目录

关于本书

序

作者序

干货

如何筛选投资公司

与天使面谈

商业计划书六点

避开诱饵

手游公司的估值

尽职调查清单

核心财务指标

一页纸 Term Sheet

并购价款的确定

并购的得失

对赌的代价

八卦

精品投行的新人

在投行实习

上市公司的退路

有内幕

鸡汤

写字站起来

大学不迷茫

继承家族企业

成家立业

白手起家大赛

关于本书

《博弈之美——知乎李楠自选集》/李楠

出品人 周源

编辑 湖玛

设计 崔骏

实习编辑 刘思毅

策划 成远

联系我们 weekly@zhihu.com

本电子书版权为北京智者天下科技有限公司所有，未经书面授权，不得在任何地区以任何方式反编译或节录本书内容。

ZHI-BN:9-0011-0000140617-1

DNA-BN：ECFD-N000000670011

最后修订：2014 年 06 月 13 日

出版：浙江出版集团数字传媒有限公司

浙江 杭州 体育场路 347 号

互联网出版许可证：新出网证（浙）字 10 号

电子邮箱： service@bookdna.net

网址： www.bookdna.net

本书电子版如有错讹，祈识者指正，以便新版修订。

Zhejiang Publishing United Group Media CO., LTD, 2013

No.347 Tiyuchang Road, Hangzhou 310006 P.R.C.

service@bookdna.net

www.bookdna.net

序

“盐”系列电子书出版序

知乎创始人 周源

我们和这个世界，有一种天然的媒介，那就是存在于我们大脑里，没有被分享过的信息。如果有某种方式把每个人的知识、经验和见解都汇集起来，会不会像从信息海洋中源源不断地提取出知识之盐一样，极大地丰富很多人生活的味道？

这个问题，令人兴奋。知乎创立至今，诞生了一种新的知识生产方式，对世界的提问和回答，像是对一个无序的世界进行了一次次重构 —— 把彼此大脑里没有分享过的知识、经验和见解搬上了互联网，组成了一个全新的网络。而那些最有知识、经验和见解的人，就像盐，给这个世界带来味道。

您即将展开的这本书，属于知乎的“盐系列”丛书。我们希望这些作品保存一种海的味道，因为在知乎看来，每一位认真的知友，都是知识海洋中析出的智慧之盐。我们希望这一系列的每一本书，都可以为您透析世界的一个组成部分，亦或给您的生活增光添味。

读这书时，请别忘记，它诞生自一个有味道的人。

作者序

叩响资本市场之门

李楠

李楠，男，1980 年出生于江苏南京，毕业于电子科技大学，计算机软件硕士学位。做过多年的记者，也开过自己的公司，供职于石天资本，为中国发展期企业提供融资与并购的财务顾问服务，完成多笔私募股权融资和 A 股重大资产重组交易。

我一直不知道我是知乎第几号用户，直到前段时间 @韦昌明 同学帮我查了一下，才发现自己竟然是 3809 号的早期用户，如果按照传说中知乎用户数千万来计算，我也算元老了吧。

不过我这个元老在早期并没太多贡献，基本都是在扯淡，直到 2012 年以后，知乎里关于投融资和创业的话题越来越多，我才开始结合工作上的经验为渴望得到私募市场投融资经验干货的知友们码字，整个 2013 年，我竟然码了 9 万多字，也收获了 14000 多个赞同，还上了若干次的知乎日报。但仔细回头看，有些答案过于随意，有些答案限于信息披露和保密纪律也没能很认真地展开谈。

于是，“盐”自选集给了我一个勘校过去重要答案的机会。过去两年，我和我的同事们持续为中国的几十家中小企业在资本舞台找到了自己的位置，但我们也知道，还有大量的创业者面对资本市场的大门找不到钥匙，因此，我针对中国中小企业的创业、融资和并购进行了数万字的回答。而现在，是对这些回答进行去粗取精，删除“抖机灵”只留干货的时候了。

我希望这本数万字的自选集，能成为创业者叩开资本大门的钥匙，让他们能对融资和并购有清晰的认识，并知道自己以后该怎么走。如果大家看完了，给我留言说，这几万字，比上一个 PE 总裁班有用，那将是我最开心最幸福的事情。

自选集取名《博弈之美》，有点借鉴《伟大的博弈》的意思。在我看来，资本的对接，本来就是一桩成人之美的好事，而交易本身，又是充满悬念和刺激情节的博弈。正因为有资本的力量，创业者们从不孤独，你们的创业之旅理应是最美的！

当然，最重要的是要感谢出版这本自选集的知乎网，感谢 @韦昌明 的长期支持。

另外，还要特别提及@杨阿米，这本自选集，是我送给你的礼物，希望你喜欢。

OK，翻开下一页，让我们叩响资本市场的大门吧！

干货

创业、融资、并购操作实务

如何筛选投资公司

究竟该如何筛选投资公司？合作具体过程究竟是如何的？

这个问题是我开始在知乎做专业性回答的起点，后来类似于如何找到 VC，如何和 VC 谈判，如何折腾 term sheet 以及投资合同的问题越来越多。在自选集里，我也把这个问题放在第一个，相当于解释资本市场中各种角色是怎么运作的。

在找投资机构之前，我们有必要搞清楚私募市场上资本方的一些基本概念，以及企业在不同发展阶段对资本的需求，之后才能谈得上操作。

第一步：认清自己的发展状况，界定融资阶段

融资阶段：每个公司在融资的时候必须要认清楚自己所处的发展阶段，这些阶段包括：初创阶段、中间阶段、成长阶段、成熟阶段和后期阶段：

1. 初创阶段：一般是天使投资或 A 轮风险投资，投资者关注的焦点是团队成色、背景、技术实力和壁垒，以及项目前瞻性，比如某移动互联网团队的一个产品，在没上线或者上线一定时间后获得的天使投资，几百万。天使一般会要 10%-20%的股份，一般不涉及苛刻的业绩承诺，但会在回头条款上有一些约定。

2. 中间阶段：企业有了一定发展，可以开 VC／PE 基金的股权融资。投资者关注的核心是企业成长性，并开始通过财务尽职调查、法务尽职调查和商务尽职调查来综合评估企业未来的成长性和基金投资收益。比如聚美优品在徐小平和吴炯的天使轮之后一年，有了相当的用户流量，营业额，获得了新一轮 1000 万美元的风险投资。这一阶段，会有 VC 要求签业绩承诺协议。对于很多专业 VC 基金的对赌要求，创业者要慎重。VC 自己很懂你的业务，你的技术，甚至 VC 自己就拥有庞大的操盘团队，对赌输掉的结果就是你出局，技术和产品都变成人家的了。

3. 高成长阶段：同中间阶段，这一阶段私募股权基金进入的可能性更大一些。相对于 VC，PE 对企业的成熟度和成长性要求更高，尽调深度和广度会加大。这一阶段企业一般会进行战略性质 PE 融资来完成战略布局、转型、并购，极大提升市值，为下一阶段 IPO 或并购退出做准备。

4. 成熟阶段：一般是企业高速发展，或者面临战略并购，转型或 IPO，需要 PE 强力注入资金来提升市值，例如京东的 D 轮与腾讯之间的战略股权合作。也有上市公司在这一阶段进行面向私募渠道的融资（PIPE）。

5. 后期：主要指市值管理，进一步拉升股价和市值。

第二步: 规划企业的融资战略、商业计划书与估值策略

融资的过程需要经过周密的策划和准备，要未雨绸缪。融资是公司的一件大事，复杂程度高，专业性强。 如果没有充分准备，匆忙开始，仓促结束将有可能留下很大的隐患，从而影响公司今后的发展。融资准备的过程是对公司的发展战略进行梳理和反思的过程，也是制定详细公司发展目标和发展计划的过程。只有经历这一过程，投资人才能深刻地理解公司所面临的机遇和挑战，了解创业团队的经营理念，从而真正地认同公司的发展战略，并全身心地支持公司的发展，不论是在公司顺利发展的时候，还是在公司遇到困难的时候。

一个成功的私募融，50%靠的是艺术，50%靠的是科学。

所谓艺术，就是要向投资人讲述一个能打动他们的故事，这主要是靠我们通常所称的“投资信息保密备忘录”或“商业计划书”这样一份招股说明书来完成的。一份好的“投资信息保密备忘录”对于私募融资而言，就相当于一份好的简历对于一个即将毕业准备找工作的大学生一样重要。

而所谓的科学，就是要我们必须准备一个有说服力的财务模型。因为没有财务模型会直接产生两个负面影响：一是投资人会认为被投企业的战略规划和财务规划的能力弱， 从而影响他们对管理团队能力的判断。二是会延缓投资机构的决策进程。因为所有正规的投资机构都必须按照财务模型来计算今后的投资回报，如果被投企业不能做的话，投资机构就必须自己做，这既会使得公司在估值的计算方面处于被动地位，也会影响投资机构的投资意愿和决策效率。因此， 我们在做私募股权融资之前，一定要准备好这两样东西，一定不能输在起跑线上。特别是对于早期的项目，这样的准备更加重要，因为企业还无法像成熟企业那样用财务报表直接按 PE 法融资。

而现在对企业的估值，大家都喜欢用 PE 法，即用企业的年净利润去乘以一个固定的倍数来作为企业估值的基础。它的好处是：很简单，谁都会用，而且可以方便地与已上市的同类公司进行比较。 但是，PE 估值法只适用于对成熟公司进行估值，因为这类公司的年利润增长率不会超过 25%，用 PE 估值法是很合理也是比较公平的。 但用 PE 法去为早期和有着爆发性增长的企业估值是非常不合理的，一是它大大地低估了企业的价值，二是在很多情况下是无法使用的。 比如这家企业还没有盈利时，PE 法就没法用。 在这种情况下，折现现金流的方法（discounted cash flow）可以解决这个问题。这种方法就是将一个企业未来的所有自由现金流折现成企业当年的现金价值。 因此， 对于处于成长的早期和有着爆发性增长潜力的企业而言，折现现金流方法是不二法门。

第三步：认清投资机构、中介及投资流程

投资基金及投资流程：通俗点讲，就是一个 GP（管理合伙人）和一群 LP（有限合伙人）攒起来的，符合国家法律规定的一大笔钱。这笔钱分为很多性质，比如天使、风险（VC）、私募股权（PE）或者公开市场上的阳光私募。主要由 GP 来进行运作，某些大 LP 拥有投资决策委员会的席位。

除了个人投资人，所有的正规基金都需要有投资委员会和风控委员会来对每一个投资项目进行评估。一般流程是：

1. 先由投资经理获得项目信息（可以自己找，也可以从投行获得），经过初步评估和内部审议立项，行内一般叫预审核或预上会。

2. 预上会之后，基金投委会觉得这项目靠谱，就会和创业者谈主要投资条款，汇集成一个文件，这就是 term sheet（投资关键条款清单），以就对价、交易方式、业绩承诺、优先购买、优先清算、退出方式议定、保密等多个方面达成共识。此时，创业者们不要高兴得太早，这只是长征的开始，term 只是个意向，能否满足投资条件，取决于尽职调查结果和谈判。

3. 如果双方对关键条款无异议，签署 term sheet 之后就开始做正式的尽职调查。对于尽职调查报告来说，需要会计师和律师介入，这就需要费用。对于大基金来说，一般这笔钱都它们自己出（GP 掌握着大约基金两个点或者更多的管理费用，所有项目的相关审计费用都可以称之为管理费用）。也有基金不愿意出这笔钱，让公司出。其实我个人认为，对于成长阶段的公司，自己去找个有证券从业资格的会计师事务所做一次全面审计，也是一个好事，既能财务正规化，又可助基金增强信心。

4. 当所有材料准备完成之后，投资方的执行经理觉得这事靠谱，就会向投委会提交正式投资建议书，里面包括商业计划书，DD 结论和他的估值与投资操作建议，投委会成员正式开会讨论，觉得靠谱，材料齐全，就过会，然后就是签合同，几个工作日内就可以打款。如果投委会觉得事儿靠谱，材料不足，就会打回来补充或者修正材料，如果投委会对估值质疑或者投资权益有质疑，双方就要重新回到谈判桌上来谈。

题外话：关于业绩承诺条款和估值调整协议（对赌协议）

所谓对赌条款和股息支付条款，是投资人的风控的手段之一，对赌协议的学名叫做估值调整协议，股息很容易理解，相当于借笔钱给你，不管你的业绩如何，你要每年支付投资额百分之多少的股息。

