示

第三部分 失去的十年：墨西哥 （1982—1989年）

第八章 银团贷款与债权人卡特尔

第一节 集中和相互关联的借贷结构

第二节 债权人卡特尔的可信威胁

第九章 20世纪80年代国际货币基金组织的“凯旋”

第一节 局势失控

第二节 国际货币基金组织作为“集体债权人”和市场规则执行者

第十章 银行家联盟的崛起

第一节 对于外债的对立立场

第二节 银行家联盟的反击

第十一章 富人获得贷款，穷人获得债务

第一节 回旋余地大幅减少

第二节 布雷迪协议和债务危机的解决

第三节 “富人获得贷款，穷人获得债务”

第四部分 重大违约：阿根廷 （1999—2005年）

第十二章 常规中的例外

第一节 危机爆发前的国际贷款

第二节 集体行动问题的回归

第十三章 从国际货币基金组织的模范儿童到任性的学生

第一节 国际货币基金组织在危机中不断演变的作用

第二节 接受违约的必然性

第十四章 金融国度的兴衰

第一节 金融国度的特权地位

第二节 合法性危机和反紧缩抗议

第三节 “他们都必须走！”

第十五章 “即使在违约时依然有钱可赚”

第一节 为政治开辟一个难以想象的空间

第二节 内斯托尔·基什内尔和2005年的债务重组

第三节 “即使在违约时依然有钱可赚”

第五部分 梭伦的幽灵：希腊 （2010—2015年）

第十六章 欧元区金融的权力

第一节 金融市场是一个“全球超级政府”

第二节 信贷中断的可信威胁

第十七章 “临时措施”剖析

第一节 2010年希腊第一次救助计划

第二节 国际货币基金组织在“三驾马车”中的尴尬地位

第三节 危机的第二阶段和欧洲央行的作用

第十八章 当权者开始插手

第一节 政治和金融精英的纠葛

第二节 内部“三驾马车”的地位强化

第十九章 希腊债务的社会化

第一节 希腊债权人构成的转变

第二节 私营部门参与债务重组的赢家和输家

第三节 极度不平等的调整成本分配

第二十章 雅典之春的失败

第一节 开场白：第三种机制失效

第二节 僵局：被排除在外国融资之外

第三节 分歧：激进左翼联盟在债务问题上的内部冲突

第四节 高潮：“我们低估了他们的力量”

结论

第一节 摆脱负担

第二节 扼杀民主

第三节 解除负担

第四节 咬紧牙关

第五节 “收回控制权”

附录 关于方法学

致谢

导言

第一节 主权债务之谜

过去十年的欧洲主权债务危机，重新引发了一场旷日持久的辩论，主题是金融的结构性权力以及当代国际危机管理模式对社会公正和民主的影响。本书旨在通过重新审视一个看似简单的问题来为这场辩论做出贡献，这个问题几十年来一直困扰着经济学家：为什么这么多负债累累的国家即使在财政极其困难的时期也继续偿还外债？虽然我们普遍认为债务国在任何情况下都会履行其对外义务，但历史经验与这种情况在某种程度上是一种自然状态的认知不符。事实上，在战前和两次世界大战之间的时期，主权债务违约现象非常普遍。在遇到重大危机时，这是不可避免的。在20世纪30年代的大萧条时期，几乎所有的欧洲和拉丁美洲债务国都暂停偿还外债。今天，与之形成鲜明对比的是，这种宣布单方面暂停偿还债务的情况极为罕见：虽然在2010—2015年，当时欧元区危机达到戏剧性高潮，但处于违约状态的世界公共债务总占比却降至0.2%的历史低点[1]。我们如何解释大萧条之后如此高的债务人履约程度？

这个问题本身并不新鲜。事实上，经济学家早就认识到国际贷款核心的一个根本性的悖论。由于外债利息的支付实际上构成了债务人向债权人的财富转移，一个陷入困境的将其大部分税收用于偿还外债而不是吸引新的贷款的债务人，就有了暂停偿债的内在动机。如果没有一个世界性政府或大国能够诉诸军事行动来强制债务国履行跨境债务合同，我们就会认为主权债务违约的现象会比现实情况更为普遍。事实上，如果我们要从新古典经济学的假设中得出合乎逻辑的结论，那么一个利己主义的政府应该在全盘否定债务之前尝试尽可能多地积累外国债务。由于理性债权人会相应地拒绝向机会主义债务人提供更多的信贷，结果将会是全球资本市场的瓦解——这意味着不应该有外债这种东西。[2]显然，事实并非如此。尽管最近几十年里国际金融危机的频率和强度均有所增长，但未偿还的主权债务总额实际上已飙升至创纪录的60万亿美元，占全球GDP（国内生产总值）的80%以上（见图0.1和图0.2）。虽然这种增长在一些地区更为明显，而许多发展中国家甚至在过去20年中降低了其债务与GDP的比率，但全球上升的趋势仍然提出了一个问题，即各国政府如何能够承受如此巨大的主权债务负担，以及它们为什么愿意在危机期间继续履行其对外义务。

如果我们考虑主权债务再分配的深远影响，关于主权债务偿还的难题就会更加复杂。由于全球金融迅速扩张和对全额偿还债务的普遍坚持，最近几十年出现了大量不间断的资本“上游”流动：从全球外围的公众手中流向发达资本主义核心的私人手里。自1982年以来，发展中国家最终向欧洲和北美洲的债权人转移了约4.2万亿美元的利息，远远超过这些国家在同一时期获得的官方部门发展援助。[3]与此同时，为了向投资者保证其日益增长的债务负担将得到充分偿还，欧洲各国政府在过去十年的大部分时间里都在推行极不受欢迎的紧缩政策，并迫使陷入困境的外围债务人——尤其是希腊——推行痛苦的结构调整计划，这让人想起以前强加于全球南方的那些计划。在这两种情况下，激进的紧缩政策导致社会不满情绪加剧，政治不稳定性加剧。鉴于最近全球金融市场的动荡和反体制叛乱动摇了自由主义世界秩序，毫不夸张地说，主权债务偿还问题已成为我们这个时代典型的和最具争议的政治问题之一。在这种情况下，为什么重债国家不会更频繁地暂停偿还外债？是什么促使它们为反复出现的国际危机承担全部调整负担，给自己的经济造成巨大的损害，给自己的人民带来难以言喻的痛苦，而使债权人毫发无损？为什么不违约？[4]

图0.1 世界公共债务总额，1980—2016年

资料来源：加拿大银行（2017）。

图0.2 世界公共债务总额与GDP的比率，1980—2016年

资料来源：加拿大银行（2017）。

在本书中，我的目标是通过对主权债务的政治经济学和国际危机管理进行广泛的历史比较调查来回答这些问题：从现代欧洲早期兴起的公共债务，到19世纪末的高度帝国主义及炮舰外交时代，再到大萧条时期导致国际资本市场崩溃的主权违约潮，一直到新自由主义时代发展中国家的债务危机以及欧元区最近的动荡——终结于2015年激进左翼联盟短命的反紧缩实验的戏剧性失败。通过深入研究国际政府财政的长期历史事件，基于当代最重要、理论上最有趣的三次主权债务危机的深入案例研究（墨西哥20世纪80年代失去的十年，阿根廷2001年创纪录的债务违约，以及希腊持续的债务危机），我的目标是让人们对近期的全球资本主义变革和全球金融架构中根深蒂固的债务履约执行机制有新的认识。在此过程中，我希望不仅能解释为什么债台高筑的国家通常会履行其义务，而且还能够解释为什么它们有时会选择藐视外国债权人，并且对债务进行违约。

我对财政“困难时期”的关注是经过深思熟虑的。主权债务危机明显加剧了关于稀缺公共资源的分配冲突，通常会暴露出潜在的权力变动，在正常时期，这种权力变动在表面之下悄无声息地发挥作用。识别这些权力变动的确切性质，不仅能让我们找到本书核心的难以解答的理论谜题的新答案，而且还能使我们参与全球化和金融化背景下社会科学和政治学关于资本主义和民主主义之间棘手关系的一系列长期辩论。正如我将在接下来的章节中所指出的，正是过去40年来金融结构性权力的大幅增强——围绕私人和官方债权人拒绝向所有国家、企业和家庭提供再生产所依赖的短期信贷额度的能力——推动了远离单边违约的整体趋势。在我进一步阐述这些变动的复杂性质之前，我们必须先消除一个长期困扰我们的，对全球金融，特别是对主权债务的误解，即所有政府债务本质上都是一种“无风险”的投资，重债国家总是会（而且永远应该）全额偿还它们的外债——或者，正如花旗银行前董事长沃尔特·瑞斯顿在20世纪80年代拉丁美洲债务危机前夕所说的那样，“国家不会破产”。

虽然在今天欧元区的背景下瑞斯顿的说法可能是正确的，因为希腊名义上的左翼政府甚至在坚持偿还一笔实质上无法偿还的债务，但是当我们把事情放在一个更长时期的视角上来看时，该说法就不一定成立了。事实上，在政府借贷的历史记录中到处是债务违约的例子，并且在危机时期，单方面暂停偿债的选项长期以来在重债国家的政策工具包中占据重要位置。因此，关键问题是为什么在当代新自由主义时代（1980年至今）这个选项不再被认真考虑。

第二节 主权债务违约简史

这个研究项目的出发点是事物并不总是像今天这样。中世纪国王和早期现代统治者经常拖欠外国银行家的债务，最著名的例子可能是英格兰国王爱德华三世，他否认了强大的佛罗伦萨巴尔迪银行（Bardi Bank）和佩鲁齐银行（Peruzzi Bank）的一笔重大战争贷款，这据称是造成该市14世纪40年代银行业危机的原因。同样，据说西班牙国王菲利普二世的一连串违约几乎使奥格斯堡著名的富格尔银行（Fagger Bank）和韦尔泽银行（Welser Bank）破产，而阿姆斯特丹资本市场的投资者在拿破仑战争期间和之后遭受了大规模主权债务违约的严重后果。随着19世纪英国霸权下的金融国际化，陷入困境的外围债务人暂停偿债的现象变得更加普遍，以至于危机时期单方面暂停偿债被认为是“正常的，并且属于游戏规则的一部分”。[5]正如世界上最早的主权债务学者之一马克斯·温克勒在20世纪30年代初所写的那样，“财政史……充满了政府违约的实例。主权债务和违约之间有着近乎完美的规律性。当还款恢复时，过去的事情很容易被遗忘，新的借贷热潮接踵而至”。[6]图0.3证实了这一看法，显示了第二次世界大战前的三次主要的国际贷款繁荣是如何在主权债务违约浪潮中结束的。19世纪20年代、19世纪70年代和20世纪30年代的国际债务危机尤为突出。

图0.3 违约国家的份额

资料来源：Reinhart和Rogoff（2009）。

注：这张图表的数据基于66个国家的样本，不包括第一次世界大战后美国战争信用违约情况。时间序列以1971年为上限（这一年发生了尼克松冲击，标志着布雷顿森林体系的瓦解），以表明主权债务违约的战前模式及其在战后年代的稳步下降，当时没有大量的跨境贷款。莱因哈特和罗格夫的数据包含了20世纪80年代违约比例的另一大飙升，但正如我们将在第二章的理论讨论和墨西哥案例研究中更为详细地讨论的那样，20世纪80年代的违约与战前的违约有质的区别，因为它们只涉及对本金摊销的多边重新安排（随后是布雷迪协议），而不是以19世纪20年代、19世纪70年代和20世纪30年代的单边暂停付款为特征的违约浪潮。

以19世纪20年代的第一个贷款周期为例，在这个周期中，许多拉丁美洲和地中海地区国家的独立斗争恰逢伦敦证券交易所的投机热潮。1822—1825年，短短的三年时间里，数十个新兴国家在国际资本市场上签订了多年期贷款合同，为代价高昂的独立战争提供资金。对于债务人来说，贷款热潮是一种恩惠：使他们能够组建军队，击退殖民统治者，建立自己的主权国家。然而，对于投资者来说，这段经历以泪水告终，因为几乎所有这些新兴国家都在随后的衰退中立即停止偿还债务。1826年4月，秘鲁首先违约，随后是哥伦比亚。到1829年，除巴西和那不勒斯王国以外，所有的拉丁美洲和南欧债务人都拖欠了债务，债权人基本无计可施，无法收回投资。[7]违约的国家大多在其经济复苏、外汇储备得到补充、违约的债务按照普遍认为有利于债务人的条款进行重组之后才恢复偿债。正如研究这一事件的一位主要历史学家所写的那样，“在1/4个世纪的时间里，大多数（这些新债务人）保持了有效的外债延缓偿付，这表明其经济自主程度相当大，不受当今大国的影响”。[8]

在19世纪60年代末和19世纪70年代初，欧洲资本开始回流到拉丁美洲和地中海地区，但国际贷款的扩张再次被证明是短暂的，大多数债务人在1873年危机之后暂停偿债。与前一波一样，长期萧条（1873—1896年）的违约是单方面的，是彻底的。19世纪80年代出现了间歇性的贷款热潮，主要集中于对铁路、农业和矿业领域的外国直接投资，最终以强大的伦敦巴林银行（Barings Bank of London）几近崩溃告终，当时沿着普拉特河的几个项目的不良贷款所引发的金融恐慌最终导致阿根廷1890年违约。正是在1870—1913年的金本位制时期，占主导地位的债权国开始更加积极地维护自己的利益，执行跨境债务合同。金融资本的崛起和资本主义之间日益激烈的竞争助长了欧洲列强和美国的扩张野心，威胁和使用武力成为解决外债争端的常用工具——这一事态发展受到著名的帝国主义古典理论家分析和批评。[9]

尽管学者对这一时期军事干预的广泛程度仍未达成一致，但一项研究发现，不履约的债务人有30%的概率会受到外国入侵、炮舰外交或国际金融管制。[10]经常被引用的例子包括：欧洲对埃及、奥斯曼帝国和希腊的公共财政实行控制；对委内瑞拉港口和海岸防御进行海军封锁以及炮击；美国海军陆战队总的来说占领了几个加勒比地区和中美洲国家的海关机构，然而，这通常是高级金融本身更为微妙和间接的影响——通过债券市场的纪律机制、国际金本位制所施加的结构性约束，以及罗斯柴尔德家族（House of Rothschild）等主要承销银行的垄断力量——强迫债务国遵守规定。正如卡尔·波兰尼在《大转型：我们时代的政治与经济起源》中富有诗意的陈述：“英国强权下的和平有时是通过重型舰炮的不祥姿态来维持的，但更常见的是通过及时拉动国际货币网络中的一根线来占据上风。”[11]

在第一次世界大战使英国强权下的和平和巨额融资戛然而止之后，兴旺的20世纪20年代引发了又一轮重大的投机性投资。与以往一样，在20世纪30年代国际债务危机中，第三次主权债务周期迅速转变为普遍的违约。然而，这一次在外债纠纷中几乎排除了诉诸军事干预的可能性，使得债权人在面对单边暂停偿债浪潮时再次显得无能为力。除了阿根廷和一些较小的债务国以外，所有拉丁美洲国家和大多数欧洲国家都暂停偿债。在对政府破产的经典研究中，温克勒得出结论：“当债权人试图通过要求做出各种让步、施加各种超乎想象的苛刻条件来从临时窘迫的债务人身上获取利益时，违约是不可避免的。”[12]因此，历史的教训相对明确：不仅违约是常见的，在危机时期被视为“正常”甚至“不可避免”的，而且战前时期的重债国家在暂停偿债时也表现出相当程度的经济自主权，至少允许它们将部分调整的负担转移给外国债权人。当然，这并不意味着战前时期比当代时期社会更为进步——事实上，人们普遍认为，在金本位制下的一次又一次危机中，被剥夺权利的工人首当其冲地承担了调整的成本——过去的研究似乎表明，违约国家的复苏速度比未违约国家更快，它们的债务通常是在更有利的条件下重组的。[13]

显而易见，这种历史经验与当代主权债务危机的管理形成了鲜明的对比。即使在没有军事执行机制的情况下，如今发生重大国际危机后陷入困境的债务人的还款记录也比历史上任何时候都要好。到20世纪80年代初，似乎出现了一种新的规则：各国政府必须不惜任何代价去偿还外债并避免单方面暂停偿债。[14]当然，这并不是说政府破产问题或拒付的风险已经被根除——事实上，鉴于世界某些地区的公共债务水平迅速上升，我们将在未来见证进一步的违约浪潮。这并非危言耸听，像委内瑞拉这样的商品出口国和非洲撒哈拉以南一些所谓的边境市场很有可能成为违约的“先头兵”。但在目前主权债务违约仍有发生的情况下，它们通常采取的形式是在私人债权人的倡议下有序地进行解决，而不像战前和两次战争间隔时期的前三次违约一样采取更具对抗性的单方面暂停偿债。如果我们考虑到这样一个事实，即自布雷顿森林体系瓦解以来的几十年是迄今为止经济历史上最动荡的几十年，1971年后金融危机发生的频率是1914年之前全球化第一个时代的两倍，那么上述观察尤其令人费解。[15]尽管近年来市场动荡加剧，但如今单边主权债务违约的发生率相当低。20世纪80年代，通过谈判达成的债务重组出现了短暂的上升（我们将在本书后面部分再谈这一点），但自那以后主权债务违约的现象——无论是单边违约还是通过谈判形式达成的违约——都极为罕见。即使在20世纪30年代以来最严重的经济衰退时期，即2008年全球金融危机爆发之后，违约债务占世界公共债务的总份额也一直远低于1%（见图0.4）。[16]

图0.4 世界公共债务违约份额，1980—2016年

资料来源：加拿大银行（2017）。

主权债务人通常会偿还外债，尽管最近的几十年里主权债务危机频发，但全球资本市场实际上一直在蓬勃发展。这清楚地表明，投资者普遍期望政府能够履行其国际义务——即使它们无力履行。但这些投资者怎么能这么确定？为什么私人债权人如此相信，外国政府无论在任何情况下都会尽职尽责地履行偿债义务？这就是本书要解决的主要问题。

第三节 为什么政府要偿还债务

首先发现所谓跨境债务合同执行问题的是经济学家乔纳森·伊顿和马克·格索维茨，他们在1981年发表的一篇开创性论文中辩称，政策制定者最终偿还本国外债是因为他们关心政府未来能否获得信贷，并希望维护本国作为“优质债务人”的声誉。[17]这种声誉角度的解释开始流行，但并非没有批判之声。很快就出现了一批新的文献，试图以理论和实证来反驳声誉假设，另一群学者则提出了制裁（比如诉讼和贸易禁运）对执行债务的作用。[18]还有人提出，自由民主的机构——尤其是强大的议会、独立的司法机构以及强大的央行——迫使行政机关尊重债权人的权利，并令人信服地履行其义务。[19]此后，尽管经济学家出版了大量书籍，发表了大量文章，声称解决了主权债务之谜核心的棘手悖论，但迄今为止，他们未能就这一问题得出一个结论性的答案。正如这一领域的三位著名学者在欧洲债务危机前夕所指出的：

在伊顿和格索维茨做出了突破性贡献后的近30年里，对于主权债务最初是如何存在的仍然没有完全令人满意的答案。主权债务传统理论所关注的违约惩罚似乎没有得到多少实证支持……总之，30年来关于主权债务的文献似乎没有解决推动这一领域的一些根本问题。[20]

因此，在本书中我打算从不同的角度来研究这个问题。我打算借鉴以前政治经济学发展的见解——特别是关于20世纪80年代的拉丁美洲债务危机的研究——突出这些问题的社会属性和政治属性，而不是将主权债务偿还看作纯粹的经济问题。[21]首先，主权债务偿还是一个社会问题，因为履行或不履行外国债务偿还义务的决定具有重要的再分配影响——债务人与债权人之间、债务国自身内部均是如此。同时主权债务偿还也是一个至关重要的政治问题，因为这些分配冲突又反过来会导致承担危机调整成本的不同社会群体之间旷日持久的权力之争。[22]

最基本的问题由此变成：谁付钱，为什么？经济学文献中对债务人履约的传统解释难以说明普遍发生的政策结果，我认为主要原因之一就是过去的许多研究都倾向于将问题非政治化。在现实世界中，遵守国际债务合同的决定不能孤立于以下问题：谁能说了算，多数情况下谁来承担国际债务危机管理或偿还主权债务所带来的调整成本。每当一个政府选择偿还债务而不是暂停或拒绝履行其对外义务时，它就会发现自己既要做出经济上的考量，又要做出社会和政治上的考量。它是在国内需求和国际压力的背景下这么做的，这种背景可能在结构上限制政府的回旋空间，并且系统地激励政府去选择某一套政策而不是另外的政策。因此，理解这种外部制约因素和内部动机对强制遵守债务约定的作用，是发展有关主权债务和违约理论的基础。考虑到这一点，本书第一部分的理论讨论将会评估这一领域过去的学术贡献存在的一些缺点，并提出一个重要的政治经济学方法的基本轮廓，该方法可以预见危机时期分配冲突和政治斗争的扩散。

如前所述，我在这几页中提出的核心论点是，近期的全球政治经济转变赋予了私人和官方债权人对其主权债务人的一种特殊权力形式，我将称之为结构性权力。在第三章中，我们回顾了关于这一概念的大量文献，然后开始证明金融的结构性权力最终是如何围绕一种相当直接的能力——拒绝向债务国的所有经济行为体（国家、企业和家庭）提供再生产所依赖的短期信贷额度的能力来运转的。在信贷依赖日益加剧的背景下，私人和官方债权人只需拒绝提供更多贷款就能给违约国家带来削弱性的“溢出成本”，从而释放出一系列破坏性的冲击效应，威胁债务国的社会和谐以及政治合法性。至关重要的是，自20世纪70年代以来的资本主义世界经济重构极大地放大了这些溢出成本，导致在大多数情况下单方面暂停偿债已成为完全无法想象的事情。随着全球化和金融化牢牢地确立了金融在资本积累过程中的中心地位，按领土划分的民族国家的政府为了生存越来越屈从于国际债权人。这反过来又导致权力的国际平衡决定性地向私人金融利益、国际金融机构和占主导地位的债权国倾斜，同时权力的国内平衡决定性地向与外国债权人利益大体一致的大企业和金融精英倾斜。

关于发达资本主义民主国家中的私营企业享有结构性权力的观点，在社会学和政治学文献中有悠久的渊源，可以追溯到20世纪六七十年代关于商业权力和资本主义国家的一些基本辩论。[23]在接下来的几十年中该话题短暂地过时了，部分原因是学术热点发生了更广泛的转变，同时该理论被广泛认为是相当笨拙的原始构想。而结构性权力假说最近在全球金融危机的比较和国际政治经济学研究方面经历了某种程度的复兴。[24]本书的目的是通过发展主权债务危机中金融结构性权力的一种动态理论，解释债务人的抵制和社会及政治结果的变化，从而对这一新兴的文献（重新）做出贡献。我在这方面的主要目标是揭示私人债权人和官方债权人的权力实际运作的确切机制，以及这种权力生效和失效的确切条件。接下来各章概述的论点基本上围绕着我所称的债务人履约的三种执行机制，表0.1对这些机制做了简要概述。每一种机制都涉及不同的债权人和中介团体——分别是外国私人债权人、外国官方债权人和国内精英——拒绝向重债国家提供再生产所依赖的短期信贷额度，从而给债务国更广泛的经济领域带来削弱性的溢出成本，造成不可预测但影响深远的社会和政治后果。

表0.1 债务人履约的三种执行机制

在本书展现的历史讨论和案例研究中，我将追踪这三种执行机制随着时间演变的过程，并将说明它们的有效性在最近几十年中如何大幅提高——虽然这仍因案例不同而有所变化，但都取决于特定政治经济背景下的具体情况。此外，我识别了新自由主义时代的三个具体发展特征，它们强化了这三种机制中的每一种机制。这三个发展特征分别是：（1）国际信贷市场日益集中化和中心化；（2）将官方部门干预和国际货币基金组织（IMF）作为官方债权人的职能有效地融入全球金融架构；（3）资本主义国家和资本主义经济越来越普遍地依赖私人信贷，这往往会加强金融精英在债权人和债务国的地位。综上所述，这些发展特征共同使那些赞成采取更具对抗性的政策反应和更公平的调整成本分配的人逐步丧失信心，使债务人越来越不愿意暂停偿债，并导致远离单边违约的整体趋势。

第四节 债务人履约的三种执行机制

为了使关于主权债务危机中金融结构性权力的论点更加具体化，我们首先需要更仔细地审视自20世纪70年代布雷顿森林体系瓦解以来债务人履约的三种执行机制演变的结构背景。在第三章和第四章，我将证明债权人持续增长的权力是上述三种机制相互关联的直接结果。第一个重要的结构变化——国际信贷市场大幅增强的集中化和中心化——导致外围债务人的负债越来越多地被小范围的发达资本主义国家中具有系统重要性的且政治上强大的私人银行和金融机构所持有。正如我们将在当代案例研究中看到的，主权贷款采取债券融资或者银行贷款的形式几乎没有区别：对于这一点我认为，整个国际信贷系统，包括政府债券市场，在近几十年里变得更加集中化和中心化。此外，由于全球化导致国际金融体系日益相互依存且日益脆弱，大型银行和机构投资者通常在还款方面有着共同的利益，这意味着它们更容易在危机时期形成统一战线对抗主权债务人。正如我们将在历史讨论中看到的那样，这种情况与20世纪二三十年代高度分散的债券融资形成了鲜明对比。在后一种情况下，小型、个体化的私人投资者更加分散，更难以维持统一的债权人战线并协调行动，难以对不履约的债务人施加必要的影响。

今天，高度集中化和中心化的国际贷款结构使得富裕国家的私人银行和机构投资者能够成功地防止个别债权人的投机行为，使它们能够形成一个相对一致的国际债权人卡特尔，在发生不履约事件时威胁立即撤回以后的信贷。[25]同时，参与的债权人较少，而且这些债权人的利益在高度一体化的全球金融体系层面上相互交织在一起，也使得它们更容易协调到期债务的集体展期，进一步提供短期信贷额度以维持债务人的偿付能力并确保最大限度的债务偿还。通过促进持续融资和大规模撤回信贷的可信威胁之间这种不稳定的平衡，国际信贷市场的集中化和中心化大大加强了市场规则的第一种执行机制。作为一个重要的附带作用，它还有助于缓解私人债权人在国际债务谈判中的协调压力。

新自由主义时代的第二个重要的结构变化涉及主要债权国和国际金融机构，有效地把官方部门干预纳入全球金融架构。这一事态发展是第一种机制的必然结果，国际信贷市场日益集中化和中心化造成了现在许多主要金融公司被投资者和决策者视为“大而不能倒”的局面。总之，具有系统重要性的私人金融机构日益减少，其资产负债表上外国政府债务的积累，意味着外围国家无序的违约有可能引发债权国的深度金融危机。因此，从全球金融和债权国的角度来看，出现了一种系统性需求，即需要一个国际官方债权人“救助”陷入困境的外围债务人，以防止危机蔓延到核心国家风险敞口过大的银行和机构投资者。因此，债权国、中央银行和国际金融机构提供的有条件的紧急贷款是对市场机制的重要补充。正如我们将会在案例研究中所看到的，市场机制在投资者恐慌时期仍然容易失效。就像市场规则一样，第二种执行机制围绕着一种简单的拒绝行为，即债权人停止向有依赖性的不履约债务人提供信贷的能力。考虑到完全停止外国融资所带来的短期经济影响，仅仅是官方债权人威胁要拒绝提供未来的分期贷款，通常就足以确保债务人履约。

在过去几十年里，不同的官方债权人扮演了国际危机管理者或最后债权人的角色。美联储和美国财政部在20世纪八九十年代对发展中国家的债务危机进行了积极干预，而欧洲中央银行和以德国和法国为首的欧盟债权国在最近的欧洲主权债务危机中也采取了同样的行动。在所有情况下，官方债权人都发放了数额可观的“救助”贷款，这些贷款的条件是大幅削减预算、增税、私有化，以及旨在最大化外汇收入和释放公共收入以偿还外债的市场改革。自20世纪80年代初以来，私人债权人和债权国越来越多地依赖国际货币基金组织的干预。除了提供有条件的贷款以外，国际货币基金组织还有效地为陷入困境的主权债务人承担了市场规则执行者的角色，监督它们遵守贷款条件，确保全额及时还款。此外，国际货币基金组织在成功达成备用安排后提供的批准印章向私人投资者发出一个信号：陷入困境的债务人正在奉行“稳健”的政策并致力于偿还债务。除了保持债务人的偿付能力以外，这种日益依赖国际货币基金组织干预的结果由此赋予了国际货币基金组织在市场准入方面的守门职能，这反过来又有助于私人债权人卡特尔保持相对统一。总而言之，国际货币基金组织在国际危机管理中日益增强的中心地位最终使一系列金融监督、监测和控制职能制度化。迄今为止，这些职能只是部分地、不定期地由私人银行和债权国自己临时履行。在这个过程中，它巩固了第二种执行机制，即有条件贷款。

第三个重要的结构变化涉及在同一时期对债务国的国家金融关系以及国内政治经济的改革，这一转变的特点是公共债务水平上升以及政府对私人信贷的依赖日益增加。[26]自20世纪80年代以来，这些事态发展与资本流动性增加以及金融市场广泛放松管制共同加剧了各国政府的竞争压力，这些国家的政府现在发现不得不持续创造理想的外国贷款和私人投资条件。这些事态发展加在一起，最终加强了物质利益和意识形态信念与外国债权人大体一致的社会群体的政治地位，而牺牲了忠于本国劳动人民的社会群体。富有的国内精英，尤其是财政正统的、对商业友好的技术官僚，通常会激发外国债权人的信心，因为他们在继续偿还债务方面与之有共同兴趣，并且做出了可信的承诺。这种较高的“可信度”意味着政府和金融官僚机构内部产生推动力，能够比更响应民主的同人以更好的条件吸引信贷，而后者对再分配政策的偏好通常会吓跑投资者。随着时间的推移，这种变动的结果是通过国内权力关系的戏剧性重新配置，使债务人纪律内化于债务国国家机构中，从而巩固第三种执行机制：与国际金融机构有密切联系的国内精英的桥梁作用。

这三项结构变动反过来又伴随着一次意义深远的规范转变，即坚定地树立了关于危机管理的新自由主义思想，重申了一种文化上根深蒂固的债权人道德，将调整的责任放在了债务人的肩上。正如尼采很久以前指出的，这种债权人的道德在德国的“Schuld”一词中得到了有力的表达，即债务和罪恶感，因此在内心深处，陷入困境的债务人总是被认为对自己的困境负有责任。[27]关于债务偿还的普遍准则的这种转变清楚地反映在战前对防范道德风险的关注与当代对捍卫债权人权利的关切之间的鲜明对比上。1848年的帕默斯顿主义，是自由放任的自由主义政权的基石之一，仍然认为英国政府保留权利不代表债券持有人介入国际债务争端，以阻止“给可能无法或不愿支付约定利息的外国政府提供危险的贷款”。[28]之后，在大萧条期间，富兰克林·罗斯福的睦邻政策甚至促使这位美国总统就华尔街在危机前的“超级推销”向拉丁美洲同人道歉，承认债务国“当然”无法支付对美国银行家的债务利息或本金。[29]相比之下，如今，关于拒绝偿债可以被视为一种允许的政策反应或无法偿还的债务实际上可以被注销的想法显然是令人厌恶的：一个主权国家所欠的所有债务必须并且将在约定的到期日偿还，除非私人债权人自愿同意重新安排或重组这些债务。因此，自20世纪80年代初以来，人们普遍抱有的期望是：无论继续偿还的社会、政治和经济代价如何，即使债权人得到补偿，债务人仍将承担调整的全部负担。

第五节 国际危机管理的结果

综上所述，全球政治经济的结构性变化和规范转变对国际危机管理的主流方法产生了深远的影响。通过大幅增加金融的结构性权力、大幅提高违约的溢出成本以及围绕更具对抗性的行动方针的不确定性，全球化和金融化相互关联的进程最终对外围重债国家的经济主权、政策自主权以及财政回旋空间施加了相当大的约束，削弱了它们选择更加公平、更加响应民主的方案而不是选择紧缩及全额债务偿还方案的意愿和动力。[30]毕竟，现如今，如果一个陷入困境的主权债务国不履行对债权人的义务并拖欠外债，那么它不仅会因债权人拒绝提供进一步的信贷或将未偿还债务进行展期而被迫立即实现财政平衡，而且必须应对相关事件对其国内经济所产生的灾难性的、基本不可预测的附带损害。

违约的溢出成本最初将传播至金融部门，对外国债权人的违约行为有可能引发资本外逃、股市崩盘、国内银行和养老基金崩溃。但考虑到金融在当代资本主义的中心地位，上述后果将迅速波及更广泛的经济领域，在此过程中有可能引发大规模社会混乱。出口商和进口商再也无法获得贸易信贷，导致关键消耗品以及工业投入的短缺；储户会担心储蓄的安全和价值，并可能引发银行挤兑和大规模资本外逃，从而导致实施不受欢迎的资本控制变得不可避免；生产者将再也无法吸引国外或国内投资，并解雇大批工人；家庭将看到失业率急速上升，再也无法获得消费信贷，其结果就是总需求的枯竭。总之，政府的破产可能引发大部分国内经济的破产，造成破坏性的社会影响（至少在短期内），对政府在其公民眼中的合法地位产生潜在的严重影响。鉴于外国债权人仅仅通过拒绝提供短期信贷额度就能造成这种削弱性的溢出成本，许多国家的政府（包括左翼甚至反资本主义政府）都不愿意藐视其外国债权人也就不足为奇了。履约成为规则。

正如将在本书后面的当代案例研究中看到的那样，这些变动的结果是大大减少了重债国家政府的回旋余地。由于世界经济的金融化扩大了违约的溢出成本，因此，对重大国际债务危机的政策回应越来越多的是由债务国的本国精英主动串通全球金融市场、国际金融机构和主要债权人从国外强加的。这反过来又对债务国政府的民主响应产生了深远的影响。在全球范围内，左翼政党已经开始采用预算纪律和偿还债务的口号，而这一直以来是财政正统右翼的特权。在这一过程中，国内政党政治实际上已无法有效地解释当前的政策结果，这使全国选举变得越来越没有意义。德国财政部长沃尔夫冈·朔伊布勒在2012年希腊议会选举前对新状况做出了无耻的总结，他指出，希腊人“可以随意投票，但无论选举结果如何，该国的实际情况都不会改变”。[31]虽然朔伊布勒的评价可能令人深感不安，但他说的并没有错。正如政治经济学家克劳斯·阿敏金和卢西奥·巴卡罗在欧元区危机初期所观察到的：

不同政治取向、不同政治力量的政府具有与社会伙伴合作的不同能力，但它们会发现自己执行了本质上以公共部门削减、养老金改革、放宽就业保护法案、削弱失业保险和集体谈判规则柔性化为中心的相同结构调整方案。留给各国政府的唯一选择是采取何种方式来动员民众对紧缩政策达成共识，或者至少是直截了当地反对紧缩政策。[32]

然而，尽管近年来普遍转向债务人履约的状态，但是必须认识到，金融的结构性权力不是绝对的。的确，本书的主要贡献之一在于试图解释为什么这种权力持续因情况而异，以及为什么一些陷入困境的主权债务人，尤其是2001年的阿根廷，仍然偶尔选择藐视其外国债权人，并暂停偿还外债。然而，在过去，从事结构性权力研究方向的学者通常难以清楚地指出这种特定形式的权力何时充分运作、何时不充分运作，从而导致对政治结果的相对确定性的解释。在本书的理论部分，我将提出解决这个谜题的双管齐下的方法：第一，确定金融的结构性权力在实践中运作的确切机制，以及这些机制可能失败或失效的条件和反补贴机制；第二，认真对待社会斗争，允许金融结构性权力受到自下而上的挑战。

在接下来的章节中，我将说明，鉴于国际危机管理核心的分配冲突具有相对开放的性质，债务国从来不会简单地以一种连贯和完全可预测的方式应对外部经济冲击。一个国家内的不同群体可能会受到不同政策的不同影响，有些人将从偿还债务中获得比其他人更多的利益。此外，违约的溢出成本通常是相对短暂的，持续时间一般不超过一年或两年，预期会长期受到紧缩政策负面影响的人可能会倾向于暂停偿债，以摆脱长期困苦。因此，主权债务危机的一个共同方面是，社会斗争全面扩散，偶尔导致激烈的民众争论和要求更大的民主代表性，这可能会破坏债务国政府的合法性，并打破现有的政治平衡。

如果那些反对紧缩和偿还债务的势力在这些斗争中占了上风，或者开始威胁到富人和权势阶层的政治和经济特权，债务国政府可能还会决定采取更具对抗性的行动，将其政策偏好从履约转向违约，以期通过将部分调整负担转移给外国债权人达到缓解国内紧张局势的目的。然而，考虑到信贷中断导致的瞬时且不稳定的溢出成本，如果没有深刻的合法性危机和激烈的社会动员导致违约联盟的权力上升，或者至少迫使现有的政治和金融机构向国内民众做出影响深远的让步以恢复现状并保留其剩余的特权，那么与国际债权人的对抗就不太可能有任何意义。

自2010年以来，希腊的经验为我们提供了当代最清晰的一种例证，证明了国际危机管理根本上存在争议的本质。2015年该国反紧缩公投的事件，清楚地揭示了国际和国内权力平衡中的分配冲突和不对称都是主权债务偿还的关键因素。然而传统经济学方法对国际政府财政的研究往往摒弃了这些因素，认为其与分析框架无关，或者在其数学模型中无法计量而有意避开这些因素。鉴于最近的事态发展，未来对主权债务以及更广泛的全球金融的研究明显已经不能再绕过其社会和政治层面。有争议的紧缩政策和全球强大的反体制力量的崛起明确表明，外债还本付息具有重要的再分配影响，如果经济学家和政策制定者忽视这一点，将会付出代价。因此，有必要对主权债务和违约的政治经济学进行批判性调查，专门研究金融的结构性权力在塑造对自身有利的政治结果方面的作用。本书的目的就是提供上述调查研究。

[1] Bank of Canada（2017）。

[2] 这个谜题首次被Eaton and Gersovitz（1981）发现，他们的研究内容将在第一章讲述。

[3] Hickel（2017）。数据见World Bank（2017）的《国际债务统计》。

[4] 从一开始就应该强调的是，违约不是二元范畴，也不是非黑即白的命题。本文在第二章将讨论违约的含义和它在实践中可以采取的不同形式，从协商债务重新安排到彻底拒绝偿债。

[5] 引自Ocampo（2013）的一次会议报告。Eichengreen（1991）证实：“与20世纪80年代相比，彻底违约在债券融资时代很常见。”

[6] Winkler（1933）。

[7] Flandreau and Flores（2009）。

[8] Marichal（1989）。

[9] Hobson（1902）；Hilferding（1910）；Luxemburg（1913）；Lenin（1917）；Bukharin（1918）。

[10] Mitchener and Weidenmier（2011）。这些调查结果受到Tomz（2007）的质疑。

[11] Polanyi（1944）。

[12] Winkler（1933）。

[13] Eichengreen and Portes（1990）；Jorgensen and Sachs（1989）。

[14] 例如，在Dyson（2014）对五个世纪的主权贷款的回顾中指出，“没有主权违约成为了新的常态。”

[15] Eichengreen and Bordo（2003）。

[16] Bank of Canada（2017）。

[17] Eaton and Gersovitz（1981）；Tomz（2007）。

[18] Bulow and Rogoff（1989）。

[19] North and Weingast（1989）；Schultz and Weingast（2003）。

[20] Panizza，Sturzenegger and Zettelmeyer（2009）。

[21] 众所周知，对拉丁美洲债务危机政治经济学的研究主要包括Stallings（1987）；Griffith-Jones（1988）；Frieden（1991a）；Haggard and Kaufman（1992）。其他研究，如Gourevitch（1986），并没有专门研究债务危机，而是对政治经济学中国际经济危机的政策反应对比作出了重要贡献。

[22] 更多关于这些分配冲突和权力斗争的内容，见Streeck（2013）和Frieden（2015）。

[23] 例如，Lindblom（1977）；Block（1987）；Strange（1986）。第三章进行了更广泛的讨论。

[24] 例如，Culpepper（2015）；Culpepper and Reinke（2014）；Hager（2016）；Brooks and Lombardi（2016）；Helleiner（2014）；Woll（2014）；Winecoff（2015）；Fairfield（2015）；Bell and Hindmoor（2016）；Moran and Payne（2014）。

[25] 这是关于20世纪80年代拉丁美洲债务危机的文献的主要见解之一，本文尝试将其扩展到关于国际信贷市场的历史发展和近期欧洲债务危机中金融结构性权力的更广泛的辩论。

[26] 例如，Streeck（2013）。

[27] 见Lazzarato（2012）。关于债务道德的人类学讨论，见Graeber（2011）。关于这一主题的社会理论处理，见Dodd（2014）关于债务的章节。相关历史和对围绕着紧缩这一“危险想法”的债权人道德的批评，见Blyth（2013）。

[28] Winkler（1933）。

[29] Borchard（1951）。

[30] 有大量文献讨论金融全球化和国际资本流动对国家自主权和政府回旋空间的影响，本文将在第三章中简要讨论。

[31] Donadio and Erlanger（2012）。

[32] Armingeon and Baccaro（2012）。

第一部分

主权债务理论

第一章

为何各国要偿还债务

长期以来，对各国政府财政的研究一直被一个看似不可调和的悖论所困扰。理论上，主权债务合同只不过是一种索取国家未来部分税收所有权的相关协议。但交易对手在定义上始终是一个主权力量，其行动在某一特定领土内具有法律效力，其特权包括颁布和废除法律的最高权力。这立即引出了这样一个问题，即这种合同条款如何在实践中得到执行。如果没有一个世界性政府或更高的法律权威能够执行跨境债务合同并迫使各国政府履行其先前的承诺，那么一个不愿意或者无力履行金融义务的国家在理论上可以丝毫不受影响地对其外债进行违约。鉴于国际贷款利息的偿付实际上构成了从债务人向外国债权人的财富转移，如果假设政府代表总是理性地维护国家利益，那么我们可以预期陷入困境的债务人会比现实中更频繁地暂停偿还外债。

我们能够想到，在极端情况下，新古典经济学假设所设定的逻辑意味着一个利己主义的政府在全盘否定其累积的外债之前，应该尝试尽可能多地进行举债。如果所有主权债务人在面对其国际义务时都表现出这种机会主义行为，那么理性的债权人就会对此进行风险评估，然后直接拒绝发放更多的信贷，从而导致全球资本市场崩溃，外债全部消失。[1]然而，这显然是不切实际的。在实际情况中，我们可以看到的是：全球资本市场自20世纪70年代以来一直欣欣向荣，债务累累的外围国家通常会偿还它们的债务，每年向富裕国家债权人支付超过数千亿美元的利息（见图1.1），为此它们不得不付出巨大的努力才能继续履行其主权债务合同。正如著名的主权债务律师李·布赫海特所言，“传统观点认为，在明显具备偿付能力的情况下，主权国家很少会对外债进行违约”。[2]国际货币基金组织的经济学家承认，陷入困境的债务人似乎更倾向于避免违约，“因为这意味着减少储备、缩短债务期限，让渡部分经济政策主权给多边机构”。[3]无论出于何种原因，如果一国政府发现自己无法全额或按时偿还债务，它通常会倾向于与债权人进行有序和解，而不是单方面暂停偿债。因此，在实践中，各国简单地停止付款的情况极为罕见，更不用说彻底拒绝履行其义务。

图1.1 低收入和中等收入国家的外债利息支付

资料来源：世界银行（2017）。

在相关的经济学文献中，这个引人注目的国际借贷的核心谜团长期以来一直被称为跨境债务合同的“执行问题”：显然某种跨境执行措施已经在运作了，但其运作的确切机制并不是立即就能观察到的，因此，经济学家仍然不知道它到底是如何运作的。[4]大多数政府都认为违约成本高昂，因此，宁愿对本国公民实施痛苦的紧缩政策。但为什么会这样呢？在过去30年中，这一问题激发了许多关于违约的确切成本和债务人履约的确切执行机制的假设。由此引发的辩论中出现了四种解释，重点分别是：（1）债务人的长期声誉；（2）法律和贸易制裁；（3）民主体制；（4）溢出成本。然而，尽管近年来新一轮主权债务研究取得了重大的进展，但相关的经济学文献仍在努力回答最基本的问题：主权债务是如何存在的。

本章将简要论述经济学文献中关于债务人履约的四种常规解释，并根据现有证据来评估其有效性。由于本书的主旨建立在经济学家首先发现的这个谜题上，所以要仔细研究一下，为什么他们的抽象理论模型迄今难以解释实践中的经济现象。鉴于这些辩论多少有些专业性质，读者可能希望跳过这些理论讨论，在随后的章节中直接钻研主权债务的政治和历史。

第一节 声誉：长期市场排斥的威胁

直到20世纪70年代末和20世纪80年代初，导言中概述的主权债务之谜才真正成为经济学家感兴趣的问题。大萧条期间的主权债务违约浪潮导致之后40年的全球资本市场冻结，直到20世纪60年代欧洲美元市场出现和1973年布雷顿森林体系最终瓦解之后，资本才真正开始跨境流动。随之而来的是，学术界对国际贷款又重新产生了兴趣。第一篇系统地指出主权债务之谜核心基本悖论的论文是伊顿和格索维茨的理论贡献。他们认为，之所以各国政府最终会履行其对外义务，是因为它们关心作为债务人的长期声誉。[5]在这种声誉模型中，政府举债是为了在经济受到不可预见的冲击时平滑消费，偿还债务的内在动机是保持进入国际资本市场的机会。“如果这个国家拒绝偿还贷款，”伊顿和格索维茨写道，“我们认为它将面临私人债权人未来贷款的禁令，而且这种禁令是永久性的。”简言之，各国偿还债务的原因是拒绝偿还债务将意味着它们“永远无法利用国际贷款来平滑吸收不同时期的收入变动”。[6]在某种程度上限制较少的情形中，虽然各国政府在违约后仍然可以获得国际贷款，但借款成本却远远高于履约状况更加良好的国家，因为债权人会评估该国的历史还款记录，从而更加怀疑其未来的偿还能力，并收取更高的风险溢价，以此反映对潜在违约挥之不去的担忧。[7]我们以图1.2展示这一核心问题的因果机制。

图1.2 声誉假说

快速浏览上述示意图，就会发现声誉假说取决于两个关键假设：第一，在违约事件发生时债权人可以理性、整体地拒绝提供更多信贷；第二，债权人根据历史还款记录积极区别对待主权债务人，并要求有违约记录的债务人支付更高的风险溢价。当涉及本研究项目的一部分所进行的三个案例研究时，这两个假设似乎都不符合实证证据。

关于第一点，相关数据显示，20世纪30年代违约的国家在20世纪70年代的借款并没有系统性地减少，也没有不同于非违约国的借款条件。[8]虽然拉丁美洲的债务人在20世纪30年代违约后的几十年里面临严厉的信贷准入限制，但对于阿根廷这样没有违约的债务人来说，这种影响同样强烈。[9]事实上，在20世纪70年代国际贷款恢复时，有违约记录的国家和无违约记录的国家在借款成本方面没有明显差别。债权人急于让从前的事过去；首要的不是个别主权债务人的历史还款记录，而是容易获利的近期前景。[10]因此，20世纪80年代的相关数据表明，投资者对风险评估的态度相对短视。花旗银行董事长沃尔特·瑞斯顿在危机爆发前发表的声明或许最明显地表达了这种态度，即“国家不会破产”。曾在20世纪80年代担任墨西哥公共信贷主管，现任经济合作与发展组织秘书长的安赫尔·古里亚在1982年经济危机爆发之前，曾说“银行很想进入”。“它们没有远见。它们没有做任何信用分析。真的很狂野……我们刚刚发行了期票。我们把期票当作蛋糕一样卖。”[11]对于外国债权人来说，“违约的前景看起来太不寻常了，以至于我们无法有意识地考虑”。[12]

在阿根廷违约之前，投资者的短视模式屡见不鲜。如果投资者真的将历史还款记录作为贷款决策的驱动因素，那么他们就应该记住阿根廷作为一个“不容忍债务”的连续违约者的名声。[13]相反，到20世纪90年代中期，华尔街已经把阿根廷——20世纪80年代最顽固的债务人——视作投资者的宠儿和华盛顿共识的代言人。“每次我们结束会议，订单就会来，”该国财政部副部长米格尔·基格尔回忆道，“人们急切地想要投资于阿根廷。”[14]随后对20世纪90年代新兴市场借贷的研究再次证实，从前的违约者面临的风险溢价并没有高于那些无违约记录的债务人。[15]至于阿根廷违约的后果，根据声誉假说，我们预期2001年12月之后所有外国融资来源都将完全切断。尽管阿根廷政府确实失去了进入国际资本市场的机会，但它仍然能够通过国内债券拍卖筹集大量外国信贷。[16]2005年债务重组后，对阿根廷债券的需求如此强劲以至于国家风险定价——投资者收取的与美国国债相比的风险溢价——与巴西的债券趋同，而巴西并没有拖欠债务。[17]事实上，在重组完成后，危机期间一直困扰着阿根廷的国家风险定价就恢复到了1997年金融繁荣巅峰时的水平。在更近的2017年，马克里右翼政府重新进入国际资本市场，在解决了该国与美国秃鹫基金的长期法律纠纷后，立即发行了价值27.5亿美元的史无前例的100年期债券。这引起了人们的普遍担忧，即国际投资者可能再次忽视阿根廷寥寥无几的还款记录。[18]

希腊的情况也一样，金融市场又一次忽视了希腊作为“连续违约国”的长期声誉。该国在每一个战前贷款周期中都暂停偿债，作为一个独立国家，该国有大约一半时间都处于违约状态，然而金融市场为希腊政府提供了几乎与2008年德国完全相同的借款成本。随着雷曼兄弟（Lehman Brothers）的倒下和迪拜的破产，希腊政府的风险溢价仅上升了1%。直到希腊总理乔治·帕潘德里欧在2009年年底宣布上届政府一直在做假账，希腊的实际赤字和债务负荷远远高于此前的预期，希腊与德国之间的风险溢价差距才开始显著扩大。[19]这似乎表明，债权人从来没有真正地将希腊的长期还款记录作为决策驱动因素；相反，它们的投资决策是基于短期风险评估做出的。多年来，尤其是在2008—2009年全球金融危机之前，投资者似乎认为欧元区所有债务的违约风险大致相同。因此，就像之前的墨西哥和阿根廷一样，即使有违约记录，被认为具有高增长潜力的希腊依然成为投资者的宠儿，并开始吸引大量信贷。这与声誉假设推导得出的预期完全相反。

因此，随后的研究对最初的声誉假说提出了重大质疑，这或许并不令人感到意外。伊顿与格索维茨合作完成了一项开创性的研究。然而，在15年后发表的研究中，伊顿被迫承认，支持他早期理论研究的证据最多只是“模棱两可”的。[20]尽管此后一些学者试图通过放宽一些最严格的假设来重振声誉假说的研究，但就连支持这种观点的人现在也承认对这一解释的实证支持程度参差不齐。过去30年的大多数研究都发现主权债务市场的违约溢价基本可以忽略不计。[21]就各国政府在违约后确实支付更高利率而言，大多数学者都同意这些成本往往是短期的，通常是从几个月到大约两年不等。[22]

杰里米·布洛和肯尼斯·罗格夫在20世纪80年代末发表的一篇颇具影响力的理论论文中，已经预示了许多随后的实证反驳。在论文中，他们指出，各国实际上有其他方式来确保自己免受经济上的不利冲击。[23]自私自利的债务人不会为了保持进入国际资本市场的机会而偿还债务，而是直接否认自己的债务，把原本需要支付的利息省下来投资到外国资本市场。假定回报收益足够高，这将为困境时期提供一个更为有利可图的缓冲。其结果是，完全依赖于债务人为平滑未来消费而保留信贷准入需求的声誉机制彻底崩溃。所以，莱因哈特和罗格夫的结论是，要想产生任何效果，“声誉法需要一些纪律”。[24]

第二节 制裁：资产扣押、贸易禁运和炮舰外交

在布洛和罗格夫贡献的基础上，第二批文献提出了将直接处罚作为债务人履约的主要执行机制。支持这一论点的学者认为，通过实施或威胁实施制裁，私人债权人和债权国可以直接胁迫顽固不化的债务人偿还债务。这种债权人制裁可采取两种形式：扣押债务人在国外的资产；实施贸易禁运。随后的研究工作还强调了所谓的超级制裁的历史重要性，其中，外部金融控制、军事胁迫和直接占领威胁是主要的执行机制。这些不同类型的制裁的共同之处在于，它们都试图通过某种形式的债权人直接行动，“将违约成本提高到足以让主权债务人将偿还外国债务视为符合自身利益”。[25]与声誉假说一样，制裁方法仍然严格地停留在新古典主义成本-收益分析和理性选择理论的范围内。“在这种意义上，”莱因哈特和罗格夫指出，“声誉和法律途径并没有太大的区别。”[26]

在图1.3所示的法律方法中，之所以主权债务人将采取任何措施避免违约，是因为诉讼有可能对本已紧张的国家经济造成进一步损害。[27]由于历史上大多数新兴市场和发展中国家的债务都以外币计价并且在其他法律管辖下，债务人通常要受发行债务所在国的法律管辖（尽管目前这种情况正在缓慢改变，特别是新兴市场已经开始在国内以本国货币发行更多债务），所以法律制裁假说认为债务人无法保护自己免受债权人在发行国进行的侵略性诉讼的影响。区分国内债权人和外国债权人的选择性违约通常也不是一种很好的选择，尤其是在证券化债券融资的情况下，二级市场为债券持有增加了一层神秘的面纱，暂停偿债很可能触发交叉违约条款。有个臭名昭著的例子，美国秃鹫基金埃利奥特联营（Elliot Associates）收购了大幅贬值的秘鲁违约债券，然后起诉政府拒绝按面值进行偿还。这个例子被引为侵略性诉讼的典范，对顽固的投机者奏效。[28]在埃利奥特联营公司成功地扣押了秘鲁的一些外国资产，包括通过布鲁塞尔一家清算机构所支付的布雷迪债券之后，秘鲁发现自己被迫结清和偿还了部分违约债务。

图1.3 法律制裁假说

然而，除了这样的逸事证据外，甚至连法律学者也承认单靠诉讼不可能在全球层面构成有效的执行机制。正如主权债务之谜的本质所表明的那样，核心问题仍然是执行。如果在实践中普遍没有方法执行主权债务合同，那么为什么会有人担心呢？[29]在第一次世界大战之前，两个主要发行国（英国和后来的美国）的法院严格遵守主权豁免的法律原则，这意味着私人债权人无法起诉外国政府。[30]虽然这一原则在商业交易中已被大大削弱，但实证证据似乎仍然与债务国真正认真对待法律制裁的观念相矛盾。

1951年发表的首个关于主权违约的重大研究发现，“外国债权人的司法补救措施几乎无效”。[31]在20世纪80年代的经济危机中，一位著名的《金融时报》（Financial Times）记者指出，“银行家的希望以及债务人的担忧，即通过法庭诉讼会给顽固不化的债务国带来沉重的成本，似乎有些夸大其词了”。[32]这项调查也没有发现墨西哥的决策者对可能的债权人诉讼有任何明显的担忧。虽然无法确切知道在墨西哥违约的反事实案件中会发生什么，但很明显的是，那些在20世纪80年代临时采取了更具对抗性行为的国家——最重要的是秘鲁和阿根廷——之后并没有受到债权人的任何法律报复。研究拉丁美洲债务危机的一位主要学者指出：“秘鲁的经验表明，在采取了两年单边违约行为后，债权人银行并没有采取任何法律手段来没收其资产或采取其他严厉措施；就债权人银行而言，单边违约的唯一代价就是削减短期信贷额度。”[33]阿根廷在20世纪80年代也没有受到任何法律制裁，尽管该国在1984年新的民主选举总统执政时期出现了短暂的不履约。

关于阿根廷后来在2001年违约的法律后果，许多观察员注意到该国的外国债权人所采取的侵略性诉讼战略：在违约三年后，在多个司法管辖区对阿根廷提起了大约140起诉讼。然而，尽管债权人赢得了大多数诉讼，但当它们在接下来的十年里试图对阿根廷的外国资产提出索赔时，“结果是徒劳无功”。[34]2005年，一位纽约法官哀叹道：“这些诉讼不仅没有带来100%的收益，甚至连1%的收益也没有。”[35]美国后来一些备受瞩目的裁决试图迫使克里斯蒂娜·费尔南德斯·德基什内尔违抗政府遵守约定；其中一项甚至允许保罗·辛格旗下的对冲基金子公司NML资本将阿根廷海军的旗舰“拉利伯塔德”号短暂地扣留在加纳海岸。但是，在国际海洋法法庭一致支持其主权豁免后，这艘旗舰很快被释放了。不久之后，纽约南部地区法院法官格里萨的一项极具争议的里程碑式裁决禁止阿根廷将资金转移给其外汇债券持有人（那些确实接受了2005年和2010年债务重组的债券持有人），前提是阿根廷政府未能首先与拒不接受债务重组的国家达成协议。尽管如此，这项裁决也未能迫使费尔南德斯·德基什内尔做出任何让步，后者指责“老家伙”格里萨并嘲笑美国对冲基金是“秃鹫”，掠夺了该国拖欠的债务。2014年7月，事情终于到了紧要关头，当阿根廷试图向其外汇债券持有人支付一笔款项时，其美国受托机构纽约梅隆银行（Bank of New York Mellon）宣布无法处理这笔转账，因为它将被视为藐视法庭。因此留给阿根廷政府的选择只有两种：要么向拒不接受债务重组的国家全额偿还，要么被迫第二次违约。很明显，费尔南德斯·德基什内尔选择了后者。这一事件清楚地证明，至少在阿根廷的案件中，法律制裁并不是一个有效的执行机制。尽管格里萨有争议的裁决动摇了主权债务的判例，对未来的重组产生了潜在的深远影响，但它仍然无法逆转阿根廷最初的违约。事实上，它只是引发了另一个违约。虽然阿根廷最终在2016年偿还了拒绝债务重组的国家的债务，但那是在对投资者友好的富翁商人毛里西奥·马克里上台之后的事情了。

同样，法律上的顾虑也没有妨碍厄瓜多尔在2008年年底拖欠部分外债。在厄瓜多尔违约之后，担任该国合同律师与外国债权人进行谈判的李·布赫海特表示，“法律防线的崩溃意义重大，因为这是现代绝大多数债权人控制主权债务问题的理论第一次受到实践检验”。[36]另一个极端是希腊最近拒绝违约，尽管在欧洲主权债务危机爆发之初，希腊绝大多数债券（约90%）是依据希腊法律发行的。[37]这意味着，如果希腊想暂停偿债或单方面减记自己的债务，法律制裁无法阻止它这样做：政府总是可以经议会通过一项法案，用来改变其国内法律管辖的债券的贷款条件，防止在强制减记时遭到债券持有人的法律报复。国际律师事务所安理（Allen & Overy）指出，从法律角度看，希腊在欧洲主权债务危机首次爆发时持有“一张相当不错的牌”。[38]如果法律制裁确实是决定性的执行机制，那么希腊政府只需要经议会通过一项法规，对债券持有人实施单边减记就可以解除这一执行机制的能力，这将使我们预期希腊会单方面违约，但这种违约并未发生。总之，虽然法律上的顾虑在阻止违约方面可能发挥着有限的作用，但主要是在防止不得不处理的烦人的诉讼，而仅仅依靠法律制裁似乎并不能建立一个可信的执行机制。事实上，最近一项研究发现，诉讼对债券收益率没有任何重大影响。[39]

那么，布洛和罗格夫提出的第二种形式的债权人制裁是什么呢？与法律制裁不同的是，贸易制裁（见图1.4）不是由私人债权人本身实施而是其债权人所在国政府实施的。例如，一些学者声称，即使20世纪30年代其他拉丁美洲国家均陷入了拖欠债务的泥淖，阿根廷也是个例外，它之所以决定维持偿付是因为担心英国政府会对其牛肉进口实施特别具有危害性的禁运令。[40]经济史学家卡洛斯·迪亚兹·亚历杭德罗指出，这将在国内产生深远的影响，因为“干预阿根廷债务的正常还本付息，不仅会导致与英国发生激烈的商业冲突，而且可能会导致阿根廷政治舞台的重大重组，同时牺牲与两国之间贸易有关联的团体”。[41]然而这一论点似乎经不起推敲，因为阿根廷仍在履行对美国银行的义务，尽管美国没有能力实施类似的具有危害性的贸易制裁。[42]

图1.4 贸易制裁假说

三个当代案例的证据在这一点上甚至更没有说服力了。首先，20世纪80年代美国从未明确威胁要对墨西哥实施贸易制裁；事实上，在整个危机期间这两个相邻国仍然非常合作，所有相关参与者都清楚，美国对其第二重要的贸易伙伴实施进出口限制会对自己造成伤害。其次，20世纪80年代，当阿根廷和秘鲁短暂地对外国债权人单边违约时，美国政府从未对这两个国家实施或威胁实施贸易制裁。同样，在后来的阿根廷2001年违约事件中，美国也从未对其实施任何贸易制裁。就布什政府的官方立场而言，它实际上是在推动违约，后来在基什内尔与私人债权人和国际货币基金组织的角力比赛中又主动站在基什内尔一边。[43]最后，根据欧盟关于商品在单一市场内自由流动的条约，在欧元区商业限制是非法的，因此，在希腊案件中实施贸易制裁的威胁不太可能作为可信的执行机制发挥作用。总体而言，虽然几项研究发现主权债务违约伴随着债务国和债权国之间双边贸易的大幅下降（每年约为8%），但尚不清楚这种负面影响是由于贸易信贷“自然萎缩”，还是由于债权人所在国政府蓄意试图阻止违约。[44]为了使贸易制裁成为债务人履约的有效执行机制，违约的债务国政府与债权国之间的双边贸易下降幅度应远远大于与非债权国之间的双边贸易的下降幅度。[45]这一主张似乎没有任何证据，在没有直接制裁的情况下，换句话说，“违约与贸易之间的联系仍然是一个谜”。[46]

另外，近几年又出现了另一场关于制裁的第三种可能形式——所谓的超级制裁的激烈辩论。一些学者认为，在古典金本位时代（1870—1914年），[47]军事干预的威胁和国际金融控制是主权债务违约最重要的威慑因素。从欧洲列强派遣炮舰到委内瑞拉，接管奥斯曼帝国、埃及和希腊的税收，再到美国海军陆战队占领加勒比地区和中美洲各国的海关，有许多例子表明，债权国为了恢复对私人债券持有人的偿还而进行直接胁迫。事实上，一项研究发现，1870—1913年期间，违约政府遭受“超级制裁”的可能性接近30%，同时期超过40%的债务违约受到了“极端债务制裁”。[48]最重要的是，在违约者受到炮舰外交或国际金融控制后，其收益率利差下降了约1 200个基点——几乎90%。在实行这些干预措施之前，样本中的国家在古典金本位时代的近一半时间都处于违约状态，而在“超级制裁”之后几乎没有违约。[49]

然而，这些研究结果受到质疑。[50]迈克尔·汤姆斯对三个世纪的主权债务和违约进行了广泛的研究，发现几乎没有证据可以表明债权人使用或威胁使用炮舰外交或军事入侵，来迫使债务人偿还债务。他辩称，主权债务违约通常被援引为采取军事行动的借口，背后真正的动机更多的是帝国主义列强隐藏于表面之下的地缘政治利益。[51]不管怎样，虽然1907年海牙和平会议仍然承认“使用武力解决债务争端的合法性”，但在战后时期这场辩论纯粹是一场学术辩论，因为武装干预已经完全被排除在可接受的执行机制之外。[52]因此，我们不得不超越声誉担忧和债权人制裁，揭示当今主权债务偿还的隐藏动态。

第三节 制度：可信的承诺和民主优势

在政治学家和发展经济学家中特别有影响力的一个可能解释，致力于自由民主制度在保护债权人权利方面的作用。“冷战”结束时，在一个伟大的新自由主义胜利时期，道格拉斯·诺斯和巴里·温加斯特发表了一篇有影响力的文章，强调政治和经济权利之间的联系，或者自由市场资本主义和自由民主制度的基础之间的联系，即私人财产和有限政府。[53]诺斯和温加斯特从1688年光荣革命前后的英国案例中推断，限制行政权力的自由民主制度极大地提高了政府可信地维护包括债权在内的财产权，从而履行其债务合同的能力。在诺斯和温加斯特的表述中，自由民主制度虽然“不能取代声誉建设和相关的惩罚策略”，但是“适当的制度可以通过在声誉本身不足以防止违约的情况下发挥约束作用来提高声誉机制的效力”。[54]

更具体地说，诺斯和温加斯特认为，自主的议会、独立的司法机关、强有力的法治体系以及中央银行共同保障“稳健货币”的体制创新，“极大地增强了财富持有者对政府的控制”，从而限制行政权力并降低违约的可能性。[55]舒尔茨和温加斯特后来对这些想法进行了扩展，认为存在明显的“民主优势”，这意味着自由主义政权能够比不那么民主或专制的政权以更低的利率借入更多的资金。[56]“有限政府制度，”舒尔茨和温加斯特总结道，“可以通过提高那些在偿还债务中有利害关系的人对违约行为施加惩罚的能力，来改变主权国家的激励机制。”[57]民主优势假说背后的因果机制如图1.5所示。

图1.5 民主优势假说

这个论点的第一个问题是，只有在国家的私人债权人是国内选民时，它的逻辑才能成立。虽然这可能适用于发达资本主义国家，因为这些国家主要在国内以本国货币筹集信贷资金，但通常不适用于发展中国家或外围经济体，原因是发展中国家或外围经济体往往（至少直到最近）倾向于依赖以外币计价并在非本国法律体系下签订合同的信贷——这是一种外国信贷依赖的形式，经济学家喜欢将其称为“原罪”，通常被认为是违约的一个重要决定因素。[58]由于外围债务国的民主机构不代表外国债权人的利益（或者说至少不应该是这样），制度解释仍然没有解决国际借贷的谜团，在这种情况下，外国债权人可能并不总是可以向债务国政府的法院或议会提出法律或政治上的申诉。

除了这些理论上的挑战外，民主优势假说似乎还存在一个更大的缺陷：实证证据根本不支持这个假说。首先，关于诺斯和温加斯特的案例研究，相继有研究表明，光荣革命之后利率的下降实际上是一个更长期的下降趋势的一部分，这一趋势至少可以追溯到16世纪末。[59]其次，即使在光荣革命之后，利率也不稳定，而且是民主制度的建立确保了可信的承诺，并不是由行政机构废除机会主义行为。[60]作为一个更普遍的问题，戴维·斯塔萨维奇发现，早期现代欧洲的代表机构只有在商人利益占主导地位的情况下才真正强制执行债务约定；在这种情况下，所说的政治政权倾向于寡头主义，而非民主性质，这一点我们将在本书的历史部分中再谈一谈。[61]

19世纪20年代弗兰德鲁和弗洛里斯关于全球资本市场发展的一项创新研究表明，金融中介机构的核心作用实质上瓦解了民主优势假说：像罗斯柴尔德家族这样实力强大的商业银行实际上明显“偏袒对实施不受欢迎的政策甚至无情的镇压毫无悔意的极端保守派”，目的是从各自的人民那里获得用于偿还外债的财富和收入。[62]“这个有点吓人的结论，”他们指出，“与新制度主义者最近强调的‘民主优势’观点背道而驰。”换句话说，虽然一个专制的独裁者可能愿意并且有能力面对民众对紧缩政策和结构改革的抵制，但实际上民主领导人可能“更喜欢金融市场的抗议，而不是本国人民的抗议”。[63]

当代国际债务研究对民主优势假说提出了进一步质疑。一项研究发现，与类似的专制国家相比，三大信用评级机构似乎也不支持民主发展中国家。而另一项研究表明，尽管民主国家和非民主国家在1971—1997年支付了相似的利率，但民主国家实际上更有可能在这一时期重新安排债务。[64]另一项研究发现，“有关制度改革的消息很少对债券收益率产生迅速而重大的影响”，这表明投资者通常不知道或对其潜在债务人的制度特性不感兴趣。[65]另外，最近的一项研究发现，相较于专制政体，“民主选举产生的政治家对外国金融市场采取更积极的政策”，如果我们认为向民主负责的政治家更关心痛苦的调整措施对选举产生的影响，那么这似乎是有道理的。[66]

本书中展现的案例研究结果也指向了类似的方向。正如它所指出的，墨西哥的一党专政体制——众所周知，拉丁美洲作家瓦加斯·洛萨称之为“完美的专政”——提供了迄今为止“拉丁美洲债务人合作的最好例证”。[67]墨西哥拥有强大的行政机构，几乎没有民主的监督和制衡，但恰恰是这些非民主制度赋予了墨西哥系统地保护金融决策免受民众反对紧缩和偿还债务的影响的能力。[68]此外，通过镇压和吸纳的双重战略，米格尔·德拉马德里政府和卡洛斯·萨利纳斯政府积极阻止了有组织的反紧缩联盟的出现。[69]因此，公开辩论有效地排除了支持违约的声音，执政的墨西哥革命制度党设法使自己免受有关国家债务的民主压力的影响。相比之下，阿根廷却恰恰相反：在军政府垮台和向民主过渡之后，阿根廷短暂地对外国债权人采取了更加强硬的态度。在1983年12月上任后，阿方辛总统立即宣布暂停支付利息6个月，并开始公开呼吁成立一个拉丁美洲债务人卡特尔，以迫使外国债权人提供更好的条件。[70]他哀叹道：“阿根廷和其他拉丁美洲国家的债务是不正当机制的产物，他们借钱给我们，目的是让我们无法发展自己。”阿方辛宣称：“我们不会通过让我们的人民挨饿来偿还债务。”[71]对这位新当选的总统来说，民主责任意味着“国家不能向国际金融集团或地方特权群体低头”。在对诺斯和温加斯特理论的直接反驳中，一位评论家指出：“新的阿根廷民主政府……是迄今为止最目中无人的，而墨西哥以政党为基础的专制政权则是最顺从的。”[72]就美国投资者而言，他们似乎也不太热衷于国家的制度制衡。在会见了对新民主阿根廷负责的谈判者之后，一位资深银行家抱怨说：“我们期望得到事实和数据，即该国中长期经济计划的详细情况。然而，我们得到的只是一些关于阿根廷新民主的陈词滥调。”[73]

阿根廷在20世纪90年代末和21世纪初相继爆发危机的证据使人们对民主优势假说进一步提出了质疑。事实上，在20世纪80年代中期建立的民主制衡因国际金融压力而被迅速削弱时，阿根廷履行了债务约定。某种程度上来说，政治制度在决定经济危机结果方面发挥了作用，正是它们相对不民主的性质使行政机关免受民众压力，并确保了20世纪90年代的债务偿还。这一事态发展的根源可追溯到20世纪80年代危机的解决，最终以阿方辛总统的辞职以及随后的恶性通货膨胀和严重骚乱收场。当卡洛斯·梅内姆在1989年的选举中获胜时，他“很快意识到，对经济进行紧急管理需要将权力集中在行政机关。因此，他试图通过国会授权和使用‘必要和紧迫法令’来扩大自己的权力”。[74]自从向民主过渡以来，立法权一直保留在国会手中。但在1994年之后，恰逢梅内姆对华盛顿共识的拥护，他推动了一项宪法改革，将所谓的法令制度化，允许行政机关绕过国会通过法令制定法律，赋予总统巨大的“议程设定权”，并造就了一个“超级总统主义”政权。在这个政权中，国家元首有效地扮演了“民选独裁者”的角色。[75]

随着1999年之后经济危机的爆发，行政权力的扩大进一步加剧。当下一任总统费尔南多·德拉鲁阿在2001年为恢复投资者信心孤注一掷，重新任命梅内姆政府的前经济部长时，“技术官僚卡瓦洛要求在经济政策上拥有巨大的自由裁量权，就像他在梅内姆时期所做的那样。这只是……强化了已经严重依赖于行政机关的决策过程，将国会边缘化，并降低了整个代表权进程的价值”。[76]后来关于阿根廷民主的研究强调，“由于经济条件恶劣而产生的紧急权力……增强了总统的权力。总统试图通过采取单边行动来增强自己的权力，尤其是在危机时期”。[77]后一项研究中总结道，在阿根廷，“总统权力很难通过正式的制度检查来控制”。然而，正是这种对民主制衡的削弱，使金融决策免受公众反对。正如我们将在阿根廷案例研究中所看到的那样，阿根廷只有在受到来自底层民众的强烈压力后才违约，他们迫使政府当权者对外国投资者的债权不那么顺从，对本国公民的社会权利更加积极地响应。出于这个原因，迈克尔·汤姆斯将阿根廷的暂停偿债归类为“民主违约”。汤姆斯指出，“选民可能更倾向于不履行债务，认为这是促进国家利益或个人福利的最佳途径”。汤姆斯认为，只要能够从违约策略中受益的人在政治上得到了代表，积极响应民主的制度实际上就会增加违约的可能性。[78]

我们将在本书中看到这些动态是如何在最近的希腊案件中展现的，但有一件事是显而易见的：只有降低政府对国内民众的担忧，投资者才能相信墨西哥和阿根廷偿还债务的承诺。这样的观察结果促使学者提出一个简单的问题：“民主的优势在哪里？”[79]这些证据不仅表明民主制度对债券收益率的影响很小，而且也指出了一个政治上令人不安的方向——就主权债务偿还而言，相较于对民主更负责任的国家，冷酷无情的独裁者实际上可能是精明的华尔街金融家更为可靠的合作伙伴。[80]齐奥塞斯库坚持要求罗马尼亚全额偿还债务就是一个臭名昭著的例子。塞巴斯蒂安·赛伊在一项特别有说服力的研究中甚至认为，之所以民主国家比非民主国家能够以更好的条件获得信贷，是因为多边债权人的干预。考虑到国际货币基金组织的政策制约作用，赛伊发现，“独裁国家比民主国家更有可能偿还债务”，由此得出了一个煽动性但并非过于牵强的结论：“如果多边机构可以让民主国家在债务问题上像非民主国家一样行事，那么问题就解决了。也就是说，如果决策者不再是中间选民而是政治领导人……还款是有保证的。”换句话说：“我们将帮助你摆脱困境，但你必须保证在偿还债务时会表现得就像一个独裁国家。”[81]

因此，矛盾的是民主优势可能包括一种机制，通过这种机制，民主政府系统地受到多边债权人的约束，使其行为更像非民主国家。民主优势假说似乎把世界颠倒了。

第四节 溢出成本：银行挤兑、私人借贷和产出损失

因此，这一章中的核心问题——更广泛地说，有关主权债务的学术文献中的核心问题仍未得到解决。“在某种程度上”，莱因哈特和罗格夫承认，没有任何一个已经提出的模型“似乎足以解释国际贷款的范围和规模，或债权人在现实违约情况下采取的各种措施”。[82]鉴于民主制度、债权人制裁以及长期资本市场排斥的威胁似乎不足以让政府偿还债务，对于私人债权人继续向外国政府放贷的理由，少数但不断增长的文献最近关注的是另一组因素：所谓的违约溢出成本。在这一领域出现的开创性研究表明，违约的主要成本与其说是由政府自己承担，不如说是由私营部门承担。

简言之，近年来学者越发意识到主权债务违约可能直接影响国内经济，或间接损害政府与国内企业之间的信任关系。[83]由于政府通常很难区分国内债权人和国外债权人，债务违约的成本可能会蔓延到国内的金融、贸易和生产中，不仅会使银行家、商人和企业家遭受损失，而且还会影响整体经济表现、工业产出和就业。[84]在各种研究中已经发现主权信用评级对债券和股票市场的表现有强烈的影响，而违约风险上升通常导致投资者和储户丧失信心，从而助长资本外逃和银行挤兑，使国内企业和家庭更难获得信贷。[85]然而，最重要的是，违约通常会破坏国内银行和养老基金的资产负债表，特别是在金融机构比较发达的国家，银行和养老基金通常更多地投资于本国政府的债务。[86]因此，在决定是否违约时，国内金融崩溃的风险可能是官员考虑的最重要因素之一，特别是国内金融崩溃将对信贷配置、私人投资和工业生产产生广泛的连锁反应，导致违约的溢出成本波及整个经济，产生深远的社会和政治影响。[87]

总之，债务违约的成本似乎包括股票市场风险溢价上升，私营部门获得信贷的机会减少，外国直接投资减少，无法获得贸易信贷，产出急剧下降，以及可能使经济陷入衰退或加深持续衰退趋势，从而导致失业率上升，而这反过来又会减少政府连任的机会。[88]溢出成本假说背后的因果机制如图1.6所示。

图1.6 溢出成本假说

与资本市场排斥和信贷禁令一样，证据似乎表明，违约的溢出成本通常是短暂的。例如，违约对出口的影响，通常会在一两年后消失。[89]此外，这些短期的溢出效应对不同的经济部门有不同的影响，违约对于国内金融部门和出口行业来说成本尤为高昂，因为它们在很大程度上依赖于获得贸易信贷的机会。相比之下，与进口商品竞争的国内产业最终可能会从违约中获益。尤其是当违约伴随着货币贬值时，这意味着与之竞争的进口商品变得更加昂贵，从而降低对企业和消费者的吸引力。[90]因此，最近荷兰合作银行（Rabobank）的一项研究得出结论，“学者估计的主权违约的经济成本比大多数人认为的要低”。[91]然而，这些成本似乎也相对混乱和不可预测，并且会对政治势力强大的银行和企业产生严重影响。因此，这些银行和企业往往会调动一切力量来阻止政府违约。如果主权债务谜题的关键不仅涉及经济因素，而且涉及违约的政治因素呢？或者，更准确地说，如果我们真正应该关注的是两者之间复杂且不断演变发展的关系，那会怎样？

[1] Panizza et al（2009）指出：“最激进的提出问题的方式是，如果债权人没有直接强制偿债的权力，是否仍然会有主权债务市场。”

[2] Buchheit and Gulati（2009）。同样，Lienau（2014）指出，国际贷款受一条简单规则的制约：“主权债务人必须偿还债务，无论初始债务合同的情况、贷款收入的实际使用或任何潜在违约的紧急情况如何。”

[3] Kruger and Messmacher（2004）。

[4] Martínez and Sandleris（2011）写道：“核心问题不是政府为何违约，而是完全相反的：为什么他们通常选择不违约。”

[5] Eaton and Gersovitz（1981）。

[6] Eaton and Gersovitz（1981）。

[7] 这是Tomz（2007）采用并进一步发展而来的声誉论的版本。

[8] Lindert and Morton（1989）得出结论，“投资者似乎对借款国政府的历史还款记录关注甚少。”而Eichengreen and Portes（1989）发现，“很少有证据表明20世纪30年代的违约国家在第二次世界大战后获得资本市场准入的能力较弱。”事实上，“与那些一直不间断地维持偿债的国家一样，它们获得了几乎相同的资本市场准入。”Ozler（1992）发现20世纪30年代后的违约确实影响了利率，但这种影响似乎不足以阻止违约。

[9] Jorgensen and Sachs（1989）。

[10] 甚至古巴也能够从非美国银行和西方政府积累32亿美元的债务。正如Kaletsky（1985）所指出的：“在重大债务违约和外国资产没收之后的20年间，古巴的人均借款能力与印度尼西亚或泰国一样，这是债权国和私人银行在应对违约方面缺乏团结的强有力的案例。”

[11] Kraft（1984）。

[12] Oliveri（1992）。

[13] Reinhart，Rogoff and Savastano（2003）。

[14] Blustein（2005）。

[15] Eichengreen and Portes（2000）；Obstfeld and Taylor（2003）；Gelos，Sahay and Sandleris（2004）；Datz（2013）。

[16] Gelpern（2005）指出，在博纳V和VI拍卖中，70%和80%的债券分别出售给国际投资者。

[17] Datz（2009）。

[18] Baer et al.（2010）指出：“2001年信贷总额急剧下降，2005年达到最低点……2005年信贷开始再次流入，到2006年达到1994—1995年的水平。这些制裁的期限很短，因此可以得出结论，证据证实了对违约是短视的观点。”

[19] Gibson，Hall and Tavlas（2011）。

[20] Eaton and Fernandez（1995）。

[21] Das，Papaioannou and Trebesch（2012）。相比之下，Cruces and Trebesch（2013）发现更重大的违约确实会导致更高的借贷成本和更长时间的资本市场禁入，这表明了违约的一些长期声誉影响。Tomz（2007）的书目前是国际关系和国际政治经济学文献中对声誉假说最重要、最复杂的辩护。

[22] 例如，Gelos，Sahay and Sandleris（2004）发现在20世纪80年代，历史违约者平均仅需花费4.5年就能重新获得充分的资本市场准入。到20世纪90年代，这一区间已减少到0至2年，平均只有3.5个月，这使作者得出下列结论：“我们无法发现信贷市场对违约国家有严厉的惩罚（同上）。”同样，Borensztein and Panizza（2008）发现，利差在违约后一到两年趋于稳定。

[23] Bulow and Rogoff（1989）。

[24] Reinhart and Rogoff（2009）。

[25] Kolb（2011）。

[26] Reinhart and Rogoff（2009）。

[27] Eichengreen（2002）。

[28] Moody’s（2000）。

[29] Choi，Gulati and Posner（2012）指出：“作为一个初步问题，人们可能会想知道为什么任何人都会关注主权债务合同，即使合同允许，债权人几乎不可能进军一个国家，并直接收回主权资产。”

[30] Mauro，Sussman and Yafeh（2006）。

[31] Borchard（1951）。

[32] Kaletsky（1985）。

[33] Griffith-Jones（1988）。

[34] Panizza，Sturzenegger and Zettelmeyer（2009）。

[35] Gelpern（2005）。

[36] Buchheit and Gulati（2009）。

[37] 正如Buchheit and Gulati（2010）早期指出的那样，“从法律的角度看，希腊债券债务的显著特征是约90%的债务受希腊法律管辖。”

[38] Allen & Overy（2012）；另见Choi，Gulati and Posner（2011）。

[39] Ahmed，Alfaro and Maurer（2010）。Schumacher，Trebesch and Enderlein（2014）最近的一篇论文对这一观点提出了挑战，发现了法庭外“主权债务诉讼的急剧上升”和“重大外部效应”。

[40] Eichengreen（1992）；Jorgensen and Sachs（1989）；Skiles（1988）。

[41] Diaz-Alejandro（1983）。

[42] 这一论点由Tomz（2007）发展而来。

[43] 见Helleiner（2005）和本书第四部分的阿根廷案例研究。

[44] Rose（2005）。

[45] “与贸易制裁论的预测相反，”Martínez and Sandleris（2011）发现，“违约国与被违约债权国之间的双边贸易在违约后似乎没有显著下降。”鉴于这些明确的调查结果，作者得出结论，“贸易制裁可以被排除在主权债务偿还的执行机制之外。”另见Das，Papaioannou and Trebesch（2012）。

[46] Panizza，Sturzenegger and Zettelmeyer（2009）。

[47] Mitchener and Weidenmier（2005）；Ahmed，Alfaro and Maurer（2010）。

[48] Mitchener and Weidenmier（2011）。

[49] Mitchener and Weidenmier（2011）。Borchard（1951）和Wynne（1951）的历史案例研究似乎也证实了金融控制和军事制裁在强制偿债方面的有效性。

[50] Tomz and Wright（2008）。

[51] Tomz（2007）。

[52] Mauro，Sussman and Yafeh（2006）；Finnemore（2003）。Panizza et al.（2009）写道，“无论Tomz（2007）和Mitchener and Weidenmier（2005）之间的辩论如何解决，似乎没有任何最新的证据支持超级制裁。”

[53] North and Weingast（1989）。

[54] North and Weingast（1989）。

[55] North and Weingast（1989）。

[56] Schultz and Weingast（2003）。

[57] Schultz and Weingast（2003）。

[58] Eichengreen，Haussman and Panizza（2005）。Buckley（2009）用简单的术语解释了原罪的概念：“一个国家只能印发自己的货币，而贫穷国家只能以其他国家的货币向国外借款，因此主权债务人可能无法在到期时偿还其外币计价的债务。”

[59] Robinson（1998）。

[60] Stasavage（2002）。鲁滨逊和斯塔萨维奇质疑民主优势假说的内部有效性，而其他一些研究则质疑其外部有效性（例如，Brewer and Rivoli 1990；Sussman and Yafeh 2000；Tomz 2002；Saiegh 2005）。

[61] Stasavage（2007a；2007b；2011）。

[62] Flandreau and Flores（2009）。

[63] Balcerowicz（2010）。

[64] Archer，Biglaiser and De Rouen（2007）；Saiegh（2005）。

[65] Mauro，Sussman and Yafeh（2006）。

[66] Enderlein，Trebesch and Von Daniels（2011）。

[67] Oliveri（1992）。

[68] Bailey and Cohen（1987）。

[69] Middlebrook（1989）。

[70] Roddick（1988）。

[71] Berg（1984）。

[72] Kaufman（1985）。

[73] Tussie（1988）。

[74] Ferreira Rubio and Goretti（1995）。

[75] Rose-Ackerman，Desierto and Volosin（2010）。Stinga（2009）表明，1994年之后，立法中“必要和紧迫法令”的使用（与简单的总统令相比）急剧增加，颁布法令总数从1994年之前的13%上升至30%。他还指出，这“证实了专门有利于总统的机构否决权的重要作用”。

[76] Schamis（2002a）。

[77] Rose-Ackerman，Desierto and Volosin（2010）。

[78] Tomz（2002）。

[79] Beaulieu，Cox and Saiegh（2012）。

[80] Archer，Biglaiser and De Rouen（2007）。

[81] Saiegh（2005）。

[82] Reinhart and Rogoff（2009）。

[83] 例如，Cole and Kehoe（2000）；Dooley（2000）；Gelos，Sahay and Sandleris（2004）；Alfaro and Kanczuk（2005）；Sandleris（2008；2014），以及Mendoza and Yue（2011）。

[84] Mengus（2014）。

[85] Kaminsky and Schmukler（2002）；Levy-Yeyati and Panizza（2011）；Borensztein，Cowan and Valenzuela（2007）；Borensztein and Panizza（2008）。

[86] Gennaioli，Martin and Rossi（2013）；Angeloni and Wolff（2012）。

[87] Brutti（2011）；Bank for International Settlements（2011）。

[88] Cruces（2007）；Arteta and Hale（2005）；Das，Papaioannou and Trebesch（2012；2011）；Fuentes and Saravia（2010）；Cohen（1991）；Rogoff（1999）；Panizza et al.（2009）。

[89] Borensztein and Panizza（2010）；Fuentes and Saravia（2010），“如果有任何因违约而产生的费用，那么很可能只持续十分有限的时间。”

[90] Lanau（2008）。

[91] Rabobank（2011）。

第二章

至关重要的政治经济学方法

关于溢出成本的文献指出了一个非常有趣的方向。如果违约对国内金融部门、国内生产、获得贸易信贷以及国内公司借款的能力产生了强烈的负面影响，那么人们将期望银行、依赖信贷业务的企业，以及那些投资于本国政府债券或依赖银行及股票市场的富有精英和商人强烈反对违约。但这种对违约的反对并不一定适用于所有社会群体。在危机时期，违约的替代方案（全额偿还）往往需要工人做出重大牺牲，通常包括长期紧缩，工资、养老金和福利的大幅削减，大幅增税以及国有资产的大规模私有化。如果这些措施足够痛苦并且具有广泛的基础，最终可能会导致国内工人阶级中越来越多的人反对进一步的紧缩政策，并赞成暂停偿债，将部分调整成本转移到外国债权人身上。许多研究溢出成本的学者似乎还没有完全掌握这些观察结果的理论含义：他们的研究结果有可能破坏经济学文献中一种心照不宣的假设——将主权债务人概念化为“单一代理人”，以功利主义的方式直截了当地对市场信号做出反应，将债务违约的相对收益与成本进行比较，只有当收益预计会超过成本时才会违约。[1]一旦我们承认债务国内的某些社会群体或阶层会比其他社会群体或阶层从偿还债务中获得更大的效用，而且难以确定地估计违约的准确成本和收益，单一代理人假设就开始瓦解，因此，违约或履约的决定不能再被简单地当作对“国家利益”或效用最大化的直接追求。随着违约和履约的再分配影响和不确定后果暴露出来，主权债务偿还和国际危机管理的社会和政治本质终于浮出水面。[2]

如果说经济学文献中对债务人履约的解释有一点相同之处，那就是到目前为止，它们在很大程度上回避了如此明显的社会和政治问题。谁能从违约中受益？谁能从偿还债务中受益？对于不同的群体，如何评估他们是输是赢？谁最终决定所要采取的行动方针？长期以来，政治经济学家一直认为不能把这些问题的答案视为理所当然，必须对这些问题进行批判性的理论分析和深入的实证研究。事实上，履约的去政治化似乎是经济学文献迄今难以解释主权债务可以存在这一事实的主要原因之一。只有更仔细地研究违约和履约的再分配影响，以及不同社会群体之间为采取适当的行动而引发的政治斗争，我们才能更细致地理解跨境合同执行制度背后更深层次的动态。

在这方面，我要提出一种具有社会学依据的批判性政治经济学观点，该观点突出了这些潜在的权力差异以及有关的分配冲突，即谁来发号施令，谁来承担财政困难时期的调整负担。[3]在本章中，我将阐述这种观点的一些基本理论框架，然后在第三章和第四章说明更多细节。

第一节 关于单一代理人假设的问题

关于债务人履约的传统解释的主要盲点之一是，它们通常倾向于将债务国视为一个单一实体，其中不同的社会群体和阶层被聚合成一个以国家利益为首要地位的整体。那么，各国政府只是“代理人”，代表整个国家与外国债权人谈判。在这一聚合过程中，债务国内部的所有利益冲突都被悄悄地消除了；不同的社会群体和阶层在履约或违约、偿还或不偿还债务方面被简单地认为具有相同的利益，国家政府被假定为不关心政治而只代表这一集体的政策偏好。[4]然而，这种方法显然掩盖了两个群体之间的社会分歧，即将因偿还债务所采取的紧缩措施而蒙受损失的群体，与更容易受到潜在违约的金融后果影响的群体。[5]富有的精英阶层，特别是那些持有政府债券、拥有资本和/或经营依赖信贷的企业，很可能从不间断的偿债中获得比其他人更大的效用，因而对偿还债务产生了明显的兴趣，即使这对更广泛的经济和广大民众造成了伤害。[6]所以，如果债务国政府可以说是“国家利益”的代表，未来的学术研究应首先设法证实这一国家利益是如何确定的，以及它真正反映了哪个特定阶层或部门的利益。[7]

偿债的再分配影响表明，政府决定在经济危机时履行某项具体义务不仅是该国债务管理机构在电子表格上进行公正、理性计算的结果，而且是债务国内以及债务国与其国外债权人之间谁来为危机付出代价的复杂博弈的产物。只要这种斗争持续下去，国内精英就有可能调动尽可能多的经济和政治影响力以避免违约。[8]即使这些精英自己不持有政府债券，情况也可能如此。因为不管他们是否持有任何政府债务，违约的溢出成本通常都会对私营部门和富裕公民产生特别大的影响。随着股市崩盘，银行间贷款冻结，企业无法再获得贸易融资和外国投资，许多银行和企业都将面临严重的损失。

相比之下，私营部门的工人、公务员、学生、养老金领取者、穷人和失业者，基本上每个不持有政府债券、依赖劳动工资和/或国家支出维持生计的人，更有可能受到持续偿还债务所需的紧缩政策的负面影响，这意味着越来越多的工人阶层可能会支持违约而不是继续偿还债务，从而迫使他们同时与外国债权人和国内精英对抗。[9]这些关于财政政策的对立立场如何在社会冲突中显露出来，如何在政治制度中得到体现，最终如何转化为政府政策，势必会成为国内和国际不同社会群体之间激烈的权力斗争的焦点。因此，在讨论违约的决定因素时，不能忽视偿还债务的内在政治冲突。

当涉及这些冲突的国际层面时，关于主权债务的文献在很大程度上也倾向于避开重要的政治问题，例如全球金融架构内权力的不对称分配。[10]除了强调违约和履约的再分配影响外，政治经济学方法对主权债务最重要的贡献之一是使国际借贷结构和结构内利益及权力的持续演化分布进入人们的视线，将产生的不对称和限制视为决定是否偿还的内生因素。这就让我们回到了跨境合同执行的问题上。至关重要的是，没有正式的债务人履约执行机制并不排除这样一个事实，即可能有一套非正式的机制暗中产生了同样的结果（或者一系列正式的机制，例如国际货币基金组织的政策附加条件，非正式地达到类似的目的）。[11]在下一章中我们将看到这样的全球权力结构如何与国内权力结构交织在一起，随着外国债权人、国际金融机构和债务国内部的富有精英聚合在一起形成某种国际联盟，共同努力约束政府，确保全额偿还债务。

第二节 区分偿付意愿和偿付能力

新古典经济学的假设对我们理解违约的决定因素也有重要意义。正如沃尔夫冈·施特雷克所指出的，“（标准经济）理论唯一可以设想的政治形式是机会主义，或者充其量是违背经济规则的无力尝试。根据定义，良好的经济政策是非政治性的”。[12]将这一观点与主权债务联系起来，我们可以说标准经济理论所能设想的唯一政治形式是“机会主义”的违约决定。相比之下，根据定义，债务偿还被认为是非政治性的。这种假设导致对政策选择的理解产生了严重的偏差。一方面，文献以非政治化的债务偿还收场，只认为它是“良好的经济政策”，而不是一个真正意义上的政治选择。另一方面，它倾向于将所有形式的违约混为一谈，并且通常没有任何限定条件地给它们贴上普遍的政治行为的标签。[13]其结果有点自相矛盾：债务偿还被视为非政治性地遵守“政府应始终偿还债务”的规则，违约被视为一种明确的、非理性的政治选择，恰恰是因为它违背了主权债务偿还的既定规范。[14]因此，对于许多经济学家来说，只有在违约的情况下政治才会“走后门”，而这通常是应该避免的事情。然而债务偿还的规范本身就是一个预先设定的政治事实，并且这一事实很容易被忽视。正如奥黛特·利诺在《重新思考主权债务》（Rethinking Sovereign Debt）一书中所提到的，“传统叙述中最令人费解的要素之一是主权债务制度的偿还规则是非政治性的”。的确，很难想象任何涉及“主权”一词的事物一开始是如何被视为非政治性的。

此外，虽然偿还债务的决定必然是具有重要的再分配影响的政治行为，但并非所有的违约都是相同的政治算计的结果。通常情况下，一个政府可能只是无法及时或全额偿还债务，尽管它在政治上有过承诺。通过将偿还债务非政治化和将所有形式的违约普遍政治化，许多文献最终忽视了偿付能力和偿付意愿之间的关键区别。目前这种区别仍然被认可，但偿付能力往往被视为无关紧要，所有违约都被认为是缺乏偿付意愿造成的。[15]相比之下，偿付能力往往被认为是不重要的，因为国家财富总额总是大于未清偿债务的数额，所以理论上政府可以将可自由支配的支出削减为零，并出售所有国有资产以履行其财政承诺。[16]在这种推理中，是否偿还债务实际上只是一个关于政府愿意在削减开支和将国有资产私有化方面采取多大程度的行动的问题。在极端情况下，这导致一些经济学家认为根本不存在履约的财政限制：“例如，理论上希腊可以出售帕特农神庙或部分主权领土。”[17]

当然，一个国家的偿付能力和偿付意愿之间的区别是主权债务的一个独特而关键的方面。虽然一个国家的偿付能力在很大程度上可以用流动性不足和无力偿债等经济术语来界定，但其偿付意愿确实是一个固有的政治问题。例如，政府可能不愿意推行痛苦的紧缩政策和结构改革，而宁愿违背其对外承诺和义务。[18]尽管一再强调违约始终是政治上不愿意偿付的结果，但是有压倒性的实证证据表明，外部经济状况在形成一系列违约方面发挥着关键作用。事实上，现在人们普遍认为违约往往发生在“困难时期”，通常涉及对区域经济的强烈外部冲击，以及贸易条件、政府财政状况和总体外债负担的显著恶化。[19]调查结果表明，偿付能力与其说是受到国家财富的限制，不如说是受到用于偿还外债的外汇储备严重不足的影响，这似乎是违约的一个重要决定因素。在21世纪中期之前，大多数发展中国家的债务合同（93%~100%不等，取决于计量标准）都是以外币计价的，这就是我们早些时候遇到的“原罪”问题。[20]这意味着汇率冲击、贸易条件的下降、严重的资本外逃或债务国货币的持续挤兑很容易耗尽一国的外汇储备，从而导致原本遵守债务约定的债务国未能按时全额履行合同义务。发生在20世纪30年代和20世纪80年代国际债务危机中的情况，证实了这种观点，即外汇储备不足很可能在限制一国政府偿付能力方面发挥关键作用。[21]

尽管有这些众所周知的事实，但是对于货币储备规模作为衡量流动性的一种标准、外汇枯竭作为偿付能力的直接制约因素的认识，在经济学文献中仍然寥寥无几。[22]就关于偿付能力的讨论而言，经济学家几乎完全将国家财富作为偿付能力的衡量标准。虽然理论上国家财富总是大于一个国家的未偿债务总额，这使得很难客观地确定主权债务人的长期偿付能力，但就政府偿付能力这一抽象概念而言，这种理论上的争论最终是无关紧要的。在一场严重的财政危机——比如希腊在2010—2012年和2015年的危机中，最重要的是政府履行次日到期债务的能力，而不是在帕特农神庙私有化的微薄收益最终被登记之后，它是否有能力在5年、10年或20年后偿还长期债务。在许多情况下，阻碍债务偿还的直接因素不是不愿意付款，也不是国家财富不足，而是缺乏可用的流动资源。

第三节 走向违约的政治类型

这就引出了最后一点，那就是短期内无力支付（例如外汇不足）导致的无序违约，与完全否认长期政府债务是非常不同的。此外，这种差异有着至关重要的政治影响。实际上，许多经济学文献不仅将债务国、国际借贷结构、偿还的决定和违约的决定因素非政治化，而且将违约定义为纯粹的技术术语，最终将违约本身的概念非政治化。[23]因此，我们所需要的是违约的一种替代类型，它承认违约在实践中可以有不同的形式，并且能够说明每种形式的政治特征。到目前为止，前面的章节一直沿用文献，将违约作为一个同质的、笼统的术语，即主权债务人未能履行或拒绝履行按时全额偿还债务的合同义务。在主权债务文献中广泛使用的这一标准定义源于信用评级机构标准普尔（Standard & Poor’s），它认为只要一个国家在合同规定的到期日后的宽限期内未能支付利息或本金，或者其债务最终以低于原贷款合同规定条款进行偿还，即为违约。[24]虽然这种技术定义很容易实施和量化，但它的问题在于过于宽泛。通过将所有类型的违约合并到一个整体类别中，它最终将这个概念扩展到了分析有用性之外，正如政治学家乔瓦尼·萨托里创造的方法论术语“概念延伸”——“故意试图使我们的概念化不受价值观影响”。[25]

在现实世界中，违约以多种形式出现。虽然很少有学者明确区分不同类型的违约，但是越来越多的文献开始认识到关于在实践中如何定义主权违约的潜在争议。[26]本书特别关注的是战后单边违约发生率的相对下降。单边违约可以理解为一种不付款的形式，债务人借此单方面地将损失施加于债权人。它又可分为两种子类型，一种是暂停偿债（暂时停止付款），另一种是拒绝偿债（对债务全盘拒绝）。[27]从历史上看，拒绝偿债的情况是非常罕见的，只发生在毁灭性战争（如第一次世界大战）之后或革命推翻既定政权之后。相比之下，暂停偿债曾经是相对常见的，尤其是在经济危机时期。本书试图解决的主要问题是，为什么在最近几十年里，暂停偿债这种特殊类型的单边违约变得如此罕见。正如我们将看到的，部分答案在于它已经被另一种违约类型所取代，我们可以称之为“协商”或“多边”违约。就像单边违约一样，这些违约也可以进一步分为两种子类型，一种是债务重新安排（协商延期付款），另一种是债务重组（通过协商减记部分债务）。

表2.1和表2.2总结了主权违约的替代类型，通过按照两个不同轴线进行排列的四种具体的子类型对这一概念进行了分解和再政治化。[28]不同形式之间的区别是真实且发人深省的：虽然单边违约和多边违约之间存在相当大的灰色地带，不同程度的胁迫模糊了“自愿”和“非自愿”协议之间的界限，但是通过将文献中关于违约的宽泛而技术性的定义分解为这四种“理想类型”，即便这些概念上的区别也永远无法充分反映现实生活中违约情况的高度异质性，我们仍将从中获益匪浅。

表2.1 违约的政治类型

表2.2 不同违约类型的定义

从一开始就应该强调的一点是，违约不是一个简单的黑白命题。正如我们将在本书后面的案例研究中看到的，墨西哥和希腊的债务重组协商结果对于债权人来说是相对宽容的，而阿根廷的债务重组协商结果对于债权人来说则更具胁迫性。然而，这些不同“理想类型”的违约继续变换形式并没有消除它们之间存在重要的质的差异这一事实，而质的差异反过来又具有重要的政治维度。例如，大多数明智的观察人士都会同意，布尔什维克1918年的拒绝偿债与20世纪80年代经济危机后的墨西哥布雷迪协议或2012年希腊的债务重组有本质的区别。因此，这种替代的政治类型提醒我们，广义上的主权违约并不一定是一个桀骜不驯的主权债务人将咄咄逼人或对抗性的行为强加于可怜而不幸的债权人。正如我们在导言中看到的，在战前和两次世界大战间隔时期曾经盛行的单边暂停偿债对债权人的利益造成了极大的损害，但在最近几十年里变得极为罕见。通常，（广义上的）主权违约现在倾向于采取有序的多边债务重组，尽管这类债务的数量现在也在减少（见图2.1）。

图2.1 主权债务重组的数量（债券和银行贷款），1970—2010年

资料来源：Das, Papaioannou和Trebesch (2011)。

虽然名义上“协商”的债务重组在某些情况下被证明是在高度胁迫下达成的，而且对债务人相对有利，但是本书中的案例研究将证明这些重组往往是（尽管并非总是）由牢牢铭记自身利益的债权人自己主动追求和设计的。[29]这意味着单边违约策略成为唯一企图明确债务人利益优先于债权人利益的违约类型，前者故意将调整成本转移到后者。即使现实生活中的违约情况通常不像这样是二元的，即使政治结果在实践中仍然表现出很大的多样性，概念上的区分也很重要。毕竟，只有在政府有财政实力的情况下还是拒绝偿还债务，才可以说“强大到足以将怨恨转化为有效的抵抗”。[30]相比之下，在一个各国政府即使被认为没有财政实力也一直在偿还债务的世界里，这种权力可能已经被彻底削弱，以致破坏了主权权威的根本基础，而目前对民主政治的普遍理解仍然建立在这一基础之上。正是由于主权权威和债权人权力之间的这种紧张局面，所以我们必须转向下一个章节。

[1] Dimsky（2011）指出：“从概念上讲，借款国是一个统一的代理人，对偿还债务和债务违约的相对效用进行比较，作为一个理性的代理人，当违约的效用较大时，它将会违约”。

[2] 关于拉丁美洲债务的政治经济学研究（例如，Stallings 1987；Griffith-Jones 1988；Frieden 1991a；Haggard and Kaufman 1992）为阐明这一层面做了很多工作。正如Frieden（1989）所指出的，“外债往往是国内政治冲突的根源，因为它可以引起重要的再分配问题。”我建议遵循这一分析思路，将分配冲突置于主权债务偿还分析的核心（另见Frieden 2015最近的工作）。

[3] Streeck（2014）最近对公共债务发展了一种政治经济方法，对这种分配冲突和权力差异给予了中心地位的重视，尽管他主要关注富裕的经合组织国家，特别是欧元区的国家，它们的债务往往是由国内持有的。斯特莱克对发展中国家和中等收入外围借款人的关注较少，他们的债务更有可能由富裕国家的外国债权人持有，这增加了一个关键的国际维度。类似地，Hager（2016）最近发表了一项关于美国公共债务、权力和不平等的研究，成功地纳入了中国债务所有权的国际维度，但铸币税的“过度特权”使美国的情况与任何其他情况非常不同。本文建立并扩展了这些分析，同时更明确地关注外围借款人，他们的结构性弱点（“原罪”）往往是他们对外国信贷来源的依赖。

[4] Lienau（2014）批评了国际关系文献中的一个类似概念：“在国际关系理论的首选隐喻中，这种主权设想将国家视为一个‘单一的黑匣子’，其内部阴谋与其对外交往无关。”

[5] 正如Guembel and Sussman（2008）指出的那样，“这种聚合忽略了债务国内部的重要利益冲突，因为一些代理人，可能是那些更富裕的人，投资于自己国家的主权债券，而贫穷的代理人则没有这种立场。”

[6] Tomz（2002）；Drazen（1998）；Beetsma（1994）；Calvo（1988）。

[7] 正如Streeck（2013）所说，“公共债务的政治可以从债权人和公民之间分配冲突的角度来考虑，两个群体都对稀缺的公共资金‘分别以契约—商业权利和政治—社会权利的形式’提出了要求。”Frieden（1991a）提出了一种更具体的方法，探讨基于阶级和基于部门的冲突与合作之间的相互作用。

[8] Waldenström（2011）。

[9] Tomz（2002）；Saiegh（2005）；Lapavitsas et al.（2012）。当然，这里有重要的抵消因素。例如，工人的银行存款或养老基金在发生违约时可能面临风险，或者他们的雇主可能破产，使他们失业。因此，永远不能简单地假设工人自动支持单方面违约的策略。

[10] Streeck（2011）评论说，“标准经济理论将社会结构以及利益和权力的分配视为外生的，保持不变，从而使它们既不可见，也为了经济“科学”的目的，很自然地给定。”

[11] 正如Lipson（1981）多年前在一篇开创性文章中指出的那样，“无政府状态的隐喻，经常被用来描述国际关系的基本条件，不应被解释为缺乏约束国家行为和产生稳定期望的结构。必须探讨的是……迄今为止促使主权国家还本付息的国际政治结构的性质，即使它们发现继续偿付债务是一项艰巨的任务。”这些结构包括全球资本市场和国际金融机构。正如利普森（Lipson）所指出的，“这些结构最引人注目的地方在于，对主权国家的约束与其说是受到其他国家的约束，不如说是受到主要由跨国银行和官方多边贷款人的制裁和激励。”

[12] Streeck（2011）。

[13] Kolb（2011）完美地展示了这种倾向，他写道：“一个主权借款人的违约几乎总是一种选择，因为违约是由政府做出的，这种选择必然有政治因素。”

[14] Lienau（2014）。

[15] 这个例子详见Reinhart and Rogoff（2009）。

[16] 例如，Eaton，Gersovitz and Stiglitz（1986）写道，由于国家财富总是大于未偿债务总额，“向发展中国家提供的贷款受其支付能力的限制似乎是不合情理的。早在一个国家的支付能力变得相关之前，支付意愿就限制其获得信贷的机会。”最近，Mauro and Yafeh（2003）得出了类似的结论，认为“支付意愿似乎比支付能力更重要”。

[17] Choi，Gulati and Posner（2012）。Panizza，Sturzenegger and Zettelmeyer（2009）声称，支付能力的重要性有限，“即使是由严重冲击引发的危机，也可以被视为“支付意愿”危机，因为只要有足够的调整（例如消费大幅下降），还款是可行的。”

[18] Das，Papaioannou and Trebesch（2012）；Cooper and Sachs（1985）。

[19] Winkler（1933）早期指出，“国家的违约似乎发生在繁荣之前或之后。”关于这方面的最新证据，见Reinhart，Reinhart and Trebesch（2016）；Accominotti and Eichengreen（2016）；Kaminsky and Vega-Garcia（2016）。

[20] Eichengreen，Hausmann and Panizza（2005）。

[21] Kaminsky and Vega-Garcia（2016）。

[22] Manasse and Roubini（2009）和Catão and Milesi-Ferretti（2014）都是值得注意的例外。

[23] Grossman and Van Huyck（1985）承认“可原谅的违约”是这一趋势的一个例外。

[24] Reinhart and Rogoff（2009）；Wright（2010）；Tomz and Wright（2007）；Beers and Chambers（2006）。

[25] Sartori（1970）。

[26] 例如，Enderlein，Trebesch and Von Daniels（2011）批评了文献中隐含的将违约概念化为二元变量（违约与不违约）的做法，并基于九种不同的指标开发了一种更细致的方法，这些指标可以解释不同程度的强制性。类似地，Arellano，Mateos-Planas and Ríos-Rull（2013）试图定义部分违约的概念，以打破全额还款与完全违约的二分法。

[27] Das，Papaioannou and Trebesch（2012）。Borchard（1951）对彻底拒绝偿债（“拒绝承认一项义务的约束性”）和简单的违约（“承认债务的约束性，但辩称无法满足条款”）作了类似的区分。国际掉期及衍生工具协会（ISDA）将拒绝偿债定义为“经授权的官员拒绝或质疑一项或多项义务有效性的情况”。

[28] 表中没有认识到的另一个区别是国内违约和外部违约之间的区别，如导言中已经确定的那样，因此本书的重点坚定地放在后者：跨境贷款的外部违约。

[29] 有关这方面的更多信息，见Guzman，Ocampo and Stiglitz（2016）。

[30] Marks（1978）。

第三章

金融的结构性权力

我们现在已经确定，权力问题是主权债务谜题的核心所在——否则又怎么可能呢？主权指的是某一政体的最高权威，其概念与权力的行使密不可分。欧洲最近在金融市场上的遭遇，在这方面提供了一些有用的见解，重新揭示了当国家最高权威与债权人权力发生直接冲突时可能产生的戏剧性政治后果。在2011年年底欧洲主权债务危机最黑暗的时刻，金融评论员中甚至开始流行强调这些日益紧张的局面所带来的政治影响。当希腊和意大利经民主选举产生的领导人被未经选举的技术官僚推翻和取代时，投资者信心下降，政府债券风险溢价增加，《纽约时报》（New York Times）写道：“金融市场的力量颠覆了传统的民主进程。”[1]同一篇报道还指出，“债券市场已经成为欧洲经济危机中的一个强大的主角，代表了权力从政治家向投资者以及相对隐蔽的银行家队伍的重大转移”。[2]

当危机加剧时，一些人谈到了在20世纪90年代纠缠发展中国家的可怕的“债券警卫”的回归。另一些人抱怨说，民主本身正受到算法上增强的私人投机者大军的攻击。全球首屈一指的金融评论员马丁·沃尔夫指出，“在一场大的危机中，债权人说了算”。[3]投资银行家罗杰·阿尔特曼为《金融时报》撰写了一篇评论，他在评论中戏剧性地宣布，“金融市场扮演着一个全球超级政府的角色”：

它们推翻了那些正常政治进程无法推翻的根深蒂固的政权。它们迫使财政紧缩、银行紧急援助和其他重大政策改变。它们的影响导致国际货币基金组织之类的多边机构相形见绌。事实上，抛开不能使用的核武器，它们已经成为地球上最强大的力量。[4]

尽管当时的新闻难免有些夸张，但是这些评论背后的共同前提似乎暗示了国际权力平衡的重大转变，这并非如人们所预料的那样来自极左翼，而是来自金融机构本身。如果说在经济危机时期“债权人说了算”，而金融本身就像一种“全球超级政府”，控制着民主选举产生的政策制定者，那么主权债务谜题的核心所假设的强制执行问题就会突然消失。只要债权人能够通过对债务国的政策自主权和财政回旋空间施加结构性约束来限制其主权权力，违约的风险就会大大降低。然后，关键问题就变成了：金融行使其权力的确切机制是什么？在什么条件下这些机制可能是有效的，在什么条件下它们有可能失灵？最近几十年里资本主义经济全球化和金融化对这些变动有何影响？如果有的话，我们还能做些什么来抵消来自底层的金融力量呢？

第一节 企业权力与现代国家

这些问题显然不是凭空出现的。长期以来，政治学家和社会学家就企业对资本主义民主国家政治决策的影响展开了争论，特别是在马克思主义的文献中，对金融权力的研究有悠久而杰出的谱系。[5]这些争论的主要焦点多年来一直保持不变：在资本主义社会中，真正的统治者是谁？现代国家的本质是什么？经济强权如何对政治进程施加影响？可惜这里没有余地来讨论古典政治经济学家及其批评者的这类文献的起源，但米尔斯1956年出版的里程碑式研究《权力精英》可以为我们的讨论提供一个有用的起点。在美国学术界认为对资本主义民主的公开批评特别谨慎的时候，米尔斯对美国政治制度根本不民主的激进控诉显然触动了美国人的神经。“美国人不想被政治经济学的道德问题干扰，”哥伦比亚大学社会学家哀叹道，“他们坚持认为，政府是一种自动机器，受到利益平衡的制约。”为了反驳这一公认的观点，米尔斯开始展示政治权力实际上是如何集中在为数不多而且相互关联的“权力精英”手中，他们由关系密切的商人、银行家、军队首领和政党领导人组成，共同将政府的操作杆牢牢掌握在手中。[6]

这一论点显然是具有说服力和挑衅性的，它立即迫使主流政治学学者进行辩护。几年后，罗伯特·达尔于1961年发表了他的里程碑式研究《谁统治》，明确反驳了米尔斯和他的追随者。[7]在对纽黑文市政治案例的深入研究中，达尔认为，权力精英理论家忽视了精英之间的利益冲突，这意味着统治阶层的整个概念一开始就有问题。相反，达尔发现，不同的行为主体和团体均追求自己的利益，不仅与工会或民间社会组织等其他团体争夺政治影响力，在内部也是如此。因此，他把资本主义的民主政治制度描绘成一种相对平衡的多极系统，称为“多元政治”或多数人的统治。在这种体系中，利益集团更广泛地争夺具体的政策决定权和国家权力，没有任何一个集团凌驾于其他集团之上。对于达尔来说，“达成政策决定有很多途径”，这意味着“商人、工会、政治家、消费者、农民、选民和许多其他群体都会对政策结果产生影响”。[8]这一论点背后隐含的价值观陈述十分清楚：虽然米尔斯和其他人设想的彻底民主政体的理想可能根本无法实现，但在体制设计中多元政治包含了一套足够的制衡措施，以保证至少达到可接受的民主回应程度。换言之，美国人应该放心：米尔斯和他的追随者严重高估了精英所掌握的权力，没有必要进行任何根本性的变革来对抗企业对政治决策的控制。

达尔的多元主义模式成为英美政治学的主导范式。评论家花了几年时间才对他的论点做出令人信服的反驳，但当他们这么做时，在英语国家的社会科学部门引起了轩然大波。1969年，英国的政治社会学家拉尔夫·米利班德出版了《资本主义社会中的国家》（The State in Capitalist Society），有意将其作为马克思主义者对多元主义的反驳。与米尔斯的精英理论相呼应，米利班德通过仔细的实证调查发现，企业精英通过共同的意识形态、教育和专业背景而团结在一起，占据政治制度制高点，从而反驳了达尔的假设。米利班德仔细地展示了国家机构实际上是如何被一小部分富有的商人所控制的，而不是像多元政治支持者长期以来主张的那样。因此，他确定了一个独特的统治阶级的存在，即“拥有和控制生产资料以及……凭借经济权力，能够利用国家作为统治社会的工具”。[9]米利班德指出，资产阶级成员在多大程度上控制“政府、行政、武装和意识形态机构中的关键地位”，是他衡量企业权力的指标。[10]这一观察反过来又促使米利班德和他的“工具主义”追随者对行政精英的社会组成特别感兴趣，并对其进行了关注。由于米利班德认为权力掌握在国家内部，逻辑上谁在控制其各个分支的问题成为主要的调查对象。这反过来又证明了经验主义者关注企业成员对国家机构的“殖民化”是有道理的。

在较长时间的学术沉寂之后，米利班德的主张最近重新出现，有利于其论点的新的实证证据出现了。在一项突破性的统计研究中，普林斯顿大学的马丁·吉伦斯和美国西北大学的本杰明·佩奇发现，“经济精英和代表企业利益的有组织团体对美国政府的政策有重大的独立影响，而普通公民和基于大众的利益集团几乎没有独立的影响”。[11]该研究建立在对1982—2002年1 779个政策问题的多变量分析基础上，他们的发现“为经济精英统治理论和有偏见的多元主义理论提供了有力的支持”。吉伦斯和佩奇援引米利班德和工具马克思主义者的观点作为他们论点的早期支持，由此得出结论，美国的政治制度实际上构成了寡头政治——少数人的统治。

然而，米利班德对商业权力的工具性方法从来都遭到左翼人士的批评。他的书刚出版不久，希腊政治理论家尼科斯·普兰查斯就在《新左翼评论》（New Left Review）撰写了一篇评论，指责米利班德把过多的方法论基础让给了多元主义者。对普兰查斯来说，狭隘地关注精英阶层，而牺牲了对阶级结构以及国家特有资本主义性质的更理论性的研究，有可能重复多元主义文献中两种隐含假设的风险的观点（即权力位于国家机构之内），以及“社会阶层或‘群体’在某种程度上可以简化为人际关系的观念”。[12]普兰查斯赞扬米利班德深入浅出地解释了多元政治神话，但同时指责他混淆了原因和结果。普兰查斯认为，商界领袖和富裕精英直接参与国家行政机构，不是他们的权力产生的原因，而是合乎逻辑的结果。[13]商人不是因为在政府里所以有权势，他们之所以在政府里是因为他们本身很有权势。结构马克思主义的阿尔都塞学派出身的普兰查斯认为，统治阶级与国家机构之间的关系是一种客观关系，不能简化为人际关系、商界精英对政治的直接参与或“个人行为的动机”。[14]他指出，所有征服了国家政权却未能转变生产的主导关系的社会主义政党“在国家和社会政策的运作中所起的作用比仅仅占领国家机构的某一特定阶级人员大得多”。[15]

普兰查斯在这一背景下形成的核心概念是国家相对于资产阶级的“相对自治”，即政治制度必须与特定资本家的利益保持一定的距离，才能再现私人资本积累过程的理想条件，从而为整个资产阶级的集体利益服务。普兰查斯放弃了多少带有确定性含义的早期作品，最终把国家看作“一种力量关系，或者更准确地说，是阶级和阶级少数派之间的关系在物质上的凝结，这类关系在国家内部必然以特定的形式表达出来”。[16]考虑到历史上特定的国家形式取决于对立的社会力量之间具体冲突的结果，普兰查斯认为国家事实上充满了内部分歧，各个阶级和阶级少数派在其不同的分支机构内部和分支机构之间进行持久的权力斗争，从而使任何一个群体都不可能完全控制政治机构。因此，工人动员和社会运动在普兰查斯后来的研究中更为重要，因为国家变成了一个斗争场所，权力不断地自下而上被争夺。

正是在关于商业权力和资本主义国家的马克思主义学术蓬勃发展的研究环境中，政治学中多元主义传统的奠基者之一，查尔斯·林德布洛姆，慢慢意识到了自己方法的局限性。在1977年的经典著作《政治与市场》（Politics and Markets）中，林德布洛姆有别于他的朋友罗伯特·达尔，声称企业实际上在多元政治中占据“特权地位”。[17]在发现多元主义文献中尚未解决的一个关键谜题时，林德布洛姆开始发问，如果没有一个社会群体能够真正地在多元政治中占主导地位，那么为什么没有一个民主政体投票废除私有财产并将生产资料社会化（阿连德执政时的智利可能被视为一个例外，尽管它为此付出了高昂的代价）。需要注意的是，走向民主社会主义可能会得到大多数工人选民的青睐，但这将给私人企业带来灾难。林德布洛姆提出了一个简单却具有颠覆性的问题：在发达资本主义民主国家中，真正发号施令的是商人，而不是选民吗？他写道：“此时此刻我们必须考虑这样的可能性：现有的多元政治国家不太民主，政治辩论不太自由，政治决策实际上掌握在那些希望保护企业和财产特权的人手中。”[18]事实证明这一说法极具争议性，以至于石油公司美孚（Mobil）在《纽约时报》的专栏中公开谴责林德布洛姆的书，从而无意中将其推上了《纽约时报》的“编辑推荐书单”。

在林德布洛姆对多元政治的概念中，市场或多或少就像监狱一样，通过在结构上限制政策制定者所能做的事情，从而有效地“锁定”政治进程，而不对经济表现造成严重破坏，进而削弱他们自己的支持率。[19]林德布洛姆认为，最值得注意的是，这一惩戒机制在很大程度上是通过市场参与者关于投资或不投资的集体决定自动发挥作用的。“惩罚并不取决于惩罚的阴谋或意图，”他写道，“简单地管好自己的事情，就能形成一套非同寻常的制度来抑制变革。”[20]因此，政治领导人发现自己必须在任何条件下维持健康的投资环境，并且在关键指标开始下降时立即恢复企业信心。正如社会学家弗雷德·布洛克后来在对米利班德和普兰查斯的双重批判中总结的那样，“即使企业界无法以传统方式影响国家”，通过游说、安排政府职位、利用私人关系和发放竞选捐款，“政策结果（也）往往有利于企业”。他指出，这意味着“有一些‘结构性’因素与个人影响力的运作层次不同”。换言之，“即使政府人员有所变动，企业的力量也将继续对政府政策产生巨大影响”。[21]

布洛克和林德布洛姆等学者指出，企业因此与任何其他利益集团都有根本的不同。财富持有者和商人作为生产性经济的主要投资来源，在资本主义社会中履行着至关重要的公共职能：他们分配稀缺的经济资源，从而塑造物质成果。如果政府推行与企业利益背道而驰的政策，后者可能干脆停止进一步投资，甚至发起彻底的“资本罢工”，对整体经济表现和就业机会产生负面影响。由于民选领导人的连任通常依赖健康的经济环境，他们不得不通过不断地为私人投资创造理想的条件来促使企业“保持火力全开”。[22]至关重要的是，无论当权者的意识形态或党派归属如何，这一市场惩戒机制似乎都是有效的；仅仅是撤资的威胁就迫使政府官员“预测并遵从”企业利益。正是这种洞察力使林德布洛姆认为，“不能让商人去敲政治制度的大门，他们必须被邀请进来”。[23]

第二节 国家的结构性依赖

一方面是多元主义者和精英理论家之间的争论，另一方面是工具马克思主义者和结构性马克思主义者之间的争论，而林德布洛姆和布洛克被挤在中间的某个地方。这些争论在过去半个世纪的大部分时间里主导了企业权力和资本主义国家的学术研究。尽管存在明显的差异，但是它们之间有一个惊人的相似之处，那就是在当时设法避开了许多深思熟虑的评论人士：这些主要的社会和政治思想家似乎都没有真正问过现代国家是如何融资的这个关键问题。然而，正是在公共财政这个略显神秘的领域，政治和经济之间的联系，特别是国家财政关系的错综复杂才是最明显的。[24]并非巧合的是，我们关于企业权力和国家的讨论终于开始与政府借贷和主权债务问题趋同。毕竟，对于企业权力和国家财政关系而言，还有什么比以下事实更重要呢？公共支出是所有国家活动的基础，但从长远来看，只有通过征税和从私人手中借款才能维持下去。

因此，真正的企业权力和现代国家理论，必须从认识到税收和公共债务在资本主义权力关系再生产中的中心地位开始。一个世纪前，奥地利社会学家鲁道夫·戈德沙伊已经提到，政府预算可以说是“国家的骨架，清除了所有误导性的意识形态”。与他同一时代的对话者约瑟夫·熊彼特对此表示赞同，他指出，“公共财政是研究社会的最佳起点之一，对政治生活的研究尤其如此”。[25]美国社会学家詹姆斯·奥康纳是战后为数不多重提这个命题的国家理论家之一，他在极具影响力的《国家的财政危机》一书中指出，国家的两大职能之间存在内在的矛盾，一方面是合法化，另一方面是积累。奥康纳表示，如果国家未能在人民眼中确立合法性，那么最终将破坏其民众支持的基础。而如果它未能重新创造资本积累的条件，“有可能耗尽自身权力来源，即经济的剩余生产能力和来自于此（以及其他形式的资本）的税收”。[26]因此，国家行政人员发现自己陷入了困境。一方面，国家需要建立合法性，这迫使他们对日益增长的对新增支出的社会需求做出回应；另一方面，政府需要不断发展经济，这意味着无法将对企业和富人的税收提高到足以满足增加的公共支出资金需求的水平。奥康纳当时认为，这种矛盾的结果是国家财政危机，一方面导致资本积累停滞，另一方面导致合法化危机加剧。

虽然预计的财政危机没有立即出现在20世纪70年代，这主要是因为奥康纳似乎低估了国家仍然可以通过借款摆脱困境的能力，但他的总体理论框架确实指出了国家和金融关系中与当今金融权力和主权债务研究密切相关的一些因素。其中最重要的一点是国家收入来源。奥康纳是为数不多的认识到这种看似平庸的论点的马克思主义国家理论家之一。除非创造通胀货币或直接掠夺殖民地领土，现代资本主义国家只能通过三种方式可持续地为自己提供资金：国有企业的运营、税收和公共债务。奥康纳指出，所有这些资金来源都直接将国家置于资本积累的私有流程中。

因此，为了维持基本行政职能和各种长期的预算支出，国家不得不继续与资本主义经济打交道，通过国有企业的运营来产生盈余，通过对利润和工资征税来获取部分现有盈余，通过说服私人投资者和富裕公民将未纳税盈余回贷给国家并以未来税收担保，从而实现循环利用。由于后一种资金来源，即公共债务，在当时没有发挥非常重要的作用，所以奥康纳对此关注相对较少。尽管如此，他还是正确地强调了公共债务的矛盾性质，即同时赋予和限制了国家权力——赋予了财政部本来不会拥有的支出能力，同时使国家依赖于小部分拥有足够资本来贷出必要资金的富有的金融家。[27]欧内斯特·曼德尔观察到了同样的悖论，他把公共债务称为“资本的黄金链”，将国家与大企业捆绑在一起，反之亦然。正如他所解释的：

为了支付当前的开支，没有任何一个政府可以不需要敲银行的门仍能坚持超过一个月。如果银行拒绝，政府就会破产。这一现象的根源有两方面。一方面，税收不是每天都进入国库；另一方面，收入集中在一年的某个时期，而支出则是连续的。这就是短期公共债务产生的原因……但还有另一个问题，一个更为重要的问题。所有现代资本主义国家的支出都超过了收入。这就是长期公共债务，银行和其他金融机构最容易以高额利息贷出资金的长期公共债务。国家与大企业之间存在直接和即刻的联系，每天都有联系。[28]

因此，为了维持运转并在长时间内履行其社会、政治和经济职能，国家在结构上依赖于私人信贷的供应。这种依赖的影响是限制国家财政的相对自主权，并对政府的回旋空间施加一定的限制。[29]当然，这并不是说国家根本没有自主权，或者政策制定者总是屈从于私人金融家的利益。相反，金融与国家之间的联系应被概念化为一种共生的、有时冲突的关系，以相互依赖性为特征。在这种关系中，任何一方都离不开另一方。[30]国家可能依赖于信贷金融，但金融也依赖于国家的许多公共产品，从做市和货币稳定，到合同执行和私人财产的安全。话虽如此，如果无法获得信贷，国家就无法正常运作，这意味着国家行政人员将格外小心地讨债权人的欢心而不是吓跑潜在的投资者，因为这将导致借款成本增加，迫使政府削减支出或提高税收，从而让债权人觉得预算在掌控之中。正是国家对信贷的结构性依赖，事实上是更广泛的经济对信贷的结构性依赖，最终赋予金融在资本主义社会里所拥有的独特的权力形式：结构性权力。

结构性权力的概念将是本章和下一章理论方法的核心，它可以与多元主义者和精英理论家所强调的工具权力形成对比，后者倾向于狭隘地以韦伯式术语或关系术语来理解政治影响力，即行为者A故意调动其资源，以迫使行为者B去做他本来不会做的事情。[31]游说、竞选筹资和直接占领政府都可以视为这方面的工具权力指标。相反，结构性权力并不一定通过公开形式的胁迫或已建立的政治渠道发挥作用，甚至能够在权力持有人毫不知情的情况下直接影响或控制政治进程。因此，重点从特定行为者的资源及其在政治领域内的个人行为，转向这些行为者所处于的更广泛的社会关系和经济体系。至关重要的是，结构性权力理论家指出，在特定社会秩序中，不同的地位并不会赋予平等的特权；相反，它们以结构性不平等和依赖关系的形式分配不对称的特权，从而使一些行为者或社会群体相比其他行为者或社会群体而言获得系统性优势。[32]

在最基本的层面上，我们可以把结构性权力定义为拒绝给别人提供他所依赖的事物的能力。这种能力赋予了持有人一种特殊的权力：通过不做来惩罚的权力；通过拒绝来约束的权力。换句话说，通过提供或拒绝提供对受约束行为者和团体的表现、幸福或生存至关重要的事物来塑造机会结构的权力。英国政治经济学家苏珊·斯特兰奇曾解释说，结构性权力使它的持有人能够“改变开放给其他人的选择范围，而不是直接向他们施加压力让其做出一项决定或者做出一种选择而不是其他选择”。[33]通过巧妙地激励特定的行为模式并将异常行为的成本提高到足够高，它可以改变受约束行为者的成本/利益计算，使其依据感知到的自我利益而行事，这变得几乎不可想象。然后，可以说结构性权力“对选择自由施加了偏好”。[34]在这些条件下，金融对政治进程的影响最终是其在资本主义经济中的结构性地位和作为私人资本积累过程中关键的系统作用的产物。[35]它的权力来源于有能力拒绝向国家、企业和家庭等提供再生产所依赖的某种事物，即信贷。作为信贷货币的主要创造者，在一个日益依赖信贷的体系中，金融仅仅通过在不履约的情况下拒绝提供更多的资金就获得了改变或破坏债务人命运的能力。正是这种能力将金融与其他形式的资本区分开来，如今将其置于资本主义权力关系的顶峰。

然而，金融的结构性权力绝不仅仅是一条单行道。由于债务人与债权人的关系总是以相互依存的复杂动态为特征，债务人也对债权人行使一种离散式的对抗力量，同样依赖于一种类型的拒绝，即威胁拒绝进一步偿还债务。就像国家、企业和家庭依靠私人信贷来维持运转一样，其私人债权人也依赖于稳定的利息支付在竞争激烈的市场中茁壮成长。[36]如果一个大额债务人或一个足够大的小额债务人群体突然停止偿还其未偿还的金融债务，私人债权人可能陷入严重的麻烦。正如保罗·盖蒂的名言所说：“如果你欠银行100美元，那就是你的问题。如果你欠银行1亿美元，那就是银行的问题。”因此，我们不应假定金融是万能的，而应将债务人和债权人之间的关系理解为一种不平等的双向权力关系，其特点是在履约和违约问题上存在持续不断的分配冲突。虽然这种权力关系在本质上是不对称的，但其特点是在某种程度上相互依存，任何一方都依赖另一方在特定的社会秩序中重现自己的结构性地位。在平静时期，这些内在的分配冲突和权力不对称可能并不总是立即显现出来；但在危机时期，当资源变得更加稀缺、内部矛盾加剧时，双方必然会为各自的社会财富份额和调整成本的分配而加剧斗争。正是主权债务偿还的这种内在争议性，使得国际债务危机对那些有意发掘债务人与债权人之间或国家与金融家之间潜在权力关系的人来说，是如此引人入胜的案例研究。

因此，结构性权力分析的任务，不是在这些正在展开的分配斗争中假设一个预先确定的结果，而是发现谁在任何特定情况下都能占上风。在债务人与债权人、国家与金融关系的核心中，形形色色的能力和复杂的权力变动从来都不是事先确定的，也不是一成不变的；它们取决于一系列条件，最终反映出某一特定地点和时间的普遍力量的平衡，所有这一切都使金融的权力在历史上取决于不断展开的社会和政治斗争进程的结果。正如金融部门的地位在资本主义发展过程中不断演变，正如它在不同的国家和环境中以不同的方式演变一样，由此产生的结构性力量也随着时间的推移而波动，并在不同的地方继续有所不同。正是从这个角度出发，我们应该考虑过去40年来全球政治经济的结构性变化，这些变化对资本主义民主国家内部的权力平衡，以及按领土划分的民族国家与国际流动的私人债权人之间关系的性质，都产生了深远的影响。

第三节 世界经济的金融化

自20世纪70年代以来，全球化和金融化相互关联的进程深刻地改变了金融利益和大银行的地位，特别是在发达资本主义民主国家中。在这方面首先要注意的是国际资本流动对国家自主权和金融市场规则的变革性影响。从20世纪60年代欧洲美元市场出现，到20世纪70年代初布雷顿森林体系瓦解，再到20世纪八九十年代普遍取消资本管制和放宽金融管制的全球浪潮，几十年来跨境资本流动大幅增加，从1980年的5 000亿美元增加到2007年全球金融危机前夕的近12万亿美元。[37]人们普遍认为，这种国际资本流动的结果意味着私人投资者对各国政府产生了可信的退出威胁。根据这一分析，现在更容易通过将投资转向另一个管辖区域来对企业不友好的政策进行惩罚；据说这种情况大大地加剧了政策制定者的竞争压力。[38]根据在20世纪90年代中期，全球化争论最激烈时期提出的“资本流动假说”，“国际资本流动的程度通过奖励某些行为和惩罚其他行为来系统地约束国家行为”，其结果是“各国可用的选择集类型……变得更加受限”。[39]通过改变激励结构和降低个别国家对国际流动资本进行有效管理、控制或征税的能力，全球化不仅逐渐削弱了国家财政自主权，而且还加强了跨国企业对国内选民的控制。[40]

苏珊·斯特兰奇是一位对金融市场全球化与按领土划分的民族国家之间日益紧张的关系特别感兴趣的学者。正是由于斯特兰奇对私人企业和大型银行在国际事务中所发挥的作用的担忧，她最终在创立一个新的研究其原因和后果的学术分支方面发挥了主导作用。作为国际政治经济学领域的联合创始人之一，斯特兰奇也被认为是结构性权力假说最有力的支持者之一。至关重要的是，她认为，虽然国家和企业曾经依赖于更公开、更强制的国家权力形式，比如炮舰外交和彻底的帝国主义，但金融全球化使更多间接的和不那么明显的权力形式变得更加突出。“在当今世界体系中国家之间和经济企业之间的竞争游戏里，”她认为，“结构性权力越来越重要，远远超过了关系权力。”[41]

还有一点需要特别关注的是，斯特兰奇在她的分析方案中为全球金融结构保留了一个特殊的位置，她认为这是“国际政治和经济的首要问题”。[42]毕竟，谁控制了信贷的创造和分配，谁就控制了全球各国、企业和家庭可用的购买力和政策选择。如果信贷“确实是发达经济体的命脉”，正如斯特兰奇不厌其烦地指出的那样，那么金融部门实际上是它跳动的心脏，不断地将流动性注入更广泛的世界经济中。尽管国际信贷对世界经济运行的中心作用日益增强，但似乎很少有学者明确地确立了国际信贷赋予私人金融家的巨大权力与20世纪80年代以来主权违约发生率的相对下降之间的密切联系。[43]然而，正是在全球金融复苏和逐渐转向加强债务人纪律的过程中，全球化的扭曲影响才最明显地显现出来。斯特兰奇认为，对国际信贷的追求最终迫使所有国家“按照金融市场的快节奏或慢节奏跳舞”，即使是最强大的政府，最终也会“遭遇国际金融所设定的限制”。[44]

因此，有关全球化的文献暗示了金融结构性权力的两个非常重要的方面：国际资本流动的大幅度增加；国际信贷日益增强的中心地位。然而，最近学者开始质疑国家市场二分法的充分性，这种二分法是20世纪90年代和21世纪早期全球化辩论的基础。特别是在2008年全球金融危机之后，像斯特兰奇和其他许多国际政治经济学学者那样讨论“国家的退却”变得越来越困难。[45]事实上，2008年雷曼兄弟破产后的银行救助记录清楚地证明了国家仍然真正处于当今全球经济的中心地位。许多学者现在认为，国家远远没有退却，国家行为，特别是美国的霸权角色，是自1973年以来全球金融架构转变和2008年以后世界金融体系生存的基础。[46]其他人，比如萨斯基娅·萨森，早就指出，这些全球变革非但没有导致民族国家的倒退，反而改变了国家机构的特定组成部分并赋予其权力，而牺牲了其他组成部分的利益。[47]

这样的认识逐渐暴露了主流全球化讨论的局限性，进而促使人们对金融化这一相关概念越来越感兴趣。其支持者认为，这意味着人们能够更细致地理解近几十年里全球变革背后的最终驱动力和主要受益者。[48]

尽管还没有就确切的定义达成一致意见，但从事这一领域工作的大多数学者一致认为，金融化涉及金融市场、金融机构、金融精英、金融动机和金融理性对经济政策及社会和政治结果的影响的大幅增加。[49]这些发展背后的确切变动是复杂的和多方面的，但就我们的目的而言，三个关键方面最为突出。金融化的第一个关键方面，世界经济的金融化不断深化，金融部门及国际信贷市场集中度大幅增加，贷款份额越来越大，持有的资产数量越来越多，系统重要性金融机构的数量迅速减少（见图3.1）。1980年美国有14 434家银行，与1934年的数量大致相同，但在2009年这一数字缩减到7 100家，不到原来的一半。同时，银行业对企业整体利润的贡献大幅增加。1984年，美国的银行对企业总产出贡献了8.8%，对企业总利润贡献了11.8%；到2011年，美国的银行对企业总产出的贡献几乎翻了一番，达到16.3%，而对企业总利润的贡献份额飙升至32.3%。[50]20世纪30年代至20世纪80年代的半个世纪以来，相对稳定的美国银行体系的规模和集中度也出现了爆炸式增长，1990—2010年，美国银行的平均规模相对于GDP增长了3倍以上，美国三大银行的资产占银行业总资产的份额从10%猛增至40%（见图3.2）。[51]

图3.1 1970年和2010年美国的银行资产占银行业总资产的份额

资料来源：达拉斯联邦储备银行（2012）。

图3.2 美国银行系统的集中度，1930—2010年

资料来源：Haldane (2010)。

国际上也出现了类似的模式。英国央行的安德鲁·霍尔丹在报告中称，1998—2009年，全球五大银行在前1 000家银行总资产中所占份额大约翻了一番。[52]欧洲内部的情况就能说明问题。仅在1997—2005年，欧盟25国货币和金融机构的总数就从4 228家减少到2 683家。[53]在国家内部的市场集中度方面，每个国家中由五大银行控制的信贷部门资产的平均百分比从1980年的37.9%上升至1999年的57.1%。[54]不断增长的市场集中度意味着，在投资者和政策制定者眼里，处于全球金融体系核心的多数领先的国际银行“大而不能倒”。因此，赋予这些企业在经济决策中更高的特权地位，毕竟它们的持续生存能力现在被认为是整个系统生存的关键。正如霍尔丹在对国际清算银行的评论中所说，“大而不能倒的问题不仅卷土重来，而且愈演愈烈”。[55]英国也许是这种变动中最极端的例子，过去的40年里，银行资产总额从GDP的50%飙升至GDP的550%，体现了英国金融化的经济对伦敦金融城的高度依赖。[56]

金融化的第二个关键方面与第一个方面存在紧密联系，并且与官方部门干预金融市场的重要性日益增加有关，值得给予更密切的关注。尽管政策制定者圈子里的主要说法是市场自由化和放宽金融管制，但自20世纪80年代以来的几十年里，国家行为者、中央银行和国际金融机构作为做市商和最后债权人所扮演的角色要重要得多；这种发展可以认为是上述“大而不能倒”问题的直接后果。因此，金融化进程非但没有招致民族国家的退却和自由市场的统治，反而似乎牵涉正在进行的国家机构和国际组织的重组，对国内和全球政治经济的权力分配产生了深远的影响。大卫·哈维将这一事态发展称为“国家财政关系”的形成。[57]

甚至在2008—2009年的银行救助之前就已经清楚地表明，“国家作为最后债权人的角色——负责在短时间内提供流动性——已经完全融入了金融体系”。[58]作为“金融化的守护者”，特别是在最近的几十年里，各国中央银行的角色发生了变化。[59]同样，在全球层面上，国际货币基金组织重组为一个“财政纪律执行者”，事实上成为陷入困境的外围债务人的最后债权人，大大改变了全球金融结构和国际贷款结构，使之有利于私人债权人。国际货币基金组织对20世纪80年代、20世纪90年代和21世纪初的债务危机采取了积极的干预措施，在严格的政策条件下提供了大量国际援助贷款，以防止主权违约（见图3.3），从而使大型商业银行的资产负债表免受不良影响，这比由不明智的贷款决策造成潜在损失好得多。到20世纪90年代末，贾格迪什·巴格瓦蒂和罗伯特·韦德等学者已经开始谴责“华尔街-财政部-国际货币基金组织综合体”的有害作用，以及它在国际危机管理中根深蒂固的亲债权人倾向。[60]

图3.3 国际货币基金组织未结清信贷和贷款总额

资料来源：国际货币基金组织（2017a）。

金融化的第三个关键方面是国家对私人信贷的日益依赖，这反过来进一步侵蚀了国家相对于金融的自主权，并戏剧性地重组了债务国内部的权力关系，使之有利于金融公司、金融精英和金融官员。沃尔夫冈·施特雷克重新使用了马克思主义国家和危机理论早期著作中的一些见解，他最近指出，过去几十年民主资本主义的转变最终是奥康纳在20世纪70年代初预测的财政危机的延迟表现。这一发展的核心是施特雷克所谓的债务国家的崛起，“或者说，一个通过借贷而不是税收来覆盖大部分（可能还在上升）的支出的国家”，从而促成了日益增长的“堆积如山的债务，必须用越来越大的收入份额来融资”。[61]图3.4显示，自20世纪70年代以来，发达资本主义国家的一般政府债务占GDP的比重确实在稳步上升，在2008年全球金融危机之后增长尤为迅速。与此同时，图3.5显示，20世纪70年代至20世纪90年代末发展中国家经历了外债的急剧增加，尽管外债水平自2000年以来已经显著下降。

图3.4 选定的经济合作与发展组织国家政府债务总额占GDP百分比

资料来源：Streeck（2014）；经济合作与发展组织经济展望。

注：包含在未加权平均数内的国家：奥地利、比利时、加拿大、法国、德国、意大利、日本、荷兰、挪威、瑞典、英国、美国。

图3.5 发展中国家的政府外债占国民总收入百分比

资料来源：世界银行（2017）。

对于施特雷克来说，将古典熊彼特式的“税收国家”转变为新自由主义的“债务国家”不仅是一种财政发展，而且应该看作“一种新的具有自身法律的政治形态的崛起”，其定义特征是私人债权人与国家公民并排成为两个选民群体。[62]自20世纪70年代以来，国家对信贷的依赖程度不断上升，这使得政府官员更容易受到进一步贷款撤回的影响，而这又意味着债权人权力的大幅增加。[63]施特雷克甚至认为，“金融资本作为另一类人民的出现……标志着资本主义与民主主义之间的关系进入了一个新的阶段，资本不仅间接地（通过投资或不投资于国民经济）而且直接地（通过资助或不资助国家本身）发挥其政治影响力”。因此，债务国“必须小心谨慎地取得并维护其信心，认真偿还所欠债务，并使自己看起来可信而且将来也会这样做”。[64]的确，“国际社会中债务国家的首要任务是包括最弱的国家在内的所有成员国都尽可能充分地偿还其现有债务”。[65]

与此同时，作为正式的资本主义民主国家，“债务国家”还保留着一种重要的合法化职能，需要在公共支出日益增长的结构性制约下设法履行这一职能，迫使官员在维持公民的忠诚和保持私人投资者的信心之间采取一种越来越不稳定的平衡行动。施特雷克认为，“哪一方得到债务国政府的更多关注将取决于他们的相对实力。这又取决于信心或忠诚受到威胁的可能性有多大，以及会给国家和政府带来多大的痛苦”。[66]结论是，陷入困境的主权债务人只有在偿还债务的社会成本变得难以忍受、公民威胁要收回对国家的忠诚时才会选择背弃自己的金融义务。只有在破坏稳定的合法化危机和自下而上的公民反抗的背景下，当代“债务国家”的管理者才会考虑违抗私人债权人，停止履行金融义务。

[1] Donadio and Povoledo（2011）。在报告的在线版本中，这句话后来改为：“动荡的金融市场颠覆了传统的民主进程。”详见瑞秋·多纳迪奥和伊丽莎白·波韦多，“贝卢斯科尼下台，意大利随变化而战”，纽约时报，2011年11月12日，https：//www.nytimes.com/2011/11/13/world/europe/silvio-berlusconi-resign-italyausterity-measures.html。

[2] Bennhold（2012）。

[3] Wolf（2012）。

[4] Altman（2011）。

[5] Marx（1867；1894；1939）；Hilferding（1910）；Lenin（1917）；Bukharin（1918）；Harvey（1982）；Arrighi（1994）。

[6] Mills（1956）。

[7] Dahl（1961）。

[8] Dahl（1959）。此外，他还认为，“这些群体没有一个目的是一致的；每一个群体在某些范围都具有很大的影响力，但在许多其他范围却很弱；拒绝不想要的替代选择的权力比直接支配结果的权力更常见。”

[9] Miliband（1969）。

[10] Barrow（1993）。

[11] Gilens and Page（2014）。

[12] Poulantzas（1969）。

[13] Poulantzas（1969）。

[14] Poulantzas（1969）。

[15] Barrow（1993）。

[16] Poulantzas（1978）。

[17] Lindblom（1977）。

[18] Lindblom（1977）。

[19] Lindblom（1982）。

[20] Lindblom（1982）。

[21] Block（1987）。

[22] Culpepper（2008）。“只要积累过程是私人的，”Adam Przeworski（1980）写道，“整个社会都依赖于维持私人利润和资本家分配这些利润的行动。”

[23] Lindblom（1977）。

[24] 在早期的批评中，Holloway and Picciotto（1978）认为，普兰萨斯和米利班德都遭受了“作为资本主义社会关系离散形式的经济和政治关系的不充分理论化”。由于未能阐明资本和国家实际上是如何相互关联的，两者最终都将二元性具体化了。哈洛威和皮乔托坚持认为，如果我们要认真对待我们的政治经济，我们应该“通过发展一种关于这种关系的适当理论来打破这种二分法”。

[25] Goldscheid（1919）；Schumpeter（1918）。

[26] O’Connor（1973）。

[27] O’Connor（1973）写道，“一方面，国债的增长使财政部在货币和财政规划方面拥有更大的权力。另一方面，债务制度通常会收紧资本对国家的控制。”另见Dyson（2014）。

[28] Mandel（1971）。

[29] 以前的马克思主义研究提到了“国家对资本的结构性依赖”（例如，Przeworskiand Wallerstein，1988）。

[30] 正如Culpepper（2015）所指出的，“资本主义制度的结构是每一个国家和金融互相依赖。研究结构性权力意味着关注这两个相互依赖因素的政治影响。”

[31] Dahl（1957）。这种权力概念在早期受到Bachrach and Baratz（1962）的批评，因为它排除了分析较不直接的权力形式的可能性，其中最重要的是设置议程的权力，后来被称为权力的“第二面”。在另一项重要的贡献中，Lukes（1974）后来批评巴赫拉赫和巴拉茨做得不够，提出了允许纪律内部化作为权力的第三面，就像福柯理论化的方式一样。

[32] Barnett and Duvall（2005）。

[33] Strange（1988）。另见：Waltzenbach（2000）；Lawton，Rosenau and Verdun（2000）；Kirshner（2009）。

[34] Strange（1994）。

[35] Culpepper（2015）；Culpepper and Reinke（2014）。

[36] Frieden（2015）同样指出，“债务人在其武器库中拥有强大的武器，特别是中止偿债的威胁，即违约。债权人可以威胁要切断借款人的融资，但债务人可以威胁要切断债权人的收入。”

[37] McKinsey（2013）。自那时以来，它们大幅下降。到2012年，它们比峰值低了60%。

[38] Hirschman（1970）已经提出，“如果‘它’以退出的威胁为后盾，话语权就会明显增强……无论是公开提出，还是退出的可能性仅仅被所有有关方面理解为是局势的一个因素。”有大量文献强调了金融全球化对民主回应的制约作用（例如，Frieden 1991b；Helleiner 1994；Cerny 1995；Mahon 1996；Rodrik 1997），尽管有些人试图增加一些细微差别，或质疑增加的资本流动性限制政策自主权的观点（例如Garrett 1998；Mosley 2000）。

[39] Andrews（1994）。Hacker and Pierson（2002）同样认为“资本流动是企业结构性地位的一个关键和高度可变的因素”。

[40] 例如，“金融全球化以牺牲主权政府为代价增强了市场代理人的权威”（Cohen2012）。另见Underhill and Zhang（2008）；Rodrik and Subramanian（2009）。相反的观点，见Mosley（2003），他认为全球化不会导致“逐底竞争”。

[41] Strange（1998）。更多关于这个“奇怪的力量”，见Keohane（2000）；Lawton，Rosenau and Verdun（2000）。

[42] Strange（1998）。

[43] Strange（1991）在20世纪80年代的国际债务危机之后感叹道：“对国际政治经济学者而言，不那么明显的是，决定金融结构的人所行使的结构性权力，特别是债权人和债务人之间的关系。”

[44] Leander（2000）；Strange（1998）。

[45] Strange（1996）。

[46] 例如，Krippner（2011）；Duménil and Levy（2011）；Panitch and Gindin（2013）。

[47] Sassen（1996）。

[48] 正如Lapavitsas（2013）所指出的，全球化时期的主要特征是“金融优势”，这正是金融化概念所要阐述的。

[49] 定义包括“金融市场、金融动机、金融机构和金融精英在国家和国际两级经济运作及其管理机构中日益重要”（Epstein 2001）；“主要通过金融渠道而不是通过贸易和商品生产积累利润的模式”（Krippner 2005，另见Arrighi 1994）；“金融市场、金融机构和金融精英对经济政策和经济结果产生更大影响的过程”（Palley2007）；“一个基础广泛的转变中，金融活动……逐渐占据主导地位”（Krippner2011）；“作为资本主义系统性转变的一个历史时期”（Lapavitsas 2014）。

[50] Zingales（2012）。

[51] Haldane（2010）。

[52] Haldane（2010）。

[53] Uhde and Heimeshoff（2009）。

[54] Santillán Salgado（2011）。

[55] Haldane（2010）。

[56] Wolf（2010）。

[57] Harvey（2010）。

[58] Foster（2007）。

[59] Lapavitsas（2008）；Krippner（2011）。

[60] Bhagwati（1998）；Wade and Veneroso（1998）。关于国际货币基金组织在20世纪90年代末东亚危机中的作用的更多辩论，见Stiglitz（2002）和Noble and Ravenhill（2000）。

[61] Streeck（2014）。

[62] Streeck（2014）写道：“与收税国的国家公民相比，负债国的市场公民是跨国整合的。他们作为投资者而非公民，纯粹以契约关系与国家联系在一起。”

[63] 关于后一点，Streeck（2014）指出，债权人“不能投票否决一个不符合他们意愿的政府；然而，他们可以出售现有债券或不参加新的公共债务拍卖”，从而通过增加借贷成本来惩罚政府。

[64] Streeck（2014）。

[65] Streeck（2014）。

[66] Streeck（2014）。

第四章

三种执行机制

从前几章的理论方法中得出的见解使我们能够开始拼凑一个基本框架，以理解主权债务危机中金融的结构性权力。简言之，这种权力是金融部门作为资本主义经济中信贷货币主要创造者地位的产物，核心是拒绝向所有国家、企业和家庭提供再生产所依赖的短期信贷额度的能力。至关重要的是，自20世纪70年代中期以来，由于三个相互关联的事态发展，私人债权人的结构性权力得到了极大的加强：第一，金融全球化和世界经济金融化导致了更加集中的金融部门和更加中心化的国际信贷市场；第二，债权国、中央银行和类似国际货币基金组织的国际金融机构进行了重组，发挥了更集中的干预作用；第三，国家对信贷和能够提供信贷的私人债权人以及那些能够为外国债权人发挥桥梁作用的国内精英的依赖程度急剧增加。总之，这些事态发展不仅增加了违约的溢出成本，而且决定性地使外国债权人和主权债务人之间的权力平衡向前者倾斜，并且还使债务国内部的权力平衡发生重大变化，使之有利于与国际金融机构关系密切的金融公司和富裕精英。

然而，我们也注意到金融的权力并非绝对的，它的相对实力随着时间和地点的不同而不同。不幸的是，正是在这一点上，由林德布洛姆、布洛克和斯特兰奇等学者提出的结构性权力假说的原始表述通常都不完善。[1]卡尔佩珀指出，近年来“企业的结构性权力理论已经被边缘化，事实证明，企业往往无法获得它们想要的东西”。[2]当然，企业并不总是得其所好，这并不意味着它们缺乏权力；不同的企业可能只是想要不同的东西，有些企业比其他企业更成功地获得了它们偏好的东西。尽管如此，人们现在普遍认识到，早期的文献受到决定论暗示的影响，过于强调市场惩罚的独立性和自动性，这导致其不足以解释结果的变化。[3]因此，赫莱纳参考了斯特兰奇的研究，“即使是结构性权力分析的主要倡导者也没能把握它的全部可能性”。[4]为了挽救结构性权力假说的重要见解，今天需要的是一个更为动态的理论框架和一种更为精细的方法，来解释为什么金融的结构性权力会随着时间和地点而变化。正如本杰明·科恩提出的，当代结构性权力理论家面临的挑战“将会是双重的：第一，识别决定结构性权力可用或不可用的关键条件……第二，识别决定结构性权力可能或不太可能成功的关键条件”。[5]

自2008年全球金融危机爆发以来，越来越多的政治经济学学者试图做到这一点。[6]本书旨在通过提出双管齐下的方法为这一（重新）兴起的文献做出独创的贡献：第一，把重点从结构性权力本身略为抽象的概念转向这种权力在实践中运作的因果过程，前者在实证研究中仍然极难操作和衡量；第二，允许自下而上对金融的权力提出质疑。简言之，对结构性权力进行分析的理论和方法论上的方法应当设法明确结构性权力影响受约束行为者的具体的执行机制，并确定这些机制能够有效的确切条件，以及它们有可能失效的确切条件或抗衡机制。考虑到这两个目标，以下章节将介绍金融结构性权力运作、债务人履约的三种执行机制，明确每种情况下影响其整体实力和有效性的精确条件及抗衡力量。这些内容也汇总在表4.1和表4.2中。

表4.1 执行机制有效的条件

表4.2 执行机制失效的条件

第一节 债权人卡特尔施加的市场规则

第一种执行机制——市场规则（见图4.1），是当出现违约时，私人债权人通过拒绝提供进一步的信贷和投资，从而对债务人的经济造成高度破坏性溢出成本的能力的产物。我在这里故意用广义上的术语“市场规则”，来指通过买和卖、投资和撤资、贷款和不贷款等总体经济过程对政策制定者施加的任何基于市场形式的压力。因此，约束主权债务人的市场规则的表现形式可以包括国际资本外逃、外国投资者抛售政府债券以及减持商业银行贷款等形式。关键是私人投资者、银行和其他金融机构的市场行为有能力约束负债累累的外围国家政府的行为，将不履约的成本提高到国内精英没有动力违约的程度。我认为，之所以负债累累的政府普遍偿还债务，主要原因之一是政府官员担心一旦暂停偿债会立即导致信贷流通停滞和破坏国家稳定的国际资本外逃，对国内经济造成严重冲击，这对国内资本所有者的伤害尤为严重。

图4.1 第一种执行机制——市场规则

尽管这一市场机制与第一章描述的声誉机制有一些相似之处，两者都依赖于市场施加的某种“信贷禁令”，但它们至少在三个关键方面有所不同。第一，在结构性权力假说的市场机制中，政策制定者不太关心国家能否获得信贷，而是更关心更高的借贷成本或潜在信贷中断的溢出效应对更广泛的经济表现造成的影响。在结构性权力假说中，违约的主要成本不仅仅包括国家未来的借贷能力，还包括国内私营部门的整体健康状况和表现。更具体地说，这不仅关系到政府的长期平稳能力，而且关系到国内银行和企业当前的脆弱性。因此，在结构性权力假说的市场机制中，最终是削弱经济的溢出成本的威胁以及预计会受到这些成本伤害的社会团体的政治反对，对政府违约意愿施加了内部制约。

第二，与声誉机制的一个重要区别是，金融结构性权力所依赖的信贷禁令倾向于是临时性的，而不是更长期限的或永久性的。我认为，私人贷款决定与债务人先前信贷历史无关。正如我们在第一章中所看到的，投资者通常不会区分历史还款记录，在风险评估中表现得相对缺乏远见。相反，即使经常无法充分地区别对待不同的债务人，投资者也往往试图通过向其收取更低或更高的利率，甚至拒绝提供进一步的信贷，来奖励或惩罚特定的政治机构和政治家。这意味着政策制定者不必关心未来几年的市场准入问题，而是非常关心不履约对经济表现的直接影响。即使违约的短期溢出成本会在几个月或几年内趋于缓和，它也会对国内经济造成短期破坏，并削弱政府在公民眼中合法化的能力。毫无疑问，很少有民选官员愿意眼睁睁地看着大规模的金融崩盘和经济萧条，承受因此造成的政治影响，更别提这可能带来的社会动荡了。

第三，与声誉机制不同的是，私人债权人的权力不一定局限于抽象、自动或非政治性的市场行为。事实上，私人债权人能够有目的地利用市场变动，故意将信贷中断的威胁作为一种政治武器，迫使违约的债务人重返正轨。在这方面，卡尔佩珀和赖因克做出了有益的理论说明，即结构性权力的概念不应被简化为那些客观的、自动行使的权力形式。结构性权力不仅是“政治发挥作用的背景条件”，而且也是“企业在政治舞台上所使用的一种活跃资源”。因此，我们不应仅仅从“自动惩罚反冲”机制的角度来理解结构性权力，而应注意更明显的表现形式。“尽管结构性权力肯定能自动发挥作用，”卡尔佩珀和赖因克写道，“但它也可以出于战略目的被有意部署。”因此，使这种权力结构化的不是行使权力的方式（无论是战略性的还是自动的），而是权力的来源，这种权力总是“来自企业的经济地位”。[7]在我们的案例中，金融的结构性权力来自它作为全球化和金融化资本主义经济中信贷货币主要创造者的地位。它既可以通过出售政府债券或决定停止向某一特定债务人提供贷款来自动发挥作用，也可以战略性地通过故意威胁在违约的情况下拒绝提供进一步的信贷来发挥作用。

综上所述，这种武器的效力（无论是自动的还是战略性的）取决于两个关键条件：第一，私人债权人是否有能力维持一个相对一致的国际债权人卡特尔；第二，债务人依靠债权人卡特尔获得进一步融资。关于第一点，只有所有债权人同时停止放贷并维持一个完全合格的“信贷打击”，直至在有利于债权人的条件下重新谈判，才可能通过拒绝进一步提供信贷来惩罚不履约债务人。如果足够多的债权人打破常规，希望能击败对手而以更好的条件给违约政府提供新贷款，那么短期信贷中断的威胁就会失去可信度，市场规则也会失效。因此，至关重要的是，私人债权人在追求作为债权人的集体利益方面保持相对统一，而不是为争夺市场份额而相互竞争，追求狭隘的自身利益。在关于拉丁美洲债务危机的文献中提出的“债权人卡特尔”的概念，旨在抓住私人债权人抵制个人“搭便车”的诱惑，并在与主权债务人的交易中展现出统一的战线的能力。[8]

这一观察又提出了一个重要问题：在什么条件下债权人卡特尔才能维持其内部一致性，以及在什么条件下它将失败？本书的关键论点之一是，贷款结构和由此产生的债务所有权结构是保持债权人卡特尔内部一致性的两个至关重要的因素。更确切地说，关键是市场集中度和由此产生的债务集中度，这影响到相关债权人的数量和贷款结构在多大程度上使债权人的利益一致，减少债权人的协调，并鼓励集体行动而不是个别放款人的机会主义行为。[9]当国际借贷结构高度集中、债权人利益相互关联时，债权人的一致程度也将变高，市场规则也将得到加强。相比之下，如果集中度较低，贷款结构鼓励个人“搭便车”，债权人的一致性也将较低，市场规则将被削弱。在实践中，这意味着银团贷款和高度集中的债券融资将减少违约的可能性，而分散的债券融资则会增加违约的可能性。

债务所有权结构决定了拒绝提供进一步贷款的威胁是否有效，这（债务人对债权人卡特尔的依赖）又进一步取决于另外两个条件：外部选择的可得性和债务国在金融和商业方面自给自足的程度。如果债务国有外部选择，比如愿意并能够提供替代融资来源的友好的外国政府或地区性多边债权人，或者有足够的金融缓冲来吸收外国信贷中断带来的经济冲击，那么短期信贷中断的溢出成本就会降低，市场规则的强度也会减弱。债务人单独减轻短期信贷中断影响的能力，在以下情况下会增强：国家有基本财政盈余（收入超过息前支出）；贸易顺差（出口大于进口）；拥有巨额外汇储备（用于保护货币价值免受贬值压力和支付至关重要的进口）；拥有向本国金融体系提供流动性的能力（需要对央行进行控制，一个相对健康、资本状况良好的银行体系，以及在违约后对资本进行控制以阻止资本外逃的能力）。当这些条件成立时，短期信贷中断对陷入困境的债务人的损害可能会相对较小，从而使违约成为比持续的外国财富转移更具吸引力的选择。显然，这并不意味着一个国家在获得贸易顺差时就会自动暂停付款。拥有这种顺差将为其提供另一种外汇来源，这可能为不履约政府提供不景气时期的缓冲，并使其在信贷中断时有更大的回旋余地。

由此得出结论，当债务集中程度高、债权人利益一致、债务人依靠债权人卡特尔获取外部融资时，金融市场的规则力量就会增强。相反，当债务集中程度低、债权人利益不一致、债务人有外部选择或在金融和商业方面相对自给自足时，金融市场的规则力量将被削弱。这一论点可以与某些学者的主张形成对比，他们认为分散的资本市场比集中的银行贷款更具有惩戒性，因为这为个人投资者构成了更可信的退出威胁，从而增加了政策制定者对投资者惩罚的担忧。[10]虽然政府债务原则上更容易在“完美”和流动性高的债券市场抛售，但事实证明，这种投资者退出选择实际上使分散的债券市场容易受到个别债权人的恐慌或机会主义行为的影响，这些债权人可能会打破规则，或者为了击败对手而继续向不履约的政府放贷（从而导致短期信贷中断的威胁失效），或者拒绝参与让陷入困境但履约意愿良好的债务人保持偿付能力的集体努力（从而使违约的可能性更大）。正如我们将在个别案例研究中看到的那样，防止违约实际上涉及一种复杂的平衡行为，债权人需要能够通过缩减短期信贷额度来可信地威胁不履约债务人，同时保持陷入困境的债务人的偿付能力，以便它们能够继续偿还债务。这又需要债权人的高度团结和对债务人的监督。与少数几个具有系统重要性的、政治上强大的、财务上老练的成熟参与者（比如大型国际银行）相比，分散的小型债券持有人将更难实现债权人的高度团结和对债务人的监督。大型机构的偿还利益在结构上与国际贷款的性质紧密相连，在系统稳定中有存续利害关系。当只有少数高度相互依存的金融机构参与贷款时，债权人更有可能成功地协调出一个应对流动性问题或不履约行为的均衡和统一的办法。[11]

不过，即使是一个相对统一的债权人卡特尔，当违约风险上升到濒临破产的程度时，也会设法让一个大的债务人生存下来。在这种情况下，集体收回信贷以避免遭受严重损失的动机可能会变得过于强烈，以至于个别债权人无法接受。一个自我实现的预言（投资者争先恐后地退出，从而产生他们希望避免的结果）的风险，再加上当今许多大的私人银行被认为“大而不能倒”，至少从债权人的角度来看这引发了一种系统性需求，即官方部门的干预可以让陷入困境的主权债务人在市场恐慌不断升级的情况下继续生存下去。正如苏珊娜·苏德伯格所指出的那样，“要在国际信贷体系内重建权力关系，就必须确保债务人被置于借贷游戏的范围内”。[12]即使贷款结构高度集中，市场机制也容易失灵。因此，就其本身而言，这是一个必要但不足以阻止违约的壁垒。要想真正有效，就需要一些起平衡作用的事物。

第二节 官方债权人的有条件贷款

第二种执行机制是由债权国和国际金融机构提供的有条件贷款（见图4.2）。在严格的政策条件下，通过向陷入困境的债务人发放“救助”贷款，官方债权人不仅进行干预以保持债务人的偿债能力，有效地扮演了国际最后债权人的角色，而且执行和监测将释放最大数量用于继续偿债的公共收入和外汇的政策和改革。官方债权人手中的主要威胁与支撑私人债权人结构性权力的威胁是一样的：在债务国不履约时拒绝向其提供信贷的能力，这意味着违约国将无法获得任何外部融资，从而给其国内经济造成削弱性的溢出成本。除此之外，紧急贷款分批发放的事实加强了这一威胁：债务人只有在履行对私人债权人的债务并进行所要求的结构调整的情况下，才能继续获得下一笔贷款分期付款。与此同时，与会在投资者恐慌时失效的市场机制不同，理论上官方债权人的市场规则作用是无止境的，因为即使在没有利润前景的情况下官方债权人也可以维持有条件贷款。它在运作上也更具战略性，因为官方债权人的结构性权力不依赖于任何自动反冲机制，而是取决于是否发放下一笔信贷的深思熟虑的决定。

图4.2 第二种执行机制——有条件贷款

正如我们将在本书的章节中看到的，在战前时期，市场规则执行者和国际最后债权人的作用只是部分地、间歇性地和即兴地由承销银行和债权国履行。相比之下，在战后时期的全球金融架构中，所有这些职能，包括提供有条件贷款、进行结构调整、监测财政和政策、决定未来市场准入等，现在都由国际货币基金组织承担。最近的几十年里，国际货币基金组织的危机管理角色得到了美国财政部和美联储的支持，近来它还与欧盟成员国、欧盟委员会和欧洲央行合作，共同应对欧元区的主权债务危机。[13]国际货币基金组织在这方面的结构性作用并不局限于贷款金额或它执行的市场规则，通过对债务人的政策和经济表现予以认可，它还向市场行为者提供可信的非价格信号，表明特定债务人的信誉，从而充当市场准入的官方守门人，履行私人债权人卡特尔的协调职能。[14]因此，国际货币基金组织扮演着某种“集体债权人”的角色。

那么，在什么条件下，第二种执行机制会失效，而陷入困境的债务人可以蔑视官方债权人？本书再次指出，市场规则机制的有效性是债务人依赖外国融资和官方债权人展现统一战线能力的结果。债务人依赖的条件与上一节所述的条件相同，涉及外部选择的可得性以及债务人在金融和商业方面的自给自足（是否有基本财政盈余、贸易顺差、巨额外汇储备和对国内金融体系流动性的控制）。当政府有足够的国内缓冲或替代融资来源时，可能会明显不愿意遵守官方债权人要求的不受欢迎的紧缩政策和结构改革，更倾向于放弃未来的分期贷款，以换取经济复苏和至少将一部分调整费用转移到外国债权人身上的能力。

然而，官方债权人立场一致的条件是一个更加复杂和不可预测的问题，涉及债权国的国内政治、更广泛的地缘政治背景和债权国与国际货币基金组织（或任何其他参与有条件紧急贷款的国际组织）之间的关系性质。虽然债权国的国内政治不在本书的研究范围之内，但下面几章提出的案例确实表明，至少有两个基本假设。第一，如果一个危机缠身的国家的债务高度集中在主要债权国的一些系统重要性金融机构中，那么主要债权国政府和国际货币基金组织将在救助中拥有共同利益：国际货币基金组织将因此履行其维持全球金融稳定的职能，而债权国则由于国际货币基金组织的干预将被允许使用他人的资金来避免金融危机蔓延，并且在违约造成损失之后对本国风险敞口过度的金融机构进行资本重组。相比之下，如果主要债权国的大型银行和金融机构的风险敞口很小，那么系统性地向主要债权国蔓延的风险就会降低，官方债权人有可能不太愿意继续以提供国际救助贷款的形式给陷入困境的主权债务人提供公共产品。

第二，当向外国政府进一步提供救助贷款时，如果在国内遇到不可逾越的反对，主要债权国内部变得在政治上难以接受，或者存在高于一切的地缘政治担忧，阻止这些债权国对陷入困境或违约的债务国施加严格的市场规则，那么官方债权人之间可能会出现分歧，导致债权国完全撤回对进一步提供救助贷款的许可，从而使国际货币基金组织孤立无援。假如债务人始终未能符合国际货币基金组织的贷款条件，或者后者断定其债务是不可持续的，从而使其丧失进一步发放贷款的资格，那么国际货币基金组织的管理层和工作人员可能会发现他们倾向于终止自己的备用安排。如果这些因素中的任何一个与债权国内部金融机构的有限风险敞口相结合，使向全球资本主义中心地带蔓延的风险降低，官方债权人实际上可能会决定完全停止提供更多的紧急信贷，从而引发原本应该避免的违约。