为何会有估值调整协议：

1. 双方对估值计算方法和估值，以及公司成长性存在较大分歧；

2. 基金最大限度降低风险的保守做法；

3. 对团队不是很信任，特别是对成长期和成熟期企业；

4. 别有用心，希望通过对赌条款获得控股权，清洗管理团队，获得专利和产品。

估值调整协议一般会出现在中期融资或者晚期融资，当投资人对企业成长性和当前估值存在疑虑的时候，就会涉及对赌条款。

我在这里举一个实例，大家可以体会一下对赌的实操：

A 企业，从事化工业务，有两项专利，目前年营业额 4000 万左右，净利润 1000 万。其中老板使用一项专利改造的生产线一直无法量产，但客观来看，一旦量产，企业前途无量，会在产品和市场上形成壁垒性的优势。PE 关注这个项目，正是看到了这个前景。但财务模型又显示，如果一直无法量产，则该企业对基金来讲收益并不太大。于是，在某轮融资里，某 PE 同时开出了股息和对赌条款，供企业家二选一：

1. 股息条款：无论企业盈利状况如何，每年均要支付投资额的 20%作为股息给基金。同时 PE 随时可选择将股息投资转为可转债方式的股权投资。通俗点讲，就是一高利贷，如果看你做得好，就转成承担风险的股权投资。

2. 对赌条款：基金使用可转债的方式进行股权投资。企业拿出若干产权的资产作为抵押。当业绩未来三年达不到承诺值，则按注册资本金体现的出让价，转让股份给 PE，PE 持有股份最多不超过 40%。该投资期为四年，其中从第二年开始，PE 享有将投资转为年息 12%的贷款的权利。

通俗点讲，就是如果你做不到业绩，PE 就要吃你的股份，最多吃到 40%，有的对赌协议一直会吃到 VC 控股，管理团队滚蛋。而且 PE 以可转债的方式投资，情况不好的话就当以年利息 12%借给你钱，你总之得还钱和利息。

投资银行（财务顾问）及服务浅析：投资银行或称财务顾问。俗点讲就是个中介，协助客户完成融资、并购或者上市。

在全球范围内，有两类投资银行存在，一种是具备上市承销和上市公司重组牌照的全业务投行，比如国内的中信证券、国外的高盛集团（GoldMan Sachs）。他们主要业务是负责给企业保荐上市，再融资或代表上市公司进行重大资产重组或收购。另外一种是类似于我供职的石天资本，我们这类叫精品投行，主要是为私募投资市场上的企业融资，或把它们出售给上市公司。

投行的价值在于下以下方面：

对于企业端来说，通常有一些困惑：战略不够明确、发展战略和业务模式不清晰；与资本市场对接时不能有效展示自身亮点和盈利能力；无法获得合理估值，甚至无法获得资本市场青睐；财务不规范、没有符合机构投资人要求的历史财务数据；未建立符合要求的财务会计制度；管理团队能力限制；基本依赖企业家个人，难以实现可持续的长期发展；企业缺乏中高层管理人才。

对于优秀的投行来说，就是为企业解决这些问题，包括：

- 统筹规划

- 系统化梳理企业发展战略

- 协助企业预测未来发展关键数据

- 确定适合企业的融资需求和融资策略

- 高效执行交易

- 用资本市场熟悉的语言阐述企业亮点

- 选择熟悉行业且合适企业的投资者

- 整合各类资源

- 选择合适中介机构提供会计和法律服务，协助建立健全规范财务管理制度

- 协助企业寻找合适的人才，提供管理建议，帮助企业规划长期发展

总结一下：

在融资之前，一定要问自己：如果没有融资，我能做多久，融来钱我到底做什么，除了钱，我希望投资人（也就是你未来的股东）在哪些方面帮助我甚至是注入资源（人脉、渠道、订单、宣传一切有用的资源）。

如果你在天使阶段，多去聊一些天使，参加一些活动，找一些投行的朋友帮忙评估。一定要找既有钱又有资源的天使，能实实在在帮你处理业务的。

如果你处于成长期，你专注于业务，你最好找个投资银行帮你完成融资。投行可以帮你梳理业务，寻找潜在靠谱的投资人，帮你做路演建议，谈判，最终完成融资，并进行有效地投后管理和长期的资本运作咨询。

与天使面谈

如果有机会与天使投资人进行面对面沟通，该准备些什么？

以我过去在一些创业比赛上辅导创业者的经验，建议从下面七个方面来谈天使阶段项目：

1. 投资亮点；

2. 公司或项目介绍（分项目简述、团队介绍、产品与技术、资质与专利、同类对比等等细项）；

3. 简单的行业分析，不要谈那种能百度出来的数字，要谈跟你相关的行业数字，无非就是解释两个问题，你做的这个市场有多大（有多少人在玩）？你的实力怎样？

4. 竞争优势介绍；

5. 发展战略（含阶段性目标和为了实现目标的具体策略）；

6. 财务预测（如果你还没有收入，就不要预测，毫无意义）；

7. 融资要求与用途。

心态要放平稳，首先，人家不是来救你的，人家是来牟利的，和你一起做成一件大事赚一大笔钱。没有人欠你的，也没有人有义务救你这个要死的项目。所以有些话不要讲：

1. 急需钱，否则死；

2. 你只需要给钱，别的不要管了，包在我身上；

3. 不好说，也许会垮掉，也许能上市。

要用合适的机会告诉潜在投资人，我的项目还不错，自己能供血，能养活自己，如果有人愿意投入钱和资源，我们一起把这个事业做大，我目前开的价格还算合适，你一定会有一个不错的回报。

商业计划书六点

如何写好商业计划书？

作为一名 banker，日常接触到许多创业者，也为诸如中国创新创业大赛、区域电子商务大赛担任过评委。恕我直言，70%以上的商业计划书和财务预测都属于莫名其妙型的。只有大约 5%的商业计划书是由专业人士撰写的。从业这么久，遇到的典型的商业计划书撰写上的毛病有如下几种：

1. 商业计划书变产品说明书

许多商业计划书就是一本产品说明书，而且竭尽所能地介绍那些看上去高大上的技术和产品，全然不考虑阅读计划书的投资人可能对你做的产品和技术本来就不清楚，甚至一窍不通。再说，光有产品，是无法反映商业逻辑的，产品信息过重，会让投资人丧失对公司商业模式和盈利能力的整体评估能力，最后只能扔进垃圾堆。

2. 逻辑混乱，财务可靠度为零

很多商业计划书，就是把公司给合作伙伴或者媒体的公司介绍改了改，介绍公司的业务时脱离盈利模式，和财务数据完全脱节，这种商业计划书是没有价值判断基础的，会让投资人看后无法对公司价值作出初步判定。

3. 形容词过多，媒体报道过多，吹嘘过多

有些商业计划书，整个就是公司董事长的个人品牌公关剪报集，介绍公司业务和产品的时候，过多地用第一、领先、独家等字眼却缺乏证据。对获奖过于倚重，吹嘘成分过大，让投资人感觉企业家浮躁不可信赖。

对于投资银行来说，撰写商业计划书和招股说明书是基本功课，我们日常撰写的商业计划书分为 7 个部分：投资亮点，公司介绍（基本情况，团队介绍，产品与技术，渠道与市场，特色技术或渠道）、行业分析、竞争优势、发展规划，财务预测，融资用途。

1. 封面：一句话介绍你的项目。例如：国内领先的生物制剂型动物驱避剂研发和生产企业。

2. 投资亮点：一般从技术与产品、团队、商业模式与销售网络、差异化竞争优势几个方面简述投资亮点，让投资人对项目有初步印象。

3. 公司介绍：包括公司简介与发展沿革、产品与技术、资质与专利、核心团队简历、销售网络与合作伙伴、商业模式等。

4. 竞争优势：根据项目状况，具体地从产品、团队、市场或别的角度出发阐述公司与竞争对手的差异化优势在哪里。

5. 财务预测：未来三年的财务预测，包括主营业务收入预测，主营业务毛利预测，公司净利预测这几项指标，也可包含产品用户数增长趋势等 KPI 的预测。

6. 融资计划：需求资金量以及资金用途。

我强调一下财务预测部分。许多创业者的财务预测基于拍脑袋而不是基于公司运营参数的基本假设和销售计划。我们做财务模型，需要模拟三张表：资产负债表，现金流量表和损益表。为什么我们不只做一张损益表来给投资人看？因为投资人更关注的是企业运营的健康度和利润质量，因此需要现金流量表与利润的预测关系来验证利润质量，需要资产负债表的科目来验证企业运营健康度。因此，做财务模型我们要基于公司的发展战略进行业务参数的基本假设（人力资源规划，行政管理规划，产品开发投入计划，销售计划与合同预测），以及可预见的增长趋势。最后再把财务预测数据填写到商业计划书里。

避开诱饵

PE（私募股权基金）和 VC（风险投资基金）在接触项目时抛出的诱饵包括哪些？

就我经历过的情况看，主要有这些：

1. 看一次就出 term sheet，而且条款极为诱人，潜在风险是：VC 对企业了解不够完善，只是凭借初步印象和企业的表面财务状况就下判断，给出 term sheet，这么做的多半都不是基金的 MD 级，而是下面的投资经理，这么干就是为了抢项目，而不是真对企业好。一旦企业签了 term，因为排他期的缘故，就会把其他真正有价值的基金在一段时间排除在外。因为这种基于初步判断的不确定性，导致未来做 DD 的时候，该经理 hold 不住场面，最终导致自己的 MD 对项目也没兴趣，还耽误了企业的时间。

结论：如果由基金看一次就给你 term sheet，而且还是一个 associate 级别的，你最好先别签，跟其他基金多聊聊再说。

2. 开价很高，开价高不代表最终能以这个价格成交。开价高也不代表他就最合适。

开价很高的主要原因是想抢在其他基金前 hold 住场面，用排他期争取 DD 时间。DD 完了之后，他会拖到别的基金都没兴趣看了，再来跟你砍价，反正各种理由，就是不能按原价成交。

3. 开价很低，但随便瞎许诺资源：投后管理是融资很重要的环节，很多时候融资不一定是为了钱，可能更看重基金的资源。有些投资人开价很低，但他们会吹牛，说我们家有这个背景，那个人脉，这些客户，可以帮你怎么怎么样……但实际这些投资机构在你所在的城市连个鬼都没有，投完了做投后服务会存在比较大的问题。他们的目的无非就是用这些诱惑拴在你，并且以一个很低的价格进入，仅此而已。

所以，我们一般建议企业家先别签 term sheet，如果不是很着急用钱，多听听别的基金怎么说。最好的状况就是拿个三四份 term sheet 不急不慢地挑选，然后互相制约，最后选一家自己喜欢的基金，拿到一个相对合适的价格。

手游公司的估值

投资人如何帮助手游公司获得好的市场估值？

手游公司的市场估值和客观市场环境、可比公司的估值以及自身的盈利能力息息相关。这个问题很有意思，叫如何帮助手游公司获得良好的市场估值，以我的理解，这是一个财务顾问来回答的问题。那么，谈谈我的看法，获得好的估值（准确地说是获得合理估值）需要分析三点：客观市场发展状况，可比公司估值与自身盈利状况和估值交易条款。

1. 手游市场发展状况：正当融资并购的最佳窗口期，要珍惜窗口期

手游市场的繁荣得益于移动互联网市场的井喷和传统端游、页游的市场发展放缓。据说小米今年竟然能实现 1300 万台的销量和 250 亿的销售额，而我们投资的一家专注于 MTK 平台智能手机方案的开发商相对去年差不多也能实现翻番的增长，这说明智能移动终端已经确实从中高端市场下移到了全阶市场。很多手游行业的从业者，已经开始讨论如何与四五级城市接地气的问题，在我下乡进村看一些农业项目的时候，我也会顺道关注这些地方的手游状况，确实，当安徽一个县城里的年轻人，也开始抱着手机坐在家门口玩神庙逃亡的时候，这个行当的市场空间和发展速度不应再有怀疑了。

从资本市场的热烈反馈，我们也感受到了目前确实是手游公司融资、并购的最佳窗口期。最近我们可以看到大唐电信溢价 14 倍收购要玩，华谊兄弟以 2013 年预测利润的 12 倍并购银汉科技等非常有名的案例。而且相对于以前我们看到的 29 倍甚至更高的 PE 并购相比，最近一段时间的手游并购估值明显理性很多，12~14 倍的以 2013 年预测利润为基础估值报价基本符合当前市场的现状。像大唐电信这样的公司并购游戏公司，看中的就是游戏公司强大的现金流和盈利能力，这与当年博瑞传播并购梦工厂的初衷类似。此外，依托手游公司的移动互联网概念，也有望实现上市公司主营业务更贴近市场的热门话题，有股价提升的空间。（要玩娱乐 2013 年一季度的营收为 12426.26 万元，净利 3079.72 万元；2012 年全年营收为 25931.39 万元，净利 2701.36 万元。而大唐电信今年一季度亏损 11958.66 万元，2012 年全年净利 16889.66 万元。）

2. 可比公司估值和自身盈利状况

关于可比手游公司估值，我认为要分为初创期和初步发展期的手游公司谋求私募股权融资（下称 VC 阶段）与能达到上市公司并购标的规模的手游公司估值两个层面，我们不能因为一个初创团队有点收入，就拿这估值去跟银汉科技这样的上市公司并购标的去比。一般来说，对于初创或 A 轮左右的手游公司，可参考一些私募市场的可比案例。但本质上还是要分析公司本身的状况，是属于产品研发期，还是初步运营期，还是游戏生命旺盛期，这都不太一样。从私募市场来说，目前能给到的估值是当年预测利润投后 6-10 倍，具体价格会根据核心团队过往的成功经验、产品的竞争力和运营规划来进行。目前如果是初创期的手游团队，估值会比较简单，因为投资人采用的是广撒网重点收获的投资策略，投 20 个，每个 200 万，能成 1 个，4000 万回收不是难事。如果已经有盈利和产品、营销计划，那就会参考市场可比公司估值，VC 价格会在 6-10 倍的价格。而如果公司达到了很大的规模，成为上市公司并购的标的，那么可以参考目前市场上的行情，12-20 倍的区间进行估值谈判。总之，估值是个弹性的东西，目前市场环境对手游公司很有利，应当尽快与资本对接，珍惜目前的融资窗口，有些窗口期过了就不会再有了。

3. 估值与交易条款的设计

最近我发现个现象，好多媒体在公布并购案例的时候，只公布对价和交易方式，没有公布业绩承诺与赔偿条款。我想说的是，凡事都有代价，你获得一个高估值，必将面对较为苛刻的业绩承诺（俗称对赌），获得一个较低的估值，其他的条款也会相对宽松。我之前在知乎提到过眼前利益、过程利益和长期利益三个利益的说法，我也提到，只有这三个利益符合双方的根本诉求，融资和并购才有可能完成。

最后总结一下：手游公司目前确实面临一个很好的融资并购窗口期，在参考同业案例的前提下对自己的盈利前景有个现实的规划，才能产生一个合理的估值区间。在这个区间内，应尽可能争取对赌、回购条款的宽松性，保障公司运营的安全。

尽职调查清单

VC 做的尽职调查（due diligence）一般包括哪些问题？

把这个问题放到自选集里稍显不太厚道，因为太占篇幅，但确实许多创业者不懂什么叫尽职调查，也不知道尽调清单的内容到底有哪些。根据企业不同的规模和资本阶段，尽调的复杂度也会不相同：

1. 天使阶段：对于尚未盈利或少量盈利的天使阶段企业来说，尽调的内容会比较简单，主要包括公司注册的工商信息，商业计划书里提及的团队背景调查，产品与技术验证，资质与专利验证，销售网络与客户的访谈验证，以及行业信息的第三方独立调查等。财务数据方面，VC 会派会计师对企业的账目和流水，合同进行独立核查，查完了基本就可以了。

2. A 轮或发展期融资：对于有较大收入和业务流水的企业来说，尽调内容就会复杂得多，本题后会附上一个典型的 A 轮融资项目的尽职调查清单，财务调查方面需要做一次全面的审计和财务分析。

3. 并购尽职调查：上市公司并购的尽职调查分为法务调查，财务调查，资产评估，商务与行业调查，尽调清单长达几十页，会聘用律所、会计所和资产评估所进行全面的核查与分析，还会雇佣管理咨询公司或行业专家，进行全面的商务细节调查。

附：A 轮尽职调查清单：

1.公司主要文件

1.1 公司基本情况介绍，包括公司历史沿革简介和公司业务模式

1.2 公司最新的营业执照（正本副本）

1.3 组织机构代码证

1.4 税务登记证（正本副本）

1.5 公司章程及其修订案

1.6 注册会计师出具的有关公司的所有验资报告

1.7 公司经营活动所需的政府批准、登记证及许可证等

1.8 公司内部组织结构图、对外投资架构图（包括股权关系和实际控制关系）

1.9 分公司、子公司、关联公司、合资企业或对外投资的清单、相关协议和文件

1.10 内部规章制度（劳动人事、财务管理、投资管理等）

1.11 公司当前的股权结构（包括现任股东的姓名[请供所有现任股东的营业执照和／或身份证明]、持股比例以及任何自公司成立以来的股权变更）

1.12 公司所有的股东协议（包括其任何修改及在登记机关登记的证明）

1.13 控股股东的情况

（1）如控股股东为法人的情况（营业执照、公司章程、股权结构、资产规模、财务情况、业务情况）

（2）如控股股东为自然人的情况（居民身份证、护照等有效身份证件、简历）

1.14 公司决议和会议记录，包括股东会、董事会或监事会

1.15 各股东之间或者股东与第三方之间的代持、信托、间接参与等协议

1.16 任何有关公司股权转让、留置、抵押、质押或收费的详细情况及其登记文件

1.17 任何可能影响公司的合同或其他协议的复印件，该等合同和协议可能在拟进行的投资完成之后导致以下任意一种情况的：

1) 需要返还现金； 2) 任何合同或协议无效，终止或修改；或 3) 资产上的利益被抵押，终止，购买或受到其他影响。

1.18 任何未在账目中反映出来的对公司的出资承诺

1.19 公司历来获得的国内外奖项、荣誉、媒体宣传、发表文章等，公司与国内外行业协会等行业组织的关系及活动情况、公司对外宣传材料

2. 主营业务及重大合同

2.1 公司主营业务介绍（包括主要业务模式介绍、年交易额、按服务产品种类划分的交易情况等）

2.2 公司主营业务的所有客户名单及合同／合作协议

2.3 是否有任何客户会因本次投资而停止或减少其与公司的交易

2.4 公司及其子公司、实际控制的公司所采用的标准合作合同

2.5 公司或其子公司、实际控制的公司作为一方当事人所签署的限制公司或其子公司在任何国家或地区开展业务的协议或合同的复印件

2.6 与关联方进行的交易相关的协议

2.7 近三年来，违约客户名单（其未付金额详情及最终解决情况），即拖欠款项超过 3 个月以上的客户、或逾期金额超过 10 万元的客户

2.8 与公司所提供的服务有关的，单笔超过人民币 5 万元或总计超过人民币 10 万元的保证和／或责任索赔

2.9 公司所执行的质量管理体系（或质量标准）及有关证明

2.10 对本行业国内外市场需求状况、特点及未来发展前景的描述

2.11 有关国家对本行业的产业政策及发展规划的文件

2.12 对公司未来发展起重大影响的因素分析，如现有优惠政策（税收）的取消、未来可能出台的支持或限制政策等

2.13 服务协议（如公司集团为之提供或被提供的仓储、运输、信息、中介、技术开发、技术转让、技术或商标许可、技术服务、广告、印刷等方面）

2.14 任何合资、联营、合伙或投资参股及利润共享的合同、协议或安排

2.15 其他重大合同，包括但不限于满足以下任何一项或一项以上情况的：

1) 对公司相关业务、利润或资产有重大影响的； 2) 公司日常业务范围以外的； 3) 在签署后 6 个月内不能完全履行的； 4) 预计在履行完毕后会给公司造成损失的； 5) 所需的对价金额巨大的（即超过 10 万元）； 6) 要求以人民币以外的货币支付任何金额的

3. 知识产权

3.1 公司所拥有的、许可的或被许可的所有登记的或未登记的知识产权清单，包括专利、商标、域名、版权、商业秘密、数据库等

3.2 知识产权申请登记、已登记的证明、许可或被许可有关的文件的复印件

4. 借款／融资

4.1 公司作为贷方或借方的所有借贷合同以及所有附件的复印件。前述借贷合同的履行情况信息资料

4.2 公司在上述借贷协议项下违约（若有）情况的信息资料

4.3 公司所签发的所有担保和补偿文件

4.4 关于向股东或其关联方提供借款或者从股东或其关联取得借款的协议，详述利率、金额、提款日和还款日以及任何相关的担保

4.5 关于公司就股东或者股东的关联方的债务向第三方提供担保的协议

5. 财务、税务

5.1 公司成立以来的经审计的年度财务报告、审计报告及相关的账册、凭证

5.2 公司的财务管理制度

5.3 公司主要债务，列明贷款银行及债权人名称、借款金额、期限、还款日

5.4 公司近 3 年经营活动产生的现金流量情况

5.5 公司及其子公司于最近交税年及现有未结束年度之报税表（税务规定、纳税鉴定和完税凭证或税务单）

6. 资产

6.1 固定资产清单，包括服务器、车辆、机器、设备、家具及装设品

6.2 上述固定资产产权文件的复印件，包括所有原始发票、购买合同等

6.3 上述固定资产设置的抵押、质押或其他担保文件

7. 劳动、人事情况

7.1 目前公司及其子公司董事会成员、监事、高级管理人员或者执行董事的名单、简历、身份证明及登记文件

7.2 目前公司及其子公司、实际控制公司的董事、高级管理人员、业务经理的薪酬支付协议、责任保险保单

7.3 公司经理以及雇员的清单，包括职位，年薪和工资，以及雇佣日期

7.4 公司高级管理人员的专门福利和类似安排，如公司提供的担保或股票期权等

7.5 当前或拟签订的与经理以及雇员的劳动合同（包括保密协议、竞业禁止协议、股权期权安排、和／或对公司股本的优先权和／或认购权[无论是否已实际签发]职务发明转让协议）的复印件

7.6 现任员工的社保和福利情况，包括养老金、医疗保险金、失业保险金、住房公积金或其他计划

7.7 公司成立以来所有红利或奖金的详细分配情况

7.8 政府相关部门（或类似机构）所给予的补助、补贴或财政支持（包括税收优惠政策）的详情，以及相应的文件

7.9 证明公司为其雇员支付了必须支付的社会保险费用的证明和／或有效证据；

7.10 所有集体合同以及关于公司工会状况

8. 争议（诉讼、仲裁等情况）

8.1 针对公司或其任何股东的判决、裁决或其他争议解决程序，如有，请提供该判决、裁决的复印件，并确认是否为公司或其股东设定了重大义务

8.2 有关公司的现实存在的或可合理预计的诉讼、仲裁或其他争议解决程序的信息

8.3 公司对任何协议的任何违反的详细情况，该违反将导致债务提前到期或协议的解除从而对公司的业务产生重大影响

8.4 所有正在进行的或潜在的，由有关部门，包括但不限于由税务、工商行政管理、环保、公安、医生、劳动人事、纪检等部门针对公司的执法或行政调查的清单

核心财务指标

对于一个企业，在看财务指标的时候，你第一个看的指标是什么？

借著名财会专家马靖昊老师教的小技巧来回答此题，纯干货，字字值钱：

1. 经营性现金流和销售收入的比率，反映当前业务的资金回笼情况；

2. 经营性现金流与营业利润比率，反映账面利润里现金利润的比率和质量；

3. 经营性净现金流量对净利润的比率，反映企业盈利质量和利润实现程度；

4. 资产的经营现金流量回报率，反映资产综合管理水平。

一页纸 Term Sheet

如何看待真格基金发布的一页纸 term sheet？

对于 term sheet，无非就几个要素：

1. 对价

2. 交易方式

3. 业绩承诺条款和调整方式

4. 退出商议条款（主要是回购条件，极限情况下的赔偿或补偿条件等）

5. 其他条款：董事席位，反稀释条款，优先股条款，清算条款等

6. 保密条款

除了 6，其他都没有法律效力，我去年参与写上市公司重大资产重组的 term sheet 也就三四页纸，对于真格基金那种很早期的基金，一页纸都太多，半页就够了。

真格基金这么做，也算是带头把注意力更多放在尽职调查评估企业价值本身这件核心工作上来，而不是花大量的时间和那些法务能力并不专业的创业者死抠条文字眼浪费不必要的时间。这种开投资行业良好风气的做法，值得早期基金学习。（我真的见过有天使基金写了 10 页 term sheet 的，我们浪费了大量时间在讨论条文的法律解释和潜在风险上）

但是，话说回来，TS 这东西，根据项目不同条款不同，项目的阶段不同，条款复杂度不同，不可能有统一的大小。真格基金这种天使和 Pre A 的基金，面对的主要条款就是对价和交易方式，对赌条款都是其次，那么早期的项目，谈对赌都是水中望月不现实。但是像许多 A 轮基金甚至 PE 基金，它们面对的情况就要复杂得多，需要业绩承诺，也需要对退出方式做议定，那一页基本就写不下了，写个两三页也是可以的，而且律师的介入也要比天使条款更加深入，情况也更复杂。

就像徐老师自己说的，创业者所要经历的法务教育是必需的，但是在天使阶段，创业者更应该关注的是多长时间拿到钱，以什么样的代价拿到钱。而且真格基金这种做法，不值得其他基金效仿，因为徐老师和王强老师对创业者的影响力是其他天使基金不一定具备的。再说，本次真格基金简化掉的条款，以后 A 轮还是要回来的。

关于徐老师对这次真格基金 term 的优化，网上有对他的采访，感兴趣的读者可以百度搜索来阅读。

并购价款的确定

在并购交易中，并购价款是如何确定的？

关于企业估值，有太多的方法，从净资产估值、竞价法、收益法、PE 倍数、EBITA 利润估值到 DCF 现金流贴现模型估值等等。考试的时候上述估值方法都会有所涉及，但实际操作中并没有这么复杂。单以这个问题来说，标准答案就是上述估值方法的描述和举例，内容自己百度就好了，或者找一本 CFA 的书看看就行。但是，我个人认为，这本自选集应当是以灵活的干货为主，去给一个对估值方法不懂的企业家讲 DCF 折现是很费力的事情，于是乎，我在这里举两个实例来介绍一下实操中一般估值怎么确定。