在实践中，最有可能退出国际救助计划的通常是主要债权国内部保守的、孤立主义的政府（当公众舆论转而反对将纳税人的钱汇往国外时），或者国际货币基金组织本身（当其自身的法规阻止其因不履约或无力偿债而发放进一步的贷款分期时）。关于第一点，举例来说，劳伦斯·布罗兹已经表明美国国会的保守党成员更倾向于反对进一步提高国际货币基金组织的配额。[15]关于第二点，最近国际货币基金组织与欧洲债权国，特别是与德国之间的争执，显示出（截至本书撰写之时）国际货币基金组织仍可能因对希腊长期债务可持续性的担忧而退出希腊救助计划。在这方面至关重要的是，要记住债权国政府需要向国内选区负责，还需要牢记更广泛的外交政策目标，而国际货币基金组织需要捍卫国际声誉——继续向资不抵债或违约的政府提供贷款，可能会损害前者的国内支持率或更广泛的外交政策目标，就像在成员国眼中，可能会削弱后者作为循证多边贷款机构的地位，从而损害其信誉和遏制未来危机的能力。因此，官方债权人最终可能会决定终止债务人进一步国际融资，从而直接引发违约，而他们原本的救助计划本应避免这种违约。

第三节 国内精英的桥梁作用

这两种国际执行机制——债权人卡特尔强制实施的市场规则和国际官方债权人的有条件贷款——又得到债务国内精英的桥梁作用（见图4.3）的补充。正如我们之前看到的，过去40年来政府对私人信贷的依赖程度日益增强，极大地改变了全球政治经济中已确立的权力关系，加强了国际债权人的权力，牺牲了国内选民的利益。对于这一点，我们现在必须加上债务国国内政治、金融精英所发挥的中间人作用。在政府高度依赖信贷的情况下，我们应该期望最有能力吸引信贷的社会群体意识到，与缺乏这种能力的人相比，他们的地位得到了加强。实际上，这意味着债务国内具有国际流动性的、金融一体化的、意识形态正统的精英将在金融决策方面获得特权地位，得益于他们对外国债权人所发挥的“桥梁作用”。正如西尔维亚·马克斯菲尔德在墨西哥问题上所主张的，随着政府对信贷的依赖程度加深，国内精英，特别是银行家和技术官僚，将变得更加强大：“与外国债权人建立良好关系的需求越大，债权人及与他们关系密切的银行家在政策过程中的分量就越大。”[16]

图4.3 第三种执行机制——桥梁作用

第三种执行机制可能涉及外国债权人与国内精英之间的人际关系，但它绝不依赖于这种直接联系，并且肯定不是国际银行家密谋接管债务人政府机构的结果。相反，这在很大程度上取决于国内精英和外国债权人的物质利益和意识形态在结构和规范上的一致性，双方都将因单边违约而蒙受损失，并且双方通常都受益于并相信财政纪律、市场自由化、“稳健的货币”和不间断偿债的美德。与外国债权人一样，国内精英倾向于反对单边违约，不仅因为他们通常持有较大份额的政府债务，而且因为违约会损害金融部门和国内企业，从而破坏他们自身权力的基础：他们在全球金融机构中的桥梁作用以及他们在国内政治中的特权地位。由于与外国债权人的还款偏好保持一致，国内精英往往更愿意致力于持续偿债所需的正统财政政策，而债权人也会在未来的贷款中以更优惠的条款回报这种政策。[17]

有些政治行为者仍然忠于国内的劳动人民，他们不能也不愿承诺实施必要的紧缩政策和结构改革，以开启进一步的信贷分期或重新获得市场准入。国内精英阶层的加强通常意味着这些反紧缩激进人士被边缘化。这一变动有助于解释为什么在财政紧缩时期，左翼政府通常被拉向中心，而反紧缩激进人士要么被边缘化，要么受到强烈的国内和国际压力，迫使其回归财政正统。由此产生的是外国债权人和国内精英之间强有力的、相对一致的国际联盟，其主要基于共同利益和想法，即强烈反对暂停付款，而不一定是人际关系的结果。在国内，这个联盟一般来说会试图通过杜绝社会反对财政紧缩和结构改革的政治表达，例如通过宪法检查政府开支、与官方债权人达成某种具有法律约束力的协议、以牺牲行政部门的利益为代价削弱立法权，使自己远离民众的压力。随着时间的推移，国内精英成功地巩固了他们的特权地位，债务人的纪律逐渐内化到国家的金融官僚体系中，对调整成本的分配和国家政府的民主反应产生深远的影响。[18]

这种债权人对债务国内部政治进程的间接控制往往带有技术官僚色彩，非选举产生的央行官员和金融管理人员将担任重要的权力职位，以确保全额还款和其他有利于投资者的政策。虽然这种安排通常是以经济必要性和专门性的名义提出的，但实际上是试图通过财政政策非政治化、紧缩政策自然化，使之看来是经济上不可避免的结果，从而保护金融精英免于面临政治上的反对。这种行为实际上构成了政治干预，目的是将调整负担从私人债权人和国内精英身上转移到社会中特权较少、权力较弱的阶层。然而，根据上一章提出的见解，需要强调的是：富有的精英之所以强大，并不是因为他们控制了金融决策；相反，因为他们很强大，所以他们才控制了金融决策。与国际债权人一样，他们的权力来源是结构性的，是政府对信贷依赖的最终产物。这意味着即使政府人员有所改变，国内精英的特权地位仍将继续制约财政困难的政府对抗外国债权人的意愿。事实上，最近的研究表明，一个国家的金融市场越发达、越一体化，国内金融部门就会通过这一机制对本国政府施加越多的约束。[19]

那么，第三种执行机制在什么条件下有效，在什么条件下会失效？由于国内精英的特权地位至少部分来自他们对外国债权人的桥梁作用，所以这种机制似乎取决于三个因素：第一，政府对外国信贷的依赖；第二，国内精英吸引外国信贷的能力；第三，精英阶层有能力抵御自下而上的民众反对意见，并保持对经济决策（特别是财政部和中央银行）“指挥高度”的政治和行政控制。关于第一点，政府对外国信贷的依赖程度越来越高，将会加强国内精英阶层的力量，而较低的依赖程度则会削弱这种力量。当政府根本不需要任何外国信贷时，桥梁的作用就会变得不那么重要，甚至可能完全消失。关于第二点，国内精英吸引外国信贷的能力取决于他们能否说服外国债权人相信他们的承诺，正如诺斯和温加斯特所指出的，这种因素不是自由民主体制本身的结果，而是源自政策制定者执行“负责任的”财政政策和继续偿还债务的能力和意愿。当国内精英阶层的物质利益和意识形态在结构和标准上与外国债权人相一致时，这种能力和意愿就会很高。当金融政策制定者的物质利益和意识形态与外国债权人不一致时，这种能力和意愿就会很低。而当执行“负责任的”财政政策的政治或体制能力缺乏时，承诺的能力就会很低。如果国内精英阶层无法和/或不愿执行有利于债权人的政策，使他们能够以体面的条件吸引更多贷款，那么他们的桥梁作用（以及由此产生的特权地位）可能会分崩离析。关于第三点，能否抵御民众对紧缩的财政调整的反对，取决于国内精英阶层是否有能力遏制调整成本分配不平等而导致的合法化危机以及保护决策不受公众支持违约的压力。当愤怒的民众开始放弃对国家的忠诚并且反抗政治当局时，单边暂停偿债的选择最终可能会开始对政策制定者更具有吸引力。这种暂停偿债可能是一个新的亲违约联盟的明确政策偏好，该联盟刚刚通过罢免有利于债权人的当权者而上台；也可能是国内精英阶层战略撤退的一部分，目的是通过将部分调整成本转移到外国债权人身上，来缓解社会紧张局势，恢复政治稳定。

不管情况如何，应该强调的是债务人成功的反抗或亲违约联盟选举的胜利可能会改变债务国的政策偏好，但它本身并不能克服政府对信贷或金融结构性权力的依赖。要使政策偏好转变为政治结果，债务国必须有一定程度的自主权。换句话说，只有当这三种执行机制都失效时，一个国家才能够单边暂停偿还外债而又不因破坏性的短期溢出成本而被迫恢复履约。这意味着，即使一个亲违约或反紧缩联盟在面临一场深层次的合法化危机时掌权，它也可能受到高度集中的国际信贷市场和不宽容的官方债权人施加的外部约束。换句话说，即使是一个决心结束紧缩并让债权人付出代价的政府，如果权力的平衡仍然对其不利，最终也可能被迫履约。

[1] 例如，Keohane（2000）；Lawton，Rosenau and Verdun（2000）；Verdun（2000）。

[2] Culpepper（2011）。

[3] 尽管林德布鲁姆明确承认决策者有时会决定压制市场纪律的可能性，他指出，哪里有监狱，哪里就会有越狱。但他从未真正说明什么时候商业利益有可能胜出，什么时候没有。

[4] Helleiner（2006）。

[5] Cohen（2000）。

[6] 例如，Culpepper（2015）；Culpepper and Reinke（2014）；Helleiner（2014）；Woll（2014）；Winecoff（2015）；Emmenegger（2015）；Fairfield（2015）；Bell and Hindmoor（2016）；Moran and Payne（2014）。

[7] Culpepper and Reinke（2014）。

[8] 本文的理论方法，主要是下面的观点，即关于信贷市场的集中特性使国际债权人卡特尔的形成变得容易，主要得益于Griffith-Jones and Sunkel（1986）、Stallings（1987）、Marichal（1989）及其他学者对拉丁美洲债务危机研究作出的一些重要贡献。

[9] Suter and Stamm（1992）已经假设“债权人的影响程度是由行为者结构决定的，或者更具体地说，由债权人一方的行为者结构决定的……债权人是否有能力对债务国施加深远影响，对抗债务国的利益并强制执行债务清偿的硬条款，取决于债权人之间是否建立强有力的合作网络。这类债权人俱乐部的制度化，其前提是相对少数的行为者主导密集的互动结构”。

[10] 例如，Kaplan（2013）发现，分散的债券市场增加了对拉丁美洲借款人财政政策的市场纪律。Kaplan and Thomsson（2017）的理由是，“与既得利益的银行家相比，债券持有人可以更容易地退出他们的贷款关系，使政府管理经济的空间更小。主权债务国不断面临资本退出的威胁，迫使他们承诺平衡预算和低通胀、推行紧缩政策。作者为他们的观点提供了令人信服的证据。然而，应该指出，卡普兰和汤姆森主要关注市场纪律，因为它涉及财政政策，或者更具体地说是政府支出。本书提出的研究着眼于一个不同的因变量（债务偿还），这可能有助于解释不同的发现。在下面的段落中，笔者将试图解释为什么集中市场倾向于提高债权人迫使债务人偿还债务的能力。

[11] 在这方面，本文的观点与Frieden（1991a）类似，他指出高度集中的部门往往更容易产生合作，避免集体行动问题，并施加政治影响。

[12] Soederberg（2005）。

[13] 有大量关于国际货币基金组织贷款政治的文献。大量研究关注“谁驱动国际货币基金组织政策”这个问题：国际货币基金组织自己的员工和管理层、其最强大的股东（美国和西欧）、意识形态考虑或私人金融利益。不幸的是，回答这个问题超出了本研究的范围。笔者在此提出的观点与其说是与国际货币基金组织政策的决定因素有关，不如说是与其影响有关，即自20世纪80年代初以来其贷款、监测监督活动在全球金融架构内发挥的信贷执法作用。简而言之，笔者建议观察国际货币基金组织的实际工作（向陷入困境的借款人提供有条件贷款），以及这一活动在保持债务人偿付能力和偿还债务方面发挥的核心作用。令人遗憾的是，这里没有空间讨论关于国际货币基金组织政策决定因素的相关辩论，但感兴趣的读者可以查阅Pastor（1987）、Thacker（1999）、Vreeland（2003）、Babb（2003）、Broz（2005）、Broz and Hawes（2006）、Copelovitch（2010）的研究，Kentikelenis，Stubbs and King（2016）最近的研究以及肯蒂凯莱尼斯即将出版的专著。

[14] 这是从拉丁美洲债务危机文献中得出的另一个重要观点。在对国际货币基金组织20世纪80年代和90年代国际危机管理中的作用的广泛研究中，国际货币基金组织内部历史学家Boughton（2001）也提出了这一观点。

[15] Broz（2005）。

[16] Maxfield（1990）。

[17] Maxfield（1990）；Streeck（2014）。

[18] Streeck（2015）将这一过程称为“整合状态”的兴起。

[19] Gennaioli，Martin and Rossi（2013）研究发现，“政府偿还债务的意愿，以及由此产生的借贷能力，取决于私人金融市场的发展程度。更发达的金融市场会导致公共违约带来更严重的后果，从而为政府提供更强有力的偿还激励。”

第二部分

主权违约简史

第五章

负债国的形成

随着理论方法基本框架的形成，我们终于可以转向长期的国际政府财政问题，从它在意大利城邦的最早表现，到它在动荡的两次世界大战间隔时期壮观的崩塌。对于这个研究项目来说，将主权债务和债务违约的历史回溯到现代欧洲早期的根源是特别有现实意义的，因为这有助于理解金融权力的最终来源，以及这种权力是如何在资本主义发展过程中演变的。显而易见，如果将8个多世纪的经济史浓缩成三个简短的章节，那么任何类似的讨论势必是粗略的。因此，以下讨论的目的不是提供详尽的概述，也不是进行严密的实证假设检验，而是说明一些基本要点，有助于将战后主权债务违约发生率的下降与更广泛的历史背景联系起来。

本章第一节将首先定位于政府对信贷的结构性依赖来确定金融权力的来源，这在历史上产生了一个强大的债权人阶层。在第二节中，我们将看到主权债务履约从一开始就是极具争议性的，经常导致债权人和纳税人之间激烈的分配冲突，以及在财政政策和民主代表问题上旷日持久的权力斗争。第三节将引用两个早期的现代案例，即热那亚人向西班牙国王菲利普二世贷款和阿姆斯特丹资本市场的发展，以展示主权债务是如何在现代早期得以实现的，尽管债务违约一再发生，履约的性质也颇具争议。这里的主要论点是第一种执行机制——高度集中的国际债权人卡特尔所施加的市场规则的关键要素，它在资本主义发展的早期阶段就已经处于萌芽状态，使得主权债务足够可靠且有利可图，至少在债务人和债权人数量有限、经常发生主权违约的情况下如此。在简要概述主权债务的发展历史后，第六章将阐述19世纪在英国强权下的关于金融国际化的相同观点，而第七章则简要介绍大萧条时期单边暂停偿债的浪潮。

第一节 公共债务的兴起

作为经济史学科奠基人之一，厄尔·汉密尔顿曾写道：“国债是少数几个没有根植于古代世界的重要经济现象之一。”[1]虽然前现代统治者和中世纪君王偶尔会借债和违约，但所涉及的金额一般很小，而且人们普遍认为那些债务是个人性质的，大多数国王在继承王位时都拒绝偿还前任国王的债务。直到中世纪后期，意大利城邦中的第一批商人共和国诞生，主权债务才真正成为公共债务。热那亚可能是第一个在1149年发行市政债券的独立共和国，紧接着是1164年的威尼斯和1166年的佛罗伦萨。[2]

在随后的几十年和几个世纪里，锡耶纳、阿拉斯、不来梅、科隆和巴塞罗那等都建立了自己的公共信贷体系。从16世纪起，卡斯蒂利亚、那不勒斯、法国、荷兰和教皇国等领土国家也相继建立公共信贷体系。[3]最早的公共债务通常是强制性的，富人（主要是商人和商人银行家）等被迫做出一定数额的让步，而不是以未来税收和其他收入来源所产生的特定公共收入来源作为保证。随着时间的推移，这些贷款变得自愿和更加长期。从13世纪后半叶开始，未偿还的公共债务开始被合并成永久债务，可以出售给感兴趣的交易对手或者传给后代，从而带来活跃的二级公共债务市场交易的发展，并为现代金融市场的兴起奠定了基础。[4]

因此，公共债务的出现标志着从封建主义社会秩序向原始资本主义国际国家体系的历史性转变。正如马克思后来在《资本论》中所言，公共债务的诞生“标志着资本主义时代的诞生”，由此产生了“股份公司、各种可转让效力的交易以及投机，简言之，即证券交易所的赌博和现代银行的统治”。[5]封建君王主要依靠领地收入来维持军事行动和宫廷开支，只是偶尔以个人名义进行短期借款，而意大利商人共和国发展了复杂的税收和信贷制度，以资助其争取独立的斗争和随后的军事行动。[6]因此，公共债务出现的主要驱动力几乎总是战争的迫切需要。为了获得独立、征服海外领土、抵御忌妒的王子，以及在与敌对城邦互相残杀的冲突中获胜，早期的现代共和国几乎别无选择，只能提高海军和军队的规模。然而，由于人口少且绝大多数是城市人口，维持常备军没有什么意义：永久性动员公民参加战争将给当地经济带来太大的负担，尤其是富裕的城市居民早已不再进入战场。此外，一支小型的本土军队无法与地中海和阿尔卑斯山另一边庞大的领土帝国相匹敌。所以，意大利城邦越来越依赖雇佣军提供的昂贵的战争和帝国建设服务。[7]由此产生的开支反过来又刺激了发展复杂的税收和公共信贷体系的需要。

几个世纪以来，政府对私人融资来源日益增长的依赖，为寻租和投机创造了利润丰厚的机会，催生了一批富有的金融家，他们对自己所在的城邦的债务进行了大量投资。正如卢西亚诺·佩佐洛所指出的，中世纪晚期和现代早期的意大利发生了结构性变化：“只要国家财政没有受到严峻和持续的压力，这个体系就是‘债权人的天堂’。本金在较短的时间内还清，利息也定期支付。”[8]这立即引发了一个问题：为什么地方统治者如此守时地偿还债务。佩佐洛认为这是由于债权人和权力精英往往是同一些人。“支撑这一体系的关键特征，”他写道，“在于主要债券持有人与权力精英之间的紧密联系。只要这一特征仍然存在，政府就不太可能违约。”[9]斯塔萨维奇得出了类似的结论，发现寡头政权赋予持有政府债券的富有商人相应的权力，并确保财政政策免受公众要求违约的压力的影响。因此，“形式上更加寡头的城邦往往能够比那些拥有更加开放的政治代表制度的国家更容易获得信贷”。[10]

新兴债权人阶层的权力在文艺复兴时期的佛罗伦萨达到了第一个顶峰，这座城市孕育了现代银行业。1427年，托斯卡纳大区的这座城市陷入了似乎无望偿还的债务之中。与米兰之间旷日持久的战争使市政府陷入了严峻的财政困境，市民对为偿还债务而必须承受的沉重税收负担日益感到不满。一个世纪后，这座城市的历史学家弗朗西斯科·朱恰尔迪尼回顾了这场危机，认为“要么债务摧毁佛罗伦萨，要么佛罗伦萨摧毁债务”。[11]为了支撑公共财政，佛罗伦萨市政府颁布了现代早期最彻底、最具创新性的一项税收调查，即1427年的《卡塔斯托》（Catasto），其细致入微的细节为经济史学者提供了史无前例的关于现代早期欧洲最重要城市之一的财富分配性质的深刻见解。有趣的是，《卡塔斯托》揭示了佛罗伦萨的公共债务高度集中在一小部分债权人寡头手中：几乎60%的共和国债券是由2%的人口持有的。[12]这种公共债务的高度集中和政府对私人信贷的严重依赖产生了深远的政治影响，直接影响到美第奇（Medici）作为城市并最终成为欧洲大陆占主导地位的银行家族的崛起。正如佩佐洛所指出的，“成为政府的债权人意味着共同承担政权的命运，并因此支持它。在佛罗伦萨，美第奇（因此）把自己和从公共债务管理中获利的寡头联系在一起”。[13]

然而，正是在热那亚，公共债务的私人管理首先得到了适当的完善。1407年世界上第一家特许银行——圣乔治之家（Casa di San Giorgio）的成立是这方面的一个历史性里程碑。圣乔治之家基本上是一个由私人债券持有人组成的财团，确立了债权人对公共财政管理的直接控制权。[14]马基雅弗利以将圣乔治之家称为“国家内的国家”而闻名，而热那亚的权力精英阶层需要它。这座城市异常急躁，经常经历民众起义和相互竞争的商人家族之间权力平衡的转变。圣乔治之家有效地保护了财政政策和公共债务管理免受民众压力和政治不稳定的影响，降低了违约风险，使市镇能够以比大多数竞争对手都低的利率借款。正如米歇尔·弗拉蒂亚尼所指出的，“圣乔治之家的高层管理人员与政府的最高决策者来自同一社会群体”。因此，债权人对公共财政的控制“确保了圣乔治之家的利益与共和国的利益保持一致。这反过来又降低了共和国拒绝偿还债务的风险”。[15]低违约风险意味着更容易获得信贷，而充足的廉价信贷反过来又让热那亚在十五六世纪发展成为一个金融和海运强国，弗尔南·布罗代尔称之为“热那亚金融的伟大时代”：

3/4个世纪以来，“热那亚的经验”使热那亚的商业银行家通过对资本和信贷的控制，掌握了欧洲的支付和交易的节奏。这本身就值得研究，它肯定是欧洲世界经济迄今为止最不寻常的趋同和集中的例子，因为它将自己重新定位于一个几乎看不见的焦点上。整个体系的焦点甚至不是热那亚本身，而是少数银行家、金融家（现如今我们称其为跨国财团）。这只是热那亚这个奇怪的城市所面临的矛盾之一。虽然热那亚显然受到命运的诅咒，但它的“荣耀时代”前后都无愧于世界商业的巅峰。在我看来，热那亚似乎一直以来都是资本主义城市中的佼佼者。[16]

第二节 有争议的偿债政治

因此，可以肯定地说，政府对信贷的结构性依赖以及由此产生的独特债权人阶层的巩固，是更广泛意义上的现代金融、国际贸易和欧洲资本主义产生的基础。但同样的政治经济发展也产生了一些深远的社会影响。事实上，新兴的公共信贷体系很快就成为将财富从社会底层重新分配到顶层的有力工具。在债务所有权高度集中、一般纳税人不持有大量政府债券的地方，来自国家利息支付的利润通常直接流入政治势力强大的债权人阶层的口袋。相比之下，为了偿还这些债务而必须提高的税收（在早期主要以高度递减的消费税和土地税的形式）通常给底层市民带来了更沉重的负担。[17]其结果是，从劳动阶层（尤其是农民和工匠）征收的税收源源不断地流向一个由债券持有精英组成的小规模统治寡头，将公共债务变成分配冲突的一个主要来源，并成为社会不满情绪增长的避雷针，尤其是在财政危机时期。马克思指出，公共债务成为“原始积累最有力的杠杆之一”，从而使“金融家的即兴财富”成为可能，并在这一过程中创造了一个可怕的“金融贵族”。[18]这并非巧合，因为在许多早期的商人共和国中，债权人直接控制政府，税收分配和债务偿还的冲突通常与争取更大的政治代表权和国家财政公共控制的人民斗争同时发生。[19]简言之，偿还债务的政治从一开始就有争议，而且始终与要求更大程度的民主密切相关。

关于公共债务和政治代表权的第一次也是最引人注目的公开冲突是1378—1382年佛罗伦萨的“羊毛工人起义”。在一场毁灭性的银行业危机（部分原因是爱德华三世的违约）之后，该市由于黑死病的经济后遗症而瘫痪，一些最贫穷和最被剥夺权力的劳动阶层站了起来，并短暂夺取了权力。没有工匠公会的代表、受够了贵族寡头的特权——这些贵族寡头继续强制发放贷款以发动战争，并提高税收以偿还由此产生的债务——这些劳动阶级开始组建可以说是欧洲的第一个工人政府。值得注意的是，他们执政的第一批举措包括试图通过拒绝偿还最繁重的贷款来减轻公共债务的负担。尽管他们很快就被老贵族精英赶下台，但由此产生的政治骚动不仅从根本上改变了佛罗伦萨的历史进程，而且预示了欧洲其他地方随后的事态发展，实际上也预示着世界范围内的事态发展。[20]因此，在关于金融化历史周期的经典著作中，乔瓦尼·阿里吉将佛罗伦萨称为“所有先行者中最为清晰的”，并指出“在任何其他时间和地点，‘金融化’的社会两极化效应都不会更为明显。从这个角度来看，随后的所有金融扩张都是在托斯卡纳大区的这座城市首次上演的剧本的变化形式”。[21]

意大利半岛的其他地方也爆发了类似的债务和税收起义。一个多世纪前的1259年，至少在一定程度上是由公众对公共财政恶化的愤怒引起的一场民众起义已经震撼了热那亚。“热那亚的债务由富人持有，而大部分税收负担则由民众团体承担”，起义军领导人古列尔莫·博卡内格拉夺取政权后的第一批举措之一就是巩固市镇的债务。1339年，另一场起义让博卡内格拉的孙子西蒙尼上台执政，他的政府立即烧毁了该市的官方信用记录。在这一过程中，该政府从而摧毁了国家对商人家庭的未偿债务。在1408年，同样的命运降临在新成立的圣乔治之家的记录上。而政治上对公共财政的争论并不局限于意大利的城邦；无论在哪里，只要出现公共债务，分配斗争很快就接踵而至。例如，1456—1458年，随着亨利六世的君主制在严重的财政危机中苦苦挣扎，伦敦爆发了针对意大利和佛兰德商人的骚乱，从而引发了一系列暴力抢劫和纵火事件，并迫使该市的意大利人社区撤至温彻斯特。科隆是另一个引人注目的例子，在1371年、1396年、1481年和1513年经历了一系列民众起义，公共财政在每一次起义的不满事项中都占据了很重要的位置。1513年的起义甚至推翻了老牌商人精英，部分否定了科隆的公共债务，这证实了债权人继续控制政治机构以继续偿还债务的重要性。[22]此后不久，1520—1521年，一场反对西班牙国王查理五世的起义在卡斯蒂利亚蔓延开来。众所周知，科摩罗起义的部分原因是王室试图对当地社区进一步增税以继续偿还查理五世对德国银行家不断膨胀的债务，民众对此感到愤怒。类似的对日益增加的公共债务和税收负担的不满后来导致了荷兰起义（1568—1648年）、英国内战（1642—1651年）、法国大革命（1789年）和美国威士忌叛乱（1794年）。[23]

这些早期的主权债务偿还冲突基本上是国内性质的。虽然对债权人的公共敌意往往以“外来者”为目标，用宗教、种族或原始民族主义的方式表达，比如伦敦的意大利商人受到迫害或欧洲反犹太主义的蔓延，但大多数国家的债权人都住在城墙内，是统治商业精英的一部分。例如，在15世纪早期，仅有约10%的佛罗伦萨债务在外国手中，而在17世纪上半叶，约92%的圣乔治之家的本金由热那亚公民和机构持有。[24]然而，随着时间的推移，公共信贷体系的发展将产生强大的金融机构，最终在新兴债权人阶层背后形成一个复杂的覆盖整个大陆的商业银行网络。不久，意大利城邦和神圣罗马帝国的著名银行家族开始向整个大陆的主权国家提供贷款。

第三节 国际贷款的出现

这类国际贷款所涉及的规则与管理国内债务的规则完全不同。首先，外国债权人对主权债务人的政治机构没有个人控制权，因此他们无法直接执行跨境债务合同。欧洲早期现代主权国家经常违背其对外义务，这并不令人惊讶。正如温克勒所指出的，“在这段时间内，（对债务人而言）违约开始变得更受欢迎。暂停付款、减少利息和本金是经常发生的情况”。[25]最著名的例子可能是英格兰的爱德华三世对巴尔迪银行和佩鲁齐银行的违约，据称这引发了14世纪40年代的佛罗伦萨银行危机，以及西班牙的查理五世和菲利普二世对奥格斯堡的富格尔银行和韦尔泽银行的一系列违约。[26]阿里吉说，美第奇家族从这一历史经验中吸取了重要的教训，认为向外国主权国家提供国际贷款是有风险的业务。美第奇家族确实建立了自己的复杂的国际信用体系，谨慎地选择主权客户，并决定专注于佛罗伦萨和教皇的公共财政领域，至少他们可以对此进行直接控制。[27]

就像管理国内债务一样，国际银行业务的艺术最初被热那亚人进行了完善，他们开发了一套巧妙的银团贷款体系向西班牙的菲利普二世提供贷款，为他的许多战争和殖民征服提供资金，同时给利古里亚海岸带来数不清的财富。16世纪时，热那亚人发展起来的国际信贷体系是如此复杂，以至于西班牙国王——他依赖外国贷款来维持在美洲和荷兰的军事行动——很快就感到自己的回旋余地受到私人银行家的结构性权力的严重制约。正如理查德·埃伦伯格所指出的，“使菲利普二世得以年复一年地推行世界权力政策的不是波托西银矿，而是热那亚的交易会”。然而，亦正如法学家苏亚雷斯·德·菲格罗亚在1617年哀叹的那样，具有讽刺意味的是，正是这种对信贷的极度依赖会逐渐将伊比利亚半岛缩减为“热那亚群岛”。[28]尽管菲利普二世一再暂停付款，但意大利银行家仍能阻止国王彻底拒绝偿还债务，并通过拒绝发放更多的信贷迫使他回到谈判桌上，直到违约债务以有利条件得到解决。那么，这些外国债权人是如何对抗世界上最强大的君主的呢？

莫里斯·德雷利希曼和汉斯-约阿希姆·沃斯在一项关于菲利普二世财政状况的开创性研究中指出，答案在于国际贷款的结构和热那亚银行家的市场力量。德雷利希曼和沃斯发现，“信贷系统发挥作用尤为重要的原因是银行家在危机时期团结一致，在暂停偿债的时候切断了国王获得新贷款的机会”。[29]债权人的协调由于债权高度集中而变得更加容易——热那亚十大银行家族占所有债权的70%以上。通过交叠的财团放贷，债权人的利益在结构上相互关联并阻止了个别债权人“搭便车”，这个高度集中的热那亚债权人卡特尔设法向西班牙国王展示了一条统一的战线，一旦发生债务违约事件，他们能够可信地威胁拒绝提供进一步的信贷。[30]虽然菲利普二世在热那亚人接替富格尔银行和韦尔泽银行成为他的主要出资人后仍然两次违约，但这些违约的持续时间相对较短，而且通常被债权人认为是“可以原谅的”，他们中的大多数设法收回了投资，并在随后的谈判中避免了损失。[31]德雷利希曼和沃斯得出的结论是，鉴于债权人缺少对西班牙法院的直接控制，“市场力量，即热那亚网络从严重依赖信贷的债务人那里获取优惠条款和条件的能力，必须是我们故事的一个重要部分”。[32]虽然这两位作者将这一发现解释为声誉假说的有条件证据，但国王对信贷的依赖以及热那亚银行家开发的高度集中和相互关联的贷款结构的相关证据，也与本书中提出的结构性权力假说产生了重要的共鸣。当然，按照当代标准，这种早期形式的市场规则仍然是一种相对不完善的执行机制。最重要的是，它缺乏能够阻止菲利普二世在危机时期耗尽黄金储备的后备方案。但是，即便国王一再暂停偿债，它也足以让放贷有利可图。事实上，德雷利希曼和沃斯发现，“尽管王室的还款记录不尽如人意，但几乎没有银行家族亏损”。[33]

在17世纪，随着西班牙的土地（和海洋）开始被荷兰人占领，热那亚作为欧洲主要的金融中心的地位——先是被安特卫普取代，然后又被阿姆斯特丹取代。与意大利的城邦一样，阿姆斯特丹在国际金融方面的成功得益于以前在哈普斯堡统治下在荷兰各省建立的高度发达的公共信贷体系。具有讽刺意味的是，正是西班牙查理五世对寻找其他税收来源来偿还他对德国和意大利银行家的债务的尝试，引发了1568年的“荷兰起义”。正如詹姆斯·特雷西所指出的，西班牙增加荷兰税收的努力意味着，“税收的控制权必须交给对国家债务进行了大量投资的城市寡头”。[34]换句话说，当荷兰的联合省份奋起反抗哈普斯堡的统治时，私人债权人再次确立了对一个日益崛起的资本主义大国公共财政的直接控制，导致荷兰信贷成本大幅下降，这将被证明是荷兰对西班牙长达80年的战争中的最大武器。“不管是否公平，”特雷西总结道，“那些对国家债务进行了大量投资的人对财政政策的控制是荷兰公共信贷体系的真正天才之处，无论是在哈普斯堡时期还是在17世纪的辉煌时期。”[35]到1740年，布罗代尔告诉我们，荷兰人已经牢牢地确立了他们作为欧洲大陆银行家的地位，“到了18世纪60年代，所有欧洲国家都在荷兰债权人的办公室里排队：皇帝、萨克森州的候选人、巴伐利亚的候选人、丹麦国王、瑞典国王、俄国的凯瑟琳二世、法国国王，甚至汉堡……最后，美国叛军”。[36]

这再次提出了一个问题——荷兰债权人是如何设法执行这些主权债务的？这个谜题更加复杂了，因为荷兰人在18世纪发展起来的信贷结构与热那亚人16世纪设计的体系有很大的不同。与后者的银团贷款不同，荷兰的贷款建立在阿姆斯特丹资本市场的基础上，在这个市场中私人投资者通过各种金融中介机构购买外国政府的债务工具——大多是永久年金和长期债券。由于这种特殊的信贷结构，债务所有权往往高度分散和个体化。许多不同的投资者对遥远的外国政府持有索赔权，但不可能像高度集中的热那亚银行家卡特尔那样以协调的方式执行债务。简言之，荷兰投资者往往过于缺乏组织，以至于无法避免个人“搭便车”并在债务人违约时集体拒绝提供进一步的信贷。[37]那么，在荷兰国际金融霸权之下，主权债务是如何成为可能的呢？为什么阿姆斯特丹资本市场没有在外债违约浪潮中崩溃？

答案似乎至少在一定程度上来自承销贷款的中介机构：城市中最强大的银行公司。阿姆斯特丹资本市场实际上形成了一种等级分明的信贷结构，这种结构虽然在基础上广泛且分散，但往上层却变得越来越集中和富有组织。在这种结构的最顶端，一小部分私人银行将动用各自的私人经纪人和委托代理网络，使包括荷兰共和国本身在内的10个欧洲国家的政府债券上市，每家银行都倾向于专门处理与特定国家或地区的交易。与最终从当地经纪人手中购买债券的个人投资者不同，这些中介银行的数量非常少，只有少数几家主要公司“几乎对外国政府的贷款实行垄断控制”。[38]到18世纪末，詹姆斯·莱利指出，“大多数寻求信贷的外国政府都已经选定了银行家或决定了它们通常申请的银行家”，这使得这些国家的政府越来越依赖于与它们选定的银行家建立的良好关系，从而能够继续利用荷兰庞大的资本盈余。[39]阿姆斯特丹资本市场是唯一的深度和流动性都足以为大额主权债务筹集所需资金的市场，作为该市场的守门员，一小部分处于战略地位的荷兰银行家最终有效地控制了主要欧洲列强的信贷渠道和荷兰零售投资者的外国投资机会。[40]这反过来又赋予了这些银行家特权地位，他们可以威胁拒绝向违约政府发放更多贷款，即使基础投资者本身高度分散。似乎是这种高度集中、地域上专门化的承销业务的独特性质，最终迫使欧洲列强履行对荷兰投资者的义务。尽管阿姆斯特丹资本市场的形态非常不同，但荷兰政府的金融确实与热那亚的贷款有重要的相似之处：两者基本上都围绕一个高度集中的银行家卡特尔的垄断力量，一旦出现违约，该卡特尔可以威胁拒绝进一步发放信贷。

从这一历史讨论中可以得出的关键结论是，在资本主义发展的早期阶段，市场规则作为第一种执行机制已经初具雏形了。然而这一机制在财政危机时期仍然容易失效，特别是在18世纪末荷兰霸权突然开始衰落的时候。1788年，革命前的法国暂停偿还债务，这标志着一场大陆债务危机的开始，最终导致奥地利、瑞典、丹麦、俄国、西班牙出现主权违约，法国也再次出现违约。这些灾难性事件的经济后果将“彻底地终结了荷兰在欧洲金融领域的中心地位”。[41]莱利写道，到1809年，“阿姆斯特丹已经失去了对债务人的影响力”，“作为外国贷款的来源几乎枯竭了”，为其在海峡彼岸的主要竞争对手将现代银行业和国际金融的发展推向新的高度铺平了道路。[42]

[1] Hamilton（1947）。

[2] Fratianni and Spinelli（2006）。

[3] Stasavage（2011）。

[4] Dyson（2014）。

[5] Marx（1867）。

[6] Pezzolo（2005）。关于制造战争、国家形成和信贷准入的相互关联性质，见Tilly（1982）。Drelichman and Voth（2014）指出，“成功的欧洲列强通常将四分之三的税收用于战争和相关活动。”

[7] 理查德·埃伦伯格写道：“经常收入通常非常大，但永远不足以产生所需的巨额资金。因此，城市的信用是他们争取自由斗争中最有力的武器”（引自Stasavage2011）。

[8] Pezzolo（2007）。Dyson（2014）提出了类似的观点：“最重要的是，公共债务的发展植根于一个食利阶级的演变。”

[9] Pezzolo（2007）进一步指出，“如果这个假设是可信的，那么就有必要重新考虑诺斯和温纳斯特提出的经典模型。”

[10] Stasavage（2011）。Dyson（2014）也写道，“统治的寡头结构巩固了债权人的权力……公共债务的概念掩盖了小型社会寡头对财政政府的控制。”

[11] Dyson（2014）。

[12] Pezzolo（2005）。

[13] Pezzolo（2005）。

[14] Pezzolo（2007）。Dyson（2014）将其称为“公共债务的私人管理”。

[15] Fratianni（2006）。

[16] Braudel（1972）。

[17] 正如Stasavage（2011）所指出的，“商人往往拥有债务，而手工业协会的成员承担了偿还债务所需的很大一部分税收负担。”Pezzolo（2005）报告说，“佛罗伦萨人清楚地感受到，较低阶层通过消费税向债权人支付了债务。”

[18] Marx（1867；1852）。

[19] Stasavage（2011）：“由于存在某种简化的风险，我们可以说，持有公共年金并试图为确保履行义务征收税款的商业团体与抗议对共同消费品征收高额间接税的其他社会团体之间存在根本冲突。关于公共财政的争端往往与每个城市代表机构结构的冲突以及哪些社会团体应在市议会中有代表席位的问题相结合。这些机构是应该保留少数人控制的寡头政治形式，还是应该向其他团体，特别是手工业协会代表开放？”

[20] 通过削弱现有的寡头政治，叛乱为美第奇（Medici）作为城市主导家族的崛起扫清了道路。

[21] Arrighi（1994）。

[22] Stasavage（2011）。

[23] 例如，O’Brien（2001）注意到英国内战的开端是一场税收起义，以应对不断上升的主权债务负担。历史学家John Shovlin（2006）写道，“法国大革命是由国家几近破产而引发的，这是一个不言而喻的道理。”关于威士忌叛乱和美国更广泛的财政冲突，见Hager（2016）的研究。荷兰案将在本章末尾简要讨论。

[24] “外国投资者占比很小，表明政府信贷市场并没有延伸到城墙之外”（Pezzolo2005）。

[25] Winkler（1933）。

[26] Hunt（1990）对爱德华三世的违约引发了巴尔迪（Bardi）和佩鲁齐（Peruzzi）倒闭的观点提出了质疑，认为应该归咎于本土的银行危机。

[27] Arrighi（1994）。

[28] Arrighi（1994）。

[29] Drelichman and Voth（2014）。

[30] 德雷利奇曼和沃思使用“贷款人联盟”一词来指代这个统一的债权人阵线。我将使用“债权人卡特尔”一词来吻合20世纪80年代债务危机的文献（见本书第三部分）。在这种情况下，“卡特尔”一词不是指债权人的定价权，而是指债权人协同行动、防止任何一个贷款人打乱队伍的能力。至于债务的集中度，斯皮诺拉、格里马尔多和福格家族占所有贷款的40%（Drelichman and Voth 2014）。

[31] Drelichman and Voth（2014）。

[32] Drelichman and Voth（2014）。

[33] Drelichman and Voth（2014）。

[34] Tracy（1985）。

[35] Tracy（1985）。正如Frastianni（2006）引用Parker（1975）所写的那样，“就像在热那亚一样，联合省的债权人有很高程度的保护，因为：‘……主要投资者管理着政府。’”

[36] Braudel（1984）。Riley（1980）指出，“到18世纪80年代，除了普鲁士之外，欧洲主要强国和许多要强国都认为，用直接在荷兰共和国筹集的贷款来补充经常收入或通过吸引荷兰资本解决国内问题是适宜的……从发行频率和资本流向国外的数量来看，阿姆斯特丹最密集的活动发生在1780—1793年之间。”

[37] Riley（1980）指出：“资本市场的个人主义特征使阿姆斯特丹易受流动性危机的影响，这种危机往往因其早期阶段缺乏有效管理而持续时间较长……随着资本市场转向政府贷款，商业金融的个人主义信用结构保持不变。”

[38] Riley（1980）指的是“有限数量的公司”和“精选的银行家公司”，“控制了向欧洲政府发行的大多数贷款”。

[39] “圈子之外的公司能够进入这一圈子的机会不大，尽管有时在这一圈子内存在激烈的竞争，以获得或保留代理机构”（Riley 1980）。

[40] 只有英国和法国能够发行大量的国内债务，即使荷兰资本流入也发挥了重要作用，因为荷兰投资者只需通过各种当地中介将剩余资本投资到伦敦或巴黎资本市场。

[41] Arrighi，Hui，Ray and Reifer（1999）；Braudel（1984）。

[42] Riley（1980）。

第六章

金融国际化

从革命战争和拿破仑战争的灰烬中产生了一个强大的世界政治新生力量：伦敦金融城。在伦敦提升至全球重要地位的时候，英国金融已经经历了一个世纪的平静转变。1688年的光荣革命将奥兰治的总督带上了英格兰王座，使之成为威廉三世。这座城市采用并完善了以前在意大利和荷兰发展起来的一些金融实践和创新，最重要的是英格兰银行（Bank of England）的创建，其主要灵感来自荷兰的威索尔银行（Wisselbank）和热那亚的圣乔治之家。[1]在18世纪，由此产生的金融革命逐渐把伦敦变成了现代版的中世纪晚期的放贷人天堂，伦敦市最终取代阿姆斯特丹成为欧洲领先的金融中心和世界银行。[2]到19世纪初，伦敦已牢固地成为迅速扩大的资本市场的心脏。1818年，罗斯柴尔德家族英国分行向普鲁士王国承销了第一笔以英镑计价的国际贷款。此后的10年里，英国不仅成为大多数欧洲大陆列强的主要外资来源，而且成为拉丁美洲和地中海地区新独立国家的主要外资来源。

这种惊人的金融国际化使主权债务违约成为一种日益普遍的现象。[3]正如我们在本书导言中看到的那样，19世纪和20世纪初的三个投机性借贷周期中的每一个都以单边暂停偿债的浪潮结束（见表6.1）。一次又一次的事实证明英国债券持有人在这场危机来临之前过于自信，而面对由此产生的违约，他们显然无能为力。这再次引出了我们在上一章试图解决的问题：如果主权债务违约如此普遍，私人投资者在债务人暂停偿债时如此束手无策，那么他们为什么还要继续向不可靠的外国政府提供贷款？在19世纪，国际贷款怎么可能产生呢？这一章提出的答案与在热那亚和阿姆斯特丹问题上的答案是一样的，即第一种执行机制的关键要素，还有第二种执行机制的关键要素——市场规则和有条件贷款，在资本主义发展的早期阶段就已经初具雏形。除了偶尔借助炮舰工具的力量之外，特别是在帝国主义时代，这两种机制的部分效力通常能够确保在繁荣时期遵守约定，从而为19世纪金融国际化奠定了基础，即使基本执行机制相对薄弱意味着在危机时期仍然经常出现单边暂停偿债的情况。在本章中，我们将仔细研究19世纪20年代和19世纪70年代的主要借贷周期，以及债权人对随后的违约浪潮的反应，然后在下一章讨论大萧条时期的大规模违约问题。

表6.1 主权违约的三次历史浪潮

资料来源：Suter（1989）。

注：1980年人口不足100万的国家不包括在内。“被冻结的信贷份额”是根据1828年、1878年和1935年的数据分别估算的。这些百分比是通过将违约债务总额除以大不列颠和法国在国外的累计外国投资之和得出的。

第一节 19世纪20年代的国际债务危机

1822—1825年的伦敦股市泡沫，标志着向非欧洲国家政府提供投机性贷款的第一个主要事件。在这几年里，伦敦发放的超过2/3的国际贷款流向新独立的拉丁美洲国家，这些国家的政府依靠外国信贷从西班牙人和葡萄牙人手中争取自主权。[4]在早期的国际借贷中，市场预期是如此旺盛，以至于一个臭名昭著的骗子，名为格雷格尔·麦格雷戈的苏格兰财富猎手和前海盗船长，设法说服了数百名不明真相的私人投资者购买完全虚构的中美洲波亚伊斯王国政府债券，从中获取了20万英镑。麦格雷戈厚颜无耻的自信伎俩的失败只是更广泛的金融危机的前兆，这场危机最终在1825年席卷欧洲。那一年伦敦证券交易所惊动一时的崩盘导致国际资本流动突然中断，从而使大多数拉美独立领导人无法为未偿债务进行再融资。西蒙·玻利瓦尔对欧洲大陆财政困境的评估很尖锐。“上帝保佑我们摆脱债务，”他写道，“我们应该知足。”第一次拉丁美洲债务危机已经真正开始。[5]

起初，债务人尽力偿还。玻利瓦尔甚至鼓励秘鲁财政部长乔斯·德·拉雷“通过出售其所有的巨大矿山和公共土地来清偿（秘鲁的）国家债务”。但这些尝试大多以失败告终。在整个拉美大陆，贸易条件的恶化导致债务人迅速耗尽黄金、白银和外汇。到1826年4月，秘鲁被迫暂停偿债，此后不久大哥伦比亚和大多数拉丁美洲债务人被迫暂停偿债。卡洛斯·马里查尔撰写了有关拉美大陆反复出现的债务危机的权威性历史著作，他总结道：“违约不仅是不可避免的，而且几乎是不可逆转的……尽管欧洲债券持有人的代表一再努力地收回他们的资金，但所有国家政府（巴西除外）都系统性地拒绝恢复偿债。”[6]违约一般持续15~30年，只有在债务人的经济复苏和新的融资机会向其招手之后，才由他们主动谈判。因此，在19世纪初，即使是相对弱小的全球外围国家，在国际金融方面也保持了很大程度的自主权。

南欧的情况与拉丁美洲相似。希腊在1823年签订了第一个欧洲贷款合同，以资助其对奥斯曼帝国的独立战争。1826年，希腊几乎立即宣布单边暂停偿债，几年后葡萄牙（1828年）、西班牙（1831年）和一些意大利共和国紧随其后。[7]作为当时普遍权力平衡的一个标志，债券持有人几乎没有什么办法可以收回投资。在1845年和1846年，英国政府甚至威胁说，如果希腊未能达到担保贷款的条件，就会采取军事干预措施。但正如博查德和韦恩在其典型的政府破产史上所说的那样，“尽管有这些警告和随后的英国抗议，但希腊财政部没有偿还一分钱债务”。这场争端持续了多年，最终导致1854年法国和英国军队彻底占领了比雷埃夫斯港，“表面上的理由是希腊在克里米亚战争中支持俄罗斯帝国，实际上是为了收回担保贷款的收入”。[8]尽管如此，希腊除了在1860年支付了少量年金之外，还坚持了几十年的长期暂停偿债。1878年，希腊终于与债权人达成了和解协议。在长达半个世纪的时间里，它作为一个独立的国家几乎一直处于违约状态。

虽然在19世纪上半叶债权国对债务国的违约通常束手无策，但是在此期间希腊并不是唯一面临武装干预威胁的国家。在债务纠纷与更广泛的地缘政治利益相融合的地方，英国和法国偶尔会决定动用军事力量，尤其是在涉及具有战略重要性的加勒比海和地中海东部小国时。1848年的帕默斯顿主义对英国使用武力的做法有著名的概括，根据该主义，英国政府保留干预或不干预外债争端的权利，军事或外交行动被认为“既不是债券持有人的权利，也不是英国政府的责任”，而是后者视情况采取的主权决定。[9]当时英国外交部的约翰·西蒙爵士警告投资者，如果他们“选择购买收益率为10%的外国债券，而不是收益率较低的英国政府债券，就不应该指望英国政府在违约出现时代表他们进行调解”。帕默斯顿主义因此阐明了一种在金融事务中“建设性模棱两可”的外交政策，这与白芝浩于19世纪70年代提出的官方债权人理论形成了鲜明对比，后者基于在危机时期提供无限财政支持的明确的国家保障。[10]正如我们将在本书后面的案例研究中所看到的那样，国际官方债权人的干预已经成为当代主权债务危机管理中日益突出的固定手段。相比之下，尽管帕默斯顿主义做法原则上肯定不会对私人投资者不利，但它优先考虑政府的地缘政治利益及对道德风险的担忧，而不是债券持有人对金融稳定和债权的疑虑。正如著名的美国历史学家赫伯特·菲斯所解释的：

帕默斯顿主义所阐述的做法产生了一种预期：一方面，不诚实的政府不能指望得到太多的宽容；另一方面，过于轻率的投资者不能指望得到援助。它足够广泛，允许英国政府为所选择的任何路线辩护；它足够灵活，允许在每一种情况下衡量优势……在政治和金融考量因素之间摇摆，政府时而抵制，时而屈服于利益相关方的压力。当权者的观点、国内政治的走向、受伤的债券持有人可以找到的盟友，所有这些都有可能（有时确实如此）发挥作用扭转局面。难怪记录显示出一种断断续续、犹豫不决的政策，时而随波逐流，时而严厉行事，时而逃避。[11]

帕默斯顿主义最初在希腊的应用有些犹豫不决，但其潜在的爆炸性影响在墨西哥首次显现出来。与大多数拉美国家政府一样，在19世纪20年代的国际债务危机中，墨西哥政府单边暂停偿还其对外债务。在随后的几十年里，墨西哥官员不愿与债权人达成和解，使得欧洲债券持有人及其官方代表越来越沮丧。[12]墨西哥最终与其债权人达成了偿还部分违约债务的协议，但1861年春天，贝尼托·华雷斯的共和党势力上台，断然拒绝了经重新谈判的债务。几个月后，也就是1861年7月，华雷斯自由政府暂停对墨西哥所有未偿债务的支付，最终促使欧洲列强以武力进行回应。在接下来的冬天，英国、法国和西班牙政府派遣联合军队入侵墨西哥，占领该国的主要港口和海关。英国和西班牙不久就撤军了，而一支3万人的法国军队向墨西哥城推进，在奥地利的马西米兰大公的支持下，在墨西哥城建立了一个短暂的殖民政府。马西米兰在拿破仑三世的祝福下加冕为墨西哥君主，并在卡普特佩克城堡建立了王权。[13]马西米兰政府后来在华雷斯的共和党武装领导的起义中被推翻，他们驱逐了法国军队，随后拒绝偿还马西米兰的债务。

这一殖民冒险的巨大失败，特别是它给法国人带来的屈辱，实际上使欧洲债权国更不愿意在未来进行类似的不同寻常的实验。例如，当1866年委内瑞拉出现类似情况时，英国政府有意拒绝干预。虽然英国确实为债券持有人提供了外交代表，要求归还被没收的资产，但不采取军事行动这一事实清楚地表明了帕默斯顿主义故意模棱两可的性质。[14]总之，由于债务国对全球资本市场拥有很大程度的自主权，在没有国际官方债权人或国家干预以支持其债权的可靠模式的情况下，私人投资者往往只能猜测其外国投资的安全性。

第二节 高度帝国主义时代的主权违约

然而，到了19世纪60年代末和19世纪70年代初，新的借贷热潮吸引了伦敦资本市场的投资者。与19世纪20年代一样，拉丁美洲和地中海地区的国家在繁荣时期从资本流入中受益最多，在随后的破产中受到的打击最大。在几年内，奥斯曼帝国、埃及、突尼斯、希腊、西班牙、玻利维亚、哥斯达黎加、厄瓜多尔、洪都拉斯、墨西哥、巴拉圭、秘鲁、圣多明各、乌拉圭和委内瑞拉已经暂停偿债或减少对其未偿债务的利息支付，到1883年，伦敦发行的债券有54% 逾期。[15]在所有这些违约中，土耳其和埃及的违约被证明是最具政治影响的。在主要债权国英国和法国的领导下，欧洲列强建立了对奥斯曼帝国和埃及财政的外部控制机制，经历几十年的冲突和危机，最终彻底入侵了后者。因此，19世纪70年代的国际债务危机可以说是帝国主义时代的开端。在帝国主义时代，高度金融的支配地位，资本从核心国家出口到外围国家，资本主义企业和帝国主义国家之间的国际竞争不断升级，导致干涉主义日益成为主要债权强国的一部分。这些事态发展最终促使理论家、革命家罗莎·卢森堡写道：“虽然外国贷款对于新兴资本主义国家的解放是不可或缺的，但它们仍然是老牌资本主义国家保持影响力、行使金融控制和对年轻资本主义国家的海关、外交和商业政策施加压力的最牢固的纽带。”[16]

尽管在埃及进行了武力威胁、在土耳其实行了外部金融管制，但在这期间，在解决外债争端方面采取军事行动仍然是一种相对罕见的现象。“总体来说，”菲斯告诉我们，“不干预的决议在19世纪70年代维持了十年……在除了土耳其和埃及以外的所有情况下，政府将与债务人谈判的任务留给了债券持有人。”[17]虽然在君士坦丁堡和开罗建立的债权人制度确实有助于高效执行奥斯曼帝国和埃及的债务，但是同样的机制不太可能也适用于其他国家的债务。在拉丁美洲，19世纪60年代末和19世纪70年代初的借贷热潮引发了单边违约潮，“官方的回应是沉默”，使得债券持有人无法诉诸军事胁迫来保护他们的合法权利。[18]债权人在自己的法庭上也没有得到多少同情：主权豁免原则通常凌驾于债权之上，意味着私人投资者与外国之间的合同不是不可侵犯的。例如，尽管秘鲁在1876年发生了大规模违约，但英国大法官法院在1877年得出的结论是，秘鲁的“所谓债券只不过是荣誉的承诺、约束，尽管荣誉的承诺能够约束发行这些债券的政府，但在任何外国政府的普通法庭上不是可执行的合同”。[19]因此作为19世纪70年代拉丁美洲最大的债务国，秘鲁没有面临类似于东地中海国家在同一时期必须忍受的外国干预。

那么，在1873年危机爆发前的几年里，跨境债务合同是如何执行的呢？在没有法律或军事制裁的情况下，外国债权人的主要杠杆来源似乎是出售违约政府债券的能力，从而导致其债券估值暴跌。然而，问题是债券持有人普遍分散、无序，因此很难有效地协调集体行动，以保持陷入困境的债务人的偿付能力或在违约后将不履约的债务人完全排除在国际资本市场之外。[20]1868年，投资者成立了外国债券持有人公司（Corporation of Foreign Bondholders，CFB），试图解决债权人缺乏协同的问题，以在与债务国的谈判中展示统一战线。然而，与其作为外交压力团体的职能相比，更重要的是它有能力通过与伦敦证券交易所合作，拒绝将违约政府的债券上市，从而切断其进一步信贷。[21]

因此，外国债券持有人公司展现的集中的证券交易所制度和统一的债权人战线，意味着分散的债券持有人拥有早期形式的结构性权力。尽管这种结构性权力在许多方面仍然局限、不成熟，但在缺乏彻底金融控制的情况下至少足以对债务人施加某种市场规则。[22]正如波兰尼在《巨变》一书中指出的那样，“债务国最好仔细观察它们的交易所，避免可能会影响预算状况稳健性的政策”。[23]博查德甚至得出结论，尽管“外国债券持有人的司法补救措施几乎无效”，“外交补救措施……并不可靠”，但证券市场排斥可能是债券持有人唯一的“强大而有说服力的武器，可以使拖欠债务的债务人接受条件”。[24]毕竟，对于违约政府来说，缺乏获得外国信贷的通道不仅会对未来政府借款产生负面影响（正如声誉假说引导我们预期的那样），而且尤其会对当前的经济溢出成本产生负面影响。正如博查德所指出的：

在银行家心目中，对外国债券的还本付息最有效的制裁是一国信用违约的后果，以及对所有寻求信贷的分支机构乃至私人企业的影响。如果无法获得新贷款，或只能以与所涉风险相称的成本获得贷款，长期违约可能对一个国家的经济生活产生令人沮丧甚至灾难性的影响。[25]

尽管这种以市场为基础的执行机制成功地阻止了不履约的主权国家进一步借款，但它本身还不足以迫使违约国家政府偿还债务。因此，拉丁美洲债务国在整个19世纪70年代的危机中保持了相对程度的自主权，并设法将单边暂停偿债的时间延长到十年或更长时间，从而获得了急需的财政喘息空间，直到它们的经济复苏，债务能够以相对有利的条件解决。[26]在这方面，19世纪70年代对国际债务危机的普遍政策反应大致类似于19世纪20年代。

尽管在19世纪70年代出现了普遍的违约现象，但在19世纪80年代末，另一股短暂的投机热潮席卷了欧洲的金融市场。与之前的借贷周期不同，这一次大部分资金以外国直接投资的形式流出。然而，结果是相似的，即一系列主权违约，尽管相比之下规模要小得多。当这个美好年代的无限乐观情绪突然转向投资者恐慌，导致19世纪90年代的经济萧条时，前10年的许多外国直接投资都出现了问题，一些国家的政府被迫在随后的低迷中暂停偿还外债。[27]1890年阿根廷暂停偿债可能是这一时期最突出的违约事件，因为它几乎导致强大的伦敦巴林银行破产。拉丁美洲和加勒比地区的几个较小的国家也停止了偿还债务。在欧洲，希腊和葡萄牙减少了利息支付，而西班牙和塞尔维亚都处于破产的边缘。19世纪90年代的希腊债务危机特别有趣，因为它呈现出一些惊人的与当代经验的历史共鸣。自1893年希腊对部分债务违约以来，以德意志银行（Deutsche Bank）为首的德国债券持有人积极请求帝国总理建立一个以奥斯曼帝国的公共债务管理局为蓝本的欧洲债务委员会。“在这期间，”韦恩在1951年写道，“德国媒体对希腊极为敌视，并越来越坚持要求国际金融控制。到1897年，德国政府准备全力支持德国债券持有人。”[28]在希腊于1897年在与土耳其的战争中战败后，德国政府说服其他欧洲列强对雅典实行一种侵入式的债权人控制，并于1898年成立了国际金融委员会。该委员会负责管理希腊的外债，并征收专门用于清偿其未偿债务的特定收益。[29]

在此期间，欧洲债权人公开谴责希腊“在税收方面的松懈以及支出方面的铺张浪费，尤其是用于军事目的的巨额支出”，对政府“采取必要改革措施”的失败一再提出批评。[30]反过来，希腊人愤怒地抱怨，希腊的国家主权被外国债权人夺去，这个国家实际上已经沦为欧洲债务的殖民地，关于公共支出和税收的重要决定都是在柏林和其他地方做出的。在1936年之前，国际金融委员会一直留在雅典，成功地迫使希腊履行其对外义务，直到大萧条最终将该国推向重新违约。历史学家普遍认为，“对于所有剩余的希腊外国贷款的持有者来说……1898年的解决方式非常令人满意”，“当然，只有控制计划使希腊贷款的投资者能够在1914年前后的狂风暴雨的年代中获得全额利息”。[31]

第三节 20世纪转向炮舰外交

尽管在东地中海地区扩大了金融控制范围，但直到20世纪之交，诉诸军事行动才成为解决主权债务争端的一种日益频繁使用也越来越有争议的手段。在这一时期，债权人干预的最典型事件无疑是欧洲对委内瑞拉违约的积极回应。1899年，自由军队指挥官齐普里亚诺·卡斯特罗在经历了短暂而剧烈的革命动乱之后推翻了该国时任政府，夺取了政权。外国投资者并非毫发无损地脱离这场动荡：在其他侵犯欧洲财产的行为中，卡斯特罗暂停了前任政府对英国债券持有人的债务偿付。1902年，在三年的外交努力失败后，英国、德国和意大利政府的回应是派遣军舰，封锁委内瑞拉的主要港口，炮击其海军防御设施，并占领其海关，要求其对欧洲投资者造成的损失进行赔偿。在长达几个月的不断增加的国际压力下，卡斯特罗终于让步，同意在海牙法庭与外国索赔人达成和解，从而结束了委内瑞拉的危机。[32]

此后，学术界就如何看待这一特定的历史事件展开了激烈的学术辩论。早期研究普遍认为，转向炮舰外交标志着英国外交政策的重大转变，从帕默斯顿主义转向对私人投资者的全面军事支持。1906年，约翰·拉丹声称，“很明显”，对委内瑞拉的干预“是为了债券持有人的利益”。1930年，赫伯特·菲斯也同样认为，“政府已经改变了整个圈子；整个国家的力量都被置于私人投资者的身后”。[33]最近，迈克尔·汤姆斯辩称，“英国债券持有人是事后的考虑，而不是军事干预的起因”。[34]根据汤姆斯的表述，真正的原因是对英国公民造成的人身伤害，以及对英国国民财产和船只的侵犯和扣押。

不管是哪种情况，很明显欧洲对委内瑞拉的干预是主权债务危机管理的一个重要转折点：不仅引发了其他拉美国家政府愤怒的外交回应，而且引发了美国政府的重大战略调整。美国政府从此决心接管区域收债人的角色，以防止未来欧洲在“自己后院”采取军事行动。[35]

拉丁美洲各国政府本身以压倒性地支持阿根廷外交部长路易斯·德拉戈的一项提案来回应委内瑞拉的危机，由此增加了门罗主义的必然结果，即明确规定“美洲国家的公共债务不能引发武装干预，也不能引发欧洲列强对美洲国家领土的实际占领”。以主权豁免原则为基础，德拉戈主义认为，“发行国是其支付能力的唯一法官。因此，投资者是在充分知情和风险假设情况下进行购买的，并权衡了获得巨大利润的可能性与损失的风险”。[36]在1907年海牙和平会议上，美国随后提交了这个提案的修正版本，被称为波特主张。根据该提案，“缔约国同意不诉诸武装力量以追回一国政府因其国民而向另一国政府索偿的合同债务”。然而，与债务人提出的德拉戈主义不同，波特主张包含了关键附加说明，“当债务国拒绝或忽略对仲裁要约做出答复，或在接受该要约后阻止达成任何和解，或在仲裁后未能提交裁决时，不适用”。[37]

正是由于这一附加说明，美国政府才得以接管区域国际债务合同的执行。这种做法直接建立在西奥多·罗斯福三年前针对委内瑞拉危机颁布的门罗主义的必然结果之上，他在其中宣布：

如果一个国家表明它知道如何在社会和政治问题上以合理的效率和体面行事，如果它维持秩序并履行其义务，就不需要担心美国的干涉。在美国以及其他国家，如果存在长期的不法行为，或导致文明社会联系普遍疏远的无能，则可能最终需要一些文明国家的干预。而在西半球，美国坚持门罗主义，可能迫使其在这种不法行为或无能的公然案件中不情愿地行使国际警察权力。

简言之，美国认为必须防止拉丁美洲债务人背弃对欧洲债券持有人的义务，因为这是欧洲列强用来为其在该地区的军事行动辩护的主要托词。美国政府似乎认为，防止未来违约的最佳方法是对一些中美洲和加勒比地区的国家建立直接的金融控制。结果，美国和欧洲的债券持有人越来越依赖美国海军陆战队的部署来执行他们在该地区的债权。1905—1929年，美国政府在多米尼加共和国、古巴、海地、洪都拉斯、墨西哥、尼加拉瓜、哥斯达黎加和巴拿马采取了军事行动或建立了金融控制。对前三个国家的干预最终导致了彻底的军事占领，美国官员于1906—1909年、1920年、1917—1922年对古巴行使行政权力；1915—1934年，对海地行使行政权力；1916—1924年，对多米尼加共和国行使行政权力。美国外交政策这一转变背后的表面动机是，美国当权者内部越来越担心，欧洲对该地区的进一步干预可能会把这些国家的债券持有人的利益置于华尔街银行家的利益之上。随着摩根大通（J.P.Morgan）和洛克菲勒（Rockefeller）的崛起，这些人正在成为美国政治中越来越强大的力量。[38]

尽管如此，诉诸军事行动和建立国际金融控制仍然局限于两个区域：加勒比地区（美国势力范围）和东地中海地区（英国势力范围）。在欧洲或拉丁美洲大陆，没有一个较大的国家受到类似的制度约束。总的来说，官方干预仍然是例外，而不是普遍现象。例如，希腊和塞尔维亚的政府财政在19世纪90年代的危机中受到债权人的控制，而在葡萄牙和西班牙则没有建立这样的制度，尽管这些国家同时出现了危机和违约。同样，委内瑞拉在1902年违约后遭遇了炮舰外交，而10年前阿根廷的债券持有人在该国于1890年违约后自食其力，10年后英国外交大臣爱德华·格雷对巴西1914年的违约做出了回应，他告诉议会，“英国金融家必须与巴西政府做出自己的安排”，这证实在这段时间里官方干预仍是不稳定和不可预测的。[39]即使债权国确实果断地进行干预，法律和金融机构内部也经常有突出的批评意见，谴责政府违背主权豁免原则。在回应英国参与建立对希腊的金融控制的决定时，《经济学人》（The Economist）悲叹道：“审计其他国家的账目并证明它们的偿付能力或无力偿付债务并不是我们外交部的职责。”[40]这种观点偶尔会失败，但在国际债务危机的管理中普遍占上风。

此外，在债权国确实采取军事行动的少数情况下，其干预背后的动机很少仅限于债券持有人的利益。[41]主权违约偶尔会成为扩大殖民控制的便利托词，但正如汤姆斯令人信服地指出的那样，这不一定是西方侵略的驱动力，西方侵略的主要动机似乎是债权国自己更广泛的地缘政治野心。美国前总统尤利西斯·格兰特似乎也意识到了这一点，他警告日本天皇，欧洲帝国主义的威胁正在逼近。他指出，“借钱的目的是为自己获得政治权力”。[42]

第四节 大金融集团的结构性权力

这一章的历史讨论给我们留下了一个重要的谜题。如果个人债券持有人分散、无组织、相对无力，或者债权人在违约事件中不能总是依靠国家来支持他们的债权，那么19世纪债权人是如何执行跨境债务合同的呢？诉诸军事行动显然不构成英国强权下最初几十年的一种无懈可击的执行机制，至少在帝国主义金融的兴起使外国干预在世界某些地区成为一种更加频繁的现象之前如此。一些学者强调了债券持有人组织在抵消分散化和促进分散的投资者之间的协调方面的作用，但英国的外国债券持有人委员会1868年才成立，直到1898年才由议会正式地设置，而《美国外国债券持有人法》（U.S. Corporation of Foreign Bondholders Act）直到1933年才颁布。[43]那么，在19世纪上半叶，国际贷款是如何得以实现的？在19世纪下半叶，国际贷款又是如何继续蓬勃发展的？显然，在19世纪20年代和19世纪70年代的重大国际债务危机中，单边暂停偿债的现象很普遍，但大多数主权债务人在经济繁荣时期仍然尽最大努力偿还债务，只有在外汇储备耗尽后才暂停偿债，而且很少彻底拒绝偿还外债。在财政严重困难的“艰难时期”之外，甚至在没有诉诸军事行动或外部金融控制的情况下，这种履约的趋势似乎表明存在一种微妙的债务人履约执行机制。主要的问题是这种机制是什么样子的，以及它到底是如何运作的。

另外，承销业务的高度集中和国际信贷结构的中心化似乎是故事的一个重要部分。虽然债券持有人往往是分散而无组织的，但承销最大的债券发行的大型国际银行却不是。弗兰德鲁和弗洛里斯发现，在整个英国强权时期三大承销银行的市场份额从未低于50%。在19世纪20年代的第一次重大借贷热潮中，罗斯柴尔德和巴林银行单独承揽了一半的新兴市场贷款，其中“罗斯柴尔德家族在市场份额、股本和业绩方面均超越了所有其他承销商”。[44]与前几个世纪热那亚和阿姆斯特丹的情况一样，少数精英银行家最终实际控制了主权国家获得国际信贷的渠道，使他们甚至可以为世界上最强大的一些政府设定借款条件。为了捍卫自己巨大的市场份额，像罗斯柴尔德和巴林这样有声望的承销商有强烈的动机只向可靠的主权国家提供贷款，并积极监测其财政政策，以确保全额及时偿还，从而保持其毫无污点的记录。相反，债务人本身有强烈的动机不去破坏它们与这些有声望的承销商之间的信任关系。这些承销商享有进入伦敦资本市场的特权，以尽可能好的条件为它们提供了可靠的信贷。

因此，承销银行既带着“胡萝卜”，也带着“大棒”：每当债务国存在违约风险时，它们首先会试图保持债务人的偿付能力，方法是继续提供贷款，条件是政策要最大限度地提高全额还款的可能性，同时发出可信的威胁，在不履约的情况下拒绝进一步发放贷款。如果拒绝进一步发放贷款发生，债务人将被迫转向声望较低的承销商，这将不可避免地使其面对不那么可靠的融资来源和较高的借款成本。在最坏的情况下，它们将被完全排除在国际资本市场之外，在帝国主义舞台上开展的竞争游戏中处于明显的不利地位。“结果，”弗兰德鲁和弗洛里斯观察到，“是一个等级森严、高度集中和高度持续的全球债券市场，是由高度垄断支撑的市场。”[45]

处在这一国际信贷结构的顶端，罗斯柴尔德家族尤其在世界政治中独树一帜。正如波兰尼所说，“罗斯柴尔德家族不受任何政府的约束；作为一个家族，他们体现了国际主义的抽象原则；他们的忠诚是对一家公司的忠诚，在迅速增长的世界经济中，该公司的信贷已经成为政治政府与产业动力之间唯一的超国家联系”。[46]另一位当代人士认为，“欧洲只有一个强权，那就是罗斯柴尔德”。然而，就其权力的深层来源而言，围绕现代历史上最显赫的银行业家族的臭名昭著的反犹太主义阴谋论完全没有抓住重点：罗斯柴尔德家族在国际事务中的影响力不是来自狡猾的阴谋，而是来自其公司作为新兴资本主义世界经济中信贷获取主要守门人的结构性地位。弗兰德鲁和弗洛里斯指出，银行对国际政府融资的垄断控制使其能够从事早期类型的基于市场的有条件贷款，并要求债务人进行某种形式的“结构调整”。为了防止违约，它将定期在潜在危机的早期阶段进行干预，在严格的政策条件下提供紧急流动性，有效地承担危机管理者的角色，在某种程度上结合了国际官方债权人和财政纪律执行者的职能，从而将第一种执行机制和第二种执行机制融为一体。《纽约时报》的一篇评论将罗斯柴尔德家族称为19世纪的“美林证券（Merrill Lynch）、摩根士丹利（Morgan Stanley）、摩根大通、高盛（Goldman Sachs）和国际货币基金组织的结合”。[47]

由此产生的执行制度非常有效：在1829年第一次国际债务危机最严重的时候，罗斯柴尔德家族没有一笔贷款违约。与此形成对比的是，19世纪20年代由不太知名的承销商发放的贷款，除了三笔贷款外全部都面临暂停偿债。[48]在19世纪90年代的危机期间，即使邻国阿根廷对罗斯柴尔德家族的主要竞争对手进行违约，在这一过程中引发了巴林危机，同样的执行机制确保了罗斯柴尔德家族最大的拉美债务人巴西仍在履行其债务。随着巴西财政状况恶化，罗斯柴尔德家族“强烈建议”当选总统不要暂停偿债。“除了完全丧失国家信贷外，”银行家们警告他，“这项措施可能会极大地影响巴西的主权，极端情况下可能引发外国入侵。”[49]换言之，即使主权违约在19世纪仍是一种普遍现象，罗斯柴尔德家族的债务人履约也提供了证据，表明高度集中的市场规则和早期形式的有条件贷款，在特殊情况下辅以诉诸军事行动或建立外部金融控制，大大加强了大金融集团的结构性权力，并降低了所承销的主权债务违约的可能性。正如弗兰德鲁和弗洛里斯在回应波兰尼的结论中所言，“那些寻找‘炮舰’轰鸣的人有可能忽视市场约束的低鸣”。[50]

渐渐地，金融集团获得了约束外国债务人和强制履行其跨境债务合同所需的结构性权力。但在私人债权人于20世纪末学会完善这一权力之前，他们首先必须经历最严重的金融灾难。

[1] Neal（1990）；Carlos and Neal（2011）；Bank of England（2017）。

[2] Dickson（1967）；Arrighi（1994）。

[3] 正如Winkler（1933）所指出的，“在十九世纪，国外贷款政策取得了长足的进步，我们逐渐开始观察国际主义、银行和金融的发展。正是在这段时间里，违约变得越来越多。”

[4] 正如Marichal（1989）所指出的，“拉丁美洲财富的诱惑，无论是真实的还是想象的，都是现代资本主义最早的股票和债券狂热之一的主要因素。”

[5] Marichal（1989）。玻利瓦尔致德·拉雷亚的信引自Marichal（1989）。另见Winkler（1933）、Borchard（1951）以及Wynne（1951）。

[6] Marichal（1989）。

[7] 西班牙1834年，葡萄牙1837年和1841年，希腊1843年（见Reinhart and Rogoff，2009）。

[8] Wynne（1951）。

[9] Borchard（1951）。

[10] Strong（2002）。

[11] Feis（1930）。

[12] Marichal（1989）。

[13] Marichal（1989）。

[14] 正如Borchard（1951）所指出的，“因此我们可以观察到一项政策在相对较短的时间内的进展。”

[15] Feis（1933）；Marichal（1989）；Luxemburg（1913）。

[16] Luxemburg（1913）。另见Hobson（1902）；Hilferding（1910）；Bukharin（1918）。

[17] Feis（1930）。

[18] Marichal（1989）。

[19] Twycross v. Dreyfus，5 Ch. D 605，616（C. A. 1877），引自Kaletsky（1985）。

[20] Birdal（2010）指出：“债券持有人群体之间的不团结和缺乏协调是强制执行主权债务合同的主要问题之一。债券持有人之间缺乏协调，不仅允许向违约者提供新的贷款，而且提高了外国贷款的风险溢价。”

[21] Feis（1930）。

[22] Borchard（1951）。

[23] Polanyi（1944）。

[24] Borchard（1951）。Feis（1930）还指出，债券持有人“得到了证券交易所惩罚性权力的支持”。

[25] Borchard（1951）。

[26] Marichal（1989）指出，“暂停支付利息为中美洲和南美洲小国惨淡的经济提供了喘息的空间。”

[27] Feis（1930）。

[28] Wynne（1951）。

[29] Winkler（1933）。

[30] Wynne（1951）。

[31] 第一次引用来自Wynne（1951），第二次引用来自Feis（1930）。

[32] Ahmed，Alfaro and Maurer（2010）。对于这一事件的广泛处理，见Hood（1975）。

[33] Tomz（2007）。

[34] Tomz（2007）。Feis（1930）还指出，“有十几个问题使英国和委内瑞拉政府决裂，拖欠政府债券，未付合同索赔，对内战中扣押或损坏的财产进行赔偿，在政府关心的领域，即船舶扣押和拖延，问题更加无可争议……在议会中，兰斯多恩勋爵强调了对英国臣民的人身伤害、对英国主权的侮辱，而不是直接的金钱索赔，尽管他也为这些索赔的收取进行了辩护。”

[35] “此后，通过适当的计划，欧洲通过美国收回债务”（Feis 1930）。

[36] Winkler（1933）；另见Borchard（1951）。

[37] Winkler（1933）。

[38] Marichal（1989）写道，“美国强大的金融集团”在塑造这一机制方面发挥了重要作用，“对这些国家的财政和货币政策以及公共和私人金融机制施加了严格的控制……‘美元外交’在这里相当于金融和军事殖民主义的共生体。”

[39] Feis（1930）。

[40] Feis（1930）。

[41] Tomz（2007）。另见Borchard（1951）：“通常被视为支持债券持有人的军事干预实例很少。事实上，它们不是专门针对债券持有人的军事保护，而且还涉及其他类型的索赔人……为收回债券债务进行武装干预的可能性不大。如果这种干预确实发生，很可能会有政治目标，而经济考虑则是次要的。”

[42] Lindert（1989）。

[43] 关于第一次世界大战之前债券持有人组织的作用，见Esteves（2007）。

[44] Flandreau and Flores（2012）。

[45] Flandreau and Flores（2009）。

[46] Polanyi（1944）。

[47] Nasar（2000）。Flandreau and Flores（2009）：“就像今天的国际货币基金组织为支持一个失败的国家所做出的最后努力一样，过去的中介机构也在危机的早期阶段进行介入。”

[48] Flandreau and Flores（2009）。

[49] Fishlow（1989）。

[50] Flandreau and Flores（2011）。

第七章

从大萧条到金融抑制

20世纪初，国际权力平衡发生了另一次重大转变，这一次是从旧世界迈向新世界。正如伦敦在拿破仑战争之后取代阿姆斯特丹成为欧洲的主要金融中心一样，纽约在第一次世界大战之后开始慢慢取代伦敦成为世界的主要金融中心。[1]在巴林银行仍在为1890年阿根廷违约引发的危机感到心烦意乱，罗斯柴尔德家族逐渐失去在国际事务中无与伦比的地位时，摩根大通和洛克菲勒等强大的华尔街新银行家开始接管国际借贷。在兴旺的20世纪20年代，美国牢牢地确立了自己作为世界的主要债权国的地位，在1924—1931年，承揽了几乎2/3的外国政府贷款。到20世纪20年代末，美元已经取代英镑成为全球主导货币，美国在国际金融中的霸权地位成为事实。[2]

显而易见的是，美国投资者基本没有从19世纪英国投资者的经验中吸取教训。就像19世纪20年代、19世纪60年代和19世纪80年代的伦敦一样，纽约证券交易所很快就陷入了重大的投机热潮，数十亿美元涌入拉丁美洲和欧洲，寻求有吸引力的收益，主权债务在这些庞大的国际资本流动中占了很大比例。[3]作为华尔街的主要贷款发放者，纽约证券交易所在国内向私人投资者和不明真相的小储户大肆兜售外国债券，美国对外国政府债券的投资总额从1914年第一次世界大战之初的约20万美元增加到1929年大萧条时的100多万美元。[4]历史再次重演，在随后发生的金融危机中，繁荣不可避免地转向凋敝，投资者争先恐后地退出，全球资本流动突然停止。随着信贷的枯竭和大宗商品价格的暴跌，数十个主权债务人的外汇收益下降，最终被迫暂停偿还外债，从而引发了迄今为止历史上规模最大的主权违约浪潮。

我们该如何解释20世纪30年代的普遍暂停偿债现象？显然，经济冲击在消耗外汇储备和制约债务人偿债能力方面发挥了决定性作用，但经济冲击只是故事的一部分。事实上，正如我们将在本章中看到的，20世纪30年代能够普遍采用单边暂停偿债的做法，至少在一定程度上是因为三种债务履约的执行机制相对薄弱，这意味着分散的债券持有人没有必要的影响和协调能力来保持债务人的偿付能力，同时对它们施加市场规则。接下来，我们将首先更仔细地研究暂停偿债本身，然后再讨论导致这三种执行机制失效的条件。本章的结论将简要总结违约的后果，然后在下一部分讨论当代第一次国际债务危机，即20世纪80年代的拉丁美洲债务危机。

第一节 20世纪30年代单边暂停偿债

跟19世纪的先例一样，20世纪30年代的债务违约是源于金融中心的系统性动荡的直接后果。始于1928年末的经济衰退最终造成1929年华尔街崩盘，进而导致全球范围的长期萧条和各国政府对激进的保护主义措施的“追捧”，随即全球需求崩盘，借款成本上升，严重打击了拉丁美洲大宗商品出口国。1928—1933年，出口收入平均下降了50%，而短期实际利率则飙升至15%以上。[5]巴里·埃森格林指出，“发展中国家别无选择。它们可以使用剩余的外汇收入来维持对对外债务的偿付能力，或者节省央行储备，捍卫本国货币的可兑换性”。[6]债务人不愿惹恼外国债权人，也不愿与黄金脱钩，它们最初试图兼顾，在偿还债务的同时捍卫本国货币的可兑换性。但经过几年的出口收入下降和持续的还本付息，它们的外汇储备基本耗尽。结果又是一系列的主权债务违约。

1931年1月，玻利维亚成为第一个暂停偿还外债的拉丁美洲债务国，此后不久，秘鲁、智利和巴西也相继暂停偿还外债。哥伦比亚、乌拉圭、哥斯达黎加、巴拿马和多米尼加共和国都在次年效仿。到1933年，至少有16个拉丁美洲债务国违约。在欧洲，违约的情况也同样普遍，德国、土耳其、希腊、匈牙利、罗马尼亚和奥地利都暂停偿还外债，而比利时、捷克斯洛伐克、芬兰、法国、意大利、挪威和西班牙都采取各种“较为柔和”的违约方式（见表7.1）。日本、加拿大、澳大利亚和新西兰也是如此。[7]

表7.1 大萧条期间主权债务违约清单

资料来源：Reinhart和Rogoff（2009）。

注：提供特定年份的所有国家。除保加利亚被标记为“严重违约国”外，所有标有星号（*）的国家都被Eichengreen和Portes（1985）列为“轻度违约国”，并且不在莱因哈特和罗格夫的名单中。这些违约的具体日期无法提供，因此只标注为“20世纪30年代”。墨西哥在其革命（1914年）期间拒绝了债务，直到20世纪30年代仍然处于违约状态。

即使这些违约在强度和胁迫的程度上有很大差异，从部分或完全减少利息偿付到彻底暂停偿债，总的趋势都强烈倾向于单边采取债务人行动。总的来说，美国投资者购买的外国政府债券中，约1/3在大萧条时期被拖欠，上升至拉丁美洲贷款总额的76%。据统计，20世纪30年代，全球几乎一半的债务国违约。[8]“违约规模从未如此之大，违约的发生也从未如此普遍，”伦敦政治经济学院的安德里亚·帕帕迪亚写道，“到目前为止，如此规模巨大的破产是独一无二的。”[9]当然，并非所有国家都在大萧条期间暂停偿债。海地、洪都拉斯和尼加拉瓜等海关仍在美国金融控制之下的国家，以及该地区的其他一些小国，大多数履行了自己的对外义务。[10]最显著的例外是阿根廷，它也是唯一没有单边暂停偿债的拉美主要债务国。即使邻国都在拖欠债务，阿根廷也会迅速偿还外债。“然而，即使在阿根廷问题上，”马里查尔写道，“与外国银行家的谈判也是必要的。”而在这10年的剩余时间里，“所有拉丁美洲国家的政府都与美国和欧洲的银行及债券持有人参与了复杂的债务调整”。[11]

或许，20世纪30年代的违约最引人注目的一面是这在当时似乎被广泛接受。违约的政府本身往往对采取单边暂停偿债没有任何悔意，许多当代观察人士认为暂停偿债是贸易条件崩溃的不可避免的结果，这“使暂停偿债成为合乎逻辑的防御措施”。[12]正如马克斯·温克勒在1933年的经典著作《外国债券剖析》（Foreign Bonds:An Autopsy）中所言，“当债权人试图通过苛求各种让步、施加各种令人难以置信的苛刻条件来欺负暂时窘迫的债务人时，违约是不可避免的”。[13]人们普遍认识到，就债务人不负责任地积累过多债务而言，债权人至少也应受到同样的指责，因为他们当初提供了如此多的信贷，而债务人当然不会因造成危机并使其耗尽外汇储备的外部经济状况而受到指责。[14]博查德坚称，“尽管各种形式的金融管理不善助长了破产浪潮，在20世纪30年代初扰乱了债务国与其外国债权人之间的契约关系，但这场灾难在很大程度上是由债务人无法控制的客观环境所造成的”。[15]如果危机不应归咎于债务国，那么从逻辑上说，债权人应该公平地承担调整（即单边暂停偿还债务，然后强制债务重组）的负担的相应部分，这是陷入困境的各国政府相对没有争议的政策应对措施，而这些政府在危机的头几年已经尽了很大的努力来维持债务偿还。简言之，违约被认为是可以被原谅的。[16]

富兰克林·罗斯福总统1943年在白宫会见玻利维亚总统时，对华尔街在经济危机发生前的“超级推销”表示了自己的歉意。谈到1926年或1927年向玻利维亚政府提供的高息贷款，罗斯福认为这是纽约银行家的“金融剥削”行为，表示“当然……玻利维亚无法支付债务的利息或本金”。[17]虽然人们普遍认为罗斯福对华尔街的态度相对冷漠，但他绝不是唯一把债务人的财政困境归咎于银行家的人。例如，早在1925年，穆迪就已经向美国投资者发出警告，这些美国投资者“主要是想利用后者的迫切需要和也许暂时的财政困难，在与外国债务人的交易中获得不合理的利润”。穆迪清楚地表达了当时的普遍态度，其中包括：

如果我们曾经期望成为在全球商业和金融领域赢得尊重的国际银行家，那我们就踏上了危险之地。如果我们认为一个国家的信用足够可靠，足以证明我们有理由向其提供信贷，我们就应该以体面的条件去做。要求“最后一磅肉”在经济上是绝对错误的，因为它在伦理和道德上是错误的。正是上述性质的融资和对外国证券市场造成无限破坏的不可避免的结果，使所有的外国债券，无论其投资效益如何，都有可能名誉扫地。[18]

简言之，即使是在华尔街和白宫，20世纪30年代的大萧条在很大程度上也被视为私人投资者过度和不负责任放贷的必然结果，这反过来又给了债务人很大的回旋余地，可以让债权人蒙受损失，以应对其外汇储备的枯竭。事实上，正如我们在本书的导言中看到的，宣布暂停偿债通常被认为是“正常的”，是两次战争间隔时期“游戏规则的一部分”。[19]投资者对阿根廷异常坚持全额偿还感到惊讶，这清楚地表明违约（而不是履约）是常态。一位金融评论员说：“令许多观察人士感到惊讶的是，该国能够如此忠实地维持国家债务的还本付息。事实上，阿根廷付出的努力和牺牲是巨大的。”[20]20世纪30年代，阿根廷“几乎超乎常人”的还债努力是证明这一规则的例外。

第二节 三种执行机制的失效

那么，我们如何解释20世纪30年代普遍采取单边暂停偿债的原因呢？根据本书中提出的结构性权力假说，我们预计大萧条时期的违约浪潮是债务人履约的三种执行机制相对薄弱的结果，而且有相当多的证据证实了这一分析。第一，在没有像罗斯柴尔德家族这样强大的垄断承销银行来协调债权人行动的情况下，战前债券融资的分散性质通常会使债券持有人更加分散和无序，使其无法维持一个统一的债权人卡特尔，从而削弱市场规则在确保债务人履约方面的力量。第二，在没有国际官方债权人和积极的国家干预的情况下，陷入困境的债务人无法获得紧急信贷，也没有市场规则来强制其履约，从而使普遍的政府破产几乎不可避免。第三，来自底层的强大的民众压力迫使许多重债国家的政策制定者追求更公平的调整成本分配，而对外国信贷相对较弱的依赖使国家行政人员在全球金融中具有一定程度的自主权，将权力赋予那些倾向于采取非正统的政策应对措施（包括单边暂停偿债）而非继续偿还外债的国内集团。这些执行机制在1929年以前的繁荣时期至少确保了部分债务人的履约，但上述变动导致了执行机制的失灵，从而使20世纪30年代的主权债务人有相当大的自由采取单边行动。

关于第一点，经济学家和历史学家长期以来一直认为，证券化贷款的匿名性和私人投资者的分散性是战前和两次战争间隔时期债券融资的一个特别重要的特征。[21]在危机爆发前，所有长期政府贷款都以债券形式在证券交易所发行，绝大多数债券流入小储户手中，这些储户没有享受到华尔街银行所拥有的政治和经济影响力，他们普遍分散和无序，成千上万地分布在各个司法管辖区。事实证明，要组织这个分散的债权人群体对债务危机做出协调一致的反应，即使不是不可能的，也是困难的。据估计，在美国有80万个人债券持有人受到了20世纪30年代债务违约的影响，而试图重整旗鼓的努力在很大程度上是徒劳的。随着投资者的恐慌和股市的崩溃，信贷枯竭，债务人被切断金融命脉。简言之，债权人没有办法协调集体行动来让债务人继续参与借贷游戏。1933年，美国政府帮助投资者创建了一个债券持有人组织，试图对抗这种分散性，但正如菲什洛指出的，“在缺少未来资本流动的吸引力（以及受到封锁的威胁）的情况下，美国债券持有人保护委员会的权力是零”。[22]

历史上成功的政府贷款是由国际信贷结构的一定程度的集中化和中心化维持的，正如我们所看到的，这种结构在不同时间点上通常是由诸如热那亚银行财团、阿姆斯特丹贷款发起人或伦敦的罗斯柴尔德家族和巴林银行等强大的债权人卡特尔主导的。20世纪30年代，国际资本市场的分散性意味着投资者几乎不可能建立和维持一个统一的国际债权人卡特尔。在缺乏有效的债权人协调的情况下，事实证明，不可能在通过市场机制约束受困债务人，同时保持他们的偿债能力，以及通过展期债务或继续提供进一步贷款来偿还债务之间采取复杂的平衡行动。因此，在国际资本市场的结构内，没有办法抑制“突然停止”向周边国家提供信贷的趋势。此外，一旦债务国暂停偿债，债权人就变得过于混乱，无法对违约政府展示统一的战线，使高杆杠的违约政府在随后的债务谈判中发挥重要的作用。正如乔根森和萨克斯指出的，“解决战争间隔时期违约问题的困难，反映了大量债券持有人的一致同意是必需的……正是这种分散允许最终的和解，包括部分债务免除”。[23]总的来说，分散的债券融资意味着分散的债券持有人无法维持统一战线，进而导致了第一种执行机制的大规模失效。弗里登指出，结果是“关于违约的威胁非常可信，因为国际金融体系已经崩溃，而被国际资本市场冻结的威胁完全是空洞的。从实际上不存在的国际金融市场中‘退出’对债务人来说代价并不高昂，而上述债务偿还对债权人来说则非常昂贵。债务人几乎拥有所有的议价权”。[24]

就第二种机制而言，证据表明了同样的结果。19世纪和20世纪初，债权国偶尔干预外债争端，以执行债券持有人的合同要求，但在20世纪30年代，这种军事行动或国际金融控制没有出现。自第一次世界大战以来，英国和其他欧洲列强经历了严重的帝国衰落，这使得它们无法像以前在墨西哥、埃及和委内瑞拉之类的国家里那样集结军事力量。与此同时，美国政府刚刚将外交政策立场从西奥多·罗斯福的推论转向门罗主义，这使得前1/4个世纪的干涉主义美元外交转向富兰克林·罗斯福的“好邻居”政策。该政策对华尔街的利益不那么恭顺，对外国债务人更为宽容，正如我们已经看到的，它为银行家的“超级推销”向地区领导人道歉。第二次世界大战期间，当美国政府最终转向更积极的干预时，实际上是站在债务人一侧而不是债权人一侧，“将‘半球合作’的政治和军事要求置于债券持有人的私人经济利益之上”。例如在墨西哥，美国坚持“睦邻友好”，导致债券持有人的损失高达债券名义价值的90%。[25]

除了政府对私人债券持有人的支持减少之外，20世纪30年代的另一个关键因素是，缺乏国际官方债权人和市场规则执行者，无法在严格的政策条件下发放紧急贷款，以保持债务人的偿付能力并使其履行国际义务。19世纪，罗斯柴尔德家族为少数债务人履行了监测、监督和危机管理的职能，定期向陷入困境的债务人提供有条件贷款，以防止债务违约。然而，在大萧条期间，没有任何这样的私人或官方机构能够发挥类似的作用。当时的观察人士认为，“很明显，目前国际货币市场混乱的状态，在很大程度上必须归咎于缺乏任何形式的有效监管”。[26]正如查尔斯·金德伯格在20世纪30年代大萧条期间所指出的那样，“没有国际官方债权人：被战争削弱的英国无法提供帮助；美国和法国不愿提供帮助”。[27]

正是从这一经验中吸取的教训，最终促使美国和英国政府在1944年布雷顿森林会议上建立了国际货币基金组织。正如我们将在下一章中看到的那样，该会议将戏剧性地改变20世纪80年代到21世纪初国际债务危机中危机管理的动态。[28]与当代不同，20世纪30年代缺乏国际官方债权人意味着市场规则的失效没有任何后盾；任何“集体债权人”或财政规则执行者都不能通过保持债务人的偿付能力来维护债券持有人的共同利益，同时促使其公共财政廉洁，以腾出国内资源用于偿还外债。第二种执行机制的缺失最终几乎不可避免地导致了主权债务违约浪潮。

第三种执行机制的失灵进一步加剧了这些变动：国内精英阶层的特权地位发挥了对外国债权人的桥梁作用，并将财政纪律内化至债务国的国家机关中。在20世纪30年代，有两个因素导致这一机制相对薄弱。第一，对许多外围国家来说，20世纪30年代对外国信贷的依赖程度低于今天。由于较贫穷国家的福利支出仍然相对较少，国内企业和家庭对私人信贷的依赖程度不如今天，因此违约的溢出成本和外国信贷中断的经济后果是相对可控的。对信贷的依赖程度降低的结果——尤其是在1929年之后，外国贷款完全枯竭，债务人根本没有获得外国私人融资的真正机会——削弱了国内金融精英的桥梁作用，以及他们由此获得的特权地位。墨西哥的经历就是一个很好的例子。西尔维亚·马克斯菲尔德令人信服地展示了该国如何在革命后否认债务，并从国际资本市场获得了自主权，这使得拉萨罗·卡德纳斯的全国人民政府得以奉行一种远非国际投资者和以墨西哥城为中心的正统银行家精英所青睐的非正统政策。[29]这使得墨西哥政府能够对外国债券持有人采取积极的立场，甚至提议实施一项全面暂停债务的集体政策，以求获得更好的条件。

导致这一机制相对薄弱的另一个原因与底层民众施加的巨大压力有关。墨西哥（1914年）和俄罗斯（1917年）的革命事件已经表明，为了在社会中更公平地分配财富和权力而进行的强有力的社会动员可能会导致彻底放弃主权债务。当然，墨西哥和俄罗斯的违约与大萧条无关，但导致大萧条的内部变动和外部条件确实突显出债务人在战前和战争间隔时期采取单边行动的回旋余地。这两个案例的共同之处在于，有强大的来自底层的民众压力，再加上分散的债券市场，以及缺乏愿意并且能够约束较大主权违约者的国际组织或帝国列强。尽管在国际金融史上的这段动荡时期，彻底拒绝偿还债务的情况仍然极为罕见，但在大萧条期间，最终导致墨西哥和俄罗斯拒绝偿还债务的有利外部条件和强大内部压力在欧洲和拉丁美洲的其他地方确实存在。当时，相对的国家自治和为了更公平地分配调整成本而进行的强大的底层民众动员，使宣布单边暂停偿债的可能性变得更大。

例如，在欧洲，埃森格林指出，第一次世界大战后特许经营的扩大以及强大的工党和工会的崛起，对债务国实行维持外部纪律所需的正统调整措施的能力施加了内部政治约束。[30]与此同时，拉丁美洲出现了强大的社会运动，反对危机的后果和偿还外债所需的增税。马里查尔指出，“在大萧条初期（1929—1933年），不止一个拉丁美洲国家的政府垮台，原因是大规模示威和罢工，针对的是那些背负巨额外债的政客以及这些债务所造成的腐败”。与在主权债务史上已经发生过的很多事件一样，从中世纪晚期和现代早期欧洲的纳税人起义到19世纪的埃及乌拉比起义，“在许多情况下，这样的抗议导致了彻底的违约”。[31]因此，20世纪30年代的教训是显而易见的：正是外部经济冲击（导致出口收入萎缩、借贷成本上升、外汇储备迅速枯竭）和三种执行机制的失灵（极大地削弱了债权人使陷入财政困境的债务人保持偿付能力和对其外债偿还施加市场规则的能力）的结合，不仅使一系列违约成为可能，而且使它们极其不可避免。[32]个别债务国的特点又反过来塑造了债务人各自政策反应的具体细节及其违约的严重程度。与今天形成鲜明对比的是，正是这些内外因素的结合促成了大萧条有利于债务人、不利于债权人的结果。

第三节 主权债务与违约史的启示

通过从第五章到第七章的历史讨论，我们能够得出一些对当代主权债务偿还和国际危机管理的研究具有重要意义的结论。第一，正如我们在第五章中所看到的那样，主权债务偿还政治一直是有争议的，受到再分配的影响，经常导致在调整成本分配问题上激烈的社会和政治冲突，以及在财政政策方面旷日持久的权力斗争，长期以来与更广泛的民主代表性要求交织在一起。只要有可能，私人金融家在历史上通常倾向于通过将财政政策与公众压力隔离开，并建立对国家财政管理的直接债权人控制，以应对拒绝偿还债务所产生的威胁，这一现象被称为“公共债务的私人管理”。[33]在历史上的不同时期，战争的迫切性加剧了政府对信贷的结构性依赖，进而导致了与现有政治体制密切相关的强大债权人阶层的崛起。[34]在这一时期，由于信贷市场高度集中而形成的早期形式的市场规则使跨境贷款成为可能。这使控制外国主权信贷准入的强大的银行家卡特尔得以形成。

第二，正如我们在第六章中所看到的那样，19世纪英国霸权下的金融国际化使暂停偿债成为一种日益普遍的现象，全球资本市场在19世纪20年代、19世纪70年代受到重大违约浪潮的冲击，在19世纪90年代受到冲击的程度相对较小。由于债权国的军事干预仍然是相对不可预测的手段，国际金融家开始依赖更为微妙的、基于市场的权力形式，迫使债务国履行其跨境债务合同。这种大金融集团的结构性权力，凭借处于战略地位的国际银行的通过拒绝向不履约的债务人提供进一步信贷而造成破坏性经济溢出成本的能力，通常在贷款结构高度集中时达到顶峰，究其原因，要么是债权人被组织成相互关联的银行财团（如16世纪的热那亚），要么是少数参与者主导承销业务（如18世纪和19世纪的阿姆斯特丹和伦敦）。在主权债务的早期历史中，第一种和第二种执行机制（即市场规则和有条件贷款）的雏形一般足够强大，使跨境贷款成为可能，并且有利可图，即使这些机制的不完全属性意味着它们无法在系统性危机时避免普遍的单边暂停偿债。

第三，正如我们在第七章中所看到的，对大萧条的普遍政策反应突显了战前系统性金融危机期间三种执行机制的相对薄弱。在第三次主要的国际贷款周期之后，不稳定的外部冲击和执行机制的全面失效造成了政府破产的激增，其范围和强度一直到今天也是绝无仅有的，这与最近的大衰退的结果形成了特别鲜明的对比。通过宣布单边暂停偿还外债，20世纪30年代的大多数主权债务人成功地将部分调整成本转移到了外国债权人身上，从而获得了急需的财政喘息空间，使它们能够比不违约的对手更快地恢复。[35]乔根森和萨克斯得出结论：“20世纪30年代的违约为当代经验提供了教训，因为这些国家实际上停止了偿还外债，而这些违约得到了承认、接受，并最终以有利于债务人的条件进行了谈判。”[36]

这些违约的长期影响是重大的。大萧条和第二次世界大战的综合影响导致国际资本市场完全崩溃，在接下来的40年里没有发生重大的跨境贷款。第二次世界大战结束后，美国和英国政府迅速采取行动，以确保全球金融不再重蹈20世纪三四十年代的覆辙。在布雷顿森林体系的“嵌入式自由主义”下，私人投资者和金融机构被深远的资本管制困在国境内，并遭受严格的金融监管和适度的通货膨胀。[37]通过压低实际利率，并将私人投资者降至受限制的听众的地位，各国政府朝着凯恩斯设想的“寻租者安乐死”迈出了尝试性的第一步，允许国家行政人员以更低的成本借款，并通过通货膨胀手段消除其战后债务的负担。与此同时，发达资本主义民主国家的财政部和中央银行开始对各种非传统形式的国家融资进行广泛试验，发明创新的非市场技术，为不断上升的公共支出提供资金。在战前时期，几乎所有的政府债务都采取可售证券的形式，但战后时期可售债务的份额急剧下降（见图7.1），大大减少了政府对私人信贷的依赖，从而有效降低了由此产生的金融结构性权力和特权政治地位。[38]

图7.1 可售债务在中央政府债务中的份额，1900—2010年

资料来源：Ali Abbas等（2014）。

这种战后的“金融抑制”战略使各国得以短暂地扩大其相对于金融的自主权，并大大增加了回旋余地。发达经济体的实际利率在1945—1980年间大约一半的时间降为负值，这意味着美国和英国政府能够平均每年以GDP的3%~4%来清偿大萧条和第二次世界大战期间的债务。[39]在高增长率的推动下，政策制定者暂时成功地让公共财政的再分配影响转向，将战后债务的调整负担从纳税人身上转移到债权人身上。正如马克·布莱斯所解释的，金融抑制实际上起到了对受限制的债券持有人征税的作用，带来了从私人投资者到公共支出受益者的持续福利转移，避免了在国家债务高企的情况下实行财政紧缩或彻底违约的必要性。[40]与此同时，由于核心国家的政府对银行家严格控制，外围国家大多转向官方部门信贷，即来自西欧和北美国家的双边贷款或布雷顿森林机构的多边贷款，为国内投资提供资金。再加上对金融的严格监管，这一时期私人跨境贷款的离席消除了投机狂热的风险，并且使银行业危机和主权债务危机的发生率降至历史低点，为战后复苏提供了不同寻常的金融稳定（见图7.2）。[41]

图7.2 银行业危机国家的份额（按世界收入份额加权）

资料来源：Reinhart和Rogoff（2008）。

注：样本规模包括（所引用来源的）表A1所列的所有66个国家，这些国家在给定的年份是独立国家。表中使用了三套国内生产总值权重，1913年的权重为1800—1913年，1990年的权重为1914—1990年，最后2003年的权重为1991—2006年。2007—2008年的条目列出了奥地利、比利时、德国、匈牙利、日本、荷兰、西班牙、英国和美国的危机。这一数字显示的是三年移动平均水平。

然而，1944年在布雷顿森林会议上建立的国际制度很快就屈服于自身的内部矛盾，到20世纪60年代末，该制度的压力已经开始变得明显。离岸欧洲美元市场的出现是监管漏洞的结果，该漏洞允许美国银行在海外地区（主要是伦敦）维持以美元计价的存款，导致跨境资本流动恢复和扩张，美国政府维护国际美元金本位制的能力逐渐被削弱。这些所谓的欧洲市场，一开始是微不足道的，但在20世纪60年代稳步扩张，为私人投资者提供了梦寐以求的出路，让华尔街的银行能够逃避国内严格的金融监管和低利率，并从内部慢慢颠覆布雷顿森林体系。1971年，由此产生的对美国黄金储备的压力迫使尼克松政府暂停美元对黄金的兑换，这就是臭名昭著的“尼克松冲击”。两年后，布雷顿森林体系瓦解，西方国家政府开始一个接一个地解除资本管制和金融监管，允许跨境国际银行贷款迅速扩张（见图7.3）。

图7.3 国际清算银行以外币计价的跨境负债总额，1973—1981年

资料来源：Alvarez（2016）；英格兰银行的《美国季报和金融账户》。

不再能够将私人投资者限制在国境内，1979年美联储大幅提高利率以弥补过去10年来通货膨胀危机对美国经济的破坏，金融抑制的短暂时代突然结束。[42]核心国家的政府开始转向公共借贷和有价债券来为国家支出融资，而外围国家的政府则从官方部门借贷转向吸引私人贷款机构的信贷和投资。到了10年之交，金融又回到了全球资本自由流动的勇敢新世界的核心，另一场主要的国际借贷热潮如火如荼，拉丁美洲再次吸引了由此产生的投机性投资中的巨大份额。不久，政府普遍破产的幽灵卷土重来，对债权人进行报复。然而，这次却有所不同。[43]

[1] Arrighi（1994）。

[2] Stallings（1987）；Papadia（2017）。

[3] 正如Winkler（1933）所说，大萧条的结果“讲述了投资者从先前债权人的历史经验中学到的东西是多么的少，从而再次证明了黑格尔的格言‘我们从历史中学习，但我们从历史中没有学到任何东西’”。

[4] Eichengreen（2008）。

[5] Eichengreen and Portes（1985）。

[6] Eichengreen（2008）。

[7] Reinhart and Rogoff（2009）；Eichengreen and Portes（1985）。

[8] Borchard（1951）。

[9] Papadia（2017）。

[10] Marichal（1989）。

[11] Marichal（1989）。

[12] Marichal（1989）。Diaz-Alejandro（1983）和Fishlow（1989）也强调了贸易条件的崩溃是导致20世纪30年代违约的一个重要外部因素。

[13] Winkler（1933）。

[14] Accominotti and Eichengreen（2016）。当然，这场系统性危机对各个国家的影响存在着很大的差异（见Papadia 2017）。

[15] Borchard（1951）。

[16] “可原谅的违约”一词是由Grossman and Van Huyck（1985）创造的。

[17] Borchard（1951）。

[18] Winkler（1933）。

[19] Ocampo（2013）。

[20] Tomz（2007）。

[21] 正如Feis（1930）在这一时期关于公司债券融资的评论中所说，“证券每天都在换手，在大量类似的交易中没有被发现。这项投资已经成为大规模的、匿名的投资。数千名彼此不认识的人加入到支持一家公司的行列中，一份定期报告是证明这一家公司存在的最直接证明。历史无需留名即被创造。”

[22] Fishlow（1985）。

[23] Jorgensen and Sachs（1989）。

[24] Frieden（2015）。

[25] Marichal（1989）。

[26] Winkler（1933）。“这种监督，”他补充说（同上），“可以由政府、各国中央银行或私人银行赞助的特别组织直接行使。”

[27] Kindleberger（1988）。虽然他特别提到缺乏能够维持货币和金融稳定的中央银行，但同样的看法也适用于主权借款人的偿付能力。

[28] Kindleberger（1988）。

[29] Maxfield（1990）。

[30] Eichengreen（2008）。虽然艾肯格林特别提到与国际金本位制有关的外部货币纪律，但同样的原则也适用于外债还本付息。

[31] Marichal（1989）指出：“在许多情况下，这种抗议导致彻底违约。”

[32] 例如，Papadia（2017）强调国内和国际条件在影响违约严重程度的相互作用。有趣的是，他发现，“对外部资金来源的依赖使各国更不愿意放弃偿付外国债务，从而面临被国际金融市场切断融资来源的可能性。”

[33] Dyson（2014）。

[34] Harvey（2010）。

[35] Eichengreen and Portes（1990）指出：“这种比较表明，选择违约的国家从大萧条的破坏中恢复得更成功……严重违约者从大萧条中恢复得更快。”

[36] Jorgensen and Sachs（1989）；Bertola and Ocampo（2012）。另见Marichal（1989）：“虽然大萧条和第二次世界大战严重扰乱了拉丁美洲的经济，但违约有助于为复苏铺平道路。大量的共和国通过单方面冻结其对外财政承诺，能够减轻1929年冲击产生的国际金融和商业危机的影响。违约并没有导致经济独立，但在十多年的时间里，违约确实减少了金融依赖。”

[37] Ruggie（1982）。

[38] Lemoine（2013）；Ali Abbas et al.（2014）。

[39] Reinhart and Sbrancia（2011）。

[40] Blyth（2013）。

[41] Reinhart and Rogoff（2009）。

[42] 关于全球金融复苏的广泛处理，见Helleiner（1994）；Duménil and Levy（2004）；Krippner（2011）；Panitch and Gindin（2012）。

[43] Reinhart and Rogoff（2009）的书提供了丰富的统计数据，对“这一次是不同的”这一误导性概念，即持续认为这一次债务水平的上升不会导致普遍的危机和违约，进行了简短的描述。与Reinhart and Rogoff（2009）不同，本书的重点不是危机反复发生的性质（这确实是金融资本主义固有的），而是当前政策反应的差异。本文将在接下来的三个当代案例研究中展示，战后国际危机管理经验与战前危机管理模式有着本质的不同。在这个意义上，可以公平地说，尽管国际债务危机一再发生，但这些危机结果的变化似乎证实了这一次实际上是不同的。这本书的其余部分将说明原因。

第三部分

失去的十年：墨西哥

（1982—1989年）

第八章

银团贷款与债权人卡特尔

1982年8月20日，星期五，墨西哥财政部长热苏斯·席尔瓦·赫尔佐格宣布，墨西哥政府已经耗尽外汇储备，无法再履行对国际债权人的义务，这令全球金融界感到震惊。作为当时拉丁美洲第二大债务人国，墨西哥政府欠多达1 400家商业银行的债务，合计820亿美元。为了避免引发一系列灾难性的拉丁美洲债务违约，从而导致一些全球最大的银行面临破产的风险，美国政府和国际货币基金组织为墨西哥政府安排了紧急信贷额度，并帮助其与私营部门协商对近200亿美元公共债务本金进行展期。这一戏剧性事件在全球金融市场掀起了轩然大波，让世界各地的银行家和政策制定者感到震惊，标志着最终将升级为拉丁美洲历史上最严重经济衰退的事件的开端。在接下来数月乃至数年，随着私人投资者惊慌失措地试图减少他们的风险敞口，大约35个发展中国家，包括大多数拉丁美洲债务人，债务本金被迫逾期，最终不得不请求国际货币基金组织提供援助并重新安排其外债。正如席尔瓦·赫尔佐格后来在谈到他的重大宣布时所说的那样，“那之后的世界就不一样了”。[1]

正如其所言，随后的拉丁美洲债务危机成为20世纪30年代以来的第一次重大国际债务危机，标志着第二次世界大战后世界经济稳定的结束和长达40年的全球金融动荡的开始。然而，尽管20世纪80年代的危机在深层经济变动方面与前一次危机显示出惊人的相似之处，强烈的外部冲击导致借贷成本上升和出口收入下降，债务人的外汇储备在这一过程中迅速枯竭，但当时的政策反应有所不同。[2]与暂停偿债现象普遍存在的20世纪30年代不同，20世纪80年代的债务危机没有出现明显的单边违约。[3]就连菲德尔·卡斯特罗领导的古巴也尽职尽责地履行了对欧洲银行的义务，而尼加拉瓜的桑地尼斯坦则自愿承担了其刚刚推翻的索莫萨政权的债务。由于暂停偿债不再作为一种允许的政策反应，债务人和债权人现在共同努力重新安排本金的分期还款，为到期债务再融资，并不惜一切代价防止利息支付中断。

这种新的危机管理方法的结果是长期的经济衰退，对大多数拉丁美洲债务人来说，这比大萧条更糟，带来了严重的社会后果。拉丁美洲大陆的贫困率急剧上升，到20世纪80年代末达到近50%。[4]1989年，墨西哥的GDP仍然比危机开始时低11%，而在此期间出生的墨西哥人约有1 500万。随着数以百万计的人失去工作和生活的机会，20世纪80年代被称为“失去的十年”。一项新的规范似乎已经根深蒂固：无论如何，公共债务必须得到偿还。[5]美国财政部长唐纳德·里根将游戏规则巧妙地概括如下：“我认为我们不应该仅仅因为一个国家有困难就让其脱身。作为债务人，我认为应该让它们在不破产的情况下尽可能多地偿还债务。在这种情况下，你不能让你的心支配你的头脑。”[6]因此，全球资本主义历史上的一个新时代开始了，为了应对外部经济冲击而单边暂停偿债的做法将成为一种诅咒。正如大卫·哈维所说：“墨西哥的案例证明了……自由主义与新自由主义做法的一个关键区别在于：对于前者，债权人承担因不良投资决定而产生的损失，而对于后者，债务人因国家和国际力量被迫承担偿还债务的成本，无论对当地人民的生计和福利造成何种后果。”[7]

如何解释20世纪80年代债务人对国际政策优先事项的转变的空前的遵守程度？正如跨国研究所的苏珊·乔治在一本关于这场危机的有影响力的书中所言：“为什么这些国家不干脆拒绝偿债呢？……这种行为在国际关系中已经持续了大约五百年，那么今天为什么不这么做呢？”[8]仔细看看墨西哥，它是拉丁美洲债务风暴的中心，在这十年的大部分时间里处于金融救火的最前线，可以为我们提供关于这个问题的独特视角。正如我们将在接下来的章节中所看到的，20世纪80年代见证了华尔街惊人的崛起，它占据迅速变化的全球政治经济的制高点；美国政府对债务国财政事务的积极干预；国际货币基金组织逐渐演变为官方债权人和全球债权人卡特尔领导下的市场规则执行者。与此同时，在墨西哥国内，这场危机暴露出政府和国民经济日益依赖外国信贷和投资，这加强了与外国债权人有相同偿债偏好的政治精英和金融精英的地位。从这个意义上说，1982年是全球政治经济的分水岭，因为它不仅首次证明了国际债权人在防止广泛的主权违约方面取得多大的成功，而且巩固了债务人履约的三种执行机制，如今这些机制继续支撑着金融的结构性权力。

在接下来的章节中，我们将更仔细地审视这三种执行机制，因为它们逐渐巩固了墨西哥作为拉丁美洲大陆“模范债务国”的地位。第一，在本章中，我们将看到银团贷款高度集中和相互关联的性质如何促成了协调一致的国际债权人卡特尔的出现，这个国际债权人卡特尔能够有效地协调华尔街各大银行之间的集体行动，通过到期债务展期让债务人继续参与借贷，同时通过在违约情况下拒绝提供进一步信贷的可信威胁对债务国政府施加严格的市场规则。第二，在第九章中，我们将看到美国政府的积极干预，以及国际货币基金组织的出现和随后转变为国际官方债权人和市场规则执行者，通过紧急救助贷款和施加旨在释放国内资源用于偿还外债的严格政策条件，保持债务人的偿付能力。第三，第十章将详细说明墨西哥政府对信贷的日益依赖如何促使由金融精英和正统技术官僚组成的国内“银行家联盟”兴起，随着危机的加深，这些人的地位逐渐得到加强，他们能够有效地排挤墨西哥一党政权中的民族民粹势力。第四，墨西哥案例研究的最后一章简要介绍了这场危机的结果，包括通过1989—1990年的布雷迪协议债务重组解决危机，并与20世纪30年代大萧条的结果进行比较，得出了一些一般性结论。

第一节 集中和相互关联的借贷结构

20世纪30年代大萧条与20世纪80年代拉丁美洲债务危机之间的第一个主要区别在于国际贷款的结构和作为发展中国家政府主要资金来源的银团贷款的出现。20世纪20年代的债权人是众多分散的私人债券持有人，众所周知，他们饱受集体行动问题的困扰，而且在没有强有力的承销商进行协调的情况下，一般无法维持协调一致的债权人卡特尔。

而20世纪70年代后期的债权人大多是商业银行，这些银行又被组织成以一小群银团牵头人为中心的国际银团。这些牵头人主要是具有系统重要性和政治影响力的华尔街银行，尽管也有一部分欧洲和日本的银行。[9]

20世纪70年代初，这些银行开始从事一种利润丰厚的贸易，即石油美元回流。在石油危机爆发后，它们从大型石油生产商那里获取盈余，并将累积的存款投资于其他能够获得可观利润的领域。由于滞胀危机降低了富裕国家国内投资的赢利能力，它们的银行越来越多地转向发展中国家获取盈余。其结果是拉丁美洲和全球南部其他发展中地区的外债稳步增加（见图8.1和图8.2），由此产生的债务有很大一部分集中在美国的一些最大的私人债权人——所谓的货币中心银行的资产负债表中。总而言之，美国最大的九家银行仅对墨西哥就积累了530亿美元的债务。[10]

图8.1 拉丁美洲和加勒比地区（不包括高收入国家）的存量外债，1970—1983年

资料来源：世界银行（2017）。

图8.2 墨西哥及拉丁美洲和加勒比地区（不包括高收入国家）存量外债占国民总收入的份额，1970—1983年

资料来源：世界银行（2017）。

考虑到石油美元回流的简便和看似安全的回报，投资者不考虑所涉及的风险，蜂拥而入。在20世纪70年代的一段时间里，作为美国领先的金融机构，花旗银行的一半利润来自拉丁美洲各国政府的贷款。甚至菲德尔·卡斯特罗的政权，即使在20年前的古巴革命之后拒绝偿还巴蒂斯塔对外国银行家的债务，也为欧洲银行贡献了32亿美元的外债。[11]1979年10月6日美联储主席保罗·沃尔克采取的行动被后来的一些评论员称为“压死骆驼的最后一根稻草”。[12]为了应对曾经困扰美国经济的滞胀危机，沃尔克突然将最低贷款利率从1979年10月的9%上调到1980年5月的20%，联邦德国总理赫尔穆特·施密特当时称其为“耶稣诞生以来的最高利率”。由于大多数银团贷款合同约定的是可变利率，“沃尔克冲击”让发展中国家的利息支付飙升（见图8.3）。

图8.3. 发展中国家浮动债务的平均实际利率，1977—1983年

资料来源：Maddison（1985, 47）。

在墨西哥，对即将到来的债务危机和货币贬值的担忧导致富裕公民和企业的资本大量外逃，在此过程中迅速耗尽了央行的外汇储备。1973—1982年，墨西哥的外债平均每年增长30%，从40亿美元增加到800多亿美元，而“沃尔克冲击”后的资本外逃迫使墨西哥银行为了补充储备进行更多的借贷。[13]然而，墨西哥政府现在实际上是在为了偿还旧债而举借新债，只要华尔街银行仍然愿意对其到期的债务进行展期，这种恶性循环就会持续下去。此外，投资者对墨西哥债务可持续性日益担忧的一个迹象是，这些新贷款的期限开始大幅缩短。当华尔街终于意识到这些风险时，几乎所有的新资金都以6个月或更短时间的贷款形式出现。[14]这场债务危机涉及的范围远远超出了墨西哥：1982年年中之前的一年半里，有420亿美元的新贷款流入拉丁美洲，而在1982年年中之后的一年半里，这一数字下降到90亿美元。[15]银行很快关闭了资金的阀门。

1982年初，墨西哥的财政官员已经清楚地意识到，如果墨西哥政府想继续履行其对外债务，它迫切需要国际货币基金组织的贷款。正如财政部长席尔瓦·赫尔佐格在4月指出的，“危机即将来临的信号越来越明显”。[16]根据世界银行的估计和墨西哥银行的官方计算，1978—1982年，资本外逃规模达到了270亿美元，而独立经济学家估计的金额从400亿美元到550亿美元不等。[17]再加上外部的巨大失衡、政府赤字的不断增加以及通货膨胀压力的增大，该国政府现在注定要接受国际援助。但洛佩斯·波蒂略总统，他代表了执政的革命制度党的民族民粹势力，并于1976年在国际货币基金组织的安排下就职，无意在同样屈辱的情况下离职。他说：“我是在国际货币基金组织的枷锁下上任的，我不会在国际货币基金组织的枷锁下离任。”[18]然而，市场规则最终触及总统的个人荣誉感，在不断上升的利率和资本外逃的压力下，洛佩斯·波蒂略被迫削减财政支出，推行结构性改革，以避免墨西哥因沉重的债务负担出现违约。正如这场危机的一位观察人士所指出的，“经济压力在1982年初是如此之大，以至于墨西哥在没有国际货币基金组织援助的情况下开始了自己的调整”。墨西哥在4月推出了17项政策紧缩和改革计划，以向投资者保证其预算处于控制之中。[19]

第二节 债权人卡特尔的可信威胁

这还不够。随着贷款成本继续上升（见图8.4），未偿债务的到期日大幅缩短（见图8.5），墨西哥银行的外汇不断流失（见图8.6）。席尔瓦·赫尔佐格说，到1982年6月，官员面临一个“戏剧性的、反复出现的现实”，即有关如何获取和使用关键资源的重要决策每天都在做出：“明天，我们必须支付4 000万美元才能偿还A银行和B银行的到期债务；而我们只有其中的一半。我们需要在24小时或48小时之内向C银行贷款2 000万美元，以偿还我们的到期债务。以后我们再看看如何解决后天的问题。”7月底，墨西哥银行每天损失高达2亿美元至3亿美元的外汇，外汇储备总额已降至仅能覆盖两周进口需求的水平。[20]席尔瓦·赫尔佐格表示，“某一天进入墨西哥的东西第二天就消失了”。墨西哥现在正迅速地滑向无序违约。面对这一现实，墨西哥官员为什么不像前几届墨西哥政府多次做的那样，简单地暂停偿还该国的外债呢？

图8.4 墨西哥外债利息占国民总收入的份额，1970—1982年

资料来源：世界银行（2017）。

图8.5 墨西哥短期债务占外债总量的份额，1970—1982年

资料来源：世界银行（2017）。

图8.6 墨西哥的外汇储备和黄金储备占外债总量的份额，1971—1982年

资料来源：世界银行（2017）。

墨西哥的金融政策制定者声称，他们最担心的是违约对政府获得短期信贷、私营部门信心和国际贸易造成的直接后果。财政部长席尔瓦·赫尔佐格在对这场财政危机的书面描述中指出，“暂停偿债对债务人来说始终是一种极有吸引力的选择；但对墨西哥来说，在这几个月里，这种选择存在严重的风险”。[21]他指出，墨西哥国内消费的主要粮食玉米有30%是从美国进口的，政府担心债务违约会让其失去获得贸易信贷的机会；墨西哥工业仍然“高度依赖进口”暂停偿债将与墨西哥政府对外国资源的依赖“背道而驰”；暂停偿债可能会引起私营部门更大的不确定性，由无法偿还国家巨额债务而造成的“自给自足状态将违背国家间日益增长的相互依存”。这位财政部长坚定地强调，墨西哥金融和商业融入国际市场，特别是对美国贸易的依赖，极大地提高了违约的经济溢出成本。[22]人们担心，单边暂停偿债不仅会导致债权人拒绝向政府和私营部门进一步提供贷款，而且会造成普遍的社会混乱，给革命制度党带来不可预测的政治后果。

财政部公共信贷主管安赫尔·古里亚在一次采访中强调了类似的担忧，首先考虑的是“失去获得短期信贷的机会”，同时还考虑一种风险，即违约将切断对私营部门的投资资本流动，并威胁美国稳定的玉米供应。[23]古里亚强调，毕竟，获得信贷是“贸易的面包和黄油”，在发生违约时存在“银行将停止所有贷款”的严重风险。[24]1982年年中，在这场财政危机开始时，负责评估政府政策选择的危机小组确实讨论了暂停偿债的可能性，墨西哥银行副行长阿尔弗雷多·菲利普斯称之为“原子弹，终极武器”。但对于财政部长席尔瓦·赫尔佐格来说，这种对抗性的行动“不是一种明智的选择”。相反，他承诺“墨西哥将成为一个负责任的债务人”。[25]这种对“责任”的关注源自何方？当被问及这一问题时，安赫尔·古里亚再次提到，人们担心政府和私营部门与外国信贷和投资的联系将被切断，这将给墨西哥和世界经济带来削弱性的溢出成本：“如果我们违约，会阻止资本流入墨西哥，每个人都将面临破产。”[26]席尔瓦·赫尔佐格记得：“我们问自己，如果我们说‘没门儿，我们就是不偿还债务’，那么会发生什么。”他指出，政府内部“有一些不履约的坚定支持者”。但最终，他认为违约“毫无意义”。[27]他后来解释道：“我们当然讨论过暂停偿债，但被否绝了。我们决定谈判，避免对抗。”[28]安赫尔·古里亚证实了这一点，指出：“我们的逻辑很简单，那就是不能有任何违约。”[29]

政府对短期信贷中断溢出成本的担忧并不是凭空产生的；我们必须在20世纪70年代随着欧洲美元市场的崛起和石油美元的回流而出现的国际信贷结构的背景下来看待这一点。正如我们已经看到的，当时的银团贷款是在华尔街大型货币中心银行的领导下，商业银行和机构投资者集中资金向外国政府提供大量贷款。同16世纪的热那亚一样，这种银团融资形式意味着债务高度集中，并形成了相互关联的贷款结构，大大降低了大型商业银行建立共同立场并争取较小银行和非银行投资者的支持和忠诚的难度。[30]与20世纪30年代分散的债券持有人相比，20世纪80年代的机构债权人发现，自从认为自己是与其他国家的金融机构有密切联系的国际参与者，在全球金融稳定和全额还债方面与它们有共同利益，协调集体行动就变得容易多了。[31]通过设法维持协调一致的国际债权人卡特尔，银行能够防止个别债权人的机会主义行为，这反过来又构成了信贷中断的威胁，使由此产生的溢出成本更可信、更有破坏性，因为在违约情况下几乎不可能获得其他融资来源。[32]所以，债务国对高度集中和结构上相互关联的债权人卡特尔的依赖有助于加强市场规则的力量，并限制债务国可考虑的政策选择。[33]正如花旗银行副董事长解释的，债务人“面对的不是一个软弱的委员会，而是一个由世界上最大的银行组成的强大团体。但凡发生违约，整个银行体系都会与之对抗。它们将得不到任何信贷，甚至连短期信贷都没有”。[34]

债权人对危机管理的集体办法及其对债务人实行的分治战略进一步巩固了以市场为基础的权力。从1982年开始，拉丁美洲国家一个接着一个将暂停偿债付诸行动，债权人开始与债务国政府进行一系列复杂的谈判，重新安排本金支付计划并对未偿债务进行再融资，确保其能够继续支付利息。同样，债务的高度集中和相互关联性质降低了债权人之间协调的难度，允许他们共同对到期债务进行展期，并且在必要时提供新的信贷，从而防止立即违约，债权人在与债务人的谈判中始终展现统一战线。这些谈判的核心原则是每个国家都要对自己的财政问题负责，因此，每一场危机都应按“一事一议”的原则处理。[35]在审视了债权人本身的逻辑和无关紧要的自证后，观察人士指出，“一事一议的做法根本不是幼稚无知的”。[36]实际上，这是孤立了债务国，削弱了其组织集体行动的能力，从而阻止了一个对立的债务人卡特尔的形成，防止私人债权人相互对抗。[37]正如芭芭拉·斯塔林斯所指出的那样，结果是一种根本不平等的权力关系的非正式制度化，使得“20世纪80年代暂停偿债”相比20世纪30年代变得更加困难；实际上，“由于债权人的差异以及新的国际政治经济背景，单边违约无法大规模地发生”。[38]到1982年，“债权人卡特尔已经成功地将单边违约替代为多边债务合并”。[39]

国际货币基金组织的积极干预（我们将在下一章更详细地讨论其作用）以及协调一致的国际债权人卡特尔的出现，使银行能够将债务人留在借贷游戏中，同时通过信贷中断的可信威胁来约束他们。一旦中断信贷，会给债务人的国内经济带来毁灭性的溢出成本。在这方面，20世纪70年代末和20世纪80年代初的银团贷款赋予了私人债权人比战前时期更大的结构性权力。例如，卡洛斯·马里查尔指出，“商业银行和多边机构的混合权力比以前参与拉丁美洲贷款的外国银行家的权力大得多”：

在第二次世界大战之前，英国、法国、德国和美国的投资银行通常可以从各自的政府获得一些外交支持，迫使债务国偿债而不是宣布破产。但在面对一场严重的国际债务危机时，拉丁美洲各国政府经常违约，而在短期内，银行家对此无能为力。相比之下，近几年来很少有拉丁美洲国家威胁违约。[40]

总之，银团贷款的性质意味着，20世纪80年代债务危机爆发时，市场规则作为第一种执行机制已经大大得到加强，导致拉丁美洲债务人和国际银行之间的国际权力平衡产生了历史性变化，从而使20世纪80年代陷入困境的债务国单边暂停偿还外债的成本要高得多（见图8.7）。随着危机的加深，这些变动导致该地区各国领导人感到越来越绝望。巴西总统若泽·萨尔内后来毫不掩饰地描述了他在危机期间的无能为力。“我们无法摧毁这个体系，”他说，“我们可以抓到它，但它会毁了我们。”[41]在墨西哥，由于该国政府日益依赖国际信贷，外汇储备枯竭，极度依赖从美国进口的粮食，以及正如我们将在第十章中看到的那样，依赖本国金融精英的国际一体化以及本国银行体系对政府违约的脆弱性，这种无力感有所加剧。随着危机加深，转向国际货币基金组织似乎越来越不可避免，洛佩斯·波蒂略总统哀叹道：“我的手握着这艘船的船舵，但我无法指挥这场风暴。”[42]

图8.7 墨西哥的第一种执行机制

[1] Kraft（1984）。

[2] Marichal（1989）。

[3] Bertola and Ocampo（2012）指出：“自1982年以来，任何主要债务人都没有正式考虑采取单方面行动（导致违约或延长暂停偿债期）这一选择。”

[4] Bertola and Ocampo（2012）。

[5] Oliveri（1992）。

[6] Quirk（1983）。

[7] Harvey（2005）。

[8] George（1988）。或者见Branford and Kucinski（1988）：“为什么大的拉丁美洲债务国政府如此不愿意建立基于违约的债务战略？为什么小国政府迟迟不能建立一个有效的债务人卡特尔，让它们拥有违约的集体效应？”

[9] Griffith-Jones（1988）。

[10] Stallings（1987）。

[11] 这些观察对声誉假说构成了挑战，根据这一假说，我们预计违约者将面临比非违约者更高的借贷成本，或者完全被排除在信贷市场之外。事实上，债权人并没有注意到各国的历史还款记录，他们在风险评估中相对短视，纯粹是为了短期利润。

[12] Branford and Kucinski（1988）。

[13] Gurría（1995b）。

[14] Kraft（1984）。

[15] Griffith-Jones and Sunkel（1986）。

[16] Silva Herzog（1991）。

[17] Maxfield（1990）。

[18] Kraft（1984）。

[19] Oliveri（1992）。

[20] World Bank（2017）。

[21] Silva Herzog（1991）。

[22] Silva Herzog（1991）。

[23] 作者访谈（Gurría 2013）。

[24] 第一次引自对作者的采访（Gurría 2013）；第二次引自Kraft（1984）。

[25] Babb（2001）。

[26] 作者访谈（Gurría 2013）。

[27] Kraft（1984）。

[28] Silva Herzog（1991）。

[29] 作者访谈（Gurría 2013）。

[30] 正如Aggarwal（1987）所指出的，“银行界的寡头垄断性质和大型银行的严重过度风险暴露促进了合作。”

[31] Lipson（1985）。

[32] Oliveri（1992）。Marichal（1989）指出，“这些金融巨头之间的协调并不完美，因为它们是竞争对手，但通常它们行动一致，利用其可观的政治影响力，使各自的国家政府支持其金融战略。”

[33] Devlin and Ffrench-Davis（1995）。

[34] George（1988）。

[35] Teichman（2001）。

[36] Tussie（2013）。

[37] Canak（1989）。

[38] 第一次引自Stallings（2013）；第二次引自Stallings（1987）。

[39] Lipson（1981）。

[40] Marichal（1989）。

[41] Roodman（2006）。

[42] Kraft（1984）。

第九章

20世纪80年代国际货币基金组织的“凯旋”

第二次世界大战战前时期和战后时期的第二个主要差异是官方部门干预所起的作用。在第二次世界大战之前，这种干预相对不稳定、不可预测，但从1982年起这种干预成为新兴国际危机管理体制稳定而持续的特征。[1]乔根森和萨克斯指出，“国际货币基金组织作为新信贷展期的协调人，对于创造合作环境以避免彻底违约尤为重要”。[2]通过在严格的政策条件下向陷入困境的债务人发放紧急贷款，国际货币基金组织能够在没有任何私人债权人敢于介入的情况下，保持受困债务人的偿付能力，同时对其国内预算和外债偿还施以严格的纪律。在这一过程中，它为第一种执行机制——市场规则提供了关键支持。如果没有这种支持，在投资者恐慌的情况下，市场规则仍然容易失效。因此林德特认为，20世纪80年代是“官方干预变得全球化的时代，到目前为止其让步度很低”。债务国压倒性地将其政策反应从单边行动转向多边债务谈判，至少有49个国家或地区在1980—1986年间签订了100多个自愿进行债务重组的协议，与此同时，这些债务重组协议的条件也比20世纪30年代更加有利于债权人。[3]

本章将讨论第二种执行机制有条件贷款是如何在实践中运作的。这将展现华尔街大型银行对墨西哥高度集中债务的大规模风险敞口如何大大增加了金融危机蔓延的风险，从而促使美国政府代表本国银行进行干预，并推动国际货币基金组织积极参与。因此，通过协调私人银行的贷款决策以及在严格的政策条件下发放紧急贷款，国际货币基金组织作为国际危机管理人和官方债权人发挥了领导作用，既充当债务国政府的市场规则执行者，也担任私人债权人卡特尔的非正式领导人。通过这种方式，债权人设法使墨西哥政府继续参与借贷游戏，同时释放国内资源用于偿还外债，从而不仅有效地避免了无序违约，而且最大限度地增加了全额偿还的可能性。正如我们将看到的，墨西哥的经验教训随后被应用于拉丁美洲及其他地区的发展中国家。

第一节 局势失控

在上一章中，我们已经看到了市场规则的力量是如何迫使墨西哥政府偿还债务的，即使是在1982年危机加深的时候。然而，到了8月，局势显然已经失控。债权人对墨西哥政府决策的影响力的主要来源，即不断上升的借贷成本和资本外逃，现在可能有所波动。出于对潜在违约的担忧，债权人对向墨西哥政府放贷越来越犹豫不决，该国政府面临短期信贷被切断的风险，从而无法为其未偿债务进行再融资。这反过来又引发了美国决策层对即将到来的全球金融危机的担忧，这场危机可能会导致一些大型的华尔街银行倒闭。毕竟，拉丁美洲高度集中的债务的另一面是美国（其次是欧洲和日本）商业银行对发展中国家政府的过度风险敞口。仅墨西哥的债务就高达820亿美元，相当于美国六大银行资本的48%，一些机构持有的墨西哥债务总额相当于或超过其资本（见图9.1、图9.2和表9.1）。[4]

而墨西哥并不是唯一值得关心的问题。9家大型银行对17个发展中国家的总敞口为其总资本的194%。[5]白宫官员、美联储主席保罗·沃尔克称，他确信“银行体系即将崩溃”，因此他开始敦促罗纳德·里根总统和财政部长唐纳德·里根采取果断行动，增加美国对国际货币基金组织的拨款，并派遣国际货币基金组织作为更广泛地区的“金融消防员”和“财政警察”。[6]尽管美国政府最初对这些呼吁给予了典型的自由放任式的回应，拒绝用美国纳税人的钱来为外国政府的外债背书，但是沃尔克最终设法让财政部长里根对形势的严峻性产生了深刻的认识。里根随后说服总统建立起美国对墨西哥违约的防御措施。

图9.1 1983年墨西哥外债的构成

资料来源：Alvarez（2016）。

图9.2 G10+商业银行对墨西哥的风险敞口，1978—1985年

资料来源：Clement和Maes（2013）。

注：包括G10（十国集团）国家商业银行和瑞士、奥地利、丹麦、爱尔兰商业银行的风险敞口。

表9.1 美国前六大银行对墨西哥的风险敞口

资料来源：Alvarez（2018）；所罗门兄弟（Salomon Brothers），中国统计局，Call Report FFIEC 002，以及英格兰银行。

8月12日那周的周末，席尔瓦·赫尔佐格飞往华盛顿。用一位美国财政部官员的话说：“出现在我们的门口，把他的口袋翻了个底朝天。”[7]当时墨西哥银行的外汇储备仅剩2亿美元，按每日1亿美元的流失速度计算，墨西哥将在周一银行重新开门时面临技术性破产。世界银行驻墨西哥首席经济学家斯韦德·范·温伯根回忆起安赫尔·古里亚在电话中的绝望：“他们一分钱也拿不出来了。”[8]财政部长席尔瓦·赫尔佐格本人说：“似乎已经没有其他选择，唯一可能采取的行动就是单边暂停偿债。”

在私人债权人拒绝提供进一步信贷的情况下，避免无序违约的唯一方法是，由一家国际官方债权人介入，提供一系列紧急贷款，帮助墨西哥偿还即将到期的债务。由于唯一有能力扮演这一角色的是美国政府和国际货币基金组织，席尔瓦·赫尔佐格来到华盛顿，“希望找到替代方案”。他会见了国际货币基金组织常务董事雅克·德·拉罗西埃，后者表示愿意提供援助贷款，但用国际货币基金组织官方历史学家詹姆斯·布顿的话说，他还坚称，“墨西哥政府必须找到避免债务违约的办法”。[9]的确，早有迹象表明，从1982年起避免债务违约将成为国际货币基金组织的首要政策目标，德·拉罗西埃告知席尔瓦·赫尔佐格，国际货币基金组织只有在“政府继续偿还利息，与债权人就债务本金重组达成一致”的情况下，才能向它提供财政援助。与此同时，墨西哥政府将不得不采取痛苦的紧缩政策，“以说服外部世界，尤其是银行，墨西哥经济确实很快将走上恢复秩序和稳定的道路”。[10]德·拉罗西埃对席尔瓦·赫尔佐格的临别致辞清楚地表明，与20世纪30年代的政策回应形成鲜明对比的是：“不要单方面采取任何行动。”[11]

8月20日，星期五，席尔瓦·赫尔佐格再次飞往美国，首先会见了组成“银行咨询小组”的14家主要国际银行的董事长，这个咨询小组将代表墨西哥所有的商业债权人。后来，他在一次由大约200名来自世界各地银行的代表参与的会议上发表讲话。在第一次会议上，席尔瓦·赫尔佐格简要概述了墨西哥政府面临的财政问题的严重性之后，向与会的银行家保证墨西哥将尽一切努力继续偿还利息，但也宣布现在迫切需要银行将本金延期，仅下周就有10亿美元债务到期。但当席尔瓦·赫尔佐格提出将期限延长一到两年的想法时，“银行家们畏缩了”。[12]花旗银行的沃尔特·瑞斯顿尤其反对，如此长时间的延期将使墨西哥的债务问题看起来比席尔瓦·赫尔佐格声称正在处理的短期流动性问题严重得多。最终，瑞斯顿和其他银行家获胜了，墨西哥只获得了90天的本金延期，同时承诺维持利息偿还，然而，这将是一个在未来几个月和几年里多次重复执行的临时解决方案。两天后，一份臭名昭著的9英尺[13]长的电报被发送给所有墨西哥政府的债权银行，正式要求将其外债的本金偿还期限延长90天。

今天，许多经济学家把墨西哥通过谈判重组的本金支付列为同其他违约国一样的主权违约。[14]但是，正如前几章已经强调的，第二次世界大战战前时期的单边暂停偿债与20世纪80年代的自愿重新谈判之间存在重要的质的区别。墨西哥公共信贷部门主管安赫尔·古里亚坚持认为，只要“未偿债务利息继续按时偿还”，在法律意义上20世纪80年代墨西哥就从未违约。[15]此外，古里亚解释说，政府避免单边行动是出于“责任感，不仅因为墨西哥人民是好人，而且还因为不违约符合墨西哥政府的最佳利益”。他补充说：“不管怎么说，我们没有太多的选择。”[16]无论如何，所谓的“墨西哥周末”的戏剧性事件标志着拉丁美洲债务危机正式开始，处于蔓延为美国银行业危机的边缘，可能带来灾难性的后果。在后来的一项研究中，纽约联邦储备银行表示，如果墨西哥或另一个主要的拉丁美洲债务国拖欠债务，那么“银行家和政策制定者将面临大萧条以来从未有过的金融动荡的威胁”。[17]为了避免这种情况发生，里根政府说服国会提高美国对国际货币基金组织的拨款，同时坚持要求向拉丁美洲债务人提供的更多贷款必须以严格的紧缩政策和深远的结构性改革为条件，以增加出口收入，并确保向商业银行不间断地支付利息。根据美国的金融监管规定，银行需要将利息支付逾期90天的贷款视为违约并减记贷款，这将迫使银行计提贷款损失准备金，从而影响整体利润率，因此继续支付利息至关重要。由于华尔街在墨西哥的风险敞口尤其大，也由于墨西哥是所有拉丁美洲债务国中处境最艰难的，美国政府制定了防止墨西哥违约的措施，美国的国际危机管理战略在这十年的剩余时间里以此为中心进行。[18]

第二节 国际货币基金组织作为“集体债权人”和市场规则执行者

随着债务危机的蔓延，大多数拉丁美洲债务国最终被迫向国际货币基金组织寻求官方部门的融资（见图9.3），而美国政府开始更加坚定地支持将国际货币基金组织转变为“国际银行家”卡特尔领导下的“集体债权人”和债务国的市场规则执行者。这一发展标志着与20世纪30年代相比的另一个显著区别，即当时没有国际货币基金组织和愿意或能够充当官方债权人以及债券持有人利益执行者的主要债权人权力。[19]应当强调的是，国际货币基金组织的重要性，不仅体现在紧急贷款规模与20世纪90年代和21世纪初的危机相比至少仍然相对适中上，而且体现在债权国政府和私人债权人几乎总是坚持先进行国际货币基金组织备用安排再与债务人开始重组谈判这一事实上。[20]通过将国际货币基金组织的批准章作为与银行达成协议的先决条件，私营部门债权人实际上将国际货币基金组织推到了市场准入的官方守门人的位置，允许它在债务人不履约的情况下立即完全切断所有外国信贷来源，从而威胁到债务人。[21]这就是国际货币基金组织在20世纪80年代的债务危机管理中发挥越来越重要的作用的方式，尽管其金融贡献相对较少：它承担了以往只由债权国和私人承销银行部分地、断断续续地履行的监测和监督职能。[22]这一结构性转变反过来又与从国际货币基金组织关键部门中清除凯恩斯主义经济学家的工作同时进行，标志着其意识形态调整和内部政策优先事项发生了明显转变。简言之，从1982年起，国际货币基金组织成为一个更有利于债权人的机构。[23]

图9.3 国际货币基金组织信贷的使用总额，1970—1990年

资料来源：世界银行（2017）。

但是“真爱”之路从来不会那么平坦。华尔街与国际货币基金组织之间关系的一个主要转折点是在1982年11月16日举行的年会，常务董事雅克·德·拉罗西埃告诉银行家们，国际货币基金组织不再能够承受维持墨西哥偿债能力的负担，如果他们没有为该国筹集5亿美元的新贷款，国际货币基金组织将拒绝与墨西哥政府签署一项重要的稳定协议。由于这将立即迫使该国政府进入违约状态，从而可能会导致数十家（如果不是数百家）国际银行破产，这一看似随意的公告实际上相当于前所未有的命令：要么放贷，要么死亡。[24]尽管银行家最初对国际货币基金组织突然、非预期地转向联合贷款感到震惊和愤怒，但他们很快意识到他们在这个问题上别无选择。虽然每家银行都有拒绝提供更多贷款并减少风险敞口的私心，但这些看似理性的规避风险的投资者决定的总和可能会使墨西哥陷入破产，最终给所有债权人造成损害。正如斯蒂芬·格里菲斯-琼斯所观察到的，“‘非自愿贷款’是出于集体债权人的利益，因为它避免了违约”。[25]银行实际上需要国际货币基金组织帮助它们对抗自由市场的逻辑，如果放任银行自行其是，将不可避免地导致墨西哥暂停偿债和重大的全球银行危机。国际货币基金组织坚持联合贷款使债权人卡特尔能够让墨西哥政府保持偿债能力，并支付外债的利息。

然而，国际货币基金组织最重要的贡献也许是行使作为能够对债务人施加严格政策条件的财政监督机构的职能。正如花旗银行董事长沃尔特·瑞斯顿确认的，“国际货币基金组织最重要的贡献是对债务国施加的纪律，而不是它提供的贷款的数额”。[26]国际货币基金组织前常务董事约翰尼斯·维特韦恩同意这一观点，称国际货币基金组织为失去信誉的负债国家提供了一个“惩戒机制”。[27]通过分批发放紧急贷款，并且总是以符合其对财政稳定和结构改革的要求作为下一笔紧急贷款发放的条件，国际货币基金组织能够有效地落实最大化债务人偿债能力的政策。毕竟，仅仅威胁未来不发放贷款，就有可能中断不履约债务人的所有外国融资来源，从而引发对削弱性溢出成本的担忧；出于我们之前所了解到的原因，这也是墨西哥的政策制定者坚决要避免的情况。尽管联合贷款带来了不便，但银行通常很高兴与强大的国际货币基金组织一起行动，因为后者在国际危机管理中的作用将有效地为私人债权人提供以官方部门紧急贷款、协调银行家的贷款行为、对债务人政策的监督和监测为形式的免费公共产品。

过去的经验也在说服华尔街相信国际货币基金组织作为国际危机管理者的价值和作用：1978年试图直接控制秘鲁政府财政的尝试失败了，这让债权人意识到他们需要国际货币基金组织“作为监督第三世界经济体的真正的监管机构”。[28]在秘鲁财政危机期间，一些美国银行试图在没有国际货币基金组织参与的情况下对该国债务进行重组，达成了一项由银行自己设计和监督的以深远的紧缩政策为条件的协议。这是一个戏剧性的失败。秘鲁经济崩溃，预算目标被无视，债务失控，银行被广泛指责为“华尔街帝国主义”。有了前车之鉴，私人债权人“从中吸取了教训：商业银行不能强加条件，只有国际货币基金组织可以”。[29]因此，乐于让其他人为自己做脏活的银行决定退至一旁，让国际货币基金组织来承担实施不受欢迎的紧缩政策和结构改革的责任。[30]财政官员似乎总体上同意这种做法。联邦德国驻国际货币基金组织总裁卡尔·奥托·波尔解释说：“国际货币基金组织是我们唯一的希望。它是唯一能够提供贷款并施加条件的机构，没有任何一个政府能够做到这一点，也没有任何一家银行可以。”[31]加拿大银行副行长同样认为：“作为官方债权人和市场规则执行者，他们有必要参与其中，这是我们大家都喜欢国际货币基金组织的地方。他们可能和其他人不一样，可以对贷款提出条件，确保债务人勒紧腰带。”[32]

由于国际货币基金组织在通过发放紧急贷款和实行严格的政策条件来避免违约方面发挥了中心作用，私人债权人普遍对20世纪80年代一位银行家所指出的“国际货币基金组织的凯旋”表示称赞。[33]与前十年资本充裕的状况相比，国际货币基金组织日益重要的作用使自身命运发生了显著的逆转：在20世纪70年代末，世界金融市场充斥着廉价的信贷，使得国际货币基金组织越来越无法以严格的条件要求债务人，债务人可以简单地绕过国际货币基金组织，转而求助于市场，以更宽松的条件对未偿债务进行再融资；然而，到了20世纪80年代，全球信贷严重紧缩令国际货币基金组织处于无与伦比的权力地位。因此，国际货币基金组织的官员可以要求更加严格的贷款条件，其政策条件贷款上限的比例从1973年的1/3增长至10年后的96%。[34]到1984年，共有66个发展中国家，包括国际货币基金组织全球南部一半以上的成员国和4个拉丁美洲国家中的3个，都接受了国际货币基金组织的备用安排。[35]尽管相关的政策条件并非总是像国际货币基金组织所希望的那样得到忠实的执行，但这些数字确实表明正在出现一种协调一致的国际努力，根据外债还本付息的特权来调整债务国的支出优先事项以及更广泛经济的组织。正如德·拉罗西埃所说，“调整现在几乎是普遍的……从未有过如此广泛而趋同的调整努力”。[36]

与此同时，世界银行也加强了贷款的附加条件，主要是通过扩大结构性调整贷款和建立特别行动方案，迅速发放信贷，以换取深远的结构性改革。对于一些人来说，世界银行的附加条件“可以说比国际货币基金组织的条件要求更高”。[37]然而，目标是相同的：增加出口和释放国内收入用于偿还外债，从而最大限度地增加全额和及时偿还的可能性。正如林德特所总结的，“20世纪80年代已经改写了国际债务的官方规则”：

债权国和国际机构的官员现在已经进行了全球干预，显然是出于对各大银行，特别是美国银行前所未有的风险敞口的担忧……从20世纪80年代的新制度避免彻底违约的程度来看，它有利于确保债权人不受巨额亏损的影响。[38]

总之，第一种执行机制在1982年危机期间因为投资者惊慌失措、急于退出而有所削弱，其相对脆弱性使墨西哥政府无法对未偿债务进行再融资，而第二种执行机制的权力足以弥补这一弱点。特别是，国际货币基金组织在20世纪80年代进行了积极干预，并以前所未有的结构性权力，即在出现违约时拒绝发放更多有条件紧急贷款的能力，占据了主导地位。美国财政部官员、后来的国际货币基金组织执行董事卡琳·利塞克斯公开对此表示遗憾，指责国际货币基金组织充当“银行贷款合同的执行者”要求墨西哥实施紧缩政策，其狭隘的目的是“释放外汇以偿还债务”。[39]即使是19世纪的炮舰外交和彻底的军事入侵也无法完全做到这一点，国际货币基金组织现在似乎能够在没有任何武力威胁的情况下在全国范围内系统地做到这一点。它的援助贷款和严格的政策条件成为新兴国际危机管理制度的支柱，使债务人既能保持偿债能力，又能积极偿还外债利息。从那时起，国际货币基金组织在墨西哥债务危机中赢得了徽章，将成为整个发展中世界的“金融消防员”和“财政警察”。德·拉罗西埃后来反映，国际货币基金组织的墨西哥调整方案“是其他一切的支柱”。墨西哥的第二种执行机制见图9.4。[40]

图9.4 墨西哥的第二种执行机制

[1] Eichengreen and Lindert（1989）写道：“尽管20世纪30年代的干预是零星的，但在20世纪80年代却是系统性的。”

[2] Jorgensen and Sachs（1989）。

[3] Lindert（1989）。

[4] Kraft（1984）；Sachs and Huizinga（1987）。

[5] Cline（1995）。

[6] Lissakers（1983）。

[7] Lissakers（1983）。

[8] 作者访谈（Van Wijnbergen 2013）。

[9] Boughton（2001）。

[10] Teichman（2001）。

[11] Kraft（1984）。

[12] Boughton（2001）。

[13] 1英尺约等于0.3048米。

[14] 最突出的例子见Reinhart and Rogoff（2009）。

[15] Gurría（1988）。

[16] 作者访谈（Gurría 2013）。

[17] Helleiner（1994）。

[18] Bailey and Cohen（1987）。

[19] Kindleberger（1973）。

[20] Wood（1984）。

[21] Delamaide（1984）。

[22] Körner，Maass et al.（1986）指出：“正是国际货币基金组织协议的催化作用赋予其真正的权力……在国际货币基金组织协议后谈判达成贷款的意义远远大于国际货币基金组织贷款本身。”

[23] Helleiner（1994）；Harvey（2005）。另见Bhagwati（1998）和Wade and Veneroso（1998）关于20世纪90年代危机管理期间出现的华尔街—国际货币基金组织—财政部复合体。

[24] Lipson（1985）；Delamaide（1984）。

[25] Griffith-Jones（1988）。

[26] Bernal（1982）。

[27] Delamaide（1984）。

[28] Roddick（1988）。

[29] Lipson（1981）。

[30] Branford and Kucinski（1988）。

[31] Branford and Kucinski（1988）。

[32] Roddick（1988）。

[33] Leslie（1983）。

[34] Pastor（1989）。然而，另一些人则认为，20世纪80年代债务国政府仍然经常无视这些条件。

[35] Chahoud（1991）。

[36] Wood（1984）。Haggard（1985）和Edwards（1989）已经表明，债务人不一定总是遵守备用安排的要求。

[37] Wood（1984）。

[38] Lindert（1989）。

[39] Boughton（2001）；Lissakers（1983）。

[40] Kraft（1984）。

第十章

银行家联盟的崛起

除了债务高度集中和内部协调一致的债权人卡特尔实施的强有力的市场规则、国际货币基金组织提供的紧急贷款和施加的严格的政策条件外，20世纪30年代和20世纪80年代的债务危机之间还有第三个关键区别，更具体地说，涉及国内因素。事实上，墨西哥政府的履约从来不是纯粹地由国外力量驱使的；从危机一开始，该国内部（特别是在国家金融机构内部）就有强大的力量，坚定地认同债权人的利益，认同债权人对财政紧缩、结构改革和全额偿还债务的愿望。随着危机加剧，这些亲债权人的国内精英阶层在与执政革命制度党的左翼势力的长期政治分歧中逐渐占了上风，后者倾向于采取更加非正统的政策应对措施和对外国债权人采取更具对抗性的立场。在20世纪80年代，代表前者的正统技术官僚开始在金融决策中发挥越来越大的主导作用，逐渐将墨西哥转变为华尔街银行家和国际货币基金组织官员所称的“模范债务人”。

为了解墨西哥政府坚决拒绝采取单边违约策略的原因，我们需要仔细考虑关于债务国本身主权债务偿还的政治争议。这一章简要叙述了执政的革命制度党内两股对立的势力之间不断升级的冲突，从最初占主导地位的激进派日益增长的逐渐绝望到正统技术官僚的最终胜利。正如我们看到的，墨西哥政府对信贷的依赖性越来越大，使那些被认为最有能力发挥与外国债权人之间的桥梁作用、能够以尽可能好的条件吸引信贷的群体在经济决策中享有特权地位，在这个过程中排挤了革命制度党的非正统民族民粹势力。随着1982年财政危机的加深，前者的地位加强导致市场规则稳步内化至墨西哥的国家机构中，确保即使没有外部强压，也会继续偿债，并与外国债权人合作。事实上，由于主要的劳工组织和农民组织的合作以及缺乏强有力的群众动员反对紧缩政策，民众对继续还本付息的反对意见相对较少。

第一节 对于外债的对立立场

为了认识第三种执行机制在墨西哥的重要性，我们必须简要地考虑其国内政治经济中的主要分歧，这些分歧是从20世纪初墨西哥革命的长期阴影中产生的。在政治重组的动荡十年中，出现了相对稳定的一党政权，秘鲁作家马里奥·瓦加斯·洛萨称之为“完美的专政”。然而，尽管执政的革命制度党拥有政治霸权，但这个政权内部在意识形态和阶层方面却存在分歧。一方面，自由的都市精英取代了地主，成为革命后墨西哥的主导力量。另一方面，比较激进的工人和农民运动虽然承担了很多最初的起义，但在革命后却处于边缘地位。在西尔维亚·马克斯菲尔德关于墨西哥资本主义演变的经典研究中，这些竞争群体分别被称为“银行家联盟”和“卡德纳斯联盟”。[1]马克斯菲尔德表示，前者在历史上一直围绕着墨西哥城市银行家、依赖信贷的蒙特雷大型工业出口商以及他们在国家金融机构中的技术官僚同盟的政治影响力。后者以前总统拉萨罗·卡德纳斯（1934—1940年在任）的名字命名，其左翼政府一直站在工人和农民一边，这些工人和农民追求墨西哥革命的一些最初目标，如石油国有化和扎帕塔设想的土地改革，组成了革命制度党的民族民粹联盟。[2]

在1982年财政危机爆发的时候，民族民粹联盟掌握了总统职位以及强大的劳动部和国家遗产部，而银行家联盟掌握了财政部和中央银行。随着政府的财政状况恶化，在应对行动方针的选择上，革命制度党的两股势力之间爆发了激烈的内部权力斗争。财政部长席尔瓦·赫尔佐格称，关于如何应对外部冲击和迅速耗尽的外汇储备，“政府内部的立场出现冲突”，银行家联盟倾向于紧缩政策和偿还债务，而民族民粹联盟倾向于财政扩张和拒绝偿还债务。[3]与央行和财政部内部的正统官员形成鲜明对比，洛佩斯·波蒂略政府内部的左翼官员强调了这场危机的系统性原因，并坚称不应让墨西哥公民为基本上是由美联储的货币主义正统派造成的投资者踩踏事件买单。在席尔瓦·赫尔佐格看来，这些在战后大多数时期主导了经济决策的所谓激进分子相信“有可能维持经济增长并抵御财政限制的压力”。[4]但是由于投资者信心的迅速丧失，且墨西哥政府对外国信贷的依赖严重，接下来几个月显示出银行家联盟主导经济议程的影响力有所增长，以及洛佩斯·波蒂略愿意尝试去对抗这些困难的戏剧性极端。[5]

1982年8月底，在墨西哥经历了那个灾难性的周末之后，这些冲突进入白热化，使墨西哥革命后的政治解决方案中根深蒂固的断层线浮出水面。银行家联盟在政府恢复投资者信心、阻止资本外逃和恢复经济增长的努力中变得越来越重要。此外，随着政府推进资本账户自由化并将其作为国际货币基金组织未来贷款的一个条件，墨西哥境内的大企业和富有的个人可以更容易地将资金转移到美国，将资金以银行账户、房地产投资或证券交易投资组合的形式存放，使其免受急剧的通货膨胀和墨西哥比索看似无止境的贬值的影响。这些国内企业和精英阶层因此获得的资金转移选择和可信的退出威胁，让他们在经济决策方面拥有了更大的影响力。正是由于国内精英阶层深深融入了美国的银行体系，墨西哥富人才不可能支持暂停偿债。毕竟，政府违约现在有可能让持有其储蓄资金的美国银行破产。

然而，受墨西哥违约影响的不仅仅是美国银行。墨西哥自己的银行系统已经高度杠杆化（见图10.1），到20世纪80年代初已深深融入国际金融市场，使国内银行以及依赖它们获得信贷的企业特别容易受到主权债务违约溢出成本影响。[6]墨西哥银行在承销本国政府银团贷款以及从国外分行和机构向墨西哥提供贷款方面发挥了特别重要的作用（见表10.1），所有这些都使政府难以区分国内债权人和外国债权人。正如塞巴斯蒂安·阿尔瓦雷斯在最近的一项研究中所表明的：“一旦危机开始，墨西哥银行在经营其国际业务时产生的不平衡就会最终使它们濒临破产。鉴于面临风险的银行在国内市场中占有很大份额……整个墨西哥银行体系面临崩溃的威胁。”[7]阿尔瓦雷斯提供的档案证据表明，“商业银行及其海外分支机构的脆弱性是墨西哥金融主管部门的主要担忧”。[8]由于暂停偿还利息显然不符合墨西哥金融精英阶层的利益，他们将受到与外国债权人一样严重的影响，这一共同利益对革命制度党的民族民粹联盟构成了额外的限制。单边违约不仅会对国内金融体系造成破坏，而且可能导致财政部和央行的革命制度党的技术官僚内讧，他们坚决反对任何会损害墨西哥银行的政策。因此，洛佩斯·波蒂略总统迫于外部和内部压力，不得不遵循财政部长席尔瓦·赫尔佐格以前召集的危机小组的正统政策建议，不惜一切代价避免单方面暂停偿债。

图10.1 墨西哥银行的杠杆，1977—1982年

资料来源：Alvarez（2017）；墨西哥银行年度报告。

表10.1 墨西哥银行对墨西哥的风险敞口

资料来源：Alvarez (2018)。

注：墨西哥银行的国外分行和机构向墨西哥债务人提供的贷款。

然而，要想继续偿还利息，就必须实施痛苦的紧缩政策和结构性改革，以释放国内资源和维持外汇储备。结果，墨西哥工人发现自己承受着沉重的调整负担。1981—1983年，进口和实际工资下降了2/3，同时该国的总债务增加了1/3以上，这一事态发展日益激怒了洛佩斯·波蒂略及其政府内部的激进分子。[9]据报道，总统经常被银行、企业和墨西哥富人向美国输送数十亿美元的报道激怒，而他的政府被迫削减公共支出，对穷人提高税收，这对其支持率产生了负面影响。一段时间以来，洛佩斯·波蒂略发现自己面临着来自革命制度党左翼盟友的日益增长的压力。长期以来，该联盟的智囊领袖一直对国内银行家联盟十分不满，有些人甚至将墨西哥银行家协会形容为“国家的所有者”。[10]1982年8月，洛佩斯·波蒂略屈服于左翼盟友的要求，决定是时候采取行动了。他召集了该国主要的激进经济学家乔斯·奥泰扎和卡洛斯·特洛，并在巴黎成立了一个秘密的顾问委员会，研究密特朗1981年提出的银行国有化，目的是在国内复制这种做法。[11]

对特洛的任命尤其能说明问题。特洛曾在剑桥大学的非正统经济学家琼·罗宾逊的指导下进行研究学习，以社会主义观点和关于墨西哥“金融资本在20世纪70年代的资本中占主导地位”的看法而闻名。[12]特洛和其他激进分子指责银行破坏了墨西哥政府的回旋空间及社会目标的优先程度，强烈反对墨西哥深化融入国际金融体系，并一再警告，墨西哥银行业日益集中，在过去10年里225家银行已合并为87家，留下了“强大的国内金融集团……能够通过金融资本的中心化和集中化来增强它们的市场力量”。[13]一位观察人士指出，“如果在过去，总统和政府面对一般的银行家和商人变得越来越无能为力，那么随着银行的国际化……采取行动的可能性进一步受到限制”。[14]特别突出的有两家银行：墨西哥国家银行和墨西哥外贸银行。这两个巨头在20世纪80年代初控制了近一半的墨西哥银行资产（见图10.2）。因此，革命制度党的民族民粹联盟意识到，银行通过对信贷的垄断控制，特别是在国家内部债务融资和再融资方面的作用，拥有巨大的权力。[15]对洛佩斯·波蒂略及其顾问来说，似乎不言自明的是，“将银行国有化会破坏墨西哥银行家和与他们有关联的大型工业家的政治和经济权力”，从而恢复财政紧缩的国家机器急需的政策自主权。[16]

图10.2 1980年12月墨西哥银行市场的构成

资料来源：Alvarez（2017）；中国统计局公告；墨西哥银行年度报告。

因此，1982年9月1日，星期三，在与外国债权人就墨西哥债务重组达成初步协议一周半之后，定于12月1日离任的洛佩斯·波蒂略总统向全国发表了他的最后一次年度信息通报。在总统府的阳台上，这位国家领导人宣布将银行体系国有化，并实施资本管制以阻止更多的资本外逃，这让金融界大吃一惊。望着在索卡洛广场上咆哮的50万名革命制度党支持者，他宣称：“在过去几年里，有那么一群墨西哥人在私人银行的领导、建议和支持下，相比一开始就剥削我们的帝国，从这个国家拿走了更多的钱。”[17]“他们抢劫了我们，”洛佩斯·波蒂略在阳台上怒斥，“但他们不会再抢劫我们了……革命将会加速，国家不会再被恶势力吓倒了！”[18]总统哭了。一位银行家晕倒了。米格尔·曼塞拉，以正统货币制度和坚决反对资本管制而闻名的央行行长，被卡洛斯·特洛取代。当天晚些时候，当官员们抵达央行总部时，他们发现大楼被军队包围。[19]席尔瓦·赫尔佐格直到最后一刻才得知总统的决定，他立即递交了辞呈。但是，考虑到他与墨西哥外国债权人至关重要的桥梁作用，总统拒绝了他的辞呈。总统需要席尔瓦·赫尔佐格在两天后的多伦多峰会上与国际货币基金组织进行谈判。正如马克斯菲尔德所说，“墨西哥经济的未来取决于成功的债务谈判。席尔瓦·赫尔佐格在谈判中扮演的关键角色使得洛佩斯·波蒂略别无选择，只能把他留在内阁”。[20]

尽管如此，墨西哥的外国债权人还是对银行国有化感到震惊，许多人担心这会是单边暂停偿债的预兆，甚至是对墨西哥外债的全盘否定。[21]尽管墨西哥政府使用了各种安抚人心的措辞，但总统计划不周的决定最终使效果适得其反，产生了一系列严重的反社会后果。虽然实施资本管制的目的是阻止资本外逃，但银行国有化实际上最终加剧了投资者的恐慌，加剧了资本外逃。此外，通过接管银行，政府也承担了银行家的债务，从而迫使债务落在普通纳税人的身上。正如马克斯菲尔德所指出的，“国有化在某种程度上帮助了受到金融威胁的银行及其工业伙伴脱离困境”。[22]因此，又有一些人指出，尽管墨西哥银行国有化的措辞与1983年新自由主义智利的银行纾困非常不同，但“干预的实质十分相似”。[23]为了对抗银行家，洛佩斯·波蒂略最终收归国有的是债务，而不是财富和权力，结果政府现在几乎持有私营部门的全部外债。[24]安赫尔·古里亚承认，“尽管本来可以以不同的方式进行管理，而国有化的决定可能是出于错误的原因，但国有化是解决银行财务困难的一种方式，否则银行将不得不宣布破产”。[25]

第二节 银行家联盟的反击

银行国有化并没有削弱银行家联盟在财政和货币政策制定方面的特权地位。就像打地鼠游戏一样，原银行所有者几乎立即重新出现在证券交易所，建立了一个平行的银行体系，使他们能够以新的形式继续从事放贷和投机活动，最显著的是经营大部分外汇交易的货币兑换交易所。鉴于20世纪80年代汇率的剧烈波动（墨西哥比索兑美元汇率将在未来6年内下跌逾2 000%），经营这些交易所为银行家提供了充分的套利机会。此外，由于国有化银行对政府的过度风险敞口，政府被迫求助于证券交易所为其内部债务提供再融资，这又直接使特权回到了洛佩斯·波蒂略试图通过银行国有化来打败的那些银行家手上。因此，银行家联盟的迅速复苏是债务危机加深和墨西哥政府日益依赖私人信贷的直接后果。1983年以前，墨西哥银行为政府内部债务利息支付提供了超过3/4的资金，基本上将债务从国家的一个地方转移到另一个地方。1983年之后，大约57%的国内债务由私营部门提供资金，当地精英阶层成为该国新信贷的主要来源。[26]由于国内债务的利息支付总额达到外债利息的两倍以上，银行家不仅控制了国内债务“利润极高的承销业务”，收回了大部分因国有化而蒙受的损失，而且在这个过程中极大地提升了在经济决策中的特权地位以及对政府的结构性权力。[27]

尽管银行被国有化了，但随着银行家联盟力量的增强，逐步摆脱危机的希望迅速破灭。在宣布银行国有化后的几个月里，银行家联盟的技术官僚代表开始通过破坏其实施来限制其影响。马克斯菲尔德强调，“1982年墨西哥极端的国际金融脆弱性使（席尔瓦·赫尔佐格）在墨西哥政府中处于非常有利的地位”。[28]这位财政部长与私人和官方外国债权人的密切关系，使他几乎能够独自制定政府的借贷战略和优先支出事项。由于得到了国际银行、美国财政部官员和国际货币基金组织的信任，席尔瓦·赫尔佐格被认为最有能力以良好的条件获得让步和信贷，这反过来又赋予了他对洛佩斯·波蒂略和特洛的重大话语权。再加上席尔瓦·赫尔佐格、沃尔克和德·拉罗西埃之间已经结成的紧密联盟系统地孤立了特洛，这意味着墨西哥的外债政策仍然不受洛佩斯·波蒂略复兴的激进主义的影响。尽管特洛对金融官僚与国际货币基金组织和银行的结盟深感不满，但他始终未能超越席尔瓦·赫尔佐格，也未能迫使外国债权人做出更有利的让步。预算和计划部长、未来的总统卡洛斯·萨利纳斯后来承认，他“觉得德·拉罗西埃知道自己可以对特洛强硬”。一位财政部官员后来提到特洛与德·拉罗西埃的会面，这位非正统央行行长徒劳地请求宽大处理，这是“特洛的背水一战”。[29]由于激进分子被孤立、墨西哥政府对外国信贷的依赖与日俱增，银行国有化的崇高目标从未实现。

12月1日，随着米格尔·德拉马德里就任墨西哥第52任总统，形势发生了决定性的转变。作为哈佛大学培养出的经济学家，德拉马德里被描述为“一位极其谨慎的技术官僚，对国际银行业极为钦佩和尊敬”。[30]这表明，银行家联盟战胜了民族民粹联盟，德拉马德里在掌权后做的第一件事就是将银行部分恢复私有化。尽管新任总统无法完全扭转国有化的局面，但他“尽了一切努力确保国家能够按照老金融大亨的需要和反复无常来管理”。[31]德拉马德里恢复了米格尔·曼塞拉的墨西哥央行行长职务，让席尔瓦·赫尔佐格继续担任财政部长，并将当时被认为是“墨西哥有史以来最受技术官僚影响的团队”纳入政府。[32]

这种向正统的戏剧性转变提出了一个问题——为什么洛佩斯·波蒂略作为革命制度党民族民粹联盟的领导人，曾经亲自选择德拉马德里作为他的首选继任者？世界范围内从凯恩斯主义向新自由主义的意识形态转变毫无疑问发挥了重要作用。但是，有一个更实际的理由使革命制度党突然接受了其相对不受欢迎的技术官僚势力：国家迫切需要财政资源来维持自己的生存，以应对不断上升的借贷成本和日益加剧的资本外逃。为了继续掌权，革命制度党必须以最实惠的条件吸引外国信贷和投资。但要做到这一点，它必须首先在国际投资者中建立信誉。洛佩斯·波蒂略本人敏锐地意识到，该党的民族民粹联盟很难获取债权人的信心。对一小群受过美国训练的墨西哥经济学家的掌权进行研究的萨拉·巴布表示，洛佩斯·波蒂略任命德拉马德里为继任者的决定“几乎肯定是一项旨在获取银行家和投资者信心的措施”。[33]早些时候，总统任命席尔瓦·赫尔佐格为财政部长，原因与此完全相同。正如席尔瓦·赫尔佐格被《经济学人》认为“在纽约银行家中更受欢迎”一样，德拉马德里在投资者中享有“擅长现代经济学但与墨西哥的革命传统毫无联系的技术官僚”的美誉。[34]席尔瓦·赫尔佐格和德拉马德里都强烈支持国际货币基金组织主导的结构调整，并“优先考虑通过偿还债务与国际金融界保持良好关系”。[35]因此，可以肯定地说，银行家联盟不断增加的影响力是政府日益依赖信贷以及国内精英对外国债权人发挥关键桥梁作用的直接结果。