案例一：闽福发 A 并购欧地安科技，以 15 倍 PE 溢价重组

鉴于闽福发并购欧地安科技一案已经在 2014 年 3 月 27 日正式拿到了证监会的无条件重组许可证，因此作为操盘人，我终于可以在不违反保密纪律的前提下，有限披露当时我们确定估值的过程。

首先说，估值方法是什么，我们采用的是创业板军工安防概念股的 IPO 估值参考为背景，最终采用的是 PE 估值法。

先说欧地安当时的 bargaining power 是什么？时钟拨回到 2013 年 6 月 21 日那个阳光明媚的下午，当闽福发 A 问及欧地安实际控制人，大约什么样的报价的时候，回答只有一句话：“我们现在排创业板预披露第八位，尽管现在 IPO 处于停滞状态，但只要开闸，我们是第一批预披露，第一批上发审会的企业。”

那么，确定欧地安的估值，就必须要考虑欧地安如果 IPO 之后的市值，以及电磁安防这个行当的上市公司平均 PE 倍数，电磁安防、军工航天这两个行当的 A 股收购平均 PE 倍数。经过多重考虑，欧地安认可闽福发的资产质量，认可闽福发在军工航天领域打造主业的决心和提出的业务协同解决方案，闽福发则认可欧地安在军工级电磁屏蔽防护领域的绝对领先地位以及未来的增长潜力，以及围绕军工通信和电磁屏蔽防护这一题材继续重组做大的可能，双方确定了比行业平均并购价格稍高的 15 倍 PE。资产评估报告显示，采用收益法，欧地安的资产增值率大约在 1.84 倍。重组方案公布之后，也获得了市场的高度认可，闽福发的股价从 2.89 元的低谷最高涨到了 7 元。

这一案例说明一点，在实操中并购估值并不是靠某个模型算出来的，实际上我们在确定估值的时候并不是一帮会计师和数学家在那里算账，而是我们在参考欧地安独立 IPO 的可能与风险，评估闽福发 A 重组欧地安之后双方业务协同和财务预测数字对欧地安的中长期影响，最重要的是考虑了欧地安的锁定股股东在未来五年的最大收益和极端糟糕情况下的收益，做出的综合判断。

作为实际操盘人，我想说估值这个事情，真不是靠算出来的，而是权衡利益作出的抉择。作为卖方，只需要考虑短期套现利益，中期发展利益和长期解锁利益的兑现即可，你考虑清楚这三方面利益，自然会有自己的判断。而这种考虑，更多的时候是感情，是买卖方的缘分，并非冷冰冰的数据表格。

案例 2：某小利润优势技术企业 30 倍 PE 嫁入豪门

该案例中的卖方 A 是一个技术领先的大数据模型开发企业，但多年来限于现金流紧张一直做不大，2014 年的预测利润也就几百万的样子，未来预测毫无吸引力。以这样的财务表现，融资很困难，体面的并购更是别想。如何解决这个问题，财务顾问给出的解决方案是找到最懂它，能帮它成长的豪门。经过将近一年的寻找，终于有一家上市公司抛来了橄榄枝，因为人家就需要这家公司的技术和创始人在开发上能力。

但是，要把出让标的描述清楚并不容易，就像谈恋爱的人一样，我爱你，所以我可以包容你，我可以教你如何成长。上市公司派来了管理咨询团队和财务团队，对收购标的进行了全面的业务梳理与财务审计，最终，管理咨询团队拿出了业务整合方案、后续三年的持续投资方案，财务团队给出了基于整合方案的财务预测。最终，上市公司开价了，基于 2014 年预测 EBITA 利润的 30 倍，这一价格远远超出创业者的预期。

财务顾问这笔交易中的作用非常关键，他为对并购重组几乎一窍不通的企业家进行了全面的重组知识培训，协同上市公司的业务重组方案，和企业家全面计算并购之后半年到 5 年的公司发展状况，还计算了极端糟糕环境下企业家的损失状况，以及从头再来的概率。最终，这笔交易得以顺利实施。

从这笔交易我们看到，所有的估值方法几乎都失效，因为就卖方标的本身来说，无法给出公允估值。而上市公司买方非常清楚卖方的价值所在，因此需要一份极其专业的管理咨询报告和基于该报告的财务预测模型来重新审视标的的价值。在双方团队的协同下，最终管理咨询报告和财务预测得到了大家的认同，而基于财务预测，买方上市公司未来五年的收益可望达到 20 倍！

在这样的收益预测下，基于 2014 年 30 倍 EBITA 估值，显得那么微不足道。

本案有力地说明了，在并购市场上，全面评估标的的核心价值，才是估值的核心，单纯算 PE 或者净资产价值，有时候没什么意义。重组前如果对业务协同和管理方案没有清晰的考虑，即便便宜买到了资产，最终整合也可能失败告终。

关于本话题，我举的这两个实例，就是想告诉有意走重组路线的企业家，想好重组整合后的发展路线，算好自己的短中长期收益，考虑极限情况的损失，当机立断不要犹豫，机会有时候只有一次，干了也就干了，错过了，可能等待企业的只有屈辱地贱价卖掉。

人这辈子，多少钱算多？多少钱算少？企业活在当下，有几千万利润感觉良好，如果竞争惨烈起来呢？利润下滑呢？行业变化快呢？在 IPO 无望，前有狼后有虎的情况下，找个最合适的合作伙伴重组，实现变相上市，才是股东利益最大化之道啊！

并购的得失

如何评价一次并购案的得失？

企业重组了，如何评价重组的得失，这是一个非常复杂的问题。评价，不是看重组成功，卖方套现与否，而是看长期整合的效果。这不是几句话几百个字能讲得清楚的问题。我给出一些我个人的感悟，供大家参考：

1. 业务层面：被并购方对并购方业务层面的协同性，互补性和未来的共同的发展潜力；

2. 财务层面：被并购方对并购方财务方面的利益；

3. 利益层面，这是核心：对双方都一样，现实利益，过程利益和长期利益，这事关双方的核心诉求到底是什么。所谓现实利益，多数指的是被并购方的套现和并购方报表的短期促进。

所谓过程利益，指被并购方和并购方磨合成长过程中产生的中期价值，比如股价。

所谓长期利益，指的是被并购方我拿青春赌明天，赌赢的最终结局并购的核心，是利益，只有满足这三层利益中至少两层，才能称得上两全其美双方共赢的好并购。很多时候，被并购方和并购方都是面临历史性的选择，只有充分考虑我刚才说的三层利益的得失，才能最终达成双方不后悔的并购。

行为相关案例，在 A 股市场有很多很多，不好的并购，比如华胜天成收购摩卡软件，导致摩卡软件人员流失的案例，这是个初衷很好、操作有问题（全现金收购）、管理有大问题的收购案例。直到今天，以华胜天成战略转型的目的，进度来看，收购摩卡都是极为正确的选择，但是问题恰恰出在交易的方式、股权锁定的操作和对团队的管理上。而成功的收购，可参考博瑞传播收购梦工厂，直接把一个传统媒体集团带向了战略转型，梦工厂强大的现金流和盈利能力，使得博瑞成功转型，并开展了许多别的业务，而梦工厂团队稳定的现状，也代表了并购交易现金，股权和团队锁定条款发挥了正向的作用。并购的核心，是双方利益诉求，套用某大佬的话来说，并购就是要让你（被并购方）爽，不爽的并购，长久不了！

对赌的代价

为什么周鸿祎会说“对赌往往带来双输的局面”？对赌失败的几率很高吗？

这是我在知乎回答的关于融资方面的一个非常重要的问题，这是周鸿祎在某个公开场合讲过的话，媒体的报道非常业余，还存在大量常识性错误。比较悲剧的是，关于周鸿祎这么重要的干货演讲，竟然没有投行和 PE 机构的专业人士花点时间来为大家做分析和解说。因此，我选择了周鸿祎演讲全文中一些关键段落黑体加粗，然后附上我的解释。

我想说的是，周鸿祎是一个同时具备职业经理人经验、创业经验、直投经验、IPO 上市经验和并购经验的综合性大佬，他在买方和卖方的经验都非常丰厚，且在不同的角色里对融资和对赌都有极其深刻的认识。他的这段发言，重要且深刻，需要仔细解读和学习，这都是多年经验和教训的结晶。

周鸿祎：“融资速度比价格更重要。”

我的解读：企业融资的目的是获得预期中的高速成长，融资对于企业来说，有时候是 0 和 1 的问题，不是 1 和 2 的问题。比如你 2013 年预测利润 500 万，2014 年预测利润 800 万，如果有投资人给你开 4000 万投后估值和你自己心理价位 5000 万投后估值在我看来没有任何区别。

我曾经很多次见到有些死心眼的创业者，在自己徘徊于生和死，或者 1 年内发展不起来就会被吃掉的危险时刻，在那里跟我纠结是 10 倍 PE 还是 8 倍 PE，他们永远想的都不是企业活下去，把竞争对手通过资本的力量打倒是最重要的，而天天在那里算小账。这毫无意义。

我举个正面的例子，2012 年 9 月份资本市场转冷之前，我担任独家财务顾问的一个四川企业，以 2012 年预测利润的 10-12 倍拿到 4 个 term sheet，但随着时间的推移，我们预判环境会越来越寒冷，后来发生了很多不确定的事之后，我劝说企业家以 10.3 倍 PE 迅速接受了投资，不但完成了 2012 年的业绩承诺，最关键的，在资本市场彻底寒冷之前，他们活下来了。

有时候，手里有粮，心里才不慌！

周鸿祎：“真正融资成功的人，都会为融资的高价格付出相应的代价，比如估值很高，投资人就觉得不安全，就一定要你跟他做对赌，而这往往会带来双输的局面。对于一个刚出道的创业者，我认为最重要的是快速拿到钱，快速干活，快速把产品做出来，快速把产品推出去。”

我的解读：其实，股权融资是企业融资方法里代价最大的一种，你是在拿企业未来的价值换取今天 VC 微薄的投入，但没有这样的投入和力量，你可能真的没有未来。因此，有时候 VC 会引入对赌条款。对赌条款学名叫“业绩承诺及估值调整协议”。作为融资方，你可能要把投资人当你的老公来看，也就是说你们是联姻关系，不是卖身关系，投资人就投你 20%甚至更少的股份，你还控股呢，你怕什么呢？

从我的角度来说，对赌条款是对投资者的利益保护措施，也是必要的风控措施。尽管真的出事的时候，别说对赌失败的股权赔偿，估计连回购所需的资金也没有了，对赌对投资人来说，有时候仅仅是心理安慰而已。

这也就是周鸿祎说的双输的局面，投资人的诉求是企业发展壮大，获利退出，而不是得到企业对赌输掉赔偿的股份，企业没有未来了甚至要倒闭了，赔偿的股份有什么用？此外，从证监会的角度，是鼓励对赌的，这是对股民利益的保护措施。

但是，为什么有那么多人讨厌对赌，以我的经验来看，多半是两个原因：

1. 不自信；

2. 对自己的未来没有清晰的预测和规划，大脑发热瞎承诺。

没有投资人会逼着你承诺你做不到的事。只有大脑发热的创业者，没有拿刀子逼你就范的投资人。

周鸿祎：“最后，我认为融资价格高也并不代表真正的成功。融资只是一种手段，最重要的还是要把你的企业的产品和市场做好。最后证明你价值的不是你融资价格，而是你做成功之后你上市或者并购的时候的那个价值。”

我的解读：这是完全正确的，估值太高，第一，你对赌压力会太大，其他条款也会苛刻得多（比如回购，股息，赔偿，分红），第二，会严重影响到你未来的融资。

举两个案子：

A：某公司天使轮，投资人占了 59%的股份，直接把后面融资之路堵死了，一个创业团队丧失控股权的项目，不会有人感兴趣的。

B：某公司在起步阶段以一个亿估值融了 1000 万，但三年过去，这一估值始终没有溢价空间，无法进行后续投资，倒是有很多投资人感兴趣，但面对公司三年来的业绩，人家开不出来超过 8000 万的估值。

总结一下：

1. 寒冷的冬天，拿到柴火和粮食的人才能活下去；

2. 不是所有的粮食都是无毒的，不是所有的粮食都是免费的，凡事都要有代价；

3. 真的不要以为自己很了不起，去看看小米的 A 轮对价和后来发展的趋势，真不能说小米亏大了，那个时间点，雷军能选择的只有合理的对价拿到合理的钱。

再多说几句：关于 PE 对赌协议那点事

1. 最简单的对赌：现金对赌

含义：达不到业绩承诺值之后，现金补偿，补偿方式多种多样，可以用现金补偿承诺差值，比如你承诺 2000 万利润，只做到 1900 万，那你要赔给投资人 100 万现金，每年考核一次。