银行家联盟对民族民粹联盟的最后胜利通过将市场规则内化到墨西哥国家机构中，巩固了债务人履约的第三种执行机制。在这十年的剩余时间里，除了1985年灾难性地震后的紧张局势加剧外，墨西哥仍然是该大陆最遵守约定的债务国。民众对结构调整和债务偿还的平和反应，进一步促进了转向正统的趋势。事实上，墨西哥案例的一个特别引人注目的方面，尤其与该国的革命历史相比，是20世纪80年代相对缺乏激进的反紧缩抗议。一项关于国际货币基金组织在该大陆掀起的骚乱的有影响力的研究指出，“由于劳工组织倾向于在官方机构的控制范围内活动，且防御性的左翼以及工业家利用危机时期来提高生产率，墨西哥的紧缩抗议活动有所减弱”。[36]虽然国际货币基金组织掀起的骚乱导致1980年和1984年秘鲁政府垮台、1983年巴西政府垮台、1985年巴拿马政府垮台、1986年海地政府垮台，但墨西哥没有类似的大规模运动，这使银行家联盟可以自由地推行正统政策，从而在很大程度上将危机成本转移到社会地位较低的阶层身上。在唯一关于劳工组织在墨西哥债务危机中的作用的全面的英语研究（恰如其分地命名为“沉默之声”）中，凯文·米德尔布鲁克发现，“墨西哥城市工人阶级遭受的经济恶化与其他拉丁美洲国家并无明显的区别”。然而，区别在于“墨西哥劳工组织应对这些挑战的普遍克制”。[37]由于工会和农民组织完全由革命制度党主导的国家控制，表达民众关注点、维护工人和农民利益的关键渠道仍然被封锁。[38]

这些事态发展与20世纪30年代又一次形成了重要对比。当时，强大的人民运动和来自底层的强大压力推动墨西哥革命后的政治体制对外国债权人采取了更具对抗性的立场。1933年在蒙得维的亚举行的美洲国际会议上，墨西哥代表团甚至提出了一项决议，挑战他们所称的“国际超级银行家”，指责他们在20世纪20年代的贷款热潮中诈骗了美洲大陆。墨西哥的倡议包括呼吁“整个大陆暂停偿债”，这与半个世纪后该国转变为模范债务人形成鲜明对比，彼时墨西哥政府积极破坏了阿根廷短暂提出的类似的整个大陆暂停偿债的呼吁。[39]自1983年以来，德拉马德里政府和萨利纳斯政府的技术官僚与其前任在20世纪30年代煽动对抗的“超级银行家”之间建立了密切的联系。因此，外国债权人所要求的紧缩政策和结构改革不再需要严格地从国外施加；现在要在国际货币基金组织工作人员和墨西哥金融主管部门之间的合作努力下制定和监测。正如国际货币基金组织的一位高级官员在提到与墨西哥新的技术官僚政府的密切合作关系时欢欣鼓舞地说的那样：“我们都是一样的。”[40]

综上所述，第三种执行机制，源自与外国债权人之间的桥梁作用的国内精英阶层的特权地位，有助于将债务人市场规则有效地内化到墨西哥国家机构中。今后，当地银行家和正统金融官员将尽一切努力让国家履行其对外义务。与此同时，债权人继续自愿将本金展期，以使墨西哥继续参与借贷游戏。虽然根据标准普尔的技术标准，由此产生的本金延期被认为是一种“违约”，但这确实是一种非常有利于债权人的违约形式。事实上，华尔街交易员对永无止境的债务重组毫不掩饰地感到欢欣鼓舞。毕竟，只要本金不清偿，每一次新的展期都意味着高额的中介费和有担保的利息积累。一位美国银行家甚至公开表示：墨西哥“是我们的摇钱树。我们希望他们永远不会还清债务”！[41]这使得美国财政部的卡琳·利塞克斯哀叹道：“目前解决国际债务问题的办法与当初造成危机的政策和过程的相似令人十分不安。”[42]

图10.3 墨西哥的第三种执行机制

[1] Maxfield（1990）。

[2] Maxfield（1990）。

[3] Silva Herzog（1991）。

[4] Silva Herzog（1991）。

[5] Silva Herzog（1991）；Maxfield（1990）。

[6] 正如Aggarwal（1996）所指出的那样，墨西哥的“经济复苏取决于贸易和外国投资”，该国的立场“由于依赖于与国际金融社会保持友好关系而进一步削弱。”

[7] Alvarez（2014）。

[8] Alvarez（2014）。

[9] Boughton（2001）。

[10] Maxfield（1990）。

[11] Delamaide（1984）。

[12] Tello（1984），引自Cypher（1990）。

[13] Marois（2007）。

[14] 布兰科（Blanco），引自Maxfield（1990）。

[15] Cypher（1990）。

[16] Maxfield（1990）。

[17] Kraft（1984）。

[18] Maxfield（1992）。

[19] Boughton（2001）。

[20] Maxfield（1990）。墨西哥总统并不是唯一依靠席尔瓦·赫尔佐格发挥桥梁作用的人。由于墨西哥的债权人也开始依赖他对债权人友好的领导，美国财政部部长唐纳德·里根积极敦促这位墨西哥同事不要辞职。“对墨西哥和国际金融体系来说，这是一个关键时刻，”Bouhton（2001）回忆道，“席尔瓦·赫尔佐格的辞职会给债权人的权力和影响力留下巨大的空白。”

[21] Bailey and Cohen（1987）。

[22] Maxfield（1990）。

[23] Diaz-Alejandro（1984）。

[24] Buffie（1990）。

[25] Alvarez（2014）。

[26] Cypher（1990）。

[27] Cypher（1990）。

[28] Maxfield（1992）。

[29] Kraft（1984）。

[30] Bailey and Cohen（1987）。

[31] Cypher（1990）。

[32] Teichman（2001）。

[33] Babb（2001）。

[34] Economist（1984）；Economist（1981）。

[35] Bailey and Cohen（1987）。

[36] Walton and Ragin（1989）。

[37] Middlebrook（1989）。

[38] 正如Middlebrook（1989）所指出的，墨西哥工人联合会和墨西哥劳工大会“没有动员工会成员挑战损害工人利益的公开政策。相反，有组织的劳工在一系列广泛的经济和政治问题上坚持与政府官员进行渐进、精英内部谈判的传统。尽管无可辩驳的证据表明，这种做法未能为工人的牺牲带来补偿。”

[39] King（1989）。

[40] Teichman（2001）。

[41] Oliveri（1992）。

[42] Lissakers（1983）。

第十一章

富人获得贷款，穷人获得债务

在整个20世纪80年代的债务危机中，债务人履约的三种执行机制——高度集中的国际债权人卡特尔施加的市场规则，美国政府和国际货币基金组织的有条件紧急贷款和规则执行，通过加强国内银行家联盟地位、边缘化反对进一步紧缩和偿还债务的民族民粹联盟来使规则内化——结合在一起使墨西哥保持偿付能力并按时偿还外债利息，尽管长期紧缩和全额偿还债务的社会和经济成本很高。这三种执行机制的强大力量大大减少了墨西哥政府采取更具对抗性行动的回旋余地。

墨西哥案例研究的最后一章更详细地审视了这场危机的结果以及20世纪80年代危机中国家自主权减少的后果。其中，第一部分审视了墨西哥决策者与其外国债权人之间唯一而短暂的紧张时期，并简要讨论了作为一个反例，阿根廷民主选举产生的政府上台后强烈反对偿还债务。我们将看到前两种执行机制如何有效地使墨西哥和阿根廷保持克制，最终迫使它们偿还债务。第二部分讨论了通过1989—1990年的布雷迪债务重组协议，墨西哥债务危机的问题最终得以解决，该协议远未构成强制性违约，实际上是华尔街银行充分考虑自身利益而倡议进行的。在第三部分中，我们将快速审视墨西哥国内调整成本的不平等分配，这是债权人有权力左右危机结果的直接后果。

第一节 回旋余地大幅减少

本书的主要论点之一是，自20世纪70年代末以来，金融结构性权力和官方债权人干预的大幅增加极大地减少了国家政府的回旋余地。[1]对于墨西哥来说，国家自主权的减少在1985—1986年尤为明显，当时这个国家又突然受到两次外部冲击：一场灾难性的地震，造成1万多人死亡，墨西哥城大部分地区成为废墟；石油价格下跌60%，导致墨西哥政府在几个月的时间里损失了大约20%的年收入。[2]地震发生后不久，10亿美元的债务即将到期。席尔瓦·赫尔佐格担心，“如果他们提议在这场灾难中使用稀缺资源，他和政府中的同事会被处以极刑”。他被迫与美国银行进行另一次自愿债务重组的谈判。[3]结果，投资者信心崩溃。古里亚回忆说，“当时墨西哥的气氛是不祥的。关于申请数百亿美元的传言十分普遍，同时人们也担心这个全球第二大债务国会单方面违约。油价下跌引发了包括社会各阶层在内的要求立即停止偿债的浪潮”。他补充说：“即使在政府内部，也出现了支持暂停偿债的真正一致的意见，而这种决定通常由财政部长来做出。”[4]违约的威胁突然卷土重来，且来势汹汹。

考虑到不利的环境和债权人的顽固姿态，即使是墨西哥政府内部最正统的技术官僚，也开始公开质疑墨西哥履约的做法是否仍有意义。古里亚写道：“这种‘聋人对话’在墨西哥国内造成了越来越大的挫折感，甚至让最理性、最老练的观察人士也主张更强硬的谈判路线。”[5]结果，“墨西哥谈判小组……对国际金融界明显缺乏理解和支持做出更有力的回应”。古里亚和他的同事们清楚地看到，“1986年是墨西哥战后最严重经济危机的顶峰”。[6]墨西哥政府最高层首次认真考虑了单边违约的选择。受华尔街青睐的技术官僚德拉马德里总统公开指责债权人“令墨西哥窒息而死”，并威胁“无限期暂停对商业银行的所有还本付息”。[7]

针对这些日益增长的担忧和德拉马德里明确提出的暂停偿债的威胁，美联储主席保罗·沃尔克飞往墨西哥城进行了一次绝密的紧急访问，他让总统意识到，“墨西哥采取单边行动时，所有银行信贷将立即暂停”。[8]正是这种关于华尔街对其债务人的结构性权力的明确提醒，导致德拉马德里屈服。但在此之前，财政部长却因为与外国债权人关系过于亲密而被赶下台。[9]一名墨西哥官员称，席尔瓦·赫尔佐格已成为“国际货币基金组织的捍卫者，而没有考虑内部影响”。[10]国际货币基金组织官方历史学家詹姆斯·布顿后来写道：“席尔瓦·赫尔佐格在其任期内一直与违约的想法纠缠不清，但总是予以拒绝。”[11]这种拒绝单边违约的态度即使在他离任后也依然存在，因为直到最后墨西哥仍然遵守国际债务合同及其债权人的要求。尽管地震造成了严重破坏、石油价格崩溃造成了财政紧缩，但古里亚强调，“我们从未威胁违约。我们坚持这样的论点：国家将失去获得信贷的机会；国家将失去信用评级……我们从来没有和银行家对抗……我们承诺负责任、合作”。[12]

面对这一系列危机，一个更激进或更民主的政府是否会采取不同的行动？虽然答案很难确定，但这不太可能。事实上，虽然墨西哥银行家联盟已经被逐出政府，或者迫于来自底层的持续压力，以牺牲美国银行家的利益来促进国家公众利益，但墨西哥的回旋余地还是受到了政府对外国信贷的依赖和国内经济脆弱性的极大限制。无论谁掌权，违约都会摧毁国家银行体系，可能会对整体经济表现和政府在民众眼中合法化的能力造成破坏性影响。因此，值得怀疑的是，一个更加激进的政府是否会表现得非常不同。即使表现不同，其反抗的企图也很可能很快就被击败，正如洛佩斯·波蒂略推行的银行国有化所表明的那样。在这方面，阿根廷在1984年对债权人的短暂反抗，为检验本书的假设提供了一个有用的反例。

1983年12月，阿方辛就任阿根廷总统，成为军政府垮台以来第一位民主选举产生的国家元首。为了保护民众的生活水平，确保新政府的民主合法性，由激进的公民联盟党领导的政府几乎立即宣布暂停利息偿付六个月，希望从国际债权人那里获得更好的条件。[13]他哀叹道：“阿根廷和其他拉丁美洲国家的债务是为使我们无法发展而借给我们钱的反常机制的产物。”阿方辛公然宣称：“我们不会通过让人民挨饿来偿还债务。”[14]他承认，这意味着“国家不能向国际金融集团或国内特权集团低头”。这是自债务危机爆发以来，拉丁美洲债务国首次对债权人采取这种对抗性立场，阿方辛呼吁拉丁美洲其他国家领导人与他一起参与这场反抗，银行家也注意到了这一点。[15]法国《世界报》称，阿方辛对国际货币基金组织和银行的反抗是“革命性的举动”，学者们认为阿根廷是“国际金融体系中唯一最具抵抗性的债务人”。[16]

1984年6月，11个拉丁美洲国家聚集在哥伦比亚，成立了卡塔赫纳集团，阿根廷在那里提出了由债务国主导的共同应对危机计划。债权人普遍担心这次会议将是组成对抗其债权人卡特尔的拉丁美洲债务国卡特尔的第一步。他们担心，这样一个债务国卡特尔能够可信地威胁集体违约，从而获得更好的条件。因此，各银行迅速采取行动，重申其经过检验的“一事一议”的做法，向墨西哥态度柔和的技术官僚做出让步，希望这个模范债务人能够帮助他们从内部拆除联合债务人战线这一重磅炸弹。正如一位美国银行家所言：“我们仍然认为（卡特尔）是一种危险，我们应该做好准备。那些遵守国际货币基金组织计划条款的国家应该得到更好的条件。”[17]一名顾问证实，美国政府和银行“正在劝阻拉丁美洲国家合作，承诺如果它们单独行动，就会得到更好的待遇”。[18]

在阿根廷宣布暂停偿债后，墨西哥政府为了清楚地展示威廉·克莱恩所说的“信用评级自我保护”，立即采取行动孤立阿方辛，组织拉丁美洲其他债务国提供5亿美元紧急贷款，用于在90天法定期限内向阿根廷的商业债权人支付利息，以防止美国银行不得不将这些贷款减记为不良贷款。[19]正如一位观察员所言，“信息很明确：如果试图对银行或美国政府虚张声势，那么阿根廷将被完全孤立”。[20]阿方辛的民主边缘政策非但没有使一个不屈不挠的债务人卡特尔形成，也没有让债权人相互对抗，反而使债权人和债务人联合起来，决心避免阿根廷违约。银行坚称，国际货币基金组织的协议是就阿根廷债务重新进行任何谈判的先决条件。用一位华尔街银行家的话说，“经济陷入如此混乱的境地，以至于顽抗的债务人不得不爬回谈判桌前”。[21]为了提醒阿根廷政府违约的溢出成本，美国财政部发出了一份关键进口商品清单，如果因贸易信贷中断而暂停付款，这些产品将无法进口。美国财政部副部长麦克纳马拉甚至问阿方辛：“你有没有想过，如果政府不能为糖尿病患者提供胰岛素，这个国家的总统会遭遇什么？”[22]所传递的信息很清楚：阿根廷孤军奋战，持续反抗将使该国付出高昂的代价。

到1985年初，不断上升的借贷成本以及由此产生的经济溢出效应，迫使阿方辛做出尴尬的大转变，总统发现自己处于一个屈辱的境地，不得不签署国际基金货币组织稳定计划，同时请求偿还军事独裁时期的可憎债务。“唯一的解决办法，”他现在不同寻常地转变为告诉阿根廷人民，“是非常艰难的紧缩政策，将需要每个人的巨大努力；亲爱的同胞们，我们称它为经济战争。”[23]事后看来，尽管当时债权人对卡塔赫纳会议感到恐惧，但大多数观察人士现在都同意，它主要是因为没有做的事情而被铭记：没有一个与会国追随阿根廷组成债务国卡特尔，没有一个威胁要采取单边行动，没有一个暂停支付利息。[24]一位研究卡塔赫纳集团的阿根廷学者甚至将此次会议称为“毫无革命意义”的“幻影”。[25]债务人只是过于关心维持自己的信用评级：短期内，持续履约的成本似乎低于集体反抗行为的成本。因此，卡塔赫纳宣言的第8条非但没有奠定债务国卡特尔的基础，反而重申了债务人愿意履行其债务，继续做出调整努力，并坚定地致力于逐案处理。正如席尔瓦·赫尔佐格恰当地描述的那样，卡塔赫纳集团是“一个付钱的卡特尔，而不是不付钱的卡特尔”，或者正如他在其他地方所说的，“一个付款人俱乐部”。[26]

第二节 布雷迪协议和债务危机的解决

鉴于回旋余地有限，拉丁美洲债务国实际上不可能在20世纪80年代采取单边行动。但也许更值得注意的是，七八年来，债权国也没有认真尝试以多边方式解决国际债务危机。直到1989—1990年的布雷迪协议，从阿根廷到扎伊尔的发展中国家政府的外债才被逐一重组，从墨西哥开始，慢慢允许资金紧张的政府重新进入国际信贷市场。到那时为止，国际金融界一直在应付一次又一次的重组，坚持拒绝将损失强加给私人债权人，或为危机找到更持久的解决办法。到1987年，这一做法虽然成功地使商业银行避免损失，但显然未能使债务人的信誉恢复。1987年11月30日，《纽约时报》巧妙地抓住了国际危机管理方法的核心矛盾：“在两件事上存在共识。一件是债务必须偿还，另一件是债务无法偿还。”[27]

然而，几个月前，也就是1987年5月，当花旗银行将贷款损失准备金提高150%，增加30亿美元，将其整体资本比率提升到第三世界债务的1/4时，危机已经到达了一个微妙而又重要的转折点。1987年第二季度，华尔街将整体贷款损失准备金增加了210亿美元，从此“银行不必再生活在墨西哥违约的恐怖之中”。[28]至少同样重要的是，摩根大通于1987年12月提出的关于将墨西哥贷款与证券化政府债券折价互换的提议，使银行可以转而在二级市场上对其进行销售，因此给墨西哥提供了适度的债务减免，也给摩根大通提供了减少风险敞口的机会。[29]这份协议于1989年结束，被誉为“债务战略的分水岭”，并被认为“影响了后来进一步缓解墨西哥债务危机的多边努力，为布雷迪协议中更为复杂的菜单驱动协议铺平了道路”。[30]贷款损失准备金的积累和未偿贷款的减少极大地降低了银行对最终债务重组的脆弱性。美国对17个最大债务人的风险敞口，在1982年达到了资本储备的130%，在20世纪80年代末下降到27%。威廉·克莱恩指出，“结果是解除了债务炸弹对国际金融体系的威胁”。[31]

与此同时，一些美国国会议员越来越强烈地批评美国政府的国际救助措施及其更广泛的危机管理方法，他们认为这是“捍卫银行的利益，损害美国制造业企业及其员工的利益”。[32]1989年1月，三家银行监管机构向国会证实，华尔街现在能够承受大规模违约，这表明拉丁美洲债务危机不再对美国金融体系构成生存风险。[33]因此，银行家们开始改变他们对债务重组的态度。正如一位经纪人对《纽约时报》所言：银行“在墨西哥问题上的脆弱性已减弱……1982年的说法是墨西哥债务危机意味着金融体系的崩溃，（但是）从那时起，我们已经取得了很大的进步”。[34]虽然仍然强烈反对非自愿损失，但某种程度上的债务减免对私人债权人来说越来越有吸引力，这可以使墨西哥和拉丁美洲其他国家继续参与借贷游戏。最后，发生在委内瑞拉的国际货币基金组织大骚乱（1989年，委内瑞拉发生了臭名昭著的加拉加斯骚乱，造成3 000多人死亡）被血腥镇压之后，美国官员担心会在该地区点燃激进主义的火焰，开始公开讨论多边债务重组的可能性。其结果是墨西哥1989年的布雷迪协议，它为发展中国家自愿债务重新谈判铺平了道路。

布雷迪协议下的全部债务减免一直是经济学家们争论的焦点。墨西哥财政部长佩德罗·阿斯佩在致国际货币基金组织的一封信中称，布雷迪协议将在1994年之前每年为该国节省40亿美元，而劳埃德银行（Lloyds Bank）和米德兰银行（Midland Bank）的主席估计，该计划“每年将为该国节省不到10亿美元的利息”。[35]世界银行布雷迪重组计划的首席谈判代表斯韦德·范·温伯根认为，这个协议成功避免了债权人的救助。[36]不过，其他人对这一说法提出了异议。一份关于重组的报告得出这样的结论：“债务减少的数额非常有限，特别是在计算债务净减额时考虑新增官方债务的情况下。”而整个拉丁美洲的净减额仅占债务总额的15%。[37]另一项有影响力的研究发现，银行在重组中获得了重大的金融收益，而债务人却蒙受了重大损失。[38]还有另一项研究发现：“给予墨西哥的债务减免额相当低，特别是与历史标准相比较时。”[39]在20世纪30年代债务危机期间，拉丁美洲债务人设法获得了“实质性”债务减免。乔根森和萨克斯发现“解决20世纪30年代违约的最终协议条款对债务人非常有利”，[40]在20世纪80年代，债权人显然在谈判中占据了上风，美国政府和国际货币基金组织的立场对华尔街的利益格外有利。克莱恩指出，“尽管国际货币基金组织高调呼吁深度宽恕，但在实际谈判中，该机构并没有向银行施压”。[41]

自那以来，世界银行的经济学家已经认识到其中的一些批评。克莱森斯、奥克斯和范·温伯根表示，墨西哥每年获得的现金流减免总额约为40亿美元，其中20亿美元本来就会发生，因为即使没有债务重组，本金也将被展期。他们指出，“在一个规模达2 000亿美元的经济体中，20亿甚至40亿美元似乎只是沧海一粟”。他们得出结论，“债务减免的主要好处不是降低预期的付款，而是减少不确定性”。[42]布雷迪协议通过减少银行的风险敞口和将剩余债务按市值计价，更有效地恢复了投资者的信心，从而使银行能够更真实地估算资产的价值，而不是减轻实际的债务负担。然而，通过恢复信心，布雷迪协议立即导致利率下降了逾20%，使墨西哥得以重返市场，重新开始向私人债权人贷款。[43]简言之，广受赞誉的布雷迪协议从未真正伤害债权人：它在减少不确定性方面的心理作用，比在实现更公平的调整负担分配方面的作用重要得多。[44]

第三节 “富人获得贷款，穷人获得债务”

鉴于上述情况，这场危机的代价主要由最不应该对危机的产生负责的那些人承担，也就不足为奇了。事实上，墨西哥穷人的生活水平急剧下降，而成功避免了单边违约和早期多边债务重组的国际债权人，在20世纪80年代基本上毫发无损，甚至获得了巨大收益。[45]有一个广泛的共识：国际上对债务危机的反应并非为拉丁美洲劳动人民的利益服务，而是主要为债权人和主要的华尔街货币中心银行的利益服务。[46]的确，在20世纪80年代期间，全球南部作为一个整体，稳步向全球北部进行资本净输出，发展中国家向国外支付的还本付息费用比它们从新的外国贷款和投资获得的回报多520亿美元（见图11.1）。与此同时，拉丁美洲的外债比率和还本付息费用总额在20世纪80年代的大部分时间里实际上都有所上升（见图11.2），尽管认真偿还债务和布雷迪协议的影响结合在一起最终将使这些数值在1987年后下降。[47]

除了高度不对称的国际维度外，债务国内部调整成本的分配也非常不均衡，因为国内精英阶层和富裕公民成功地将偿还债务的负担转移到社会中特权较少的阶层身上。[48]在墨西哥，工人、农民和城市贫民在连续的结构调整方案下付出了特别沉重的代价，而富裕的国内精英阶层通过将资金转移到国外在很大程度上成功地摆脱了通货膨胀、连续贬值和高税收的影响。[49]1983—1987年，年均通货膨胀率为93.1%，1988年达到177%，政府实施了严格的工资控制、大幅削减公共开支，这使得平均生活水平在过去的十年里急剧下降。1983—1988年，人均收入平均每年下降5%，而实际工资则下降40%~50%。[50]因此，劳动收入份额从1982年的35.9%下降到1987年的26.6%。[51]

图11.1 从全球北部向全球南部的资金转移净额，1980—1989年

资料来源：New Internationalist（1990）。

图11.2 拉丁美洲的外债占GDP的份额，1978—1987年

资料来源：Pastor（1987）。

这种对穷人生计的侵蚀符合国际货币基金组织和世界银行结构调整项目中普遍存在的偏见。例如，曼纽尔·帕斯特找到了证据，表明在国际货币基金组织的备用安排和基金扩容的过程中，“劳动收入份额的绝对值和相对值持续大幅下降”。后来关于国际货币基金组织政策条件对再分配的影响的研究证实了这一点。[52]虽然墨西哥一半以上的人口在危机开始前就生活在贫困之中，但最低工资的购买力在危机期间下降了66%。[53]到20世纪80年代中期，一个四口之家需要4.8倍的最低工资才能满足基本需求，但现在80%的家庭必须靠2.5倍的最低工资或更低的收入生活。因此，营养不良的现象在穷人中蔓延开来。官方债权人最终认识到了危机带来的不公平结果：例如，世界银行首席经济学家斯坦利·费希尔承认，“大部分负担是由债务国的工薪阶层承担的”。[54]一项评估世界银行明确提出的减贫目标的内部研究得出结论：“贫困问题很少在这类对话中作为突出问题，对结构调整方案的分析也很少考虑谁将承担最沉重的调整负担。”[55]

与此同时，这场危机对墨西哥的穷人来说代价高昂，但对富人来说是恩惠。1982年银行国有化失败实际上有效地将银行家的“负债”社会化了。到1988年，收入前10%的人群设法向国外转移了640亿~800亿美元（或更多）资金，其中大部分资金在外国投资（如股票、债券和存款利息）中获得了利润。这允许墨西哥富人“在频繁的货币贬值最大化精英阶层的购买力时，利用这些资产的收入将资金转换回墨西哥比索来获益”。[56]根据一项估计，回流到当地富裕精英手中的资本外逃的利息约占债务总额的40%，这些私人利润不用被墨西哥政府征税。[57]国际货币基金组织将坚持资本账户自由化作为贷款先决条件非但无助于阻止资本外逃，反而使情况变得更糟糕。随着工资的下降，私人利润猛增，而对外汇市场的控制和危机中期异常的股市繁荣为精英阶层提供了充足的投机机会。最后，正如联合国儿童基金会的负责人所总结的那样，“富人获得贷款，穷人获得债务——这并不是太过简单的说法”。[58]

因此，墨西哥债务危机的结果与20世纪30年代的危机形成鲜明对比。首先，战前债券融资较低的债务集中度和分散的贷款结构使债权人协调困难，削弱了市场规则的力量。债券融资被债务集中度高、信贷结构相互关联的银团贷款所取代，从而降低了债权人的协调难度，使信贷中断的威胁更加可信、更具破坏性。其结果是促成一个协调一致的国际债权人卡特尔，并大幅增强市场规则的权力。其次，两次世界大战间隔时期没有国际官方债权人和积极的国家干预，取而代之的是美国政府和国际货币基金组织在20世纪80年代进行了积极的干预，国际货币基金组织履行了国际官方债权人、财政规则执行者和债权人卡特尔协调员的职能，使债务人保持偿债能力，同时迫使它们采取最大限度偿还债务的政策。最后，来自底层的压力和大萧条时期相对自给自足的经济——后者曾鼓舞民族民粹联盟，使大都市银行家联盟边缘化——被政府对信贷的日益依赖和20世纪80年代相对温和的反紧缩对抗所取代，加强了银行家联盟及其技术官僚盟友的权力，他们被认为对外国债权人发挥了重要的桥梁作用，能够以更好的条件吸引信贷，从而在经济决策中获得特权地位，将规则内化至国家机构中。

表11.1总结了这些对比，显示了20世纪30年代的普遍条件如何增加债务人在全球金融中的自主权，最终导致单边违约，以及紧随其后的债务人主导的激进重组。而20世纪80年代的条件则减少了债务人的回旋余地，导致债权人主导的软重组，从而使调整成本的分配更加不均。因此，20世纪80年代墨西哥债务危机的结果表明，债务人和债权人之间的国际权力平衡（赋予货币中心银行、国际金融机构和占主导地位的债权国相对于外围债务国的权力）以及金融精英和劳动人民之间的国内权力平衡（赋予债务国中对外国债权人起桥梁作用的社会群体以权力）发生了巨大变化。正是这种潜在权力关系的转变解释了为何20世纪80年代没有显著的单方违约，而不像20世纪30年代那样普遍单方违约。正如曼纽尔·帕斯特在拉丁美洲失去的十年结束时总结的那样，“如果不重新分配政治权力，任何更激进的提议（全部或部分拒绝偿还债务，限制债务偿还，或动用当地精英的外国财富）都不会被采纳”。正是出于这个原因，我们现在来看看权力重新分配显然确实发生过的一个案例，权力的重新分配对该国偿还外国债券持有人和国际金融机构的债务的意愿产生了深远的影响。

表11.1 20世纪30年代和20世纪80年代危机的比较

[1] 有关国际货币基金组织条件约束和发展政策空间的相关论点，见Kentikelenis，Stubbs and King（2016）。

[2] Pastor（1987）；Gurría（1995a）。

[3] Boughton（2001）。

[4] Gurría（1988）。

[5] Gurría（1988）。

[6] Gurría（1995）。

[7] Bailey and Cohen（1987）；Roddick（1988）。

[8] Roddick（1988）；Boughton（2001）。

[9] Teichman（2001）。

[10] Pastor（1989）。

[11] Boughton（2001）。

[12] 作者访谈（Gurría 2013）。

[13] Roddick（1988）。

[14] Berg（1984）。

[15] Tussie（1988）。

[16] Oliveri（1992）。在对民主优势假说的反驳中，考夫曼指出，“阿根廷的新民主政府是迄今为止最具反抗性的……而墨西哥以政党为基础的独裁政权则是最顺从的。”（Kaufman 1985）在与阿根廷谈判代表会晤后，一位美国高级银行家甚至宣称，“我们希望得到事实和数据，以及该国中长期经济计划的详细情况。但我们听到的都是一些关于阿根廷新民主的陈词滥调。”（Tussie 1988）

[17] 《华尔街日报》1984年6月6日。

[18] Aggarwal（1996）。

[19] Cline（1983）；Tussie（1988）。

[20] Roddick（1988）。

[21] 1985年8月12日《商业周刊》的采访。

[22] Roddick（1988）。

[23] Solanas（2004）。

[24] Branford and Kucinski（1988）。

[25] Tussie（2013）。

[26] Berg（1985）；Roddick（1988）。

[27] 1987年11月30日《纽约时报》“当日语录”，全国版A00002页。

[28] Aggarwal（1996）。

[29] Aggarwal（1996）。

[30] Boughton（2001）；见Gurría（1995a）；Claessens, Diwan and Fernandez-Arias（1992）。

[31] Cline（1995）。

[32] Cline（1995）。

[33] 1989年1月6日《纽约时报》；Aggarwal（1996）。

[34] Oliveri（1992）。

[35] Aggarwal（1990）。

[36] Van Wijnbergen（1991）。

[37] Dooley（1995）；Dooley，Fernandez-Arias and Kletzer（1994）。

[38] Claessens，Diwan and Fernandez-Arias（1992）。

[39] Armendariz and Armendariz（1995）。

[40] Jorgensen and Sachs（1989）。

[41] Cline（1995）。他将国际货币基金组织拒绝向银行施压归咎于财政部的坚持，即国际货币基金组织不应在与墨西哥的谈判中偏袒华尔街。

[42] Claessens，Oks and Van Wijnbergen（1993）。

[43] Crowley（1993）。

[44] Cline（1995）。

[45] Aggarwal（1996）。

[46] 例如Dooley（1995）；Griffith-Jones（1988）；Sachs（1986）；Bertola and Ocampo（2012）。

[47] Branford and Kucinski（1988）；George（1988）。

[48] Roodman（2006）；Frieden（1991a）。

[49] 正如Marois（2011）所说，“富人能够通过制度化的漏洞和执法不力来逃避税收，但普通工薪阶层无法轻易逃避所得税，因此承担了所得税支付的主要负担。”

[50] Lomnitz-Adler（2004），引自Harvey（2005）。

[51] Middlebrook（1989）。

[52] Pastor（1987）；Garuda（2000）；Vreeland（2001）。

[53] Robinson（2004）。

[54] Fischer（1989）。

[55] World Bank（1983）。

[56] Cypher（1990）。

[57] Pastor（1989）。

[58] UNICEF（1989）。

第四部分

重大违约：阿根廷

（1999—2005年）

第十二章

常规中的例外

2001年12月23日，阿根廷宣布单方面暂停偿还820亿美元的公共债务，引发了历史上最大的主权债务违约。这一事件的规模之大令人震惊：作为拉丁美洲最大的债务国，阿根廷的债务占全球交易的所有新兴市场债务总额的近1/4。[1]这次危机的戏剧性结果与20世纪八九十年代债务人的普遍履约形成了鲜明对比，因此引发了一个新的有趣的研究主题：如果1982年后的趋势是各国不拖欠外债，那么阿根廷为何要违背这一历史动态，宣布暂停偿债？这一观点似乎更加令人费解，因为当时许多观察人士刚刚开始辩称全球化极大地增强了跨国公司的权力，尤其是全球金融权力。[2]阿根廷的单边违约、随后的胁迫性债务重组以及基什内尔总统对外国债权人和国际货币基金组织的严厉言辞，似乎挑战了其中的一些假设。突然间，被认为全能的令人敬畏的“债务警察”似乎并没有那么无所不能；显然，即使是像阿根廷这样危机缠身的外围债务国，也有能力挑战外国债权人，并违背其对外义务。一些学者注意到这一明显的差异，甚至明确指出阿根廷的案例是对结构性权力假说的挑战。[3]

然而，这样的叙述在很大程度上忽略了一个关键点：阿根廷在违约前的几个月甚至几年时间里，惊人地过度遵守规则。事实上，直到2001年年中，阿根廷一直普遍被认为是一个模范债务国，就其偿还债务的承诺的履行程度而言，与墨西哥相似。20世纪90年代，阿根廷甚至成为国际货币基金组织的“海报儿童”，也是全球资本市场的宠儿。即使在1995年墨西哥比索危机、1997—1998年亚洲金融危机、1998年俄罗斯违约和1999年巴西货币贬值之后经济进入暴风雨时，梅内姆总统（1989—1999年在任）和德拉鲁阿总统（1999—2001年在任）在任期内也坚决要求全额偿还债务，遵守“华盛顿共识”。尽管阿根廷经历了严重的经济萧条，失业率在1999—2001年，从14%大幅攀升至25%以上，但德拉鲁阿坚决拒绝推行单边违约策略，即使他的反对者公开呼吁，他的支持率降至历史低点，华尔街、国际货币基金组织和美国政府都敦促他正视不可避免的问题，干脆暂停偿债，对尚未偿还的债务进行重新谈判。

最后，在2001年12月出现了历史性决裂。德拉鲁阿在一场大规模民众起义和一波致命骚乱后被迫下台，他的临时继任者立即宣布暂停偿付所有公共债务。[4]为什么突然从顺从转向反抗？显然，对阿根廷金融危机令人信服的解释，不仅应该能够解释违约本身，而且应该能够解释早些时候拒绝违约的原因；换句话说，它应该解释阿根廷在危机的头三年过度顺从的原因，以及这种过度顺从最终在2001年年底被违约取代的原因。本章演示这一过程如何导致历史上最大的违约，不是挑战本书提出的结构性权力假说，而是证实了这一点。简言之，阿根廷是常规中的例外。要理解其中的原因，我们必须更仔细地研究在危机过程中债务人履约的三种执行机制发生了什么变化。在最初完全有效的情况下，我们将在接下来的三章中看到2001年危机期间每一种执行机制是如何逐渐失效的，使阿根廷的无序违约不仅有可能而且越来越不可避免。然后，案例研究的第四章，也就是最后一章，审视了这些特殊变动对危机的结果——2005年基什内尔总统达成的高度胁迫性债务重组的影响。

第一节 危机爆发前的国际贷款

阿根廷与前一部分讨论的墨西哥之间的第一个关键区别与国际借贷结构有关。通过布雷迪协议解决的20世纪80年代的拉丁美洲债务危机，使商业银行能够将未偿贷款转换为随后可以在二级市场上出售的债券。因此，布雷迪协议促进了银团贷款的消亡和债券融资作为自20世纪90年代初开始的跨境贷款主要形式的回归（见图12.1）。拉丁美洲和全球南部各国政府仍然主要与华尔街银行互动，但这些银行不再以主要债权人自居。相反，它们在债务国和国际投资者之间充当贷款承销商和金融中介机构，这些国际投资者通常是富裕国家的主要金融机构，比如对冲基金、养老基金和共同基金，但有时也是私人投资者、小储户和个人养老金领取者。

图12.1 债券发行取代银行贷款

资料来源：Kaplan和Thomsson（2017）。

注：16个拉丁美洲国家的合计数据。

债券融资的回归并没有阻止发展中国家外债的稳步增长（见图12.2）。特别是阿根廷，它在20世纪90年代开始吸引大量外国信贷和投资（见图12.3）。尽管该国过去多次违约，并在20世纪80年代成为阿方辛统治下最肆无忌惮的债务人，在向民主过渡后短暂地暂停偿债，但20世纪90年代在阿方辛的继任者卡洛斯·梅内姆的领导下，该国仍迅速成为最受投资者喜爱的国家，吸引的国际贷款比其他发展中国家都多。然而，与往常一样，物极必反。就像20世纪80年代一样，墨西哥是第一块倒下的多米诺骨牌，1994年比索突然贬值，使该国的外债难以为继，墨西哥违约的“幽灵”再次复活。美国财政部长、高盛前高管罗伯特·鲁宾对1994—1995年墨西哥比索危机做出了回应，在严格的政策条件下策划了创纪录的国际救助计划。[5]仅仅在布雷迪协议结束最后一场伟大的发展中国家债务危机5年后，下一次危机就已经有所抬头。

图12.2 发展中国家外债总额，1970—1998年

资料来源：世界银行（2017）。

图12.3 阿根廷外债总额，1970—1998年

资料来源：世界银行（2017）。

墨西哥债务危机的影响立即蔓延到拉丁美洲和亚洲的其他发展中国家。1995—1998年，阿根廷的融资需求翻了一番，达到200亿美元。[6]经济学家多明格斯和特萨后来指出，“事后看来，很容易看到阿根廷在20世纪90年代初的繁荣……实际上是岌岌可危的”。[7]通过梅内姆政府的经济部长多明戈·卡瓦洛于1991年制订的所谓“兑换计划”，比索的价值与美元挂钩。到了1998年，比索的实际价值被高估了，损害了阿根廷出口商的竞争地位，减少了出口收入，并迅速耗尽了该国偿还美元债务所需的外汇储备。随着1997—1998年亚洲金融危机和随后的俄罗斯违约的相继发生，国际投资者陷入恐慌并失去了对新兴市场债券的兴趣，从而导致利率大幅上升并进一步加剧了这些内部问题。与此同时，阿根廷的国家债务总额在1989年前次危机结束、梅内姆总统首次上台时达到600亿美元，到1999年梅内姆总统的第二个任期结束时达到1 450亿美元。结果，利息支出占公共支出总额的比例越来越大，到违约时已经超过1/3（见图12.4）。不出所料，这一负担开始在该国的外国债权人眼中越来越不可持续。[8]

1999年总统选举之后，阿根廷新总统费尔南多·德拉鲁阿在货币和财政紧缩的情况下上台执政。与希腊今天在欧元区的状况并无不同，美元-比索可兑换制度的性质意味着阿根廷无法调整其汇率或发行比索来刺激经济，或以通货膨胀抵销债务。结果，利差不断扩大，迫使政府在锡拉和查理迪斯之间做出选择：要么通过停止偿还外债和暂停货币兑换来应对新出现的财政危机；要么推行内部贬值以避免无序违约和比索的外部贬值，这要求政府进行严重的财政紧缩和大幅减薪，有可能破坏总需求和国内福利，在这一过程中进一步加深社会和经济危机。

图12.4 阿根廷利息支出占公共支出总额的比例，1990—2002年

资料来源：世界银行（2017）；国际货币基金组织，政府财政统计年鉴和数据档案。

投资者信心的丧失和所谓的国家风险（阿根廷不得不支付的债券风险溢价）在俄罗斯违约和巴西货币贬值之后急剧上升（见图12.5），德拉鲁阿发现自己被推向后一种选择：实行更为严格的紧缩政策，向投资者保证阿根廷的预算处于可控范围内。[9]与20世纪80年代一样，市场规则有效地迫使政府遵守投资者对紧缩和偿债的要求，即使在没有正式的国际货币基金组织计划的情况下也是如此。与之前的墨西哥一样，阿根廷的政策制定者担心，不履约会使外国债权人停止所有贷款，对国内经济造成短期影响。[10]卡瓦洛明确表示，“寻求有意义的债务减免意味着失去获得国内和外部信贷的机会，并立即实现财政和外部平衡”。[11]

图12.5 阿根廷债券相对于美国国债的风险溢价（国家风险），1998—2002年

资料来源：Economist（2005）；Thomson Datastream，摩根大通EMBI+阿根廷指数。

但在回归债券融资的背景下，这一观察确实引发了一个重要的问题：如果20世纪90年代国际借贷的主要形式是通过债券融资实现的，那么阿根廷政府为什么会表示与墨西哥政府类似的对信贷中断的担忧？如果债券持有人比国际银行集团更难以组织，这毕竟是20世纪30年代和20世纪80年代比较得出的重要教训之一，那么为什么20世纪90年代后期的债券市场动荡不会导致更普遍的主权违约？在1995年墨西哥比索危机和1997—1998年亚洲金融危机期间，发展中国家和国际金融机构在很大程度上采取了与20世纪80年代相同的正统政策反应。实际上，在许多方面20世纪90年代实行的紧缩政策和结构性改革甚至更加严厉。[12]与大多数发展中国家一样，阿根廷本身（至少在危机的头几年）对外国债权人的期望和“华盛顿共识”的规定十分顺从。如何解释在债券融资方面最初的顺从？为什么阿根廷和其他新兴市场的债务人不像20世纪30年代那样简单地反抗外国债券持有人？

同样，很大一部分答案似乎在于20世纪90年代主导国际借贷游戏的关键参与者，尤其是管理新兴市场债券销售的大型美国投资银行，以及最终购买这些债券的机构投资者，比如美国和欧洲的养老基金和共同基金。事实上，与人们对债券融资分散化性质的普遍看法相反，20世纪90年代的全球资本市场仍保持着重要的分层结构和集中化，高盛、摩根士丹利和瑞士信贷第一波士顿银行等华尔街巨头在新兴市场债券的营销中扮演着关键的中介角色。调查记者保罗·布鲁斯坦在对危机的权威描述中指出：

为了获得作为政府债券销售的主要管理人的“授权”而展开激烈的竞争，尤其是在阿根廷……这些中介机构在管理着数千亿美元的共同基金、养老基金、保险公司、基金会和其他大型机构的专业投资者中为政府债券找到了大量美国和其他富裕国家的客户。[13]

只要新兴市场债务人继续依赖少数几家美国投资银行为他们提供政府债券的机构买家，国际债券融资的这种分层结构和集中性质通常就会有助于减少债权人的协调难度，并对债务人施加一定程度的市场规则。毕竟，如果出现违约，不仅仅是机构投资者会有剥离高风险债券的动机，最重要的是强大的华尔街投资银行也会拒绝将其视为一种安全且有利可图的投资，不再继续推销新债券，从而导致政府贷款成本猛增，夺走该国主要的外国融资来源。至少在这方面，20世纪90年代的债务集中化和投资银行主导的债券融资类似于20世纪70年代和20世纪80年代初的银团贷款；关键区别在于，主权债券很容易在二级市场上出售，为机构投资者提供了退出选择，可以在预期潜在主权债务违约的情况下减少风险敞口。

事实证明，这一退出选择对阿根廷尤为重要，因为在2001年危机期间，人们越来越清楚地认识到该国永远无法全额偿还沉重的债务。随着政府的信誉开始受到质疑，外国养老基金和共同基金对持有阿根廷债券作为投资组合的一部分越来越小心谨慎。安娜·盖尔彭指出，结果是“阿根廷债权人的身份……随着时间的推移而改变……20世纪90年代中期，阿根廷主要向外国机构投资者贷款。随着经济衰退的持续和机构投资者兴趣的减弱，阿根廷吸引了数量空前的欧洲私人投资者和较小数量的亚洲私人投资者”。[14]结果是阿根廷外债的所有权结构产生了显著变化，正如我们稍后会看到的，其重要性无论怎么强调都不为过。

第二节 集体行动问题的回归

到2001年年中，大多数华尔街金融家都清楚，阿根廷很快将不得不宣布自己无力偿还巨额外债。在这种认识最终显现之际，美国的投资银行开始着手策划一项晦涩难懂的债务重组协议，致力于在不可避免的违约发生之前给美国政府及其大型债券持有人争取一些急需的时间。同年5月，瑞士信贷第一波士顿银行和其他七家国际银行加入了一个财团，该财团主动向经济部长多明戈·卡瓦洛提供了一项臭名昭著的被称为“巨额互换”的再融资计划，这项协议将阿根廷到期债券与期限更长但利率更高的新债券进行互换。[15]因此，“巨额互换”推迟了2001年到期的150亿美元债券的支付，给予德拉鲁阿政府一些急需的财政喘息空间，并将债务清算的时间推迟到下一次总统选举之后。

但在这一过程中，同一个协议也使该国长期承受了更高的利息支出和越来越大的债务负担。根据布鲁斯坦的说法，这种互换“是华尔街向政府提供的最臭名昭著的协议之一，而且有充分的理由：对瑞士信贷第一波士顿银行和另外七家华尔街公司来说，‘巨额互换’是一种财富……对阿根廷来说，这无异于饮鸩止渴，会使该国的偿付能力比以前更值得质疑”。[16]然而，“巨额互换”的成功引出了一个关键问题。用政治学家保罗·刘易斯的话说：“即使事先知道阿根廷永远不会付钱，为什么大型国际银行家还是会同意这样的协议？”他建议，答案与阿根廷债务所有权结构的持续转变有关：

阿根廷债权人的组成发生了变化。早在20世纪90年代初，卡瓦洛第一次出任经济部长时，他只需要与少数有权势的金融家打交道就能得到他想要的东西……因为美国的大型共同基金和养老基金管理人急于购买。然而，到梅内姆时期结束时，这些基金管理人开始对阿根廷的前景持怀疑态度，因此，大型经纪公司转向了欧洲，在那里保护私人投资者的规定不那么严格。在那里，大多数私人投资者通过当地银行购买股票和债券……因此，大型国际经纪公司成功地将违约风险“分散”到意大利、德国和欧洲其他地区（以及日本）成千上万的私人投资者手中，他们通过养老金计划购买了高息的“新兴市场”共同基金。大都会人寿保险公司的一位新兴市场债券经理表示：“这是阿根廷得以为继的原因，那些可怜的私人投资者根本不清楚他们在买什么。”[17]

通过分散阿根廷的债权人基础，“巨额互换”对新的债券持有人之间组织集体行动的能力产生了深远的影响。20世纪80年代的银团贷款和20世纪90年代阿根廷债券融资的分层结构和债务集中化将外国政府债务集中在几个系统重要性的参与者手中，使债权人利益相互关联，从而降低了债权人卡特尔内部协调的难度。而在2001年危机期间阿根廷债券持有人的分散让人们想起了20世纪30年代的痛苦回忆，当时无组织且地理上分散的私人投资者未能通过可信的信贷中断威胁约束主权债务人、同时通过协调一致的债务滚动来维持借贷游戏。在阿根廷危机期间担任国际货币基金组织副总裁的安妮·克鲁格观察到，20世纪80年代“普遍有序”的危机管理与世纪之交的混乱而不可预测的危机形成了鲜明对比，当时投资者“越来越多、匿名，难以协调”，就像他们在两次世界大战间隔时期一样。[18]布宜诺斯艾利斯大学经济学家米格尔·提巴尔证实了这一观点：

通过这种在二级市场上出售政府债券的机制，外国银行剥离了对阿根廷外债的风险敞口，这些债务现在已转移给私人债券持有人，从而使外国（和当地）债权人分散化。于是，在2002年年初宣布外国私人债务违约时，受影响的主要债权人大多是欧洲和日本的退休人士和养老金领取者，由于赢利能力很高，银行曾（错误地）建议他们购买阿根廷政府债券。[19]

国际债权人卡特尔的瓦解，或者说现有卡特尔成功地将未来阿根廷违约的风险和损失转移给无组织的分散的私人投资者，反过来帮助解除了20世纪80年代以来如此有效的、促使德拉鲁阿政府履约的第一种执行机制——市场规则。然而，在“巨额互换”之后，阿根廷被排除在国际资本市场之外，现在向国外支付的利息比在未来私人融资中的资金回流要多（见图12.6和图12.7）。华尔街银行并不想向现在看来注定要违约的国家进一步提供贷款而损害自身利益，因此，它们拒绝发行阿根廷债券，直到政府为了使巨大的债务负担可以持续而面临必要的债务重组。与此同时，华尔街开始对冲其赌注。到2001年9月，国际金融界清楚地看到，阿根廷政府处在“违约的边缘”。[20]美国投资银行预见了一场重大的信贷事件，于是在他们的赌注上增加了一倍，不仅包含违约的必然性，而且开始积极推动重大的债务重组。这也是银行的对冲基金部门开始在二级市场上大举买入美元的时间点，其希望从预期的未来结算中获得可观的利润，这一点我们将在第十五章中回顾这场危机的结果。

图12.6 阿根廷获得的私人融资，1995—2001年

资料来源：Setser和Gelpern（2006）；阿根廷政府（外债统计）；阿根廷共和国中央银行。

图12.7 阿根廷的资本流动净额，1995—2002年

资料来源：Baer，Margot和Montes-Rojas（2010）。

2001年10月，国际货币基金组织总裁霍斯特·科勒与一些主要投资银行及机构投资者（包括摩根大通、高盛、花旗集团、瑞士信贷第一波士顿银行和美国国际集团）的高级管理人员举行了一次重要会议。一位观察员说，聚会的私人金融家们的结论是：“阿根廷即将崩溃，无药可救。违约是不可避免的，债权人所能做的最优选择就是批准一项重组，在此基础上他们自愿接受低于债券面值的债务。”[21]正如保罗·布鲁斯坦强调的，“这是一个非同寻常的时刻。一个国家的主要债权人实际上是在说，政府应该非自愿地支付比他们欠债金额要少的钱”。[22]虽然银行家的立场乍一看可能令人费解，但他们坚持阿根廷违约的必要性与利他主义无关：债务人只是希望恢复阿根廷的长期信用，让该国继续参与借贷游戏，从而允许该国政府在预期的债务重组后向银行寻求更多的高利率贷款。减记未偿债券的损失，即使是创纪录的、非自愿的主权债务违约，也是可以接受的。毕竟，主要机构投资者已经减记了仍然持有的剩余债券；只要能够阻止阿根廷彻底放弃债务，他们就不太可能在违约后的债务重组中蒙受重大损失。事实上，他们的对冲基金部门可能会从这种重新谈判中获得可观的利润，因为他们现在正以相当大的折扣在二级市场上购买该国的债务。

到2001年10月，华尔街不仅已经接受即将到来的违约，而且还在积极推动违约。第一种执行机制——市场规则，已经失效。

图12.8 阿根廷的第一种执行机制

[1] Mortimore and Stanley（2006）。拖欠的债务总额包括私人债权人820亿美元，巴黎俱乐部国家63亿美元，以及国际货币基金组织95亿美元（Datz 2013）。在2005年私人部门债务重新谈判成功后，国际货币基金组织最终于2006年全额收回债务。

[2] 例如Friedman（1995）；Pauly（1997）；Strange（1998）；Hardt and Negri（2000）；Stiglitz（2002）。

[3] 例如，Cooper and Momani（2005）认为，“至少在阿根廷的情况下，结构性纪律将‘强制范围’设定在一个不切实际的水平……国际债权人纪律的约束力量在实践中似乎比预期的要难以捉摸。”

[4] 暂停偿债在2002年初得到了杜哈德总统的支持，直到2005年基什内尔总统成功地进行债务重组后才得以解决，更多细节见第15章。

[5] 鲁宾的前雇主高盛（Goldman Sachs）对墨西哥和发展中国家的债务敞口很大，导致了可能存在利益冲突的指控。

[6] Rambarran（2004）。

[7] Dominguez and Tesar（2004）。

[8] Epstein and Pion-Berlin（2006）。

[9] Baer，Margot and Montes-Rojas（2010）。

[10] 正如Setser and Gelpern（2006）所指出，“对现状的持续支持反映了一个关键的经济现实：所有其他政策选择都比试图蒙混过关要付出更高的短期成本。”

[11] Setser and Gelpern（2006）。

[12] 例如，见Wade and Veneroso（1998）；Stiglitz（2002）。

[13] Blustein（2005）。

[14] Gelpern（2005）。

[15] 这些较高的利率清晰地反映在2001年下半年突然激增的支付利息上，如图12.5所示。

[16] Blustein（2005）。

[17] Lewis（2009）。

[18] Cooper and Momani（2005）。

[19] Teubal（2004）。

[20] Rambarran（2004）。

[21] Lewis（2009）。

[22] Blustein（2005）。

第十三章

从国际货币基金组织的模范儿童到任性的学生

2001年危机期间阿根廷债权人构成的变化反映国际金融界对阿根廷的立场发生了类似的转变。国际货币基金组织在这方面的作用尤其重要，与墨西哥债务危机管理形成了第二个重大对比。正如我们在前几章看到的那样，国际货币基金组织在巩固债权人卡特尔和防止20世纪80年代债务危机期间的一系列主权债务违约方面发挥了关键作用，在严格的政策条件下发放最后贷款安排。国际货币基金组织与美国财政部、美联储一起，在20世纪90年代末的国际债务危机中发挥了更为重要的作用，发放了比以往更多的国际援助贷款，并要求债务国采取比以往更严格的结构调整和紧缩政策。呼应了20世纪80年代的教训，经济和政策研究中心的经济学家指出“国际货币基金组织的作用很重要，与其说是因为它的资源或专业知识，不如说是因为它的权力，与美国财政部一起作为债权人卡特尔的负责人，可以拒绝给予阿根廷任何信贷来源”。[1]但是，如果国际货币基金组织此前曾如此成功地运用这种中断信贷的威胁，那么为什么不阻止阿根廷2001年创纪录的违约呢？它不能阻止吗？还是不想阻止？

我们将在本章中看到，答案是两者的结合。虽然第二种执行机制，有条件的国际货币基金组织贷款最初已全面运行，有助于在危机的头几年加强阿根廷的履约，但“巨额互换”的结果大大降低了阿根廷对国际金融体系违约的成本。再加上美国国内越来越多的意见反对进一步提供国际援助贷款，这大大削弱了国际货币基金组织对阿根廷施加市场规则的能力，最终导致国际货币基金组织终止了自己的援助计划，从而造成了第二种执行机制完全失效。下面将详细叙述第二种执行机制失效的过程。

第一节 国际货币基金组织在危机中不断演变的作用

关于国际货币基金组织对阿根廷的作用，值得注意的第一个事件是，在世纪之交的危机到来之时国际货币基金组织已经被严重削弱了。由于在20世纪90年代发展中国家债务危机期间过度扩张（见图13.1），国际货币基金组织不仅面临严厉的批评、在整个政治领域（尤其是在美国、基金的主要捐助方和最强大的董事会成员）中的反对不断增加，而且对阿根廷和其他几个新兴市场持有相当大的风险敞口。值得注意的第二件事是，在2001年乔治·沃克·布什就职后，美国政府越来越多地关注反恐战争，越来越敌视克林顿政府推行的大规模援助，形成了在国际危机管理方面的孤立主义立场，因为美国金融机构在这场斗争中不再作为一个看门人。正如我们将看到的那样，第一次事态发展导致国际货币基金组织直到2001年年中越来越没有能力迫使德拉鲁阿坚持自己的财政目标，而第二次事态发展导致国际货币基金组织在国会的主要赞助者和白宫越来越不愿意让阿根廷在目前普遍认为不可避免的违约面前继续生存下去。2001年11月，这两个变动共同导致国际货币基金组织拒绝给予阿根廷一笔关键的信贷额度，理由是其未能达到国际货币基金组织备用安排的条件。国际货币基金组织官方信用额度的中断引发了一系列事件，并于三周后以违约告终。

图13.1 发展中国家使用国际货币基金组织信贷的情况，1970—2002年

资料来源：世界银行（2017）。

因此，在债务集中度和债权人构成变化的同时，国际货币基金组织对阿根廷的态度发生了巨大变化。我们可以在这个发展轨迹中识别出三个不同的阶段。第一个阶段涵盖了1989—1999年梅内姆执政时期，在此期间阿根廷与国际货币基金组织之间建立了非常密切的合作关系。在整个20世纪90年代，国际金融界热情地支持梅内姆和卡瓦洛推行的新自由主义议程，这“完全符合国际货币基金组织、世界银行和美国财政部的主流经济意识形态”。[2]直到1998年，梅内姆被邀请在华盛顿的国际货币基金组织年会上发表讲话，分享他对负责任的财政和货币政策的看法。这是一个特别具有讽刺意味的转折，因为梅内姆的政策和卡瓦洛的可兑换制度在很大程度上为随后的债务危机奠定了基础。[3]此时，阿根廷金融机构的代表与墨西哥银行家联盟的技术官僚盟友相似，与美国和国际货币基金组织官员密切合作，就“实施的经济政策达成高度一致”。[4]国际货币基金组织总裁米歇尔·坎德苏斯感叹道：“在许多方面，阿根廷近年来的经验堪称典范……显然，阿根廷有一个故事要向世界讲述：一个关于市场规则、结构改革和严格维持货币政策的重要性的故事。”[5]直到1999年5月，即将发生的危机的轮廓已经开始显现，国际货币基金组织董事会宣布：“阿根廷的持续稳健政策值得赞扬，健全的宏观经济管理、银行体系的加强和近年来在货币理事会安排范围内进行的其他结构改革对投资者信心产生了有益的影响。”[6]简言之，阿根廷被誉为国际货币基金组织的模范儿童。

第二个阶段涵盖了自1999年以来的德拉鲁阿总统任期的第一阶段和克林顿政府时期的“跛脚鸭”阶段，其特点是衰退加深、财政压力升级以及越来越努力地避免阿根廷违约。但与此同时，这一阶段的另一个特点是国际货币基金组织的影响力正在减弱，越来越无法对阿根廷政府执行其贷款条件。在美国，共和党对美国在墨西哥、东亚和太平洋地区、俄罗斯、土耳其和巴西前所未有的援助行动（见图13.2）的反对已经开始升温。从1998年起，美国政界有影响力的声音开始要求全面废除国际货币基金组织，而克林顿政府竭力说服国会增加国际货币基金组织的配额。[7]结果，国际货币基金组织对新兴市场债务的风险敞口过度，土耳其、巴西和阿根廷占了20世纪90年代末未偿债务的73%。与仅阿根廷一国160亿美元的风险敞口相比，国际货币基金组织87亿美元的外汇储备额相形见绌。[8]所有这一切使国际货币基金组织对阿根廷政府的影响力大大弱于20世纪八九十年代其他发展中国家债务人。

图13.2 选定国家使用国际货币基金组织信贷的情况

资料来源：世界银行（2017）。

然而，在这一阶段，国际货币基金组织仍然决心避免阿根廷违约，与处境越来越艰难的经济部长多明戈·卡瓦洛密切合作，使该国保持在借贷游戏中。布拉德·塞瑟和安娜·盖尔彭写道：“卡瓦洛的核心成就是借助他（作为国际金融机构的朋友）的声望获得一系列额外的国际货币基金组织流动性注入，以资助一场被证明是经典赌博的复苏。”[9] 2000年和2001年，国际货币基金组织发放了其历史上规模最大的几次信贷扩张（见图13.3），但即使这样也没能阻止投资者踩踏事件。与此同时，国际货币基金组织的高层官员并未提前收到卡瓦洛这次重大的“巨额互换”通知，对德拉鲁阿政府越来越感到不满。库珀和莫玛尼指出，两者之间的关系“在这段时间恶化了，因为国际货币基金组织看见阿根廷继续宣布其认为‘误入歧途’的政策，尽管出于对系统性崩溃的担忧，这些举措得到公开批准”。[10] 2001年9月，通过在2000年的备用安排基础上增加80亿美元，国际货币基金组织再次进行救援；不到一年后的第三个信贷增长使额外的信贷总额达到220亿美元。包括国际货币基金组织的顶尖经济学家在内似乎已有广泛的共识，这些贷款展期构成了“关于国际货币基金组织参与阿根廷危机的最有争议的决定”。[11]这些信贷增长不仅令国际货币基金组织对阿根廷的风险敞口变成三倍，而且使其变为该国最大的单一债权人；国际货币基金组织自己的经济学家也认为，他们对“推迟不可避免的事情，推迟违约，扩大危机造成的混乱”负有责任。[12]

图13.3 阿根廷使用国际货币基金组织信贷的情况，1970—2001年

资料来源：世界银行（2017）。

最终到了艰难的第三阶段，该阶段覆盖了布什政府时期的第一年和德拉鲁阿总统任期的最后几个月。此时，国际货币基金组织对阿根廷压抑已久的不满变成了彻底的、全面的敌意。首先，由于前模范儿童的经济表现从糟糕变得更糟糕，国际货币基金组织明显改变了措辞。它曾赞扬过挥霍的梅内姆的财政政策，然而它现在开始指责相对顺从的技术官僚德拉鲁阿在财政上的不称职。这反过来反映了国际货币基金组织和美国财政部的变化。当20世纪90年代克林顿政府执政期间发生墨西哥、亚洲、俄罗斯和巴西危机时，财政部和国际货币基金组织将灭火作为最优先事项，在严格的政策条件下发放创纪录的国际援助贷款，以保持债务人的偿付能力和债务偿还。然而，从克林顿最后一位财政部长拉里·萨默斯开始，美国在国际金融危机中的干预作用在内部逐渐被美国国会的孤立主义势力削弱。1998年，共和党议员强烈反对增加180亿美元国际货币基金组织储备的提议，以抗议克林顿对亚洲地区的救助。虽然这一增资提议最终还是得以通过，但前提是国会成立一个委员会来审查国际货币基金组织在国际危机管理中的作用。这导致了梅尔策委员会的成立，一个由右翼自由主义经济学家艾伦·梅尔策担任主席的委员会，他是一位有影响力的废除国际货币基金组织的倡导者。在他最后的报告中，委员会敦促国际货币基金组织彻底缩小规模。[13]在这种背景下，布什对阿根廷危机的反应可能并不奇怪，只不过是“一个相对温和的前期财政承诺的占位符，推迟了艰难的决定”。[14]

第二节 接受违约的必然性

在乔治·沃克·布什就职后，新的管理层接管了财政部和国际货币基金组织，对阿根廷政府采取了强硬的国际立场。新的财政部长保罗·奥尼尔表示反对进一步救助，而负责国际事务的副部长约翰·泰勒甚至主张废除国际货币基金组织。[15]布什的首席经济顾问劳伦斯·林西也因其坚定的自由市场信念而被记录在案；严重影响美国政府对阿根廷危机的观点，一方面在紧急贷款的方法上变得更加自由，另一方面在对债务人施加的条件上变得更加强硬。[16]哈维尔·科拉莱斯写道，“自2001年上任不久，财政部长奥尼尔便首次公开表示强硬立场，指责阿根廷陷入麻烦主要是因为它从来没有做过作业，基本上忽视了阿根廷过去十年的改革记录和外部危机的作用”。[17]

此外，在2001年年中的“巨额互换”之后，国际货币基金组织认为“阿根廷的火势不会蔓延，主要是因为债券持有人已经保护了自己（更具体地说，大多数美国的债券持有人已经出售了大部分阿根廷债务）”。[18]实际上，图13.4显示了在2001年12月阿根廷违约时美国投资者仅持有未偿私人持有债券的9%左右，其中许多债务已被减记或出售给华尔街对冲基金。通过向同事保证阿根廷违约对其他发展中国家或更广泛的世界经济可能只会产生有限的影响，时任国际货币基金组织副首席经济学家的卡门·莱因哈特试图缓解他们对危机蔓延的担忧。正如她在8月15日国际货币基金组织研究部门的一份员工备忘录中所写的，“阿根廷的‘信贷事件’已被广泛预期，市场已经（部分）折价了一段时间。因此，阿根廷违约导致资本流入南美洲其他国家的急剧逆转的可能性相对较小”。[19]国际货币基金组织的另一份内部报告显示，尽管一些西班牙银行可能会因此受到打击，但蔓延的风险和对国际金融体系的威胁很低。[20]与此同时，借鉴过去亚洲货币贬值的经验，国际货币基金组织已确信阿根廷不灵活的汇率必须改变，这反过来又需要对该国以美元计价的外债进行相当大的重组。然而，这并不意味着阿根廷将获得任何回旋余地；由于美国政府和国际货币基金组织的立场强硬，贷款条件只是进一步加强了。[21]

图13.4 2001年年末违约时820亿美元私人持有阿根廷债务的所有权

资料来源：Shapiro和Pham（2006）。

到目前为止，有影响力的经济评论员和美国金融机构的领导人物已经公开表达了违约的必然性和必要性。回到2001年3月，哥伦比亚大学经济学家查尔斯·卡洛米利斯和一群华尔街银行家提议“阿根廷宣布自己破产，要求免除债务，并开始实施只要其经济得到改善就奖励债权人的新政策”。[22]卡洛米利斯决不是左翼民粹主义或欢欣鼓舞的竞选者。在决策圈，卡洛米利斯长期以来一直作为放松金融管制的倡导者而出名，将华尔街的利益放在心上，他相信只有一种办法可以让阿根廷保持在借贷游戏中，那就是通过大量减记债务。在这一阶段，“贬值和违约被公开讨论（特别是在美国的金融和学术环境中）。人们普遍认为，债务和兑换制度是不可持续的”。[23]由于国际货币基金组织本身过度暴露于阿根廷的债务，新的总裁霍斯特·科勒开始调查私营部门参与分担负担的可能性。保罗·布鲁斯坦报道，科勒“提高了国际货币基金组织和阿根廷当局考虑譬如卡洛米利斯‘减记’建议的可能性，迫使债权人接受减少对其债权的支付”。[24]国际货币基金组织的经济学家开始准备各种违约预案——“伽马计划”，作为危机的可能解决方案。

2001年4月，卡洛米利斯在《华尔街日报》（Wall Street Journal）的一篇题为“阿根廷无力偿还债务”的文章中公开了他的违约提议。在这篇文章中，他特别指出大多数美国机构投资者已经抛售了阿根廷债券，因此美国政策制定者无须担心阿根廷无序违约的影响。卡洛米利斯强调“美国机构已经降低了阿根廷债务的比重”。他指出，虽然阿根廷在全球流通的新兴市场债券中约占25%，但在美国大型共同基金和养老基金的投资组合中，阿根廷只占10%~15%（请注意，这是在“巨额互换”之前；随着机构投资者在互换中抛售阿根廷债券，这些比率甚至进一步降低）。这篇评论文章引起了经济部长多明戈·卡瓦洛的强烈谴责，卡瓦洛反驳道：“我思虑许久，为什么诚实的人会敢于写一份关于阿根廷如何违约的建议。对一个国家来说，谁能想到这样一个破坏性的想法，而且敢提出这样的想法呢？……人们完全误解（几乎忽略）了强制重组我们的债务将会造成的代价。”[25]

截至2001年10月，赫克托·尚尼斯写道：“对大多数分析人士来说，很明显，阿根廷将不得不违约，但卡瓦洛顽固地拒绝承认这一点，有些人关注他与华尔街的关系。”[26]然而，违约的必然性已经变成了一个终将实现的预言。12月5日，国际货币基金组织宣布，由于阿根廷政府未能控制预算，它将扣留下一笔12.4亿美元的贷款分期发放。最后债权人中断了阿根廷的金融生命线，导致阿根廷政府几乎没有办法阻止恶性循环，三周后将迫使阿根廷宣布世界史上最大规模的单方违约。在最后的孤注一掷中，卡瓦洛没收了国家的养老基金、将收益转移到国库，这使得政府能够继续支付债务，并再次延长清算的时间。在12月7日与国际货币基金组织官员的会晤中，在座的每个人都清楚阿根廷除了暂停偿债和退出兑换制度之外别无选择，卡瓦洛甚至拒绝与国际货币基金组织官员讨论这一选择。[27]因此，美国只是不断地将阿根廷推向深渊。卡瓦洛后来怒气冲冲地说：“似乎这一信息还不够清晰，艾伦·梅尔策访问了布宜诺斯艾利斯，告诉（反对党领袖）爱德华多·杜哈德和大多数参议员，阿根廷政府参与的债务重组进程不会产生足够的减记，阿根廷应该干脆拖欠全部债务。”[28]但卡瓦洛和德拉鲁阿将会一无所有。这是近代金融史上最引人注目的过度遵守案例之一，这两个人恰恰因为不违约而继续违抗国际金融界。第一种和第二种执行机制现在都已经失效，但债务人的规则已经如此坚定地内化了，以致阿根廷政府继续尽一切努力偿还债务，而其他所有人现在都认为债务是无法偿还的。阿根廷第二种执行机制见图13.5。

图13.5 阿根廷的第二种执行机制

[1] Cibils，Weisbrot and Kar（2002）。

[2] Lewis（2009）。

[3] Cibils and LoVuolo（2012）将德拉鲁阿的邀请称为“国际货币基金组织批准和支持阿根廷在20世纪90年代实施的经济政策的明显标志”。

[4] Cibils and LoVuolo（2012）。

[5] Blustein（2005）。

[6] International Monetary Fund（1999）。

[7] 见Broz（2005）中关于美国国会保守党议员在反对进一步救助中所扮演的角色。

[8] Cooper and Momani（2005）；Helleiner（2005）。

[9] Setser and Gelpern（2006）。

[10] Cooper and Momani（2005）。

[11] 例如，见Mussa（2002）。

[12] Díaz-Cassou，Erce-Domínguez and Vázquez-Zamora（2008）。

[13] Helleiner（2005）。

[14] Setser and Gelpern（2006）。

[15] Blustein（2005）。

[16] Cibils，Weisbrot and Kar（2002）；Helleiner（2005）。

[17] Corrales（2002）。

[18] Corrales（2002）。

[19] Blustein（2005）。

[20] Blustein（2005）。

[21] Corrales（2002）。

[22] Wucker（2003）。

[23] Damill，Frenkel and Rapetti（2005）。

[24] Blustein（2005）。

[25] Blustein（2005）。

[26] Schamis（2002a）。

[27] Setser and Gelpern（2006）。

[28] Cavallo（2004）。

第十四章

金融国度的兴衰

到2001年底，阿根廷的外债履约情况已经成为一个令人难以置信的承诺案例，从这一术语的两个意义上来说均是如此：一个是债权人不再认为阿根廷政府履行其金融义务的承诺是可信的，另一个是阿根廷政府仍然对继续还本付息做出非同寻常的承诺。阿根廷债券持有人在“巨额互换”中变得分散以及国际货币基金组织决定中断金融生命线之后，前两种执行机制实际上已经失效，然而德拉鲁阿和卡瓦洛仍然坚持全额偿还债务。既然华尔街、美国政府和国际货币基金组织都在积极推动阿根廷暂停偿债，那么阿根廷领导人为什么不干脆违约，从而中止债务呢？是什么驱使德拉鲁阿和卡瓦洛坚持偿还债务？又是什么最终导致从过度遵守到违约，再到基什内尔公然蔑视外国债权人的转变？到目前为止，我们仅仅探讨了国际执行机制中市场规则和政策条件的逐渐失效；要回答上述问题，我们现在需要更仔细地研究阿根廷国内对主权债务偿还的再分配影响和政治斗争。

本章追溯了阿根廷版“银行家联盟”在危机过程中的兴衰。这表明该国政府在20世纪90年代对信贷日益加深的依赖，最初是如何加强那些被认为最有能力吸引外国信贷和投资并对外国债权人发挥桥梁作用的群体的地位的。然而，随着危机开始加剧，紧缩和结构调整的社会成本逐渐侵蚀了政治当权者以及更广泛的国家民主体制的合法性，导致了大规模示威游行，民众的偏好明显从偿债转向违约。然而，直到12月底，一场民众起义才最终迫使德拉鲁阿和卡瓦洛下台，导致第三种执行机制——纪律内化失效。在那时，临时政府宣布单方面暂停偿债，不顾一切地试图将部分调整成本转移到外国债券持有人身上，从而在一定程度上恢复国家机构的合法性。因此，民众起义是最后的推动因素，最终使违约的必然性变得不可阻挡。

第一节 金融国度的特权地位

同其他大多数国家一样，阿根廷的政治经济在20世纪最后30年经历了深刻的变革。20世纪70年代初，除了独裁军事势力和亲民主势力之间的分歧外，最重要的政治裂痕是庇隆主义运动左翼和右翼之间的分裂。前者主张社会主义国度，后者则提倡民族主义和社团主义的庇隆国度。1976年的军事政变极大地改变了这种情况。与邻国智利一样，左翼在军政府手中遭受血腥迫害，军政府杀害、折磨和监禁数千人，同时经济开始自由化。[1]但进口替代和金融抑制的结束与该国政府日益依赖私人信贷以及政府对日益集中的国内金融体系所欠债务的增加密切相关。沙米斯写道，“阿根廷人想出了‘金融国度’一词，指自由化进程的主要受益者”：布宜诺斯艾利斯的主要银行和金融机构。[2]

与墨西哥和其他拉丁美洲国家一样，金融精英阶层在20世纪80年代的债务危机期间变得越来越有影响力，因为政府对信贷的依赖程度越来越高。可以说，他们的权力在20世纪90年代梅内姆和卡瓦洛的统治下达到了顶峰。当1999年危机爆发，政府对信贷的依赖变得更加严重时，金融国度的政治倡导者与外国投资者一样对财政稳定、金融放松管制、国有资产私有化、贸易和资本账户自由化、经济深度融入世界市场以及比索与美元的可兑换性所保证的“货币稳健性”充满兴趣和信仰，他们实际上垄断了经济决策，特别是在多明戈·卡瓦洛再次被任命为经济部长之后。在这方面，阿根廷危机头几年的政治轨迹与墨西哥极为相似。然而，与墨西哥不同的是，金融国度的崛起和卡瓦洛对不断加深的金融危机的争议性政策反应并非没有受到普通民众的反对。

尽管工会在很大程度上得到了庇隆主义势力的支持，并且没有强烈抵制痛苦的改革和紧缩政策，但仍有大量的社会动员和来自底层的民众压力，以扭转梅内姆的新自由主义改革，并与不断飙升的贫困和失业率进行斗争。因此，20世纪90年代金融国度的崛起与阿根廷政府和经济对不断集中化、中心化和国际化的信贷市场日益依赖密切相关（见表14.1），而它的最终消亡是国际货币基金组织的金融生命线被中断和日益加深的合法化危机的直接结果，这场危机的社会代价使他们感觉到了这一点。正如我们所看到的，始于1999年的经济危机导致公众对既有政治体系和1983年后更广泛的民主秩序失去了信任，导致了一场戏剧性的民众起义，最终驱逐了金融国度，为阿根廷历史性的违约铺平了道路。

表14.1 阿根廷银行体系的整合与国际化

资料来源：Perry和Servén（2003）；阿根廷央行。

与在墨西哥一样，在债务问题上，危机一开始就出现了两种对立的立场。然而与墨西哥的一党政权不同，这次对立的立场可以在民主竞选中公开表达，正义党的庇隆主义候选人爱德华多·杜哈德在1999年的竞选中呼吁违约，而领导激进公民联盟中间派和国家团结阵线中间偏左翼两者联盟的费尔南多·德拉鲁阿则承诺“在所有情况下均会偿还债务”。[3]但在选举之后国际金融压力越来越大，获选的德拉鲁阿发现自己左右为难。一方面，市场和国际货币基金组织要求努力形成深远的财政稳定。另一方面，民众对这种紧缩政策的反对越来越强烈。随着该国进入风险溢价上升、预算削减力度加大、经济低迷恶化和社会动荡不断扩大的恶性循环，总统似乎无力改善这种局面：取悦投资者则激怒选民，取悦选民则吓跑投资者。尽管如此，投资者显然占了上风，迫使政府采取痛苦的紧缩政策，逐渐削弱德拉鲁阿在国内的影响力。到了2000年，连党内同僚也开始公开表示反对总统的政策。德拉鲁阿的前任、政党领袖阿方辛就斥责政府的财政正统，并呼吁单方面暂停偿债，就像他在1983年向民主过渡之后所做的那样。

在腐败丑闻迫使副总统辞职并使他在政治上孤立无援之后，德拉鲁阿越来越无力坚持国际货币基金组织的财政目标。2001年3月，他决定任用财政鹰派、国际货币基金组织前经济学家里卡多·洛佩斯·墨菲作为经济部长，希望能够有助于恢复私营部门的信心，加强对日益削弱的权力的控制。但当洛佩斯·墨菲上任时宣布的44.5亿美元紧缩方案引发一波学生抗议浪潮时，这只“牛头犬”（媒体喜欢如此称呼他）被迫夹着尾巴逃跑了。因此，国际货币基金组织的研究人员开始对阿根廷的偿债能力失去信心。[4]首席经济学家迈克尔·穆萨认为洛佩斯·墨菲是唯一能够可信地控制政府支出的人，而他刚刚被民众抗议击倒了。[5]与此同时，当富裕公民开始撤回和转移他们的储蓄时，缓慢的银行挤兑悄悄地加快了步伐，人们开始意识到“违约只是时间问题”。[6]但德拉鲁阿决心避免这一结果，他再次承诺将充分履行阿根廷的义务。为了增加对这一承诺的力量，总统做了一些了不起的事：他转向在1999年总统选举中的政治对手多明戈·卡瓦洛，并重新任命了这位曾在前任总统卡洛斯·梅内姆手下任职的有争议的前经济部长。

卡瓦洛的任命背后的经济动机是明确的。卡瓦洛与国内和国际金融界以及美国政府和国际货币基金组织关系密切，被认为是最有能力发挥与外国债权人之间的桥梁作用的人。事实上，卡瓦洛如此深受投资者喜爱以至于1991年1月29日当梅内姆总统宣布他将首次被任命为经济部长时，布宜诺斯艾利斯证券交易所的成交量一天内就立即上涨了30%。[7]正如一位评论员所指出的，德拉鲁阿现在让曾经的对手官复原职的主要原因是“他希望由此获得经济和金融精英的政治支持，并将可以信任的人安置在合适的位置，以此积极打击财政赤字，促进经济增长，偿还债务”。[8]和墨西哥的席尔瓦·赫尔佐格以前的情况一样，卡瓦洛作为金融救世主的声誉和他与外国债权人的桥梁作用为经济部长提供了巨大的政治影响，他发挥了近乎专制的效果。[9]卡瓦洛本人对再次归来背后的目的直言不讳：“非常清楚的是，德拉鲁阿总统打算任命我为他的经济部长，以避免债务违约和维护自由兑换制度”。[10]

那么，德拉鲁阿和卡瓦洛为何如此坚决地避免违约呢？一个重要原因是该国巨额债务的很大一部分掌握在国内投资者和金融机构手中，违约“将减少那些投资于债务的阿根廷人，包括银行、养老基金以及拥有海外账户的阿根廷富人的金融财富”。[11]这也会导致该国金融体系的崩溃，并迫使政府拯救该国的银行、大型养老基金和保险基金。在可兑换制度的财政和货币约束下，所需要的大量资本注入是无法实现的。因此，违约将迫使政府放弃可兑换制度，这种情况与希腊目前在欧元区内岌岌可危的境地没有什么不同。这反过来又有可能重新引发贬值和通货膨胀的幽灵，这不仅困扰着中下阶层，因为他们总是首当其冲地承受着物价上涨的冲击，而且还困扰着投资者阶层，因为通货膨胀抵销了实际收益。此外，可兑换制度巩固了阿根廷融入世界经济特别是融入美国金融体系的进程，使阿根廷富人能够投资并安全地将储蓄存到国外。因此，违约显然不符合阿根廷精英阶层的利益，德拉鲁阿和卡瓦洛作为四面楚歌的金融国度的庄严代表，决心不惜一切代价避免损害这一关键选民的利益。

随着危机的加深，国内金融体系的健康成为德拉鲁阿政府特别重要的问题。[12]卡瓦洛的首席经济顾问吉勒莫·蒙迪诺指出“民众非常了解银行对政府证券的风险敞口”，因此哪怕是最轻微的违约暗示也会引发银行挤兑。[13]卡瓦洛本人表示十分关心违约对国内经济造成的不利影响：“我清楚地表明，我绝不可能支持政府让比索贬值并宣布债务违约，因为我认为这种措施会造成混乱。”[14]卡瓦洛详述了他所预计的混乱，明确指出了通过该国脆弱而过度杠杆化的金融体系的传导渠道可能波及的溢出成本：

拖欠还贷将暂时减轻公共债务利息对预算的负担；然而，这将自动导致金融体系的崩溃，造成养老基金的毁灭，并对储户和工人产生不利影响，因为国家和省级政府发行的债券中有50%以上是这些机构的资产。[15]

总之，政府日益依赖外国贷款和投资加上决策者担心违约的国内溢出成本，往往加强正统的、对债权人友好的精英阶层的力量，他们能够吸引足够的可负担的信贷，赋予他们在经济决策中的特权地位，并促进债务人纪律的逐步内化。那么，在第一种和第二种执行机制失效之后，阿根廷仍然继续履约的原因必须在其国内政治经济中寻求，特别是在金融决策者试图保护国内公司和富裕精英免受政府违约的影响的情况下。

第二节 合法性危机和反紧缩抗议

然而，政府的问题是三年的经济危机和长达十年无情的紧缩和新自由主义的改革，给政府和其选举基础之间、政治当权者和公民之间已经紧张的关系留下了不可磨灭的印记。德拉鲁阿未能对经济崩溃采取任何行动，加上令人尴尬的腐败丑闻和他对阿根廷人民苦难的漠不关心，导致总统支持率下降到前所未有的低点。虽然总统的支持率在1999年就职时达到了70%，但到2000年10月下降到了32%。到2001年6月，支持率下降到了15%，很容易使德拉鲁阿成为该国有史以来最受鄙视的民主选举总统。[16]事实上，2000年11月的盖洛普（Gallup）民意调查显示，只有11%的选民认为政府在经济上做得很好，而几乎一半的人认为德拉鲁阿的政策与彻底腐败、极不受欢迎的元首卡洛斯·梅内姆的政策之间没有差别，尽管这些年总统如此迫切地试图与他保持距离。[17]

但人们不再仅仅鄙视政府。愤怒越来越强烈：公民已经开始质疑整个后军政府民主秩序的合法性。正如一位观察人士所言：“人们普遍认为，整个政治阶层都让人民失望了。”[18]随着政府越来越致力于履行对外国债券持有人的义务，并且对本国公民的反应越来越少，一场深刻的代表权危机生根发芽，公众对政治体制和民主体制的信任最终丧失。梅内姆担任总统期间的几项格拉西拉·罗默民意调查已经表明，公众对政党的信心有所下降：1993年只有24%的受访者表达了抱有部分或很大的信心，而1999年这一比例下降到了10%，同时对国会的信心从31%下降到了13%。[19]这些事态发展因经济危机而进一步加剧，特别是受多明戈·卡瓦洛对危机管理的不稳定和日益专制的态度影响。

简单来说，大多数阿根廷人对现有民主进程失去了信心。全国各地爆发了抗议、罢工和占领（见图14.1），愤怒的民众开始自发地攻击出现在公共场合的政府官员。社会紧张到了大多数政客甚至不敢出去吃饭或步行过马路的地步。前总统的弟弟、参议员爱德华多·梅内姆在一架飞机上遭到袭击；其他人在餐馆里被人叫嚷和吐口水。根据2001年10月国会选举前后进行的另一项格拉西拉·罗默民意调查，70%的受访者对政治体制不满。[20]选举本身被普遍视为对政府经济政策的全民公投。汤姆斯指出，“所有主要政党都在宣言中提到了违约问题，一些政党坚持维持现状的支付政策，另一些政党则寻求立即暂停偿债”。[21]代表庇隆主义运动民族民粹势力的爱德华多·杜哈德重申了他在1999年大选中做出的违约承诺。德拉鲁阿的激进党成员，包括前总统阿方辛和德拉鲁阿前内阁首脑罗道夫·特拉格诺，公开与总统保持距离，并承诺会拖欠外债。特拉格诺甚至宣称将违约作为“我的竞选活动的主题”。[22]

图14.1 阿根廷的罢工频率，1999—2001年

资料来源：Tomz（2002）。

中期选举的结果（见表14.2）是迄今为止合法化危机加深的最明显表现。尽管投票是强制性的，但几乎1/4的选民没有在投票中露面。在那些参与投票的人中，空白和作废的选票（所谓的愤怒票）达到了史无前例的18%，以抗议整个政治阶级。民众的愤怒现在已经达到沸点。一位观察员指出，“在阿根廷政治体制结构中，没有一个地方可以代表广泛而多样化的社会需求，阿方辛的激进党、梅内姆的正义党和德拉鲁阿的联盟累积的社会幻想破灭引起了这一想法。”[23]《国家报》只是简单地以“人民不觉得有代表”为标题。除了普遍的弃权和大量的愤怒票外，汤姆斯还表明那些投了赞成票的人“压倒性地青睐那些不想偿还外债的候选人”。[24]因此，主张违约的庇隆主义者（正义党）成为下议院中最大的团体，同时保留了他们对参议院的控制权。执政的反违约激进公民联盟领袖费德里科·斯托拉尼承认失败，并称这是“反对政府经济政策的公民投票”。[25]

表14.2 1997年与2001年阿根廷中期选举结果比较

资料来源：Epstein和Pion-Berlin（2006）。

与此同时，民意调查显示，公众舆论基本上倾向于单边暂停偿债。根据布宜诺斯艾利斯市和大都市区的一项民意调查，只有28%的阿根廷人希望政府继续履行偿债义务，而63%的阿根廷人倾向于宣布单边暂停偿债。另一项调查发现，只有5%的人认为偿还债务是优先事项，而支持拒绝履行债务的比例比1999年选举时增加了一倍多，从11%增至27%。[26]但是德拉鲁阿拒绝让步。事实上，他决定逆水行舟，坚持采取更加严厉的紧缩政策，以防止被认为是“灾难性”的违约。总统宣称：“我要把生命奉献给这场斗争。我们抛弃了贬值或违约的想法。”尽管德拉鲁阿失去了多数国会席位，并亲眼目睹了政党的解体，但他仍坚持全额偿还国家债务。在一次电视讲话中，他委婉地指出，“我知道许多人对政府或者对我的管理和风格不满，但是时候面对现实了……阿根廷不会停止偿债”。[27]

总统的固执，以及整个政治阶级的完全失职，使许多阿根廷人渴望政治变革。罢工和抗议不仅更加频繁，而且更加好战。2001年7月至12月，每月的罢工次数同比增加了两倍。汤姆斯说，“这次跃升是由新一轮的预算削减和‘零赤字’计划引发的……证明工人对继续偿还债务所需的紧缩政策越来越无法容忍”。[28]同时，抗议者封锁了公路和主要路口，袭击了政府大楼，有几次政府官员被临时扣为“人质”，要求提供公共部门工作或失业福利。随着政府继续裁减公务员，削减工资、养老金和社会保障福利，全国各地都出现了大规模的社会运动。哈佛大学的经济学家豪斯曼和维拉斯科说：“新的穷人意识到社会崩塌是不可阻挡的。他们打算继续下去。正是在那个时候，新的政治角色出现了。”值得注意的是，这些人“不是工人阶级的历史领袖，因为当劳动力市场崩溃时，工会作为工人阶级的政治代表也随之瓦解”。[29]相反，“新形式的政治建设是建立在社会内部，而不是政治体制内，并以不同寻常的力量出现在阿根廷的舞台上”。[30]

这些“新的社会角色”强调激进的民主原则，强调其横向性质和对政党、工会和更广泛的国家机器的自主权，并开始设计影响千百万人生活的人民自组织的替代形式。鉴于其广泛的感染力和创新的基层实践，包括社区集会、设置路障以及恢复已经关闭的工厂和其他工作场所，传统政治角色在很大程度上未能与这些蓬勃发展的社会运动联系在一起，更不用说提出令人信服的政治回应了。[31]

2001年11月底，这些来自底层的戏剧性社会活动与上层同样戏剧性的政治和经济发展同时发生：国家风险溢价暴涨至5 000个基点，使阿根廷无力负担任何外部资金来源。由于担心即将到来的违约将导致银行系统崩溃、兑换制度的瓦解，以及随之而来的货币贬值将耗尽他们以比索计价的储蓄，储户开始每天提款超过10亿美元。[32]此前，在当年6月债务重组之后，高达100亿美元的资金已经逃离该国，在这个过程中迅速耗尽了银行的准备金（见图14.2）。12月1日，卡瓦洛宣布了一系列严厉的措施，全面停止银行运营：他关闭了该国的私人银行，并宣布了致命的“畜栏”政策，或者称为“环形围栏”，冻结了银行存款，取缔了存款向国外的转移，并限制每周提款限额为1 000比索。正如一位银行家所言，“畜栏困住了欧毒芹”，那些小家伙。“大玩家已经知道将会发生什么，提前外逃了。”[33]

图14.2 阿根廷银行存款的变动，1996—2001年

资料来源：Setser和Gelpern（2006）。

正如在2001年底高度易燃的社会环境中所预期的那样，“畜栏”在恢复平静的既定目标上失败了，引发大规模抗议、启动一系列最终导致卡瓦洛政治灭亡的事件。几天后，也就是12月5日，在街头反对声愈演愈烈的背景下，国际货币基金组织宣布了一项同样致命的决定，即在政府无力坚持贷款条件的情况下，暂停下一期救助计划。从那时起，阿根廷就步入了一条通向违约的单行道，而政府发现自己面临着来自各方的巨大压力，要求其简单地将目前普遍认为是既成事实的事情正式化。

第三节 “他们都必须走！”

12月19日，在持续了数周的紧张局势之后，公众的愤怒情绪在整个危机中逐渐升温。当街道在愤怒中爆发时，这种愤怒终于达到了顶峰。食物骚乱和抢劫首先发生在中部城市罗萨里奥，并迅速蔓延到圣达菲、科尔多瓦、拉普拉塔和门多萨，从那里经布宜诺斯艾利斯郊区到达首都中心。[34]在几个小时内，抗议者和警察在全国各地爆发了暴力冲突。为了平息起义，德拉鲁阿在国家电视台上宣布暂停宪法权利，进入为期30天的紧急状态，部署联邦警察、边防人员和海军府恢复秩序。鉴于社会动荡的频繁发生以及骚乱蔓延到全国各地的速度，总统短暂地考虑了关闭所有私人电台和电视台、动员军队镇压叛乱的想法。但这两种选择都遭到了内阁的强烈反对。由于军政府的教训在该国记忆犹新，只要传统的政治解决方案仍然有机会（无论多么渺茫）挽救这一局面，甚至连军队领导人也不愿意在没有得到国会明确批准的情况下离开军营。

就像卡瓦洛的“畜栏”一样，总统的电视讲演以最糟糕的方式适得其反。人们普遍注意到，“德拉鲁阿对正在发生的事情显得漠不关心。他的一些助手甚至把他的讲演说成是‘孤僻的’”。[35]公民感到他们合法的愤怒表现没有得到认真对待，因此他们违抗宵禁，外出参加集会的有几十万人。当抗议者游行至五月广场时，冲突爆发了。警方对临时示威活动进行了暴力镇压，造成17人死亡，其中5人就在总统府前。[36]当晚，德拉鲁阿为了寻找替罪羊，迫使颜面尽失的卡瓦洛辞职。根据司法命令不得离境，由于害怕被外面的群众私刑处死，卡瓦洛的妻子据说处于精神崩溃的边缘，卡瓦洛躲在解放者大道的公寓里，依靠一名私人保安将愤怒的抗议者挡在门外。[37]

然而，这种愤怒已经不再那么容易控制了。第二天，也就是12月20日上午，数千人返回五月广场再次抗议，违抗宵禁再次爆发。同样，至少有十几名抗议者在冲突中丧生，但示威活动仍在继续。当总统终于意识到暴力镇压无法打破民众的决心时，他又在国家电视上邀请庇隆主义者加入“救国政府”，帮助国家恢复“和平与秩序”。庇隆主义领导人严厉拒绝。就连德拉鲁阿自己的内阁成员后来也宣称，看到总统在电视上的表现，他们无法摆脱一种感觉，即他在另一个星球上，与“外面”的真实情况相去甚远。[38]随着部长和参议员们开始抛弃他，抗议者似乎在数量上和决心上越来越强大，政治上孤立的德拉鲁阿最终递交了辞呈。但安全部队认为，现在这位前总统乘车撤离总统府太危险了。因此，在一幅描绘阿根廷回归民主以来最严重的政治危机的画面中，德拉鲁阿被迫乘坐直升飞机逃离了宫殿。当他从楼顶被空运出来时，下面的人群咆哮着：“他们都必须走！”正如汤姆斯所言，民众“刚刚扫除了违约的最大障碍”。[39]债务人履约的第三种执行机制最终失效了。

由于此前的腐败丑闻迫使德拉鲁阿的联盟伙伴下台，副总统职位在此之后一直空缺，临时总统的角色落到了参议院的庇隆主义领导人拉蒙·普埃尔塔身上，直到国会选举阿道夫·罗德里格斯·萨阿作为国家的新元首。罗德里格斯·萨阿上任的第一件事就是宣布单方面暂停偿还阿根廷的全部未偿债务。在12月24日的就职演说中，他宣布：“我相信一个没有失业、没有苦难的阿根廷。我将为最谦卑的人和受苦的人执政。我呼吁暂停对外债的偿还，直到所有阿根廷人都有工作。”临时总统哀叹道：“这里发生的最严重的事情是，国家对本国人民负有内部义务，而外债却得到了优先考虑。”[40]

但是，当阿根廷因此拖欠了超过820亿美元的私人持有的公共债务，其中大约2/3掌握在外国投资者手中，这位新总统几乎立即与他的其他承诺发生了冲突。随着新的抗议活动的爆发，最有权势的庇隆主义州长聚集在一起，决定罗德里格斯·萨阿必须下台。12月30日，国会投票决定以拉蒙·普埃尔塔取代现任总统，他也立即辞职了。从那时起，总统任期内的烫手山芋交给了众议院议长爱德华多·奥斯卡·卡马尼奥，他是爱德华多·杜哈德的支持者。爱德华多·杜哈德是梅内姆时期的前副总统，而梅内姆在1999年的选举中是德拉鲁阿的主要对手。2002年1月1日，当卡马尼奥安排杜哈德接管并完成德拉鲁阿的剩余任期，权力真空终于被填补，新的选举定于2003年12月举行。杜哈德是唯一在1999年要求暂停偿债的总统候选人，他将在短短十天内成为该国第五位国家元首。现在，他将主持世界历史上最大的主权债务违约。阿根廷的第三种执行机制见图14.3。

图14.3 阿根廷的第三种执行机制

[1] O’Connell（2005）指出：“阿根廷成为世界上自由化程度最高的金融体系之一。”

[2] Schamis（2002b）。

[3] Schamis（2002a）。

[4] Cooper and Momani（2005）。

[5] Mussa（2002）。

[6] Lewis（2009）。

[7] Blustein（2005）；Rock（2002）。

[8] Schamis（2002a）。

[9] Setser and Gelpern（2006）指出，“特别是经济部门的权力，在很大程度上取决于其提供外部融资的能力。”

[10] Schamis（2002a）指出：“技术官僚卡瓦洛要求在经济政策上拥有巨大的自由裁量权，就像他在梅内姆时期所做的那样。这……加强了已经严重依赖行政部门的决策进程，使国会边缘化，贬低了整个民主代表制度。”

[11] Setser and Gelpern（2006）。

[12] Blustein（2005）证实了一点：“比诉讼更令人担忧的……是对银行体系的担忧。”

[13] Blustein（2005）。

[14] Cavallo（2002）。

[15] Cavallo（2002）。

[16] Epstein and Pion-Berlin（2006）。

[17] Epstein and Pion-Berlin（2006）。

[18] Klein（2004）。

[19] Epstein and Pion-Berlin（2006）。

[20] 2001年10月28日《国家报》：“70%的人对政治制度不满意。”

[21] Tomz（2002）。

[22] Tomz（2002）。

[23] Schuster（2008）。

[24] Tomz（2002）。

[25] Tomz（2002）。

[26] Tomz（2002）。

[27] Tomz（2002）。

[28] Tomz（2002）。

[29] Hausman and Velasco（2002）。

[30] Schuster（2008）。

[31] 例如，见Colectivo Situaciones（2002）；Zibechi（2003）；Sitrin（2012）。

[32] Rambarran（2004）。

[33] Ariso and Jacobo（2002）。

[34] Lewis（2009）。

[35] Malamud（2006）。

[36] Malamud（2006）。

[37] Lewis（2009）。

[38] Malamud（2006）。

[39] Tomz（2002）。

[40] Tomz（2002）。

第十五章

“即使在违约时依然有钱可赚”

阿根廷违约的经济影响是直接而痛苦的。外国投资者和国际金融机构立即拒绝了其所有进一步的贷款要求，并拒绝与新政府达成协议，除非它同意与私人债权人“诚心诚意”地谈判，以便有序重组违约债务。除了大规模信贷中断之外，国际资本外逃也大幅加速，迅速耗尽了中央银行的美元储备，并导致2002年1月初可兑换制度的瓦解。随后官方贬值30%，政府颁布国内银行存款“比索化”。在放弃盯住美元的固定汇率后，比索的价值开始下滑，最终减少300%。[1]由于被封锁在国际资本市场之外，国际货币基金组织拒绝进一步向其提供任何紧急贷款，阿根廷发现自己实际上处于金融闭关自守的境地。[2]信贷市场冻结，经济陷入了严重的萧条。

由于银行间支付系统陷入停顿（见图15.1），企业无法再获得维持日常活动所需的资金。销售收入下降40%，超过10万家企业破产，导致了至少28万人下岗。[3]2002年第一季度，阿根廷的GDP收缩了16%，制造业产出减少了20%，而投资者的罢工则掐灭了立即复苏的任何希望。投资占GDP的比例从1999年的19.1%下降到11.3%。[4]与此同时，企业一直在努力获得出口信贷，这正是外交部和阿根廷的出口商会以及世界银行的主要经济学家所担忧的。[5]在“畜栏”被解除之后，正在进行的银行挤兑愈演愈烈。银行存款总额从2002年初的700亿美元下降到了10月份的29亿美元。由于资本基数枯竭，银行关闭了210个分支机构，并解雇了9 500名员工。[6]所有这一切的社会影响都是毁灭性的。失业人口占接近该国经济活跃人口的1/4，贫困人口的比例达到57.5%，极度贫困人口比例翻番至27%。[7]观察员指出，2002年初杜哈德执政时，“阿根廷的经济在杜哈德眼前面临崩溃的威胁”。[8]产量的暴跌、贫困和失业的急剧增加是第二次世界大战以来对资本主义经济最严重的一次打击。在不到一个世纪之前，这个国家可以排在世界最富有的十大国家中，而现在是四个“再也买不起足够的食物”的国家之一。[9]

图15.1 阿根廷银行间拆借利率，2000—2004年

资料来源：Miller，Garcia Fronti和Zhang（2006）。

然而，尽管强度很高，但这些违约的溢出成本却相对短暂，一旦阿根廷从2002年底开始恢复到很高的增长水平，创伤便开始迅速消退。图15.1显示了银行间拆借利率在违约后大幅飙升（实际上，银行间拆借在一段时间内完全崩盘），但迅速回落至危机水平之下。图15.2显示了阿根廷违约后恢复增长，而图15.3和图15.4清楚地表明，在违约最初的经济冲击、贬值和萧条之后，贫困和失业率稳步下降。这些观测完全符合结构性权力假说，它强调了违约对国内信贷流通的直接影响以及对经济表现令人痛苦的连锁反应，但也强调了这些溢出效应的短暂特性。

图15.2 阿根廷的GDP增长，1998—2005年

资料来源：Baer，Margot和Montes-Rojas（2006）。

图15.3 阿根廷的失业率，1998—2005年

资料来源：Mercado（2007）；INDEC-经济部。

图15.4 阿根廷的贫困水平，2001—2005年

资料来源：Mercado（2007）；INDEC-经济部。

本章介绍阿根廷危机的主要结果，从违约后国内力量平衡的调整，到基什内尔总统2005年完成的激进债务重组。我们试图解释基什内尔为什么愿意而且能够对国际货币基金组织和外国债券持有人采取这样一种对抗性立场，并提出了一个违背直觉的结论，即华尔街非但没有受到阿根廷违约的损害，反而设法找到了创新的方法，将其转化为自己的优势。

第一节 为政治开辟一个难以想象的空间

值得注意的第一个重要结果是，在民众起义之后，国内力量平衡发生了深刻的调整。随着经济在2002年上半年短暂地自由下滑，违约的溢出效应所造成的广泛的社会混乱，引发了进一步的抗议和罢工。民众运动的强大力量最终迫使政府向国内民众做出了一系列让步，包括实行一套新的社会再分配政策和反贫困措施。[10]正如阿根廷历史学家埃齐耶尔·阿达莫夫斯基所言，“不断有抢劫、针对政客、叛乱、占领、路障和集会的威胁，既约束了管理层，也限制了地方和国际金融部门，为政治开辟了一个难以想象的空间”。[11]

在12月起义之后，杜哈德总统努力恢复一定程度的政治稳定，并在强大的社会运动和民众的日益躁动中不断被迫采取防御措施。上任后，总统的支持率仅为10%，最初的抗议浪潮“演变为一场对抗整个政治精英阶层的大规模公民叛乱”。[12]盖洛普民意调查显示，84%的受访者不觉得可以被代表，而87%的受访者拒绝了所有党派。[13]因此，杜哈德清楚地意识到，在政策和修辞方面有必要进行某种转变，以战胜该国迅速兴起的社会运动，并至少恢复政治制度表面上的民主合法性。他发起了一场民粹主义运动，通过寻求更公平的调整成本分配来为政府和更广泛的国家机器赢得支持。总统公开谴责“以牺牲国内生产和消费为代价，把国家卖给外国债权人和国际金融机构的破坏性的‘政治权力和金融力量’联盟”。他试图把自己描绘成一个真正的人民公仆。[14]他恢复了公共部门工人每年额外的一个月工资，并拨出3.5亿美元用于施粥场。在2002年3月向国会发表的讲话中，他第一次公开承认“巨大的代表权危机”破坏了公众对民主体制的信任。尽管发生了严重的财政危机，但他还是宣布实施“失业户计划”，这是一项10亿美元的家庭支持计划，目标是失业者。此举被广泛视为“打击激进反对派的一次尝试”。[15]

但这些相对肤浅的举动并没有平息人们对政府的愤怒。政府仍然受困于从底层对财富和权力重新分配的压力和外国信贷与投资完全缺失的压力。总之，杜哈德努力弥合政府对资本的结构性依赖与恢复民主合法性的需要之间的矛盾。一位观察人士认为，总统的做法严重“精神分裂”：尽管杜哈德接受了这些运动的激进言论，但他“开始（逐渐地、几乎秘密地）按照国际货币基金组织的建议行事，不仅让货币贬值，还与各省达成协议，削减支出，统一汇率，并修改破产法以符合国际标准”。[16]在国内，他没完没了地抱怨“金融国度”的罪行和背叛，但他同时也试图通过在国外传播对市场友好的实用主义来安抚其他听众——国际投资者。由于他未能调和这两者，街头抗议活动重新开始，杜哈德因社会动乱加剧而被迫宣布提前举行2003年4月的选举。

这些就是内斯托尔·基什内尔在2003年5月就任总统时所继承的条件。在第一轮选举中，内斯托尔·基什内尔以仅占22%的选票赢得了选举。此前，他的主要竞争对手——广受鄙视的前总统卡洛斯·梅内姆退出了竞选，因为他显然会在第二轮遭受耻辱性的失败。为了提升自己的地位，当时被称为温和的、务实的中间偏左庇隆主义者的基什内尔立即宣布了一项经济计划，优先考虑增长和创造就业机会，并拒绝以牺牲社会和经济复苏为代价恢复偿还外债。基什内尔回归古典民粹主义和左翼庇隆主义融合，赞扬了“国家资本主义”的优点，认为这是华盛顿共识的另一种选择，而华盛顿共识曾经导致该国经济的崩溃。“并不是我们不想履约、不想偿还债务”，呼应了前任总统阿方辛在20世纪80年代的话，他宣称，“但我们也不能以看到越来越多的阿根廷人推迟获得适当的住房、安全的工作、儿童的教育和医疗服务为代价来偿还债务”。[17]

为了恢复政治体制的合法性和传统庇隆主义当局的主导地位，基什内尔着手建立一个由大规模农民、石油出口商、工业资本家、工会和失业工人运动领导人组成的社团联盟。在2003年9月29日与布宜诺斯艾利斯银行家的会晤中，基什内尔宣称：“国家资本参与社会重建进程至关重要。如果我们不联合民族资产阶级，就不可能建立一个国家工程。”此前，工业联盟负责人艾伯特·阿尔瓦雷斯·加亚尼曾发表这样的声明，由于阿根廷现在失去了外国信贷，政府依赖资本的唯一办法是通过加强政府与阿根廷企业的联系来恢复国内投资。他宣称：“在很长一段时间内，没有人会在这个国家投资一分钱。我们需要民族资产阶级，当你让这个国家最重要企业的所有者坐在决策桌上时，一个国家就会更强大。”[18]

在政府向国内企业开放的同时，基什内尔推行了一项古典庇隆主义战略，即和劳动力及公众合作。现在工会实际上已经瓦解，对政治当局最激进的反对来自失业工人运动的各个拦路者组织。通过将一些比较传统、有等级组织团体的领导人招纳到政府，基什内尔希望以此孤立工人运动中更激进的自治势力，解除基层抵抗力量，同时在他对付对手的政治策略中获得一个强大的盟友。[19]更引人注目的拦路者团体之一，土地和住房联合会的领导人路易斯·德埃利亚被任命为土地和住房事务副部长。他的追随者们被称为“皮克特罗斯”，成为基什内尔的重要支持基础，也是政府与外国公司公开对抗的有力武器。[20]

统治阶级联盟的这种重组，即从国家资本和金融国度之间的梅内姆新自由主义联盟到国家资本和公众部门之间的古典庇隆主义联盟，与另一种经济模式齐头并进。这种经济模式通常被称为“新发展主义”或“新榨取主义”。违约后时期的外部有利条件使这种转变成为可能，包括充足的流动性和21世纪中国驱动的大宗商品热潮，共同促成了阿根廷经济和农业部门的重大变革，使得商品出口激增，大豆的繁荣改变了农村的面貌。因此，2001—2002年引人注目的事件不仅仅是政府的改变；它们在阿根廷资本主义的发展中标志着政治—经济的决裂以及商业与国家之间关系的转变，尽管这种转变是部分而矛盾的。政府对信贷依赖的减少削弱了金融国度，允许出现新的权力平衡，一方面使金融利益服从采掘和出口产业的利益，另一方面拉拢了公众部门。在随后与外国债券持有人的债务谈判中，基什内尔的对抗立场应该考虑到这一新的政治现实。

第二节 内斯托尔·基什内尔和2005年的债务重组

在第一任基什内尔政府的领导下，在国内重新调整社会和政治力量，同时在国际上对政治和经济机会结构进行了重大变革，为基什内尔提供了异常的回旋余地。由于爱德华多·杜哈德在整个任期内一直在努力平衡重新开始经济活动和恢复民众合法性之间的矛盾，在2003年就任总统时，内斯托尔·基什内尔发现自己拥有足够的空间，可以采取更多的对抗行动，为不寻常的激进违约后的债务重组创造先决条件。2005年初，在漫长而艰难的谈判过程中，阿根廷与债权人达成了一项协议，其中76%的债券持有人接受了违约债券原始价值25%的新债券。其余24%的债券持有人，即欧洲养老金领取者和美国对冲基金的浸信会教徒和走私贩联盟，其付款主张遭到拒绝。[21]当阿根廷2010年短暂地重启重组交易时，更多的债券持有人同意了，将“不接受重组”的债权人剩余份额减少到仅剩9%（他们的损失最终由麦克里总统在2016年进行赔偿）。

鉴于阿根廷政府的折扣规模和挑衅姿态，91%的接受度已经非常高了。基什内尔是如何做到的？事实证明，有很多因素对阿根廷有利。首先，正如我们之前所看到的，在2001年年中由债权人主导的“巨额互换”之后，该国的债券持有人被极大地分散，并且大部分由所谓的“金融盲”——小储户和养老金领取者组成。这对债权人“与阿根廷政府讨价还价的能力”产生了重要的影响。正如保罗·刘易斯所言，“大多数债券持有人都是‘小人物’，并且地理上很分散，使得他们难以协调任何策略”。[22] 20世纪30年代债券融资的集体行动问题得以回归。安娜·盖尔彭观察到：“与原子论的陈腔滥调一样，债券持有人无法维持联盟。每个人的行为都是为了自己的利益。”此外，“这些小投资者通常并不是经验老到的参与者，对新兴市场的债务几乎一无所知”。[23]其他研究阿根廷债务谈判的人士证实，“代表债权人的不同组织之间缺乏凝聚力，这对政府有利”。[24]基什内尔在战略上利用这些因素，让债权人分道扬镳。当私人投资者的代表成立阿根廷债券持有人全球委员会，试图在债务谈判中形成统一战线时，他只是拒绝与该团体对话，甚至拒绝承认其存在。[25]基什内尔之所以能够做到这一点，是因为他未来的信贷不依赖于这些分散的债券持有人；即使他以极其优厚的条件重组了债务，但大多数小债券持有人已经进行过一次性投资，不太可能再向阿根廷提供贷款，因此没有什么动力让他们有所喘息。

阿根廷单方面暂停偿债也有助于扭转债务人—债权人的权力变动，就像它在20世纪30年代违约之后所做的那样。[26]在阿根廷暂停偿债之前，每1美元债券面值，债券持有人可以得到100美分，而这些债权面值的任何减值无疑都将被视为不可接受的损失。现在，在债务违约两年后，每1美元债券面值，债权人得到了0美分。除了对侵犯债权人权利的道德担忧之外，某种形式的债务重组，即使是异常严厉的债务重组，至少也会允许他们将持有的债券按市值计价，并从重组后的债券中收回部分利润。换句话说，暂停偿债使债务人恢复了主动，并允许债务人以“胡萝卜”而非“大棒”的形式进行重组，从而为债券持有人提供了一种激励结构，让他们签署一项本来永远不会同意的协议。正如吉赛尔·达茨简明扼要地指出的，“投资者看的不是2001年的亏损，而是2005年的收益前景”。[27]经济部长罗伯托·拉瓦格纳似乎也有着类似的印象。就在协议达成前一个月，他口头上问：尽管2001年许多债务合约遭到了破坏，但为什么投资者仍然如此渴望购买阿根廷债券呢？答案很简单：“因为今天他们显然可以获得很好的回报率。”[28]

阿根廷债务重组带来的好处，对那些金融知识渊博的重复参与者来说尤其如此：华尔街投资银行和美国的机构投资者对让阿根廷继续参与贷款游戏有着直接的利益。但这些好处对欧洲的私人投资者来说并不立竿见影，他们不太可能再向阿根廷放贷，他们更希望一次性投资获得更高的回报。基什内尔敏锐地意识到不同投资者群体之间的利益冲突，并将债权人内部的裂痕利用至极致。通过坚持与大型国际银行进行单独谈判，同时否认私人债券持有人及其正式代表的存在，他成功地在（不存在的）债权人卡特尔内部制造了裂痕，损害了养老金领取者和欧洲其他小投资者的利益。

对阿根廷有利的第二个因素是，分散的债权人没有或者几乎没有得到本国政府的支持，比如国际货币基金组织或者美国。[29]在与私人债券持有人的谈判中，埃里克·赫莱纳指出：“美国曾经……对阿根廷政府的立场表示同情。”[30]当2004年1月13日布什在美洲首脑会议上会见基什内尔时，布什“非常明显没有回应凯勒关于向债券持有人支付超过25%的要求”。财政部长助理兰德尔·夸尔斯提出：“对协议施加任何特定条款不是国际货币基金组织的职责……阿根廷能够偿还多少？……我认为国际货币基金组织及其股东美国都不应该对此发表看法。”财政部长泰勒也表达了同样的观点：“这里的想法是允许谈判，而不是中立，或者选择立场。那是由债权人和阿根廷来解决的。”[31]国际货币基金组织不干预的决定和缺乏统一的债权人战线显然使阿根廷政府受益。这也使私人债券持有人非常沮丧。[32]正如在违约中失去毕生积蓄的养老金领取者的一位意大利代表律师所言：“阿根廷不想偿还债务，华盛顿也不想强迫它偿还债务。因此，最简单的办法是把这份账单寄给欧洲的债券持有人，那些没人见过的人。”[33]另一位意大利律师向《华尔街日报》指出：“鉴于伊拉克和阿富汗正在发生的事情，你可以肯定布什先生不想仅仅为了捍卫欧洲的一些退休人员而与阿根廷开战。”[34]

但美国政府的角色并不仅仅是缺乏兴趣；政府以积极的立场支持阿根廷对私人债券持有人和国际货币基金组织采取咄咄逼人的措施。2003年9月9日，当基什内尔未能向国际货币基金组织支付29亿美元时，布什总统亲自支持这一举措，进一步削弱了国际货币基金组织在债务谈判中捍卫债券持有人利益的能力。[35]一些阿根廷经济学家指出，“由于阿根廷对国际金融机构的巨额债务存在违约的实际风险，在危机的违约后阶段，国际货币基金组织对私人债务重组结果的影响力被大大削弱”。[36]当基什内尔最终与国际货币基金组织达成一项对债务国有利的协议时，美国总统亲自打电话给阿根廷总统，向他表示祝贺，并对协议表示满意。美国财政部长助理夸尔斯指出，美国政府“不顾国际货币基金组织的反对，有意推动第二年和第三年的预算盈余目标（国际货币基金组织的备用安排）待定，因为它希望国际货币基金组织不要在与私人债权人的债务谈判中选择立场”。他表示，“选择立场对协议施加任何特定条款并不是国际货币基金组织的职责”。[37]

布什政府的这种积极支持反过来又使阿根廷不仅能将小债券持有人和大型机构投资者分离，而且还能将官方和私人债权人分离。通过在两张不同的桌子上同时进行谈判，当基什内尔政府与私人债券持有人周旋时，他实际上已经取消了国际货币基金组织的条件。事实上，当基什内尔最终向外国债券持有人提出“要么接受，要么放弃”的协议时，美国政府“没有对阿根廷的提议提出异议”。[38]实际上，在最后报价提出的第二天，布什在联合国大会的间隙短暂会见了基什内尔，美国总统“似乎支持”该协议。基什内尔的发言人称，布什对他说：“再次祝贺与国际货币基金组织达成协议，现在你必须继续与私人债权人进行坚定的谈判。”当天晚些时候，当基什内尔靠近他时，布什甚至机智地向聚集在一起的世界领导人讲了一个关于该协议的笑话：“国际货币基金组织的征服者来了！”[39]

对阿根廷有利的第三个因素是，它违约后发现自己面临“非常好的国际条件”。最重要的是，中国经济快速增长所带来的全球大宗商品热潮，以及美联储在“9·11”之后的低利率和互联网泡沫破灭所带来的国际金融市场极其充裕的流动性。[40]然后这些有益的外部条件与阿根廷自身在金融和经济方面的相对弹性结合在一起。经济和政策研究中心的一项研究指出，“与其他国家相比，阿根廷在对抗债权人卡特尔的巨大优势之一……就自身恢复而言是阿根廷在贸易和经常账户上都有巨大的盈余（见图15.5、图15.6和图15.7）”。[41]1999—2002年，阿根廷政府设法维持了相当大的基本预算盈余，相对于面临收支平衡危机的大多数外围国家而言，它对外部融资的依赖要小得多。[42]与墨西哥不同，阿根廷在粮食生产方面自给自足，并且是大宗商品净出口国，而其巨额经常账户盈余则大大降低了进口基本必需品对硬通货的依赖。因此，阿根廷的外汇储备从未低于四个月的进口额，而1982年墨西哥的外汇储备仅为两周的进口额（见图15.8）。[43]

图15.5 阿根廷经常账户余额，1998—2005年

资料来源：世界银行（2017）。

同时，阿根廷也可以指望得到一个重要的地区盟友雨果·查韦斯，他通过将部分委内瑞拉石油收入再投资于阿根廷特别债券来援助基什内尔。2005年，委内瑞拉政府总共发放了31亿美元贷款，这两个国家甚至设立了一个特别投资基金，即南方基金，该基金的正式任务是“让南美洲不再依赖于美国和国际货币基金组织”。[44]查韦斯在2006年额外购买了36亿美元的债券，2007年又增加了10亿美元。因此，委内瑞拉的贷款为阿根廷提供了一个有益的“外部融资选择”，有助于该国相对独立于国际金融，并隔离了市场规则和国际货币基金组织的有条件贷款这两种执行机制。[45]所有这些因素加在一起，提高了基什内尔在国内的地位和在国外的自信，助长了他激烈的反债权人言论。正如莫蒂莫尔和斯坦利所强调的那样，“基什内尔藐视债权人对该国造成的短期成本是最低的，因为阿根廷反正不可能在国际金融市场上获得外部融资”。[46]

图15.6 阿根廷的贸易平衡，1998—2005年

资料来源：Baer，Margot和Montes-Rojas（2006）。

图15.7 阿根廷各部门的出口，2001—2005年

资料来源：Grugel和Riggirozzi（2007）。

图15.8 阿根廷（1998—2001年）vs墨西哥（1979—1982年）

按月进口额计的总储备

资料来源：世界银行（2017）。

鉴于经济持续高速增长的前景，以及通过国内债券拍卖筹集资金的选择，与海外无力的私人债券持有人以及在华盛顿极不受欢迎的国际货币基金组织对抗似乎是一种明智的选择，尤其是考虑到转移人们对国内合法化危机的视线的必要性。所有这些都表明，与20世纪80年代的阿方辛任期相比，2002年之后的国际环境赋予了政府更大的回旋余地。与此同时，大规模抗议活动不断恢复的威胁继续从底层向政府施加压力，排除了与外国债权人进行任何公开和解的战略。

尽管如此，基于阿根廷的挑衅立场得出某种程度上结构性权力假说在实践中站不住脚这个结论过于简单化。阿根廷在12月份叛乱和接踵而来的违约之后的国际机会结构非常独特。这一事实清楚地得到了证实，阿根廷单方面暂停偿债和积极的债务重组仍然是个别事件，而且极为罕见。正如努里埃尔·鲁比尼所指出的：“阿根廷的教训是，危机和违约代价高昂、痛苦，而不是没有代价。否则，如果违约成本如此之低，为什么我们没有看到数十个债务沉重的国家跟随阿根廷并违约呢？”[47]

巴西的经验在这方面提出了一个有趣的反例。2002年，阿根廷的北部邻居为总统选举做好准备，它发现自己面临类似于阿根廷自1999年以来的压力，由于卢拉的劳工党获胜的前景而进一步加剧。在20世纪80年代的债务危机期间，卢拉仍然是一位虔诚的左翼分子和直言不讳的劳工党领袖，因他对单边暂停偿债以及通过军事独裁彻底否认外国债务的拥护导致在投资者心中留下恶名。在2001年12月的选举中，劳工党仍然“谈到谴责与国际货币基金组织的现有协议，审计并对外债重新谈判”，承诺“全面修订优先偿还债务的政策”。[48]与阿根廷不同，华尔街在2002年仍然对巴西有重大的风险敞口，因此当卢拉开始在民意调查中取得进展时，投资者感到恐慌毫不奇怪。每当一项新的民调显示卢拉领先时，“巴西风险”就会猛增。[49]由于银行因担心违约而拒绝发放更多贷款，巴西的风险溢价急剧上升，从2002年3月的7%扩大到9月的20%，因为卢拉的支持率从30%上升到40%。[50]

为了应对这一市场压力，并试图安抚外国投资者和潜在的国内选民，卢拉决定在竞选过程中缓和言辞。截至2003年1月，《经济学人》报道称，“自竞选活动的最后几周以来，卢拉一直在努力将投资者的恐慌转变为纯粹的谨慎。他强调，巴西打算偿还债务，并选择了一些似乎准备履行该承诺的部长”。[51]在卢拉获胜后，曾在上届保守党政府担任央行行长的经济学家阿米尼奥·弗拉加指出：“2003年卢拉上任时，最大的事件是什么都没有发生。”[52]鲁比尼写道：“卢拉当选后不久，他看到了即使像阿根廷这样不可避免，违约还是产生了一些副作用，比如巨大的危机和痛苦。”[53]因此，他最终决定任命一位正统的财政部长，避免违约。

第三节 “即使在违约时依然有钱可赚”

因此，阿根廷暂停偿债绝不应被解释为对结构性权力假说的挑战。它的暂停偿债不只是国际金融中的个案，它的社会和经济成本甚至成为其他国家左翼领导人的警示。因此，1999—2005年，阿根廷的显著发展表明，金融的结构性权力在整个危机期间是如何充分发挥作用的，最初导致前所未有的过度遵守，并最终在违约之后产生破坏性的短期溢出成本，即使这些溢出成本被证明是相对短暂的。关键的是，正如我们在这一章中所看到的那样，该国只是在三种执行机制失效之后才暂停偿债：在强大的机构投资者将其阿根廷债券抛售给分散的海外私人债券持有人并拒绝进一步提供贷款之后；在国际货币基金组织中断了关键的金融生命线，使该国没有任何外国融资来源之后；在一场大规模反紧缩起义使金融国度被赶下台之后。

然而，即使这三种执行机制失效，阿根廷违约的实质性结果与20世纪80年代墨西哥债务危机的结果并无太大不同。首先，与墨西哥一样，阿根廷的调整负担最初主要由工人和穷人承担。2001年12月实施的“畜栏”政策或许是政府政策反应中固有的亲精英偏爱的最清晰的表现。当卡瓦洛被迫关闭银行时，他故意在存款提款计划中留下一个漏洞，让阿根廷富人无论如何都能把数十亿比索从银行体系中抽出来。通过一种与墨西哥精英在洛佩斯·波蒂略的银行国有化之后所使用的非常相似的机制，富有的储户能够将他们的储蓄和投资转移到证券交易所。经济学家凯瑟琳·多明格斯和琳达·特萨解释说，“‘畜栏’政策的限制……允许投资者使用他们被冻结的银行存款购买阿根廷股票，这样做提供了一个将资金转移到国外的合法机制”。[54]少数在银行仍然拥有真正储蓄的幸运的阿根廷人可以简单地购买在美国交叉上市的股票，合法地将阿根廷股票（用比索购买）转换为美国存托凭证（ADR），这些美国存托凭证随后可以以美元出售并存入美国银行账户。只有这一漏洞才能解释2001年12月阿根廷证券交易所估值上升50%的特殊现象，当时阿根廷经济实际上正处于崩溃状态：当地精英阶层只是把钱投入股票，以便在违约和货币贬值之前逃离阿根廷。2003年内斯托尔·基什内尔就职后，富裕精英阶层不得不面对一个截然不同的政治经济环境，基什内尔坚持让“民族资产阶级”在谈判桌上占有一席之地，确保了国内精英的特权地位永远不会被完全削弱。

然而，最终危机的主要受益者不是阿根廷精英阶层，而是投机性的外国投资者，他们设法在该国的债务危机中找到了新的获利机会。虽然阿根廷的政策选择可能与20世纪80年代债务国的政策选择截然相反，但从华尔街的角度来看，结果即使不是更有利也大致相同。正如我们之前所看到的，到2001年违约时，美国机构投资者已经将他们的大部分债券抛售给分散的欧洲私人投资者，这意味着他们在很大程度上摆脱了最初的暂停偿债，毫发无损。但到2005年重组时，一些私人投资者，包括对失去毕生积蓄感到恐惧的许多意大利养老金领取者，对阿根廷在债务谈判中拒绝承认他们的代表感到绝望，并开始以区区几美分的价格将1美元面值的债券出售给华尔街对冲基金。对最终协议的反对主要来自欧洲的养老金领取者，可以理解的是，他们并不热衷于让自己的退休计划受到如此大的打击。相比之下，主要对冲基金几乎没有反抗，以压倒性的90%签署了重组协议。剩下的10%是由所谓的秃鹫基金组成，这些基金成功地坚持要求全额偿还。[55]

这就引出了一个重要的问题：如果对冲基金认为自己面临如此糟糕的交易，为什么还会如此急于接受基什内尔的报价？答案是，事实上这根本不是一笔糟糕的交易。正如吉赛尔·达茨所展示的那样，“一些对冲基金在2002年以17美分的价格购买了1美元的债券，并乐于在2005年以两倍价格进行兑换”。这反过来极大地缓解了政府的重组过程，“因为政府没有与以90美分购买1美元债券的国际私人债权人打交道，而是与那些支付了大约20美分的债权人打交道”。[56]简言之，当债务重组终于出现时，结构强大的金融机构已经赢得了这场战斗，它们将大部分毫无价值的债券倾销给无力的欧洲养老金领取者，然后以极低的价格回购这些债券，接着以能够赢利的方式重组这些债券。尽管债券融资的不透明性质意味着难以获得确切的数字，但《华尔街日报》报道称，到2005年债务重组时，大约50万欧洲和日本私人投资者（包括45万意大利人、3.5万日本人、1.5万德国人和中欧人）持有大约44%的阿根廷违约债务，阿根廷公民、企业以及银行和养老基金等金融机构持有另外38%的债务。[57]因此，欧洲和阿根廷的私人债券持有人最终成为这场金融套利的主要输家，而华尔街则成为这场金融套利的主要赢家。

此外，事实证明，阿根廷最终的减债幅度并不像75%的名义折扣所显示的那么大。原因是政府在这笔交易中增加了一个晦涩难懂的、模糊而罕见的“拉拢红利”，即所谓的GDP权证，在阿根廷的增长率超过某一阈值时向债券持有人支付年度股息。由于其国内生产总值在1998—2002年几乎减少了20%，而且违约后该国遇到了如此有利的外部环境，预计阿根廷经济将迅速反弹，投资者随时可以从GDP权证中获得广泛的收益。由于违约后阿根廷的平均年增长率达到了9%，政府实际上发现自己面临着比危机中更大的偿债成本。同时，银行从重组本身收取的中介费用中获利。事实上，据报道，“几乎所有华尔街主要公司的投资部门都与阿根廷政府达成了利润丰厚的交易”。[58]因此，很明显的是，基什内尔对全球金融的严厉言辞仅仅是：华而不实的。他的重组成功地给那些倒霉的私人债券持有人造成了巨大的损失，但允许华尔街继续繁荣。正如《经济学人》在重组交易结束后所指出的：“即使在违约时依然有钱可赚。”表15.1中为墨西哥危机和阿根廷危机的比较。[59]

表15.1 墨西哥危机和阿根廷危机的比较

[1] Levitsky and Murillo（2003, 155）。

[2] Lewis（2009）。

[3] Lewis（2009）。

[4] Baer，Margot and Montes-Rojas（2010）。

[5] Weisbrot and Cibils（2002）；Cibils，Weisbrot and Kar（2002）。

[6] Lewis（2009）。

[7] Grugel and Riggirozzi（2007）。

[8] Klein（2004）。

[9] Llach（2004）；Rock（2002）。

[10] 这就是为什么Schuster（2008）认为，“抗议的力量可能是2001年12月事件中最重要的教训之一。”

[11] Fiorentini（2012）。

[12] Levitsky and Murillo（2003）。

[13] Turner and Carballo（2005）。

[14] Epstein and Pion-Berlin（2006）。

[15] Féliz（2012）。

[16] Corrales（2002）。

[17] Helleiner（2005）。

[18] 全部引自Zibechi（2003）。

[19] Schuster（2008）。

[20] Lewis（2009）。

[21] Baer，Margot and Montes-Rojas（2010）。

[22] Lewis（2009）。

[23] Gelpern（2005）。

[24] Mortimore and Stanley（2006）。

[25] Gelpern（2005）。

[26] Ocampo（2013）。

[27] Datz（2013）。

[28] Datz（2013）。

[29] Lewis（2009）。

[30] Helleiner（2005）。

[31] 全部引自Helleiner（2005）。

[32] Mortimore and Stanley（2006）。

[33] Moffett（2004）。

[34] Moffett（2004）。

[35] Lewis（2009）。

[36] Díaz-Cassou，Erce-Domínguez and Vázquez-Zamora（2008）。

[37] Helleiner（2005）。

[38] Helleiner（2005）。

[39] 全部引自Helleiner（2005）。

[40] Baer，Margot and Montes-Rojas（2010）；Mortimore and Stanley（2006）。

[41] Cibils，Weisbrot and Kar（2002）。

[42] Weisbrot and Cibils（2002）。

[43] World Bank（2017）。

[44] Lewis（2009）；Datz（2013）。

[45] Scott（2006）。

[46] Mortimore and Stanley（2006）。

[47] Roubini（2005）。

[48] Williamson（2002）。

[49] Williamson（2002）。

[50] Miller，Thampanishvong and Zhang（2004）。

[51] Economist（2003）。

[52] Miller，Thampanishvong and Zhang（2004）。

[53] Roubini（2005）。

[54] Dominguez and Tesar（2004）。

[55] Roubini（2005）。在漫长的法律僵持之后，马克里总统于2016年偿还了拒绝债务重组国家的债务。

[56] Datz（2013）。

[57] Moffett（2004）。

[58] Santiso（2003）；Datz（2013）。

[59] Economist（2005）。

第五部分

梭伦的幽灵：希腊

（2010—2015年）

第十六章

欧元区金融的权力

始于2009年底的希腊债务危机是自2001年阿根廷创纪录违约以来冲击世界市场的首个重大主权债务危机。就在雷曼兄弟破产和全球金融危机开始仅仅一年后，即将掌权的乔治·帕潘德里欧政府宣布，前任政府一直在做假账。令人震惊的是新政府每年的公共收入（见图16.1）面临310亿欧元的巨大缺口。[1]鉴于欧洲银行体系仍然摇摇欲坠，全球经济正处于大萧条以来最严重的低迷时期，投资者对这一消息的反应是纷纷逃离。尽管希腊只占欧盟经济总量的2%左右，但希腊政府对国内外各种私人投资机构的债务约有3 000亿欧元（见图16.2），人们担忧希腊无序违约可能会破坏更广泛的欧洲银行体系的稳定，导致金融危机蔓延至负债累累的欧元区外围国家（见图16.3），从而不仅动摇希腊在单一货币中的地位，而且动摇货币联盟的生存基础。

图16.1 希腊预算赤字占GDP的比例，1970—2010年

资料来源：经济合作与发展组织（2017）。

图16.2 希腊政府债务总额占GDP的比例，1995—2010年

资料来源：欧盟统计局（2017）。

图16.3 欧盟国家中央政府债务占GDP的比例，1995—2010年

资料来源：世界银行（2017）；国际货币基金组织《政府财务统计年鉴》，经济合作与发展组织GDP估计。

为了避免这种情况的发生，欧盟其他成员国联合欧洲央行和国际货币基金组织筹备了有史以来规模最大的国际紧急贷款，以防止希腊背弃其对外债务。这三项救助计划附加的苛刻条件导致希腊经济急转直下，该国陷入深度萧条，至今尚未恢复。希腊失去了几乎1/3的经济产出，1/4的人口失业，在和平时期经历了发达资本主义经济最严重的收缩之一，以及随之而来的社会和政治影响。然而，尽管继续还本付息的成本很高，但政治取向大相径庭的历届希腊政府一直拒绝对债务采取单边行动，而是倾向于进行极不受欢迎的财政调整和结构改革。即便是2015年1月在激进左翼联盟的领导下组建了反紧缩联盟，并且在同年夏天举行的戏剧性公投中强烈拒绝债权人的纾困条款，也无助于改变政策结果。在陷入与欧洲债权人的僵局六个月后，激进左翼联盟领导的政府最终被迫投降，并签署了第三份救助协议，协议的条款和条件被普遍认为比左翼在野时曾激烈反对的还要糟糕。我们该如何解释希腊案中债务人的遵守程度如此之高，尤其是考虑到该国长期被视为“不容忍债务的连续违约者”，自独立以来有近一半的历史处于违约状态？[2]

通过我们在墨西哥和阿根廷案例中发现的债务人纪律的三种执行机制，下面几章试图回答这个问题。虽然关于希腊政策反应的大部分辩论都集中在该国是欧元区成员问题上，这无疑是应对危机的一个关键决定因素，但我们将进一步挖掘，以揭示20世纪八九十年代在全球南方起作用的权力动态。事实上，希腊加入货币联盟，或者更具体地说，在结构上依赖“外国”中央银行对本国银行体系的货币政策和流动性支持，非但没有将该国的债务问题与过去的国际债务危机剥离开，反而巩固、扩大了债务人与债权人之间现有的结构性权力关系。尽管希腊债务危机有一些独特的特点，但希腊债务危机的管理确实符合1982年在墨西哥首次建立的更广泛的国际危机管理模式。私人债权人和官方债权人聚集了所有的集体力量，以确保全额偿还，并且不惜一切代价防止单方面暂停偿债。

第一节 金融市场是一个“全球超级政府”

首先要指出的是，在这方面欧洲主权债券市场在整个危机期间发挥了核心作用。正如我们在第三章已经看到的关于金融的结构性权力，2011年底投资者恐慌加剧引发了广泛的担忧，即担忧金融市场已经开始“像一个全球超级政府”，对债务国实施紧缩政策并破坏现有的民主进程。[3]然而，这一基本观点提出的问题比它所回答的要多。这些抽象的、被认为是万能的“金融市场”是谁？它们是如何变得如此强大，以至于威胁到世界上最大货币联盟的基础？经过仔细审视，出现了一种熟悉的模式。欧元区的主权债务不是分散或客观的市场动态，而是围绕着一个高度集中和国际一体化的债权人卡特尔。巴克莱资本（Barclays Capital）的研究显示，在危机开始时，大约80%的希腊债券是由富裕欧元区国家的少数几家系统性重要银行持有的，仅前十大债券持有人就持有该国2011年年中未偿债务的一半以上，而前三十大债券持有人持有超过2/3的未偿债务。[4]与战前几十年或阿根廷“巨额互换”之后不同，持有希腊债务的非机构群体相对较小。[5]因此，2009—2011年，希腊的债权人构成与20世纪80年代墨西哥危机之初的情况类似。欧洲债权人卡特尔容易形成，其一致性得到加强。与以往一样，市场高度集中既加强了在违约情况下大规模信贷中断的威胁，也让债权人在随后债务谈判中的协调变得容易。

然而，这一问题的答案又引出了一个谜题：如果国际贷款在欧洲债务危机的积累过程中采取债券融资的形式（就像20世纪30年代那样），那么为什么希腊债务的所有权结构最终更像20世纪80年代高度集中的银行贷款，而不是像20世纪30年代分散持有的债券？似乎有两种可能的解释。第一，欧洲债券市场高度集中似乎是欧洲大陆金融体系特殊结构的结果，与20世纪70年代的欧洲美元市场一样，仍然以银行为中心，使私人银行成为各国政府的主要融资提供者。[6]第二，欧元区内的监管制度存在着不合理的激励结构，对主权债务没有资本要求，这使私人银行能够在不需要提高资本充足率的情况下积累尽可能多的政府债券。[7]这两个因素与金融化驱动的市场集中过程，以及主要投资银行发挥的中介作用共同促成了欧洲主权债券市场的高度集中。[8]

除了向希腊提供贷款的银行数量相对较少之外，还有许多其他因素在结构上使债权人利益相互关联，从而有助于形成一个协调一致的债权人卡特尔。第一，也是最重要的一点，是欧盟资本市场的深度整合增加了系统的脆弱性：处于核心地位的银行不仅严重暴露于外围国家政府，而且暴露于外围银行和企业。美银美林的西尔维亚·阿尔达纳和伦敦政治经济学院的弗朗西斯科·卡塞利经研究发现，“由于发达经济体金融市场之间的密切联系，一个国家的主权债务危机可能蔓延到其他国家和银行”。他们强调，“除了银行直接持有外国主权债务外，关键渠道还包括银行的跨境银行间风险敞口，以及银行对受到主权紧张局势困扰的该国非金融实体的债权”。[9]鉴于债务国内部的金融企业在外围国家违约时将会是第一批倒闭的，欧洲官方和银行家不仅关心外围国家政府的稳定，而且关心这些国家银行业的稳定。简言之，欧洲债权人的利益是交织在一起的，这使得其中最大的银行更容易采取一致行动。

有助于债权人协调、加强金融纪律力量的另一个重要因素是信用评级机构的兴起及其监测政府信誉的中心作用。几十年来，评级机构已经承担了以前属于国际货币基金组织的一些职能。在墨西哥的案例研究中，我们看到国际货币基金组织如何在20世纪80年代完成作为监督机构和私人市场准入守门人的关键任务。只有在国际货币基金组织批准后，即以已完成的备用安排的形式，才能让陷入困境的债务人有望回归国际资本市场。只有债务人实行了旨在腾出国内资源用于偿还外债的“负责任的”政策，才有可能得到上述批准。这不仅使国际货币基金组织对债务人的政策具有相当大的影响，通过提供风险利差以外的重要的非价格信息还有助于协调债权人的行动。随着20世纪90年代之后信用评级寡头的兴起，这些金融监督功能已经被所谓的三大评级机构穆迪、标准普尔和惠誉（Fitch）以私营的形式所取代，他们的整个业务模式都是监控债务人并评估其违约风险。这些机构发布的信用报告现在有效地用作批准持续市场准入的私人印章。此外，它们的评级已经通过巴塞尔协议Ⅱ和Ⅲ的规则和主要央行（包括欧洲央行）定义的合格押品标准“硬连接”到金融市场法规中。[10]简言之，穆迪的说法已经成为法律。

就像更广泛的金融行业一样，信用评级业是一个高度集中的行业，三大评级机构占全球市场份额的95%。极高的市场集中度使这些公司对其所评估的各种债务工具的政府具有相当大的影响力。虽然像标准普尔这样的机构不能直接防范违约，但它的评级确实起到了塑造政府债券买卖激励结构的作用，从而提供了值得信赖的非价格信号，以协调债权人的行动，并防止在违约事件中个别债权人“搭便车”，一般来说投资者不愿意持有垃圾债。由于投资者和监管方都依靠这些机构的私人信用评级来评估违约风险，并确定政府的债券是否为投资级、可以用作抵押品，单一机构的降级可能对投资者持有这些债券的能力以及政府进入国际资本市场的能力产生深远的影响。所以，当代国际金融体系固有的集中监督和监测对债务人形成了强大的额外限制，迫使它们不断注意“投资者的要求”，让“市场”对其承诺的可信度留下深刻印象，以免它们受到信用评级下调、借款成本上升，甚至完全被排除在国际资本市场之外的惩罚。[11]国际贷款的集中性质、私人债权人相互关联的利益以及信用评级机构的集中监督共同促成了协调一致的债权人卡特尔的出现，能够有效地对外围债务人实施市场规则，迫使它们采取严格的紧缩政策并偿还债务。这种强有力的市场规则的结果是极大地限制了政策制定者的回旋余地，导致出现在本书的导言中所指出的情况，“不同政治取向的政府，不同政治力量的政府，与社会盟友协调能力不同的政府，都发现自己基本上在执行相同的结构调整方案”。[12]

不同国家背景下政策结果的普遍相似有力地暗示了结构性因素的存在，这些因素通过约束各国政府的政治选择、限制其可得的政策选择、惩罚不一致的行动和想法，迫使决策者遵守游戏规则或面对债券市场的愤怒，对国内政党的政治和国家的体制特质施加影响。因此，对阿敏金（Armingeon）和巴卡罗（Baccaro）而言，欧洲债务危机是一个明显的“案例，无论是以政党为基础的国内政治，还是以利益集团为基础的国内政治，都无关紧要：这里只有一种选择——内部贬值，而且是从外部强加的”。[13]债务国有限的回旋余地显然让人想起了20世纪八九十年代的发展中国家债务危机。对欧元区外围国家政策自主权的限制似乎更大，因为各国政府缺乏对货币政策的控制，迫使它们将全部调整负担转移给工薪阶层和社会福利受助者。由于丧失了对外贬值的选择权，剩下的唯一选择是内部贬值或者违约。而且，由于人们普遍认为后者的溢出成本难以承受，外围国家的政策制定者剩下的唯一“允许的”政策应对措施是紧缩和结构调整。[14]

第二节 信贷中断的可信威胁

就像墨西哥和阿根廷一样，这种以市场为基础的执行机制在危机开始时表现得最为明显，当时希腊仍然可以进入债券市场，并日益依赖债券市场对到期债务进行再融资、弥补不断扩大的预算缺口。当2009年年底之后危机的第一个迹象开始显现出来时，希腊政府越来越关心能否获得外国信贷。正如财政部长乔治·帕帕康斯坦丁回忆的：“最重要的是，我们需要说服市场和评级机构……我们需要发出决心削减赤字的强烈信号。换句话说，宣布更多的紧缩政策。”[15]

与墨西哥和阿根廷不同，在危机开始时政府内部至少对暂停偿债的选择进行了简要讨论，但在希腊，这一可能性从未被考虑。帕帕康斯坦丁指出，“这个国家没有违约的设想……我们希望继续在市场上借款。如果失败了，我们想要一个欧洲的解决方案。理想情况下需要宣布一项欧洲贷款安排，从而说服每个人，我们在任何情况下都不会违约”。[16]最重要的是，希腊官员担心信贷供应的“突然停止”将使政府没有足够的资金来源来填补巨大的预算缺口。[17]总而言之，政府的财政赤字在2009年和2010年分别占GDP的15.4%和4%，在违约后被资本市场拒之门外，这就需要采取比官方债权人所要求的更严厉的紧缩政策，这意味着在危机的第一年暂停偿债是一个相对没有吸引力的选择。[18]帕帕康斯坦丁认为：“单边债务重组，即简单地决定不偿还债务，将是灾难性的。这将使希腊成为一个贱民，被排除在所有国际市场之外，并将使我们无法为庞大的基本财政赤字提供资金。”[19]

尽管如此，希腊政策制定者对市场规则的关心，以及他们通过宣布深远的预算削减来恢复投资者信心的早期举措，都无法阻止2009—2011年一连串的信用评级下调，进而导致借贷成本进一步上升（见图16.4）。这些评级机构长期以来一直给予希腊与德国一样的最高评级，在意识到自己在全球金融危机前的错误之后，他们现在似乎决心过度补偿自己早先的自满，不断质疑希腊政府承诺推动预期的财政调整并履行3 000亿欧元巨额债务负担的可信度。结果是投资者失去了信心，导致利差上升（见图16.5），从而迫使政府进一步削减开支，以安抚市场。随着危机的加剧，类似的模式开始在葡萄牙和爱尔兰展开，西班牙和意大利也受到一定程度的影响。经济学家保罗·德格劳韦和纪玉梅认为，这种自我强化的市场动态导致债务国实施“过度紧缩”，表明“2011年利差越大，紧缩政策就越严厉”。事实上，“紧缩的强度几乎都可以用利差的大小来解释”。[20]

希腊商业、金融和货币融入更广泛的欧洲经济的程度，意味着其特别容易受到资本流入突然停止的影响。在国际贸易方面，希腊过去和现在仍然严重依赖石油和药品等关键商品的进口。人们普遍担心，如果发生违约，医院可能会耗尽药品、加油站和发电厂可能会耗尽燃料，失去贸易信贷和缺乏外汇储备将使该国无法为相应的进口支付费用。[21]同时，国内金融部门特别容易受到暂停偿债的影响，因为希腊银行对本国政府有高达544亿欧元的风险敞口。如果政府不履行偿债义务，希腊银行就会立即破产。[22]这又反过来促使储户开始从这些日益脆弱的银行中提款，把现金塞进床垫里，或者作为一种预防措施把它们送到国外。帕帕康斯坦丁回忆说：“我们一直担心2010年头几个月的‘银行存款缓慢流失’……可能会成为一场真正意义上的‘银行挤兑’。一旦出现这种情况就没有办法回头了，因此有必要关闭银行，实行资本管制。”[23]

图16.4 希腊的信用评级与借款成本，2009—2015年

资料来源：路透（2015b）; 基于标普、穆迪和惠誉的评级。

图16.5 希腊和德国10年期国债收益率利差的上升，1998—2011年

资料来源：圣路易斯联邦储备银行（2017）。

最后，对贸易和银行业溢出效应的担忧因总体货币考虑而加剧，一旦发生违约，希腊的欧元区成员国身份将岌岌可危。虽然没有将一个成员国从经济和货币联盟（EMU）中除名的法律规定，但人们普遍担心，希腊违约将通过一个较为非正式的机制无情地导致这一结果。简言之，违约将导致国内主要银行的破产，迫使政府对它们进行资本重组，并向金融体系注入流动性。由于缺乏对希腊央行和自主货币政策的控制，希腊政府唯一能做的就是通过发行借条，逐步取代欧元，将其作为希腊境内事实上的支付手段，最终迫使政府正式回归本国货币。所以，希腊退出欧元区的威胁可以视为违约的另一种“溢出效应”。由于该国的主要企业、富裕的精英阶层和相对亲欧的中产阶级都坚定地致力于加入欧元区，政府迫切希望避免引发这种恶性循环。

再加上上述信贷和贸易依赖，希腊国内银行体系的系统性脆弱性，以及违约可能对希腊的欧洲货币联盟成员身份产生的影响，大大降低了希腊的整体经济弹性，使该国政府更容易受到投资者需求和市场压力影响。[24]简言之，第一种执行机制——市场规则在危机的初始阶段非常强大，使得希腊政府没有多少回旋余地。

然而，就像墨西哥和阿根廷一样，第一种执行机制的巨大力量最终可能会反噬。希腊不断增加的借款成本最初迫使即将就任的中间偏左政府勒紧腰带并偿还债务，现在可能会致使该国无法借到足够的资金来偿还到期的债务。如果不断上升的利率和重复的信用评级下调与官方部门干预无法平衡，投资者恐慌将会导致无序违约，这既不是希腊政府所希望的，也不是国际债权人所希望的。另外，高度集中的、结构上相互关联的债权人卡特尔所施加的市场规则被认为是防止违约的必要非充分条件。因此，2010年初希腊开始慢慢地对欧洲领导人表示，如果没有某些形式的金融支持，那么希腊将无法偿还债务。正如帕帕康斯坦丁所提出的：“现在大家都意识到，我们已经到了这样一个地步，不管我们采取多少措施都是不够的。市场需要‘后盾’，以防希腊无法进入市场。”[25]希腊的第一种执行机制见图16.6。

图16.6 希腊的第一种执行机制

[1] 这个数字最终被修正为360亿欧元，为GDP的15.4%。

[2] 正如我们在历史讨论中看到的，希腊在19世纪20年代、90年代和20世纪30年代的债务危机中违约。更多关于“债务零容忍”和“连续违约”的信息，请参见Reinhart，Rogoff and Savastano（2003）。

[3] Altman（2011）。

[4] Barclays Capital（2011）。各种各样的欧洲机构投资者（包括共同基金、养老基金和对冲基金）也存在一定的风险敞口。

[5] Buchheit and Gulati（2010）；Moore and Hope（2014）。

[6] Merler and Pisani-Ferry（2012a）。

[7] Boone and Johnson（2012）。

[8] Boermans and Vermeulen（2016）的一项研究发现，“（欧元区）单个债券的平均市场集中度普遍较高，尤其是主权债和银行债。我们还发现，欧洲银行业往往持有所有权分散程度最低的债券。”

[9] Ardagna and Caselli（2014）。

[10] Dyson（2014）。

[11] 如Dyson（2014）所言，“信用评级机构的纪律性权力来源于给各国的评级，这些评级给债券和外汇市场提供了区分财政圣徒和罪人的信号。”

[12] Armingeon and Baccaro（2012）。

[13] Armingeon and Baccaro（2011）。

[14] Blyth（2013）。

[15] Papaconstantinou（2016）。

[16] Papaconstantinou（2016）。

[17] 这些担心并非完全没有道理。关于在欧元区背景下出现所谓“突然停止”的风险，见Merler and Pisani-Ferry（2012a）。

[18] Ardagna and Caselli（2014）。

[19] Papaconstantinou（2016）。

[20] De Grauwe and Ji（2013）。

[21] Allen & Overy（2012）。

[22] 这些数据引自Rocholl and Stahmer（2016）中欧洲银行管理局（European Banking Authority）在欧盟范围内的压力测试结果。

[23] Papaconstantinou（2016）。

[24] Rommerskirchen（2015）。

[25] Papaconstantinou（2016）。

第十七章

“临时措施”剖析

到2010年4月，希腊政府在破产的边缘摇摇欲坠。飞涨的借贷成本实际上已经将该国排除在国际资本市场之外，该国只有120亿欧元的现金储备，2年期债券的利率突破了12%，政府发现不可能在国际资本市场上募集足够的能够负担的信贷。历史上最大的主权债务违约事件自5月19日就开始了，当时有890亿欧元的债务到期。欧洲领导人终于意识到局势的严重性，他们对无法控制危机蔓延至整个外围国家，迫使希腊退出欧元区的前景感到恐惧，全球金融危机仍然历历在目，投资者对下一次系统性冲击的预期不断升温。由于希腊的主要债权人变成了少数系统重要性的法国和德国银行，每个都“非常危险地过度暴露于外围国家”（见图17.1和表17.1），希腊暂停偿债的前景及其随后在外围国家的蔓延，引发了严重的大陆银行业危机（仅仅两年内的第二个），法国和德国政府尤其不希望如此。[1]

图17.1 2010年4月30日银行持有希腊主权债务的数量（按国家分列）

资料来源：路透；国际清算银行。

注：以十亿美元计，在总额2 360亿美元中所占份额。

表17.1 2009年第三季度对欧元区外围国家的债权（百万美元）

资料来源：Thompson（2015）；国际清算银行，国际银行业统计。

这就是第二种执行机制——有条件贷款进场的时刻。下一章我们将看到，希腊债务高度集中于一些核心国家的大型银行，最终使债权国和欧洲央行联手国际货币基金组织，代表外国债券持有人积极进行干预，在严格的政策条件下发放一系列创纪录的国际救助贷款，以保持希腊的偿付能力并偿还外债。

第一节 2010年希腊第一次救助计划

据估计，在危机开始时，希腊3 000亿欧元的债务负担中有2/3以上由国外债权人持有。欧盟的压力测试显示，希腊银行持有544亿欧元，这表明大部分未偿债券由非希腊银行持有（见图17.1）。[2]此外，正如我们以前看到的那样，欧洲银行还通过向希腊银行和企业提供贷款及持有其股权，间接承担了很大的风险敞口。由于许多希腊银行和企业在政府违约时会破产，这些私营部门的风险敞口也同样令人担忧。投资者对债务危机在欧元区外围国家蔓延风险的担忧，进一步增加了脆弱性。德意志银行、德国商业银行、法国兴业银行、法国巴黎银行和法国农业信贷银行等主要银行也对爱尔兰、葡萄牙、西班牙和意大利等政府及其私营部门持有巨大的风险敞口。人们普遍认为，如果希腊债务违约，它们将如同多米诺骨牌般倒下。因此可以肯定地说，即便本来可以独立地经受住希腊的违约，但危机蔓延的风险意味着欧洲银行体系的生存在2010年初就岌岌可危了。佳利律师事务所（Clearly Gottlieb）的李·布赫海特和他在杜克大学的合作者米图·古拉蒂指出了在这方面与20世纪80年代债务危机的相似之处，以及与20世纪90年代的重要不同之处：

过去10年的主权债务危机影响了大部分非银行债权人，包括对冲基金、养老基金、新兴市场主权债务的其他机构持有者，有时甚至是个人。那些危机并没有威胁到债权国银行业的稳定。与之形成对比，希腊债务重组将重新唤起20世纪80年代全球债务危机令人不安的记忆。[3]

尽管希腊的无序违约构成了系统性威胁，但很明显的是，官方部门的干预将付出政治代价。特别是在德国，公众反对为“懒惰”、“挥霍”的南方人提供财政支持，德国主要官员也担心这会引发道德风险。因此，几个月来德国政府在应对危机时一直犹豫不决，将“救助”一脚踢开，继续坚持《马斯特里赫特条约》中的“不救助”条款，该条款明确禁止向陷入困境的欧元区成员国政府提供救助贷款，同时在幕后对希腊政府施加各种形式的政治压力。然而，随着危机的加深，德国的立场变得越来越难以坚持。2010年4月，欧洲领导人最终达成一致，有必要进行官方部门的干预，以避免希腊政府停止偿债。

法国兴业银行自身对希腊政府持有大量的风险敞口，它在一份研究报告中解释说，“人们似乎已经开始意识到欧洲银行业的很大一部分风险敞口在南欧，尤其是希腊”。[4]在经历最初的犹豫和拒绝之后，法国和德国政府决定，它们应该不惜一切代价防止希腊政府违约：它们宁愿间接救助本国银行，向希腊政府提供巨额紧急贷款，随后迫使该国全额偿还债务，也不愿看到希腊暂停偿债，并被迫直接救助本国银行。[5]德国和法国政府可以通过说服国际货币基金组织和其他欧元区国家提供必要的资金以维持希腊的生存，从而与其他国家的纳税人分担救助的成本和风险。风险敞口过度暴露的欧盟银行显然也赞同这种政策偏好，因为这帮助它们避免了另一场金融危机的成本和指责，同时保护股东免受股东权益稀释的影响，股权的稀释很可能导致本国政府的进一步注资。

因此，2010年5月2日，就在5月19日关键债券偿还截止时间的两周之前，欧洲财政部长和希腊政府最终同意启动一项1 100亿欧元的紧急贷款，其中800亿欧元由欧盟成员国提供，300亿欧元由国际货币基金组织提供。这是历史上最大的国际救助方案，也是国际货币基金组织有史以来对成员国最大的一笔贷款。加上爱尔兰和葡萄牙后来的救助，国际货币基金组织的新承诺增幅史无前例（见图17.2）。

这份谅解备忘录后来由希腊政府与其官方债权人签署，与过去全球南方的救助计划有一些惊人的相似之处，但也有一些重要的不同之处。希腊救助方案的相似之处是在严格的政策条件下发放大额官方部门紧急贷款，同时坚定地坚持全额、及时偿还债务，并全面拒绝预先债务减免。不同的是，紧急贷款和政策条件在范围和苛刻程度上是无与伦比的，美国财政部和美联储在贷款发放和执行中发挥了次要作用。相反，救助行动是由德国政府、法国政府、欧盟委员会和欧洲央行提出的，国际货币基金组织不再承担20世纪八九十年代危机中的国际领导角色，而是在这次危机中更多地发挥支持作用。[6]欧盟委员会、国际货币基金组织和欧洲央行的三方委员会共同负责执行该计划，监测希腊的遵守情况，因此被称为外国债权人的“三驾马车”。

图17.2 新的国际货币基金组织非优惠贷款承诺的价值，1952—2011年

资料来源：Edwardsh和Hsieh（2011）；国际货币基金组织。

但希腊救助计划与国际货币基金组织此前在全球南部的干预的另一个显著差异在于：希腊不仅是一个发达国家，而且也是世界上最大的货币联盟的成员国。虽然发展中国家在历史上与希腊有着共同的问题，即以它们无法控制的“外国”货币举债，尤其是阿根廷因与美元的可兑换制度而缺乏货币政策自主权，[7]但这些国家中的大多数一般都有自己的中央银行和货币，至少可以在调整过程中使用货币政策和货币贬值的工具。相比之下，希腊政府的依赖性更强，因为它无法控制货币在经济中的流通，也无法使其货币贬值。由于债权人系统地排除了单边违约和通过谈判进行债务重组的可能性，所以只能选择“内部贬值”，将调整的负担完全转移到希腊工人和纳税人的肩上。

此外，希腊国内银行体系的生存非常依赖欧洲央行的流动性支持，赋予欧洲央行对希腊政府的巨大影响力。我们稍后将在本章看到，欧洲央行最终以战略意图实施全面履约。在这种意义上，至少我们可以说，希腊作为欧元区成员国具有一个独特的特征，把该国的债务危机与全球南部以前大多数危机区分开。然而，希腊与债权人之间的一般权力变动，即使附加了这种依赖，从根本上来说也是一样的：通过在不履约情况下拒绝进一步提供融资的威胁，包括欧洲央行在内的官方债权人能够约束希腊政府，这关系到人们普遍理解的对希腊经济造成毁灭性破坏的溢出成本。因此，希腊案的货币特殊性可能会使其显得非常独特，但负债累累的希腊政府与官方部门债权人之间权力平衡的潜在不对称，无疑让人想起了发展中国家早期债务危机的经历。

欧盟和国际货币基金组织为希腊第一轮救助计划提供了部分资金，旨在覆盖希腊三年的外债和预算赤字，预期此后希腊政府能够自行重返市场。与债权人签署的谅解备忘录要求希腊政府颁布发达国家有史以来最严厉的财政紧缩政策之一，推行极不受欢迎的市场改革、降低劳动力成本、削减养老金和失业救济金、解雇公务员、取消工人就业保护和集体谈判等基本权利。与以往在全球南部的救助计划一样，债权人通过分期发放救助贷款来执行这些政策条件，总是保留拒绝下一笔贷款的威胁。自20世纪80年代以来，作为国际货币基金组织备用安排重要组成部分的“退出”选项使希腊政府别无选择，只能遵循“三驾马车”的紧缩和改革方案，因为财政援助的退出将使它丧失所有外部资金来源。[8]事实上，希腊的财政官员一直担心帕帕康斯坦丁所说的“最终制裁：财政援助的退出，导致破产”。[9]因此，执行严格的政策条件再次成为债权人处理国际危机的核心。作为欧洲央行行长的让·克劳德·特里谢提出：

贷款不是转让，贷款是有成本的。它们的到来不仅要付出金融成本，而且还要有严格的条件。这一条件需要向债权人保证，他们不仅将得到偿还，而且债务人能够在一定时限内自立。就希腊而言，这将需要希腊政府采取勇敢、特征清晰、具体的行动，以持久和可信的方式巩固公共预算。[10]

从以往的调整计划来看，对希腊提出的紧缩政策要求格外严厉。[11]国际货币基金组织的独立评估办公室在2016年对第一份备用安排的高度评判性审查中，强调该计划是“异常强劲、先行的财政调整”，这是“近代历史上规模最大的调整之一”。[12]希腊在三年计划期间每年平均削减预算占GDP的4.5%，几乎是20世纪八九十年代拉丁美洲计划（平均1.6%）的三倍。作为“强度的粗略测量”，独立评估办公室指出，希腊计划每年平均应用22.5个结构措施，而在2008年的国际货币基金组织计划中每年为5.2个，2010年为8.5个。[13]德国的总紧缩为GDP的2%，意大利为3%，葡萄牙为5.4%，英国为6.3%，西班牙为6.8%，爱尔兰为9%，而希腊在危机时的总紧缩高达18%。[14]

此外，紧缩政策和结构改革并驾齐驱，坚定地拒绝考虑提前进行债务重组的可能性。2010年4月24日，希腊财政部长乔治·帕帕康斯坦丁前往华盛顿特区，与国际货币基金组织总裁、欧洲央行行长以及欧盟经济和货币事务专员在国际货币基金组织与世界银行春季年会期间举行紧急会议，他被告知的事情与墨西哥财政部长在1982年那个决定命运的墨西哥周末被告知的事情一模一样：“债务重组不在讨论范围之内。”[15]正如帕帕康斯坦丁自己回顾的那样，“有人以最明确的言辞对我说：‘乔治，不要打开这个话题’……我不是个傻瓜。我永远不会单方面宣布这个问题，然后在媒体上被告知这不是一种选择，导致所有的投资者都在24小时内寻找掩护”。[16]换句话说，1982年官方部门的干预是以希腊拒绝单方面行动为条件的，最大限度释放国内资源以偿还外债，并保持严格遵守其对外债务。

第二节 国际货币基金组织在“三驾马车”中的尴尬地位

然而，从一开始就很明显，国际货币基金组织在希腊纾困中的作用将与其在过去债务危机中的作用不同。20世纪八九十年代，在美国财政部和美联储的支持下，国际货币基金组织在国际危机管理方面发挥了积极的领导作用，但欧洲人对外界干预他们的货币联盟感到非常不安。欧洲央行行长让·克劳德·特里谢尤其强烈反对国际货币基金组织的介入，特别是一些国际货币基金组织官员继续坚持要求减免债务，这对欧洲央行来说是无法接受的。欧洲央行非常重视希腊“尊重其主权签字”，并“坚信任何债务减免都将会是欧盟解体的第一步”。[17]尽管默克尔与特里谢一样反对债务减免，但由于德国银行的疲弱和风险敞口，她最终成功说服了这位欧洲央行行长，让他相信国际货币基金组织参与救助的必要性。[18]默克尔坚持让国际货币基金组织参与，是因为它在有条件贷款方面拥有无与伦比的专业知识；欧洲人只是缺乏管理附加条件、监督财政政策和经济表现的技术知识和机构能力。[19]此外，作为具有可信信贷退出威胁的外部参与者，国际货币基金组织更有可能对希腊进行纪律约束，在不履约的情况下扣留未来的信贷额度，从而提高“三驾马车”最终威胁的可信度。[20]最后，引入国际货币基金组织将允许欧盟领导人至少将痛苦的调整措施的部分责任转移到第三方。[21]正如芬兰财政部长亚历山大·斯图布后来在2015年第三次救助计划中解释的，“我们更希望国际货币基金组织参与进来。不仅因为它对该项目的投入，还因为它在所有这一切中批准的可信度和严格的条件”。[22]因此，最终达成的妥协是国际货币基金组织以“初级合作伙伴”的身份参与救助计划，提供部分贷款，帮助设计贷款的附加条件、监督表现和强制履约，但不会像过去在全球南部地区那样，完全控制更广泛的欧元区。[23]

这一尴尬的安排将对希腊产生严重影响。最重要的是，国际货币基金组织多名高级官员早先提出的债务重组呼吁被否决，原因是欧洲（尤其是法国和欧洲央行）强烈反对迫使银行亏损。国际货币基金组织内部的某些部门从一开始就确信，如果没有有意义的债务减免，该计划几乎没有成功的机会。特别是战略、政策与审查部坚持认为，“国际货币基金组织向希腊提供的贷款绝不能像向阿根廷提供的那样，单纯地用于向债券持有人付款，因为向希腊政府提供一笔不扣减的巨额国际救助贷款，会将负担转移给纳税人”。[24]对这些工作人员来说，希腊危机重新唤起了他们关于20世纪90年代末新兴市场债务危机的焦虑记忆。在亚洲纾困失败和国际货币基金组织向阿根廷增发创纪录信贷的丑闻之后，国际货币基金组织制定了一套新的规则，规定国际货币基金组织贷款的“例外准入”，规定每年发放的额度为成员配额的200%，并且累计限额为配额的600%。[25]只有当国际货币基金组织的专家发现债务确实具有可持续性的“可能性”时，才允许超过这些限额。

尽管国际货币基金组织自身的债务可持续性分析并没有证明希腊的债务可持续性具有“很高的可能性”，但其管理层仍在积极推动执行董事会同意一笔300亿欧元的贷款，数额相当于前所未有的希腊配额的3 200%，“这是国际货币基金组织有史以来批准的与配额相关的最大非预防性安排”。[26]从技术上讲，国际货币基金组织自己的规则禁止执行董事会同意这么大规模的信贷安排，因此管理层只是简单地改变了规则，补充了一个条款：“如果存在国际系统性溢出的高风险，将有理由获得例外准入。”[27]独立评估办公室后来承认，“或许在国际货币基金组织与欧洲债务危机有关的决定中，受到评判最多的是在希腊主权债务不被视为可持续的可能性很高的情况下，为希腊提供了融资的例外准入”。[28]在对2010年备用安排的审查中，独立评估办公室还发现，管理部门没有向执行董事会充分汇报关于弱化债务可持续性标准的决定，而且“这些治理和问责问题……可能已经侵蚀了国际货币基金组织的合法和公正”。[29]

然而，尽管有这种严厉的批判和一些本国经济学家直言不讳的疑虑，国际货币基金组织管理层仍坚持参与希腊计划，这激起了一些董事会成员的强烈抗议。巴西执行董事抱怨称，“债务重组本应摆在桌面上”，并辩称救助“可能不是对希腊的救助，而是对希腊私人债务持有者（主要是欧洲金融机构）的救助，因为希腊将不得不经历痛苦的调整”。瑞士的勒内·韦伯也“对该计划的可行性提出强烈质疑”，他问道：“为什么到目前为止没有考虑债务重组和私营部门的参与？”来自中国、印度、阿根廷和其他几个发展中国家的执行董事也表达了类似的担忧。国际货币基金组织2010年董事会会议记录进一步提到，“该计划的风险极高，特别是对债务可持续性的评估方面”。[30]但在21世纪流动性充裕的前十年被逐渐边缘化之后，国际货币基金组织总裁多米尼克·斯特劳斯·卡恩热切希望恢复国际货币基金组织的国际地位。法国前财政部长、有抱负的总统候选人斯特劳斯·卡恩敏锐地意识到法国银行在债务重组中可能遭受的损失，但无论如何，他仍在推进希腊的备用安排。实际上，国际货币基金组织前执行总裁米兰达·萨法写道：“如果该计划未获批准，债务可持续性标准就会因为溢出风险引发的系统性担忧而被放弃。”[31]

因此，该计划得以实施，尽管希腊在许多必要的市场改革方面有所落后，但仍尽职尽责地执行“三驾马车”所要求的预算削减和增税措施。仅在2010年，希腊政府就将公共支出总额减少了GDP的5%。正如经济合作与发展组织所承认的那样，“在过去30年里，没有其他经济合作与发展组织国家在一年内取得了如此显著的财政改善”。[32]国际货币基金组织独立评估办公室的一份背景文件表示同意，指出“按照国际和历史标准，所设想的财政调整幅度是巨大的”。[33]总之，希腊的财政赤字从2009年超过GDP的15%降至2013年的不到3%，而且此后又进一步下降。然而，这些空前的紧缩政策的结果是一场彻底的社会和经济灾难，该国陷入了一场至今尚未恢复的深度萧条。到2011年年初，希腊经济的萎缩速度开始明显超过国际货币基金组织原先的预期（见图17.3）。[34]

图17.3 国际货币基金组织增长预测与希腊实际增长情况，2009—2015年

资料来源：Wyplosz和Sgherri（2016）；国际货币基金组织。

国际货币基金组织首席经济学家奥利维尔·布兰查德后来承认，国际货币基金组织不切实际的预测依赖于对希腊财政乘数的一系列有问题的假设，低估了所实施的严厉紧缩政策的收缩效应。[35]然而，不正确的乘数不仅仅是单纯的经济假设的产物。根据国际货币基金组织欧洲部前副主任苏珊·沙德勒的说法，这在根本上是“政治压力”的结果，迫使国际货币基金组织工作人员对希腊的公共财政和经济增长前景描绘出比实际情况更为乐观的景象，以便继续参与救助计划，而不会违反国际货币基金组织对破产政府提供资金的规定。[36]在对2010年备用安排的审查中，国际货币基金组织承认，“回想起来，救助计划只是一项临时措施”，为私人债权人争取时间，以减少其风险敞口，提高资本充足率，最终“让官方部门首当其冲地”承受未来违约或重组的冲击。[37]银行很好地利用了这段时间：2010年第一季度至2011年第一季度，德国债权人对希腊政府债务的敞口削减了90亿美元，同时整体贷款减少了198亿美元，而法国债权人则分别减少了136亿美元和141.6亿美元。[38]

第三节 危机的第二阶段和欧洲央行的作用

然而，2011年年初欧洲银行的风险敞口依然显著，在首轮救助协议达成一周年之际，紧缩导致的希腊经济崩溃引出了新一轮无序违约的幽灵。此外，在经历了整整一年存款外流的打击之后，希腊银行业体系的稳定现在成为值得关注的主要问题。“我们谈论的是2011年6月”，一位“三驾马车”的官员说，“当时希腊人每天从银行系统中提取大约10亿到20亿欧元。希腊人不得不派军用飞机去意大利取钞票。已经到了那种地步”。[39]债务危机的再次升级标志着欧元区危机管理第二阶段的开始，在这一阶段，希腊的官方债权人在强制履约方面的力度增加了一倍。尽管第一个救助计划未能实现债务可持续性并令其重返市场，但欧洲领导人却看到了许多坚持这一进程的理由，并开始对第二次救助计划进行谈判。苏珊·沙德勒说：“几位受访者表示，除了国内的政治考虑外，欧洲人不愿公开承诺承担危机成本、进入最后阶段（即债务减免）的原因之一是，他们认为有必要延续不确定性，以此作为让希腊政府站稳脚跟的方法。”[40]尽管国际评论人士普遍批评欧盟领导人“敷衍了事”和“一意孤行”，但事后看来，欧洲的明显摇摆不定似乎不是优柔寡断的结果，而是在2012年不可避免的债务重组之前，有意争取时间、让自己的银行逃脱的战略的一部分。[41]