或者按照这个公式进行现金赔偿：

Y=（M－V×Z）×（1＋R%）T。其中，Y 为补偿金额，Z 为投资人接受补偿前的持股比例，V 为当期调整后的目标公司估值，M 为投资人的投资额，T 为自投资交割日至投资人执行选择权并且补偿金额全部支付之日的自然天数除以 365，R 为 15。

2. 常用对赌条款：股权对赌

含义，按照业绩承诺的标准和下限，按比例进行股权补偿。下面这个公式是个典型的股权赔偿条款，股权赔偿的条款设计方式太多，奇葩条款屡见不鲜，甚至上市公司并购条款里，连现金流对赌都放在里面，比如荣之联并购车网互联的对赌案例。

X=M／V－Z。X 为应无偿转让的股权比例（简称“补偿股权”，X 应为正数），Z 为投资人无偿受让前的持股比例，V 为当期调整后的公司估值，M 为投资人的投资额。

此外还可能有补充条款：若之前年度，原股东或公司已经向投资人支付了现金补偿或者股权补偿的，则本年度现金补偿金额应调整为：C=Y－B。C 为本年度应补偿的金额，其中 Y 为应补偿的金额，B 为已经执行的补偿金额（若之前年度执行股权补偿的，则应当将该种补偿折算成现金补偿的金额，计算方法为执行股权补偿年度当期调整后的公司估值乘以当期所补偿的股权比例），但 C 应为正数。

当然，有经验的财务顾问或者企业家，会就对赌条款进行一些优化，比如下面几种典型的优化措施：

1. 对赌期两年，考核两年总业绩承诺，而不每年考核；

2. 每年考核，但是达到 90%承诺即视为完成业绩；

3. 若出现重大问题，如只完成 70%，则投资人有权要求赎回，而企业家有权主动要求投资人以年利率 12%的收益赎回退出。

上述条款，只是一个例子，实践中，对赌条款各种各样，企业家必须要做模拟推演，考虑比较极端的情况，而且尽可能拒绝个人资产连带责任的情形。

作为我的工作来说，就是帮企业反复计算什么样的公式，在极端情况下不至于把老婆本都搭进去，再尽最大努力争取优化条款。当然，目前大部分投资人，都不会接受双向对赌，也就是企业家赌赢了，投资人反贴股份。在目前资本市场一团糟，企业融资困难，投资风险越来越不可控的情况下，双向对赌是几乎不可能的。

八卦

投行、VC 和上市公司那些事

精品投行的新人

新人在一个创业期的精品投行里能有发展吗？能学到真正有用的东西，进而帮助今后的职业进一步向上吗？

尽管提问者指的不是我所在的石天资本，但关于精品投行的讨论在知乎一直都没断过。我们做过一个统计，从事私募股权和并购业务的精品投行在中国有 170 家左右，两三个有资源有点技术能力的合伙人就可以做一家小而美的精品投行。但精品投行对于国内的刚踏入金融职业生涯的娃们来说，最大的风险是不够标准化，许多特别小规模的精品投行目的性非常明确，主要就是靠几个合伙人做项目，下面新人的成长得不到足够的培训和传帮带。

在这个问题的回答里，我讲一些我对稍具规模的国内精品投行的看法，希望对有志于在精品投行工作的新人们有所帮助。

关于机构人员规模的讨论

精品投行贵在价值体现，firm 大小无所谓，2004 年 China Renaissance Partners 成立的时候也没几个人，我们 Capital First／Partners 2009 年成立的时候才三个人，作为新人不用太关注 firm 的大小。BIB 的特色就是某个方面很有经验或操作能力，人多不多这不重要，又不是出去打架。

所以，新人们要看这个 BIB 的市场定位和过往的案例，专门做 M&A 的 BIB 挺多的，而且员工一般都不多，比如我们在达拉斯的合作伙伴 Capital Alliance，也就七八个人，国内易凯的人也不多，最近几年的定位也是 M&A，甚至包括我们这样做融资为主的 BIB，今年签的 M&A 案例也快赶上融资案例数量了。而那个最近三年迅速红得发紫， Qatalyst，就是那个把 Autonomy 卖给 HP 的财务顾问，也没几个人。M&A BIB 生存的核心，就是人才嘛……

作为一家有充分竞争力，而非资本皮条客的 BIB 的核心要素：

1. 老大的素质、经历、资源和合伙人层面 deal sourcing 的能力。

2. 作为一个小 BIB，内部的培训和评估机制，这个非常重要。BIB 和全业务投行不一样，新人是不可能在没有完整的培训计划和培养机制的状态下从 analyst 成长为 associate 的。

3. 团队人员的特长搭配，这也很重要。是不是存在大投行背景的高管、500 强的高管（他们可以提供行业和管理经验）、财务和法务的专家（CPA、CMA、CFA），这直接决定了你们这个 BIB 是个拉皮条的，还是真正做 banking 的。

4. 分配机制：BIB 的 base 相对于全业务投行基本就是个笑话了，但吸引力不在于此，而在于创业氛围的综合能力提升和极具吸引力的 bonus 分配计划，如果 100 万的 bonus 最后落到项目组头上只有 20 万甚至更少，那就没意思了。

5. 如果作为一家 M&A 为主导的 BIB，成功率和资源整合能力是第一要素，你要考察一下他们过往的成功率和能为哪些细分行业提供资源整合的水平。

我个人感觉如果 BIB 有几种糟糕的情况，新人们就不要考虑了：

1. 内部没什么沟通的，合伙人团队各自为战，拿单子，互不通气的。

2. 资源不分享，非特别保密项目内部互相藏着掖着的。

3. 案子交割完了之后可以在内部复盘培训却不安排培训复盘讲解的。

4. Team leader 把下面人当木头人，只管做材料不管帮扶带，不管教，只管自己拿奖金的。

5. Team leader 拿到下面人做完的资料之后人间蒸发，只有案子交割之后才出现，象征性分点钱给下面人的。

6. 下面人每天忙得要死，不知道为什么而忙的，搞了一年多除了 PPT 和 Excel 技术之外没啥长进的。

7. 奖金分配比例实在是太低的，连吃饭都成问题。

这几条都是管理不善或者以个人利益为主导的 BIB 的通病，也是我个人很不喜欢的。

在投行实习

如何通过投行的实习面试？

关于投行找实习生的话题，知乎有太多的探讨。在本题里，我只谈怎么面试有中国特色的精品投行，至于怎么面试中金中信高盛摩根，知乎里别的答案更专业一点。我们每年都会有寒暑假实习生计划，录取率低于百分之五。

我们是一家致力于为中国高速发展的中小企业提供资本运作和工具的精品投行，不是全业务投行，我们专注于中国市场，以及为中国的投资人和并购方寻找在全球的交易机会。正因为我们专注于中国市场，所以必须要用土鳖的办法而不是华尔街的面试题来招人，而且我们更注重你的学习方法，基础知识和实操，以及对有些行业的认知。

首先，我们找的是实习生，不是合伙人，也不是国家总理，实习生对我们来说首先要基本素质过关。第二，你是来学习的，你有机会直接参与到交易进程里，直接到现场做 DD 或访谈，直接和企业家面对面，这是国外大行不可能给你提供的机会，所以，我当然需要我看得顺眼的，且符合我们团队文化的人，而不是招一些所谓能弥补我们短板的不 match 的人来让我烦。

好了，来干货，讲一下我们面试的流程和要求，基本是三板斧：

第一，眼缘，说话待人的细节

比如我会主动递名片给对方，然后看他的处理方式。曾经有女孩子拿了我的名片看都没看就收起来了，我在她做完自我介绍之后问了一个问题：我叫什么名字？

我个人比较在乎这个细节，不管你是应聘的，还是商务交流的，你拿到名片的第一件事是强记对方的名字，实在记不住你把名片放在桌上也可以，这是最起码的礼仪。

第二，自我介绍偏重个人优点介绍以及过往实践经验

我希望面试者自信一些，把自己的优点和经验展示给我，但是，这确实是个陷阱，因为你必须诚实，必须如实回答，否则等待你的将是无情的打击。

曾经有个孩子说，他对各种估值模型都很了解，和我一起面试的一个专职财务研究的同事，直接问，你告诉我 DCF 贴现模型的计算方法和适用范围。

还有个孩子跟我说对电商很了解，我会问，那么你觉得凡客诚品怎么估值？它上一轮估值多少？主投方是谁？

也有很好的，有个在四大做过实习的孩子，基本功很扎实，对审计基本知识和工作流程都很了解，因为自己也炒股，所以对上市公司股票那些事都比较熟悉，对自己感兴趣的股票和所在行业，聊起来头头是道，这样的学生，就是我们比较喜欢的。

第三，会做一部分实操的考察

一般会让学财务或者金融出身的面试者当着我们的面做一张损益表，或者花点时间做一个简单的行业研究，或者对上市公司的某个财报热门话题做一个评述，主要是看他们日常的学习方法论和对常用工具的操作能力。

题外话：我们实习生后来都咋样了？

作为创业投行来说，我们原则上是希望实习生完成学业之后回来工作，而且我们这里很有福气，几乎所有的实习生都有很美好的未来。2013 年暑期实习生，一个考上了帝国理工大学的经济学硕士，一个因为参与我们的并购项目和培训，直接被德勤录取，德勤招聘她的合伙人只用了 10 分钟就发给了 offer。

2012 年有个实习生，叫 YuYang，从我们这里实习完毕之后，考上了罗切斯特大学的金融学硕士，前段时间给我们发了一封大洋彼岸的邮件，限于隐私我删掉了他那长长的感谢名录，摘录一些他的感悟放在这里供大家一起学习。有这样的实习生和他努力所取得的成绩，让我们这些负责石天资本实习生项目的人们倍感欣慰：

自从来到美国之后，我用将近一年的时间用行动去 draft 此封邮件，并努力去落实您（指我们老板文总）之前对我的指点和启示。目前我临近毕业，我觉得我终于有内容有脸面向您汇报及表达感谢了，同时也对自己做一个总结。我在石天的经历，和每一位同事对我的帮助、指导和启发，让我在商学院这个平台上受益匪浅。我也更加认同您之前的观点，“石天就是一座商学院”。这一年我可以自信地说，我基本完成了自己想实现的目标，也基本落实了您对我的期许，主要达成以下几点：

对金融知识的学习

系统地学习了股权估值、财务模型建立，财务报表分析，公司理财和会计等。尤其对估值产生了极大兴趣，教估值的教授是全学院最著名的学者，此领域的专家，曾任 SEC 的首席经济学家。我组建的队伍破纪录地连续拿到几乎所有 project 报告的满分，被他当做范本在课堂上展示给全体学生。之前同时自己课余时间在自学 advance modeling，希望能更上一层楼。

专业发展

学校设有一个 VC fund， 在石天的工作经验帮助我从 80 多份申请中被选中成为了 fund 里仅有的几个成为受雇分析师的硕士生（其他大部分是 MBA 学生）。期间做了数个初创公司的尽职调查，并结交了一些纽约上州地区的创业者，给他们的融资提供了建议。对 DD 报告的 presentation 也获得了 fund board 的表扬。

社交的拓展

您之前点过我 Leo 受益于在 Ivey 时候和 MBA 学生的频繁交流，受此启发，我和 MBA 这个群体不断有频繁、真诚的交流，积极参加各种 MBA 的活动，和很多各国 MBA 成了好友。并还和 Student Government 的主席，一个全学院最著名的澳洲 MBA，成为了室友及知心朋友。

组织能力的发展

您之前教导过我 “组织能力”是做金融的必备能力之一。受其影响，我也 take initiatives 在 4 个 student clubs 担任 leadership roles，并组织了几次大型 culture & diversity 的活动，受到同学和 faculties 的肯定。很多想法和技巧是从您对我在 Project ME 项目中的指导，以及大家对我关于 project management 的指导和他们的组织能力中学习到的。

性格和自信心的发展

您之前也点过我“性格”是成功的关键因素，自信又是性格的一大因素。在美国商学院这个自由的环境下，我性格也一下打开了，自信心也逐渐增强。在课堂中积极和教授同学互动，也敢于直接和一些 guest speakers（如 Citi， BOAML，MasterCard 等公司的现任前任 CEO、CF0 等高管） 进行了直接的互动和沟通，提升了眼界。

2014 年暑期实习生招募，我们从知乎平台挖掘了超过 100 名优秀金融才俊，也安排了小部分人面试。我想对这些候选人讲几句话：

1. 大部分人的简历都非常华丽，甚至让我这个老头子汗颜。

2. 在华丽的简历背后，许多才俊们应该加强情商锻炼。

3. 让我感动的人不多，我要点名南京大学商学院的杜鹃同学，你让我看到了踏实奋进的南大人的风骨，你做的作业尽管不能说是完美的，但可以说是专业的，努力的，细致的，考虑比较周全的。