2011年年底的事件清楚地表明，欧盟领导人在面对违约事件时，实际上完全有能力组织果断的行动。10月31日，希腊总理乔治·帕潘德里欧因国内反紧缩抗议活动加剧而陷入困境，出人意料地要求就“三驾马车”第二轮救助的条件举行全民公投。相关部门的债权人立即携手合作，并动用了结构性权力，在全民公投前第六笔贷款的发放被暂停。欧盟官员明确表示：“如果公投产生负面结果，整个贷款计划将不再适用。”[42]11月1日，帕潘德里欧被召参加了在戛纳举行的G20（20国集团）峰会。在受到欧洲同僚的公开羞辱之后，帕潘德里欧被明确告知，希腊的所有外国信贷有可能被中断，从而被赶出欧元区。陪同帕潘德里欧访问的财政部长伊万格罗斯·韦尼泽洛斯对默克尔的信息进行了如下描述：“要么取消公投，要么立即举行公投，并提出‘对欧元的支持与否’的问题。在那之后，我们将看到是否会继续（下一笔）分期放款，也就是救助计划和减债计划。”[43]

希腊银行体系内部出现先发制人的溢出效应，加剧了外国融资中断的明确威胁。希腊公民和企业预计，如果公投结果是反对，那么希腊政府违约和被迫退出欧元区可能引发金融崩溃，因此开始从自己的账户中提取数十亿欧元。在前两个月里，储户已经提取了大约140亿欧元；这是一场在帕潘德里欧宣布公投后缓慢的银行挤兑。希腊央行行长乔治·普罗沃普洛斯向议会的经济事务委员会表示，“在11月份的头10天里，存款继续大规模下降”，到2011年年底存款总额降至1 700亿欧元，比2010年年初的2 300亿欧元下降了30%。面对信贷退出的威胁，并且被不断升级的存款外逃和即将到来的银行危机逼到了墙角，帕潘德里欧在压力下疲惫不堪，取消了公投，几天后辞去了自己的职务。韦尼泽洛斯后来为政府的转变进行辩护，解释说这会导致恐慌：“想象一下市场的反应。三天后我们就会崩溃。我们无法举行全民公投，因为银行会被挤兑。”[44]随着技术官僚总理卢卡斯·帕帕季莫斯的任命，存款外逃最终稳定下来（见图17.4）。[45]

除了欧盟领导人采取这些日益咄咄逼人的举措迫使希腊重返欧元区之外，危机管理的第二阶段也标志着欧洲央行扮演着越来越重要的角色。正如我们早些时候看到的，尽管在反对国际货币基金组织牵头的早期债务重组方面欧洲央行已经发挥了自己的作用，但它大多是在幕后参与第一轮救助的。正如帕帕康斯坦丁所解释的，“欧洲央行没有把钱放在谈判桌上。它们与该项目的正式联系令人尴尬……但它们手握终极武器：对银行体系的控制；它们对商业银行贷款的抵押品规则意味着它们在谈判中有很大的分量”。[46]随着2011—2012年第二次救助谈判的开始，欧洲央行准备好了这一终极武器，并在危机的管理中发挥了更为积极的作用。[47]中央银行干预的第一个明显迹象是让·克劳德·特里谢给财政部长或外围国家领导人的几封信，信中欧洲央行行长威胁要撤回欧洲央行各种形式的支持。[48]

图17.4 公司和家庭在希腊银行的存款总额，2001—2012年

资料来源：希腊央行（2017）。

在“三驾马车”与希腊政府的救助谈判中，特里谢向乔治·帕潘德里欧发出了一封信，日期为2011年4月7日。在信中，特里谢明确威胁要取消对希腊政府发行或担保的私人持有证券的评级要求。由于这将使该国的系统重要性银行没有资格使用这些证券作为欧洲央行贷款的抵押品，特里谢的这封信实际上构成了扼杀该国银行体系的威胁，该体系完全依赖欧洲央行的支持才能维持运转。[49]这一宣布突出表明，欧洲央行准备对希腊银行业行使结构性权力，从而对希腊国家行使这种权力，以强制其遵守“三驾马车”的贷款条件，因为希腊依靠国内银行对内债进行再融资，并保持信贷在经济中的流通。[50]正如国际货币基金组织前执行总裁米兰达·萨法所写的，“本质上，特里谢告诉希腊政府，即便是自愿的债务重组也将导致欧洲央行停止对希腊银行的支持，因为它们将缺乏进入欧洲央行贴现窗口所需的适当的抵押品和资本充足率。此举的后果将会是迫使希腊离开欧元区，开始印制自己的货币”。[51]

除了对债务国发挥市场规则作用外，欧洲央行还通过债券购买机制有效地组织了一场对私人债权人的间接救助。2010年5月，欧洲央行管理委员会已经签署了证券市场计划（SMP），该计划围绕着欧洲央行在二级市场购买外围国家政府的不良债券展开。由于其章程正式禁止向成员国提供货币融资，欧洲央行不能直接从陷入困境的政府手中购买这些债券；然而，欧洲央行可以做的是，通过进入二级市场买入私人债券持有人持有的本来无法以良好价格出售的债券，从而间接压低希腊债务的利率。在2010年5月开始的首次购买浪潮之后，欧洲央行在2011年8月加大了债券购买计划（见图17.5），当时随着欧元区危机的升级，西班牙和意大利债务的市场压力显著上升。2010年5月—2012年9月，当证券市场计划被直接货币交易（OMT）计划取代时，欧洲央行在二级市场购买了总计2 100亿欧元的外围国家债券，其中包括希腊对外国私人债权人的一半未偿债务。[52]结果是希腊的大部分未偿债务集中在欧洲央行的资产负债表上，使得欧洲央行在短期内转变为希腊最大的单一债券持有人。[53]更重要的是，证券市场计划为私人投资者提供了需求来源，因此也是一个退出选择，否则这些私人投资者减少风险敞口的方式就是承担重大损失。

图17.5 欧洲央行每周通过证券市场计划购买的债券（采用周度数据）

资料来源：欧洲央行（2017）。

和欧洲央行的其他计划一样，证券市场计划对债务国政府施加了严格的条件。正如特里谢所说，“成功的第一个条件，也是绝对必要条件，就是各国政府加快财政整顿，坚定不移地实施不可或缺的强硬措施”。[54] 2011年11月接替特里谢执掌欧洲央行的马里奥·德拉吉后来宣布，“如果各国政府不采取任何行动、欧洲央行不附加任何条件地进行干预，那么干预就不会有效，银行也将失去独立性”。[55]这种对条件的坚持意味着，如果各国政府未能满足规定的条件，欧洲央行可以拒绝购买债券，这正是2011年期间多次发生的。最重要的是，在欧洲央行暂停了债券购买计划，以表示对两国政府无力实施所要求的市场改革感到不满（就帕潘德里欧的情况而言，尤其是他出人意料地宣布公投）之后，希腊的帕潘德里欧政府和意大利的贝卢斯科尼政府在11月份因利差上升而陷入瘫痪。正如欧洲央行管理委员会成员伊夫·默希所言：“如果我们观察到，缺乏各国政府的努力会削弱我们的干预，那么我们就必须正视激励效果的问题。”当被问到这是否涉及扣留证券市场计划时，默希说：“如果欧洲央行管理委员会得出结论，即做出决定的条件不复存在，它可以随时改变这一决定。我们一直在讨论这个问题。”[56]

这三种威胁，即“三驾马车”，拒绝进一步发放贷款、撤回对国内银行体系的支持，以及停止在二级市场购买债券，构成了央行与外围债务国打交道的主要手段。与此同时，欧洲央行还持有一根重要的“胡萝卜”，显然是为了与私人银行打交道而保留的。2011年，当希腊在私营部门参与（PSI）下进行债务重组谈判时，欧洲央行决定“赔偿损失……通过引入有利于银行业的新措施”。[57]新措施包括两种特殊的长期再融资业务（LTRO），允许私人银行以1%的固定利率和异常长的3年期限向欧洲央行无限制地借款。这两项业务都得到了大量认购，并允许欧元区银行以负实际利率借入超过1万亿欧元的贷款。长期再融资业务或许是欧洲央行支持债权人偏好的最明显迹象之一：尽管它只在严格的政策条件下支持各国政府，并在不履约的情况下中断所有外部融资，但它同时为欧元区银行提供了无限且无条件的流动性，利率低得足以有效地构成对私人债权人的免费援助，使它们能够在欧洲央行低息贷款和高收益率外围债务工具之间进行有利可图的套利交易。

欧洲央行这种廉价流动性的最重要作用是，使外围国家的银行能够增加对本国政府的敞口。[58]反过来导致外围债务的回流：随着核心银行减少对外围国家的风险敞口，欧洲央行的干预措施激励外围国家的银行在二级市场上购买本国政府的有毒债券。这意味着，在即将到来的、已经在幕后谈判的债务重组中，欧洲央行已经剥离了所持有的大部分债券，留下希腊的私人银行和养老基金拿着烫手山芋。这是我们将在第十九章回顾的关键时刻，届时我们将更仔细地审视2012年的债务重组。[59]目前我们可以得出结论，在危机的头两年里，第二种执行机制——有条件贷款是完全有效的，希腊政府对欧洲央行货币政策以及欧洲央行对本国银行流动性支持的额外依赖，增强了第二种执行机制的效果。希腊的第二种执行机制见图17.6。

图17.6 希腊的第二种执行机制

[1] Buchheit and Gulati（2012）；Buchheit（2011）。正如Thompson（2015）所言，“由于融资模式和高杠杆率，一旦金融繁荣结束，德国银行在结构上就非常容易受到危机的影响……德国和法国的银行也是2009年受外围国家影响最大的。”

[2] 欧洲银行管理局2011年压力测试结果。Wyplosz and Sgherri（2016）提到了560亿欧元。

[3] Buchheit and Gulati（2010）。

[4] Fuhrmans and Moffett（2010）。

[5] Thompson（2015）指出：“随着希腊危机的爆发，德国政府……面临严重的困境。如果它坚持不对欧元区国家进行救助的马斯特里赫特原则，要么让它为德国的银行建立的支持体系解体，要么对这些银行进行进一步的直接救助。相比之下，如果它接受其他欧元区成员国的救助，可以确保对德国银行的救助不那么透明，而代价是不得不以新的条件重新确保国内对货币联盟的支持。”

[6] Blustein（2015）。

[7] Independent Evaluation Office（2016）。

[8] Ardagna and Caselli（2014）。

[9] Papaconstantinou（2016）。

[10] European Central Bank（2010a）。

[11] Ardagna and Caselli（2014）指出：“只有一个国家的年度平均基本赤字削减规模超过了希腊，而且没有一个国家在类似年份实现可与之媲美的累计削减。回顾过去40年，比较项目是经合组织有记录以来最积极的。”

[12] Independent Evaluation Office（2016）。

[13] Independent Evaluation Office（2016）。

[14] Varoufakis（2017）。

[15] Papaconstantinou（2016）。

[16] Blustein（2015）。

[17] Papaconstantinou（2016）提到：“债务重组是严格禁止的。”

[18] Thompson（2015）。

[19] Blustein（2015）写道：“德国公众……除非附加严格的条件，否则绝不会接受紧急贷款，这些条件由公认的中立和有能力的仲裁者强制执行——而国际货币基金组织是唯一接近这一标准的机构。”

[20] Schwarzer（2015）指出：“与欧盟相比，具有较少政治利益的外部参与者有望增强债权人的监督力度，并在不遵守附加条件的情况下更有效地实施制裁，例如，通过限制信贷发放……有人认为国际货币基金组织具有“退出威胁”的优势，也就是说，它可以拒绝发放信贷，甚至退出某个计划，而欧盟委员会和成员国无法令人信服地采取这些威胁措施。”

[21] Rogers（2012）。

[22] Robinson，Wagstyl and Milne（2015）。

[23] Blustein（2016）。

[24] Blustein（2015）。

[25] De Las Casas（2016）。

[26] Wyplosz and Sgherri（2016）

[27] Schadler（2016）。

[28] Independent Evaluation Office（2016）。

[29] De las Casas（2016）提出：“独立评估办公室的面谈和一系列事件表明，执行董事会的决策和顾问作用受到了破坏，而不是按照特殊准入政策程序所期望的那样得到了加强。管理层和国际货币基金组织的欧洲合作伙伴在公开宣布决策的同时，董事们才得到了信息，这几乎没有给董事会留下提供实际意见或影响决策的空间……信息和介入的延误使董事会无法指导和监督管理层和员工，从而使他们难以被追究责任。因此，管理层的自由裁量权和决策权无法有效地受到制约。”

[30] 会议记录被《华尔街日报》（2013）泄露并发表。

[31] Xafa（2014）。

[32] OECD（2011）。

[33] Wyplosz and Sgherri（2016）。

[34] Cline（2013）。

[35] Blanchard and Leigh（2013）。

[36] Schadler（2013）。

[37] IMF（2013）。国际货币基金组织独立评估办公室的一份背景文件后来得出结论，“债务重组被推迟到2012年春季，允许外国私人债权人减少风险敞口，并将大部分主权债务转移到官方手中。”（Wyplosz and Sgherri，2016）

[38] Badkar（2011）。

[39] Islam（2013）。

[40] Schadler（2013）。

[41] 正如Ardagna and Caselli（2014）所言，“延迟违约可以令人信服地转变为避免违约……或许更重要的是，推迟违约……将使核心国家的银行业有时间减少对希腊的敞口。”

[42] Roth（2013）。

[43] Smith（2014）。

[44] Smith（2014）。

[45] Weeks and Ziotis（2012）。

[46] Papaconstantinou（2016）。

[47] Dyson（2014）指出，2011—2012年是“欧洲央行的一个转折点”，在此期间，欧洲央行“向欧元区银行提供了为期三年的无限量流动性准备金，（并）承诺对主权债券二级市场进行无限量（如果有条件的话）干预”。在此过程中，“欧元区主权债务危机让欧洲央行在危机管理中发挥了更广泛的作用。”

[48] 此后，爱尔兰、意大利和西班牙媒体相继公布了特里谢2011年写给各自政府的信件。

[49] 正如Papaconstantinou（2016）所言，“这句话的意思是：请停下并终止，否则我们将关闭您的银行系统……一年后，随着重大财政整顿工作的进行、部分商誉的恢复，以及欧元集团公开讨论债务重组问题，欧洲央行仍然威胁要使用该选择。”

[50] 特里谢写给帕潘德里欧的信的部分内容已经在希腊媒体上发表（Palaiologos，2014）。

[51] Xafa（2014）。

[52] Truth Committee on Public Debt（2015）；Dyson（2014）。

[53] 今天，欧洲金融稳定基金（EFSF）和国际货币基金组织在希腊债务总额中所占份额较大，但这些债务的到期日将进一步延伸至未来。

[54] European Central Bank（2010b）。在其他地方，特里谢表示：“各国政府必须严格执行确保财政可持续性所需的措施，这一点至关重要。正是在这些承诺的背景下，我们才启动了对证券市场的干预计划。”（European Central Bank，2010c）

[55] European Central Bank（2012）。

[56] Reuters（2011）。

[57] Panico and Purificato（2013）。

[58] Dyson（2014）。

[59] Thompson（2015）在文章中提到：“从证券市场计划（SMP）到长期再融资业务（LTRO）都提供了某种机制，德国（和其他欧洲）银行可以通过该机制处置外围国家资产。长期再融资业务向外围国家银行提供了购买德国持有的外围国家债券的资金。德国银行还能够利用在外围国家的子公司来获得长期再融资业务资金。结果是资金从外围国家大量回流至欧元区核心国家，到2012年，大量资金流入德国。”

第十八章

当权者开始插手

在高度集中的国际债权人卡特尔和“三驾马车”的有条件救助贷款所强加的市场规则之外，希腊在危机的最初几年里继续履约还有第三个因素：希腊政治和金融当局执行紧缩政策和继续偿还外债的急切程度。尽管希腊官员和“三驾马车”之间不可避免地存在摩擦，但实际上，除了帕潘德里欧不幸提出的公投提案，以及安东尼斯·萨马拉斯在右翼新民主党仍处于反对状态时肤浅的违反备忘录的表演，希腊的政治当局从未真正违抗过外国债权人。事实上，后来的希腊政府和“三驾马车”官员之间一直存在密切的合作关系，希腊政府对信贷和投资的依赖加强了正统技术官僚与欧盟金融机构的紧密联系。尽管希腊政治精英的任人唯亲和腐败往往受到欧洲领导人的批评，但希腊政府的外国债权人因此在两个执政党中拥有强大的盟友，这两个政党自1974年向民主过渡时期一直主导着希腊的政治舞台。两个执政党都与当地企业的利益密切相关，这意味着它们都不愿冒着暂停偿还政府债务的风险。

因此，为了充分理解希腊在危机最初几年履约的逻辑，我们需要分析该国决定偿还债务的国内因素。在这一章中，我们将看到政府对信贷的日益依赖如何加强政治和金融当局在推行紧缩政策和结构改革方面的力量。在下一章，将更仔细地审视2012年的债务重组和这场危机第一阶段的结果，然后再看看2015年上半年激进左翼联盟和“三驾马车”之间短暂的僵局。

第一节 政治和金融精英的纠葛

人们普遍认为，希腊政治当局长期以来一直受制于一个强大的精英群体，其核心是多个寡头宗族，他们根植于航运、建筑和银行业，这种现象被称为公共部门和私营部门的“交织”。这一现象在历史上赋予了国内精英获得金融决策的特权，使他们能够作为一股强烈的力量呼吁全额偿还债务。随着2010年债务危机的爆发，地方精英阶层开始利用他们与政治阶层的联系以及对媒体的控制来宣传金融紧缩、市场自由化和国有资产私有化的必要性，以此将调整的负担转移到社会的其他地方。就像墨西哥的银行家联盟和阿根廷的金融国度一样，在希腊也可以看到类似的现象。非正统经济学家、后来的希腊财政部长亚尼斯·瓦鲁法基斯称，这是围绕着政治阶层、私人银行家和希腊央行金融技术官僚的“当权者铁三角”。[1]在其他政治领域，曾担任技术官僚总理卢卡斯·帕帕季莫斯顾问的乔治·帕古拉托斯也提出了类似的看法，指出该国的银行一直“由政治—经济精英的杰出成员管理”。[2]帕古拉托斯还强调，银行家之所以强大，不仅是因为其与政治当局有着个人联系，还因为其发挥着“在经济中发展金融中介和分销商的关键机构作用”。[3]换句话说，其力量的更深层次来源是结构性的。

此外，正如墨西哥和阿根廷在20世纪80年代的结构调整计划以及20世纪90年代在华盛顿共识的影响下向国际资本开放一样，世纪之交，在泛希腊社会主义运动党领导人、希腊总理科斯塔斯·西米蒂斯的中间偏左政府领导下，希腊经历了自己的新自由主义转变。在全球化、金融化和欧洲一体化的最初几年里，希腊银行业的特权地位进一步巩固。正如福斯卡斯和迪穆拉斯所写的，西米蒂斯总理开始创建“一种新型的社会联盟，即‘现代化社会联盟’。这个联盟聚集在‘证券交易所’周围，通过一个复杂的律师助理腐败网络，在1974年之后希腊政治的动荡中形成了新的两党共识”。[4]因此，即使这两个执政党轮流任职，在选举舞台上激烈竞争，1996年以后该国的政治现实也完全受到这样一个事实的制约，即政治当局的两翼在结构上依赖私人信贷来维持其赞助制度和客户网络。2015年接替瓦鲁法基斯担任希腊财政部长的牛津大学马克思主义经济学家欧几里得·萨卡洛托斯指出，“金融是泛希腊社会主义运动党和新民主的经济战略核心”。事实上，在西米蒂斯吹嘘的“现代化联盟”和主导的两党政权背后，“金融和政治权力日益共生”。[5]与此同时，随着希腊银行扩大在土耳其和巴尔干半岛的业务，并在加入欧元区后与欧洲金融建立了牢固的联系，希腊银行业深深融入了欧洲大陆的货币和金融体系，通过外国所有权、共享投资以及控股公司和子公司等，在结构上与该国最重要的外国债权人和贸易伙伴联系在一起。这些结构性联系导致希腊银行寡头和国内政治精英与欧洲金融的命运紧密相连，为履行政府的对外义务、维持金融稳定和确保希腊继续加入欧元区提供了强大的“内部”动力。

约束希腊金融家与外国债权人的最重要因素之一，是希腊国内对政府债务过高的风险敞口，以及这种债务高度集中在少数几个系统重要性金融机构：希腊最大的银行和养老基金。欧盟的压力测试显示，在债务危机开始时希腊国内机构投资者持有超过550亿欧元的希腊政府债券，鉴于希腊金融部门规模较小，这几乎被认为是一个天文数字。[6]马尔芬投资银行的研究发现，在2010年春季，希腊国家银行（National Bank of Greece）对希腊政府债券的持有量占其投资组合的88.6%；比雷埃夫斯银行（Piraeus Bank）是83%，欧洲银行（Eurobank）是97.1%，邮储银行（Postbank）是98.5%，阿尔法银行（Alpha Bank）是87%，国有的希腊农业银行（Ate Bank）是75.6%，以及当时隶属法国农业信贷银行的艾波奇银行（Emporiki Bank）是83.2%。[7]由于希腊前五大商业银行占国内流动资金市场的份额大约为70%，政府违约导致这些机构中任何一个崩溃都将对私人贷款产生深远的影响，从而使许多国内企业和家庭无法获得信贷。[8]

更重要的是，正如上一节所讨论的，随着2011年危机的加深，发生了一件非常重要的事情：当核心国家的银行通过欧洲央行的证券市场计划剥离外围国家债券时，外围国家的银行填补了这些空隙，通过欧洲央行的长期再融资业务低成本地借款，用来购买本国政府高收益、高风险的债券，导致外围国家的债务从核心银行的资产负债表部分转移到外围国家本国银行的资产负债表上，增加了这些国家的国内债务集中度，并加剧了这些国家的整体金融脆弱性。对于希腊来说，这意味着在危机期间部分债务回流：随着来自国外的资金流入减少，希腊银行减少了外国投资，并利用欧洲央行的长期再融资业务购买了更多的本国政府债券（见图18.1）。[9]

图18.1 国内银行持有希腊政府债券的份额，2008年11月—2011年11月

资料来源：布鲁盖尔（Bruegel）主权债券持有数据库，由Merler和Pisani-Ferry开发（2012b）。

这些经验似乎符合欧元区外围国家的普遍模式：数据显示，“所有陷入困境的国家（希腊、爱尔兰、葡萄牙、西班牙和意大利）的非居民持有的政府债务比例减少，而法国和荷兰较为稳定，德国则在增加”。[10]这一事态发展的另一面是外围国家政府对本国银行业的依赖程度越来越高，就希腊而言随着危机加深也越来越集中，导致规模较小的银行倒闭或被规模较大的银行吸收兼并（见图18.2）。一些世界领先的主权债务学者共同撰写了一篇论文，解释了至少在一段时间内这一过程是如何帮助防止外围国家暂停偿债的，甚至预先阻止了有序的重新谈判，因为“政府债务的任何重大重组可能会导致国内银行业危机”，让官员在使私人债券持有人蒙受损失的问题上犹豫不决。[11]

图18.2 希腊的银行集中度，2005—2015年

资料来源：圣路易斯联邦储备银行（2017）。

注：按年度调整，而非按季度调整。

对于希腊来说，这一结果与此前在墨西哥和阿根廷观察到的情况并没有什么不同。在这两个国家，尽管当地银行家的公司在金融上很脆弱，但随着危机的加深他们获得了政治影响力，至少部分原因是希腊政府越来越依赖高度集中的国内信贷市场来对国内债务进行再融资。在墨西哥，墨西哥银行的外国控股公司充当外国银团贷款的承销商，使得希腊政府不可能在对其中一方违约的情况下不损害另一方。希腊政府在对德国和法国银行进行选择性违约的能力上也受到了同样的限制，因为交叉违约条款也会影响本国银行持有的债券。

这为希腊政治和金融当局提供了接受由欧洲债权人决定的救助条款的强大动力，即使这会造成广大民众的重大福利损失，而且有可能破坏民众和选举的支持。另一种选择，即对全部或部分未偿债务违约，很可能导致国内银行业崩溃，至少在短期内会对整体经济表现造成严重影响。这一观察有助于解释为什么希腊在2013年前实现了基本预算盈余，但它仍在继续偿还债务，从而消除了希腊对外国债权人为当前政府支出提供融资的依赖。显然，希腊官员担心的不仅仅是政府自身的信贷准入，真正的致命弱点是政府对脆弱的国内银行体系的依赖。同样，这种依赖通常增加了那些与国内和国际金融机构保持密切联系的政治家和技术官僚的影响力。[12]

第二节 内部“三驾马车”的地位强化

与之前的墨西哥和阿根廷一样，希腊在如何处理该国巨大的债务负担问题上出现了分歧，一部分人赞成全额偿还，另一部分人则倾向于违约。然而，与墨西哥和阿根廷不同的是，那些赞成暂停偿债的人并没有在执政党高层中获得多少支持，这些高层受到精英阶层广泛共识的影响，认为有必要坚决履约。在希腊街头，数十万抗议者要求结束紧缩、呼吁阿根廷式的暂停偿债，但在议会的所有党派中，只有共产党和相对边缘的激进左翼联盟公开呼吁单方违约。尽管如此，在许多情况下，来自底层的极端压力几乎将该国推到了暂停偿债的边缘。财政部长帕帕康斯坦丁对2010年5月最初一波反紧缩示威期间爆发的大规模骚乱进行了反思，他在个人回忆录中转述了政府对广大民众暴动的担忧：“这已经不是抗议严厉的紧缩政策了，这是全盘否认，是自1974年独裁统治结束以来形成的政治和社会共识的崩溃……有那么一段时间……我有一种感觉，现在局势已经失控，我们很可能会有一场大规模的起义和议会风暴。”[13]

在三名银行职员（包括一名孕妇）于雅典市中心的马尔芬银行燃烧弹袭击中丧生之后，卡洛洛斯·帕普利亚斯总统宣布：“我们的国家已经接近深渊的边缘。”[14]在悲剧发生后，抗议活动短暂地平息了。但在2011年春季，另一波大规模示威导致议会前的宪法广场被占领长达数周，抗议者和警察之间反复发生冲突。英国记者保罗·梅森指出希腊街头的抗义与交易大厅的投资者恐慌之间的直接联系，“宪法广场已经成为全球金融体系的前沿”。[15]尽管一再发生大规模示威、层出不穷的暴力冲突和总罢工，但执政党仍成功地掌握着权力，并将民众的愤慨限制在街头。随着政府对信贷的依赖增加，那些同意“三驾马车”紧缩制度，并不惜一切代价避免违约和希腊脱欧的政治家，甚至发现他们的地位得到了加强，因为他们被认为最有能力发挥与外国债权人的桥梁作用。总理乔治·帕潘德里欧是一个受过哈佛教育的政治王朝的后代，一直在这个集团内表现得很好。但随着2011年反紧缩抗议活动的加剧，帕潘德里欧与新任财政部长伊万格罗斯·韦尼泽洛斯之间出现了分歧，后者毫不掩饰自己获得总理职位的雄心。经过两年的大规模抗议后，公众对陷入困境的帕潘德里欧以及更广泛的政治体系的信任显然已经消失殆尽。到2011年年中，希腊已经开始与前十年同样难以治理的阿根廷相提并论。在政治大屠杀中，韦尼泽洛斯开始密谋推翻自己的政党领袖。

2011年的9月和10月，希腊政府遭遇了又一波大规模示威。1940年10月28日，在庆祝拒绝墨索里尼最后通牒的国庆节期间，一群抗议者自发地扰乱了在萨洛尼基举行的阅兵式，穿过士兵队伍，走向政要，迫使共和国总统仓促而屈辱地退离。媒体广泛报道了这一事件，认为这是国家荣誉的最终堕落，也是1974年后民主秩序合法性下降到无法想象的低谷的标志。这一事件标志着一个极具象征意义的转折点。[16]帕帕康斯坦丁回忆说：“我们正面临着日益充满敌意的政治环境、经济混乱和社会动荡……我们越来越感到受到国内外的围攻。”[17]正是在这种情况下，帕潘德里欧终于宣布就第二次救助计划举行全民公投。正如一位政府助手所言，“帕潘德里欧已经决定超越每个人的头脑，把它交给人民。否则就意味着政治制度和经济将一分为二，任何国家都不能继续进行如此大规模的罢工和抗议活动了”。[18]帕潘德里欧后来解释说：“每个人都在说政府是叛徒，我意识到情况已经失控了。”[19]

事后看来，某种程度上总理决定举行全民公投，类似于1982年年末墨西哥总统洛佩斯·波蒂略将银行业国有化的爆炸性宣布：这两个都是中间偏左领导人为复兴而孤注一掷，他们正在迅速失去对各自政党的控制。为了挽救他们的政治遗产，不得不做最后的努力。与洛佩斯·波蒂略灾难性的银行国有化一样，帕潘德里欧的公投结果也是灾难性的。四天后，这个想法被搁置了。在一个星期内，帕潘德里欧已经不再是总理了。然而，值得注意的是，同阿根廷2001年12月骚乱之后德拉鲁阿的辞职一样，帕潘德里欧的辞职并没有给混乱和违约让路。它实际上产生了相反的效果：类似于洛佩斯·波蒂略在墨西哥的最后努力，导致了中间偏左势力的失败和银行家联盟的最终胜利。帕潘德里欧的民主边缘政策，非但没有朝着他所希望的那样发展，在改革和稳定的效果上帮助建立国家统一，反而在党内孤立了总理。库维拉基斯指出，“在国内，帕潘德里欧的姿态以及欧洲债权人的直接压力，间接加强了泛希腊社会主义运动党内部‘三驾马车’派的力量，后者立即拒绝了公投的想法，转而呼吁成立一个‘民族团结’的政府”。[20]

财政部长韦尼泽洛斯获得了债权人的青睐，他的地位也得到了加强。当两位泛希腊社会主义运动党领导人被召集到在戛纳举行的20国集团会议时，出席会议的人指出，总理“明显因为这场危机的继续而泄气了。当他疲惫不堪时，韦尼泽洛斯先生继续这场战斗。许多人认为这标志着希腊总理突然意识到自己已成为一股消耗殆尽的政治力量。而长期觊觎总理职位的韦尼泽洛斯正着手利用形势的变化”。[21]欧盟委员会主席曼努埃尔·巴罗佐在集会上与韦尼泽洛斯接洽，与财政部长达成一致：“我们必须扼杀这场公投。”[22]一旦欧洲领导人与泛希腊社会主义运动党的内部“三驾马车”结成联盟，帕潘德里欧就失去了对执政党的控制。后来有人透露，在与助手的讨论中，巴罗佐亲自挑选了欧洲央行前副行长卢卡斯·帕帕季莫斯领导一个由萨马拉斯的新民主党支持、韦尼泽洛斯本人担任财政部长和泛希腊社会主义运动党新领导人的救国技术官僚政府。[23]正如斯塔斯·库维拉基斯总结的，“因此，成立一个由银行家帕帕季莫斯领导的政府（一个完全由欧洲金融利益主导的统治集团的自然化身）的道路已经铺平”。[24]

帕帕季莫斯本人的崛起与前几十年拉丁美洲技术官僚政府的崛起如出一辙。就像对银行家友好的墨西哥的德拉马德里一样，帕帕季莫斯被认为在意识形态上与国际金融机构关系密切，并且有独特的能力来提高希腊对外债承诺的可信度，从而确保希腊在结构上对信贷的依赖。[25]这位未经选举产生的新总理的第一批公开声明之一，是他在英国《金融时报》上发表的一篇评论文章，其中他拒绝了希腊私人持有债务50%减记的想法，这是他忠诚的明证之一；与德国政府相比更为极端的立场，后者提出的减记50%的建议最终在2012年3月的债务重组中占了上风，当时德国银行已经减少了大部分风险敞口。[26]值得注意的是，帕帕季莫斯的文章强调了债务重组可能会给希腊银行、投资者信心和整体经济带来的溢出成本。“‘强硬的’、非自愿债务重组和主权债务违约对希腊的不利影响，”他写道，“不仅限于对国内银行进行资本重组和支持养老基金的成本。对信心、希腊银行体系的流动性以及实体经济的影响很可能是巨大的，尽管难以预测和量化。”[27]

除了加强内部“三驾马车”的控制，并在技术官僚的领导下建立了前所未有的联合政府，希腊对外国债权人的持续依赖也加强了希腊央行行长乔治·普罗沃普洛斯的地位，他本人曾是艾波奇银行和后来的比雷埃夫斯银行的首席执行官。《纽约时报》的一篇报道指出，“几乎没有人像乔治·普罗沃普洛斯那样在本国拥有如此多的权力，他在帮助希腊摆脱破产和欧洲债务危机方面发挥了关键作用。”[28]希腊央行在“当权者铁三角”内部的影响力是它控制国民经济信贷流动、在保持希腊商业银行运转（2011年以后希腊私人信贷的主要来源）方面的作用的直接结果。“几十年来，”《纽约时报》的文章指出，“在这个国家的政治影响力直接取决于政治家的借贷和支出能力，当地银行是希腊政府债券的主要买家，充当主要的推动者。在紧缩政策下，这种方法已经不可行了。随着政府更迭……希腊央行行长的权力只会更加巩固。”

因此，在危机的头两年里，瓦鲁法基斯所确定的“当权者铁三角”，非但没有被政府岌岌可危的财政状况或希腊银行的金融脆弱性所削弱，反而通过对外国债权人发挥桥梁作用的能力，巩固了自己在金融决策方面的堡垒，并不断向财政困难的国民政府提供急需的短期信贷额度。总之，第三种执行机制是相对有效的。尽管这有助于将债务人纪律内化至希腊国家机构，但它未能成功地使该国恢复偿付能力。如果希腊要避免无序违约，就需要更多的紧急贷款。最终在2011年10月，经过半年多的艰苦谈判，欧盟和国际货币基金组织达成了第二次1 300亿欧元的救助计划，作为协议的一部分，贷款条件包括私营部门参与下的债务重组，用于希腊银行资本重组的专项资金，以及部分债务回购。除此之外，欧盟还通过建立欧洲稳定机制提升了自己的金融防御能力，该机制是货币联盟的永久防火墙，总贷款能力为5 000亿欧元。在加强了整个欧元区的抗风险能力，并在雅典任命一位对债权人友好的技术官员执掌希腊之后，欧洲领导人终于开始轻松地讨论将成为历史上规模最大的债务重组的技术细节。希腊的第三种执行机制见图18.3。

图18.3 希腊的第三种执行机制

[1] Varoufakis（2013）。

[2] Pagoulatos（2003）。

[3] Pagoulatos（2003）。

[4] Fouskas and Dimoulas（2013）。

[5] Laskos and Tsakalotos（2013）。

[6] Wyplosz and Sgherri（2016）。

[7] Manolopoulos（2011）；Fouskas and Dimoulas（2013）。

[8] Fouskas and Dimoulas（2013）。

[9] Brutti and Sauré（2014）明确地将其“二级市场”假设定位为对主权债务传统“执法问题”的回答，强调了高集中度的国内债务在防止违约方面的重要性。

[10] Merler and Pisani-Ferry（2012a）。

[11] Buchheit，Gelpern，Gulati，Panizza，Weder and Zettelmeyer（2013）。作者们指出，“国内银行相对来说不受重组的影响，因为如果它们因持有国内主权债券而遭受的损失足够大，出于金融稳定的原因，它们希望进行资本重组。事实上，如果整个银行系统的持有量足够高，重组很可能根本不会发生。”

[12] 这些观察在重要方面与Pagoulatos（2014）得出的结论不同，后者认为希腊银行业在危机中丧失了结构性权力。帕古拉托斯将此观点狭义地建立在资本流动性假说的基础上，认为高流动性为银行家提供了退出选择权，而低流动性则侵蚀了他们的权力。由于他们更容易受到本国政府的影响，流动性减少，帕古拉托斯认为银行失去了特权地位。然而，金融结构性权力的来源不能仅仅归结于资本流动性，他们必须追溯到国家对信贷的结构性依赖——在希腊的情况下，这种依赖随着危机的加深而大大增加，并且国家开始越来越依靠其国内银行为内部债务再融资，即使这些银行失去了退出威胁。此外，帕古拉托斯并未阐明银行权力降低的相对性质。需要注意的是，银行在危机期间变得脆弱并且在结构上受到限制；还有另一种说法是，银行因此失去了在经济决策中的特权地位，或者说国家能够对银行部门施加更大的控制权。尽管希腊银行业因其财务脆弱性而受到削弱的确是事实，但这是对欧洲债权人的削弱——尤其是欧洲央行，希腊的私人银行依赖欧洲央行获得流动性支持。然而，这并不能自动地得出结论：希腊政府由此恢复了对银行的控制权。实际上，希腊政府与银行之间的依赖是相互依存的，它们的命运是交织在一起的，这一现象被分析师称为主权债务与银行风险之间的“恶性循环”。尽管欧洲央行和欧洲债权国对银行本身拥有最终的结构性权力，但这些银行在结构上仍对高度依赖的国家政府拥有强大的权力。

[13] Papaconstantinou（2016）。

[14] Papaconstantinou（2016）。

[15] Mason（2013）。

[16] Kouvelakis（2011）指出，“已经超越了象征性的门槛……对此，帕潘德里欧动摇了，提出了他的高风险公投倡议。”

[17] Papaconstantinou（2016）。

[18] Smith（2011）。

[19] Spiegel（2014）。

[20] Kouvelakis（2011）。

[21] Spiegel（2014）。

[22] Papaconstantinou（2016）。

[23] Spiegel（2014）。

[24] Kouvelakis（2011）；特别是帕帕季莫斯2002年担任希腊央行行长时，高盛（Goldman Sachs）向希腊政府提供了臭名昭著的“交叉货币互换”，即注入10亿美元的资金，但在希腊的资产负债表中未将这笔款项显示为债务，因此该国可以仍在符合欧元区成员国资格的条件下借款。

[25] 正如Laskos and Tsakalotos（2013）所写的那样，“帕帕季莫斯之所以当选，是因为他的技术专长和金融市场的亲和力”，并且他是“三驾马车以及希腊国内重要商业和媒体利益集团的最爱”。

[26] Thompson（2015）。

[27] Papademos（2011）。

[28] Thomas（2013a）。

第十九章

希腊债务的社会化

2012年3月，希腊启动了一项自愿债券互换计划，其私人债券持有人可以用自己持有的债券交换各种重新计价的债务工具。这些工具的利率较低，期限较长，但也提供了重要的前期优惠，并能更好地防范未来可能出现的违约。在同意这一协商后的债务重组方案时，债券持有人接受了债券面值53.5%的减记。到投标结束时，97%的希腊私人债权人已经交换了价值1 970亿欧元的债务，希腊净债务减免约1 070亿欧元，超过GDP的50%，尽管同时从“三驾马车”那里获得了1 300亿欧元的新贷款。[1]欧洲官员和私人银行家认为，私营部门参与是帮助希腊恢复元气、让它再次增长的重大牺牲。与20世纪80年代末的布雷迪协议和2001年阿根廷的“巨额互换”一样，希腊在债务重组中获得的债务减记总额最终被证明是有限的。而在危机爆发前对希腊债券进行过度扩张的欧盟银行，在很大程度上成功地将私营部门参与的成本转移给希腊纳税人和小债券持有人。

本章简要介绍了2012年债务重组的准备和结果。这表明，债务互换的具体目的是让最大的私人债券持有人（欧洲央行）免遭损失，同时让希腊纳税人和养老金领取者为本国银行和养老基金随后遭受的打击买单。在下一章中，最重要的是在2015年左翼联盟与“三驾马车”对峙的过程中，我们将会看到2012年的债务重组是如何导致希腊债务结构和债权人构成发生根本性转变的：从欧盟私人银行持有的债券到欧盟成员国和国际货币基金组织的官方贷款。简言之，到私营部门参与结束时，危机的调整成本和未来违约的风险都已完全社会化。

第一节 希腊债权人构成的转变

关于私营部门参与，首先要注意的是，从2009年年底债务危机爆发到2012年年初债务重组结束，希腊的债务状况和债权人构成已经开始发生非常迅速的变化，欧洲各银行利用在连续两次纾困中获得的时间来出售大部分希腊政府债券，提高它们的总体资本充足率，并将剩余债务按市值计价。[2]正如国际货币基金组织独立评估办公室的一份研究报告所指出的，“私人投资者普遍持有对未来债务重组的预期……到2012年春季私营部门参与最终实施时，多数大型外资银行已经出售了它们的债券”。[3]图19.1显示，在危机期间，外国银行对希腊的风险敞口大幅减少。到私营部门参与到来时，其风险敞口已大大减少。表19.1显示了德国银行是如何成功地减少风险敞口。尽管其他欧盟银行也大幅减少了风险敞口，主要是通过把它们卖给希腊银行或欧洲央行，但德国的数据是从2009年年底的约430亿欧元下降到2012年年初的63亿欧元。[4]正如英国《金融时报》的约翰·凯所指出的：“当欧洲领导人声称，欧洲大陆现在能够更好地抵御危机时，他们的意思只是，（希腊债券的）积累在很大程度上已经从私营部门转移到公共部门，主要是欧洲央行。”[5]在第十七章中我们已经看到，自2010年5月以来，欧洲央行一直通过证券市场计划，从欧洲商业银行手中购买外围国家垃圾债券，让德国商业银行和法国农业信贷银行等主要债券持有人能够把自己的风险敞口转移到欧洲央行，获得的资金比他们在二级市场出售债券可能获得的资金要多得多。在允许这些银行以高于市场的价格将其不良资产剥离到欧洲央行的资产负债表上之后，欧洲央行随后坚称，它不能加入私营部门参与。因此，证券市场计划导致的错误结果是，大幅降低了希腊全部未偿债务中符合私营部门参与条件的部分，从而减少了希腊在重组中获得的减免总额。

图19.1 外国银行对希腊的综合风险敞口

资料来源：国际清算银行（2017）；构图想法来源于Wyplosz和Sgherri（2016）。

注：按行业分类的未偿债权总额，以最终风险为基础。

表19.1 从危机开始到债券互换计划期间外国债权对希腊的减少

资料来源：Thompson（2015）；国际清算银行，国际银行统计。

那些无法向欧洲央行抛售或出售给希腊银行的债务，最终都按市价计价。[6]彭博社的数据显示，到2012年年初，欧洲最大的几家银行已经减记了超过70%的希腊债券。私营部门参与估计会给这些债券的净现值带来74%的损失，迫使债券持有人再多减记一些，让“欧洲最大的债权人和保险公司……很可能加入希腊债务互换计划，因为他们已经减记了自己的主权债务，并且希望避免违约风险”。[7]即使是在危机开始时风险敞口最大、在2012年年初风险敞口比德国银行大得多的法国银行，也已经将其所持希腊债券减记至票面价值的25%，使得债券互换计划中涉及的“减记”对银行整体利润的影响变得微不足道。例如，据估计法国巴黎银行的损失在3亿欧元左右，对于一家盈利从2010年的60亿欧元上升至2012年的65亿欧元的银行来说，这是一个相对较小的数字。对于德意志银行和德国商业银行等其他大型债权人而言，风险敞口也同样很小。开普勒资本市场（Kepler Capital Markets）的分析证实，“欧洲银行已经准备了很长时间，许多银行也已经承受了损失”。[8]此外，应当指出这些减记并不涉及实际的资本损失，而只是对预期利润的向下调整。[9]因此，对银行而言，债务重组的想法实际上正开始成为一个越来越有吸引力的选择，因为这将为它们提供一个方便的途径，使它们摆脱危机。

正是在这种背景下，债权人卡特尔的主要代表——国际金融协会和一个由一些欧洲大型银行组成的指导委员会——最终同意与希腊政府和欧洲债权人就债券互换计划的具体形式展开谈判。国际金融协会在谈判中的主导作用尤其引人注目，因为该机构是由德意志银行首席执行官约瑟夫·阿克曼领导的银行业游说团体，成立于20世纪80年代的墨西哥债务危机期间，旨在保护商业银行的利益，协调债权人在与拉丁美洲国家政府重新安排债务的谈判中采取的行动。国际金融协会与债券持有人指导委员会一起，帮助希腊的私人债权人在与希腊和欧洲官员的谈判中形成统一战线。在安理国际律师事务所的一份报告中指出，这“是一项了不起的创新，因为人们相信，自19世纪以来，虽然有针对银行债权人的指导委员会，但债券持有人就没有主要的指导委员会”。[10]此外，该指导委员会明确表示“从20世纪80年代成立的最后一批大型国际银行指导委员会那里得到了启示，这些指导委员会是为了应对1982年墨西哥和许多其他新兴国家的破产而成立的”。[11]因此，1982年墨西哥高度集中的银行贷款和协调的债权人行动，与2012年希腊集中的债券融资和协调的债权人行动之间可以建立直接联系。在这两种情况下，银行都设法避免了单边违约，争取到关键的时间来减少风险敞口，增加资本储备，并最终协调了债权人主导的有序重组，帮助它们在不必承受重大损失的情况下剥离有毒资产。此外，在这两种情况下，国际金融协会和债券持有人指导委员会的协调作用，使国际银行不仅能够尽可能地推迟不可避免的债务重组，而且能够从债务人和官方债权人那里获得重大让步。不用说，这两个案例的经验与2001年年中之后阿根廷高度分散的债券持有和协调不力的债权人行动形成了鲜明对比，后者最终以单边违约和债务人主导的强制重组而告终。[12]

综上所述，这些事态发展为欧元区债务重组立场的显著转变铺平了道路。德国政府及其在奥地利、芬兰和荷兰的盟友——长期以来一直是债务减免最强烈的反对者之一——突然改变了立场，开始公开推动私营部门参与。“欧洲已经准备好了，”芬兰财政部长亚历山大·斯图布在2012年年初宣布，“与2010年5月9日相比，今年的准备要充分得多，也比去年的准备充分得多。”[13]希腊的官方债权人现在得出了这样的结论：自愿减记债务不再对欧洲银行体系的生存构成威胁。此外，除了减少风险敞口、提高资本充足率、将剩余债券按市价计价外，多数银行还购买了足够的信用违约掉期，以确保自己不受希腊信贷危机的影响。这意味着，重组的成本将由那些在系统层面上不那么重要、在政治层面上不那么有影响力的保险公司来承担。[14]

因此，私营部门参与的重组最终在2012年3月获准进行，给人留下了一种误导性的印象，即私人债权人现在分担了危机的调整负担。但现实却截然不同。协议达成后，一位欧元区高级官员承认，债券持有人“得到了一笔不错的交易。他们获得了近50%的回报。考虑到另一种选择的可能损益，这真的很不错”。[15]事实上，债务重组对许多最初的投资者来说是件好事。首先，希腊的债权人得到了“格外丰厚的现金奖励，以高评级的欧洲金融稳定基金票据的形式……无论希腊发生了什么，参与其中的投资者都有‘一鸟在手’”。[16]其次，他们新的重组债券现在适用于英国法而非希腊法，这意味着希腊政府未来不可能在这些债权上附加不同的条件，也不可能通过议会的拒付法案来废除这些债务。鉴于激进左翼联盟赢得选举的可能性越来越大，当时该党仍公开呼吁单方面暂停偿债，这一法律保障政策显得特别有吸引力。

第二节 私营部门参与债务重组的赢家和输家

私营部门参与债务重组最大的输家是希腊养老基金，《金融时报》报道，它们持有的政府债券损失了220亿欧元，相当于GDP的1/10。[17]当然，希腊各银行也因“减记”受到严重损害。到债务重组开始的时候，希腊的银行已经成为希腊政府最大的私人债权人群体，所持有的债券资产也损失了377亿欧元。然而，与普通的希腊养老金领取者不同的是，希腊的银行家因为这些损失获得了充足的补偿。欧盟和国际货币基金组织的第二轮救助计划专门拨出482亿欧元，用于调整资本结构和稳定国内银行系统。所使用的资金随后被增加到该国的外债中，从而将重组中获得的净减免减少了373亿欧元（剩余的109亿欧元从未使用）。

调整的结果是将成本从私人肩上转移到公共的手中。尽管私营部门参与债务重组降低了希腊政府对国内银行的债务，但随后的资本重组却增加了希腊对“三驾马车”的债务，加重了纳税人和养老金领取者的负担，只是为了让本国银行恢复元气。[18]尽管希腊政府最终提供了银行系统注资总额的90%，但它从未宣称拥有银行的所有权。银行所有者自己只拿出注入资金的10%，却依然完好，仍然完全控制着他们的公司。这还不是全部。《纽约时报》的一篇报道指出：这些银行的高管可能会大发横财。希腊政府及其国际债权人制订的对该国银行进行资本重组的计划，在股票发行过程中出现了一个不同寻常的转折：这些银行的新股将为投资者提供免费且可能有利可图的权证，使他们有权在未来以约定价格购买更多股票。[19]

考虑到“私营部门参与债务重组”之后银行股价不断上涨，这些权证构成了官方部门对私人银行家的又一个“救济”。[20]这一过程中产生的反常激励也让投机性投资者，美国对冲基金的亿万富翁约翰·保尔森以大幅下跌的价格买入希腊银行股，在银行资本重组之后，一旦银行的股票估值再次上升，几年后便可轻松获利。在2012年年中至2014年年末期间，这一事态发展引发了银行股的异常股市泡沫，而当时希腊的经济正陷入萧条。正如《纽约时报》的另一篇报道所指出的，“（私营部门参与的第二次救助的）最大赢家是对冲基金，在由欧洲纳税人提供资金的又一次希腊救助中，它们获得了超出预期的利润”。[21]

与这种对国际和国内金融家的优惠待遇形成鲜明对比的是，该国的养老基金和1.5万名持有政府债券的私人投资者从未得到过补偿。[22]事实上，欧元集团明确否决了希腊政府对私人债券持有人免除减记的计划。[23]换句话说，私营部门参与绝非希腊债权人的仁慈之举，主要是为了将危机的成本从私人债权人转移到希腊的纳税人和养老金领取者身上，使前者有充足的机会进行金融投机，同时让希腊提高税收，对其施加无休止的增税、预算削减和养老金削减。作为最后的侮辱，“三驾马车”随后推动了希腊政府进一步巩固其已经高度集中的银行体系，让希腊最大的几家银行吸收规模较小的银行，直到仅剩下4家系统性银行：比雷埃夫斯银行、阿尔法银行、欧洲银行和希腊国家银行。[24]这四巨头加在一起占据了90%的市场份额，使得未来的希腊政府（包括激进左翼联盟）更容易受到国内集中的金融力量的影响。

然而，“三驾马车”危机管理方式的最重要结果，是希腊债务状况和债权人构成的彻底转变。事实上，尽管私营部门参与之前的时期已经见证了希腊债券所有权结构的显著转变，私营部门参与之后的转变亦是如此明显，以至于一些世界领先的主权债务学者不得不指出这一点，“在主权债务的历史上，我们没有发现任何类似的从私人手中到官方手中‘信贷转移’的极端案例”。[25]2010年，希腊政府债务的近80%由外国私人持有，到2012年年底这一比例仅为20%，剩下的大部分掌握在外国官方手中，这标志着该国债权人构成在短短两年内发生了完美的逆转（见图19.2）。就像阿根廷的“巨额互换”一样，机构投资者在一次自愿的债务重组中，通过向第三方倾销风险敞口，再次成功剥离了垃圾债券。然而，这一次，这些债务没有分散到数十万海外私人投资者手中，而是由欧元区其他国家进行了社会化。[26]

这种社会化发生的过程是双重的，可以追溯到本章前面提到的官方部门的干预。首先，欧盟和国际货币基金组织的两次救助大部分用于偿还外债，这自然而然地导致希腊私人持有的外债逐渐被官方持有的外债所取代。由于希腊政府没有按照欧盟和国际货币基金组织最初计划的日期重返市场，只是不断增加对“三驾马车”的新债务，以偿还即将到期的对欧洲银行的债务。位于柏林的欧洲管理与技术学院的研究发现，国际救助资金中只有5%用于希腊政府支出，剩下的95%直接回到了国家的债券持有人手中，包括国内的银行，他们需要得到私营部门参与的补偿，这实际上相当于在名义上对私人债权人的救助（见图19.3）。[27]

图19.2 私营部门参与前后希腊的公共债务情况

资料来源：Wyplosz和Sgherri（2016）。

注：“分属于私人债权人（条纹区域）和官方债权人（实心区域）的希腊政府债务和政府担保的债务。‘欧洲央行/国家中央银行’债券指的是欧洲央行证券市场计划以及欧元区各国央行持有的债务。‘欧盟/欧洲金融稳定基金’贷款包括全球金融稳定基金贷款和欧洲金融稳定基金贷款。‘短期国债’是私人持有的短期债务工具。‘债券’还包括银行发行的担保债务”。

希腊主权债务社会化的第二个过程是欧洲央行的证券市场计划。正如我们之前看到的，这为欧洲银行提供了一个抛售外围国家垃圾债券的渠道，导致各自的债务从欧洲大陆一些最大的私人金融机构的资产负债表转移到欧洲央行的资产负债表。

图19.3 希腊救助资金去了哪里？

资料来源：Rocholl和Stahmer（2016）。

注：使用欧盟、国际货币基金组织、欧洲央行第一次和第二次救助计划的资金。

所有这一切带来的结果可以说比阿根廷2001年年中的“巨额互换”更加臭名昭著：这不仅让私人债券持有人设法将调整的负担转嫁到希腊人民身上，还将未来违约或债务减记的风险转嫁给了欧洲纳税人，从而使其避免了可预见的未来损失。他们还找到了一种方式，通过提供自愿债务减免，假装他们现在已经分担了危机的成本，巧妙地掩盖了这一事实。[28]

事实上，官方部门的债权人积极地帮助推进和模糊了希腊债务的社会化，最终引发了一场批评风暴，不仅有来自左翼的怀疑，也有来自国际货币基金组织内部的怀疑。正如国际货币基金组织审计人员在一份对其自身的危机管理作用进行的高度批判性评估中得出的结论：私人债权人能够大幅降低他们的风险敞口……债务从私人持有到公共持有，出现了大规模的替换。其中一部分是通过设计项目融资，用于偿还2010年和2011年到期的债券，但2012年市场准入没有恢复，与证券市场计划共同加剧了这种转变。在证券市场计划框架下购买希腊政府债券，在债务重组时造成了僵化，原因是欧洲央行决定将自身持有的债券排除在私营部门参与之外。[29]

考虑到上述所有情况，可以毫不夸张地说，私营部门参与是在考虑欧洲主要债券持有人利益的情况下故意推迟和特别设计的。主权债务律师李·布赫海特后来告诉亚尼斯·瓦鲁法基斯，当帕帕季莫斯政府第一次就债务重组与其接触时，他对此表示怀疑，坚持认为他们应该要求一个比德国人提供的更好的条件。但希腊官员坚称，他们将支持德国的计划。“这样对待希腊人民是一件可怕的事情”，布赫海特向瓦鲁法基斯坦承，“我的参与浪费了削减债务的大好机会”。[30]私营部门参与的债务削减净额被证明是微不足道的。正如彼得森国际经济研究所高级研究员威廉·克莱恩所指出的那样，“2012年4月的大规模私营部门参与的总体影响……将希腊的债务总额减少不到1/4。一旦该国陷入破产模式，仅削减1/4的债务，可能不足以决定性地重建偿付能力，这或许并不令人意外”。[31]其他人，包括一名高盛分析师在内，得出的结论称，“协议中的私营部门参与部分只不过是象征性的，并没有提供任何有意义的债务减免”。[32]此外，欧盟推动的希腊债务社会化意味着如果希腊在未来出现债务违约，风险成本将不再落在最初向希腊提供贷款的银行身上，而是落在欧洲的纳税人身上，他们多半是在不知情的情况下帮了这些银行一把。[33]

希腊债务重组完成几个月后，右翼新民主党的安东尼斯·萨马拉斯在议会选举中获胜，西班牙和意大利面临的市场压力，再次引发了人们对欧元区外围国家可能违约、欧元区可能崩溃的担忧。就在这个时候，欧洲央行终于挺身而出，一劳永逸地稳定了动荡的欧洲债券市场。2012年7月26日，马里奥·德拉吉发表了著名的承诺，欧洲央行会“尽一切努力来保护欧元”。随后，9月6日，理事会决定终止证券市场计划，取而代之的是一个更为雄心勃勃的计划，称为直接货币交易。这甚至不需要实行：德拉吉的声明有欧洲稳定机制的金融防火墙支持，并有可能诉诸直接货币交易。其力度之大，足以安抚市场，至少让欧元区表面上恢复正常，尽管希腊经济在“三驾马车”授权的紧缩政策下继续内爆。然而，到那时银行家已经赢了。

第三节 极度不平等的调整成本分配

考虑到危机管理中强烈的债权人偏见，因此，希腊与其债权人之间的调整成本分配最终严重偏向前者，普通希腊人承担了大部分负担，也就不足为奇了。我们已经看到了私人债券持有人如何毫发无损地逃脱私营部门参与的影响，以及许多对冲基金如何从该交易中获得暴利。除此之外，我们现在还可以加上希腊政府与其官方债权人之间高度不对称的调整成本分配。例如，国际货币基金组织从前两次希腊救助中获得了约35亿欧元的利息和费用收入，占该组织2010—2015年净收入总额的37%，弥补了这段时间内79%的内部支出。[34]2012—2016年，欧洲央行通过证券市场计划从收购的希腊债券中获利78亿欧元，并曾承诺在危机的不同阶段将利润返还给希腊政府。但在撰写本文时，它仍持有这些收益尚未返还。[35]德国政府也获得了可观的收益，除了从希腊的欧盟/欧洲金融稳定基金贷款中获得的约13.4亿欧元救助贷款利息，以及德国央行从证券市场计划中获得的利润，德国还从投资者的避险行为中获益颇丰。哈雷经济研究所的一项研究发现，2010—2015年德国政府在利息支付方面节省了1 000多亿欧元，相当于GDP的3%。这些减少的支出大部分得益于“希腊外逃”。作者明确指出“这些收益……通常比开支大，即使是在希腊不偿还任何债务的情况下”。[36]

除了这种不对称的国际分配，希腊内部调整的负担也严重偏向于工人、退休人员、年轻人、小企业、失业者和穷人，而不是大型银行和船运公司的所有者，或者更广泛的富裕精英阶层。[37]正如过去全球南方的债务危机一样，调整过程几乎完全集中在激进的工资、养老金和福利削减、递减增税、公共部门裁员和公共资产私有化等方面，所有这些都在某种程度上损害了依赖工资收入或福利支出维持生计的中低收入家庭。举一个特别突出的例子：2009—2013年，最贫困希腊人的税收负担增加了333.7%，与之形成鲜明对比的是，避税的上限提高了9%。[38]与此同时，债权国实施的极端紧缩政策加剧了经济萎缩，造成了前所未有的25%以上的失业率（年轻人超过60%），平均工资下降了1/4以上。尽管在2008—2010年，劳动力收入占比从34%上升至35.7%，但在2013年，这一比例回落至32.3%，而工资的绝对数额下降了逾1/4，从2008年的824亿欧元降至2013年的593亿欧元。在此期间，最贫困人口的平均收入惊人地下降了45.2%。[39]除了20世纪90年代初的巴尔干战争和东欧国家痛苦的经济转型，这种极端的相对堕落在战后的欧洲可能是前所未有的。的确，很难想象在一个发达资本主义国家，人们的生活水平在第二次世界大战后会出现如此急剧的下降。

希腊工人、养老金领取者和失业者的牺牲，与该国富裕精英的优惠待遇和金融特权形成了鲜明的对比。他们中的大多数人能够通过将财富存入瑞士银行的账户，或者通过塞浦路斯、卢森堡和荷兰等各种避税天堂转移收入，从而将财富从希腊银行转移出去。在这一过程中，既要避免征税，又要避免希腊退出欧元区后可能出现的货币贬值。最后，关于希腊债务危机管理最糟糕的结论，或许是从国际货币基金组织在2013年对第一笔救助计划的评估中得出的。该报告涉及的内容包括：“GDP的实际降幅远高于预期，（因为）财政乘数太低”；“整个社会没有平均分担调整的负担”；“计划的所有权是有限的”；“该计划是基于一些雄心勃勃的假设”；“明确标出了风险”；“没有尝试进行事前债务重组”；等等。[40]国际货币基金组织的报告中最引人注目的一点是：在危机爆发之初，实际上还有另一种选择——提前减免债务，但由于欧洲各国政府施加的政治压力（这些国家的银行承担着最大的风险敞口），国际货币基金组织却没有采取这种做法。国际货币基金组织的官员承认，“许多评论员认为债务重组是不可避免的”，但这根本不是国际货币基金组织欧洲成员国的选择。[41]因此，国际货币基金组织的审计人员指出，“由于债务重组不在考虑范围之内，希腊面临两种选择：要么立即违约，要么继续前进，仿佛债务重组是可以避免的。希腊最终采取了后一种战略，但结果只是推迟了债务重组，让许多私人债权人得以逃脱”。[42]

最后，事实证明，许多痛苦实际上不是必要的。“更早的债务重组，”国际货币基金组织总结道，“本可以减轻希腊调整的负担，并有助于减少产出的急剧萎缩。”[43]德国宏观经济政策研究所的一项反事实分析发现，“紧缩几乎解释了整个希腊GDP的崩溃”。他们还表示，“如果没有紧缩，希腊经济将进入长期停滞，而不是萧条”，因为高达80%的萎缩本来是可以避免的。[44]尽管欧洲官员和欧洲央行不愿承认，欧洲议会对“三驾马车”在危机管理中所扮演角色进行的正式调查发现，在连续的欧元区救助计划中存在不恰当的债权人偏见，并指出，“保护债券持有人被视为欧盟维护金融稳定的必要措施”。欧洲议会预算委员会也得出了类似的结论，并补充称：“我们实际上已经把危机从私人银行转移到了政府手中。”[45]

因此我们可以得出结论：尽管表面上存在差异，尤其是在希腊欧元区成员国身份的特殊性方面，希腊债务危机的管理与以往全球南方债务危机的管理有着惊人的潜在相似性。事实上，无论是所采取的政策类型，还是危机管理对债权人有利的结果，或者债务人纪律的基本执行机制，官方对希腊违约威胁的反应与20世纪80年代墨西哥失去的十年中首次建立的一些模式相类似（见表19.2）。这两个国家都经历了“失去的十年”，经济增长低迷，贫困和失业加剧，这些都是由于外国债权人施加的痛苦的预算削减、增税和结构调整造成的。但也有一个非常重要的区别：与20世纪80年代的墨西哥所不同的是，在希腊，民众强烈反对继续实施结构调整，导致了一场民众起义，从根本上动摇了政治体系，并最终颠覆了自20世纪70年代向民主过渡以来一直是希腊政治特色的两党现状。在经历了长达五年的经济萧条之后，政治不满情绪日益增长，社会不满情绪日益加剧。2015年伊始，旧的执政党终于被赶下台，左翼领导的反紧缩联盟形成。这让债权人担心，希腊可能会走阿根廷的路，公然反抗外国债权人。接下来，本书将转向激进左翼联盟政府及其欧洲债权人之间的僵局。

表19.2 墨西哥和希腊债务危机的比较

[1] 随后在2012年12月，政府通过救助资金回购了债务，进一步削减了相当于GDP的6%-11%的债务（取决于假定的贴现率）。

[2] Allen & Overy（2012）；Angeloni and Wolff（2012）。

[3] Wyplosz and Sgherri（2016）。

[4] 正如海伦·汤普森（Helen Thompson）所指出的，“在很大程度上，风险敞口的减少是在德国银行没有遭受重大损失的情况下发生的。”

[5] Kay（2012）。

[6] Roth（2013）。

[7] Benedetti-Valentini and Kirchfeld（2012）。

[8] Benedetti-Valentini and Kirchfeld（2012）。

[9] Roth（2013）。

[10] Allen & Overy（2012）。

[11] Allen & Overy（2012）。

[12] Allen & Overy（2012）指出：“在20世纪80年代，有可能组织协调银行债权人，因为真正有关的大型银行通常不超过几十家。随着90年代新兴市场国家债券市场的重新开放，没有一种机制能让债券持有人充分组织起来，组成一个代表机构。债券持有人太多了，有些人根本不受官方压力的约束。”

[13] Chaffin（2012）。

[14] Papaconstantinou（2016）。

[15] Baker and Sassard（2012）。

[16] Zettelmeyer，Trebesch and Gulati（2013）。

[17] Hope（2017）。

[18] 数据来自Rocholl and Stahmer（2016）。

[19] Thomas（2013b）指出：“由于预计将参与股票计划的许多投资者都是在银行濒临倒闭时的高管，因此批评人士认为这是银行家在管理失误的情况下仍获得奖励的例子。他们表示，希腊政府在处理股票发行的方式上放弃了数十亿欧元的潜在收入。迄今为止，总额为2060亿欧元……“三驾马车”已经去救助希腊，估计已花费580亿欧元（全部来自欧洲纳税人）用于支持该国的银行。”

[20] Varoufakis（2014）。

[21] Thomas（2012）。

[22] Truth Committee on Public Debt（2015）指出：“在私营部门参与（PSI）的失败者中，公共实体遭受了162亿欧元的损失。其中大部分损失发生在养老金计划上，损失达145亿欧元……另一类损失惨重的群体是小债券持有人。估计有超过15000个家庭失去了他们毕生的积蓄。”

[23] Papaconstantinou（2016）。

[24] Papaconstantinou（2016）。

[25] Zettelmeyer，Trebesch and Gulati（2013）。

[26] Buchheit and Gulati（2012）研究发现：“从2010年5月开始，希腊开始提取其官方部门的贷款，部分用于弥补预算赤字，但大部分按面值偿还债券持有人。因此，债务不可避免地开始从借钱并承担商业风险的人（债券持有人）手中转移到希腊的官方资助人（由纳税人资助）手中。这项政策持续……到2011年夏天。官方机构参与者似乎才意识到，他们正逐渐取代私人部门，成为希腊的主要贷款人。”

[27] Rocholl and Stahmer（2016）。

[28] Roubini（2012）；Buchheit and Gulati（2012）；Eiffel Group & Glienicker Group（2015）；Mody（2015）。国际货币基金组织独立评估办公室的一份背景文件指出：“调整的负担并未充分分散到社会的各个阶层。”（Wyplosz and Sgherri，2016）

[29] IMF（2013a）。

[30] Varoufakis（2017）。

[31] Cline（2013）。

[32] Ardagna and Caselli（2014）。

[33] 这正是国际货币基金组织计划应避免的结果。正如国际货币基金组织独立评估办公室的一份报告所指出的那样，“私人损失的社会化通常被认为是财政援助项目应该努力防止的一大过失。”（Wyplosz and Sgherri，2016）

[34] Varoufakis（2017）。

[35] 参见Khan（2017）撰写的《金融时报》的报道，他还引用了欧洲央行的回应：“欧洲央行表示，‘这是一个国家的能力问题，不在欧洲央行的权限范围之内，’他补充说，如何处理这些利润将由成员国自己决定。‘未来关于将相当于国家中央银行（NCB）收入的金额转移到希腊国的任何决定，都不属于欧洲央行或国家中央银行的职权范围，而是属于欧元区成员国国家政府的职权范围，’欧洲央行行长马里奥·德拉吉（Mario Draghi）签署的信中说到。”

[36] Dany，Gropp，Littke and Von Schweinitz（2015）。

[37] Antzoulatos（2012）指出：“到目前为止，所采取的措施几乎完全将调整的重担推给了危机国家，尽管它们并非危机的唯一责任方。更糟糕的是，在这些国家中，最脆弱和对危机负最小责任的国家却不成比例地承担了重负。”

[38] Giannitsis and Zografakis（2015）。

[39] Giannitsis and Zografakis（2015）。

[40] IMF（2013a）。

[41] Xafa（2014）。

[42] IMF（2013a）。

[43] IMF（2013a）。

[44] Gechert and Rannenberg（2015）。

[45] Truth Committee on Public Debt（2015）。

第二十章

雅典之春的失败

尽管随后进行了两次救助，欧洲央行的积极干预以及2012年的自愿债务重组，都未能解决希腊似乎没完没了的债务危机。但它们确实消除了希腊曾经对欧洲银行体系构成的生存威胁，令市场担忧情绪消退，希腊暂时从国际报纸的头条新闻中消失。然而，就在世界似乎暂时忘记希腊的苦难、将注意力转向似乎更为紧迫的问题时，一颗巨大的定时炸弹却在希腊政治的表面下悄然嘀嗒作响。通过将调整的全部负担转移到希腊社会，债权人已成功地把一场金融危机和经济危机转变成一场全面的社会危机和政治危机。这场危机很快将在整个西方世界引发一系列选举动乱，将中间派执政党赶下台，组建一个激进的左翼联盟，该联盟至少在名义上承诺结束紧缩，并就希腊对欧洲债权人的债务进行重新谈判。由激进左翼联盟领导的政府与外国债权人之间的僵局，最终在2015年7月5日的重大公投中达到高潮。在那次公投中，绝大多数希腊人投票否决了债权人提出的进一步救助融资的条款。然而，就在一周后，希腊总理亚历克西斯·齐普拉斯回到布鲁塞尔，他向欧洲各国领导人做出了让步，并签署了第三轮救助协议。外界普遍认为，该协议的条款比他呼吁却被本国人民刚刚拒绝的条款还要糟糕。

这一戏剧性的转变引发了一个如今为人熟知的问题：为什么左翼联盟领导的政府不像阿根廷在2001年12月的反紧缩运动后那样，简单地暂停偿债，并进行激进的债务重组？2015年上半年，激进左翼联盟与“三驾马车”之间短暂的对峙，为结构性权力假说提供了一个独特的检验。因为它所涉及的一个情况是，外国债权人所述的优惠明显地与债务国所述的优惠相冲突，使我们能够以相对直接的方式审查其中一方如何能够将其意志强加于另一方。[1]

本章认为，希腊在2015年继续履约的最终原因必须结合以下两个因素来寻求。第一，通过前几章阐明的两种国际执行机制，该国外国债权人的极端敌对反应和压倒性的结构性权力；第二，在激进左翼联盟的政府上台后部分、临时失效后，激进左翼联盟政府内部的分裂，逐渐导致第三种执行机制——债务人纪律内化的重新确立。

最后，国际力量平衡出现了严重的不对称，以及希腊政府自治权的削弱，加剧了激进左翼联盟内部政治计划存在的诸多矛盾。那些被认为与国内金融机构关系密切、支持对外国债权人采取更温和立场的激进左翼联盟官员的地位得到加强。在公投后，齐普拉斯令人震惊的“翻跟斗”（希腊语是政治立场的转变）达到了高潮。然而，我们将看到，这一结果决不是预先决定的或不可避免的；相反，这是激烈的内部权力斗争的结果，经过数月的政治辩论，最终决定支持激进左翼联盟的亲商政党领导人。

第一节 开场白：第三种机制失效

在第十八章我们已经看到，危机的最初几年是如何通过加强国内精英阶层以及与欧洲金融机构关系密切、在全额还款方面有共同利益的技术官僚的地位，将债务人纪律逐渐内化至希腊国家机器。但是，同阿根廷一样，这一进程在性质上是矛盾的。一方面，政府对私人信贷的日益依赖使“当权者铁三角”对外国债权人发挥了重要的桥梁作用，并在经济决策中享有特权地位；另一方面，日益加深的合法化危机和民众对进一步调整和改革的强烈反对从底层削弱了他们的特权地位。在危机的头几年，前一种机制足够强大，可以将国内反对紧缩政策的声音边缘化，并将对抗情绪限制在街头。但是，随着经济衰退和社会不满情绪的加剧，与之相抗衡的后一股力量，即来自底层的强大的民众反抗力量，最终也在选举政治中占据了上风。

图20.1 希腊产出损失（2007—2015年）与美国大萧条（1929—1936年）的比较

资料来源：国际货币基金组织（2017b）。

图20.2 希腊的长期失业率与欧元区的比较，2007—2014年

资料来源：欧盟统计局。

图20.3 希腊的青年失业率（按年龄分组），2007—2015年

资料来源：希腊统计当局。

图20.4 经受严重贫困的人口比例，2007—2014年

资料来源：欧盟统计局。

反紧缩运动显然有其经济逻辑。直到2014年，大多数国际观察家都很清楚，包括许多国际货币基金组织官员，连续两次救助只会使希腊的债务问题更加严重，导致比美国大萧条时期更为严重的经济萎缩，以及随之而来的所有社会和政治影响（见图20.1、图20.2、图20.3和图20.4）。曾担任国际货币基金组织欧洲研究部门副主任的阿育卡·莫迪指出，“现在几乎所有人都认为，迫使希腊偿还私人债权人的债务是个坏主意。所需的财政紧缩规模实在太大，导致经济崩溃”。[2]同样，国际货币基金组织的独立评估办公室在一份有关处理危机的关键报告中得出结论称，2010年和2012年的两次救助“最终未能使希腊恢复金融和宏观经济稳定”：

2013年，希腊实际GDP是2009年水平的77%，失业率从9.6%上升到27.5%（年轻人失业率为60%）。2014年以来债务占GDP的比重呈下降趋势的初步目标没有实现。在一场政治和社会危机中，投资者信心崩溃，储蓄提款加速。[3]

最终，随着国内货币贬值的社会影响变得无法忍受，希腊人民很快失去了对政治体制的信任，也失去了对民主体制合法性的信任（由于各种历史和制度上的原因，这种信任已经很脆弱，甚至几乎消失殆尽）（见图20.5）。2010—2012年，声势浩大的反紧缩游行和接连发生的罢工震动了这个国家，这些都是不断升级的代表权危机的早期表现。即使在2012年的议会选举之后，大规模的抗议活动最终平息下来，但以国际标准衡量，民众抗议的发生率仍然高得惊人。公共秩序部的官方数据显示，2010—2014年间，抗议活动和示威活动的总数为20 210起。正如《每日新闻报》（Kathimerini）的一篇报道所指出的那样，“这相当于每年发生5 100起抗议活动，或者包括周日在内的每天约14起游行和集会。”[4]与阿根廷一样，该国迅速发展的社会运动能够动员社会各阶层反对外部强加的结构调整和国内精英与外国债权人的勾结。在既定的政治体制之外，积极分子和普通公民发展了创新的团结网络和民主形式的地方自发组织，领导了一场强有力的草根运动，以应对不断削减工资、削减福利和大规模失业的社会影响。[5]

虽然这种萌芽中的民众抗议并没有立即在政府政策中得到反映，随着时间的推移，广泛的社会不满和来自底层的巨大压力导致两个执政党失去了公众的支持，支持率从2009年的77%下降到2012年第一轮选举的32%，且持续下降。特别是中间偏左的泛希腊社会主义运动党的大规模内爆，因其在两个救助计划中的牵连而受到不可逆转的玷污，为激进左翼联盟奠定了基础，使其成为希腊的主要反对党和下届候任政府。这是一个非凡的转变。在20世纪90年代末和21世纪初的反全球化抗议之后，从社会主义和（前）共产主义浪潮中涌现出来，2010年债务危机爆发时，激进左翼联盟仍是一个小而边缘的左翼组织。然而，到2012年年中，他们已经取代了一度占据主导地位的泛希腊社会主义运动党，成为希腊左翼的主要力量。

图20.5 公众对希腊政府的信任度，2005—2012年

资料来源：Exadaktylos和Zahriadis（2013）；欧洲晴雨表。

2012年的大选将成为逐渐升温的反紧缩情绪的晴雨表，“三驾马车”和国内精英对激进左翼联盟胜利威胁的反应将揭示他们在2015年追求的最终遏制战略的基本轮廓。2012年6月，在与新民主党不分胜负的第一轮投票结束后，左翼在第二轮投票前几天的民调中领先。欧洲债权人和希腊国内的当权派以一场恐惧竞选应对左翼政府的前景，他们警告选民，左翼联盟的胜利将不可避免地导致希腊国内银行业崩溃，被迫退出欧元区。这些预测后来变成了一种自我实现的预言，促使储户开始取出存款，全部送到国外。随着银行存款降至1 590亿欧元，对纸币的需求增加了两倍，导致流通中的现金总额达到480亿欧元，占GDP的24.8%，这一数字与发达经济体4%~7%的平均水平相比非常高。希腊央行行长乔治·普罗沃普洛斯后来表示，“在几天之内，一场全面的银行业危机就可能爆发”，而“三驾马车”的一名官员则声称，如果激进左翼联盟获胜，“就会出现全面而迅速的恐慌”。[6]

在另一次采访中，普罗沃普洛斯表示：“如果这种现象继续下去，就没有理由不出现全面的银行挤兑。那将导致该国退出欧元区。”[7]前央行行长、技术官僚出身的希腊总理帕帕季莫斯表示，他非常担心激进左翼联盟获胜可能带来的影响，“以至于在选举的周日晚上，他还待在办公室里，为市场冲击做准备”。[8]最后，越来越多的灾难式媒体报道引发的金融恐慌，帮助新民主党赶上了激进左翼联盟，并在多次选举中以微弱优势击败左翼。保守党最终与他们的宿敌泛希腊社会主义运动党组成了一个不稳定的亲政府联盟，终于使得违约风险消退，储户恐惧消散。

事后看来，2012年6月的事件是银行挤兑的先兆，最终将破坏激进左翼联盟在2015年短暂的反紧缩实验。然而，围绕2012年大选的预期溢出效应也产生了更直接的影响，使齐普拉斯相信有必要缓和激进左翼联盟的政策提议。直到最后一刻被新民主党击败，左翼一直呼吁在对国家债务进行公民审计之后，单方面暂停偿还外债并拒绝所有通过可憎或非法手段获得的政府债务。但在目睹了激进左翼联盟可能获胜的预期引发的初期银行挤兑之后，齐普拉斯和他的主要顾问们开始像卢拉在巴西所做的那样，淡化这种“支持违约”的论调，试图赢得中产阶级选民的支持，这些中产阶级仍然担心违约的溢出成本，尤其是希腊可能退出欧元区的风险。

因此，经验表明外国债权人的结构性权力如何能够对反对党施加影响，迫使它们符合不间断偿债的预期。激进左翼联盟含糊且前后矛盾的新承诺是在“结束紧缩”和“重新谈判债务”的同时，避免采取单边行动并留在欧元区，借此成功获得越来越多的选民支持，并最终赢得2015年1月25日的临时选举，与极右翼的独立希腊人组成了民族民粹反紧缩联盟。在外债问题上自相矛盾的新战略，也最终为这位年轻的总理设下了陷阱使其陷入了圈套：为了巩固国内的支持，齐普拉斯极大地提高了公众的期望，即与债权人的紧缩制度有意义地决裂。与此同时，他失去了唯一的选择，即一个可信的、已被证明做好准备的单边行动，在与债权人的谈判中能够获得一些真正筹码的选择。

尽管齐普拉斯开始采用基什内尔激烈的反债权人言论，经常抱怨欧元区民主制度的消亡，以及希腊作为欧洲“债务殖民地”地位的下降。但是齐普拉斯根本不具备基什内尔在2003—2005年与私人债券持有人谈判时所拥有的那种实质性议价能力。首先，在阿根廷最初违约并退出可兑换制度两年后，基什内尔上台，这意味着他不再需要应付大额债券支付，而暂停偿债和随后货币贬值所造成的痛苦的短期溢出成本已经开始消退，经济开始迅速复苏，大大增强了政府在此过程中的回旋余地。相比之下，激进左翼联盟在2015年面临特别繁重的还款计划，齐普拉斯似乎担心，如果无法支付这些款项，社会经济和货币方面的后果将由他个人承担，这让他更容易受到债权人的影响。[9]其次，基什内尔在位期间享受了更为有利的国际经济环境，包括由于商品繁荣带来的大量外汇收入，粮食等关键商品生产的自给自足，以及对外融资的外部选择。所有这些都大大降低了阿根廷对外贸、全球资本市场和国际金融机构的依赖。相比之下，希腊强烈依赖于进口，没有主要出口行业，没有任何外汇储备。鉴于它被排除在全球资本市场之外，使其更加依赖官方部门债权人提供的外部融资，以维持医院和发电厂的运转。最后，也是最重要的一点，希腊没有自己独立的货币或央行。与阿根廷的基什内尔不同，激进左翼联盟政府面临着希腊依赖“外国”实体——欧洲央行——来维持其支付系统、维持其脆弱的国内银行运转的关键挑战。这也是我们在本章后面将会讲到的一个关键因素。

此外，当基什内尔摆开架势反对分散的小债券持有人时，由于对新兴市场债务的过度敞口以及美国对进一步国际救助的强烈反对，国际货币基金组织被严重削弱。实际上，希腊面对的是一个高度协调的官方部门债权人联盟，尽管内部存在分歧，但通过以前被称为“三驾马车”的机构，成功地形成了一个相对统一的阵线。由于这些机构总共持有希腊未偿债务总额的85%，希腊政府在2010年或2011年可能拥有的任何影响现在实际上已经蒸发殆尽，当时欧洲的银行仍处于过度风险敞口的危险状态，一旦希腊违约，它们很可能会倒闭。直到2015年1月，激进左翼联盟上台时，欧洲各大银行在希腊的风险敞口逐渐变得微乎其微。正如德国银行业协会的负责人所说，“德国银行在希腊的信贷敞口很低。这就是为什么一旦希腊破产，对德国银行的直接影响是可以克服的”。与2011年相比，对希腊银行和企业的综合风险敞口也大幅下降。摩根大通通过电子邮件发布的一份报告显示，切断与希腊的联系，并向欧洲央行系统性抛售希腊债券，让欧洲最大的几家银行对“希腊面临的风险有限”。彭博社报道，法国巴黎银行、法国农业信贷银行、法国兴业银行、德意志银行、德国商业银行和荷兰国际集团（ING Group）等欧洲的主要银行都曾是希腊的主要债权人。据说希腊的债务占这些银行未偿还贷款总额的0.1%~0.9%，对于银行的利润来说，显然“非常有限”和“无关紧要”。[10]简言之，欧洲的银行不再与危机的结果有真正的利害关系。

所有这些都从根本上改变了游戏的性质。激进左翼联盟加入政府时，围绕调整负担的斗争已不再是欧洲银行家在危机爆发前所进行的过度借贷需要支付多少钱的问题，而是欧洲纳税人应该支付多少钱以减轻希腊同行的负担的问题。正如债权国通常所说的那样，那些被认为“勤劳”和“吝啬”的北方人将不得不为“挥霍无度”和“逃税”的南方邻居的欺骗行为付出多少代价呢？[11]到2015年年初，美国政府和国际货币基金组织开始公开建议，欧元区应该寻求更公平的调整成本分配，但德国及其盟友不会接受，他们强烈反对任何形式的债务减免。债权国不肯让步显然是出于政治上的原因。在国内，债权国政府害怕在选举中对希腊表现软弱，在过去5年多的时间里它们一直坚称，希腊后续救助计划的“每一分钱”都将回到纳税人手中。在国际上，它们担心，接受激进左翼联盟的要求，将鼓励并增强欧元区其他外围国家的反紧缩力量，尤其是西班牙左翼政党我们可以党和意大利的五星运动党。总而言之，债务减免不被考虑，不能允许齐普拉斯和他的同志们推翻在过去5年的欧洲危机管理中精心设计的财政控制制度。如果要阻止或遏制进一步的反紧缩抗议，齐普拉斯将不得不被镇压和羞辱。[12]事情也就这样发生了。

第二节 僵局：被排除在外国融资之外

尽管齐普拉斯政府明确拒绝在债务问题上采取单边行动，但更倾向于打击公共部门，如征用养老基金、医院、学校、大学和市政府最后剩余的现金储备，使其能继续偿还外债。在他执政的第一天，也确实采取了一系列象征性的反紧缩措施，比如恢复财政部下岗清洁工的工作，拒绝在希腊国土上与“三驾马车”的官员会面。官方债权人对这些单边行动的反应是立即宣布政府违反了谅解备忘录中规定的条件，将其从第二轮救助的最后一笔贷款中剔除，并将其置于欧洲央行管理委员会的摆布之下，为其脆弱的国内银行体系提供进一步的流动性支持——这是政府真正的致命弱点。债权人正确地预见到齐普拉斯将避免彻底暂停偿债，因为他担心希腊银行会失去欧洲央行的支持，从而被迫退出欧元区。这些债权人知道，他们只需花时间，就能在欧洲央行今年夏天到期的67亿欧元巨额债券偿付之前榨干左翼分子。在采取这种方式的过程中，希腊的官方债权人精明地利用了这样一个事实：2015年，债务人纪律的前两种执行机制仍然全面有效，而第三种机制仍在部分运行，最终可能在希腊资金严重匮乏、外部压力对羽翼未丰的激进左翼联盟政府造成足够压力之后使其重新整合。