4. 大部分候选人需要加强主动学习意识和凡事多考虑 20%的能力。

5. 知乎是个好地方，石天是个好学校，我们会长期在知乎和大家保持紧密沟通，随时欢迎才俊们来我们这里工作学习。

上市公司的退路

上市公司如果倒闭了，发行的股票怎么办？

这个问题很有意思。在中国市场让一个上市公司进入彻底的倒闭清算是很不容易的事情，因此关于公司破产清算我就不多说了，主要谈谈一个中国的上市公司连续巨亏面临摘牌，发行的股票该咋办？如果退市，股票又该咋办。

在公司倒闭之前，连续亏损两年的上市公司就会转成 ST 股票（退市风险警示），然后再转为*ST 股票（三年亏损，严重退市风险警示），到第三年度末，还不能转为盈利的，将暂停上市，到第四年度末，还这样的，转入退市整理期。退市整理期结束，转入场外柜台交易市场：

上市公司的股票被终止上市后，公司应当选择并申请将股票转入全国性的场外交易市场、其他符合条件的区域性场外交易市场或者本所设立的退市公司股份转让系统进行股份转让；公司不申请的，本所安排其股票在本所退市公司股份转让系统进行股份转让。

本所设立退市公司股份转让系统，为退市公司股份转让和信息披露等提供相应的服务，该系统实施适应退市公司特点的股份转让安排，采取严格的股份转让限制措施、市场监控措施和投资者适当性管理措施，并要求公司通过公司网站、中国证监会指定的非上市公众公司信息披露平台或其他公开媒体公告其重大信息。

对于股民来说，真的突然出现上市公司倒闭然后血本无归的情况很少，最多是股价跌到 1 块，比如东方电子和银广厦。而且中国的上市公司壳资源还算是有价值的，当最后实在不行的话，还可以重组挽救壳资源，比如 000504 *ST 传媒，这几天就在退市绝望的前夕做最后的重组来挽救这个主板的壳儿。当然，如果像 *ST 长油这种跌到 8 毛了，然后发布退市公告之后，你还可以在场外市场通过转让股份降低自己的损失。

当然了，有些人觉得 ST 股票的投资机会更大，这也没错。这也是中国市场的特色决定的。在美国市场，如果股价跌到 1 美元以内，一定时间后直接会被退市，根本不存在 ST 的警告期，比如中华网就是这么挂掉的。

比如，纳斯达克交易所的退市条件是：如果某公司股票市价低于最低交易价（1 美元）超过 30 个交易日，会向该公司提出退市警告，并限其在 90 天内改善公司业绩，使股票的市价恢复到高于最低交易价的“可以接受”水平，否则该公司将被勒令退市。在某些情况下，纳斯达克会给上了“退市”名单的公司 3 个月以上的宽限期，不过前提是该公司必须证明其净收入超过 75 万美元，股东所持股票金额超过 500 万美元，或公司市值超过 5000 万美元。

那么，回到 A 股来说，正是有 ST 和 *ST 的存在，让这些公司在无法有效改善业绩的前提下，必然寻求重组摘帽。我观察到的 ST 重组分两种类型，一种是本身市值还可以，找个优质资产注入直接实现摘帽，资产题材很热门，重组披露之后直接 N 个涨停。另外一种是卖壳，我个人抓到的机会是 ST 黄海，但是也没赚多少钱，毕竟不是内幕交易。ST 黄海从天研院重组到上礼拜摘帽子改名字，股价也是起起伏伏好多次，我是 5 块多买的，见到 8 块多，又跌到 6 块多，最后 6 块 6 卖了。再比如神码借 *ST 太光，谁抓到了也是十个涨停的回报。

但我们总不能见到贼吃肉看不到贼挨打，*ST 长油就是个典型的例子，这已经失败了。下一个例子是 *ST 传媒。*ST 传媒就是赛迪传媒，本身公司已经业绩非常差了，今年还创下了 A 股董监高离职的纪录。如果 2013 年报盈利不为正数，那么 504 就会被退市。504 一直都在积极寻求重组，无奈机会和操作都不够理想，一直没有搞定。最近 504 发起了保壳行动，大股东湖南国投借款给上市公司，然后马上发起豁免，以至于利安达在最后的审计报告上注明特别提示条款：504 2013 年度扣非净亏损 2200 万，因为好多股民都不知道扣非利润是啥意思。

那么，就从 *ST 传媒（000504）来看，目前面对的风险正是本题提到的，上市公司倒闭怎么办。000504 就业绩来说，如果不是上市公司，基本可以是 game over，但正因为是上市公司，才有活下去的可能性。但这个活下去的可能性，并不确定，今年 Q1 财报净亏损 400 多万，如果大股东不能继续输血豁免的话，504 只有死路一条。

那么，这个机会就摆在股民面前，如果你赌一把，赌 504 会尽快卖壳或者重组成功，那么你肯定赚钱。如果 504 今年还是那么衰，那等来的就是退市！

好了，总结一下我的观点：

1. 上市公司有没有可能倒闭？有可能。

2. 上市公司倒闭之后股票咋办？参见上面退市政策。

3. 上市公司倒闭之前我该咋办？参见关于 000504 的分析，自己拿主意。

有内幕

内幕交易是什么？

内幕信息，是指证券交易活动中，涉及公司的经营、财务或者其他对该公司证券的市场价格有重大影响的尚未公开的信息。

违法行为包括：

内幕信息知情人直接利用内幕信息买卖证券。

内幕信息知情人向他人泄露内幕信息，他人据此从事交易。

内幕信息知情人建议他人买卖证券。

深交所内幕交易警示教育展 | http://www.szse.cn/main/nmjy/index.html

关于内幕交易的概念、界定，以及追责，甚至刑责我就不说了，随便百度都有答案，以我实际工作中涉及的内幕交易核查状况，给知乎有些对内幕交易感兴趣和想靠内幕交易信息炒股票的筒子们提个醒吧：

1. 涉及重大资产重组、增发、财报披露和任何有可能引起股价波动的信息，未经上市公司官方披露之前，相关知情人均称为内幕信息知情人，和内幕信息知情人相关的直系亲属，都会被列入核查范围。

2. 涉及重大资产重组，股票停牌前 6 个月，被定义为内幕交易信息核查期，重组双方、中介，以及各种知情人和他们的直系亲属，均要在 IFA 处登记个人信息，以备核查。（我今年被查了两次）

3. 如果有必要扩大核查范围，有可能会扩展到你想象不到的各种范围，核查手段也包括股票账户核查，银行账户核查，手机和电话通话记录核查，邮件核查等等。

4. 利用内幕信息进行的非法交易获利，定义为内幕信息交易罪，该罪不设下限，也就是你买 100 股，也要获罪，最低处罚是罚款三万，50 万以上不当得利，可获刑责。

参考内容链接：上交所网站 | http://www.sse.com.cn/lawandrules/regulations/disclosure/c/c_20120918_49454.shtml

信息披露违法行为行政责任认定规则：

上市公司专项信息披露工作备忘录 | http://www.sse.com.cn/lawandrules/guide/disclosure/specialmemo/

上市公司重大资产重组信息披露工作备忘录 http://www.sse.com.cn/lawandrules/guide/disclosure/specialmemo/

最近中纪委把反腐的风暴刮到了证监会和各大金融系统，抓出来一批以公募基金经理为责任人的老鼠仓分子。所谓老鼠仓，就是基金经理违规在外部设立股票账户，根据自己基金的交易策略和交易方案，在外部买卖股票牟利。老鼠仓是内幕交易中最恶劣的行为，一直被列为严打对象。

最后，我想说，内幕交易和老鼠仓，其实是危害着股民和上市公司的利益，这种钱赚得会让人晚上睡不着觉。所以，莫伸手，伸手必被捉！

鸡汤

在知乎假装人生导师的那些日子

我没有光鲜亮丽的名校毕业背景，没有高大上的金融机构从业经历，只是码了十几年的字，自己开过公司，对个别几个行业还算比较了解，再加上开窍比较早，大二就开始自己赚钱做事，对自己想要什么比较清楚，才瞎混混到现在这个样子。在知乎胡扯时间长了，难免有些朋友错爱，甚至还出现了某些机构的大佬和我老板喝茶，也提到我，说你们那个李楠很厉害嘛，在知乎讲的东西还蛮专业的，对你们公司品牌也是个促进。

每每听到这样的话，我都很汗颜，也更不敢胡写答案了，毕竟知乎是个高人群集的地方，光我知道的券商、投行、PE 和上市公司高管潜水员就一堆。在他们面前我只是个小学生。就像我说的，那些大鳄对交易是不太愿意多谈的，只有我这样的半瓶子水，才会晃荡一下。

所以，以下鸡汤文，纯粹博大家一笑，切莫当回事。

写字站起来

怎样靠写文章一个月赚 2000 块钱？

1999 年的时候，我还是个大二生，在西祠胡同看到《电子电脑报》招一个兼职编辑兼评测员，外加珠江路行情跑腿的，我就去了。考试很简单，写个性价比高的配置单证明你不傻就行。我特别清楚地记得，第一个月我写了一篇 ABIT 主板的评测，4 篇珠江路行情（此处修正，每周一篇），稿酬是千字 60 吧，还做了几个版，编辑费是每个版 80 的样子，月底结工钱，给了我 1600，我和我的小伙伴们都惊呆了。然后，我用这 1600 请了全班同学吃麦当劳，然后买了点礼物给我爸妈，然后庄严地向他们宣布：你儿子从此站起来了，再也不用你们供养学费和生活费了！

然后，报社这边每月稳定的 1500-2000 元稿费，到 2000 年中的时候，天极网的李青找到我，说看到报纸上我写的电脑行情很不错，天极网需要很详细的南京行情，于是向我约稿，每周写一次行情，每月给天极网写两次大综述，这样，从 2000 年底开始，我每月的收入提高到了 3000+。然后写了一段时间之后，《电脑报》的编辑看到我写的东西，觉得还可以，比他们华东办的人写得好，于是跟我约专题，每月收入又多了 1000 块。

接着，《计算机应用文摘》和《微型计算机》的人找到我，迅速以千字 150-200 外加特约作者的 title 把我招安，到 2002 年的时候，如果我努点力，已经可以做到每月 8000+了，期间还得过远望集团三次最佳季度作者奖，发了奖状和奖金，最直接的效果就是接下来半年稿酬每千字提高 50 块，把我高兴坏了。那时候最爽的就是看到一回家我妈就拿着一大把汇款单，说，你的稿费到了，或者看到邻居帮我签收的汇款单，跟我说，你真牛×啊，这一个月真不少赚……在那个年代，我家里还有个常备评测室，都是居家评测类型，写专稿的。再后来，被 Intel、nVIDIA 和 Benq 看上，千字 500-1000 写软文，我懒，每月写 4000 字左右吧，不过有几年 Benq 的光储稿件都是我写的。

因为写的太多了，圈子也熟了，经常给《中计报》和《中国电脑教育报》救场。经常是他们主编或编辑大半夜跟我约稿，然后早晨就要看到，一般都是三四千字的加急稿件，比如内存价格暴涨之后的市场分析什么的，或者他们出现一些缺版、缺稿，需要紧急补救的，那就什么稿子都有了。我后来已经能做到一夜写一个质量还说得过去的专题给他们，大概四个报纸版，加起来一万字吧，还有图。2003 年年底，我正式被赛迪招安，成为一名在编记者了……也算实现了我毕业时候的愿望，就是离开南京，去一家牛×的 IT 媒体做个记者，报道前沿动态。

于是我就不再给别的媒体和厂商写了，我在《中计报》的时候还是挺有职业操守的，不像现在有些记者拿着本单位发的薪水和稿费，还在外面给别的媒体写稿子和专栏，把最好的内容留给别的媒体，在自家媒体上糊弄事。现在也有一些财经媒体和 IT 媒体还在跟我约稿，我都说，不写了，我就在知乎敲字，不在媒体发东西了

我这辈子最幸运的事之一，就是应了《电子电脑报》（一个江苏省新闻出版集团的小报纸）的聘，勇敢踏入这一行，然后努力地写，一直写，努力地结交 IT 媒体圈的朋友，最后，我那些同学都去招聘会的时候，我天天睡到自然醒，然后评测，敲字。不能否认的是，2003 年，IT 编辑是个非常好的工作，我拿到的《中计报》的 offer 是月薪 4500，相当于每月北京四环内一平米的房子，这个 offer 吸引力之大，足以让我离开家乡跑到北京来鬼混，尽管 11 年来，我一点没喜欢过北京，但我必须承认，对这个城市，我必须要感恩，没有北京，就没有我的今天。