第一种机制——市场规则的效果在左翼正式就职之前就已经显现出来。尽管自2010年年初第一次救助以来，希腊就被国际资本市场拒之门外，但萨马拉斯政府还是在2014年4月成功发行了少量债券，虽然其中大部分都是象征性的。投资者收取了高额的利息，此次发行主要是为了支持萨马拉斯有问题的主张，即恢复政府的偿付能力和投资者对希腊的信心。不过，债券拍卖确实增加了最终退出救助计划、重返市场的可能性（尽管可能性很小）。然而，当年晚些时候，随着萨马拉斯在民调中的支持率直线下降，他将无法在2015年年初获得新总统候选人的提名。新的选举不可避免，希腊的借贷成本在极有可能的激进左翼联盟胜利的预期下飞涨，任何回归市场的前景一夜之间蒸发（见图20.6）。未来的激进左翼联盟政府被完全排除在国际资本市场之外，它要么必须围绕自己的政治轴心，说服外国投资者和官方债权人相信它对紧缩和改革的承诺，要么设法在没有任何外部融资的情况下生存下来。

激进左翼政府的未来前景也增加了其他领域的市场压力。最重要的是，存款外逃和资本外逃在2014年的最后几周和2015年的头几周卷土重来（见图20.7和图20.8）。仅1月份就从银行提取了120亿欧元，导致存款总额降至1 500亿欧元以下。[13]与此同时，国内企业和精英阶层开始迅速撤资，因为他们预计，与外国债权人的长期僵局会带来负面的经济溢出成本。《卫报》 （The Guardian）的一篇报道指出，“以船主和其他实业家为首的希腊投资者已经加快了资金转移。一名内部人士表示，银行工作人员被要求每天进行数百万欧元的转账”。[14]经济学家西奥多·佩拉吉迪斯表示，“富人一直在要求他们的私人银行家转移资金，这反映出人们对激进左翼联盟在大选后的表现越来越担忧”。[15]

图20.6 希腊长期政府债券收益率（10年期），2014年1月—2015年7月

资料来源：圣路易斯联邦储备银行（2017）。

图20.7 以希腊的目标2平衡作为资本外逃的指标，2014年1月—2015年7月

资料来源：Steinkamp和Westermann（2017）。

图20.8 企业和家庭在希腊银行的存款总额，2014年1月—2015年7月

资料来源：欧洲央行（2017）。

由于企业和家庭存款迅速下降，希腊的四家系统性银行被迫重新向希腊央行申请紧急流动性援助。雅典的一位资深银行家解释说，紧急流动性援助“被看作是对银行日益增加的流动性紧缩的缓冲，这是由选举结果的政治不确定性造成的”。[16]在选举的那一周，阿尔法银行、比雷埃夫斯银行、欧洲银行和希腊国家银行的市值都下降了20%以上。另一位雅典银行家表示：“这是一场屠杀，市场正在恐慌……他们试图在银行流动性危机前先发制人。他们知道危机将以银行为中心。”[17]

确实如此。希腊激进左翼联盟当选的那一刻，希腊央行的加息力度加大，仅在第一季度，股市就进一步下跌了41.5%，银行股领跌。到4月，银行存款总额降至1 337亿欧元。这是十年来的最低水平，甚至低于2011—2012年的最低点。所有这一切都使得左翼联盟政府在“三驾马车”贷款和欧洲央行流动性支持的退出面前不堪一击；令人奇怪的是，亚历克西斯·齐普拉斯似乎没有注意到这个事实，但欧洲的债权人显然很清楚这一点。[18]第二种机制正是在政府日益依赖欧洲融资的背景下全面启动的，债权人同时在四个不同的方面扼杀了希腊的左翼。

第一，欧元集团对激进左翼联盟的挑衅做出了回应，立即停止发放2012年最后一笔70亿欧元的救助贷款。尽管欧洲央行之前已经同意将通过证券市场计划购买的希腊债券所产生的20亿欧元留存利润返还给希腊政府，但欧洲央行还是扣留了这笔钱。国际货币基金组织也继续扣留贷款。在这一过程中，“三驾马车”的三只手臂剥夺了齐普拉斯政府所需的用于满足2015年异常繁重的还款计划的外部融资（见图20.9）。2015年全年总共有170亿欧元债务到期，特别是在7月和8月对欧洲央行将有一系列大额债务到期。如果没有第二轮救助的最后一笔款项，希腊政府将永远无法履行其义务。因此，对这些资金的扣留增加了对该国政府最庞大、最强大的债权人无序违约的可能性。[19]

图20.9 希腊2015年的官方还款计划

资料来源：Varoufakis（2017）。

第二，欧洲央行将希腊排除在其量化宽松计划（quantitative easing program，QE）之外，该计划意味着欧洲央行每月将在二级市场购买至多600亿欧元的证券。鉴于希腊政府所面临的高昂借贷成本，它非常依赖将其债券纳入量化宽松计划，以压低利率，并为最终重返市场创造条件。然而，欧洲央行宣布，是否纳入量化宽松计划将取决于希腊政府是否遵守第二轮救助的条款。欧洲央行行长马里奥·德拉吉表示，“我们购买希腊政府债券显然是有条件的”。[20]因此，被排除在量化宽松计划之外，成了欧洲央行管理委员会手中的一种额外约束机制，就像在危机早期被排除在证券市场计划之外一样。然而更重要的是，欧洲央行确实开始通过量化宽松计划购买其他外围国家的债券，也确实增强了欧元区的防御能力，并使西班牙和葡萄牙等国免受蔓延的影响。“量化宽松计划在保守派中非常不受欢迎，尤其是在德国，”亚当·图兹指出，“正是在德拉吉量化宽松计划的掩护下，他们才得以围攻希腊，而不用担心更大的不稳定性。他们可以优先考虑对抗政治蔓延，而不必担心金融蔓延。”[21]

第三，为了进一步加大希腊政府的流动性压力，欧洲央行禁止希腊银行购买本国政府发行的短期国债（对政府维持经常支出和到期的短期债务展期至关重要）。据称，由于激进左翼联盟当选后投资者需求枯竭，这些短期国债的风险变得太大，欧洲央行的决定实际上切断了希腊政府的主要短期信贷来源。尽管德拉吉声称，这一决定纯粹是技术问题，是根据欧洲央行自己的规则和授权做出的，但欧洲银行对激进左翼联盟政府的这种待遇与前萨马拉斯政府的待遇形成了鲜明的对比，在萨马拉斯政府当选后其国债限额从150亿欧元提高到了183亿欧元。[22]瓦鲁法基斯认为，“通过逆转因果关系的方向，（德拉吉）制造了一个针对我们的法律武器……（对短期国债的）需求之所以枯竭，是因为欧洲央行内部传出消息，欧洲央行会挤压我们政府的流动性，从而将希腊政府推向破产的边缘”。[23]

第四，欧洲央行做出了有史以来最重大的决定，宣布不再接受希腊政府债券作为央行贴现窗口的抵押品，从而迫使希腊私人银行转而向国家央行寻求紧急流动性援助。由于欧洲央行保留了对各国央行根据这一程序所能提供的最高金额（即所谓的紧急流动性援助上限）的控制权，欧洲央行管理委员会“可能会利用这一控制权，在与‘三驾马车’的谈判中对希腊政府施加更大的压力”。[24]正如本杰明·布劳恩在《透明国际》（Transparency International）一份有关欧洲央行在希腊危机管理中所扮演角色的重要报告中所指出的那样，“欧元区货币和金融体系的独特架构意味着，无论谁对紧急流动性援助发号施令……就能对欧元区成员国资格发号施令。世界上没有其他央行拥有这种权力”。[25]随着激进左翼联盟和“三驾马车”之间的僵局加剧，欧洲央行表现出了以战略意图运用这一结构性权力的意愿，通过外科手术式地提高紧急流动性援助的上限，压缩希腊银行可用的紧急融资额度——仅仅提供足够的支持，让它们维持一周又一周的运转。这种点滴式的策略被瓦鲁法基斯称为“流动性窒息”，由欧洲央行引发的银行业崩溃的威胁像达摩克利斯之剑一样悬在激进左翼联盟政府的头上。毕竟，下一次简单地拒绝提高紧急流动性援助上限，就会立即引发一场自我强化的银行挤兑，最终可能导致希腊被迫退出欧元区，齐普拉斯曾多次明确表示要避免这种结果。

这四种操作的共同作用（停止发放最后一笔救助贷款，停止返还欧洲央行的证券市场计划的利润，排除在量化宽松计划之外，限制希腊银行购买短期国债），并通过紧急流动性援助造成的流动性窒息，都进一步加大了希腊激进左翼联盟政府面临的市场压力，显示出第一种和第二种执行机制在2015年是如何变得紧密交织在一起的。“简言之，”瓦鲁法基斯总结了“三驾马车”的逻辑，“我们将对你们施加如此之大、如此公开的压力，以至于投资者将撤出希腊，储户将加速他们的银行挤兑，而你们的政府将窒息而死。”这将导致严重的经济溢出成本，旨在迫使左翼屈服。[26]尽管在上任之初采取了挑衅行动，但“三驾马车”随后就成功地迫使激进左翼联盟在2月20日之前第一次投降。当时政府签署了一项初步协议，将第二轮救助计划延长至6月30日，并允许政府略微提高其短期国债限额，但前提是债权人不发放剩余的贷款份额，或者欧洲央行不提高紧急流动性援助上限。此外，该协议还以希腊必须对其债权人采取合作态度为条件，政府承诺“不会采取任何倒退措施，也不会单方面改变政策和结构改革，因为这些措施和改革会对金融机构评估的财政目标、经济复苏或金融稳定产生负面影响”。荷兰财政部长兼欧元集团主席耶霍恩·迪杰塞布洛姆指出，这笔交易背后的“最大推动力”是“担心希腊可能会出现全面的银行挤兑”。这笔交易没有像齐普拉斯所希望的那样，在债务减免、私有化或财政盈余方面做出任何让步。[27]法国兴业银行首席经济学家米哈拉·马库森指出，“希腊正受到难以置信的束缚”，并表示，欧元区拒绝发放更多信贷或提供更多流动性，“显然是为了让希腊承受压力，让谈判继续向前发展”。[28]在接下来的几个月里，这种压力持续存在，欧元区财长们在漫长的欧元集团会议期间系统性地拒绝对希腊要求的宽大处理进行让步。直到6月，政府几乎耗尽了所有公共部门的现金储备，对国际货币基金组织和欧洲央行的无序违约似乎不可避免。面对交易对手的强硬立场，由于齐普拉斯所在政党的大部分成员不愿同意债权人的要求，他最终选择了灾难性的背水一战。在关键的最后期限6月30日的前几天，第二轮救助计划即将到期，国际货币基金组织的一笔主要（部分延期的）款项即将到期时，谈判破裂——最终导致危机到了紧要关头。

6月27日凌晨，齐普拉斯宣布就债权人最终提供的条款举行公投。其经济影响简直是戏剧性的。两年期债券收益率上扬14个百分点至34%，而在欧洲央行默许下，数月来缓慢升温的银行挤兑，在一夜之间演变成全面的自动取款机挤兑。[29]随着自动提款机前的长队和全国各地银行的钞票迅速售罄，一场大规模的金融内爆现在似乎迫在眉睫。第二天，欧洲央行最终确认，它愿意积极利用对紧急流动性供应的控制作为政治武器，拒绝提高紧急流动性援助上限。德拉吉本人否认这种有争议的做法背后有政治动机，他重申“欧洲央行是一个以规则为基础的机构”。但这些数字掩盖了欧洲央行对左翼政府态度的重大转变。2012年，在技术官僚帕帕季莫斯政府的领导下，欧洲央行向希腊各银行提供了近1 100亿欧元的紧急流动性援助，以遏制银行业的下滑。在齐普拉斯政府的领导下，到2015年6月28日，这一数字实际上已经达到了868亿欧元的上限，尽管这一次银行的需求更加紧迫（图20.10显示，与萨马拉斯，尤其是帕帕季莫斯执政时期相比，激进左翼联盟执政期间，希腊央行向各银行提供的资金总额显著下降）。[30]对许多观察家来说，这一决定的政治含义不言而喻。正如一位资深国际银行家所言，“他们在任何事情上都打压他们，这是一个体系的一部分，让他们窒息，让他们意识到末日即将来临，意识到是时候跪下来了”。[31]在短短几个小时内，政府被迫宣布了银行休假，关闭了证券交易所，并实施了影响深远的资本管制，包括每日60欧元的自动取款机取款限额，以及彻底禁止银行向海外转账。6月30日，第二轮救助计划到期，希腊政府未能向国际货币基金组织支付15亿欧元，成为首个拖欠国际货币基金组织款项的发达国家。[32]

外国融资的大规模中断释放了削弱经济的溢出成本，其结果是贸易、生产和信贷循环实际上陷入停顿。希腊商会会长表示：“希腊企业没有将资金转移到海外的制度。我们的生命之源已经被切断，人们正在耗尽他们的储备。到本周末，我们将开始看到肉类短缺……船运商要求预付现金，以便运来燃料和物资。”[33]由于企业无法向外国供应商付款，进口下降，国内生产停滞。衡量制造业健康状况的关键指标——采购经理人指数（PMI）在7月份从46.9降至30.2（有记录以来的最低点），新订单从43.2降至17.9。[34]负责统计采购经理人指数数据的私营企业麦盖提（Markit）的一位经济学家解释称，“工厂面临创纪录的新订单下降，通常无法获得所需的投入，尤其是来自海外的投入，因为银行倒闭和资本限制严重阻碍了正常的商业活动”。[35]尽管预计希腊将在2015年走出萧条，但欧盟委员会估计，由于资本管制和商业信心崩溃，希腊现在将面临高达4%的GDP收缩。[36]由于失去了外国信贷和流动性，希腊经济经历了大规模的停滞。

图20.10 希腊央行向各银行提供的资金（包括紧急流动援助），2010年1月—2015年7月

资料来源：希腊银行（2017），小型金融机构合并资产负债表。

在这种戏剧性的背景下，选民被要求对“三驾马车”关于进一步紧急融资的条款作出裁决。政府呼吁选民拒绝债权人的最后通牒，民调显示公投结果岌岌可危。突然之间，希腊可能拖欠夏季向欧洲央行支付的款项，并彻底退出欧元区的说法似乎变得非常合理。正是在这种情况下，随着左翼上台执政，第三种执行机制部分失灵，但它却开始卷土重来。要理解个中原因，我们现在必须更仔细地审视一下激进左翼联盟复杂的内部政党政治，以及在面临迫在眉睫的金融危机时，该采取何种适当行动的内部斗争。

第三节 分歧：激进左翼联盟在债务问题上的内部冲突

事实上，尽管激进左翼联盟的崛起扰乱了债权人在希腊相对稳定的间接统治形式，但第三种执行机制——债务人纪律内化从未完全失效。尽管政府发生了根本性的变化，但金融官僚的很大一部分要么仍在意识形态上与亲建制派势力结盟，要么已被置于债权人自身的实际控制之下。希腊的银行仍然由上届政府萨马拉斯任命的前财政部长亚尼斯·斯托纳拉斯领导，在一些人看来，这是一种蓄意企图，目的是通过在国家财政关系中保持一个强大的立足点，来阻挠未来的激进左翼联盟政府。与此同时，作为第二轮救助条件的一部分，财政部的关键部门（包括税务部门、统计部门和银行救助机构）的管理权已直接移交给“三驾马车”。[37]

即便是在政府职权范围内的国家机构也会受到来自内部的强大压力。激进左翼联盟的新部长们痛苦地抱怨，通过裙带关系和客户关系网络与旧执政党结盟，部内的职业官僚经常拒绝服从他们的命令，或者向激进左翼联盟官员隐瞒重要信息和资源，让政府在混乱和高度不确定的政治和经济环境面前毫无防备、效率低下。再加上外国债权人通过前两种执行机制施加的外部压力，建制派在国家机器内部的官僚桥头堡大大减少了政府的回旋余地。我们将会看到，执政党内部那些倾向于对外国债权人和国内精英采取更温和态度的官员的地位逐渐加强。“三驾马车”和希腊寡头都敏锐地意识到激进左翼联盟内部的分裂，他们认为齐普拉斯愿意妥协，同时迫使他放弃更具对抗性的瓦鲁法基斯和自己党内的左翼分子。[38]正如瓦鲁法基斯在其危机回忆录中写道：“我们政府的选举打破了当权者铁三角，伤害了它的机制。‘三驾马车’现在不得不分裂我们的政府，以重申其统治。”[39]

这种分而治之的行为因执政党本身内部已经产生严重分裂而变得更加容易。与1982年初的墨西哥一样，政府内部在如何回应债权人的要求上存在不同的立场。

一方面，随着对峙的加剧和国内银行业危机的加深，激进左翼联盟内部出现了一个由实力强大的副总理亚尼斯·德拉加萨基斯领导的更亲商、更有野心的派别，和另一个由齐普拉斯儿时的朋友、也是他最亲密的知己尼科斯·帕帕斯等内阁亲密助手组成的有影响力的团体，开始推行绥靖政策，急切地想要从上一次救助中获得剩余资金，以避免无序违约和希腊脱欧。在希腊的左翼势力圈里，有谣言说前共产主义者德拉加萨基斯，通过其个人与东欧国家的旧权贵和新经济精英的私人关系，与希腊银行家和商人建立了密切的联系，在苏联解体后，这些人大举扩张进入该地区。[40]与该党另一位主要经济学家乔治·斯塔萨基斯一道，德拉加萨基斯代表的可能是激进左翼联盟的“右翼”。中央委员会成员斯塔斯·库维拉基斯表示，这个与齐普拉斯关系密切的派系“在经济上形成了自己独特的方法，与党的代表大会的决定或者党的官方立场有系统的区别”。[41]由于德拉加萨基斯与商界关系密切，在债务问题上对债权人态度友好，“希腊经济当权派把他视为可以信任的激进左翼联盟的核心人物”。[42]因此，德拉加萨基斯在激进左翼联盟领导的新政府和金融机构之间发挥了至关重要的桥梁作用。

党内这一强大的右翼派系与能源部长帕纳吉奥蒂斯·拉法扎尼斯领导的围绕左翼纲领的内部反对派形成了对抗，后者控制了约1/3的政党，并主张与外国债权人彻底决裂，单方面拖欠外债，退出欧元区。在2月20日达成初步协议后，随着与“三驾马车”的对峙加剧，一些杰出的激进左翼联盟官员和该党总统派系的左翼下院议员，即所谓的53国集团，与齐普拉斯日益屈从的路线决裂，公开批评领导层在谈判中摇摆不定的策略，加入左翼纲领，反对向债权人做出进一步让步。这些团体很快就得到了越来越多的基层活动人士、党内标志性人物和政府支持者的支持，其中包括92岁的第二次世界大战抗战英雄、激进左翼联盟议员马诺利斯·格列索斯，以及89岁的作曲家和长期政治活动人士米基斯·塞奥佐拉基斯。广受欢迎的议会发言人佐伊·康斯坦托普罗创建并主持了公共债务真相委员会。该机构在一份初步报告中称，希腊的债务是“非法、不合法、可憎和/或不可持续的”，并呼吁政府宣布暂停进一步偿还债务，随后对债务进行全面的国民审计，并彻底拒绝所有被证实为可憎或不合法的债务。

与此同时，亚尼斯·瓦鲁法基斯也开始推动采取更具对抗性的路线。在他的回忆录中，瓦鲁法基斯声称，该党领导层最初批准了他的“建设性不服从”战略。然而，一旦掌权，齐普拉斯和他的核心集团很快就开始动摇。对债权人的反应如此咄咄逼人感到吃惊，并对谈判的僵局越来越感到陷入困境，他们最终屈服于德拉加萨基斯坚持的缓和及绥靖政策。激进左翼联盟在2012年年中获胜后，社会运动在很大程度上减弱了，这意味着，齐普拉斯上台时的环境与他在2012年接手时的环境大不相同。与阿根廷2001年末的庇隆主义不同，齐普拉斯在上任之初就被内乱压倒，迫于来自底层的压力，对外国债权人采取更具对抗性的立场。他可以把自己限制在象征性和修辞性的干预上，同时逐步背弃先前的承诺，正是因为希腊社会的大部分已经处于丧失权力和遣散的高级阶段。此外，齐普拉斯把赢得中产阶级选民作为2012年之后的策略，在他看来，这需要在债务和欧元问题上采取更温和的政治路线。[43]与此同时，他还推动了对激进左翼联盟组织结构和政治文化的改革，从一个多样化的左翼力量联盟，转向一个更加统一、以领导人为中心的政党。库维拉基斯说：“我们的目标是将一个激进的拥有强大的内部辩论、多元化、参与社会运动和动员强烈文化的左翼政党转变为一个更容易被中央操纵，更渴望认同领袖的形象的被动成员政党……领导层显然希望……转向自上而下的选举机器。”[44]

在这些内部转变的过程中，党的领导实际上是被割裂的、具有自主性的，不仅从它更激进的基础上，而且从它自己的全体党员中。齐普拉斯不再需要向一群完全不同的激进左翼势力负责，现在他已经解放了自己的双手，以符合他的机会主义和雄心勃勃的政治风格的方式来应对不断变化的国际环境。实际上，随着瓦鲁法基斯的对抗性路线的溢出成本开始显现，并且德拉加萨基斯及其亲商伙伴由于对外国债权人和国内精英的桥梁作用而内部地位得到加强，齐普拉斯越来越倾向于采取缓和局势的策略。这一举动并非不可避免，这是总理和他最亲密的顾问做出的政治决定。但正是因此导致激进左翼联盟在债务问题上的右倾，并最终让政府走上了向“三驾马车”无条件投降的道路。[45]齐普拉斯绕过了瓦鲁法基斯，与默克尔建立了直接的沟通渠道。“到3月底，”瓦鲁法基斯写道，“当然到4月初，我内心公正的旁观者告诉我，我们的对手已经成功地恐吓了齐普拉斯……我感觉亚历克西斯已经被议长的咒语镇住了。”[46]

4月27日，也就是欧元集团财长们在里加峰会阻挠希腊同行的三天后，齐普拉斯让瓦鲁法基斯退出了与布鲁塞尔小组的技术讨论，将由察卡洛托斯和乔治·乔利亚拉基斯领导的德拉加萨基斯的亲债权人团队关键成员进行协调。与此同时，瓦鲁法基斯回忆说，战时内阁（决定政府谈判策略的六人小组）“已经发生了转变，绝大多数人现在支持全面投降，并把我视为主要的障碍”。[47]

第四节 高潮：“我们低估了他们的力量”

这就是“三驾马车”发动最后进攻的国内政治背景。在6月18日的欧元集团会议上，它强烈抵制希腊政府达成双方都能接受的妥协的任何尝试。在随后6月20日和21日的周末，愤怒的齐普拉斯指责德拉加萨基斯的谈判团队起草的一份提案，实际上相当于宣布投降。政府现在公开撤回其竞选时结束紧缩的承诺，承诺在未来10年保持3.5%的基本预算盈余，这是难以置信的，无论如何也是极具破坏性的。除了新加坡和挪威之外，没有其他国家取得过这样的成就。然而，两天后，希腊的提议被打上了“红墨水”，欧元区官员认为希腊的大部分提议不够充分，于是用自己的话取而代之，并将文件泄露给了媒体。据报道，债权人的不妥协态度和他们坚持公开羞辱齐普拉斯的行为激怒了他。在6月22日布鲁塞尔举行的深夜紧急会谈中，陪同首相的察卡洛托斯表示，“亚历克西斯尽其所能投降，但是……默克尔不会允许他这么做。他的让步被认为是不够的，他被要求回到‘三驾马车’，与他们达成进一步协议，然后在两天内由另一个欧元集团通过”。[48]

遭到拒绝之后，事件接二连三地发生。在6月26日举行的欧盟领导人峰会上，这被称为防止希腊拖欠国际货币基金组织债务并退出欧元区的“最后机会”，欧盟领导人给了希腊政府一个无法拒绝的提议，以所谓容克计划——要么接受，要么放弃——要求希腊采取比激进左翼联盟之前签署的更为严厉的措施，以换取过渡性贷款。据称，债权人的最后通牒激怒了齐普拉斯，他冲出布鲁塞尔谈判室，飞回雅典，通知他的内阁，启动酝酿已久的公投计划，表面上是为了加强自己的谈判地位。然而，在现实中，要求举行全民投票更像是这位陷入困境的首相的最后一搏，目的是挽回颜面，把他从自己所操纵的“第22条”中解救出来。被欧洲对手逼到墙角，他完全意识到激进左翼联盟内部的反对和希腊人民永远不会允许接受无条件投降的要求，齐普拉斯向人民做出了这样一个决定，敦促他们投票反对“三驾马车”的要求，并承诺这将使他在进一步的债务谈判中获得更大的让步。

我们可能永远不会知道齐普拉斯当时到底在想什么，也不清楚他是否想要赢得公投。但我们知道的是，德拉加萨基斯和大多数战时内阁成员强烈反对总理的高风险赌博，在6月30日激烈的内阁讨论中，他们甚至试图说服他取消赌博。齐普拉斯拒绝以另一个帕潘德里欧的身份载入史册，他坚持了自己的决定，但放弃了自6月26日欧盟峰会失败以来的挑衅语气，坚称自己不会采取单边行动，希腊在欧元区的地位不是问题。为了兑现这一承诺，并取悦政府内部的温和派，齐普拉斯授权德拉加萨基斯的谈判团队向欧元集团起草一份和解性的新提议——与他呼吁选民拒绝的提议非常相似，从而有效地表明了他的投降意愿。所有这一切只是进一步混淆了债权人和他的支持者。该提议立即遭到拒绝，欧盟领导人坚称，在7月5日公投之前不会进行进一步谈判。具有讽刺意味的是，德拉加萨基斯和他的盟友目前所能希望的最好结果是政府的“首选”结果在投票中被击败，从而使体面的撤退合法化。正如德拉加萨基斯所说，“我们需要一个紧急出口”。[49]

这至少在两个方面被证明是一个悲剧性的误判。首先，债权人对公投结果的反应比希腊政府预期的要激烈得多。尽管齐普拉斯一再声称与此相反，但欧洲领导人立即宣布，公投将构成对希腊欧元区成员国身份的投票。因此，他们明确威胁称，如果希腊“不”的选项获胜，希腊将被迫退出欧元区。耶霍恩·迪杰塞布洛姆重申了他长期以来对进一步紧缩的呼吁，并宣布，“如果（希腊）人民说他们不希望这样，那么不仅新计划没有基础，希腊在欧元区也没有基础”。[50]欧盟官员立即中断了有关进一步融资的官方谈判，并拒绝同意希腊政府要求的为期5天的为了和平而举行公投的过渡期。正如我们之前看到的，欧洲央行拒绝提高紧急流动性援助上限。在齐普拉斯宣布公投后，银行挤兑连夜开始。面对这种情况，欧洲央行实际上决定中断对希腊银行体系的支持。政府被迫关闭了这些银行，财政部的一名高级顾问报告称，在几天之内，大部分经济和国家机构已经开始“死亡”或出现故障，原因是削弱性溢出成本：

不通过银行账户支付员工工资的企业不能向员工支付现金——而且有许多……因此，我们面临的形势正在升级为连锁反应……就像心脏病发作一样……如果你把现金流动性看作经济的血液。在欧洲央行停止支持的那个周末，我们心脏病发作了。现在（公投前一周），我们正遭受其后续影响。不同的器官变得麻木。一些人停止工作，另一些人在努力，但他们没有足够的血液。[51]

这些前所未有的事件反过来又催生了激进左翼联盟领导层严重误判的第二点。也就是说，债权人的侵略非但没有迫使希腊人民屈服，实际上，它最终煽起了民众的愤怒之火，释放了长期压抑的社会能量和压抑已久的挫折感，使政府迅速失去了控制或引导这些愤怒的能力。突然，一切都进入了高潮：“三驾马车”全面的信贷禁运和流动性窒息将希腊推到了金融崩溃的边缘，当人民对尊严和自主权的无法抑制的渴望爆发为现代希腊历史上最大的示威活动之一时，7月3日星期五，大约有50万人聚集在宪法广场及其周围的街道上，要求他们的政府顶住“三驾马车”的恐吓手段，拒绝进一步实施紧缩政策。两天后，压倒性的61.8%的希腊人无视债权人和希腊当权派的威胁，投票否决了债权人的条款，这一比例远远超出了政府或任何官方民调的预期。对全民投票结果的地理分析表明，雅典的贫困地区以压倒性多数投了反对票，而较富裕地区则以压倒性多数投了赞成票，突显出在紧缩和国家债务问题上存在严重的阶级分歧。[52]

从保罗·梅森幕后纪录片《这是一场政变》（This Is A Coup）中可以看出，公投结果的宣布让激进左翼联盟的高级政府官员们大吃一惊。瓦鲁法基斯在回忆录中写道：总理官邸“感觉就像停尸房一样寒冷，就像墓地一样欢乐……我遇到的部长和政府工作人员在我面前看起来都很麻木，很不舒服，就好像他们刚刚在选举中惨败了一样”。[53]在当晚的战时内阁会议上，瓦鲁法基斯提出了一项计划，利用民众动员所产生的巨大能量，并通过激活他几个月来一直默默准备的双管齐下的威慑力量，大声疾呼地投反对票：通过一个并行支付系统发行以欧元计价的借据，并宣布单方面减记欧洲央行持有的证券市场计划购买的希腊债券。[54]该提案在六名内阁成员中以两票之差被否决。瓦鲁法基斯意识到自己的地位已经无法维持，于是递交了辞呈。投降路上最大的障碍之一现在已经消除了。他被老朋友察卡洛托斯取代了。

不到一周，齐普拉斯就回到了布鲁塞尔的谈判桌前，签署了新的三年协议，860亿欧元的救助协议，其中250亿欧元将用于银行资本重组。该协议的条件被普遍认为比他刚刚呼吁人民拒绝的条件还要糟糕。正如激进左翼联盟一位高级官员所说：“这是彻底的投降。如果（欧洲央行）切断流动性、债权人摧毁我们的国家，而他们正在这么做，我们从未有过‘备用计划’。”[55]一名欧盟官员透露，齐普拉斯在公投后的谈判中被他的欧元区同僚“钉上了十字架”，而一名来自强硬债权国的外交官称，投降条款“类似于把希腊变成一个经济保护国”。[56]后来，齐普拉斯在议会通过了第三个救助法案，他本人也承认并非没有选择。“我有两个选择，一个是我不同意的协议，”他说，“另一个则是无序违约。”他没有为后者做好充分准备，甚至拒绝考虑承认失败和辞职的可能性，这最终让他别无选择，只能接受前者。一位希腊财政部官员当被问及总理令人震惊的“翻跟头”的原因时表示：“我们低估了他们的力量。”[57]

表20.1 阿根廷和希腊债务危机的比较

[1] Culpepper（2015）指出，未来的结构性权力研究应该准确地关注这种偏好冲突的情况。尽管他明确地将重点放在企业的结构性权力上，但我们可以将相同的原理应用于研究官方部门债权人的结构性权力。

[2] Mody（2015）。

[3] Independent Evaluation Office（2016）。有关社会危机的更多信息，请参见Stuckler and Basu（2014）和Kentikelenis et al.（2014）所做的关于紧缩对经济状况影响的重要研究。

[4] Stangos（2014）。

[5] 例如，参见Vradis and Dalakoglou（2011）；Sitrin and Azzellini（2014）；Kentikelenis（2017）。

[6] 第一次引自Spiegel（2014）；第二次引自Islam（2013）。

[7] Reguly（2013）。

[8] Spiegel（2014）。

[9] 一位在齐普拉斯青少年时期就认识他的前激进左翼联盟同志告诉路透社：“他在政治上取得了长足发展，但他的决定是出于恐惧。担心他会成为导致希腊退出欧元区的总理，担心他的政党会分裂，也担心他背叛了从小就为之奋斗并坚信的意识形态。”（Kyriakidou，2015）

[10] Bloomberg（2015）。

[11] 这是在暗指荷兰财长、欧元集团主席杰伦·戴塞尔布卢姆，他曾臭名昭著地指责南欧国家把钱花在“酒和女人”上。

[12] Varoufakis（2017）对导致自己失败和辞职的事件有类似的解释。

[13] Chrysoloras，Ziotis and Bensasson（2015）；Chrysoloras and Bensasson（2015）。

[14] Smith（2015）。

[15] Smith（2015）。

[16] Hope and Wagsty（2015）。

[17] Thompson, C.（2015）。

[18] 2014年11月在佛罗伦萨举行的欧洲左翼聚会上，当作者问到如果希腊的债权人拒绝对他提出重新谈判希腊债务的要求进行让步，他会怎么做？齐普拉斯只是嘲笑了这种可能性，回答说：“这是一个懦夫的游戏，我们不会先眨眼。”在笔者看来，目前已经很清楚的一点是，齐普拉斯严重低估了欧元区内部普遍存在的权力平衡。

[19] 这170亿欧元不包括短期国债，这些国债定期由持有的国内银行展期。如果这些账单包括在内，2015年到期的总金额将上升到375亿欧元。

[20] Bensasson and Chrysoloras（2015）。

[21] Tooze（2017）。

[22] Varoufakis（2017）。

[23] Varoufakis（2017）总结道，“欧洲央行在决定何时执行其规则，何时规避方面拥有巨大的自由裁量权，使其成为世界上最具政治意义的中央银行……德拉吉最终让我们的政府成为了例外，他把其他人都放弃了的规则强加在我们身上。”

[24] Braun（2017）。

[25] Braun（2017）。

[26] Varoufakis（2017）。

[27] Giugliano（2015）；Spiegel（2015）。

[28] Chrysoloras and Bensasson（2015）。

[29] Jolly and Bradsher（2015）。

[30] Eurobank（2016）。

[31] Barker and Hope（2015）。

[32] 从技术上讲，拖欠款项并不构成违约，因为在宣布一国政府违约之前，国际货币基金组织有30天的宽限期。

[33] Evans-Pritchard（2015）。

[34] 任何超过50的值都标志着产出的扩张，任何低于50的值都标志着产出的收缩。

[35] Hannon（2015）。

[36] European Commission（2015）；Strupczewski（2015）。

[37] Varoufakis（2017）。

[38] Peter Spiegel（2015）证实：“包括一些欧元区财长在内的许多官员私下暗示，只有希腊总理亚历克西斯·齐普拉斯决定抛弃其执政的激进左翼联盟中的极左势力，才能使救助协议成为可能。”

[39] Varoufakis（2017）。

[40] Varoufakis（2017）回忆说，他在党内的一个朋友告诉他，“众所周知，（德拉加萨基斯）甚至还是共产党党员的时候，就已经把保持银行家密切联系作为自己的事业。”在激进左翼联盟中央委员会任职的Kouvelakis（2016）证实，德拉加萨基斯“最终利用了他与东欧国家权贵的关系，促进了希腊企业家与20世纪90年代出现的新经济精英之间的商业安排。因此，他与希腊商界，尤其是银行家关系密切。”

[41] Kouvelakis and Budgen（2015）。

[42] Kouvelakis（2016）。

[43] Kouvelakis（2016）。

[44] Kouvelakis（2016）。

[45] Kouvelakis（2016）更详细地讲述了激进左翼联盟内部演变的故事。

[46] Varoufakis（2017）。

[47] Varoufakis（2017）。

[48] Varoufakis（2017）。

[49] 根据Varoufakis（2017）的说法，这就是德拉加萨基斯在6月26日的紧急内阁会议上回答他的问题时所说的，政府是呼吁全民投票去赢还是输。瓦鲁法基斯写道：“与我不同，德拉加萨基斯希望输掉，以便使我们合法地接受三驾马车的条件。”另见Kouvelakis（2016）。

[50] Sterling（2015）。

[51] Salmon（2015）。

[52] Galatsidas and Arnett（2015）。

[53] Varoufakis（2017）。

[54] Lambert（2015）。

[55] Evans-Pritchard（2015）。

[56] Spiegel and Wagstyl（2015）。

[57] Salmon（2015）。

结论

第一节 摆脱负担

从历史的长期角度来看，希腊债务危机的结果——实际上也是过去40年大多数国际债务危机的结果——几乎是一个明显的反常现象。在一场重大的全球金融危机之后，从来没有如此多的高负债主权债务人如此坚持避免单方面暂停偿债，并且在如此普遍的财政困境中，私人和官方债权人也从未如此成功地实施其跨境债务合同。[1]虽然第二次世界大战前的三次主要国际债务危机都出现了广泛的主权债务违约，但在1982年后的危机期间，宣布单方面暂停偿债是极为罕见的现象。自2008年以来的10年中，这一现象尤为明显。与19世纪20年代、19世纪70年代和20世纪30年代不同的是，当时没有出现负债累累的外围国家债务人直接暂停偿债的情况。因此，如今的国际贷款似乎受到这样一种普遍假设的支配：即便是深陷危机的债务人，也总是会——而且总是应该——尽最大努力继续偿还外债。这一假设已变得如此根深蒂固，以至于现在被认为是一种常态。

当然，强调并试图理解主权违约率显著下降的原因，并不是说政府资不抵债的问题或未来暂停偿债的可能性就完全消除了。的确，单方面违约很可能在未来仍是国际金融的一个重要组成部分，因为未来的金融灾难是不可避免的，就像2001年的阿根廷一样，债务人履约的执行机制总有一天可能会再次失效。然而，有一点是清楚的，那就是已经从单方面的债务人行动明显地转向了更“有序”的多边解决方案，即围绕谈判重新安排偿债期限或重组陷入困境的债务人的外国债务。有重要的证据表明，由于这些事态发展，国际危机管理的结果在最近几十年对私人债权人变得更加友善，让债务人承担了针对反复出现的国际债务危机进行调整的大部分负担。[2]就像我之前在本书提到的，对债权人更加友善这一转变在很大程度上可以归因于20世纪70年代以来金融结构性权力的大幅增加，即国际信贷市场集中度的不断增加。由于债权国和国际货币基金组织的积极干预，政府对私人信贷的依赖日益增加，往往加强了债务国内部正统技术官僚和金融精英的地位，他们与外国债权人一样，在物质利益和意识形态上都坚信需要全额偿还债务。资本流动性的增加和金融在资本积累过程中的中心地位日益增强，这些事态发展极大地放大了违约的经济溢出成本，并逐渐剥夺了那些被认为拥护非正统的政策反应和更公平地分配调整成本的社会群体的权力，导致债务人纪律逐渐内化。正如查尔斯·利普森早先指出的，“这种集体行动的政治结构确保了任何国家都不会违约，除非它资不抵债，或者愿意接受与资本主义世界经济的彻底决裂”。[3]债务人的反抗仍偶尔能从内部动摇非正式的跨境合同执行机制，但目前的总体格局已不容置疑：“在重大危机中，由债权人说了算。”[4]

所有这些都告诉我们，在全球化和金融化的条件下，资本主义与民主之间令人担忧的关系是多么重要。在墨西哥、阿根廷和希腊这三个深入的案例研究中，我们看到新出现的对全额、不间断偿债的坚持产生了深远的社会影响，导致了调整成本在发达资本主义国家的私人投资者和外围债务国的劳动人民之间的严重失衡。这种分配影响同时又对债务国产生了重大政治影响。与战前和战后几十年相比，由于全球金融的复苏以及债权国和国际金融机构的积极干预，债台高筑的外围债务国的国家自主权不断被掏空。从这个角度看，20世纪80年代的拉丁美洲债务危机是表明国际借贷新时代开始的标志事件。这一阶段的特点是国际债权人——尤其是大型私人银行——的能力不断增强，它们可以根据自己的优势来决定重大金融动乱的结果。这反过来又极大地削弱了债务国的民主质量，导致越来越多的侵入性的债权人控制和越来越多地无视既定的民主程序，表现在一致转向不那么负责和更技术官僚的政府模式，以及系统地将政治机构和经济决策与民众对更公平地分配调整成本的压力隔离开来。新自由主义危机管理的反民主倾向在希腊表现得最为明显。近年来，希腊的政治独立和财政自主权几乎在欧洲债券市场的祭坛上牺牲了。因此，需要更详细地考虑欧元区应对危机的政治影响。

第二节 扼杀民主

当激进左翼联盟领导的政府在2015年夏天转向其政治轴心，并通过与外国债权人的“三驾马车”签署新的谅解备忘录让自己的支持者感到震惊时，协议字面上规定“当局不会采取任何单方面的财政或其他政策行动来破坏银行的流动性、偿付能力或未来生存能力”。[5]换句话说，就银行的利益而言，希腊的国家主权已被正式中止。英国《金融时报》认为，希腊“承诺接受欧盟成员国前所未有的对其经济的外部监督”，并指出，“这可以被视为一个强硬的计划，主要制订人不是齐普拉斯的内阁成员，而是由德国领导的国际货币基金组织、欧盟和债权人的办公室成员”。[6]与19世纪末帝国主义债权国在希腊建立的国际金融控制制度形成鲜明的历史呼应，希腊再次发现自己处于欧洲债权人的监护之下，几乎或根本没有自由决定自己的财政政策优先事项。

这一结果对制度主义政治学和经济学文献中关于债务人履约的普遍解释提出了特别强烈的质疑：在第一章中简要概述过所谓的民主优势假说。[7]这一假设会让我们认为，希腊的履约是对其行政部门进行重大立法和司法审查的结果，限制后者单方面采取行动的能力，迫使其对“债权”做出可信的承诺。然而，证据却恰恰相反：希腊承诺的可信度并不是通过对行政人员的限制，而是通过一些人所说的“专制行政权力的延伸”得到加强。[8]随着危机加深，希腊政府经常诉诸紧急法令和行政命令，绕过议会，消除社会和政治上对进一步紧缩和新自由主义改革的广泛反对。在2015年大选之前，迪米特里斯·达拉科格鲁评论说，“在过去的两年中，希腊几乎完全被紧急法令所统治，这些法令的设计初衷是在战争或自然灾害等极端情况下使用。自2012年6月以来，已经发布了25条这样的法令。正常的议会程序几乎没有批准任何重大的结构调整措施”。[9]这些反民主倾向随着社会和经济危机的加深而加剧，从而导致行政当局采取日益单方的做法。2013年，《纽约时报》报道称，希腊总理萨马拉斯“加大了紧急法令的使用力度，强行推行其他政党和希腊工会长期以来一直试图阻挠的改革”，包括下达阻止和结束教师、海员和地铁工人罢工行动的法令，以及“对部委和国家机构实施更严格监督”的行政命令。[10]

与此同时，许多长期存在的宪法条款——特别是那些保障劳工和养老金权利、最低工资和集体谈判的权利——在“三驾马车”的命令和私人债权人的要求下被强行解除。私人债权人有时公开表示，他们反对独裁统治后的和解所提供的法律保护。摩根大通在一份报告中抱怨称，南欧国家宪法显示出了太多的“社会主义影响”，如“高层的软弱，中央比地区弱，宪法对劳工权利的保护，建立促进客户主义的共识体系；如果政治现状发生不受欢迎的变化，它们有权提出抗议”。[11]当然，这些规定中有许多是重要的制衡措施，目的是减少过去军事独裁政权滥用政府权力导致的行政权力集中。债权人没有要求加强这些民主检查，而是明确表示希望看到这些规定被削弱。结果，随着危机的加深，立法权越来越被边缘化。[12]

这些国内政治发展与欧洲一系列的体制改革结合在一起。尤其是《欧洲财政契约》（European Fiscal Compact），其明确意图是将预算纪律强加于外围的赤字国，并限制欧元区各成员国在确定预算优先事项时的国家主权。法律学者观察到，该条约“基本上在宪法层面上确立了某种经济理论”，并指出，“它在将紧缩范式……提升到‘牢不可破的法律’地位的同时，基本上取缔了凯恩斯主义及其反周期经济政策”。[13]曾任欧洲大学法律系主任的洛伊克·阿祖莱称，该契约是一个“法律怪兽”，因为它对国家主权和基本宪法条款构成了深远的侵犯。[14]该领域的权威期刊《欧洲宪法评论》（European Constitutional Law Review）的一篇社论宣称，财政契约“破坏了议会民主制度的核心，因为它违背了宪法原则，剥夺了成员国的预算自主权”。[15]像希腊这样的债务国，现在别无选择，只能遵守债权国制定的规则。正如德国前财长沃尔夫冈·朔伊布勒坦言，希腊人“可以按自己的意愿投票，但无论选举结果如何，都不会改变该国的实际情况”。[16]暂停民主后，政治领导人可以继续执行更紧迫的任务——偿还债务。

因此，有明显的证据表明：希腊的债权人——无论是私人还是官方——对代表机构和民主进程确保承诺可信的能力明显缺乏信心。只要希腊的政治制度、政治文化和后独裁时代的宪法需要得到改革，以确保持续的偿还，债权人的首要任务就不是限制其行政权力，而是提升其行政权力。不是要加强议会的作用，而是要排挤它。不是为了捍卫劳工权利，而是为了颠覆劳工权利。不是增加国家对改革努力的自主权，而是消除这种努力。不是强迫希腊领导人尊重民意，而是把他们与民意隔离开来。结果，正如我们所看到的，这是一场深刻的合法化危机，公众对政治体系和欧盟机构的信任丧失，大规模的抗议、罢工和骚乱浪潮动摇了这个国家，一个新纳粹犯罪团伙作为该国的第三大党进入议会。这一切的讽刺之处在于：民主进程在其诞生的地方被扼杀，所有这些都是为了偿还许多国际专家——包括国际货币基金组织的专家——长期以来认为一开始就不可持续的债务，可能包括许多通过腐败、贪污和受贿等非法手段产生的债务。债务的沉重负担几乎完全落在了那些与危机的起因毫无关系的人——最贫穷的希腊人的肩上。

再一次，这里有强烈的历史回声——不仅仅是19世纪晚期债权人的金融控制或者20世纪八九十年代强加给全球南方的结构调整计划。[17]希腊民主在其经典诞生地以持续偿债的名义被扼杀，这也让我们想起了一个不同寻常的历史教训：梭伦是一位古希腊的诗人和政治家。公元前6世纪，他颁布了这个古老城邦的第一部民主宪法，废除了他的前任德拉科制定的许多“严酷”的法律。很少有人能够意识到，梭伦的原始民主宪法实际上起源于严重的债务危机，以及在随后的几十年里动摇了古希腊世界的革命动乱。在《雅典宪法》（Constitution of the Athenians）中，亚里士多德告诉我们，在这一时期，“穷人和他们的妻子、儿女被富人奴役”，“贵族和人民之间有很长一段时间的公民斗争”。根据普鲁塔克的说法，“全体民众都欠富人的债”。[18]当社会危机加深时，希腊各地的契约农民拿起武器，联合起来反抗他们的债主地主。正如德国历史学家维克托·埃伦伯格在他的经典著作《从梭伦到苏格拉底》（From Solon to Socrates）中所写的，“由贵族和富有地主组成的寡头统治变得如此压抑，一场革命似乎并不遥远”。[19]

正是在这种情况下，梭伦被选为执政官；也正是在这种情况下，他宣布了著名的民主改革。他掌权后的第一个动作是取消了所有未偿债务，释放了奴隶和契约债务人，并取缔了广泛存在的被称为“解负令”的债务奴役制度。换句话说，梭伦和反叛的债务奴隶意识到，没有自由就没有民主，不摆脱“沉重的债务负担”就没有自由。[20]减免债务是普遍解放的先决条件：在过去十年的大部分时间里，从雅典和马德里的广场到布鲁塞尔和柏林的办公室，再到法兰克福、巴黎和伦敦的交易大厅，梭伦的幽灵一直萦绕着欧洲。如果欧洲的团结和希腊的民主要想在21世纪动荡的头几十年里生存下去，我们现在必须唤醒这个幽灵。

第三节 解除负担

确保债务减免有许多不同的方式。首先也是最直接的方法是让债权人清醒过来，认识到有必要至少取消部分未偿债务，以便使债务人摆脱不可持续的债务负担，从而避免更严重的社会危机。虽然在目前的情况下，这种诉诸债权人的道德本能和经济理由的做法似乎很古怪，但自愿提供债务减免决不是前所未有的。事实上，这种做法可以追溯到古代美索不达米亚的早期文明。人类学家大卫·格雷伯，在他的权威研究《债务：前5 000年》（Debt : The First 5 000 Years）中叙述了苏美尔国王和巴比伦国王如何定期将石板擦干净，取消所有未偿个人债务，释放债务奴隶，以标志登基的新开端，或者在战争、危机和自然灾害期间避免社会崩溃的风险。第一个为人所知的关于自由的词，是苏美尔语中的“amargi”一词，字面意思是“回到母亲身边”，指的是契约劳工在摆脱债务奴役后最终回家的能力。[21]追溯到公元前1754年，《汉谟拉比法典》（The Code of Hammurabi）中规定，“如果有人欠了债，暴风雨使谷物腐烂，或者收成不好，或者因为缺水而无法生长，在那一年，他不必给债主任何粮食；如果当年遭遇洪水，他也不用交房租”。后来，被奉为圣经的《大赦年律法》（Law of Jubilee）被《利未记》 （Leviticus）引用，甚至颁布了在第7年（或第50年）自动取消所有债务的法令，同时释放了所有被奴役的人。简言之，减免债务不仅是自由这一概念发展的基础，而且长期以来在维持社会和谐方面发挥了重要作用。

从20世纪开始，在两次世界大战之间的那段时期，美国首先免除了同盟国的战争债务，减免债务的要求越来越多地开始适用于债务沉重的国家。第二次世界大战后，第一个自愿取消债务的国家是作恶者本身：德国。坚决避免《凡尔赛条约》的错误，美国政府哄骗其盟国（包括饱受战争蹂躏的希腊）签署了1953年的伦敦债务协议，一笔勾销了联邦德国一半的对外债务，并允许联邦德国以非常优惠的条件偿还剩余的债务。随后的研究发现，减免债务的好处——降低借贷成本、为公共投资腾出财政空间、稳定通货膨胀——是国家战后重建的基础。[22]几年后，也就是1956年，主要的债权国聚集在巴黎，重新协商阿根廷的债务，成立了巴黎俱乐部，其任务是通过协调富裕国家提供的自愿重新安排还本付息时间和对双边贷款进行重组，为还本付息问题找到特别的解决办法。随后，巴黎俱乐部与90个不同的债务国缔结了433项协定，涉及总额为5 830亿美元的债务。[23]1976年，非正式的伦敦私人债权人俱乐部成员第一次聚在一起，重新谈判扎伊尔的债务，从此成为对私人债权人所持外国债权进行重新谈判的平台。

近年来，在20世纪80年代和90年代的发展中国家债务危机之后，朱比利2000联盟通过持续的国际运动消除低收入国家的债务，帮助普及了重债穷国的债务赦免这一现代概念。广泛的民间社会组织施加的政治压力和另类全球化运动引发的大规模抗议活动，最终促使富裕的G7（七国集团）领导人同意为世界上一些最贫穷的债务国实施多边债务减免。截至目前，36个发展中国家（其中30个在非洲）通过世界银行和国际货币基金组织的重债穷国债务赦免和多边债务减免，总共减免了760亿美元的债务，约占其全部外债的2/3。尽管重债穷国债务赦免进展太慢、没有提供足够的减免、没有包括足够多的国家、没有兑现他们的承诺，而且强加了与国际货币基金组织和世界银行最初的贷款协议相同的具有破坏性的政策条件，因此受到诟病。然而，这开创了一个重要的先例，表明债权人对外国主权国家的债权并非不可侵犯。总而言之，在古代美索不达米亚楔形文字和现代债务赦免之间，自愿减免债务的要求并没有什么特别不寻常之处。有大量的历史先例证明，这种可能性和这一结果的可取之处是在无法承受的过度负债所造成的严重社会危机的情况下产生的。

在当今脆弱和高度相互关联的全球政治经济中，通过谈判达成债务重组的多边解决方案还有一个额外的好处，那就是“有序”，从而避免了债务人违约的混乱的溢出成本和债权人的金融传染风险。以希腊为例，该国政府几乎所有的债务（约85%）现在都由欧洲债权国、欧盟救助基金、欧洲央行和国际货币基金组织持有。至少在理论上，这应该会让协调有序减记变得相对容易。就连国际货币基金组织官方也支持这一结果，尽管作为一个高级债权人，它仍系统性地拒绝减记自己的债务，而且迄今为止，它一直与欧洲伙伴国一道，反对正式减记，并尽可能推迟不可避免的债务重组。因此，在实践中，国际强权政治的严峻现实通常会干扰特设多边解决方案的假定利益。[24]不出所料，事实证明把主动权留给债权人——无论是私人还是官方——使他们能够按照自己的利益来塑造结果，推迟和设计不可避免的债务重组，从而避免自己遭受真正的损失。因此，用国际货币基金组织的话来说，从债务可持续性的角度来看，债权人主导的债务重组通常“太少、太迟”，这正是我们从墨西哥的布雷迪协议、阿根廷的“巨额互换”和希腊的私营部门参与案例研究中得出的教训。[25]显然就国际危机管理而言，道德上的考虑和经济上的理性的重要性最终远不如金融的权力和占主导地位的债权国和国际金融机构狭隘的利己主义。

这一意见已经导致一些人主张用主权破产制度的法定解决办法取代目前多边债务重组的特别办法，这种办法可以提供一种更为中立的仲裁程序，从而导致国际危机管理方面更公平的结果。[26]基本思想是，通过在全球范围内使破产程序制度化（可能仿照美国破产法第9章的规定来处理资不抵债的市政当局），债务国可以免受投机投资者——尤其是秃鹫基金——的掠夺性行为的侵害，这些投资者要求得到“最后一磅肉”。然而，这一建议的问题在于，它最终会遭遇与特设方案一样的国际强权政治的艰难现实。在2001年阿根廷经济崩溃后，国际货币基金组织副总裁安妮·克鲁格提出了一项雄心勃勃的提议——主权债务重组机制。[27]到2003年，由于华尔街的强烈反对，主权债务重组机制的提议实际上已经失败，华尔街（通过积极的游说）对美国政府行使工具权力，又对债务国行使结构性权力（通过墨西哥等重要债务国的市场规则内部化，后者最终反对主权债务重组机制，因为担心会提高其债务成本），目的是在该提案被公布之前就挫败它。[28]最近，希腊债务危机和阿根廷与“秃鹫基金”旷日持久的斗争，将主权破产制度的概念重新提上了议程。但目前尚不清楚，如果没有占主导地位的债权国的积极支持，如何才能成功地实施这一倡议。反过来，只要它们自己的大型银行和金融机构仍然坚决反对，就不太可能推动该计划。

第四节 咬紧牙关

那么，像希腊这样债台高筑的国家如何才能摆脱这个难题呢？看起来，唯一的选择就是果断违约。如果多边解决办法——无论是特设的还是法定的——不能及时和充分地减免债务，债务国总能咬紧牙关接受它。最直接的办法是，债务国在单方面停止偿还外债之前，尽可能彻底地为经济后果做好准备，即向债权人明确表示无力偿还债务，或者只有在成功重组未偿债务，使债务达到可持续的新水平后，才恢复偿债。通过对储户和养老金领取者等私人投资者的特殊豁免、担保和补偿，债务国的普通公民可以免受由此产生的溢出成本的影响。例如，当布尔什维克在1918年拒绝偿还沙皇的债务时，他们明确免除了私人债券持有人的责任，这保护了普通工人免受债务违约的直接损失。最近，托马斯·皮凯蒂建议提高一次性资本税来一步到位地偿还公共债务——尽管类似的资本附加税也可用于事后补偿私人债券持有人在违约情况下的损失。[29]总之，政府确实有一些工具可以使用，以确保穷人最终不会为富人的投机性投资造成的危机买单。

虽然目前任何主权债务违约都可能造成重大的短期破坏，但历史和阿根廷的案例研究表明，单方面宣布暂停偿债有一个额外的好处，即在今后的债务谈判中可以让债务国恢复主动权：只要债权人能拿到面值的100%，它们就不太可能同意有意义的债务减免，在几年一无所获之后，它们可能会重新考虑自己的立场。如果一个债务人决心停止偿还债务，并设法缓冲当前的经济影响，可能会在短时期内被国际资本市场拒之门外，但是它可以利用自己的单方违约，在随后的债务谈判中争取到更优惠的条款，这可能在总体上带来对债务人更有利的结果。面对违约的直接溢出成本可能会非常痛苦，但如果历史经验可以作为参考的话，那么在6个月或最多一到两年的时间内很可能会复苏。由于外国投资者的记忆通常相对较短，因此长期被排除在国际资本市场之外不应成为一个令人担忧的问题。事实上，历史证明，即使在实施了异常强制的债务重组之后，一旦恢复偿债，资金也将很快重新流入。尽管本书充分展示了违约的短期溢出成本通常如何使彻底暂停偿债成为对政策制定者不具吸引力的选择，但在特殊情况下，如2001年的阿根廷或2015年的希腊，仍然可以得出一个很好的结论——短期违约可能比无休止的紧缩和廉价私有化的长期影响要好，后者的成本可能永远无法完全收回。

此外，主权债务人甚至可以选择直接否认或拒绝承担某些责任。自20世纪80年代发展中国家债务危机以来，越来越多的学者和社会活动家主张采用这种方法，因为他们认为许多债台高筑国家的债务实际上是“可憎的”。“可憎债务”的概念最早由法律理论家亚历山大·萨克在1927年提出，他认为，如果一笔贷款在没有得到公众同意、不符合公众利益的情况下签订，就不能被视为对国家有约束力。基本的想法是，只要能证明债权人在它们第一次延长贷款时就知道这个事实，债务就不应成为国家义务，而是构成统治者的个人债务，这意味着它的法律约束力将随着签订原始贷款合同的政权或政府的垮台而失效。[30]近年来，“可憎债务”可能是拉斐尔·科雷亚提出的最突出的概念，试图使厄瓜多尔的暂停偿债和2008年的债务回购合法化。由草根运动、公民社会组织和政府机构的代表组成的债务审计委员会得出结论，认为厄瓜多尔自20世纪70年代以来所承担的部分债务确实令人憎恶，于是科雷亚宣布单方面暂停偿付厄瓜多尔2/3的未偿商业债务。他的政府坚持了六个月不妥协，在此期间，曾秘密指示美国投资银行拉扎德（Lazard）开始在二级市场上以低至面值的20%的折扣回购其违约债券。通过这个巧妙的把戏，政府成功地购买了超过90%没有价值的债务，在这个过程中，仅花费9亿美元就消除了32亿美元的外债。废除第三世界债务委员会发言人、曾在厄瓜多尔审计委员会任职的埃里克·杜桑认为，从违约中节省的总额（包括利息）达到70亿美元，“可用于社会支出项目，例如医疗保健、教育和基础设施发展”。[31]

如今，厄瓜多尔的违约成为一个特例，一个发展中国家在不受经济溢出成本影响的情况下，公然反抗外国债权人。然而，事实仍然是，科雷亚对抗债务战略相对成功的结果是在与阿根廷2005年债务重组同样有利的外部条件下产生的。同后者的情况一样，国际商品繁荣使厄瓜多尔大大减少了对国际资本市场和国际金融机构的依赖，导致第一种和第二种执行机制的失效。再加上来自底层民众的巨大压力，在违约前的几年里，大规模的运动导致了几位总统的下台，在这一过程中解除了第三种机制——内化的债务人纪律。相比在20世纪八九十年代厄瓜多尔遭遇了资本匮乏的环境，这些外部条件极大地扩展了政府的回旋余地。在不那么宽容的外部条件下，情况可能会大不相同，使厄瓜多尔更容易受到市场强烈反应和官方债权人积极干预的影响。

因此，在正常情况下，单边违约策略会遇到与过去40年里所有其他债务取消解决方案相同的约束：金融的结构性权力。显然，单靠单边解决方案无法解决债务人有限政策自主性的系统性问题，至少在国际力量平衡缺乏更广泛转变的情况下是如此。

此外，2015年的希腊在激进左翼联盟政府与“三驾马车”之间的僵局中，债务人和债权人之间的权力不对称动态表现得最为明显。同年早些时候，埃里克·杜桑被消除第三世界债务委员会任命为希腊公共债务真相委员会的发言人，他在一份初步报告中发现，该国的大多数债务是“非法、不合法、可憎和/或不可持续的”，建议在全面审计债务后单方面暂停偿债。[32]然而，正如我们在本书最后一章中所看到的，希腊政府缺乏充分的准备，这意味着希腊与“三驾马车”之间以及激进左翼联盟内部的力量平衡，从根本上仍然不利于这种激进的单边措施。虽然可以提出一个看似合理的理由，那就是希腊暂停偿债确实会更好，而不是接受欧盟第三次救助的苛刻条件，但从一方的经济理由和国际法来看，这显然不足以在国内和国际强权政治领域带来积极的结果，因为在这一领域，权利通常不能自动转化为强权。在缺乏更广泛的国际政治回应的情况下，在单个政策结果层面上不大可能发生改变。

总而言之，为了同时宣布和接受正式的债务拒付而不遭受削弱性溢出成本，为了使可憎债务原则在债务国的议会或法院之外具有法律效力，就必须同时得到债务国和债权国的承认。这一现实再一次让债务人可以随心所欲。因此，可憎债务原则没有正式载入国际法，也从来没有在多边重组进程中被任何债务国正式援引，这并不奇怪。大多数外围国家的主权债券都是在英国和纽约法律框架下按合同规定发行的，这两个法律根本不承认这个概念。结果，即使是南非和伊拉克这样的国家，通常被认为有权取消在已不复存在的专制政权下签订的可憎债务，它们也明确拒绝援引这一原则：美国占领并推翻萨达姆·侯赛因之后，伊拉克以“必要”为由从巴黎俱乐部获得80%的债务减免，而南非则继续偿还种族隔离政权的债务。因此，即使是那些同情债务人利益的法律学者也倾向于得出这样的结论，“尽管该原则可能为政治言论或左右公众舆论提供了一个有用的平台，但仅凭这一点，还未被证明是拒付债务的基础”。[33]

第五节 “收回控制权”

如果多边和单边解决方案最终都受到国际金融设置的限制，我们如何应对巨额公共债务负担和反复出现的金融危机对社会公正和民主构成的巨大挑战？正如我在本书中所阐述的，在国际危机管理的普遍结果背后，有一些结构性因素在起作用。因此，孤立的单边行动和特设的多边谈判，即使肯定能为陷入困境的主权债务人提供短期的治标之策，最终也无法为当前的主权债务束缚问题提供一个普遍的解决办法。唯一持久的解决方案将是一种结构性解决方案，从自下而上的协调一致挑战，流向全球政治经济核心的不对称权力关系。今后的政治行动不应纯粹从法律解决方案或个别政策结果的层面上寻求纠正全球化、金融化和新自由主义危机管理所造成的不平等，而是必须从根本原因和首先产生这些问题的总体系统框架的角度来解决这些问题。

如果国际社会不坚决抵制金融的结构性权力，依靠债权国和债务国大规模的社会动员和人民的积极参与，北方和南方各地的劳动人民可能会继续为反复出现的金融繁荣和萧条周期买单。只有通过一项变革性的政治计划，决心克服人类对高度集中的国际信贷市场的集体依赖，只有以超越国界的解放和战略政治远见，把布基纳法索革命家托马斯·桑卡拉曾经说过的“反债务统一战线”团结起来，我们才能开始对金融的主导地位和它按照自己的形象所创造的动荡世界采取切实的行动。

尽管结构性变革将不可避免地需要时间，但民主反对派的基本轮廓已经开始从底层显现出来。在欧洲反紧缩示威期间，它的战斗口号在雅典和马德里被占领的广场上回响，甚至在2011年年末的短短几周内，进入了华尔街、法兰克福和伦敦金融城的“狼穴”。尽管这些针对“1%”特权的运动最终逐渐消失，但很明显，发达资本主义民主国家的政治（包括债务国和债权国）从那时起就不一样了。在危机年代经历过大规模抗议活动的大多数国家，如今都出现了强大的反建制势力，其中包括一批激进的政治团体，其目光坚定地锁定在金融精英的过度特权上。在众多激进组织的支持下，草根运动、非正统的智库、民间社会组织以及越来越多的出版物都仔细审查了财富和权力无限制地集中在少数人手里。一个新的民主政治正在开始形成，它不只有可能严重破坏债务国的新自由主义现状，甚至在一些最强大的债权国也是如此。毫无疑问，批判性学术将在这一政治重组进程中发挥重要作用，不仅仅在完善我们对当代资本主义内部运作方面的理解，同时也提供具体的建议，来应对我们这个时代不断加深的自由民主危机和金融的结构性权力。

在这方面的首要挑战之一将是设计创新和富有成效的新方法，使金融处于民主控制之下，从而最终开始履行其信贷配置和金融中介的公共职能，而不使全体民众受制于少数私人银行和机构投资者的利益动机。不用说，为实现全球政治经济的这种深刻变革而进行的社会和政治斗争，将遭到那些继续从现状中获益的人的强烈反对，而且，也不能保证这些目标中的任何一个都能得到实现。但在新自由主义中心崩溃和新近被赋予权力的排外极右势力的背景下，对现代解负令的激进需求是：摆脱沉重的债务负担，同时“夺回”对国际金融的控制权，终结主权债务束缚的罪恶行径。现在，它可能成为对抗那些以独裁民族主义为名篡夺民主的人的唯一屏障。在大萧条的阴影下，在新一轮反体制叛乱的政治动荡中，梭伦的幽灵依然存在。

[1] 从长期的历史角度来看，Reinhart and Rogoff（2009）也注意到这种现象，“最近相当的平静，各国政府普遍履行了债务义务”，并指出，在2008年全球金融危机之后，这种坚持全额还款的主张“远远超出了常规”。

[2] 例如，见前面引用的Jorgensen and Sachs（1989）的文章，他们发现20世纪80年代的延期还款条款比20世纪30年代的单边违约变得更加有利于债权人。或者见Lindert（1989），他的研究发现，与20世纪30年代相比，20世纪80年代的官方干预变得“远没有那么优惠”。最近，Guzman，Ocampo and Stiglitz（2016）认为，从债务国的角度来看，当代债务重组通常“太少，太晚”。该手稿的一位匿名审稿人指出，迈耶、莱因哈特和特雷布施提供了不同的观点，发现在200多年的债务重组过程中，减免方式有着惊人的相似性。但是，在本书出版之时，他们的研究仍在进行中且尚未出版，很遗憾这意味着笔者无法评估迈耶、莱因哈特和特雷布施的发现，并将它们与上文和其他地方引用的其他学者提供的证据进行比较。

[3] Lipson（1981）指出：“这些债务在政治上是安全的，因为它们得到了多边银行、私人贷款机构以及……发达资本主义国家的支持。他们都有能力在紧急情况下合并债务，并严厉惩罚那些轻度违约的人。”

[4] Wolf（2012）。

[5] 文件来源：http：//online.wsj.com/public/resources/documents/greecedoc.pdf。

[6] Wagstyl and Robinson（2015）。

[7] Schultz and Weingast（2003）。

[8] Watkins（2014）。

[9] Dalakoglou（2014）。

[10] Alderman（2013）。

[11] J.P. Morgan（2013）。

[12] Douzinas（2013）曾举过一些具体的例子：2010年通过的一项紧急法案和第一次谅解备忘录（2010年第3845号法律第1.4条）为政府官员提供了“全权委托”，以便“颁布涵盖经济和社会政策各方面的行政命令，废除先前存在的法律并签署进一步具有约束力的协议，而无需议会批准的情况下放弃部分国家主权”。另一项法案（2010年第3847号法律第1.9条）规定，与外国债权人签署的备忘录和协议在其签署后具有约束力，并且“后续提交议会，仅供‘辩论和参考’”。

[13] Bugaric（2013）。

[14] Kocharov（2012）。

[15] ECLR（2012）。

[16] Donadio and Erlanger（2012）。

[17] 历史学家杰米·马丁目前正在写一本关于19世纪金融控制与当代国际货币基金组织项目之间连续性的书。有关该研究项目的基本概况，请参见他简短的博客文章“希腊纾困的殖民起源”（Martin 2015）。

[18] Ehrenberg（1968）。

[19] Ehrenberg（1968）。

[20] 见本书开头梭伦的诗，这首诗是通过亚里士多德（Aristotle）流传给我们的。

[21] Graeber（2011）。

[22] Galofré-Vilà，McKee，Meissner and Stuckler（2016）。另见Ritschl（2012）。

[23] 见www.clubdeparis.org.

[24] Varoufakis（2016）也做了同样的观察。

[25] 见IMF（2013b）。关于“太少，太晚”现象的更多信息，请参见Ocampo（2016）和Guzman，Ocampo and Stiglitz（2016）在编辑卷中的其他贡献。

[26] Guzma，Ocampo and Stiglitz（2016）。

[27] 国际货币基金组织在内部讨论这种主权债务重组机制已有相当长的时间了。阿根廷危机和违约提供了额外的动力，美国财政部部长泰勒施加压力，他认为有序的主权破产制度是避免进一步国际援助的可能途径。

[28] Krueger（2002）。正如Brooks and Lombardi（2016）所言，“有证据表明，私人债权人，特别是结构性债权人，已经成为更广泛地反对主权债务重组机制的重要力量。”

[29] Piketty（2014）。

[30] Lienau（2014）。

[31] Toussaint（2017）。

[32] Truth Committee on Public Debt（2015）。

[33] Damle（2007）。

附录

关于方法学

本书的研究项目建立在定性方法论的基础上，将比较历史方法与深入的案例研究、过程跟踪、结构性权力分析相结合。这种定性框架与研究主权债务和违约问题的经济学家通常采用的正式理论模型和定量方法相比有一些优势。

首先，与建立一个假设的原因和巧合的结果相比，n个小案例研究方法更适合把握社会现实中的复杂因果关系。[1]这项研究的有趣之处在于确切的因果机制——从回归分析的角度来看，这些机制大多是不可见的——将假设的原因（金融的结构性权力）与现实世界的结果（单边违约发生率的相对下降）联系起来。其次，社会科学的主要方法学家有说服力地指出，从定性方法中获得的概念有效性通常会产生更可靠、更创新的结果。[2]由于简化模型通常迫使经济学家优先考虑变量的可操作化，而不是概念化这一更具分析性和定性的任务，他们的结果经常被理论基础的错误说明所困扰，因此本书试图在第二章中发展一种新的违约类型学。最后，权力的概念在任何类型的研究中都是出了名的难以操作，尤其是在大样本研究中，这使得大多数经济学家完全忽略了这个棘手的问题。然而，对主权债务的研究将不得不以某种方式面对权力的“本质上有争议的概念”，这为比较历史方法提供了一个机会，使人们能够更细致地理解权力在特定案例和不同结构背景下的运作方式。[3]

因此，本书采用了三种不同的研究方法：

第一，比较历史分析法：比较历史案例研究方法，通常被认为非常适用于解决世界社会结构变化的“大问题”。正如马奥尼和鲁埃舍梅耶所指出的，“通过超越国家或地区界限的明确比较（而且如果没有认识到时间序列和事件随时间的演变的重要性），就不可能（也无法）对其进行最恰当的分析”。[4]本研究项目建立在历史维度上，对战前和战后的危机进行对比，并对当代三次债务危机案例进行深入的比较研究。历史维度旨在捕捉全球政治经济结构随时间发生的重要变化，这些变化反过来又对解释变量（金融的结构性权力）和所关注的结果（主权违约发生率的相对下降）产生重要的影响。当代案例研究旨在揭示解释变量带来（或未能带来）所关注结果的复杂途径。这些比较的主要结果总结在每个案例研究（第十一、十五、十九和二十章）末尾的表格中。

第二，系统过程分析法：近年来，比较社会科学方法学家越来越认识到将传统的跨案例比较与系统的案例内分析相结合的必要性。在政治科学中，一个特别突出的案例分析方法是系统的过程分析，或过程跟踪。[5]在这种方法中，研究者假设一个特定的因果机制，将一个假设的解释变量与所关注结果联系起来，然后研究由特定理论所暗示的因果过程是否和来自与本案相关的各种来源的诊断证据相抵触。[6]因此，过程跟踪是“理论测试和理论开发不可缺少的工具，不仅因为它在一个案例中产生了大量的观察结果，而且因为这些观察结果必须以特定的方式联系起来才能构成对这个案例的解释”。[7]在第一章中，我开发了一组流程图，代表了经济学文献中每一个传统假设所隐含的因果机制，然后用经验证据测试了这些因果链中的不同“时刻”，发现前三个解释（声誉、制裁和制度）是不可信的。在第二章和第三章中，我将溢出成本假设所隐含的因果过程整合到一个强调分配冲突和权力不对称的关键政治经济框架中，并将其纳入金融结构性权力理论。在第四章中，我概述了假设这种权力运作的三种执行机制，以及这些机制可能有效或无效的条件。在本书的其余部分，我将这些观点与历史证据和当代证据进行了对比，这些证据来自最近的几十年里最重要的三次债务危机，并在每个案例研究的前三章末尾的流程图中总结了这些发现。

第三，结构性权力分析法：苏珊·斯特兰奇曾打趣说，相比之下，比较主义者往往更倾向于对比；沃尔夫冈·施特雷克最近也提出了类似的看法。[8]在政治经济学文献中，这种倾向在有影响力的资本主义类型（Varieties of Capitalism，VoC）文献中体现得最为明显。这些文献普遍强调前者（类型，Varieties），而忽视了后者（资本主义，Capitalism）。虽然对共同经济冲击的不同政策反应的研究，无疑可以得出有趣而重要的理论和经验见解，但在不同背景下类似的政策反应模式，应该同样能吸引真正的比较主义者。虽然这两种方法都是有效的（因为总会有差异和相似之处），但一些学者建议，对分歧结果的强调应该辅之以更系统的尝试，以“证明变量之间的某些关系在各种情况下都适用”。[9]正是在这一领域，结构性权力分析（其重点是更大的图景）成为一种有用的理论方法。然而，过去基于结构性权力分析的研究大多避开了方法论的问题，这一疏忽意味着这一文献体系在学术上处于明显的劣势，而资本主义类型的文献则采用了更复杂的方法。在这个研究项目中，我试图以一种更具反思性的方法和理论框架对结构性权力进行分析，包括系统地尝试确定结构性权力运作的确切机制，以及可能有效或无效的确切条件和抵消机制。同样，这些在第四章的流程图中进行了总结，并在案例研究中进行了测试。

关于案例选择：本研究选择的当代案例（墨西哥、阿根廷和希腊）是基于实质性和理论性的结合。实质上，这三个国家在各自的国际危机周期中处于中心地位。墨西哥处于20世纪80年代拉美债务危机的中心，这与希腊处于最近的欧洲债务危机的中心差不多。阿根廷的危机发生在20世纪90年代末新兴市场金融危机末期。此外，它的违约规模是历史上最大的，因此与过去40年国际危机管理的普遍模式具有比较价值。从理论上讲，这些案例在结果上也有足够程度的差异，可以对“典型案例”（20世纪80年代的墨西哥）和“异常案例”（2001年年末的阿根廷）进行有意义的比较。基于这一比较中得出的见解，我们可以从一个原始的、有历史依据的角度来探讨最实质性的关注案例（希腊正在发生的债务危机，在过去十年的大部分时间里，它在履约与不履约之间摇摆不定）。[10]

[1] 正如Datz（2009）写道：“很明显，将债务重组视为可简化为通用模型的同质化发展已变得越来越困难。尽管这在创建和分析跟踪关键变量之间相关性的数据集方面具有不可否认的重要性，但大样本N分析和正式模型无法在回归分析中捕捉不同重组方案的所有细微差别，而这些方案在很大程度上可能决定短期和长期的违约成本。”更普遍的是，Hall（2006）观察到：“尽管回归分析持续流行，但社会科学的最新理论发展倾向于说明一个因果结构过于复杂而无法通过常规统计方法有效检验的世界。”

[2] McKeown（2004）；Mahoney（2007）。

[3] 这种比较案例研究方法的一个潜在缺陷是，研究人员可能会冒着风险选择适合特定理论的案例。在这种情况下，本项目试图通过围绕因变量选择两个最突出的历史案例来避免这种确认偏差的危险，以确保在调查中有两个截然不同的结果（如墨西哥的履约与阿根廷的反抗），可以对产生这些结果的潜在因果机制进行仔细的经验审查。这种比较中得到的经验教训随后被应用到了希腊案例中，该案例的结果在2011年该研究项目开始之初仍不为人所知。

[4] Mahoney and Rueschemeyer（2003）。George and Bennett（2005）认为，“与回归分析的缺点及（金、基奥汉和维巴开发的）‘演绎—名词模型’”相比，这种比较历史方法的优点包括更高的有效性概念，从观察中获得新假设的能力，探索新的因果机制，以及建立复杂因果关系的模型。”

[5] Collier（1993）认为“在案例中进行比较对于小样本分析的可行性至关重要”。George and Bennett（2005）确定了一种“日益增长的共识，即从案例研究中得出推论的最有力手段是结合案例内分析和跨案例比较”。

[6] Hall（2006）。

[7] George and Bennett（2005）。

[8] 参见Streeck（2016）中第九章“如何研究当代资本主义？”

[9] Peters（1998, 26）。

[10] 关于典型案例和异常案例之间的区别，以及更普遍的案例选择方法，请参见Gerring（2007）。阿根廷可能被更好地定义为异常案例的一个特定子类型，即所谓的有影响力的案例，乍一看似乎会引起质疑，甚至会使理论的预测无效，但经过仔细检查，最终证实了该理论。正如Gerring（2007）所说，“有影响力的案例是‘证明规则的案例’。”在某些领域，有一种观点认为，学者应始终避免围绕因变量进行选择，但领先的方法论者令人信服地指出：对于小样本研究而言，为了获得具有代表性的结果样本，慎重地选择案例是更为明智的。Collier and Mahoney（1996）强调“在小样本研究中，随机抽样可能会产生更多无法解决的问题”。相反，他们提出了一种基于理论的非随机案例选择作为“替代方法……这就故意产生了一个样本，其中因变量的方差与其在更大样本情况下的方差相似”。

致谢

写这本书时我欠了许多人情债，而其中大部分我将永远无法偿还。在此，我仅对几个关键人物的贡献表示感谢，如果没有他们，这本书就不会以现在的形式存在。首先，我要感谢我在佛罗伦萨欧洲大学研究所的博士导师佩珀·卡尔佩珀。在他的指导下，这本书才能面世，我很幸运能有一个更敏锐的头脑和一双更敏锐的眼睛来指引我前进。我也要感谢我的博士评审团成员罗伯特·韦德、丹尼尔·穆格和拉斯洛·布鲁斯特以及四位匿名审稿人，他们对稿件的不同版本进行了细致的阅读，提供了建设性的评论。实际上，这本书最初的灵感来自罗伯特·韦德。2008—2009年全球金融危机最严重的时候，他在伦敦政治经济学院开设了一门关于发展政治经济学的课程，这让我萌生了进一步研究这一课题的想法。现在，我很荣幸地称他为同事。

我非常感谢托马斯·杰弗里·麦利邀请我于2016—2017年在剑桥大学社会学做博士后，继续从事研究工作，这给了我时间可以安心地把论文转化成这本书。我由衷地感谢我的编辑莎拉·卡罗和普林斯顿大学出版社的工作人员，感谢他们对这本书的信任，感谢他们将这本书推向世界所做的帮助。能够与这样杰出的出版商合作，我感到非常荣幸。最后，在这一切的开头和结尾，我要感谢我的生活伴侣——塔玛拉，她的支持和无限的才华支撑着接下来数百页的每一行。

我把这本书献给希腊人民，在最需要帮助的时候，他们向那些逃离战争、贫困和海外迫害的人们敞开了双臂和大门。在我写这篇文章的这些年里，他们教会了我比任何学术出版物或大学学位都要重要的关于团结的真正意义。

图书在版编目（CIP）数据

主权债务简史 : 金融的结构性权力和国际危机管理 /（荷）杰罗姆·鲁斯著 ; 黄名剑，张文婷译. -- 北京 :中信出版社，2020.11

书名原文： Why Not Default？The Political Economy of Sovereign Debt

ISBN 978-7-5217-2185-0

Ⅰ . ①主… Ⅱ . ①杰… ②黄… ③张… Ⅲ . ①债务危机－研究 Ⅳ . ① F810.45

中国版本图书馆CIP数据核字(2020) 第168922号

Copyright © 2019 by Princeton University Press.

All rights reserved. No part of this book may be reproduced or any means, electronic or mechanical, including photocopying, recording or by any information storage and retrieval system, without permission in writing from the Publisher.

Simplified Chinese translation copyright © 2020 by CITIC Press Corporation

主权债务简史：金融的结构性权力和国际危机管理

著者：［荷］杰罗姆·鲁斯

译者：黄名剑 张文婷

出版发行：中信出版集团股份有限公司

（北京市朝阳区惠新东街甲4号富盛大厦2座 邮编100029）

字数：340千字

版次：2020年11月第1版

京权图字：01-2020-0133

书号：ISBN 978-7-5217-2185-0

版权所有·侵权必究

Table of Contents

扉页

目录

导言

第一节 主权债务之谜

第二节 主权债务违约简史

第三节 为什么政府要偿还债务

第四节 债务人履约的三种执行机制

第五节 国际危机管理的结果

第一部分 主权债务理论

第一章 为何各国要偿还债务

第一节 声誉：长期市场排斥的威胁

第二节 制裁：资产扣押、贸易禁运和炮舰外交

第三节 制度：可信的承诺和民主优势

第四节 溢出成本：银行挤兑、私人借贷和产出损失

第二章 至关重要的政治经济学方法

第一节 关于单一代理人假设的问题

第二节 区分偿付意愿和偿付能力

第三节 走向违约的政治类型

第三章 金融的结构性权力

第一节 企业权力与现代国家

第二节 国家的结构性依赖

第三节 世界经济的金融化

第四章 三种执行机制

第一节 债权人卡特尔施加的市场规则

第二节 官方债权人的有条件贷款

第三节 国内精英的桥梁作用

第二部分 主权违约简史

第五章 负债国的形成

第一节 公共债务的兴起

第二节 有争议的偿债政治

第三节 国际贷款的出现

第六章 金融国际化

第一节 19世纪20年代的国际债务危机

第二节 高度帝国主义时代的主权违约

第三节 20世纪转向炮舰外交

第四节 大金融集团的结构性权力

第七章 从大萧条到金融抑制

第一节 20世纪30年代单边暂停偿债

第二节 三种执行机制的失效

第三节 主权债务与违约史的启示

第三部分 失去的十年：墨西哥 （1982—1989年）

第八章 银团贷款与债权人卡特尔

第一节 集中和相互关联的借贷结构

第二节 债权人卡特尔的可信威胁

第九章 20世纪80年代国际货币基金组织的“凯旋”

第一节 局势失控

第二节 国际货币基金组织作为“集体债权人”和市场规则执行者

第十章 银行家联盟的崛起

第一节 对于外债的对立立场

第二节 银行家联盟的反击

第十一章 富人获得贷款，穷人获得债务

第一节 回旋余地大幅减少

第二节 布雷迪协议和债务危机的解决

第三节 “富人获得贷款，穷人获得债务”

第四部分 重大违约：阿根廷 （1999—2005年）

第十二章 常规中的例外

第一节 危机爆发前的国际贷款

第二节 集体行动问题的回归

第十三章 从国际货币基金组织的模范儿童到任性的学生

第一节 国际货币基金组织在危机中不断演变的作用

第二节 接受违约的必然性

第十四章 金融国度的兴衰

第一节 金融国度的特权地位

第二节 合法性危机和反紧缩抗议

第三节 “他们都必须走！”

第十五章 “即使在违约时依然有钱可赚”

第一节 为政治开辟一个难以想象的空间

第二节 内斯托尔·基什内尔和2005年的债务重组

第三节 “即使在违约时依然有钱可赚”

第五部分 梭伦的幽灵：希腊 （2010—2015年）

第十六章 欧元区金融的权力

第一节 金融市场是一个“全球超级政府”

第二节 信贷中断的可信威胁

第十七章 “临时措施”剖析

第一节 2010年希腊第一次救助计划

第二节 国际货币基金组织在“三驾马车”中的尴尬地位

第三节 危机的第二阶段和欧洲央行的作用

第十八章 当权者开始插手

第一节 政治和金融精英的纠葛

第二节 内部“三驾马车”的地位强化

第十九章 希腊债务的社会化

第一节 希腊债权人构成的转变

第二节 私营部门参与债务重组的赢家和输家

第三节 极度不平等的调整成本分配

第二十章 雅典之春的失败

第一节 开场白：第三种机制失效

第二节 僵局：被排除在外国融资之外

第三节 分歧：激进左翼联盟在债务问题上的内部冲突

第四节 高潮：“我们低估了他们的力量”

结论

第一节 摆脱负担

第二节 扼杀民主

第三节 解除负担

第四节 咬紧牙关

第五节 “收回控制权”

附录 关于方法学

致谢

版权页