大学不迷茫

读大学感觉越读越迷茫，感觉这样的生活没有希望，怎么办？

别人在泡马子的时候，我在 MCSE 和 CCNA、CCNP 训练营。

别人在翘课的时候，我在给老师面子听课，保持门门至少 60 分。

别人在张罗这个活动那个活动、拍辅导员马屁的时候，我在给天极网和《电脑报》写稿子。

别人在打破头入党、搞学生会和团总支党争、张罗自己地盘的时候，我在联系能延续到工作的实习机会，并努力向当时 IT 媒体业内的前辈们学习经验。

后来别人都迷茫了，我却清醒了，至少知道自己能干什么，哪些方向适合自己。

后来别人和我都拿到了毕业证书，我可能比他们多一点东西，就是 QQ 上上百个产业内的朋友，有记者、编辑、厂商的小员工、经理，这对一个学生来说，已经是很不错的资源了。最后，找工作只是个水到渠成的事。

这辈子我最自豪的一件事，就是从来没去过人才市场找工作，从来没打印过一份超过三页纸的简历，更没参加过群体面试。也许，在校阶段的严于律己给了自己最终的答案吧。当然，如果我和同学们一样过，最终结果是另外一种。到人才市场找工作也不一定找不到好的，但未知性太多，特别是南京那种机会很少的地方。

我承认，这段小文字逼格有点高，但确实是这么回事，时至今日我从不后悔我当年的选择。我有些同学，年纪轻轻已经官至直辖市公安局的副处，或者考上了国外名校的博士，进了全球 500 强，在华为中兴担任四层以上的高管，但对我来说，从不后悔，可能这样人生轨迹最适合我吧，因为我知道在当时，这是最好的选择，也是最正确的选择。人，能在 20 岁的时候明白自己要什么，最珍贵！

继承家族企业

将来要接手父亲的企业，可能力不够，怎么样磨炼自己管理企业的能力？

我这个回答引起了一些专业做管理咨询的朋友的争议，但从我过往项目经验的角度来看，我还是坚持我的观点。首先还是先看你喜不喜欢你家的这份产业，如果真心喜欢，我觉得其他其实都不是问题。如果你喜欢，而且有信仰把家里这份产业做下去，那么你父亲显然是你最好的老师，建议这么做：

1. 进入家里的公司，从底层销售、产品或者研发做起，可能做销售历练会更快一些，有一些业绩之后就开始尝试做部门经理、总监，两年一轮岗，财务岗位一定要去好好做一两年；

2. 公司里总有一些很强的人，不要摆大公子的谱儿，但是要有继承人的范儿，尝试和他们交朋友，从现在就开始培养属于你的团队，家族企业和争皇位还是不一样，你是唯一继承人的前提下，唯一要做的就是张罗一批骨干力量在你身边为你所用；

3. 同时你要观察你家里有没有舅舅、叔叔之类的有可能篡位者，如果你真想继承这个位子，恐怕要想办法现在就思考清洗朋党的措施；

4. 多交各种富二代、官二代朋友，并把他们的资源引入到公司发挥作用；

5. 学习，疯狂地学习，建议重点学习企业管理和财务两方面，你可以直接去上 MBA 来加强你这方面的能力，同时有选择性地去上一些总裁班来增强见识，结交朋友；

6. 在公司发展的关键节点，比如融资、改制、上市或合并重组，你要挑大梁，趁此机会掌握公司层面的战略运作和资本运作，同时继续清洗掉根本不可能跟你走下去的人，观察和重用对你忠心的、有才干的人，要亲自从公司外部礼聘能力更强的人组织更强的团队。

历史上这样的案例很多，你可以研究一下李泽楷的成长道路，也可以研究一下山西李兆会的坎坷继承路，他的故事相信会对你有深刻的震动，另外，任正非的女儿孟晚舟（现任华为 CFO，第三号人物，仅次于孙亚芳），儿子任平的成长经历你也可以好好参考，这两人在华为这么残酷的环境里都可以成长到最高决策层，这不是说在华为哪个部门牛×哄哄干十年就可以达到的目标，做企业，无大小之分，你可以好好看看他们的成长经历。

成家立业

开始创业的时候，是单身比较好还是已经结婚了比较好？

这个不矛盾，但有一点要让你女人清楚，创业意味着 7×24 小时全天候，自古忠孝不能两全，在现在这个时代，创业和家庭基本也不能两全。如果你女人又要求你创业成功，又要求你随叫随到，那就没法干了。

单身创业也不好，内心的恐惧和不安全感会极大地干扰创业心态，使创业从一个人生价值取向变成功利取向。以我的观点是，娶一个贤妻，是创业开始的基石。家有贤妻男人不遭横事，创业心态才能平和，才能放下所有包袱向前冲。

补充一下，创业也是对婚姻的一次检阅，女人贤惠不贤惠，创业黑暗期、低潮期最能看得出来。相濡以沫，白头到老，这是一次考验。创业是人生的一次涅槃，用心创业，不但在事业上你会收获很多东西，对于人生，对于陪伴你的人，你也会从更多的角度来评价和审视。

创业大部分是不会有结果的，一个对你创业无条件支持，对结果淡然处之的贤妻，价值要远远大于你赚到多少钱。也许在一次轰轰烈烈的失败之后，你会发现最珍贵的人就在你身边。也许经过一次辉煌的成功之后，你会发现用一半股份换取的一纸离婚协议书，也很值得。

白手起家大赛

大学里的商业大赛和创业大赛举办的价值在哪里？

这个问题我稍微有点发言权，过去一段时间我担任过中国创新创业大赛的海选评委，也担任过区域创业大赛的评委和创（chui）业（niu）导（bi）师（de），从评委和吹牛逼导师的角度来讲讲我对大学生创业大赛的看法。

先说一下态度，我反对大学里频繁搞创业比赛，更反对拿创业替代就业，极其反对学校官方忽悠学生下海创业，推卸就业辅导和就业渠道建设的责任。有那么一段时间，我甚至怀疑学校忽悠学生下海就是在推卸责任和提高就业率。

无论是社会性质的比赛（每年中国创新大赛有上万个项目）还是学校里的比赛，我可以这么说，90%以上的商业计划书都没有到可以拿出来探讨的程度，50%的商业计划书是直接进回收站的那种，逻辑混乱，产品思路不清晰，自以为是，财务预测拍脑袋比比皆是。

但是，对于极少数有能力的学生来说，参加创业大赛有助于培养商业感觉，建立初步的商业逻辑，将自己擅长的产品开发转化为商业价值。不过只从一个大赛来说，是不可能有什么实质性帮助的，就像上面很多人说的，基本是一群没创过业的人指导创业，一群屁孩投资经理指导创业，一群故作深沉的大佬教育小孩子，真的干货几乎不存在。

国内除了清北，其他学校的创业大赛就是写个商业计划书，最多搞个产品演示一下，几个 VC 和教授坐下面 5 分钟点评。可事实上，我们平时谈一个项目至少需要 2 小时才能大概搞清楚对方想干什么，上次我去看一个电池包的项目，谈了 5 小时才勉强理解人家做的事情。5 分钟能点评个屁，能有什么干货出来呢？在国外的著名高校，比如 IVEY，哈佛，罗切斯特之类，都是成立项目组当大作业来做的，商业类的项目最后是要靠盈利和相关 KPI 来交差的。我们的创业大赛本身操作方法就不对，VC 们本来就是给学校面子来看看，哪有真想找项目的。这种创业大赛有什么意义呢？

下面这篇文章，是我写给南京旅游职业技术学院某辅导员老师的，关于大学生创业和融资辅导的一些感想，贴在这里供大家探讨。话说这篇很低级的东西在学校很多老师都看不懂，看不懂这个就不要谈什么指导创业了。

我还是那句话，学校的本分是教书育人，指导就业，创业不是主流，绝大部分人没有创业的能力和基因，频繁搞创业比赛，这不是个好现象，就算搞创业比赛，谈的也是假大空的东西，对学生的商业意识、资本意识帮助并不大。

标题就叫：浅谈大学生创业与融资实务

一、 大学生创业所需的必要条件

在探讨大学生创业这个问题之前，我们应当理性地分析 90 后大学生群体的主要特征是什么：

1. 生于 90 后，长在互联网：

其实，1990 年生人的大学生已经毕业了，他们很多人都已经走上了工作岗位，其中一些出色的人才已经开始了人生第一次甚至第二次创业之旅。而和中国互联网同龄的 94 年生的孩子，今年也刚迈入校园。回头看，80 年代的人们是伴随着游戏机和电视长大的，而 90 后们，从他们稍具判断力和学习力开始，互联网的基因就已经深深植入他们每一颗细胞。他们注定是要比 70 后和 80 后更见多识广的一代人，也具有更多的独立思考能力、更强大的信息搜索和整合能力，以及对前沿趋势的洞察力。

那么，从这个角度来说，90 后们普遍具备创业的第一必要条件，就是对趋势性信息的敏感度和思考力。这一点，从目前互联网公司基层专员类至主管类员工大幅度低龄化就可以看得出来，他们对互联网技术、营销、传播的敏感度和创新性，远超过 85 前的员工。

2. 思想较为独立，执行力较好

尽管有些关于 90 后吃苦耐劳方面的负面性报道，但我们更应该看到，这一代大学生的思想比过往更为独立，敢想敢做，尽管有时候想法比较幼稚，但执行力证明他们绝不是行动上的矮子。执行力，在创业型企业做事或自己操盘一个项目，都是仅次于趋势意识的重要方面。

3. 厌恶陈旧管理制度，崇尚 Google 式的开放文化

现在在校的大学生和刚毕业的几届学生，普遍对传统国企和家族式私营企业的陈旧管理制度深恶痛绝，他们很崇尚 Google 式的开放管理和弹性制度，他们更愿意自己安排和协调时间做自己喜欢的事，无论是在游戏公司成为一名员工，还是自己做一番事业，都希望在自由无拘束的条件下开始。

当然，这种思想有一定的局限性，这些学生并没有了解类似于 Google 或腾讯这类企业的绩效管理制度，看到的只是浮于表面的自由，却没有看到自由水面以下每一名员工的信仰和自律，这种信仰和企业的信仰一定是一致的。就如同阿里巴巴集团的信仰：让天下没有难做的生意，或淘宝网的信仰：为中国千千万万的创业者提供平台和历史机遇。因此他们才会有自律驱动自己做好工作。

所以，总结一下，当前在校的大学生，包括研究生，普遍具备一个创新型社会所需要的基本创业素质：思考力、执行力和开放的态度。但他们又不具备成熟的创业者或资深经理人的必要素质，包括清晰的战略规划能力、强悍的计划执行能力、游刃有余的团队管理能力和可靠的财务管理能力。

因此，在本节内谈及大学生创业必要条件，应该有这么几条值得所有想创业的大学生自省和改进：

创业的目的，就是为股东实现个人利益和为公司实现社会价值。所谓股东个人利益，就是赚钱。所谓社会价值，就是创造就业岗位和纳税。

所以，应该先彻底地问自己和自己的团队，是否具备这四个方面的基本素质。如果以目前当红的移动互联网创业来看，应该分解为以下几个问题：

a. 自己和团队对移动互联网有多少理解？作为一个用户，用过多少台终端？对三大平台有多少了解？对某个细分应用领域，仅仅作为用户来说，能不能算上一个资深用户甚至是某个论坛或微博上的意见领袖？

b. 有没有合格甚至优秀的产品经理人选？产品开发能力如何？迭代速度如何？当前有没有可用的测试版本？有没有在一定范围内测试？

c. 自己的竞争对手主要是哪几个？他们的主要特点是什么？自己的 SWOT 是什么？如何制定一个可行的计划快速发展自己的项目？

d. 自己有哪些可用的资源可以调用和整合？自己的家里人、朋友、团队的家里人和朋友，有哪些资源可以利用？如何利用？

如果上述四个问题的回答都是不清楚或否定的，那么应当中止创业，进行深刻的思考和探索，直到具备基本执行能力。如果上述答案都有比较清晰的规划和认识，可以提出解决方案并且有行动计划，那么，就可以着手真正开始人生第一段创业之旅了。下面我们来具体谈一谈如何从工作室模式开始一个具备商业前景的创业项目。

二、 从工作室模式开始人生第一个项目

有些大学生创业，起家就喜欢搞 IBM 式的管理，人没几个，还得租用一个正规的写字楼，把原本应该投在研发或市场上的钱，去搞办公室装修和招聘漂亮的前台小妹，最终没几天现金流断裂，第一次创业告吹。如果没有资本助力一个大学生团队去装修办公室，那么，大学生创业应该面对现实。乔布斯、戴尔、盖茨都是从车库里开始的，陈天桥创立盛大的时候，盛大在一个破别墅的客厅里；池宇峰创立完美时空的时候，完美时空诞生在北京昌平上地的一个食堂里。

没有投资人会关心一个大学生创业者的前台小妹是否漂亮，更没人去关心一个大学生创业者的自己办公室有没有盆栽和豪华皮沙发，当早已实现个人财务自由的邢山虎重新上路的时候，他找个豪华办公室很容易，但他连自己的工位都舍不得扩大一倍，为的是想多招个人。成功的创业者，从不在意这些细节，那么白手起家的大学生创业者，更不应该把珍贵的时间和有限的金钱浪费在面子工程上。清华大学本硕博连读的天才少年申磊，拿着 IDG 给的 100 万人民币天使投资开始创业的时候，仅仅是每月花 500 元租用了清华大学学生创业园地不到 20 平米的地下室，连饮水机都没有，都靠申磊女朋友每天去打水给大家喝。

那么，如何在已经具备产品和技术背景的前提下，开始一段创业之旅？答案是从工作室开始：

Ø 第一步：在车库或地下室里组建核心团队，以非公司工作室的方式工作，并分配利益。核心团队一般不超过 5 个人，如果资金特别紧张，不超过三个人，而且这三个人一定是有梦想，价值观相同的。创业最初期，要避免哥们义气导致的先干活，后分钱的非理性行为。一般来说，三人架构，CEO 应控股或不低于 40%的股份，建议初始 CEO 或 team leader 股份不低于 66%，以符合《公司法》中股东决策三分之二多数的要求。创业初期，CEO 的某些时候的决断尤其重要。剩下的，按照贡献和资源的大小协商分配。这么做的好处是为未来融资创造良好的股权架构体系。如果股份太分散，对融资不利。切忌股东们平均分配的状况出现，会导致战略分歧和执行力断层，以及小公司染上大企业病。

Ø 第二步：在产品正式发布之前，应以工作室的名义维持项目运转，如果不涉及销售行为，注册公司的步骤应暂缓。根据产品发布和销售计划，去注册公司。注册公司之前，应当详细学习和了解当地对大学生创业的孵化和帮扶措施，争取免税优惠或专利扶持基金的支持。

Ø 第三步：CEO 应从公司初创期就具备良好的法律和财务意识，这一点尤其重要。当公司需要融资或者面临税务部门抽查的时候，早期良好的法务意识和财务管理，会避免很多硬伤。若初创团队没有财务经验和法律经验，应善于利用亲戚朋友作为公司顾问。而公司的核心股东团队，应定期学习财务知识和公司法、税法、合同法和劳动合同法等基本法律常识。

Ø 第四步：完善初创期的公司制度，对于创新型的小团队来说，扁平化管理是主流，应避免大而全的部门规划，集中精力做自己擅长的事，尽快提升产品竞争力和销售额。同时，完善人力资源制度和财务制度，并且坚定执行下去。

Ø 第五步：创建良好的公司文化氛围，倡导共享，平等，自由，一切以公司制度和经营目标为纲领的行动指南，对于小团队来说，不应有过于疏远和等级意识的上下级关系，避免大量时间浪费在无效沟通上。

对学生 CEO 的几点忠告：

在下属和核心高管面前，永远保持革命乐观主义精神，永远让他们看到希望和曙光。

永远不要相信成功学和励志书籍的那些务虚的东西，要把大量的精力和时间都放在提高客户体验，提高产品质量和竞争力，以及加强自身素质和团队素质上。

三、 商业计划书的准备和财务预测

商业计划书和合理的财务预测，是寻找投资人的必要条件。投资人尽管看上去那么忙，但他们永远不会拒绝一个清晰有吸引力的商业计划书。

商业计划书在网上有许多模板可以下载，可作为参考。从石天资本、华兴资本、易凯资本等国内一流投资银行制作的商业计划书和财务资料来看，一份清晰的商业计划书架构应该有 7 个部分组成：

1. 封面：一句话介绍你的项目。例如：国内领先的生物制剂型动物驱避剂研发和生产企业。

2. 投资亮点：一般从技术与产品、团队、商业模式与销售网络、差异化竞争优势几个方面简述投资亮点，让投资人对项目有初步印象。

3. 公司介绍：包括公司简介与发展沿革；产品与技术；资质与专利；核心团队简历；销售网络与合作伙伴；商业模式等。

4. 竞争优势：根据项目状况，具体地从产品、团队、市场或别的角度出发阐述公司与竞争对手的差异化优势在哪里。

5. 发展战略：应制定三年发展目标和战略规划，以及至少一年内的行动方案。

6. 财务预测：未来三年的财务预测，包括主营业务收入预测，主营业务毛利预测，公司净利预测这几项指标，也可包含产品用户数增长趋势等 KPI 的预测。

7. 融资计划：需求资金量以及资金用途。

商业计划书的撰写，对格式和文件类型并无特别要求，但考虑到投资人研读的时间并不多，建议使用 PPT。PPT 应采用素雅色调配合公司品牌 VI 体系，不应使用过于花哨的页面元素和动画效果，几乎没有投资人会有兴趣看你的动画效果。多使用数据和表格，少用虚词和文字描述。内容应据实相报，不可虚假和夸大事实。

财务预测，指的是未来三年内公司在损益预测、现金流量预测上的数值，建立在极其严格的销售计划规划和人力资源规划的基础上。财务预测应务实，切忌拍脑袋制定产品发布计划、销售计划和人力扩张计划。应深入研究同业竞争对手的相关状况，制定自身的财务预测计划。

财务预测应使用 Excel，分为公司上年、当年和未来三年一共五年进行预测，包括五年的损益表，资产负债表和现金流量表，以及附带详细的销售计划、成本支出计划和人力规划。

如果创业团队进行的项目为稳健增长性项目，可参考 DCF 模型进行预测和估值。若创业团队进行的项目是爆发性增长项目，可参考同业上市公司 PE 值进行估值。

四、 与投资机构接触与谈判的实务

对于大学生创业者来说，融资的途径大约有三条：第一，自己爸妈亲戚朋友拆借；第二，出让股权的私募股权融资；第三，债权融资（贷款）。但考虑到大多数初创公司都是几乎零资产的公司，因此债权融资的可能性极低。本节主要讨论第二条，出让股权的私募股权融资。

实务之一：界定企业的融资阶段和融资目标

天使阶段：一般来说，收入为 0 或者用户数基本为 0 的初创企业，为天使轮融资项目。在这一阶段，投资人关注的是项目本身是否符合当前或下一个爆发性增长的行业价值点；团队的产品与技术是否有竞争力；团队本身是否是可靠且能坚持到底的。

这一阶段项目，基本靠产品和用户数来说话，如果已经产生盈利，现金流为正且运转良好那更佳。

天使轮的估值会参考业内竞争者的估值，结合团队的产品、用户数或收入，一般不会太高。天使投资单笔在 10 万人民币~500 万人民币之间，一般投后（Post Money）占股比例不超过 30%。为了未来的融资和创业团队始终掌握主动权，一般天使轮出让股份比例不超过 20%，且要求天使机构或投资人能提供资源或人脉对接，做好投后管理。从事天使轮的投资机构和投资人比较多，口碑较好的有真格基金、经纬创投、光速创投、华创资本等。

A 轮：一般指收入在 500 万~5000 万之间，净利润达到 200 万~2000 万的项目。或项目还在亏损，但用户数和实现的销售流水已经在同业内能达到前三名。一般这样的项目，都已经具备成熟的公司模式，完善的管理制度，健全的研发体系和比较可靠的销售网络。关注 A 轮的投资机构在国内不少于 5000 家，著名的如 IDG 资本、红杉资本、启明创投、启迪创投、芳晟创投、联创策源等。

融资如同一次婚姻，结得好，可一路保障企业顺利发展直到上市或并购；结得不好，很快投资人失去耐心，撤资退出，企业倒闭。因此，选择 A 轮机构，必须看投资机构的资金实力、管理团队的专业背景、投后管理的专业度和能给公司带来的各种资源。对大学生创业者来说，天使轮和 A 轮是比较现实的考虑。

实务之二：如何寻找投资人

很多大学生寻找投资人，要么满世界发商业计划书，期盼馅饼砸头上；要么热衷于参加各种创业活动和会议。殊不知，cold call 的成功概率极低，且各种创业活动的项目，99%在投资人眼里都是不值得跟进的项目。父母和朋友应该是自己第一任投资人，在不影响生活的前提下，应当优先向他们提出融资要求和回报计划。当大学生的创业项目符合天使阶段或 A 轮基本特征之后，就可以发动人脉去投商业计划书了，或者在口碑较好的基金主页上寻找投资经理的联系方式，给他们发送符合要求的商业计划书。

实务之三：融资过程简介

如果有投资人对大学生们的初创企业有兴趣，一般流程会经过如下几个方面：

1. 第一次见面，主要是体验产品和技术，以及考察团队的成色，俗话说看看有没有眼缘。

2. 如果初步印象不错，会签个 NDA，让创业公司出具一些材料给基金做判断，同时，负责此事的投资经理会撰写一个初步的考察建议书，在基金管理例会上介绍并立项。

3. 投资经理会带领初步尽职调查团队，对创业团队做业务的初步尽职调查，主要是看看产品和技术是否确有优势，从第三方的渠道，比如客户或代理商那里暗访，看看公司的口碑和服务是否真的如 CEO 所说是靠谱的。

4. 如果一切顺利，投资经理会引荐基金的执行董事或董事总经理给初创团队认识，并且开具 term sheet（投资意向关键条款清单），包括估值报价、投资金额、交割方式、对赌条款（业绩承诺条款）、回购条款、保密条款等等。如果创业者觉得可以接受，则签订 term sheet，正式进入尽职调查流程。

5. 投资经理会正式带领包括行业专家、律师和会计师在内的尽职调查团队，对公司进行全方位的审查，包括产品与技术、资质与专利，公司账目和公司资质与制度的合规性。

6. 如果尽职调查顺利，则投资经理会撰写正式的投资建议书，提交基金投资决策委员会，获得符合要求的票数之后，投资协议正式颁布，签订协议之后一般三个工作日内创业者会拿到投资款。

实务之四：term sheet 与融资常见陷阱

Term sheet 是一个没有法律效力的投资意向文件，仅仅刊载了投资人对创业者公司的投资意向和基本条款，且这些条款在最终投资合同里可能会有改变，特别是交易对价和对赌条款。

因此，创业者在面临 term sheet 签署的时候，应着重注意以下几个方面的常见陷阱：

1. 与创业者签 term sheet 的投资人级别过低，这会可能会导致说服投委会的难度升高。比如投资经理认为 14 倍 PE 可以投，但到了投委会可能会被砍成 8 倍 PE 甚至更低。如果可能的话，投资总监甚至合伙人来签最好，如果此人为投委会成员尤佳。

2. 对于明显高于甚至远超过创业者心理预期的 term sheet，要慎重。比如项目本身在市场上询价的结果，就是不超过 10 倍 PE，但有个投资机构开 13 倍 PE 的 term，对这种投资机构要谨慎。有可能他们为了抢项目开虚高的价格来蒙蔽创业者，或者他们对创业者的项目根本就不了解，这些风险在未来都会成为公司的巨大隐患。

3. 对于苛刻的对赌条款要说不。有的天使投资人占了 40%股份不满足，还开具苛刻的对赌条款，做不到业绩承诺的话，公司就变成投资人的了。一般来说，天使轮对赌条款的最大赔付股权比例不超过 49%，也就是创业者在极端情况下不会丧失对公司的控制权。当然，创业者的业绩承诺一定要理性务实，不可拍脑袋随意承诺，以免悔恨终生。

4. 当同时收到多份 term sheet 的时候，应主张废除尽职调查排他期，并给予一些确有资源且态度诚恳的投资机构跟投机会。

结语：

每个人都在自己人生的创业之路上，只要你有梦想，你就是在创业。即便你是个没有股份和期权的打工仔，只要你在一家公司踏踏实实地好好干，培养学习力、领导力、洞察力、忍耐力和专注力这五个方面，你也能成就一番伟大的事业。

并不是所有人都适合创业，客观点说，90%的创业者最终都是会失败的，这就如同顶级天使基金的投资成功率不到 10%一样。但每个人都应该有一颗独立、奋进的强大内心，驱使自己实现自己想要的人生价值、创业的快感，除了钱，这辈子不也就是这点事吗？

本文从当前现实状况和投融资市场的专业角度，给大学生创业一点实务的建议，也希望白手起家的梦想家们，少走一些弯路，最终实现自己的梦想。

Table of Contents

目录

关于本书

序

作者序

干货

如何筛选投资公司

与天使面谈

商业计划书六点

避开诱饵

手游公司的估值

尽职调查清单

核心财务指标

一页纸 Term Sheet

并购价款的确定

并购的得失

对赌的代价

八卦

精品投行的新人

在投行实习

上市公司的退路

有内幕

鸡汤

写字站起来

大学不迷茫

继承家族企业

成家立业

白手起家大赛

Table of Contents

目录

关于本书

序

作者序

干货

如何筛选投资公司

与天使面谈

商业计划书六点

避开诱饵

手游公司的估值

尽职调查清单

核心财务指标

一页纸 Term Sheet

并购价款的确定

并购的得失

对赌的代价

八卦

精品投行的新人

在投行实习

上市公司的退路

有内幕

鸡汤

写字站起来

大学不迷茫

继承家族企业

成家立业

白手起家大赛